1、板塊綜述績(jī)底已，期待A股指數(shù)趨性反轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)概：第二季度業(yè)績(jī)明顯回落，中小企業(yè)和民企業(yè)績(jī)承壓國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)承壓第二季度歸母凈利增速明顯回。在地產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露以及疫情反復(fù)下2022 年上半年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)明顯承壓，上年P(guān) 同比+.5，其中第一季度增長(zhǎng)4.，第二季度增長(zhǎng).4%，A股公司第二季度業(yè)績(jī)亦明顯承壓至2022 年8 月31日，全部A股有4893 家上市公。2022 年上半年，全部A股實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.55 萬(wàn)億元（同+9.24%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.00 萬(wàn)億元（同+3.95%。其中2022 年二季度，全部A股實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.92萬(wàn)億（同+6.77%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.5萬(wàn)億（同+2.64%，歸母凈利潤(rùn)增速較20

2、22 年第一季度5.41%）明顯回。剔除申萬(wàn)銀行板（下同后2022 年上半全部A 股實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31.49 萬(wàn)億（同比+7.02%實(shí)現(xiàn)歸母凈潤(rùn)1.5 萬(wàn)億（同+2.1%其中第二季度部A（剔除銀行板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.3 萬(wàn)億（同+7.0%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn).07 萬(wàn)億（同比+1.03%。剔除銀行板塊后A股公司二季度業(yè)增速進(jìn)一步回。歸母凈利潤(rùn)（億元）歸母凈利潤(rùn)增速）單季營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)收增速）000100020歸母凈利潤(rùn)（億元）歸母凈利潤(rùn)增速）單季營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)收增速）00010002000圖 217年 12022年 全部 A股的業(yè)績(jī)?cè)觯鄢耆f(wàn)銀行板塊后）歸母凈利潤(rùn)增速歸母凈利潤(rùn)增速（）營(yíng)收增速（）

3、%00000資訊（截至20220831，資訊（截至20220831，A 股公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僦鸺鞠拢弊C A 股和創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)較。分季度而言2022 年 1/2 單季度的營(yíng)收增速分別為12.04%、.77%1/2 單季度的歸母凈利潤(rùn)增速分別為5.41%、2.6%，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦鸺鞠禄Ｌ蕹y行板塊后2022 年1/2 單季度的營(yíng)收增速分別為12.74%、.02%，1/2 單季度的歸母凈利潤(rùn)增速分為3.4%、1.0%。剔除銀行板塊后全部 A股凈利潤(rùn)增速進(jìn)一步放。分板塊而言北證A股與創(chuàng)業(yè)板的利潤(rùn)維持較快增長(zhǎng)，科創(chuàng)板和主板的利潤(rùn)增速有所承壓。表 1：021 年 1222 年 ，A股各個(gè)板塊的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)增速

4、營(yíng)收增速202112021220213202142022120222創(chuàng)業(yè)板%科創(chuàng)板%北證A 股%主板市場(chǎng)%全部A 股%歸母凈利潤(rùn)增速202112021220213202142022120222創(chuàng)業(yè)板%科創(chuàng)板%北證A 股%主板市場(chǎng)%全部A 股%資訊（截至202081，本輪國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行周期從 2021 年第三季度延續(xù)迄今。2021 年6 月，中國(guó)工業(yè)產(chǎn)能利用率達(dá)到78.4%高點(diǎn)后呈現(xiàn)下滑趨2022年6 月下至75.10%201 年3 月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指(PI)觸及5.9 高點(diǎn)后便開(kāi)啟下行走反映經(jīng)增長(zhǎng)動(dòng)能在減弱。 2021 年8 月以后國(guó)PI 持續(xù)在榮枯線(xiàn)位置上下波動(dòng)經(jīng)濟(jì)并趨勢(shì)性復(fù)A股走勢(shì)由其業(yè)

5、績(jī)基本面決定A股業(yè)績(jī)基本面又由 P 增速?zèng)Q定在經(jīng)濟(jì)下行背景下2021年3-2022年2的A股上市公歸母凈利單季增分別為1.29%-1.02%5.41%、 2.64%業(yè)績(jī)端明顯承2021 年第三季度起A股市場(chǎng)走持疲軟后“A股趨勢(shì)性上行、整體業(yè)績(jī)改善”仍需待國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面好轉(zhuǎn)。中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指PI)0210110015.0中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指PI)0210110015.00.05.00.05.00.00915.%0.%5.%0.%5.%0.%盟27:率:調(diào) 美國(guó):工業(yè)產(chǎn)能利用:造業(yè)I:季調(diào)中國(guó)工業(yè)產(chǎn)能利用率:當(dāng)值資訊（截至2022 年6 月，資訊（截至2022 年8 月，房地產(chǎn)和疫情作為本輪經(jīng)

6、濟(jì)下行的兩大沖擊，目前都已呈現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)跡象。從多地放松地產(chǎn)政策以來(lái)，作為樓市先行指標(biāo)的二手房成交面積已經(jīng)出現(xiàn)明顯回暖趨勢(shì)。新房方面，近期，國(guó)內(nèi)通過(guò)中債信用公司增信支持的方式支持民營(yíng)房企發(fā)債融資。首單全額擔(dān)保民營(yíng)房企債券22 龍湖拓展T001）已經(jīng)落地，更多示范性民營(yíng)房企再融資在繼續(xù)推進(jìn)地產(chǎn)的政策面和基本面已經(jīng)迎來(lái)實(shí)質(zhì)性拐點(diǎn)根據(jù)中財(cái)網(wǎng)2022 年8 月TP50房企實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入3571 億元，同比下降31.%，較7 月同比增-43.%）出現(xiàn)回升。其中央企改善尤其明顯2022 年首次出現(xiàn)單月同比正增長(zhǎng)增長(zhǎng)6.4%疫情方面中國(guó)新增本土確診或無(wú)癥狀感染者數(shù)量已經(jīng)在4 月份出現(xiàn)明顯拐點(diǎn)，本輪奧密克戎疫情對(duì)

