宋城演藝公司分析報告目錄一、公司與行業 21.1公司介紹 21.2歷史發展 21.3公司股權結構 3二、公司經營分析 42.1公司收入構成 42.2現場文化演藝 42.3互聯網娛樂板塊 52.4旅游休閑板塊 62.5相關上市公司對比 7三、公司財務分析 83.1營業收入和凈利潤 83.2毛利率和凈利率 93.3各項費用率 103.4經營活動凈現金流量情況 113.5資產負債率、流動比率、速動比率 11四、公司估值 12五、投資建議與風險提示 13一、公司與行業1.1公司介紹公司是一家從事主題公園和旅游文化演藝的投資、開發和經營的公司。公司主要業務板塊包括了文化類主題公園宋城景區、游樂類主題公園杭州樂園和互聯網演藝。公司是中國最大的民營旅游企業之一。作為中國演藝第一股，于2010年在創業板上市，連續兩年榮獲國際主題公園及景點行業權威組織TEA及其顧問集團AECOM公布的“全球主題公園集團十強”，也是前十強中客流量增幅最強勁的公司之一。2015年全球排名前10的主題公園集團公司以“演藝”為核心競爭力，以“主題公園”為載體，成功打造“宋城”和“千古情”兩大強力IP，其經營模式明顯區別于傳統的演藝企業和旅游企業，通過文化演藝給主題公園帶來高附加值，并牢牢占據行業龍頭地位。在全球經濟形勢錯綜復雜、國內宏觀經濟呈L型走勢的大背景下，公司深入分析國家政策和行業發展趨勢，確定了“旅游宋城、國際宋城、IP宋城、科技宋城”四大業務發展方向，有序開展各項工作，不斷夯實主業并完善生態圈，創造了中國乃至全球旅游演藝市場的五個“第一”：演出場次第一、觀眾人數第一、演藝收入第一、演出利潤第一、毛利率第一，并遙遙領先國內與國際同類演藝產品，核心競爭力無可爭議，旅游演藝第一品牌的行業龍頭地位得到持續鞏固和加強。1.2歷史發展宋城景區形成“主題公園+文化演藝”的經營模式一共經歷了三個時期：初創期、發展期和融合期。初創期：1996-2002年。為了在宋城景區中融入獨具特色的文化元素，公司在宋城景區正式營業之前，就開始著手創作契合宋文化主題的旅游文化節目《宋城千古情》。《宋城千古情》1997年正式公演，開始進行“主題公園+文化演藝”經營模式的創新性結合。該階段《宋城千古情》僅作為宋城景區的附屬產品出現，向游客提供免費演出，不能直接為公司帶來經濟效益。發展期：2003-2005年。將“主題公園+文化演藝”經營模式加以鞏固、發展和持續創新，專門修建大劇院，由露天表演轉為劇場表演，推出劇場版《宋城千古情》，提升節目影響力。但該階段商業化運作程度不足，景區和表演的從屬地位沒有發生根本性改變，仍為免費演出。融合期：2006年-至今。公司將《宋城千古情》真正打造成為宋城景區最核心的品牌產品，與宋城景區相輔相成，形成深度融合的板塊聯動效應。該階段開始以聯票的形式與宋城景區統一對外售票，使旅游文化演藝節目的高附加值得以體現，大幅提高宋城景區的盈利水平。2015年公司26億并購六間房，進軍互聯網演藝業，結合公司自身已有的優勢，大幅的擴展了公司未來的發展空間。截止到2016年6月，六間房月均頁面瀏覽量達6.32億，注冊用戶數達4,367萬，月均訪問用戶達到3,410萬。1.3公司股權結構公司實際控制人系宋城集團董事局主席，宋城演藝董事長黃巧靈先生，合并持有47.12%股份（包括直接持有15.04%及通過大股東杭州宋城集團間接持有32.08%）。公司控股、參股多個子公司，包括杭州宋城藝術團有限公司、北京六間房科技有限公司等。公司第一大股東宋城集團下屬擁有七弦投資、杭州世界休閑博覽有限公司等多個子公司，目前宋城演藝已和七弦投資共同設立TMT產業投資基金，杭州世界休閑博覽有限公司管理的宋城文化創意產業實驗區也有助于宋城景區的發展。我們認為未來宋城演藝與宋城集團下屬其它公司之間的協同效應仍將不斷顯現。