贛鋒鋰業深度報告1.快速成長的鋰生態鏈龍頭1.1公司具備完整鋰產業鏈公司成立于

2000

年，初期主要從事金屬鋰和氯化鋰的生產與銷售，憑借技術優勢成為國內最大的金屬鋰廠家；2007

年公司率先突破從鹵水中直接提取電池級碳酸鋰、氯化鋰技術、分別建成了從鹽湖鹵水中提取氯化鋰和碳酸鋰產線，產品結構逐漸豐富；2010

年于深圳交易所上市，成為中國鋰行業第一家上市公司。隨著鋰系列產品產能擴張，公司逐漸認識到上游鋰資源的布局與中游鋰加工技術同樣重要。2011

年起通過參股國際鋰業逐步布局優質的海內外資源，2014

年公司氫氧化鋰產線投產，形成高附加值產品壁壘。另外，公司同步發展電池制造與回收業務，形成完整的鋰生態鏈，成長為國內鋰行業龍頭企業。公司實際控制人為董事長李良彬先生，持股

18.8%。公司鋰產業鏈完整，垂直整合模式深化盈利水平。公司從中游鋰化合物及金屬鋰制造起步，逐步增加產品種類，擴大產品產能，目前擁有五大類逾

40

種鋰化合物及金屬鋰產品的生產能力，產品系列齊全；其中碳酸鋰產能

4.3

萬噸、氫氧化鋰產能

8.1

萬噸，金屬鋰產能

2000噸，產能位于國內前列。同時公司積極投資上游鋰資源，掌控了

10

余處優質鋰資源，折

LCE超

2000

萬噸。另外公司開拓下游鋰電池制造及退役鋰電池綜合回收利用業務，在固態電池以及鋰電池回收上起到了行業帶頭作用。公司各個業務板塊間有效發揮協同效應，有利于公司營運效率和盈利能力的提升，龍頭地位穩固。鋰資源：公司通過在全球范圍內的鋰礦資源布局，分別在澳大利亞、阿根廷、愛爾蘭、墨西哥和中國青海、江西等地，掌控了多塊優質鋰礦資源，形成了穩定、優質、多元化的原材料供應體系。公司現用的主要鋰資源為澳大利亞

MtMarion和

Pilbara報銷的鋰精礦。公司通過持續投資上游鋰資源公司及簽署長期戰略采購協議，保障并鞏固了上游優質鋰原材料的穩定供應。鋰化合物：公司生態系統的核心為鋰化合物業務板塊，主要產品包括電池級氫氧化鋰、電池級碳酸鋰、氯化鋰、氟化鋰等，廣泛應用于電動汽車、便攜式電子設備等鋰電池材料及化學及制藥領域，客戶主要包括全球電池正極材料制造商、電池供應商和汽車

OEM廠商。金屬鋰：公司的金屬鋰產品產能排名全球第一，能夠根據客戶需要生產不同規格型號及厚度的金屬鋰錠、鋰箔、鋰棒、鋰粒子、鋰合金粉及銅鋰或鋰鋁合金箔，主要用于鋰電池負極材料、醫藥反應催化劑、合金及其他工業品材料，客戶包括電池制造商及醫藥企業。鋰電池：公司大部分使用自鋰化合物業務板塊的客戶處采購的負極材料、正極材料及電解液生產鋰離子電池，主要用于電動汽車、各種儲能設備及各種消費型電子設備，包括手機、平板、筆記本電腦、TWS耳機、無人機等。公司目前積極推進固態鋰電池的研發、生產和商業化應用。鋰電池回收：電動汽車及消費型電子產品的使用必將帶動退役鋰電池處理的社會需求不斷增加，公司開展鋰電池回收業務市場前景廣闊，經濟潛力巨大，并可進一步豐富了鋰原料的多元化供應渠道，實現鋰、鎳、鈷、錳等金屬的資源綜合循環利用。公司回收退役鋰電池業務為電池生產商及電動汽車生產商提供了可持續的增值解決方案，進一步鞏固與來自電池生產業務客戶的關系。公司從鋰化合物中游制造起步，現已成長為上下游一體的鋰電龍頭企業。公司成立于