7、國(guó)內(nèi)最大沖擊時(shí)點(diǎn)已過(guò)從地產(chǎn)和疫情沖擊來(lái)看，第二季度大概率是本輪經(jīng)濟(jì)底，預(yù)計(jì)第三季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將好，預(yù)計(jì)第三季度（尤其是9 月份以后A 股業(yè)績(jī)及指數(shù)亦趨勢(shì)性改。圖 5：中國(guó)大中城市的商品房成交面積以及土地溢價(jià)率圖 6：本輪奧密克戎疫情在 4月已經(jīng)出現(xiàn)明顯拐點(diǎn)00000002020/03/222021/03/222022/03/220000500000500000,000全國(guó):本土確診病例:新肺炎:日新增全國(guó):本土無(wú)癥狀感染者新冠:當(dāng)新增30大中城市:商品房成交面積:當(dāng)周值（萬(wàn)平方米）100大中城:成交土地溢價(jià):當(dāng)周值（、右軸）資訊（截至2022 年9 月，資訊（截至2022 年9 月，中小企業(yè)面臨

8、一定的經(jīng)營(yíng)困境。由于散點(diǎn)狀疫情反復(fù)，抑制了線(xiàn)下消費(fèi)及服務(wù)業(yè)，而線(xiàn)下消費(fèi)及服務(wù)業(yè)又以中小企業(yè)為主。因此疫情后，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)不均衡恢復(fù)情況。雖然大型企業(yè)復(fù)蘇勢(shì)頭良好但中小企業(yè)仍面臨一定的經(jīng)營(yíng)困境小型企業(yè)PI 在2021 年4月份迄，已連續(xù)16 個(gè)月處于榮枯線(xiàn)下方。大中市值公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)較佳，0億市值以下公司業(yè)績(jī)明顯下滑。分市值而，全部 A股公司的二季度收入中市值在5000 億元1000-5000 億元50-1000 億元100-500億元0-100億元20-50億元20億元的平均收入增速分別為14.51%13.7%8.97%、 1.20%-5.35%-.48%-9.5%平均的歸母凈利潤(rùn)增速分別為15.6

9、%12.38%-5.73%、-12.03%、-2.54%、-3.27%-194.94%今年第二季度，總體來(lái)看，中大市值公司的業(yè)績(jī)?cè)鏊僖黠@好于小市值公司20億市值以下的公司業(yè)績(jī)下滑幅度較大。圖 7：中國(guó)大型企業(yè)中型企業(yè)/小型企業(yè)的PI走勢(shì)圖 8：021 年 2222 年 ，全部A股的歸母凈利潤(rùn)5.0%15735.0%1573177018802108%5.9%9.8%4.9%00%-000%-0.0%6.2%1.5%2143%-5.0%-170%-4.4%-4.0%-0.0%-5.0%-28.8%-0.0%收入增速%）歸母凈利潤(rùn)增速%）:小型企業(yè):115.0%5.0%4.0%4.0%3.0%3.

10、0%1資訊（截至2022 年8 月，資訊（截至2022 年9 月，二季度，歸母凈利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)公超一半。第二季度分業(yè)績(jī)區(qū)間而言，全部A股 公司收入增速在0%-20%20%-50%50%-100%100%區(qū)間的家數(shù)占比別45.48、 25.45%、1.83%、.92%、.31%，收入增速的中數(shù)2.80；全部A股公司歸母凈利潤(rùn) 增速在0%-20%20%-5%50%-100%10%區(qū)間的家數(shù)占比分別5.65%12.53%、 12.39%.38%1.05%歸母凈利潤(rùn)增速的中位-.33利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)公占比超一 半。由于大市值公司的業(yè)績(jī)?cè)鏊俑欤蕹兄狄蛩赜绊懞螅珹 股公司業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)的情 形加劇。圖 9：021

11、 年 2222 年 ，全部A股收入增速分布（家數(shù)占比）圖 10：201 年 22022年 2，全部A股的歸母凈利潤(rùn)增速分布（家數(shù)占比）%4%4.0%2.0%1.0% %家數(shù)占比%02% %資訊（截至2022 年9 月，資訊（截至2022 年9 月，二季度，央企經(jīng)營(yíng)較為穩(wěn)健，民企、地方國(guó)企、外企業(yè)績(jī)有所承。第二季度，中央國(guó)有企業(yè)地方國(guó)有企業(yè)民營(yíng)企業(yè)外資企業(yè)公眾企業(yè)的營(yíng)收增速分別為10.21%、 1.04%1.45%.52%.84%歸母凈利潤(rùn)增速分為6.90-3.5%-.57%-2.67%、6.94%總體而言央企和公眾企業(yè)的業(yè)績(jī)較為穩(wěn)健地方國(guó)企民企外企的業(yè)績(jī)表現(xiàn)承壓。這可能與央企主要集中在上游資源

