投資策略專題：科技視角如何看央企配置機遇？一、央企在當下硬科技產業浪潮中占據重要地位（一）央企是“雙碳”+“科技自主”頂層設計的領頭羊“科技自主+雙碳目標”的科技浪潮方興未艾，央企在其中被賦予領頭羊角色。（1）2021年10月國務院在《關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》中明確提出雙碳發展目標，要求到2025年、2030年、2060年國內非化石能源消費比重分別達到20%、25%、80%；2018年經歷中美貿易摩擦后國內科技自主的訴求更為強烈，國產替代概念備受關注，“雙碳目標”+“科技自主”雙輪驅動開啟一輪新的產業浪潮。（2）在這一時代浪潮中，央企被賦予領頭羊的關鍵角色。2021年12月國務院《關于推進中央企業高質量發展做好碳達峰碳中和工作的指導意見》強調央企直接關系國家安全與國民經濟命脈，應在雙碳目標的推進中發揮示范引領作用，包括能源結構調整、能源技術創新、能源數字化轉型等；在過去的十年中，央企聚焦自主可控，在集成電路、5G通信、高速鐵路、大飛機、發動機、工業母機等“卡脖子”領域實現不同程度突破。“雙碳戰略”刺激央企能源結構轉型積極性，當前央企已經成為風/光等新增裝機/招標核心支撐力量。（1）2021年12月國資委明確提出2025年央企的可再生能源發電裝機比重應達到50%以上的戰略目標，國家能源集團在2021年1月表示將在“十四五”時期確保實現新增新能源裝機70-80GW、占比達到發電總裝機量40%的目標。（2）當前央企在綠色減碳領域成效顯著，截至2020年末，央企先進高效煤電機組容量占比超50%，非化石能源發電裝機容量占比超42%，其中，央企的水電、風電、光伏裝機容量占國內裝機總量占比分別為54%、67%、28%，在可再生能源發電領域占據重要份額。2021年我國風電和光伏發電新增裝機規模達到約102.45GW，其中部分主要電力央企占據了2021年風/光新增裝機量50%以上的比重，當前已經成為新能源新增裝機的重要支撐力量。（二）央企是支撐國家戰略型新興產業發展的中堅力量當下國內上市央企具備體量大、盈利能力強、IPO儲備項目豐富。（1）截至2022年6月30日，A股上市央企約占A股上市公司總數的8.9%，而市值占比約為27.1%，央企整體體量較大。2022年上半年A股上市央企合計實現營業收入約15.25萬億元，占A股總營業收入的約44.2%，歸母凈利潤占比約為49.1%。從業務領域看，央企對于國家戰略性新興產業領域廣泛覆蓋。當下央企上市公司在石油石化、電力和通信行業等行業市值占比超過70%，銀行、國防軍工和航運港口等行業市值占比超過50%（市值數據截至2022.9.30）。并在國家戰略性新興產業領域廣泛布局，如中國移動布局信息網絡產業中的云計算、物聯網，三峽能源

布局于風電、光伏建設開發，以及智能電網、新材料、半導體等行業都有相應央企介入，目前已逐步成為支撐戰略性新興產業的中堅力量。（三）政策支持央企積極參與科創融資，布局新興產業自2019年11月國資委發布《中央企業混合所有制改革操作指引》以來，央企積極參與科創板改革，融資渠道進一步多元化。科創板設立以來，具備科創特質的央企積極參與科創板上市以謀求融資渠道的拓寬。2022年9月國資委在中央企業上市工作座談會上表示央企要充分利用科創板平臺更好服務國家科技創新大局，通過股權結構優化、主營業務調整以整合自身優勢資源，推動旗下優質科創企業進行科創板上市申報。央企參與科創板上市成果顯現，推動科創步伐加快。科創板上市央企已達24家，總市值約4971億元，首發共募集資金約619億（數據截至2022.9.30）。24家央企所涉及科創主題廣泛，涵蓋信息技術產業、新材料、高端裝備制造、新能源

