1、 PAGE PAGE 116 / 114第一章 證券投資分析概述第一節 證券投資分析的含義及目標一、證券投資分析的含義證券投資：指的是投資者購買股票、債券、基金等有價證券以及這些有價證券的衍生品，以獲取紅利、利息及資本利得的投資行為和投資過程，是直接投資的重要形式證券投資分析：是指通過各種專業分析，對影響證券價值或價格的各種信息進行綜合分析，以判斷證券價值或價格及其變動的行為，是證券投資過程中不可或缺的一個重要環節。二、(一)證券投資分析的目標 科學的投資決策有助于保證正確性。但由于背景情況不同，不同的投資者，要努力尋找到相應的投資對象。相應：在風險性、收益性、流動性和時間性方面的相應，相匹配

2、(二)實現證券投資凈效用最大化證券投資的目的：凈效用（收益帶來的正效應和風險帶來的負效應的權衡）最大化資的兩大具體目標正確評估證券的投資價值降低投資者的投資風險第二節 證券投資分析理論的發展與演化道氏理論1922威廉姆斯 1938 年提出公司股票價值評估的股利貼現模型和公司價值奠定了理論基礎，為證券投資的基本分析提供了強有力的理論根據19391952為何要進行組合投資；第二，投資者將如何根據有關信息進一步實現證券市場投資的最優選擇196319646566CAPM1976 年，羅爾，對CAPM 提出批評。羅斯，套利定價理論APT關于市場效率問題， 尤金1964只要證券的市場價格充分及時地反映了全

3、部有價值的信息、市場價格代表著證券的真實價值，這樣的市場就稱為“有效市場”有效市場弱式有效市場在弱式有效市場中，證券價格充分 反映了歷史上一系列交易價格和交易量中所隱含的信息半強式有效市場信息，還包括有關公司價值、宏觀經濟形勢和政策方面的信息如果市場是半強式有效的，那么僅僅以公開資料為基礎的分析將不能提供任何幫助，因為針對當前已公開的資料信息，目前的價格是合適的，未來的價格變化依賴于新的公開信息。在這樣的市場中， 只有那些利用內幕信息者才能獲得非正常的超額回報強式有效市場信息和內幕信息，任何人都不可能通過對公開或內幕信息的分析來獲取超額收益。證券價格反映了所有即時信息在這種市場中，任何企圖尋找

4、內部資料信息來打擊市場的做法都是不明智的。強式有效市場假設下，任何專業投資者的邊際市場價值為零，因為沒有任何資料來源和加工方式能夠穩定地增加收益。對于證券組合的管理者來說，如果市場是強式有效的，管理者會選擇消極保守的態度，只求獲得市場平均的收益水平2080逆向思維理論，旨在解決投資者如何在研究投資市場過程中保證正確的觀察視角問題70大意義自由現金流作為一種企業價值評估的新概念、理論和方法，最早由美國西北大學拉巴波特、哈佛的詹森于 80估領域使用最廣泛、理論最健全的指標第三節 證券投資主要分析方法、理念和策一、證券投資主要分析方法證券分析的三個基本要素：信息、步驟和方法三類分析方法：基本分析法、

5、技術分析法、量化分析法(一)基本分析法基本分析又稱基本面分析，是指證券分析師根據經濟學、金融學、財務管理學及投資 行業發展狀況等進行分析，評估證券的投資價值，判斷證券的合理價位，提出相應的 投資建議的一種分析方法任何一種投資對象都有一種可以稱之為“內在價值”（高于）內在價值之日，便是買（賣）機會到來之時兩個假設為：股票的價值決定其價格；股票的價格圍繞價值波動基本分析的內容主要包括宏觀經濟分析、行業分析和區域分析、公司分析三大內容經濟指標分為三類：先行性指標同步性指標滯后性指標板塊效應在某家公司證券價格的走勢上(二)技術分析法（三個重要假設：市場行為包括一切信息；價格沿趨勢移動；歷史會重復波浪理

6、論和循環周期理論(三)(四)量化分析法證券投資分析應注意的問題精確度要求不高的領域長看基本、短看技術二、(一)證券投資策略主動型策略與被動型策略(二)(三)戰略性投資策略與戰術性投資策略股票投資策略、債券投資策略、另類產品投資策略第四節 證券投資分析的信息來源信息是進行證券投資分析的基礎(一)政府部門政府部門是國家宏觀經濟政策的制定者，是信息發布的主體，是一國證券市場上有關信息的主要來源。政府部門的八個部門：國務院、中國證券監督管理委員會、財政部、中國人民銀行、國家發展和改革委員會、商務部、國家統計局、國務院國有資產監督管理委員會我國四大宏觀調控部門包括：財政部、中國人民銀行、國家發展和改革委

7、員會、商務部(二) 證券交易所證券交易所向社會公布的證券行情、按日制作的證券行情表以及就市場內成交情況編制的日報表、周報表、月報表與年報表等成為技術分析中的首要信息來源(三)(四)(五)中國證券業協會 上市公司主要提供的是財務報表和臨時公告。上市公司作為經營主體，其經營狀況的好壞直接影響到投資者對其價值的判斷，從而影響其股價水平的高低。作為信息發布的主體，它所公布的有關信息是投資者對其證券進行價值判斷最重要來源(六) 中介機構證券中介機構是指為證券市場參與者如發行人、投資者等提供各種服務的專職機構的會計師事務所、資產評估事務所、律師事務所、信用評級機構等(七) 媒體媒體是信息發布的主體之一物以

8、及電視、廣播、互聯網等媒體披露有關信息(八) 其他來源庭成員、朋友、鄰居等獲得有關信息，其他包括內幕的信息根據有關證券投資咨詢業務行為的規定：證券分析師從事面向公眾的證券投資咨詢業務時，所引用的信息僅限于完整、詳實地公開披露的信息資料。不得以虛假信息、內幕信息或者市場傳言為依據向客戶或投資者提供、分析、建議、預測等。所以證券分析師應當非常謹慎地處理所獲得的非公開信息第二章 有價證券的投資價值分析與估值方法第一節 證券估值基本原理一、價值與價格的基本概念。前提和基礎結果(一)虛擬資本及其價格價證券，以有價證券形態存在的資本就是虛擬資本作為虛擬資本的有價證券，本身無價值，其交換價值或市場價格來源于