12、板塊、金融板塊有關(guān)；而地方國(guó)企則承擔(dān)地方保供穩(wěn)價(jià)的工作、輸入性成本壓力一定程度侵蝕利潤(rùn)；民企和外企則集中在消費(fèi)和服務(wù)業(yè)，其業(yè)容易受疫情反復(fù)影響。圖 1：021 年 222年 ，不同企業(yè)類(lèi)型的營(yíng)收增速圖 1221年 22022年 不同企業(yè)類(lèi)型的歸母凈利潤(rùn)增速2.0%2.0% % -00%-00%-00%-00%-%營(yíng)收增速1.0%-%-%-%-%歸母凈利潤(rùn)增速資訊（截至2022 年9 月，資訊（截至2022 年9 月，杜邦分：盈利能力有所下滑，降本增效成績(jī)顯著A 股各個(gè)板塊的盈利能力均不同程度下滑022 年二季度部A股全主板、創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)北證A股的（凈資產(chǎn)收益率為2.7%.75%.592.22%、

13、 3.50%，相比2021 年二季度分別變-.20ct-0.18ct-0.27ct、-.86ct、-.44pct，盈利能力均呈現(xiàn)不同程度回落，其科創(chuàng)板和北證A股回落尤為明顯科創(chuàng)板行業(yè)集中在半導(dǎo)體和生物醫(yī)藥，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期下行疊加生物醫(yī)集采化，科創(chuàng)板盈利能力較大回落。圖 13：200年 2022年 ，各板塊的 E走勢(shì)圖 14：201 年 22022年 2，北證 A股和科創(chuàng)板的E回落幅度較大%222全股 全部主板 創(chuàng)業(yè)板 科創(chuàng)板 北證股%全股板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板股資訊（截至2022 年Q2，資訊（截至2022 年Q2，盈利能力下滑是 OE下降的主要原因。我們用杜邦法拆解各個(gè)板塊2021 年2 至2022

14、 年2 的E變化趨勢(shì)：凈利率下滑是所有板塊E 下滑的最主要原因科創(chuàng)板和北證A股的E受凈利率拖累更加明顯，這與電子和醫(yī)藥生物行業(yè)基本面走弱有。周轉(zhuǎn)率降低是所有板塊E 下滑的第二大原因其中主板和創(chuàng)業(yè)板的E受周轉(zhuǎn)率拖累更加明顯，這與2021 年6 月份以后中國(guó)制造業(yè)產(chǎn)能利用率持續(xù)下滑有。權(quán)益乘數(shù)對(duì)各個(gè)板塊的影響不一，且影響相對(duì)較。表 2：021 年 2 至 022年 2，各個(gè)板塊的杜邦分析結(jié)果項(xiàng)目全部 A股全部主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證 A股E變動(dòng)%凈利率變動(dòng)（%）%凈利率貢獻(xiàn)占比（%）%周轉(zhuǎn)率變動(dòng)89633周轉(zhuǎn)率貢獻(xiàn)占比（%）%權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)02704權(quán)益乘數(shù)貢獻(xiàn)占比（%）%資訊，A 股各板塊凈利率均較大

15、回。2022 年2，全部A股、全主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北證A 股的凈利率分別為8.67%、8.6%、9.1%、10.75%、.95%比2021 年2分別變-0.35ct-0.31ct-0.58ct-.75ct-1.58ct在地產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和上海吉林疫情沖擊下，第二季國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在供給和需求兩均遇到擠壓，大宗商品價(jià)格高企亦推升生產(chǎn)制造成本A股各板塊的盈利能力均較大回落。2022 年，全部A股、全部主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北證A股的三項(xiàng)期間費(fèi)用率分別為8.69%.60%.96%1.47%.47%比021年2 分別變-.71ct-.64pct、-2.07ct、-1.92ct、-.87pct各板塊的三項(xiàng)期間

16、費(fèi)用率均有不同程度下滑，體驗(yàn)出企業(yè)降本增效持續(xù)推進(jìn)。拆分來(lái)看：銷(xiāo)售費(fèi)用率02 年2全部A股全部主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證A股的銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為2.43%2.22%.33%6.3%3.1%比2021年2分別變-0.35pct、-0.35pct、-0.77pct、0.72pt、-097pt，各板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率均有不同程度下滑。圖 15：200 年 12022年 2，各板塊的凈利率走勢(shì)圖 1：020年 1222年 ，各板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率走勢(shì)全部主板北證全部主板北證股部股科創(chuàng)板1.0%1.0%創(chuàng)業(yè)板全部主板全股1.0%資訊，資訊，管理費(fèi)用率02 年2全部A股全部主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證A股的管理費(fèi)用率分別為5.59%

17、、.64、4.75、5.16、4.36，相比201 年2 分別變動(dòng)-0.14ct、-0.14ct、-0.22ct、0.17ct、0.04ct大部分板塊的管理費(fèi)用率均呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，成本管控能力有所提升。財(cái)務(wù)費(fèi)用率02 年2全部A股全部主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證A股的財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.67%、.74、-0.1%、-.07%-0.04，相比201 年2 分別變動(dòng)-0.22ct-0.15ct-.08ct-1.37ct-.94ct各個(gè)板塊的財(cái)務(wù)費(fèi)用率均呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。總體而言，A 股公司期間費(fèi)用率下降主要由銷(xiāo)售費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用共下降所致這與企業(yè)預(yù)期轉(zhuǎn)弱主動(dòng)收縮業(yè)務(wù)規(guī)模有一定關(guān)系但管理費(fèi)用的改善幅度較小。圖 1

18、：020年 1222年 ，各板塊管理費(fèi)用率走勢(shì)圖 1：020年 1222年 ，各板塊財(cái)務(wù)費(fèi)用率走勢(shì)全部主板北全部主板北股部股80%20%00%全部主板北證股全股科創(chuàng)板30%20%10%資訊，資訊，現(xiàn)金流分析上半年流動(dòng)性寬松，現(xiàn)金流明顯改善各個(gè)板的現(xiàn)金流改善均較為明顯2022 年第二季度部A股全部主板創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北證A 股的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈/歸母凈利潤(rùn)比值為261.94%、272.37%、 125.31%105.4%16.16%相比2021年第二季度比值要分別變動(dòng)187.25ct19.85pct、38.85pct4.54ct35.93ct202 年上半年市場(chǎng)處于寬貨幣環(huán)境流動(dòng)性總體較為寬松，