等等。融資渠道的拓寬推動上市央企繼續加快科創步伐，于2021年及之前在科創板上市的18戶央企在2022年上半年新增發明專利620項，以4.18%的科創板戶數創造了12.91%的新增發明專利數量，科創板上市央企的科創屬性顯著。二、如何審視當前央企科技實力水平？（一）研發投入高地，高層次創新人才聚集研發支出來看，盡管央企研發支出占比與A股整體仍有差距，但近年來差距顯著縮小。22Q2來看，央企研發支出占營收比重為1.5%，與A股整體的2.2%仍有差距。但是，17年以來，央企研發支出占比持續抬升，而A股整體則大幅下滑，因而央企研發呈奮起直追態勢，目前差異已大幅縮小。另一方面，從研發支出增速來看，近年來央企增速持續高于A股整體，即研發投入的力度相對更大。因此，從研發促成的無形資本開支來看，央企相對占優。央企集聚高層次創新人才，聚焦國計民生重點領域。人才儲備方面，21年8月國資委印發《中央科技型企業實施分紅激勵工作指引》，推動央企改革薪酬制度，集聚高層次創新人才。15年至21年期間，央企在重點行業的研發人員數量占比持續高于A股整體。2021年來看，研發投入重點行業中央企研發人員數量占比為22%，高于A股整體的18.69%。行業方面，央企創新重點主要集中于軍工、電力、通信、機械設備等關系國民經濟的工業領域。22H1來看，央企研發支出占營業收入比重排名前五的行業分別為計算機、電子、機械設備、電力設備和國防軍工。央企于一批重點行業中爭當“排頭兵”，帶頭示范試點。（注釋：此處重點行業指央企研發支出占營業收入比重前五的行業，即計算機、電子、機械設備、電力設備及國防軍工）。（二）央企對標世界一流，瞄準"卡脖子"技術，硬科技實力顯著提升央企作為現代產業鏈建設的主體力量，在實現“卡脖子”領域自主可控的過程中發揮關鍵作用。在專利壁壘、技術封鎖和投資限制等影響下，國內企業在部分關鍵性領域遭遇“卡脖子”困境。現代產業系統建設的重點在于強化自主可控、培育核心企業、攻克關鍵核心技術，在此過程中央企的技術和資金優勢的重要性凸顯，在增強現代產業鏈韌性和競爭力中不可或缺。以中國鐵建為例，2022年上半年，中國鐵建獲中國專利銀獎2項、優秀獎7項，詹天佑獎13項；22年7月，中國鐵建基礎設施公募REITs完成發售，完成募資47.93億元，可持續經營能力得到增強。專項工程陸續落地，央企改革效益穩定增長。在《中央企業做強做優、培育具有國際競爭力的世界一流企業要素指引》等頂層設計的指導下，“雙百行動”、“區域性綜改試驗”、“科改示范行動”、“三個標桿”等專項工程落地，央企交出亮眼成績。截至2021年年底，國資委發布的央企名錄中共有96個央企集團，其對標提升行動平均完成進度高達92.01%：營業收入利潤率達6.8%、成本費用利潤率達7.1%、人工成本利潤率達80.7%，較對標提升行動之初分別提高2.3個百分點、2.4個百分點、26.8個百分點。22年9月國資委發布《中央企業科技創新成果推薦目錄(2022年版)》，共7個領域、384項技術產品，展現了一系列突破性標志性科技創新成果，央企正朝著世界一流企業的目標加速奔跑。三、當下具備硬科技實力的央企為何值得關注？——四大催化共振（一）催化一：俄烏沖突提升能源安全重要性，央企能源保供地位凸顯俄烏沖突持續發酵擾動全球能源/大宗供應鏈，加劇歐洲能源危機。22年初以來俄烏局勢顯著惡化，近期“北溪1號”天然氣管道斷供，歐洲能源緊缺，價格飆升，能源危機加劇。俄羅斯礦產資源豐富，是煤炭、天然氣、原油等世界主要能源商品的重要出口國。據俄羅斯海關統計，2021年，俄羅斯出口石油約2.3億噸，排名世界第二；天然氣出口約2000億立方米，位居世界第一。歐洲的石油、天然氣等能源對俄羅斯進口依賴程度較高。歐洲能源危機嚴峻，國家能源安全重要性凸顯。根據Bruegel在今年9月28號公布的最新數據顯示，歐盟27個成員國迄今已撥出3732億歐元用于緩解能源危機對消費者和企業的影響。歐盟成員國中，德國以1002億歐元位居第一，其次是法國和意大利，分別撥出716億歐元和592億歐元。除歐盟外，英國政府也已撥出1784億歐元。能源潛在危機背景下歐洲加快可再生能源轉型。今年3月，歐盟公布《歐洲廉價、安全、可持續能源聯合行動方案》，加快向清潔能源轉型。各國也緊鑼密鼓進行規劃，例如2022年4月德國通過的一攬子能源法案提出到2030年實現80%的電力供給來自可再生能源發電；2022年4月英國公布的《英國能源安全戰略》也提出加大可再生能源領域投資，力爭到2030年實現95%的電力來源于低碳能源。傳統能源領域，央企保供地位凸顯。