9、其產生未來收益的能力。他們的價格運動形式（掌握）具體表現為：其市場價值由證券的預期收益和市場利率決定，不隨資本價值的變動而變動其市場價值與預期收益的多少成正比，與市場利率的高低成反比其價格波動，既決定于有價證券的供求，也決定于貨幣的供求(二)市場價格、內在價值、公允價值與安全邊際（重要）市場價格內在價值由證券本身決定的價格。是一種相對“客觀”的價格，市場價格圍繞內在價值形成。每個投資者對內在信息掌握不同，主觀假設不一致，每人計算的內在價值也不會一樣公允價值如果存在活躍交易的市場，則以市場報價為金融工具的公允價值，否則采用估值技術確定公允價值安全邊際是指證券的市場價格低于其內在價值的部分二、(一

10、)(二)貨幣的時間價值、復利、現值與貼現貨幣的時間價值復利在復利條件下，一筆資金的期末價值（終值、到期值）：FV=PV（1+I）N若每期付息mFV=PV（1+I/M）NM根據 70 規則，如果某個變量每年按x%的比率增長，那么在將近70/x將翻一番(三)現值和貼現PV=FV/（1+I）N(四)現金流貼現與凈現值不同時間點上流入或流出相關投資項目的一系列現金等價于現金流估值根據貼現率把所有未來的現金流入的現值加在一起與今天的現金流出比較不同貼現率條件下，凈現值不一樣。三、(一)證券估值方法絕對估值現金流貼現模型經濟利潤估值模型調整現值模型資本現金流模型權益現金流模型(二)相對估值市盈率市凈率經濟

11、增加值與利息折舊攤銷前收入比市值回報增長比(三)資產價值權益價值=資產價值負債價值常用重置成本法和清算價值法(四)其他估值方法無套利定價和風險中性定價第二節 債券估值分析一、債券估價原理債券估值的基本原理就是現金流貼現。債券投資者持有債券，會獲得利息和本金償付。把現金流入用適當的貼現率進行貼現并求和，就可得到債券的理論價格(一)債券現金流的確定債券的面值和票面利率短期債券一般不付息，而是到期一次性還本，所以要折價交易計付息間隔定期支付利息。我國中長期債券通常每年一次，歐美習慣半年付息一次。付息間隔短的債券風險相對較小。債券的嵌入式期權條款可能含有發行人提前贖回權、債券持有人提前返售權、轉股權、

12、轉股修正權、償債基金條款等嵌入式期權。這些會影響未來的現金流模式。一般有利于發行人的會降低債券價值，反之，有利于持有人的會提高債券價值債券的稅收待遇免稅債券與可比的應納稅債券相比，價值更大一些其他因素付息方式（浮動、可調、固定）、債券的幣種（單一貨幣、雙幣債券）等因素(二)債券貼現率的確定必要回報率債券必要回報率=真實無風險利率+預期通脹率+風險溢價真實無風險收益率，真實資本的無風險利率，理論上由社會資本平均回報率決定預期通脹率風險溢價。風險補償。債券投資的主要風險因素包括違約風險（信用風險）動性風險、匯率風險+預期通脹率=名義無風險收益率相同期限零息國債的到期收益率來近似表示二、(一)債券報

13、價與實付價格報價形式100全價報價所見即所得含混了債券價格漲跌的真實原因凈價報價債券報價基礎上自上次付息以來的累積應付利息。，可以更好反映債券價格的波動程度計算實際支付價格(二)利息計算注意全年天數和利息累計天數的計算利息計算短期債券360180利息累積天數則分為按實際天數Actual）30計算兩種利息計算中長期附息債券全年天數有的定為實際全年天數，也有定為365 天。累計利息天數也分為實30我國交易所市場對附息債券的計息規定是，全年天數統一按365息累積天數規則是“按實際天數計算，算頭不算尾、閏年 2 月 29 日不計息”利息計算貼現式債券229日也計利息公式為：應計利息額到期總付額發行價格

14、起息日至到期日的天數）起息日至結算日的天數三、債券估值模型根據現金流貼現的基本原理，不含嵌入式期權的債券理論價格計算公式：(一)零息債券零息債券不計利息，折價發行，到期還本，通常1P=FV/（1+YT）TFV(二)附息債券定價附息債券可以視為一組零息債券的組合(三)累息債券定價的零息債券四、債券收益率(一)債券收益率當期收益率比率便于計算，可以用于期限和發行人均較為接近的債券之間進行比較缺點：零息債券無法計算當期收益不同期限附息債券之間，不能僅僅因為當期收益率高低而評優劣(二)債券收益率到期收益率（YT貼現率內部報酬率（IRR）。公式：r2，n2(三)債券收益率即期利率即期利率也稱零息利率，是

15、零息債券到期收益率的簡稱。在債券定價公式中，即期利率就是用來進行現金流貼現的貼現率(四)債券收益率持有期收益率持有期收益率被定義為從買入債券到賣出債券期間所獲得的年平均收益。它與到期收益率的區別僅僅在于末筆現金流是賣出價格而不是債券到期償還金額(五) 債券收益率贖回收益率債券到期以前。通預期市場利率下降債券替代成本較高的已發債券贖回收益率到期收益率。贖回收益率一般以首次贖回收益率為代表量的現值等于債券發行價格的利率五、債券的風險結構與期限結構(一)利率的風險結構不同發行人市場價格債券收益率利率的風險結構信用評級來確定不同債券的違約風險大小，不同信用等級債券之間的收益率差（Yield Sprea