二、公司經營分析2.1公司收入構成從營業收入構成上來看，公司收入構成從2011年的杭州宋城旅游區快速擴張到其他景區和業務，杭州宋城旅游區收入構成也由2011年的100%下降到2015年的41.35%，其中六房間的收入占2015年總收入的21.78%。2011年-2015年公司營業收入構成數據來源：Choice、牛三板研究中心2.2現場文化演藝2010年-2015年公司各景區客流量及增長率數據來源：Choice、牛三板研究中心公司團隊開發運作熟練，經驗豐富，形成全國旅游演藝市場的一線品牌體系。公司上市后迅速進入產業模式跨區域復制拓展的品牌夯實之路，在三亞、麗江、九寨溝等一線旅游目的地快速布局。經過多年的異地開發經驗，已形成選址買地、園區規劃、開工建設、舞臺設計、劇目編排、演員培養等一整套的標準化流程，同時當地政府的大力支持和公司平牌認知度帶來的聚客效應，為未來異地復制項目的落地打下堅實基礎。異地復制項目資金回籠快速，業績高速增長。異地項目經過開園當年的培育期后，客流、業績增長迅速。《全球主題公園和博物館報告》數據顯示15年三亞、麗江、九寨項目均榮獲亞太地區主題公園前20強。三亞項目15年營收增速61%，麗江、九寨項目15年營收增速均已超過100%，16年上半年三亞、麗江項目營收合計已經超過杭州項目，預計未來貢獻率會進一步提升。品牌效應、資本實力顯現，異地復制腳步不停，構建全國旅游演藝版圖。公司成功布局三亞、麗江、九寨等地獲得廣泛市場認可后，繼續其版圖擴展、壁壘加深之路。近一年來陸續簽約上海、桂林、張家界等地的項目合作協議。桂林項目是公司首次與行業上市公司合作，通過強強聯合的形式，能充分發揮各自在景區資源、銷售渠道網絡和藝術創作、文化融合、主題公園營造等方面的優勢。張家界項目牽手當地政府，獲得政府大力支持，審批效率、優惠政策方面將得到改善。2.3互聯網娛樂板塊公司于2015年3月以26億元收購六間房100%股權，8月實現并表。六間房是當前中國最大的視頻社交網站和在線演藝直播平臺之一，通過鼓勵用戶在平臺上展示自己的才華知識，使主播生產的內容得到更大關注，吸引參與者與主播和其他用戶互動，并進行打賞消費。截止2016年6月底，六間房月均頁面瀏覽量達6.32億，注冊用戶數達4367萬，月均訪問用戶達到3410萬。六間房主要業務流程隨著4G網絡及WiFi的高速發展，泛娛樂化趨勢催生出“事事可直播，人人可主播”的新風向。據統計，截止15年底在線直播平臺數量接近200家，而在12年僅有25家。網絡直播平臺如雨后春筍般瘋狂涌現，大有改變整個互聯網格局的勢頭。根據艾瑞咨詢的數據，15年互聯網演藝市場規模為77億，18年預計將達到194億，3年復合增長率達36%。自15年以來，直播業進入快速發展的階段，巨額資本頻頻加持直播行業，各種投資事件熱力不減，壓倒性占據創投圈第一熱詞的位置。在產品方面，公司針對用戶使用習慣的發展趨勢，對核心產品“六間房秀場”進行了全面升級，包括桌面、移動產品的前端用戶界面與使用體驗、后端視頻質量與基礎架構、以及直播輔助系統等。升級后的直播平臺受到用戶的廣泛好評，產品和技術水平在行業中處于領先的位置。在運營層面，六間房對社區結構進行了大規模改造。在持續強化現有娛樂內容C-to-C模式的同時，平臺全面放開了B-to-C的家族制度（在行業中也稱“工會”制度），實現了娛樂內容源的全模式對接。在一系列社區機制與運營體系的調整下，用戶的活躍度持續提高。“放聲SHOW唱-星計劃”、“最強家族”等2016年推出的全新活動均獲得了超預期的成功。從網站訪問數據來看，六房間距離國內主要直播平臺，特別是主打游戲直播的斗魚，還落后一段較大的空間。主要直播平臺日均IP訪問量對比數據來源：Choice、牛三板研究中心2016年7月，六間房公司被中國互聯網協會和工信部聯合評為2016年中國互聯網百強企業。