19、A股各板塊的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流均有明顯改善。截至2022 年上半末，全部A 股、全部主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北證A股的應(yīng)收賬款/總資比值分別為2.06、1.8%、13.6%、1.58%1.96，該比值比2021 年第二季度末分別變動(dòng)0.09pct、.07pct-0.54ct、-.39ct、-.12pt，創(chuàng)業(yè)和科創(chuàng)板應(yīng)收賬款占比下降較多，現(xiàn)金流改善較為明顯。圖 12020年Q1-2022年Q各板塊的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量/歸母凈利潤(rùn)圖 2：2020 年 Q1-2022年 Q，應(yīng)收賬款總資產(chǎn)的走勢(shì)創(chuàng)業(yè)板全部主北證創(chuàng)業(yè)板全部主北證股%00%-000%全部科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板全部主北證股全部科創(chuàng)板%資訊，資訊，1.4

20、業(yè)績(jī)預(yù)預(yù)計(jì)科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板北證 A股在未來(lái) 13 個(gè)季度的業(yè)績(jī)將維持較快增長(zhǎng)通常發(fā)出存貨后可以確認(rèn)收入因此存貨與企業(yè)近1-3 個(gè)月收入關(guān)系密切。 2022 年2 末部A股全部主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證A股的存貨/總資產(chǎn)比值分別為4.35%4.1%12.94%1.93%16.2%比202年1 末比值要分別變-.08pct、-0.10ct0.39ct.25ct0.97ct創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)北證A股的存貨總資產(chǎn)比值維持在高位，而且提升幅度較大預(yù)計(jì)未來(lái)數(shù)月的收入增速較，但部分行業(yè)需提防庫(kù)存去化壓力。而企業(yè)預(yù)收賬款后，再生產(chǎn)存貨，最后再發(fā)出商品、確認(rèn)收入。因此預(yù)收賬款和合同負(fù)債與企業(yè)的中1-3 個(gè)季度收入增速關(guān)系密202

21、年2 末部A股全部主板創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板北證A股（預(yù)收賬+合同負(fù)債/總資產(chǎn)比值分別為1.98%、 1.94%、3.2%、4.22%、.17%，比2022 年1 末比值，要分別變-.10ct、-.10pct、0.05pc、-0.08ct、.41ct創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板、北證A股的（預(yù)收賬款合同負(fù)債）總資產(chǎn)比維持在高位，且創(chuàng)業(yè)板和北證 A股的（預(yù)收賬款合同負(fù)債）總資產(chǎn)比邊際提升，預(yù)計(jì)未來(lái) 1-3 個(gè)季度，業(yè)績(jī)能較快增。但全部主板（預(yù)收賬款合同負(fù)債）/總資產(chǎn)比值已經(jīng)下滑，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)?cè)鏊俅嬖谶呺H減弱的風(fēng)險(xiǎn)。圖 2：200年 Q-2022年Q2各個(gè)板塊，存貨總資產(chǎn)的比值走勢(shì)圖 22020年Q1-202年 2各個(gè)板塊（預(yù)

22、收賬款+合同負(fù)債）/總資產(chǎn)的比值走勢(shì)創(chuàng)業(yè)板全部主板北證股創(chuàng)業(yè)板全部主板北證股全部股科創(chuàng)板%創(chuàng)業(yè)板全部主板股全部股%資訊，資訊，暫不考慮新股上市影響。在企業(yè)投入產(chǎn)能，形成固定資產(chǎn)后，由于產(chǎn)能爬坡需要一定時(shí)間，因此固定資/總資產(chǎn)比值與企業(yè)近期1 個(gè)季度內(nèi)）的收入關(guān)系密切2022 年 2 末，全部A股、全部主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北證A股的固定資/總資產(chǎn)比值分別為5.295.0914.1514.2316.14比202 年1 末比要分別變動(dòng).87pct、 1.84pct、.79ct、3.12ct、1.69ct創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板、北證 A 股的固定資產(chǎn)總資產(chǎn)比值維持在高位、且邊際明顯提，預(yù)計(jì)未來(lái)1個(gè)季度，其業(yè)績(jī)

23、增速可能邊改。企業(yè)在投入產(chǎn)能時(shí)，會(huì)先形成在建工程，經(jīng)過(guò)1-3 年的在建工程建設(shè)，在建工程會(huì)轉(zhuǎn)化為固定資產(chǎn)因此在建工程對(duì)企業(yè)未來(lái)1-3 年的業(yè)績(jī)具有一定指示作用2022年2末，全部A 股、全部主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北證A 股的在建工/總資產(chǎn)比值分別為 0.98%0.9%4.3%5.42%.16%比022年1 末比值要分別動(dòng)0.45ct.43pct、1.22pct1.75ct4.18ct創(chuàng)業(yè)板科創(chuàng)板、北證A股的在建程總資產(chǎn)的比維持在高位，且邊際明顯提，預(yù)計(jì)未來(lái)1-3 年，其業(yè)績(jī)?cè)鏊倏赡苓吀纳啤?chuàng)業(yè)板股股%創(chuàng)業(yè)板股股%圖 2：200年 Q-2022年 2各個(gè)板塊，在建工程/創(chuàng)業(yè)板全部主板創(chuàng)業(yè)板全部主