2000年

3

月，初期主要從事金屬鋰及氯化鋰加工與銷售；2007

年

2007

年率先突破從鹵水中直接提取電池級碳酸鋰、氯化鋰技術、分別建成了從鹽湖鹵水中提取氯化鋰和碳酸鋰產線，產品結構逐漸豐富；2010

年于深圳交易所上市，成為中國鋰行業第一家上市公司。2011

年起，公司認識到鋰資源的戰略地位，開始布局海內外優質鋰資源。2011

年公司認購國際鋰業

9.9%股權，其擁有阿根廷

Mariana鹽湖，公司成功介入全球鋰資源最豐富的南美鹽湖一帶。2014

年公司收購

BLL51%股權獲得愛爾蘭鋰輝石礦

Avalonia，同時擴大阿根廷Mariana鹽湖的權益至

80%。同年，氫氧化鋰一期產能建成投產。2015

年公司收購

Marion鋰輝石礦獲得包銷權并受讓河源鋰輝石礦，保障了公司

2017

年后60%以上的鋰資源供應量。同時公司收購美拜電子

100%股權、江西鋰業

100%股權，將產業鏈延伸至下游鋰電池生產。2016

年成立江西贛鋒循環科技有限公司，打造鋰產業鏈閉環。2017

年布局阿根廷

Cauchari-Olaroz鹽湖，認購

Pilbara股權，擴寬資源來源。2018

年，公司于香港證券交易所上市。2019

年參與非洲

Sonora鋰黏土項目、收購青海鳳凰臺鹽湖。2021

年公司收購伊犁恒大全部股權獲得一里坪鹽湖

49%權益，9

月實控人李良彬先生以自有資金擬購入蒙金礦業

70%的股權控股加不斯鈮鉭礦。公司在鋰資源的布局上，入場時間合適，投資風格穩健，循序漸進地逐步掌握鋰資源控制權，財務成本可控，通過“股權控制+包銷協議”為公司鋰鹽產品生產及產能擴張提供了穩定優質原料，在

2017、2018

公司鋰鹽產能大規模投產時，保證了充足資源進行匹配。公司進一步拓展下游鋰電池業務，延伸產業鏈、提升公司產品附加值。公司

2016

年成立固態電池研究中心；2019

年東莞贛鋒

3000

萬只/年全自動聚合物鋰電池生產線、贛鋒電池

6億瓦時動力電池項目以及

TWS無線藍牙耳機電池順利投產，并建設完成第一代固態電池研發中心試生產線。1.2憑借戰略定力和技術驅動，于周期波動中穩步成長公司業績走勢受鋰價周期波動影響較大。公司自上市以來，2010-2015

年間營業收入、歸母凈利以及毛利率、凈利率均保持平穩增漲態勢；2016-2018

年間業績明顯上浮，主要系公司主營產品碳酸鋰與氫氧化鋰價格大幅上調，由

2015

年底的

5

萬元/噸上漲至

2016

年年中15~18

萬元/噸，并在之后的兩年間高位震蕩，價格上漲

2~3

倍疊加部分新建產能投產，公司營業收入

2016、2017

年分別增長

110%、54%，歸母凈利分別增長

271%、216%，毛利與凈利分別上漲至

40%和

34%的高位。2018

年

4

月起鋰鹽價格不斷下滑，公司業績受累，至

2019

年底營收與歸母凈利增速均下探至

2015

年低點，毛利率與凈利率也下降至到

2015年前的平均水平。憑借戰略前瞻和技術領先優勢穿越周期底部。2020

年鋰價依舊維持超低態勢，但公司歸母凈利同比增長

186%，毛利率與凈利率上漲至

21%和

19%的水平，擺脫了

2019

年的業績低迷情況。一是得益于公司管理層對行業演變的把握，利用柔性生產線優勢，主動降低碳酸鋰產量、提升氫氧化鋰產量。在鋰價低迷期，碳酸鋰屬于類大宗商品，企業定價權利薄弱、盈利空間受限；而氫氧化鋰則由于工藝與品牌壁壘的存在，價格具備相對彈性，且新能源汽車補貼一再向高續航能力的三元電池傾斜，優質的氫氧化鋰原料成為“稀缺資源”，需求較高對價格形成支撐。因此，公司經營戰略的制定有效拉動了業績提升。二是得益于公司氫氧化鋰產品優質，相繼通過

LG、特斯拉、德國大眾與德國寶馬的認證，海外業務占比得以提升，而海外企業對高質量產品支付的高價格使海外業務毛利率超內陸毛利率一倍，因此對公司整體業績形成支撐。鋰鹽價格回升疊加