16、d）反映了不同違約風險的風險溢價，也叫信用利差國債為無違約風險債券（無風險債券），就可以得出公司債券的收益率，并進而作為貼現率進行估值信用利差會急劇擴大，導致低等級債券價格暴跌(二)利率的期限結構期限結構與收益率曲線券的到期收益率與到期期限之間的關系收益率曲線的基本類型利率期限結構的理論3：未來利率變動方向預期；流動性溢價；流動可能存在的障礙利率期限結構理論就是基于這三種因素分別建立起來的市場預期理論（無偏預期理論）完全取決于對未來即期利率的市場預期如果預期未來利率上升，則利率期限結構會呈上升趨勢，反之同理長期債券是一組短期債券的理想替代物。流動性偏好理論流動性溢價=遠期利率-未來預期即期利率

17、債券期限越長，流動性溢價越大流動性溢價動性溢價是遠期利率和未來的預期即期利率之間的差額延長償還期所必需的流動性溢價共同決定的多于期限結構下降的情況市場分割理論在理論預期的基礎上將證券從一個償還期部分替換成另一個償還期部 分。將市場分為：短期資金市場、長期資金市場總而言之，從這三種理論來看，期限結構的形成主要是由對未來利率變和資本流向市場的形式也可能起到一定的作用第三節 股票估值分析一、影響股票投資價值的因素(一)影響股票投資價值的內部因素內部因素公司凈資產從理論上講凈資產應與股價保持一定比例，即凈值增加，股價上漲內部因素公司盈利水平公司的盈利水平是影響股票投資價值的基本因素之一。公司盈利增加，

18、股票的市場價格上漲；股票價格的漲跌和公司盈利的變化可能并不同時發生內部因素公司的股利政策股利與股票價格成正比，通常股利高，股價漲；股利低，股價跌內部因素股份分割股份分割又稱拆股，是將原有股份均等地拆成若干較小的股份。股份分割通常會刺激股價上升，往往比增加股利分配的刺激作用更大內部因素增資和減資當公司宣布減資時，多半是因為經營不善、虧損嚴重，需要重新整頓，所以股價會大幅下降內部因素公司資產重組股價變動方向的決定因素(二)影響股票投資價值的外部因素宏觀經濟因素行業因素市場因素證券市場上投資者對股票走勢的心理預期會對股票價格走勢產生重要的影響二、(一)股票內在價值的計算方法現金流貼現模型一般公式根據

19、公式（2.12），可以引出凈現值的概念。凈現值等于內在價值與成本之差，即：式中：P在t=0NPV 被低估價格，因此購買這種股票可行NPV 價格被高估，因此不可購買這種股票內部收益率內部收益率就是指使得投資凈現值等于零的貼現率由公式（2.24）可以解出內部收益率k*。將與具有同等風險水平股票的必要收益率 k 相比較：如果k*k，則可以考慮購買這種股票；如果k*k，種股票（D-D ）/D 100%ttt-1t-1(二)零增長模型可變增長模型的特例零增長模型實際上是不變增長模型的一個特例公式假定每年支付的股利相同，股利增長率等于零，即g=0內部收益率應用零增長模型的應用似乎受到相當的限制，畢竟假定對

20、某一種股票永遠支付固定的股息是不合理的，但在特定的情況下，對于決定普通股票的價值仍然是有用的。在決定優先股的內在價值時這種模型相當有用，因為大多數優先股支付的股息是固定的(三)不變增長模型不變增長模型可以分為兩種形式：一種是股息按照不變的增長率增長；另一種是股息以固定不變的絕對值增長公式內部收益率應用零增長模型實際上是不變增長模型的一個特例。不變增長模型是多元增長模型的基礎(四)可變增長模型公式二元增長模型假定在時間 Lg1 增長；在時間Lg2 內部收益率應用三、股票市場價格計算方法市盈率估價方法”或“本益比”，是每股價格與每股收益的比率公式：市盈率/每股收益估計市盈率的方法：簡單估計法、回歸

21、分析法(一)簡單估計法利用歷史數據估計法分為：算術平均法、趨勢調整法、回歸調整法市場決定法分為：市場預期回報率倒數法、市場歸類決定法。(二) 回歸分析法回歸分析方法是指利用回歸分析的統計方法，通過考察股票價格、收益、增長、風險、貨幣的時間價值和股息政策等各種因素變動與市盈率之間的關系，得出吻合最好的線性關系 的方程，進而根據這些變量的給定值對市盈率大小進行預測的分析方法。四、市凈率在股票價值估計上的應用公式：市凈率（凈資產倍率）/每股凈資產比較：市凈率用于考察長期投資（內在價值）；市盈率用于考察短期投資。（況）凈資產的數額越大。；反之，市凈率越小，說明股價處于較低水平1995 年到現在的P/E

22、P/B（見上圖20P/B 到了 2.5 附近，市場接近我們“市場五風險區”中的低估區和超低估區域之間。（注：“市場五風險區”分類法是我們根據整體市場的市盈率和市凈率的歷史統計， 超低區）低估區）合理區）高估區）E（超高區），風險區域劃分是區間值，而不是精確值。第四節 金融衍生工具的投資價值分析一、金融期貨的價值分析金融期貨合約是約定在未來時間以事先協定的價格買賣某種金融工具的雙邊合約，標準化合約(一)金融期貨的理論價格對現貨價格未來的預期有現貨金融工具所取得的收益與購買金融工具而付出的融資成本之間的差額，也稱持有成本。這一差額有可能為正值，也有可能為負值。在現貨金融工具價格一定時，金融期貨的理

23、論價格決定于現貨金融工具的收益率、融資利率及持有現貨金融工具的時間。理論上，期貨價格有可能高于、等于、低于相應的現貨金融工具我們用單一公式表達期貨的理論價格，設tt為期貨的當前價格，S 為現貨的當前價格，則期貨的理論價格F 為：tt(二)影響期貨價格的主要因素持有現貨的成本時間價值系、期貨合約的有效期、保證金要求、期貨合約的流動性等二、金融期權價值分析的某種金融工具的權利內在價值、時間價值(一)內在價值履約價值買方如果立即執行該期權所能獲得的收益該期權的協定價格與其標的物市場價格之間的關系。根據協定價格與標的物市場價格的關系，可將期權分為實值期權、虛值期權和平價期權三種類型對看漲期權而言，若市