24、板股全部股%資訊，資訊，商譽(yù)是外購(gòu)資產(chǎn)時(shí)產(chǎn)生，一旦所購(gòu)資產(chǎn)達(dá)不到預(yù)期的收，則需要計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備，而通常商譽(yù)減值測(cè)試每年至少一次。很多企業(yè)將商譽(yù)減值測(cè)試放在年底，因此第四季度也是商譽(yù)減值密集發(fā)生的季度202 年2 末，全部A股、全部主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板北證A股的商譽(yù)/總資產(chǎn)比值分別為0.33%0.2%3.04%.49%0.8%2022 年1 末比值，要分別變動(dòng)0.00pct、0.00pct-0.12ct、-.03ct、-.08pct。橫向?qū)Ρ榷?dāng)前創(chuàng)業(yè)板的商譽(yù)減值壓力仍是各板塊之首。縱向?qū)Ρ榷裕瑒?chuàng)業(yè)板的商譽(yù)/總資產(chǎn)比值一路下滑目前已經(jīng)是 207年 1以來(lái)的最低時(shí)期預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板今年年底商譽(yù)減值

25、程度將是2017年以來(lái)的最低水。科創(chuàng)板和北證A 股的商譽(yù)減值壓力亦較小。研發(fā)費(fèi)用是指當(dāng)期費(fèi)用化的研發(fā)開(kāi)支。企業(yè)研發(fā)是為將來(lái)儲(chǔ)備發(fā)展動(dòng)能，研發(fā)費(fèi)用占收入比例越高，未來(lái)發(fā)展后勁將越足2022 年2，全部A 股、全部主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板北證A股的研發(fā)費(fèi)/收入的比例為1.83%1.5%4.64%.28%4.4%比202 年1 比值分別變動(dòng).24pt0.24ct0.07ct-.29ct0.48ct大部分板塊研發(fā)費(fèi)用率呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的情，其中科創(chuàng)板研發(fā)費(fèi)用率遠(yuǎn)高于其他板塊。綜上財(cái)務(wù)指標(biāo)而言我們預(yù)計(jì)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北證A股在未來(lái)1-3 個(gè)季度的業(yè)績(jī)將維持較快增長(zhǎng)，且增速高于主板市場(chǎng)。圖 2：200年 Q-20

26、22年Q2各個(gè)板塊，商譽(yù)總資產(chǎn)的比值走勢(shì)圖 2：200年 Q-2022年 2各個(gè)板塊，研發(fā)費(fèi)用/收入的比值走勢(shì)創(chuàng)業(yè)板北證股創(chuàng)業(yè)板北證股股科創(chuàng)板80%60%00%創(chuàng)業(yè)板全部主板北證股全部股科創(chuàng)板%資訊，資訊，估值分：中證 500 和創(chuàng)業(yè)板指估值出現(xiàn)較大回落中證 50和創(chuàng)業(yè)板指估值出現(xiàn)較大回落截至202 年9 月8 日綜合市盈率和市凈率的歷史估值位置而言市場(chǎng)指數(shù)估值從低到高依次為，中證500、創(chuàng)業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板指、全部A股、深證綜指、上證綜指、滬深300、深證成指、上證50，估值平均位置分別處于歷史后14.17%1.02%2.86%28.7%29.22%3.06%4.64%48.6%65.02%分位。

27、表 3：PPB 估值比較板塊名稱(chēng)當(dāng)前 PE當(dāng)前 PB當(dāng)前 PE位置當(dāng)前 PB 位置平均位置相對(duì)排名中證10%1創(chuàng)業(yè)板77%2創(chuàng)業(yè)板指82%3全部A 股85%4深證綜指63%5上證綜指72%6滬深08%7深證成指20%8上證26%9資訊（歷史估值起始日為000 年初，本章小：業(yè)績(jī)底已現(xiàn)，期待A股指數(shù)趨勢(shì)性反轉(zhuǎn)在地產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露以及散點(diǎn)疫情反復(fù)下本輪國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行從2021 年第三季度延續(xù)迄今2022 年第二季度P 同比增長(zhǎng).4%A股公司第二季度業(yè)績(jī)明顯承壓2022年第二季度，全部A股實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.55 萬(wàn)億（同+2.64%，其中北證A股與創(chuàng)業(yè)板利潤(rùn)維持較快增長(zhǎng)但科創(chuàng)板和主板利潤(rùn)增速有所承壓凈

28、利率下滑是A股公司OE持續(xù)走弱的主要原因，但A股公司期間費(fèi)用率明顯下降，降本增效成果顯著。疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不均衡大型企業(yè)業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健但小型企業(yè)PI 已經(jīng)連續(xù)6 個(gè)月處于榮枯線(xiàn)下方。二季度20 億市值下A股公司的平均歸母凈利潤(rùn)增速-194.94。剔除市值影響后第二季度A股利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)公司家數(shù)占比高達(dá)52.65%第二季度央企國(guó)企民企外企的歸母凈利潤(rùn)增速分別為6.90%-.57%-.57%-2.6%央企的行業(yè)分布在上游資源板塊和金融板塊，央企在經(jīng)濟(jì)下行期的韌性更強(qiáng)，而民企、地方國(guó)企、外企業(yè)績(jī)有所承壓。根據(jù)先行財(cái)務(wù)指標(biāo)測(cè)算，我們預(yù)計(jì)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北證A 股在未來(lái)1-3個(gè)季度的業(yè)績(jī)將維持較快增長(zhǎng)，且增速高