5

萬噸氫氧化鋰投產帶動公司業績大幅回升。碳酸鋰價格自

2020

年

4

季度起開始反彈，于

2021

年

2

季度上漲至

8

萬元/噸的位置后橫盤維持

3

個月，后于

2021

年8

月初快速上漲至

19

萬元/噸的位置，突破歷史高位。氫氧化鋰價格同樣一路上揚至

19

萬元/噸位置。同時公司馬洪三期

5

萬噸氫氧化鋰項目投產，量價齊升帶動公司前三季度實現營業收入和歸母凈利分別為

70.5、24.7

億元，同比增長

81.19%、648%，毛利率與凈利率也達到

36%的高位。金屬鋰、碳酸鋰與氫氧化鋰貢獻主要業績。2014

年之前，金屬鋰為公司主要業績貢獻產品，營業收入與毛利占比均超過

40%。后隨著馬洪一期氫氧化鋰投產及本部碳酸鋰技改爬坡，碳酸鋰與氫氧化鋰銷售占比不斷提升。公司

2014-2020

年營業收入由

8.7

億增長至

55.2

億，復合增速為

36%，主要得益于金鋰、碳酸鋰以及氫氧化鋰的營收不斷增長。2017

年碳酸鋰受價格上漲帶動，營收增長超兩倍，2018

年氫氧化鋰受新能源汽車補貼政策影響需求大增，營收增長超

1

倍，成為貢獻業績的最主要產品。2019

年的最新數據顯示金屬鋰營收占比達

13%，碳酸鋰營收占比達

24%，氫氧化鋰營收占比達

34%，合計

70%，2020

年顯示鋰系列整體產品占比達

70%，較為穩定。從毛利結構看，碳酸鋰毛利在

2018-2019

年間受鋰鹽整體價格波動影響下滑明顯，而氫氧化鋰一是得益于馬洪二期

2

萬噸產能的投產、二是得益于產品供貨海外帶來的高毛利率，在2018-2019

年貢獻了

50%的毛利。公司電池業務營收與毛利逐年增長。2020

年公司電池業務營業收入同比增長

110%，毛利潤同比增長

34%主要系消費電子需求穩定增長、年產

6

億瓦時高容量鋰離子動力電池項目投產以及東莞贛鋒聚合物鋰電池、新余贛鋒電子

TWS電池市場進一步開發所致。公司消費電子電池板塊相關子公司前期技術、市場投入效果逐步顯現，部分

3C鋰電池產品已掌握核心技術，并進入下游重點客戶的供應商名單，未來有望維持穩定增速提升市場占有率。海外業務盈利能力強，在行業低迷期對公司業績產生較大支撐。公司氫氧化鋰產品競爭力較強，憑借自有礦山

Marion鋰精礦來源穩定以及公司多年來的技術突破與沉淀，得以進入海外一線車企與電池廠商供應鏈。2018

年公司先后與

LG化學和特斯拉簽訂長協供貨氫氧化鋰等鋰鹽產品，氫氧化鋰出口量實現了快速增長，帶動公司海外業務的營收同比增長

176%至

19

億元，營收占比由

2017

年的

15.72%提升至

2018

年的

38.07%。氫氧化鋰海外訂單溢價顯著，毛利率遠高于國內訂單。2016

年前，公司國內外業務的毛利率基本相同，2017

年受益于行業景氣度提升，國內外業務的毛利率均實現大幅增長。海外車企出于對高鎳三元電池的認可，更愿意花費高溢價來獲取高品質、穩定的氫氧化鋰原料，因此毛利率漲幅高于國內。與

LG化學及特斯拉簽訂的長單，使公司在行業低迷期仍擁有30%以上的毛利率，對比此時國內業務的毛利率已經低至

15%。可見，氫氧化鋰產品的高品質高溢價使公司能在行業景氣時增加盈利，在行業低迷時抵抗周期下行帶來的業績驟降。2.積極擴大鋰鹽產能規模，綁定優質藍籌客戶公司目前已形成年產電池級碳酸鋰

4.3

萬噸、電池級氫氧化鋰

8.1

萬噸、金屬鋰

2000

噸、丁基鋰

500

噸、氟化鋰

1500

噸的產能。其中

2020

年末新增年產

5

萬噸氫氧化鋰產能爬坡順利，在今年一季度已達到滿產狀態，生產線運營良好；寧都贛鋒年產

1.75

萬噸電池級碳酸鋰生產線在今年一季度進行產能改造和提升，目前已形成年產

2

萬噸電池碳酸鋰的生產能力。公司計劃于

2025

年形成年產

10

萬噸

LCE礦石提鋰、10

萬噸

LCE鹵水及黏土提鋰產能。公司鋰鹽產品國際認可度高，與

LG、特斯拉、德國大眾、德國寶馬、優美科等簽訂了長期供貨協議。其中

LG要求

2019~2025

總計供貨

9.26

萬噸鋰鹽，平均每年供貨

1.32

萬噸；特斯拉

2020

年前的年采購量約為氫氧化鋰產能的

20%，即

0.6

萬噸；大眾、寶馬及優美科暫不確定具體供貨數量。海外整車廠及龍頭電池制造企業對產品的前期認證工作時間較長，但同時這一嚴格性即代表權威性，不僅有利于公司在既有的認證基礎上快速拿下其海外訂單，憑借產品壁壘實現高毛利水平，而且在既有認證體系下，部分企業新建的氫氧化鋰產線想要攻克海外市場則需要較長時間實現從