24、場價格高于協定價格，期權的買方執行期權將有利可圖，此時為實值期權；市場價格低于協定價格，期權的買方將放棄執行期權，為虛值期權。對看跌期權而言，市場價格低于協定價格為實值期權；市場價格高于協定價格為虛值期權。若市場價格等于協定價格，則看漲期權和看跌期權均為平價期權(二)時間價值外在價值（不易直接計算），際支付的價格超過該期權內在價值的那部分價值時間價值期權實際價格內在價值(三)影響期權價格的主要因素種）協定價格與市場價格一般而言，協定價格與市場價格間的差距越大，時間價值越小；反之，則時間價值越大權利期間在其他條件不變的情況下，期權期間越長，期權價格越高利率利率變動對期權價格的影響是復雜的標的物價

25、格的波動性通常，標的物價格的波動性越大，期權價格越高標的資產的收益在期權有效期內，標的資產產生收益將使看漲期權價格下降，使看跌期權價格上升1973Fisher BlackMyron Scholes1979 S.Ross 和M.Rubinstein導出期權定價模型，并使之更具有可操作性三、可轉換證券價值分析的特殊公司證券轉換比例可轉換證券面額/轉換價格(一)可轉換證券的價值可轉換證券的投資價值可轉換證券的投資價值是指當它作為不具有轉股選擇權的一種證券的價值可轉換證券的轉換價值轉換價值標的股票市場價格轉換比例可轉換證券的理論價值可轉換證券的理論價值，也稱內在價值，是指將可轉換證券轉股前的利息收入和

26、轉股時的轉換價值按適當的必要收益率折算的現值可轉換證券的市場價值市場價格保持在可轉換證券的投資價值和轉換價值之上(二)可轉換證券的轉換平價的股票的每股價格即：轉換平價/轉換比例盈虧平衡點轉換升水可轉換證券的市場價格可轉換證券的轉換價值轉換升水比率轉換升水可轉換證券的轉換價值100%轉換貼水可轉換證券的轉換價值可轉換證券的市場價格轉換貼水比率轉換貼水可轉換證券的轉換價值100%四、(一)權證價值分析權證概述算差價的有價證券按基礎資產分類根據權證行權的基礎資產或標的資產，可將權證分為股權類權證、債券類權證以及其他權證按發行人（基礎資產的來源）分類根據權證行權所買賣的股票來源不同，可分為股本權證和備

27、兌權證。股本權證由上市公司發行，持有人行權時上市公司增發新股，對公司股本具有稀釋作用。備兌權證是由標的證券發行人以外的第三方發行，其認兌的股票是已經存在的股票，不會造成總股本的增加按持有人權利分類按持有人權利行使性質不同，可分為認購權證和認沽權證。認購權證的持有人有權買入標的證券；而認沽權證的持有人有權賣出標的證券按權證行使時間分為歐式權證和美式權證。歐式權證的持有人只有在約定的到期日才有權買賣標的證券；而美式權證的持有人在到期日前的任意時刻都有權買賣標的證券按結算方式不同權證分為現金結算權證和實物交割權證。現金結算權證行權時，發行人僅對標的證券的市場價與行權價格的差額部分進行現金結算；實物交

28、割權證行權時則涉及到標的證券的實際轉移按權證的內在價值分類可分為平價權證、價內權證和價外權證(二)權證的價值分析內在價值S認股權證內在價值為 max（XS,0）時間價值論價值減去內在價值隨著存續期的縮短而減小的波動率和到期期限變量認股權證認沽權證股票價格行權價格到期期限波動率無風險利率認股權證的溢價認股權證的市場價格內在價值認股權證的市場價格認購股票市場價格認股價格(三) 權證的杠桿作用認股權證的市場價格要比其可認購的股票的市場價格上漲或下跌的速度快得多。杠桿作用反映了認股權證市場價格上漲（或下跌）購股票市場價格上漲（或下跌）幅度的幾倍杠桿作用可認購股票的市場價格變化百分比第三章 宏觀經濟分析

29、第一節 宏觀經濟分析概述一、宏觀經濟分析的意義和方法(一)宏觀經濟分析的意義判斷證券市場的總體變動趨勢；把握整個證券市場的投資價值；掌握宏觀經濟政策對證券市場的影響力度與方向；觀經濟相背離的原因。(二)宏觀經濟分析的基本方法及資料搜集總量分析法總量分析法是指影響宏觀經濟運行總量指標的因素及其變動規律的分析。總量是反映整個社會經濟活動狀態的經濟變量。量的總和。結構分析法各組成部分的分析。主要是靜態分析。總量分析和結構分析是相互聯系的。總量分析側重于動態（速度），結構分析側重于靜態（相互關系）。宏觀分析資料的搜集與處理宏觀分析所需的有效資料一般包括政府的重點經濟政策與措施、一般生產統計資料、金融物

30、價統計資料、貿易統計資料、每年國民收入統計與景氣動向、突發性非經濟因素等。二、評價宏觀經濟形勢的基本變量（5 大類）(一)國民經濟總體指標個）國民經濟總體指標國內生產總值是指一個國家（或地區）所有常住居民在一定時期內（一般按年統計）最終成果。公式：GDPGNP本國居民在國外的收入外國居民在本國的收入GNP國外要素收入凈額國內生產總值有三種表現形態：價值形態收入形態產品形態對應于這三種表現形態，在實際核算中，國內生產總值有三種計算方法：生產法收入法支出法（也稱“經濟增長速度”），是否具有活力的基本指標。國民經濟總體指標工業增加值重要統計指標之一。兩種計算方法：生產法（工業總產出減去工業中間投入）