當前國際環境和全球能源格局體系正在發生深刻變革，我國能源安全穩定供應面臨著諸多挑戰，中央企業全力做好供煤供電供暖供氣等被決策層多次提及。2021年中央企業煤炭企業產量首次突破了10億噸大關。截至2021年年底，中央企業有42個煤礦列入應急保供名單，預計核增產能9410萬噸/年。2021年四季度，煤炭日均產能達到了295萬噸，比前三季度增長17%以上。中央發電企業電煤庫存量達到9569萬噸，同比增長29.2%，電煤庫存可用天數達到20.1天，同比增加5.1天。可再生能源領域，央企亦早有布局。央企作為“雙碳”戰略的先行者，在水電、核電、風電、氫能、光伏等可再生能源領域具有一定的先發優勢，集中體現在技術優勢、資源獲取、規模優勢、運營能力等。截至2021年年底，華能集團、大唐集團、華電集團、國家電投、國家能源集團、三峽集團、中核集團、中國廣核、華潤電力、國投電力、中國節能這“五大六小”11家央企可再生能源裝機量為57234萬千瓦，與2020年相比提高17.5%，總占比達到43.2%。（二）催化二：中美貿易摩擦不斷，自主可控領域優質央企優先受益中美貿易摩擦不斷，“逆全球化”趨勢短期內難以改變。美國對中的技術制裁接連不斷。例如在半導體產業，2022年8月，拜登政府簽署了價值2800億美元的《芯片與科學法案》。該法案主要包含兩部分：一是向半導體行業提供約527億美元的資金支持，并為企業提供價值240億美元的投資稅抵免，鼓勵企業在美國研發和制造芯片；二是在未來幾年提供約2000億美元的科研經費支持，重點支持人工智能、機器人技術、量子計算等前沿科技。其中還有多項具有排斥性的政策針對中國。22年10月，美國商務部宣布新的芯片出口管制措施，增強兩方面的管控力度。一方面，通過擴大商業控制清單（CCL）和出口管理條例（EAR）范圍來限制向中國出口多款用于人工智能及超級計算機的芯片；另一方面，加強對半導體制造項目的管控，對已列入實體清單的28家企業加強管制，并將31家新實體加入未經核實名單（UVL）。“逆全球化”下，央企需加速攻克“卡脖子”技術。在“逆全球化”背景下，央企進一步提升核心競爭力，推動產業升級轉型，突破“卡脖子”技術，加速國產化進程。2022年7月12日，在國資委的主持下，中國電子和中國物流數字科技平臺合作項目、中國航材和海南省通航業務合作項目、航天科工和東方電氣集團能源裝備企業劃轉項目、招商局集團和廈門象嶼供應鏈服務合作項目等13組專業化整合項目集中簽約，針對“卡脖子”技術，實施行業領域更廣、參與層面更寬、精細程度更高的專業化整合。（三）催化三：國企改革收官之年，央企有望受益于改革紅利集中釋放2022年是國企改革“三年行動”的收官之年。央企改革作為國企改革的重點，在

“三年行動”收官之年受到市場的高度關注。2022年3月，國資委發布《關于中央企業加快建設世界一流財務管理體系的指導意見》，要求央企用5年時間，整體財務管理水平明顯躍上新臺階，用未來10-15年時間，絕大多數央企建成一流財務管理體系，一批央企財務管理水平位居世界前列；2022年5月發布《提高央企控股上市公司質量工作方案》，從四個方面，提出14項具體工作舉措，涵蓋上市公司改革發展的關鍵環節，提出培育產業鏈領航企業；2022年9月發布《中央企業科技創新成果推薦目錄（2022年版）》，包括核心電子元器件、關鍵零部件、分析測試儀器、基礎軟件、關鍵材料、先進工藝、高端裝備7個領域384項技術產品。“科改示范行動”提高了科創型央企發布股權激勵計劃積極性。2022年8月最新劃定439家示范企業名單，其中有29家央企上市公司。今年以來，央企共發布了1項員工持股計劃和16項股權激勵計劃。得益于該行動，央企IPO數量和規模均提高。2022年至今，央企IPO發行情況為：創業板3家，科創板6家，主板3家，科創板首次募集資金達到194億元。（四）催化四：新考核機制下，央企迎來估值重塑契機當前央企的優異業績與低估值仍存在一定程度割裂。自2020年實施“三年行動”