0

到

1

的突破，這保證了公司的龍頭地位不易撼動。2.1碳酸鋰未來產能擴張主要來自鹽湖提鋰公司目前擁有碳酸鋰產能

4.3

萬噸/年，自

2007

年在新余工廠建設

8000

噸碳酸鋰產線后，又于

2016、2017

年通過建設、技改新增產能

1.5

萬噸，2018

年四季度寧都贛鋒

1.75

萬噸的電池級碳酸鋰產線投產，2021

年

1

季度，該產線進行產能改造和和提升，產能達

2

萬噸/年。公司

2022

年碳酸鋰權益產能達

6.2

萬噸/年，“自有+包銷”產能為

7.34

萬噸。除現有

4.3萬噸產能外，公司擁有Cauchari-Olaroz規劃年產4萬噸電池級碳酸鋰中76%的產品包銷權，控股

46.67%。該項目目前已完成大部分基礎建設，主要設備與物料已經運輸到項目現場，鹽湖蒸發池已有充足的鹵水庫存可為項目爬坡產能提供保障，預計

2022

年年中試車生產。C-O項目二期擴產產能不低于

2

萬噸

LCE，計劃二期

2022

年下半年建設，2025

年開始生產。2014-2017

年隨著公司產能增加，公司碳酸鋰收入逐年上升。其中

2017

年伴隨技改完成，碳酸鋰產量提升

78%至

1.83

萬噸，疊加鋰價高位，營業收入同比增長

2.13

倍。同時由于Marion鋰礦

2017

年投產，公司資源自給率提升，加工產量減少。2018-2019

年碳酸鋰價格逐漸回落至底部，公司為減緩價格下降帶來的營業收入損失，在2019

年大幅提升產能利用率及銷售力度，使碳酸鋰銷量同比增長

50%，銷售收入與

2018年持平。2.2氫氧化鋰產能全球最大，擴張依賴于鋰輝石供應公司目前擁有

8.1

萬噸的氫氧化鋰產能，為全球最大產能。馬洪一期

1.1

萬噸產能于

2014年投產；馬洪二期

2

萬噸產能于

2018

年投產；馬洪三期

5

萬噸產能于

2020

年四季度投產，2021

年一季度已達到滿產狀態，生產線運營良好。公司遠期氫氧化鋰產能增量預計大于

7.5

萬噸。一是墨西哥

Sonora項目預計一期建設

2

萬噸氫氧化鋰產能，二是公司于

2021

年

6

月與豐城市政府簽署的投資合同書中約定在江西豐城市建設鋰輝石提鋰生產基地，形成年產

5

萬噸

LCE產能該項目分兩期建設，一期建設年產

2.5

萬噸氫氧化鋰項目，具體投資金額與建設時間未定。2017-2020

年，公司氫氧化鋰產量穩步增長。2018

年公司

2

萬噸的產能建設完成成功幫助公司打入

LG與特斯拉供應鏈，產品營業收入與毛利分別同比增長

122%和

98%，毛利率達到

40%以上。由于海外氫氧化鋰具備價格優勢，相對國內存在約

1

萬元/噸的以上的溢價，因此公司毛利率在

2019

年行業冷冬期能夠保持

35%，高于

2016

年前的平均水平。根據我們對全球氫氧化鋰主要供應廠家的現有產能及未來擴產情況不完全統計，發現全球氫氧化鋰產能目前約有

30

萬噸/年，公司

8.1

萬噸/年的產能成為業內最高產能，大幅領先第二名雅保的

4

萬噸產能。在建產能中，雅保澳洲

Kemerton5

萬噸產能、SQM0.8

萬噸產能、天齊鋰業奎納納一期項目

2.4

萬噸產能、盛新鋰能子公司遂寧盛新

2

萬噸產能均計劃于

2021

年末投產，2022

年開始爬坡。屆時，氫氧化鋰行業將形成“兩超多強”格局。2.3金屬鋰產能全球第一，布局未來公司金屬鋰產能全球第一為

2000

噸/年。產能較為穩定，主要在奉新贛鋒以及宜春贛鋒兩個基地進行生產，可以根據客戶需要生產不同規格型號及厚度的金屬鋰錠、鋰箔、鋰棒、鋰粒子、鋰合金粉及銅鋰或鋰鋁合金箔，主要用于鋰電池負極材料、醫藥反應催化劑、合金及其他工業品材料等，客戶為電池制造商及醫藥企業。公司用來制備金屬鋰的氯化鋰原料主要來自公司鋰化合物業務板塊、鋰電池回收業務板塊以及外部醫藥企業含鋰催化劑溶液。公司金屬鋰待建產能為

7000

噸/年。2021

年

4

月

8

日公司與宜春市政府簽署了投資合同書，約定分期投資建設年產

7,000

噸金屬鋰及鋰材項目，包含新建金屬鋰熔鹽電解、金屬鋰低溫真空蒸餾提純、鋰系列合金、固態鋰電池負極材料等生產線。金屬鋰營業收入也受到鋰行業周期波動影響，但波動較小。金屬鋰產銷情況較為穩定，2016~2018

年，受行業景氣帶動，金屬鋰的價格上漲帶動營業能力提升，毛利率增長至

51%；2019

年鋰鹽價格低迷，金屬鋰成本支撐減弱，毛利潤及毛利率均下滑，但下滑幅度與碳酸鋰等產品相比相對較小。3.鋰資源多元布局，蓄勢待發2011

年公司明確發展規劃，打造以電池級碳酸鋰為基礎的鋰電材料生產基地、以動力儲能鋰離子電池為核心的鋰電產業板塊。管理層認為要實現這一目標，公司有必要控制部分鋰資源來鞏固公司在行業內的地位。因此自