31、收入法（算）國民經濟總體指標失業率是指勞動力人口中失業人數所占的百分比16 的全體。城鎮登記失業率。充分利用達到失業率為零的狀態。國民經濟總體指標通貨膨脹是指用一般物價水平持續、普遍、明顯地上漲。常用的指標有三種：零售物價指數生產者物價指數國民生產總值物價平減指數。CPIPPICPI通貨膨脹影響到經濟的兩種方式：收入和財產的再分配改變產品產量與類型3溫和（10%的通貨膨脹）嚴重（兩位數的通貨膨脹）惡性（三位數以上的通貨膨脹）通貨膨脹產生的三種原因：需求拉上的通貨膨脹成本推進的通貨膨脹結構性通貨膨脹國民經濟總體指標國際收支全部交易的系統記錄1經常項目資本項目經常項目最具綜合性的對外貿易指標。資本

32、項目集中反映一國同國外資金往來的情況，反映一國利用外資和償還本金的執行情況。資本項目一般分為長期資本和短期資本。進出口總量及其增長是衡量已過經濟開放程度的重要指標避免國際收支的過度逆差或順差(二)投資指標投資規模是指一定時期在國民經濟各部門、各行業再生產中投入資金的數量隨著我國改革開放的不斷深入，投資主體呈現出多元化的趨勢，主要包括政府投資企業投資外商投資(三)消費指標個）消費指標社會消費品零售總額是指國民經濟各行業通過多種商品流通渠道向城鄉居民和社會集團供應的消費品總額。城鄉居民儲蓄存款余額是指某一時點城鄉居民存入銀行及農村信用社的儲蓄金額居民儲蓄存款是居民可支配收入扣除消費支出以后形成的(

33、四)金融指標個）金融指標總量指標貨幣供應量外匯儲備貨幣供應量行貨幣政策的變化。根據我國現行貨幣統計制度將貨幣供應量劃分為三個層次：流通中現金（M）單位庫存現金之和；0狹義貨幣供應量（M）M單位在銀行的可開支票進行支付10的活期存款；廣義貨幣供應量（M）M單位在銀行的定期存款和城鄉居21民個人在銀行的各項儲蓄以及證券公司的客戶保證金MM準貨幣21金融機構各項存貸款余額金融機構主要包括商業銀行、政策性銀行、非銀行信貸機構和保險公司金融資產總量是指手持現金、銀行存款、有價證券、保險等其他資產的總和外匯儲備一國對外債權的總和，用于償還外債和支付進口，是國際儲備的一種際貨幣基金組織（IMF）。金融指標利

34、率。利率的分類：存款利率、貸款利率、國債利率、回購利率、同業拆借利率。再貼現率是基準利率。貼現率與再貼現率務稱貼現銀行貼現時所適用的利率直接作用同業拆借利率銀行同業之間的短期資金借貸利率拆進利率拆出利率同業拆借中大量使用的利率是倫敦同業拆借利率回購利率各項存貸款利率金融指標匯率2005721日中國人民銀行關于完善人民幣匯率節的、有管理的”浮動匯率制度。(五)財政指標個）財政指標財政收入包括：各項稅收、專項收入、其他收入、國有企業計劃虧損補貼。財政指標財政支出包括經常性支出經常性支出的擴大可以擴大消費需求，其中既有個人消費需要，也有公共物品的消費需求資本性支出資本性支出的擴大則擴大投資需求擴大了

35、消費，投資就必須減少。所以在需求結構調整時，適當調整財政的支出結構就能很顯著地產生效應。財政指標赤字或結余如果財政赤字過大，就會引起社會總需求的膨脹和社會總供求的失衡財政發生赤字的時候有兩種彌補方式：發行國債來彌補向銀行借款來彌補財政赤字才會擴大國內需求第二節 宏觀經濟分析和證券市場一、宏觀經濟運行分析（一） 宏觀經濟運行對證券市場的影響經濟晴雨表之稱勢。宏觀經濟因素是影響證券市場長期走勢的唯一因素4企業經營效益居民收入水平投資者對股價的預期資金成本（二） 宏觀經濟變動與證券市場波動的關系持續、穩定、高速的GDP（證券市場呈上升走勢）高通脹下的GDP（失衡的經濟增長必將導致證券市場行情下跌）宏

36、觀調控下的GDP（證券市場呈平衡漸升的態勢）轉折性的GDP 變動（當GDP券市場走勢也將有下跌轉為上升提前對 GDP反映預期的 GDP 變動，而GDPGDP，這是最基本的原則。股市指數與國民經濟增長速度經常呈現非正相關甚至負相關關系。宏觀經濟變動經濟周期變動中，股價波動是永恒的，隨時注意經濟發展動向把握經濟周期，認清經濟形勢宏觀經濟變動通貨變動通貨變動包括通貨膨脹和通貨緊縮兩種。通貨膨脹對證券市場的影響能產生相反方向的影響，應具體情況具體分析。8溫和、穩定收益率，從而引起價格下跌可容忍范圍內持續經濟處于景氣（擴張）段，那么股價也將持續上升嚴重的通貨膨脹是很危險的，可能從兩個方面影響證券價格：流

37、出證券市場，引起股價和債券價格下跌經濟扭曲和失去效率降，甚至倒閉。策工具來抑制通貨膨脹，這些政策必然對經濟運行造成影響格發生變化司可能從中獲利，而某一些公司可能蒙受損失經濟影響理和預期，從而對股價產生影響商品價格更大的不確定性狀況不確定性，從而增加證券投資的風險長期嚴重的通貨膨脹，必然惡化經濟環境、社會環境，股價將受到 環境影響而下跌通貨緊縮對證券市場的影響貨膨脹一樣不利于幣值穩定和經濟增長。帶來經濟負增長，使股票債券及房地產等資產價格大幅下降，銀行資產狀況市場走勢的信心二、宏觀經濟政策分析（四種政策）(一)宏觀經濟政策財政政策財政政策的手段）及其對證券市場的影響這些手段可以單獨使用，也可以配