未來六間房將在持續鞏固現有直播行業地位的同時，加大新業務的開展力度。從內生發展的角度，公司團隊將充分利用公司在互聯網社交和多媒體互動領域的經驗，持續開發面向不同用戶群、不同業務形態的產品。從外延發展的角度，六間房可能考慮采用并購和投資的方式，強化和彌補其在科技娛樂領域的業務能力。2.4旅游休閑板塊2016年5月18日是宋城成立二十周年，多年深耕旅游休閑行業，公司深刻理解行業發展規律和特點，擁有豐富的創意、經營、人才等經驗和優勢，是業界非常稀缺的、頂尖的文化、旅游和演藝品牌。公司決定開啟全新的經營模式，從過去的旅游一線目的地自主投資運營為主向全國范圍的景區托管運營的方向拓展。公司將與潛在合作伙伴用合資、合作、品牌輸出、人才管理、規劃設計、藝術編創和委托經營等各種方式，快速布局和推進項目。公司與合作方共享宋城品牌與專業優勢，做到既擁有成熟的宋城模式、又深挖當地文化特色，共同打造當地文化旅游地標。公司全資子公司杭州宋城獨木橋網絡科技有限公司更名杭州宋城旅游發展有限公司，成為承載管理輸出、品牌輸出、創意輸出的輕資產運營模式的主體。6月21日，宋城旅游與寧鄉炭河里文化旅游投資建設開發有限公司舉行了“宋城?寧鄉炭河里文化主題公園”項目合作儀式，宋城旅游將托管建設運營該主題公園，并計劃明年五一開門迎客。與此同時，公司在線上直銷和分銷平臺上也實現快速增長。公司結合當下熱點事件和線下活動推廣直營微信、微網站，帶動自營銷售；公司加強與各大OTA平臺合作，結合各家優勢推廣資源，適時推出演出包場、OTA會員日特價活動，積極拓展新生渠道合作，拓展細分市場業務。同時公司運用新媒體手段積極開展線上營銷推廣活動，在暑期到來前舉辦旅游達人游宋城活動，通過達人分享、攻略社區推薦、朋友圈轉發等形式，對宋城旅游產品以“達人線路游”的方式進行推廣推薦，短短一個星期，達人攻略及游記閱讀量超過五百萬次。報告期內，公司通過電商自營和OTA平臺實現的銷售額同比均增長超過70%，在取得較好業績的同時，公司于2016年1月被杭州市電子商務聯席會議辦公室評為杭州市電子商務企業示范創建工程?示范企業。2.5相關上市公司對比主題公園類上市公司毛利率情況數據來源：Choice、牛三板研究中心主題公園類上市公司凈利率情況數據來源：Choice、牛三板研究中心公司在毛利率和凈利率，雖然由于近幾年擴張造成了一定的下滑，但在同行業主題公園上市公司中都是排名靠前的。這體現了公司良好品牌優勢及管理層優秀的管理能力。三、公司財務分析3.1營業收入和凈利潤2011-2015年公司經營情況數據來源：Choice、牛三板研究中心公司最近五年營業收入和凈利潤保持穩定，2015年由于收購六房間，營業收入和利潤增速明顯。3.2毛利率和凈利率公司整體毛利率、凈利率情況數據來源：Choice、牛三板研究中心各業務板塊毛利率情況數據來源：Choice、牛三板研究中心從公司最近六年的毛利率和凈利率來看，公司由于業務不斷擴張毛利率出現了小幅下移，凈利率相對平穩。對比公司各業務板塊的毛利率情況，現場演藝的毛利率相對來說最高，由于近幾年擴張和推廣，毛利率經歷過最近幾年下滑后企穩。旅游服務業和互聯網演藝的毛利率相對較低，但均高于50%。3.3各項費用率2010-2015年公司各項費用率數據來源：Choice、牛三板研究中心對比公司2010-2015年各項費用率，可以看出，伴隨著公司近幾年的擴張，銷售費用率保持平穩，財務費用率有所下降，管理費用率經歷過上升后回落，整體來說三項費用控制合理。3.4經營活動凈現金流量情況經營性現金凈流量情況數據來源：Choice、牛三板研究中心通過上圖將經營性現金凈流量與營業收入、凈利潤對比可以看出，公司經營性現金凈流量保持持續穩定，經營性現金流非常優秀。3.5資產負債率、流動比率、速動比率從下