2011

年起，公司持續獲取全球上游優質鋰資源，布局鋰輝石、鹽湖鹵水、鋰黏土等多元化供應品種，通過漸進式參股以及簽訂包銷協議的方式為公司鋰鹽產能擴張及生產取得優質穩定的原材料。公司在全球范圍內多元化布局鋰資源，為鋰鹽規模化生產提供堅實保障，未來

5

年內公司鋰資源端產量將大幅提升。公司現已布局

10

余處鋰資源，權益資源量超

2000

萬噸

LCE。其中鋰輝石主要包括澳大利亞的

MtMarion和

Pilgangoora、愛爾蘭的

Avalonia以及中國的河源鋰輝石礦；鹵水資源主要為阿根廷的

Mariana和

Cauchari-Olaroz；黏土資源主要包括墨西哥的

Sonora鋰黏土礦；另外，李良彬董事長以自有資金控股了中國內蒙的加不斯鈮鉭礦，未來有可能并入公司的鋰資源版圖中。公司主要包銷情況是：包銷

MtMarion項目

40

萬噸/年鋰精礦；包銷

Pilgangoora項目

1

期、2

期共計

31

萬噸/年鋰精礦；包銷阿根廷

Cauchari-Olaroz鹵水項目電池級碳酸鋰產品

4

萬噸產能中的

76%；包銷墨西哥

Sonora鋰黏土項目

50%的

2

萬噸/年氫氧化鋰產能。目前公司已儲備了半年的鋰輝石庫存，原料儲備充足，未來計劃于

2025

年形成年產

10

萬噸

LCE礦石提鋰、10

萬噸

LCE鹵水及黏土提鋰產能，未來主要布局方向在阿根廷鹽湖及墨西哥鋰黏土項目的開發。RIM：澳洲

Marion鋰輝石礦公司持有

RIM50%股權即擁有

Marion鋰礦項目

50%權益，權益資源量

121

萬噸

LCE。RMI為澳洲礦企，主營

MtMarion鋰輝石礦的采選和銷售。公司自

2015

年

9

月起通過三次收購、兩次增資，目前共持有

RMI公司

50%股權。Marion礦山資源量為

242

萬噸

LCE，鋰精礦產能

40

萬噸/年，產品品位

6%和

4%。Marion礦山

2017

年

2

月順利投產，2018

財年（2017.07~2018.06）生產鋰精礦

38.2

萬噸，其中

6%品位鋰精礦占比為

55%。2020

年后，隨著礦山技改及產線優化，Marion礦山

2021財年產量達

48.5

萬噸，且高品位精礦占比提升至

70%。據

RIM2021

財年報，礦山計劃未來一年期間滿產生產，生產指導為

45~47.5

萬噸鋰精礦，并計劃減少在公開市場中鋰礦的流通。Marion為目前公司主要的鋰資源來源，2021

H1交易額占公司全部鋰輝石購買費用的82%。根據公司與

RIM簽訂的鋰精礦包銷協議，Marion鋰礦項目生產的前三年，公司按照市場價包銷

Marion全部

6%以上品位的鋰輝石精礦和品位在

4%-6%氧化鋰的鋰輝石精礦。2020年后，RIM每年至少向公司提供

19.26

萬噸的鋰輝石精礦，其余數量

RIM需與公司提前一年協商預計產量和希望公司多余的包銷量。由于

RIM營業收入與公司對

RIM的交易額基本一致，合理推測

RIM的鋰精礦

2020

年也基本全部被公司包銷。Pilbara：澳洲

Pilgangoora鋰輝石礦公司持有

Pilbara5.88%股權。Pilbara是西澳的一家資源公司，擁有

Pilgangoora礦山

100%權益。公司

2017

年起布局

Pilbara礦山資源，經多次增資認購與股權稀釋后，目前持股

5.88%（參考

Pilbara2021

年

8

月

31

日年報）。公司對

Pilbara享有包銷權，但不參與日常經營。據公司

2021

中報顯示，Pilgangoora資源量現為

693.3

萬噸

LCE。Pilbara現擁有兩個工廠：Pilgan工廠和

Ngungaju工廠。Pilgan工廠為

Pilbara原工廠，于2018

年下半年投產運營，處理原礦

200

萬噸，現有產能約

33

萬噸鋰精礦。Pilgan計劃產能擴建：第一階段進行一期項目技改，提升

10%—15%的產能（3-5

萬噸），建設時間為Ngungaju工廠重新開始運營之后；第二階段建設二期產能，分產線進行

10

萬噸、4-5

萬噸、47-52

萬噸的產能建設，目前二期項目正在進行可行性研究，進展順利的情況下

2022

年底Pilgan將新增

10

萬噸產能。未來

Pilgan工廠計劃達到采選

500

萬噸原礦，以生產

85-90萬噸的