38、合協調使用。國家預算（主要手段）稅收（償性和固定性的特征）國債（場的資金）財政補貼財政管理體制轉移支付制度財政政策的種類及其對證券市場的影響減少稅收，降低稅率，擴大減免稅范圍擴大財政支出，加大財政赤字減少國債發行（或回購部分短期國債）增加財政補貼(二)宏觀經濟政策貨幣政策（中央銀行貨幣供應理的基本方針和基本準則貨幣政策及其作用保持社會總供給與總需求的平衡控制通貨膨脹保持物價總水平的穩定消費與儲蓄的比例儲蓄向投資的轉化資源的合理配置貨幣政策工具貨幣政策工具可分為兩大類：一般性政策工具、選擇性政策工具。3法定存款準備金率法定存款準備金率是指中央銀行規定的金融機構為滿足客戶提取存款和資金清算需要而準

39、備的在中央銀行的存款占其存款總額的比例。再貼現政策再貼現率：短期政策效應：通過影響商業銀行借入資金成本，影響商業銀行信用量整貨幣供給總量再貼現資格條件：長期政策效應：發揮抑制或扶持作用，改變資金流向公開市場業務：中央銀行在金融市場上公開買賣有價證券（政府債券調節市場貨幣供應量公開市場業務：中央銀行在金融市場上公開買賣有價證券（政府債券），市場貨幣2（金融機構行為）貨幣政策的運作預定的貨幣政策目標，并以此影響整體經濟的運行。貨幣政策分為利率，加強信貸控制利率，放松信貸控制貨幣政策對證券市場的影響44利率（影響明顯，反應迅速）利率水平的變動直接影響到公司的融資成本，從而影響股票價格i,int. e

40、xp,profit,PS,PSS對證券價格的影響中央銀行大量購進有價證券，使市場上貨幣供給量增加，推動利率下調， 推動股票價格上漲。S，i,cost,prod,profit,PMS國債到國債市場的供求表動，影響到國債市場的波動貨幣供應量對證券市場的影響市場和資本市場的資金供求，進而影響證券市場選擇性貨幣政策工具對證券市場的影響(三)宏觀經濟政策匯率匯率制度匯率制度。有管理的浮動匯率。目標區間管理。固定匯率。匯率變化對證券市場的影響(四)宏觀經濟政策收入政策收入政策概述分配方面制定的原則和方針。，制約著財政政策和貨幣政策的作用方向和作用力度，最終也要通過財政政策和貨幣政策來實現。收入政策兩個目標

41、：收入總量目標、收入結構目標。三、國際金融市場環境分析貨幣市場證券市場外匯市場場期權期貨市場。國際金融市場對我國證券市場影響的途徑：(一)(二)(三)國際金融市場通過人民幣匯率預期影響證券市場國際金融市場動蕩通過宏觀面間接影響我國證券市場國際金融市場動蕩通過微觀面直接影響我國證券市場第三節 證券市場的供求關系長期其內在價值中、短期供求關系資本收益率股價有決定性影響。而我國的股價在很大程度上由股票的供求關系決定。一、證券市場的供給方和需求方（一）供給方證券市場的供給主體是公司（企業）、政府與政府機構以及金融機構。自 1990 年上市公司增加的同時，我國企業在國內外資本市場的籌資也保持持續增長的趨

42、勢。經過102000 年2103.08400（二）需求方個人投資者。個人投資者為自然人，指從事證券買賣的居民。司、證券公司，還包括一些投資公司和企業法人。機構投資者是市場主要參與者，是市場成熟的一個標志。二、證券市場供給的決定因素與變動特點（重點掌握）（一） 上市公司質量（二） 上市公司數量決定上市公司數量的主要因素是：宏觀經濟環境宏觀經濟運行良好，銀根較松，上市流通股份的數量就會增加，股票市場的供給相應會增加。制度因素三大因素（發行上市制度、市場設立制度、股權流通制度）市場因素三、證券市場需求的決定因素與變動特點主要受五方面因素決定：(一)證券市場需求決定因素宏觀經濟環境如果宏觀經濟環境運行

43、良好，就會增加對股票的需求(二)證券市場需求決定因素政策因素包括市場準入政策、融資融券政策、金融監管政策甚至貨幣與財政政策在內的一系列政策(三)證券市場需求決定因素居民金融資產結構的調整居民的金融資產主要是由銀行存款、證券投資基金、股票、債券及信托資產等構成(四)證券市場需求決定因素機構投資者的培育和壯大1. 第一階段：199119972. 第二階段：199820001998 年，證券投資基金（封閉式）的出現開創了我國機構投資時代的新篇章3. 第三階段：2001 年至今2001 9 22 日新的歷史時期。同時也標志著我國證券市場真正開始步入機構投資者時代(五)證券市場需求決定因素本市場的逐步對

44、外開放資本市場開放包括：服務性開放投資性開放2001 年11 月我國正式加入WT了實質性的承諾。這些承諾包括：B合資證券經營機構資產管理服務。四、影響我國證券市場供求關系的基本制度變革（一）股權分置改革由于特殊歷史原因，我國A”的特征，這一特殊 股權分置”3第一階段：股權分置問題的形成第二階段：問題2001 6 12 日減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法 1 31 日放和穩定發展的若干意見7發生了根本性改變進一步得到優化，理性化行為趨于突出建立和完善上市公司管理層的激勵和約束機制將成為戰略規劃的重要內容金融創新進一步活躍重組并購行為增多市場供給增加流動性增強2005 9 4 日，第一類受限

45、股中首次公開發行前股東持有股份超過12為 10（二）證券法和公司法的重新修訂20051027日2006 1 月1 日開始施行。標志著我國證券市場法制建設邁入一個新的歷史階段兩法修訂的主要內容和基本精神：積極穩妥推進市場創新切實加大對投資者的保護力度完善上市公司治理和監管促進證券公司的規范和發展完善證券發行、上市制度（三） 融資融券業務向客戶出借資金買入上市證券收取擔保物活動四種形式：券商對投資者的融資、融券和金融機構對券商的融資、融券四種形式市場通常說的“融資融券”，一般指券商為投資者提供的融資和融券交易融資融券制度的積極影響：空機制，改變目前證券市場只能做多不能做空的“單邊市”現狀增強提高效