29、于主板市場(chǎng)。估值方面，中證500 和創(chuàng)業(yè)板指估值出現(xiàn)較大回落已經(jīng)具備性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)。A股走勢(shì)由其業(yè)績(jī)基本面決定A股業(yè)績(jī)基本面又由P 增速?zèng)Q定后“A股趨勢(shì)性上行、整體業(yè)績(jī)改善”仍需待國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面好轉(zhuǎn)。從地產(chǎn)和疫情沖擊來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)最大沖擊時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去2022 年第二季度大概率是本輪經(jīng)濟(jì)底和業(yè)績(jī)底，預(yù)計(jì)第三季度（尤其是9 月份以后A股業(yè)績(jī)及指數(shù)亦將趨勢(shì)性改善。行業(yè)綜述傳統(tǒng)能和新能業(yè)績(jī)靚，國(guó)防和軍工、機(jī)械設(shè)備、農(nóng)林牧漁業(yè)有望改善業(yè)績(jī)概傳統(tǒng)能源和新能源板塊業(yè)績(jī)靚麗地產(chǎn)和疫情受損板塊業(yè)績(jī)低迷2022年 Q2能源、新能源、生豬養(yǎng)殖板塊業(yè)績(jī)邊際改善。202 年第二季度歸母凈利潤(rùn)同比增速中，增速超過(guò)40%的行業(yè)

30、有農(nóng)林牧漁+183.87%、煤炭（+108.1%電力設(shè)備+89.08%、有色金+88.7%、石油石化+4.12%。受俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)、歐洲能源危機(jī)發(fā)酵，第二季度能源價(jià)格大漲，新能產(chǎn)加速滲透，上游能源板塊（煤炭、石油）以及新能源板塊（光伏、儲(chǔ)能、新能源車(chē)）等業(yè)績(jī)強(qiáng)勁增長(zhǎng)受新一輪豬周期帶動(dòng)，第二季豬肉價(jià)格開(kāi)始上，生豬養(yǎng)殖板塊開(kāi)始扭虧為盈。oG型行業(yè)和金融板的業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健增在0%至4%的行業(yè)有通（+36.4%家用電（+14.44%、基礎(chǔ)化（+1.34%、食品飲（+.61%、銀（+.32%、建筑裝（+2.72%、國(guó)防和軍工（+0.8%、非銀金（+0.8%，主要集中在oG 型（面向政府客戶(hù)型）行業(yè)以及金融板塊2

31、022 年第二季度，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，建筑和國(guó)防和軍工等客戶(hù)主要為政府，需求端相對(duì)穩(wěn)定，而國(guó)內(nèi)降準(zhǔn)降息也有利于降低金融業(yè)成本端壓，使得oG 型行業(yè)和金融板塊的業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)。中游制造和 T 板塊的業(yè)績(jī)不。2022 年第二季度歸母凈利潤(rùn)同比增速中業(yè)績(jī)下滑幅度-10%至-4%的行業(yè)有環(huán)保（-1.91%、機(jī)械設(shè)備（-18.6%、建筑材料（-23.70%商貿(mào)零（-24.5%電-2.71%汽-2.02%傳-29.84%紡織服（-31.14%計(jì)算-32.21%輕工制-32.4%主要集中在中游制造和 TT 行業(yè)2022 年第二季度中游制造業(yè)面臨原材料成本上漲以及下（房地產(chǎn)需求不振的雙重拖，業(yè)績(jī)下滑幅度較。疫

32、情受損板塊和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)績(jī)大幅承。202 年第二季度歸母凈利潤(rùn)同比增速中，業(yè)績(jī)下滑幅度超過(guò)0%的行業(yè)有交通運(yùn)（-47.33%、鋼鐵（-67.17%、房地產(chǎn)（-73.96%、綜合（-9.57%、社會(huì)服（-15.39%，主要集中在疫情受損板塊和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈2022 年第二季度，上海吉林等地疫情形勢(shì)嚴(yán)峻，交通運(yùn)輸和社會(huì)服務(wù)等線(xiàn)下服務(wù)業(yè)持續(xù)低迷；同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)加息和三條紅線(xiàn)制約下，上半年國(guó)內(nèi)地產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加速暴露，房地產(chǎn)和鋼鐵等地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)不佳。表 4：022年第二季度，申行業(yè)的業(yè)增速情況項(xiàng)目收入（億）同比（%）環(huán)比（%）歸母凈利潤(rùn)（億）同比（%）環(huán)比（%）傳媒9%7%電力設(shè)備7%1%電子2%1%房地產(chǎn)

33、3%6%紡織服飾7%0%非銀金融7%5%鋼鐵7%1%公用事業(yè)4%8%國(guó)防和軍工6%8%環(huán)保4%4%機(jī)械設(shè)備7%5%基礎(chǔ)化工7%5%計(jì)算機(jī)1%8%家用電器8%9%建筑材料6%3%建筑裝飾8%9%交通運(yùn)輸8%3%煤炭7%5%美容護(hù)理1%5%農(nóng)林牧漁1%4%汽車(chē)6%2%輕工制造5%3%商貿(mào)零售1%5%社會(huì)服務(wù)3%)%石油石化4%8%食品飲料9%8%通信5%7%醫(yī)藥生物7%3%銀行0%7%有色金屬5%9%綜合7%0%總計(jì)82%9%資訊，關(guān)注 I-I 剪刀差收斂機(jī)會(huì)以及消費(fèi)板塊復(fù)蘇機(jī)會(huì)。隨著上游成本壓力向下游傳導(dǎo)以及消費(fèi)復(fù)蘇2021 年1 月起，PI-I 剪刀差逐步收斂2000 年以來(lái)，我國(guó)共有4輪典型