6%品位的鋰精礦的生產能力。Ngungaju工廠為原來的

Alture鋰項目。2021

年

1

月，Pilbara完成對

Alture的收購，并將其命名為

Ngungaju。Pilbara目前正在對該項目進行評估和維護，力爭

2021

第四季度重新開始運營；預計到

2022

年中期，Ngungaju工廠的鋰精礦產能將增加至

18-20

萬噸。目前該工廠尚未簽訂承銷協議。贛鋒擁有

Pilbara一期項目

48%的包銷權。Pilbara一期項目每年向公司提供

16

萬噸品位為

6%的鋰精礦，為期十年（自

2018

年起）。Pilbara在二期項目建設投產后，將會向公司提供最高不超過

15

萬噸的二期擴產鋰精礦，兩期共計

31

萬噸鋰精礦。2018、2019

年公司與

Pilbara的交易額占同類交易額的比重分別為

6.22%、9.37%，考慮到

2018、2019

年公司與

RIM的交易額占比為

93.78%、80.06%，可以初步推斷

2018

年公司的鋰礦來源全部來自

RIM與

Pilbara的包銷，2019

年有

10.57%來源于外部采購。BLL：愛爾蘭

Avalonia鋰輝石礦公司擁有

BlackstairsLithiumLimited55%股權，于

2014

年、2015

年分兩次收購得來。BLL持有愛爾蘭

avalonia鋰輝石探礦權。目前資源儲量尚無法估計。預計

2022

年

9

月完成項目的可持續性研究。江西：河源鋰輝石礦2015

年，公司通過受讓江西鋰業

100%股權擁有寧都河源鋰輝石礦。礦山位于江西贛州市寧都縣，面積

3.204

平方公里，截至

2014

年末保有資源礦石量

575.71

萬噸，Li2O金屬量5.9521

萬噸；可采儲量

365.64

萬噸，Li2O金屬量

3.7527

萬噸。礦山服務年限

10.86

年，年生產能力

40

萬噸/年。該礦山

2016

年

1

季度開始生產，為寧都贛鋒的碳酸鋰生產提供原料，在

Marion投產前解決了公司部分原料來源問題。SPV：非洲

Goulamina鋰輝石礦公司積極布局非洲馬里

Goulamina鋰輝石項目。Goulamina位于馬里南部，礦區面積

100平方公里，資源量

1.09

億噸，LiO2

品位

1.45%，折

LCE19.67

萬噸。礦權

2019

年取得，有效期

30

年。2021

年

6

月，贛鋒國際擬以

1.3

億美元收購荷蘭

SPV公司

50%的股權，該公司通過持有非洲馬里

LMSA100%股權間接擁有馬里

Goulamina鋰輝石項目。收購完成后，贛鋒將向LMSA提供總額不超過

4000

萬美元的財務資助，加快開發建設

Goulamina鋰輝石項目。同時，贛鋒將獲得

Goulamina項目一期年產能約

45.5

萬噸鋰輝石精礦

50%的包銷權。若贛鋒直接提供財務資助或協助

LMSA獲得第三方銀行或其他金融機構提供的債務資金，則可以獲得項目一期剩余

50%產能的包銷權。MineraExar：阿根廷

Cauchari-Olaroz鹽湖贛鋒擁有

Cauchari-Olaroz項目

46.67%權益，對公司經營享有決策權。Cauchari-Olaroz是位于阿根廷西北部胡胡伊省(Jujuy)的鋰鹽湖，采礦權隸屬于

MineraExar。公司

2008

年11

月收購

MineraExar37.5%的股權，2019

年持股比例達

50%，現由于政府參股，股權稀釋至

46.67%。Cauchari-Olaroz項目的含鋰鹵水資源量約合

2,458

萬噸

LCE，是目前全球最大的鹽湖提鋰項目之一。鎂鋰比為

2.37，與國內鹽湖相比開采條件較優，不需要專門進行鋰富集步驟，生產成本較低。C-O鋰鹽湖項目一期設計年化產能

4

萬噸電池級碳酸鋰項目，計劃

2022

年年中開始生產，（目前主要設備與物料已經運輸到項目現場，鹽湖蒸發池已有充足的鹵水庫存可為項目爬坡產能提供保障）。二期擴產產能計劃不低于

2

萬噸

LCE，預計

2022

年下半年建設，即一期試車并投產后建設，于

2025

年開始生產。贛鋒鋰業享有

76%的碳酸鋰包銷權，包銷價格為全球市場平均價格，每季度調整一次價格。預計

2022

年贛鋒碳酸鋰權益產能增加

1.87

萬噸。Litio：阿根廷

Mariana鹽湖Mariana鹽湖礦權屬于阿根廷