46、率促進增加資本市場資金供給融資融券有利于提高監管的有效性風險：助漲助跌的作用證券交易更容易被操縱對金融體系的穩定性帶來一定威脅第四章 行業分析第一節 行業分析概述一、行業的含義和行業分析的意義（一）行業的含義同性質的生產織結構體系適用范圍上有所不同產業的三個特點：規模性職業化社會功能性行業沒有規模上的約定（二）行業分析的意義主要任務：解釋行業本身所處的發展階段及其在國民經濟中的地位分析影響行業發展的各種因素以及判斷對行業影響的力度預測并引導行業的未來發展趨勢判斷行業投資價值，揭示行業投資風險中觀經濟分析的主要對象之一前提橋梁是基本分析的重要環節。行業分析和公司分析是相輔相成的二、行業劃分的方法

47、（一） 行業劃分道-瓊斯分類法是在 19 世紀末類，是證券指數統計中最常用的分類法之一。將股票分為三類：工業、運輸業和公用事業。工業類：30 家公司，包括了采掘業、制造業和商業；運輸業類：20 家交通運輸業公司，包括了航空、鐵路、汽車運輸與航運業；6 （二） 標準行業分類法10 個門類，對每個門類再劃分為大類、中類、小類。（三） 我國國民經濟行業的分類1985 年，我國國家統計局明確劃分三大產業：第一產業：農業第二產業：工業和建筑第三產業：其他2002 年，我國推出國民經濟行業的分類標準GB/T4754-2002，行業門類 20 個，行業大類 95 個，行業中類 396 個，行業小類 913

48、個（四） 我國上市公司的行業分類最初上海證交所5 類工業、商業、地產業、公用事業和綜合等五類6 類工業、商業、地產業、公用事業、金融業和綜合等六類2001 4 4 日公布。指引是以中國國家統計局國民經濟行業分類與代碼（國家標準GB/T4754-94）鑒聯合國家國際標準產業分類、北美行業分類體系有關內容的基礎上制定而成的。分類對象及適用范圍指引是一個非強制執行的標準分類方法和原則審計的合并報表數據。50%時，則將其劃入該業務相對應的類別；當公司沒有一類業務收入的比重大于或等于5030%，則將該公司放入該業務的類別；否則，將其劃為綜合類編碼方法指引把上市公司的的經濟活動分為門類和大類兩級，中類作為

49、支持性分類參考管理機構。進行變更。指引將上市公司共分成 13 個門類，90 個大類，288 個中類。第二節 行業的一般特征分析一、行業的市場結構分析(四種市場結)進入限制的程度產品差別比較項目完全競爭壟斷競爭寡頭競爭完全壟斷生產者特點眾多眾多相對少量獨家企業生產資料特點完全流動可以流動很難流動不流動產品特點同質、無差別存在差別價格特點企業接受價格對價格有一定控制力對價格具有壟斷能力壟斷定價，但受法律管制典型行業（小麥市場）制成品（紡織，服裝等輕工業）資本密集型、技術密集型（汽車、鋼鐵）公用事業（司、自來水公司和郵電通 信）集型和稀有金屬礦藏的開采等（一） 完全競爭市場結構最少見的初級產品接近于

50、完全競爭六個特點：生產者眾多，各種生產資料可完全流動產品不論有形或無形，都是同質的、無差別的沒有一個企業能影響產品的價格，企業永遠是價格的接受者而不是價格的制定者企業的盈利基本上是由市場對產品的需求來決定生產者可自由進入或退出這個市場市場信息對買賣雙方都是暢通的，生產者和消費者對市場情況非常了解（二） 壟斷競爭市場結構制成品（產品）壟斷競爭三個特點是：生產者眾多，各種生產資料可以流動生產的產品同種類但不同質，即產品之間存在有差異產品的差異性是指各種產品之間存在著實際或想象上的差異這是壟斷競爭與完全競爭的主要區別有一定的控制能力（三） 寡頭壟斷占據很大市場份額制了市場結構形成的兩個原因：該類行業

51、初始投入資本較大，阻止了大量中小企業的進入中小企業式的變化而相應地進行某些調整如石油等的市場多屬這種類型（四） 完全壟斷控制的市場結構（如發電廠自來水公司和郵電通信等于接近完全壟斷的市場類型可分為兩種類型：政府完全壟斷：國營鐵路、郵電等部門本雄厚、技術先進而建立的排他性的私人壟斷經營完全壟斷的市場結構特點：市場被獨家企業所控制，其它企業不可以或不可能進入該行業產品沒有或者缺少相近的替代品間進行選擇，以獲取最大的利潤政府管治的約束行業集中度的概念CR二、行業的競爭結構分析（一） 產業價值鏈（二） 行業競爭結構是由美國哈佛商學院教授邁克爾波特提出的有競爭者。三、經濟周期與行業分析根據行業與經濟周期

52、的關系，可分為三類：增長型行業、周期型行業、防守型行（一） 增長型行業并不緊密收入增長的速率并不會總是隨著經濟周期的變動而出現同步變動技術的進步新產品推出增長形態套期保值”手段。例如：IT行業、計算機、復印機（二） 周期型行業緊密相關例如：、及其他需求收入彈性較高的行業（三） 防守型行業很穩定不受經濟周期處于衰退狀態的影響。需求彈性小于衰退階段對這種行業的影響也比較小。例如：、公用事業四、行業生命周期分析生命周期的四個階段：幼稚期、成長期、成熟期和衰退期。（一） 幼稚期行業形成的方式有三種：分化獨立的新行業比如電子工業從機械工業中分化出來，石化行業從石油工業中分化出來等衍生與原有行業相關、相配

53、套的行業如汽車業衍生出來的汽車修理業，房地產業衍生出來的房地產咨詢業等新生長方式并不依附于原有行業的結果比如生物醫學、生物工程、海洋產業資者特點：高風險，低收益業便逐步由高風險、低收益的幼稚期邁入高風險、高收益的成長期（二） 成長期擴大再生產6需求彈性生產技術產業關聯度市場容量與潛力行業在空間的轉移活動產業組織變化活動投資機會時期特點是高風險、高收益（三） 成熟期標志：技術上的成熟，產品上的成熟、生產工藝的成熟、產業組織的成熟性、穩定性的技術。其次表現為產品的成熟。產品的成熟是行業成熟的標志技術含量高公用事業成熟期持續的時間較長成熟期的特點）：企業規模空前，企業地位顯赫，產品普及程度高行業生產