的國企改革以來，央企進一步市場化，凈利潤的業績增速有所改善。央企的業績增速超過A股。但央企相對于A股整體在估值層面仍有一定割裂。2016-2022年，央企整體市凈率與市盈率明顯低于A股。2021年國資委將凈利潤、利潤總額增速，與全員勞動生產率、營業收入利潤率、資產負債率、研發投入強度等一起，形成“兩利四率”考核指標體系。2022年1月19日的新聞發布會上，國資委提出22年的目標任務為“兩增一控三提高”。“兩增”，就是利潤總額和凈利潤增速要高于國民經濟增速；“一控”，就是資產負債率要控制在65%以內；“三提高”，就是營業收入利潤率要再提高0.1個百分點、全員勞動生產率再提高5%、研發經費投入要進一步提高。新考核機制對央企的盈利能力相對指標提出硬性要求，激發央企與資本市場溝通動力，央企有望迎來估值重塑契機。四、四大線索掘金央企硬科技（一）線索一：“國產替代”：央企研發高地，搶灘自主可控中美貿易摩擦頻繁，國產替代進程加速成為時代趨勢。2018年以來，美國對華多次加征關稅，22年8月拜登簽署《芯片和科學法案》，9月22日美國《通脹削減法案》正式成為立法，相關對華政策對于中國在高科技領域的發展和貿易造成明顯限制。近年來我國多次出臺政策鼓勵央企提高科技研發水平，支持國產替代，力爭將中央企業打造成為國家戰略科技力量，把大力推進科技創新作為2022年國企改革的發展重點，央企成為實現核心技術自主可控的關鍵力量。在國產替代背景下，機械、電氣設備、電子等行業值得關注。從美對華加征關稅角度看，機械設備、電子等行業進口金額居前，受到較大沖擊。2018年6月20日美國貿易代表辦公室（USTR）發布《關于根據301條款的行動決定的執行和征求公眾意見的通知：中國與技術轉讓、知識產權和創新有關的行為、政策以及實踐》，宣布將對年貿易額約340億美元的商品征收25%的關稅，從340億美元關稅加征清單來看，機械設備、電力設備和電子行業進口金額居前，成為加征關稅政策下的主要受制領域，也是國產替代訴求下的重要關注方向。滲透率視角看，部分關鍵原材料、零部件及設備等領域國產替代空間充足。從政策目標上看，國務院《中國制造2025》對半導體和數控機床領域的硬科技自主可控提出明確要求：到2025年半導體核心基礎零部件及材料要實現70％的自主保障，高檔數控機床與基礎制造裝備國內市場占有率達到80%。從當前數據上看，我們以全球市場份額來衡量半導體設備的滲透率，中國半導體市場整體滲透率已于2008年超過美國，達37.55%。至2018年，我國低檔數控機床國產化率穩定在80%左右，中檔數控機床國產化率已達到65%，但高檔數控機床僅為6%。此類行業中的央企有望受益于充足的國產替代空間。工業機器人產業不斷加強核心科技攻關，當前國產滲透空間充足；半導體設備企業持續技術創新，國產化率攀升。在人工智能、5G、大數據、云計算等新技術融合應用的背景下，受益于政策支持、技術進步及下游需求（機械、汽車等）爆發，中國工業機器人企業不斷提高科技創新水平，開展關鍵技術和應用技術開發，國產化率逐年提升，2021年國產化率同比2020年提升4.2pct至32.8%，國產化空間充足。在2019-2021年受益于供需錯位而迎來一輪高景氣周期之后，國產半導體設備廠商依托于本土晶圓廠商的快速擴張，訂單增量前景廣闊。在美國對華貿易摩擦升級與國產替代訴求下，國內半導體設備制造商持續科技創新，已掌握蝕刻、CMP、離子注入等部分核心技術。半導體設備國產化率水平穩步攀升，根據中國電子專用設備工業協會數據顯示，至2021年國產半導體設備占全部半導體設備比重達20.2%，同比2020年的16.5%提升3.7pct。（二）線索二：數字化轉型：政策定調數字經濟戰略地位，央企數字化加速推進央企數字化轉型路徑：政策自上而下定調數字經濟的國家戰略地位，引導央企數字化轉型，各省市在政策指引下積極布局。我國已形成橫向聯動、縱向貫通的數字經濟戰略體系，數字經濟作為國民經濟的“穩定器”“加速器”作用進一步凸顯。2020年8月，國資委在《關于加快推進國有企業數字化轉型工作的通知》中即指出數字經濟的重要性。而后高層不斷對央企數字化轉型提出規劃目標和方法路徑。《中國數字經濟發展報告（2022年）》顯示，2021年我國有16個省市區數字經濟規模突破1萬億元，較去年增加三個。7月8日，中國信息通信研究院發布的