Litio項目，公司持有其

100%權益。該鹽湖自

2011

年公司參股

9.9%國際鋰業股權時便已布局，后

2014

年公司收購該鹽湖

80%的權益，至

2021

年公司已獲得

Litio100%股權。Mariana是位于阿根廷薩爾塔省的鋰鉀鹽湖，鋰資源量

812.萬噸

LCE，規劃建設

2

萬噸氯化鋰產能。2019

年完成可行性研究工作；2021

年

7

月，獲得

Salta省政府環評批復，計劃2021

年開始工作。贛鋒擁有與股權占比相同的包銷權利即全部包銷權利。青海：茫崖行委鳳凰臺深層鹵水鋰礦2019

年

1

月，公司控股子公司海西錦泰以

2365

萬元價格競得青海茫崖行委鳳凰臺深層鹵水鋰礦預查探礦權，有效期至

2023

年

4

月。目前公司擁有該鹽湖

100%權益，主要作為公司儲備資源。五礦鹽湖：一里坪鹽湖2021

年

3

月，公司以

14.7

億收購伊犁鴻大

100%股權，伊犁鴻大通過持有五礦鹽湖

49%的股權間接持有青海省一里坪鹽湖項目權益。一里坪鹽湖總孔隙度資源儲量為

9.85

億方鹵水，含氯化鋰

190

萬噸，氯化鉀

1866

萬噸；總給水度資源儲量

4.70

億方鹵水，含氯化鋰92

萬噸，氯化鉀

900

萬噸。該鹽湖目前擁有

1

萬噸/年碳酸鋰產能。Sonora：鋰黏土礦公司直接持有

Sonora50%的股權，并通過

Bacanora間接持有

14.44%股權，對

Sonora合計持有

64.44%股權。目前上海贛鋒已對

Bacanora公司所有已發行股份正式發出具有法律約束力的要約收購，預計對

Sonora項目的持股比例將進一步擴大。Sonora項目是位于墨西哥的鋰黏土提鋰項目，鋰資源量約

882

萬噸

LCE，一期規劃

2

萬噸的氫氧化鋰產能。目前公司已經完成鋰黏土提鋰工藝和技術認證，正在積極推動生產線設計。公司擁有對

Sonora項目一期每年的

50%鋰產品產出的包銷權，且擁有選擇權增加其項目二期鋰產品包銷量至

75%。蒙金礦業：加不斯鈮鉭礦（鋰云母）2021年9月，李良彬董事長擬以自有資金13.44億元收購鑲黃旗蒙金礦業開發有限公司70%的股權。蒙金礦業擁有位于內蒙古自治區錫林郭勒盟鑲黃旗加不斯鈮鉭礦，伴生的

Li2O40.77

萬噸，平均品位為

0.44%。由于該礦資源儲量尚存在較大的不確定性，且蒙金礦業尚處于建設和開發初期，需要進行一系列的固定資產投資和技術投入，采選規模提升存在一定不確定性，同時受礦山所處環境的自然條件約束，可能存在達不到預期采礦量的風險。故經公司經審慎判斷，由實控人李良彬先生以自有資金實施收購蒙金礦業

70%的股權。待蒙金礦業取得新的采礦權證且采礦量符合預期，李良彬承諾將所持有的蒙金礦業

70%的股權以其收購蒙金礦業和追加投入（如有）的成本加合理費用（包括審計的資金利息及其他合理費用）優先轉讓給公司。4.鋰電池生產及回收業務延伸公司價值鏈4.1公司布局多條鋰電池生產線公司鋰電池業務主要有四個板塊：消費類電池、TWS電池、動力/儲能電池和固態鋰電池。自

2015

年發展鋰電池業務板塊以來，該板塊現已成為公司主要的利潤增長點，由

2015

年的負毛利率逐年增漲至毛利率

16.91%。消費電子方面，公司目前產能為

30

萬只/年。近年來

3C消費類鋰電池產品生產順利，公司產品結構不斷優化中。TWS電池主要由新余贛鋒電子負責生產，截至

2020

年底，TWS電池全自動化生產線達日產

30

萬只。公司

TWS電池采用軟殼與硬殼上下緊扣的設計，提高了電池的密封性，大幅度減少漏液的風險以及提高抗電磁干擾性能，相較于市場上的其他競爭對手產品安全性更高，適用性更強。憑借優質的產品質量以及完善的專利體系，公司的

TWS電池已獲得了市場的普遍認可，目前已進入多家電子產品客戶的供應體系。其中

TWS扣式電池每日出貨量

10-12萬只，供不應求。主要客戶有

OPPO、VIVO、JBL、漫步者等，用于藍牙耳機和智能穿戴設備。動力/儲能電池中，贛鋒鋰電

6

億瓦時高容量鋰離子動力電池項目產量快速提升，截至

2020年底，贛鋒鋰電磷酸鐵鋰電池產能已達到

1GWh，并計劃擴產到

3

GWh。固態鋰電池是贛鋒鋰電動力電池業務板塊未來發展的重點。其質量更輕、安全性更好、比容量更高等多重優勢是未來鋰動力電池發展的主流方向。贛鋒鋰電全資子公司浙江鋒鋰聚焦于高能量密度、高安全性能固態鋰電池的研發和市場推廣，2019