54、能力接近飽和，市場需求也趨于飽和，買方市場出現構成支柱產業地位，其生產要素份額、產值、利稅份額在國民經濟中占有一席之地售后服務等（四） 衰退期行業的衰退期往往比行業生命周期的其他三個階段的總和還要長，甚至會與人類社會長期共存例如，、煙草業對不同偏好的投資者，選擇不同的投資建議時，應考察的七個方面：行業規模、產出增長率、利潤率水平、技術進步和技術成熟程度、開工率、從業人員的職業化水平和工資福利收入水平、資本進退第三節 影響行業興衰的主要因素掌握行業興衰的實質及影響因素幼稚產業先導產業主導產業支柱產業夕陽產業資本：形成集中大規模聚集分散新技術：產生推廣應用轉移落后因素影響一、技術進步（一） 當前技

55、術進步的行業特征：（4 點）高新技術21引起相關行業的技術革命，并加速改造著傳統產業研發活動的投入強度標尺R&D 業群。速度加快周期縮短產品更新頻繁。“摩爾定律”“吉爾德定律”“摩爾定律”18算速度會越來越快，同等速度的微處理器會越來越便宜。“吉爾德定律”2561（二） 技術進步對行業的影響技術進步往往催生了新的行業，同時迫使一個舊的行業加速進入衰退期二、產業政策(4種政策)政府對于行業的管理和調控主要是通過產業政策來實現的產業結構政策與產業組織政策是產業政策的核心（一） 產業結構政策社會資源配置更合理，使產業結構高級化3長期構想戰略產業保護和扶植而所謂“戰略產業”一般是指具有較高需求彈性和收

56、入彈性、能夠帶動國民經濟其他部門發展的產業衰退產業調整和援助（二） 產業組織政策的政策同一產業內企業組織形態和企業間關系的合理化3市場秩序政策其目的在于鼓勵競爭、限制壟斷產業合理化政策其目的在于確保規模經濟的充分利用，防止過度競爭產業保護政策其目的在于減小國外企業對本國幼稚產業的沖擊（三） 產業技術政策是促進產業技術進步的政策2結構的選擇發展政策資源向技術開發領域投入的政策（四） 產業布局政策是產業存在和發展的空間形式4經濟性原則保證那些投資效率高、經濟效益好、發展速度快的地區優先發展合理性原則鼓勵各地區根據自身資源、經濟、技術條件，發展具有相對優勢的產業平衡性原則在加快先進地區發展的同時，逐

57、步縮小先進地區與落后地區的差距（五） 我國目前的主要產業政三、產業組織創新產業組織是指同一產業企業內的組織形態和企業間的關系，包括3 個方面： 市場結構、市場行為、市場績效的功能，但產業政策“被組織”力量；而產業組織創新“自組織”過程包括：實現規模經濟、專業化分工與協作、提高產業集中度、促進技術進步和有效競爭等包括：創造產業的增長機會、促進產業增長實現、構筑產業趕超效應、適應產業經濟增長等技術創新進的互動關系四、社會習慣的改變隨著人們生活水平和受教育程度的提高，消費心理、消費習慣、文明程度和社會責任感會逐漸改變，從而引起對某些商品的需求變化并進一步影響行業的興衰五、經濟全球化國際分工提高資源配

58、置效率相互依賴程度加深直接原因出現了新的變化（一） 經濟全球化的表現（5 點）生產活動全球化，傳統的國際分工正在演變成為世界性的分工199511日誕生的世界貿易組織標志著世界貿易進一步規范化開始形成各國金融日益融合在一起投資活動遍及全球，全球性投資規模框架開始形成跨國公司作用進一步加強（二） 經濟全球化對各國產業發展的重大影響（3 點）產業的全球性轉移變化基礎出現了重要變化模式也出現了重要變化國際直接投資理論企業行為被分為兩大類型：總部行為總部行為包括工程、管理和金融服務以及信譽、商標等甚至可以無償轉讓給遠方生產區位的服務。這類行為有時被簡化概括為研究與開發實際生產行為實際生產行為又可以分為上

59、游生產（中間產品）和下游生產（終極產品） 第四節 行業分析的方法一、 歷史資料研究法律對未來進行預測優點：省時、省力、節省費用缺點：只能被動的根據現有資料進行分析，不能主動的提出問題并解決問題二、調查研究法個難以直接觀察的群體的最佳方法優點：可以獲得最新的資料和信息，并且研究者可以主動提出問題并獲得解釋缺點：這種方法的成功與否取決于研究者和訪問者的技巧和經驗調查方式：問卷調查或電話訪問（即時性與互動性）實地調研深度訪談三、歸納與演繹法式在一定程度上代表所有給定事件的秩序演繹法是從一般到個別，從邏輯或者理論上的預期的模式到觀察檢驗預期的模式是否確實存在演繹法是先推論后觀察，歸納法則是從觀察開始。

60、四、比較研究法兩種方法橫向比較：一般是取某一時點的狀態或者某一固定時段的指標，在這個橫截面上對研究對象及其比較對象進行比較研究縱向比較：主要是利用行業的歷史數據，分析過去的增長情況，并據此預測行業的未來發展趨勢（一） 行業增長橫向比較歷年統計資料進行對比。通過比較，可以做出如下判斷：行業增長率與國民生產總值、國內生產總值的年增長率銷售額比重（二） 行業未來增長率預測預測的方法有多種，使用較多的方法有兩種。曲線，并繪在坐標圖上利用行業歷年的增長率計算歷史的平均增長率和標準差，預計未來增長率。五、數理統計法（一） 相關分析相關關系依存關系因果關系共變關系可分為：一元相關、多元相關可分為：線性相關、