《中國數字經濟發展報告（2022年）》顯示，2021年我國數字經濟規模達到45.5萬億元，占GDP比重達到39.8%。產業數字化繼續成為數字經濟發展的主引擎。2021年，我國數字產業化規模為8.35萬億元，同比名義增長11.9%，占數字經濟比重為18.3%。2021年，產業數字化規模達到37.18萬億元，同比名義增長17.2%，占數字經濟比重為81.7%，占GDP比重為32.5%，產業數字化轉型持續向縱深加速發展。央企數字化建設正在加速推進狀態，不同行業國企/央企數字化程度差異大，信息化程度影響數字化轉型方向。涉及數字化轉型的典型行業主要是通信和計算機行業，可關注兩大細分轉型內容：

（1）云原生應用：混合多云已成為央國企上云的新常態。據《第四期（2021-2022）傳統行業云原生技術落地調研——央國企篇》統計，在云計算服務采用方面，75.49%以上的企業已經上云，其中，17.65%的企業已經使用公有云服務，41.17%已經使用多云/混合云，16.67%未來考慮使用多云/混合云，24.51%的企業仍以私有部署為主。超95%的受訪央國企已經考慮或正在使用容器、DevOps、微服務等云原生技術，其中近80%的企業已經使用容器、微服務、DevOps等云原生技術。央國企云原生轉型關鍵在于快速找到適合自己的云原生構建思路，實現數字化提速換擋。（2）5G基礎設施建設：《“十四五”信息通信行業發展規劃》中明確提出力爭至2025年每萬人擁有5G基站數達26個，至2021年末每萬人擁有5G基站數僅為10個左右，在政策支持、技術創新、消費升級等因素催化下，5G基站建設有望維持高增速擴張。國家政策牽引5G公眾規模化應用發展，截至2022年7月末，三家基礎電信企業的5G移動電話用戶達4.75億戶，比上年末凈增1.2億戶，占移動電話用戶的28.4%，占比較上年末提升6.8pct。5G央企不斷加碼布局，賦能產業數字化。（三）線索三：央企主導性行業：科技型央企受益于國企改革紅利釋放國企改革三年行動收官之年，改革紅利有望集中釋放。從2013年到2022年，國企改革十年可以被劃分為三個階段。根據國資委統計，截至2021年底已順利完成國企改革三年行動方案（20-22年）總體任務70%的目標。22年是國企改革三年行動收官年，各中央企業和各地注重把工作重心由抓改革進度逐漸轉向提質量、求實效，繼續高位推動、高標準要求，在董事會建設、重組整合、清理退出低效無效資產、國有控股上市公司股權結構優化、中長期激勵和員工持股等代表性領域均取得成果。多行業央企混合程度較高，國企混改集中在幾大實體領域。目前中央企業和地方國有企業的混合所有制企業數量占比分別超過了70%和54%，中央國有企業歸屬于國有企業，數量占國有企業總數的32.7%，作為排頭兵顯著受益于國企改革紅利。從行業央企市值占比來看，國防軍工、石油化工、公用事業、建筑和交通運輸等行業央企總市值占比靠前，央企混合程度較高。進入2022年，國有經濟結構調整主要集中在戰略安全、產業引領、國計民生、公共服務等領域，先后有26組47家中央企業實施戰略性重組和專業化整合。國企改革創新雙輪驅動背景下，注重支持“科改示范”改革專項工程的技術類央企，央企股權激勵具有較強業績驅動效應。2020年4月，國資委啟動“科改示范行動”，旨在聚焦科技型國企市場化改革，約209家國企，共27家上市平臺，公司治理改革（如股權激勵）是改革路徑之一。從結構上看，“科改示范行動”旨在通過股權激勵提升科創國企競爭力，建議關注科技型、中小市值央企股權激勵預期。據Wind，統計自2020年以來國企發布的股權激勵計劃，從節奏上看，2021年H2以來，國企股權激勵明顯提速，僅2021年Q4就公布了54項股權激勵計劃，占全年總數的52.94%；從行業分布來看，主要分布于計算機、基礎化工、醫藥生物等行業；從市值分布來看，市值位于0-200億的上市公司共136家，占比達到68.69%。（四）線索四：新能源建設排頭兵：關注電力型央企雙碳目標全球共振，央企占據國內核電、特高壓行業主導地位。截至2021年年底，全球已有136個國家提出了“碳中和”承諾，這一范圍覆蓋了全球88%的二氧化碳排放、90%的GD