年已投資建成了年產億瓦時級的第一代固態鋰電池研發中試生產線，能量密度達

235~280Wh/kg，已通過多項第三方安全測試和多家客戶送樣測試，加速了固態鋰電池技術的商業化進程。第二代固態鋰電池基于高鎳三元正極、含金屬鋰負極材料，目前該產品能量密度超過

350Wh/kg，循環壽命接近400

次，而能量密度超過

420Wh/kg的金屬鋰負極的固態電芯已在特殊領域開始應用。公司將進一步擴展鋰電池業務板塊。首先固態電池方面，惠州贛鋒計劃投資不超過

30

億人民幣用于建設高端聚合物鋰電池研發及生產建設基地；動力電池方面贛鋒鋰投資

84

億元人民幣建設年產

15GWh新型鋰電池項目，項目規劃以生產磷酸鐵鋰電池為主。其中在江西新余高新技術產業開發區投資

30

億元人民幣建設年產

5GWh動力電池二期項目，預計

2023年

10

月竣工投產；在重慶兩江新區新設獨立法人主體的項目公司投資

54

億元人民幣建設年產

10GWh新型鋰電池科技產業園及先進電池研究院項目，預計投產時間為

2023

年后。4.2鋰電池業務盈利穩步增長公司鋰電池業務板塊營收與毛利率逐年提升。2020

年實現收入

12.68

億元，同比增長

110%，營收占比

22.96%；實現毛利

1.95

億元，同比增長

134%，毛利占比

16.5%。業務成長順利一是隨著公司在鋰電池產品領域布局的不斷深化、相關產品產線投入規模不斷擴大，產能規模也逐漸提升，鋰電池產品訂單量及銷售規模呈現大幅增長趨勢；二是下游需求持續增長，包括“雙碳”目標帶動的“新能源+儲能”需求增長以及全球經濟復蘇態勢下消費電子需求增長。公司鋰電池板塊毛利率與業內其他公司相比仍具有上升空間。雖然隨著公司鋰電池板塊產能的不斷釋放，規模效應得以顯現，同時公司在鋰電池板塊生產經營中不斷加強成本控制、優化生產效率，盈利能力逐年提升，但公司鋰電池、鋰電芯及其直接材料業務的規模化進程晚于寧德時代、億緯鋰能等主營鋰電池業務的上市公司，毛利率與之相比尚處于較低水平，我們認為隨著公司產能釋放及管理水平的提升，鋰電池板塊毛利率仍具有一定的提升空間。4.3退役鋰電池回收業務使公司鋰產業鏈形成閉環退役鋰電池回收業務助力企業建立鋰產品循環生態鏈。公司于

2016

年開始布局廢舊鋰電池回收業務，目前已形成

34000

噸的回收能力，主要回收退役的磷酸鐵鋰電池及三元鋰電池。通過擴充退役鋰電池回收業務產能及開發退役電池綜合回收用新工藝和新技術，提升產業化技術水平和競爭優勢。公司退役鋰電池回收業務不僅豐富了鋰原料的多元化供應渠道，實現鋰、鎳、鈷、錳等金屬的資源綜合循環利用；且為電池生產商及電動汽車生產商提供了可持續的增值解決方案，進一步鞏固與來自電池生產業務客戶的關系。考慮到動力電池生命周期，目前中國鋰動力電池的直接報廢量還未到爆發期，廢電池來源仍以電池廠的生產廢料及電子消費類鋰電池為主。從布局上看，產業鏈上下游企業均在積極開展回收再利用布局，隨著動力電池報廢高潮的臨近，對廢棄動力電池加以合理回收利用有極大的意義和必要性；從應用領域看，退役動力電池在儲能和低速電動車等領域有著巨大的應用潛力。5.鋰價仍處于超級周期上行階段5.1需求長期確定性高速增長是鋰行業演進的核心動力全球新能源車銷量共振，鋰需求增長或不斷超預期。據

EV-Volumes，2020

年全球電動汽車銷量為

324

萬輛，同比增長

43%；2021

年前三季度新能源汽車銷量達

440

萬輛，同比增長

137%。2021

年前三季度中國實現電動車銷量

214.3

萬輛，同比增長

200%。2021

年，中國、歐美等全球主要經濟體進入新能源汽車加速發展共振期，我們預計

2021年全球電動車銷量將超過

650

萬輛；同時預計

2021

年全球鋰需求約

49

萬噸

LCE。未來伴隨越來越多的爆款新車型投放市場，電動車銷量將持續高速增長，同時在碳資產擴張的推動下，企業運輸車輛電動化率也將不斷提升，鋰需求增長或不斷超預期。我們預計到2025年，全球新能源車產量將超過

2000萬輛，對應的全球鋰需求總量將達到139萬噸

LCE。5.2鋰資源將長期是鋰行業發展的主要瓶頸2020

年，鋰行業的主要矛盾由高端氫氧化鋰（通過認證進入海外供應鏈的）供應緊缺逐步演變為庫存周期下碳酸鋰的短期供需錯配，體現在價格上則是高端氫氧化鋰的溢價逐步走弱，碳酸鋰價格觸底