34、的PPI-PI 剪刀差收斂時(shí)期PPI 向PI 傳導(dǎo)時(shí)在8-12 個(gè)月。據(jù)此計(jì)算，本輪 PPI-I 收斂時(shí)期將從201 年1 月持至2022年1 月從200 年以來(lái)的4 輪PI-PI剪刀差收斂時(shí)期的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看在 I-I 剪刀差收斂時(shí)期消費(fèi)板塊中的食品飲料、家用電器，以及金融板塊的銀行、非銀金融容易取得超額收益。預(yù)計(jì)本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏為：投資先行，生產(chǎn)隨后，消費(fèi)最后復(fù)。根據(jù)央行城鎮(zhèn)儲(chǔ) 戶(hù)問(wèn)卷調(diào)查，02 年3 月居民“更多投資占比“更多消費(fèi)占比分別下至21.6%、 23.7%投資和消費(fèi)均呈現(xiàn)明顯的預(yù)期轉(zhuǎn)弱現(xiàn)象居民預(yù)期轉(zhuǎn)弱意味著本輪經(jīng)濟(jì)需要 更強(qiáng)的政策刺激力度，政府投資將成為托底經(jīng)濟(jì)的重要抓手。從萬(wàn)得

35、一致預(yù)測(cè)來(lái)看，政 府主導(dǎo)的固定資產(chǎn)投資預(yù)測(cè)增速低點(diǎn)，要早于企業(yè)主導(dǎo)的工業(yè)增加值預(yù)測(cè)增速低點(diǎn)，企 業(yè)主導(dǎo)的工業(yè)增加值預(yù)測(cè)增速低點(diǎn)要早于居民主導(dǎo)的社會(huì)消費(fèi)品零售總額預(yù)測(cè)增速低點(diǎn)。 2022 年下半年投資節(jié)奏和上市公司業(yè)績(jī)上，也將反映下述規(guī)律基建投資增速低點(diǎn)要早 于制造業(yè)增速低點(diǎn)，制造業(yè)增速低點(diǎn)再早于消費(fèi)板塊增速低點(diǎn)。202 年下半年，如疫情 防控形勢(shì)或政策出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，消費(fèi)板塊存在一定復(fù)蘇動(dòng)力。圖 27：中國(guó) PPPI剪刀差正走向收斂圖 2萬(wàn)得一致預(yù)測(cè)的工業(yè)增加值固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速%-%2000/042001/102004/102007/102000/042001/102004/10

36、2007/102010/102012/042015/042018/04-%-剪刀差（右軸）PPI:全部工業(yè)品-%萬(wàn)得一致預(yù)測(cè)工業(yè)增加當(dāng)同比 萬(wàn)得一致預(yù)測(cè)固定資產(chǎn)計(jì)同萬(wàn)得一致預(yù)測(cè)社會(huì)消費(fèi)零售月同比杜邦分：能源價(jià)格大漲，傳統(tǒng)能源和新能源板塊 E大幅走高消費(fèi)傳統(tǒng)能源和新能股的 OE領(lǐng)先兩市202 年二季度E超過(guò)3.%的行業(yè)有煤（7.76%、有色金（5.57%、家用電器5.19%、基礎(chǔ)化工（4.99%食品飲（4.51%電力設(shè)（3.91%石油石（3.7%主要集中在三個(gè)板塊1）競(jìng)爭(zhēng)格局良好、具備提價(jià)能力的消費(fèi)板塊，其盈利能力一直維持在較高水，如食品飲料、家用電（2）在美元放水、俄烏沖突、供給受限下，能源等

37、大宗商品價(jià)格大漲，煤炭和石油石化板塊的業(yè)績(jī)明顯改善傳能源板塊歷史E波動(dòng)較大持性不強(qiáng)（3進(jìn)入產(chǎn)業(yè)爆發(fā)周期新能源賽道其高E 也可維持較長(zhǎng)時(shí)間今年市場(chǎng)風(fēng)格雖然輪動(dòng)加快，但 OE 領(lǐng)先的傳能源板塊新能源板，也是今年市場(chǎng)資金熱衷的主流板塊。從變動(dòng)趨勢(shì)而言，相較2021 年2 而言2022年2 E同比提升1t 的行業(yè)有：煤炭3.43ct、有色金（.99ct、電力設(shè)（.27ct主要傳能源和新能源板塊；022 年2E 同比提升0pct 至1pt的行業(yè)有石油（0.90pct、農(nóng)林牧漁（0.75pct、通信（.60ct、家用電（0.22ct。而其余申萬(wàn)行業(yè)的E 均不同程度回落。E變動(dòng)（右軸）2 E2 E%E變動(dòng)（

38、右軸）2 E2 E%10%00%30%60%40%70%90%傳媒傳媒電子房地產(chǎn)非銀金鋼國(guó)防軍基礎(chǔ)化 家用電建筑材交通運(yùn)煤農(nóng)林牧輕工制商貿(mào)零石油石食品飲醫(yī)藥生物綜合申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，對(duì)于2021 年2 至2022 年2 的E變化趨勢(shì)，我們用杜邦分析法進(jìn)行了拆解：凈利率反映出企業(yè)盈利能力高低凈利率貢獻(xiàn)居前的行業(yè)分別家用電有色金通信農(nóng)林牧漁煤炭電力設(shè)備銀貢獻(xiàn)度分別為296.30%109.41%、 101.54%92.78%81.2%72.19%63.53%凈利率改善的板塊傳統(tǒng)能源新能源、消費(fèi)板塊（家電、農(nóng)林牧漁為主。周轉(zhuǎn)率反映出產(chǎn)能利用率高低總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率貢獻(xiàn)居前的行業(yè)分別為公用事業(yè)、基礎(chǔ)化、石油石，

39、貢獻(xiàn)度分別為68.89%、55.26%、5.39%周轉(zhuǎn)率改善的板塊以中游板為主，說(shuō)明其產(chǎn)能利用率在提高。權(quán)益乘數(shù)反映出財(cái)務(wù)杠桿的高低權(quán)益乘數(shù)貢獻(xiàn)居前的行業(yè)分別為公用事業(yè)、建筑裝、非銀金，貢獻(xiàn)度分別為61.59%、35.04%、30.8%，主要為國(guó)企和央企集中分布的行業(yè)，可能與國(guó)企央企主動(dòng)加杠桿有。加杠桿以承擔(dān)更高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為前提，通常，靠權(quán)益乘數(shù)提高推動(dòng)的，可持續(xù)性并不強(qiáng)靠?jī)衾屎椭苻D(zhuǎn)率推高的 O，持續(xù)性更強(qiáng)例如家用電器有色金屬、通信、農(nóng)林牧等板塊，更值得投資者關(guān)注。項(xiàng)目表 5：2021 年 2222 年 ，申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)的杜邦分析拆解項(xiàng)目E變凈利率變動(dòng)凈利率貢獻(xiàn)周轉(zhuǎn)率變周轉(zhuǎn)率貢獻(xiàn)權(quán)益乘數(shù)權(quán)益乘數(shù)

40、貢獻(xiàn)動(dòng)c)c)（%）動(dòng)（%）變動(dòng)（%）傳媒%8%7%電力設(shè)備%5%5%電子%6%7%房地產(chǎn)%1%0%紡織服飾%9%3%非銀金融%8%5%鋼鐵%3%8%公用事業(yè)%5%5%國(guó)防和軍工%1%7%環(huán)保%5%6%機(jī)械設(shè)備%1%7%基礎(chǔ)化工%8%1%計(jì)算機(jī)%8%1%家用電器%4%4%建筑材料%1%5%建筑裝飾%5%6%交通運(yùn)輸%1%8%煤炭%6%4%美容護(hù)理%0%6%農(nóng)林牧漁%1%4%汽車(chē)%6%2%輕工制造%8%1%商貿(mào)零售%1%2%社會(huì)服務(wù)%5%9%石油石化%9%9%食品飲料%1%9%通信%1%2%醫(yī)藥生物%3%1%銀行%3%7%有色金屬%3%7%綜合%5%1%總計(jì)%5%8%資訊，現(xiàn)金流分析計(jì)算機(jī)等MT

41、板塊的現(xiàn)金流質(zhì)量一般計(jì)算機(jī)紡織服飾板的現(xiàn)金流狀況不佳經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流/歸母凈利潤(rùn)比值用于衡量：企業(yè)凈利潤(rùn)中，有多少現(xiàn)金回籠，該值越高，說(shuō)明企業(yè)的現(xiàn)金流狀況以及財(cái)務(wù)報(bào)表質(zhì)量越好2022 年第二季度，A 股大部分行業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流/歸母凈利潤(rùn)比值大于 100%，說(shuō)明現(xiàn)金流狀況較好。而經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流/歸母凈利潤(rùn)比值低于100%的行業(yè)有：紡織服飾82.52%、計(jì)算機(jī)57.32%、綜合（-2123.35%上述板塊的現(xiàn)金流回款存在一定問(wèn)題，尤其是計(jì)算機(jī)板塊。%1%1500%-%-%-%-%-經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流%1%1500%-%-%-%-%-經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量母凈潤(rùn)變動(dòng)（右軸）傳媒電力設(shè)備電房地產(chǎn)鋼公用事環(huán)機(jī)械設(shè)基礎(chǔ)化計(jì)

42、算機(jī)建筑材建筑裝交通運(yùn)煤農(nóng)林牧汽社會(huì)服石油石食品飲通銀有色金綜總資訊，國(guó)防和軍工、電氣設(shè)備等行業(yè)應(yīng)收賬款比例過(guò)高，且占比持續(xù)增加由于應(yīng)收賬款存在一定的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬/總資產(chǎn)比值可用于衡量企業(yè)財(cái)務(wù)質(zhì)量高低、以及企業(yè)的現(xiàn)金回款能力。當(dāng)應(yīng)收賬/總資產(chǎn)的比值越高，說(shuō)明企業(yè)銷(xiāo)售收入大部分體現(xiàn)為應(yīng)收賬款，企業(yè)的現(xiàn)金回款能力越弱2022 年2，應(yīng)收賬/總資產(chǎn)比值居前的行業(yè)分別為計(jì)算19.32%機(jī)械設(shè)（17.95%醫(yī)藥生（16.86%國(guó)防和軍工（15.20%電力設(shè)14.74%建筑裝1.62%電1.07%這些板塊的應(yīng)收賬款占比過(guò)高，現(xiàn)金流回款情況不佳。相較2021 年2 而言2022 年2 的應(yīng)收賬款/總資產(chǎn)

43、比增加居的行業(yè)分別為：建筑材料國(guó)防和軍工社會(huì)服務(wù)公用事建筑裝飾環(huán)其提升幅度分別為.37pct、 1.12pct、1.05pct、0.80pt、069pct、068pt，上述板塊的現(xiàn)金流回款能力邊際下降。變動(dòng)值應(yīng)收賬總資產(chǎn)傳媒電子房地產(chǎn)非銀金鋼國(guó)防軍環(huán)保基礎(chǔ)化計(jì)算機(jī)建筑材變動(dòng)值應(yīng)收賬總資產(chǎn)傳媒電子房地產(chǎn)非銀金鋼國(guó)防軍環(huán)保基礎(chǔ)化計(jì)算機(jī)建筑材建筑裝煤美容護(hù)汽輕工制社會(huì)服石油石通醫(yī)藥生銀綜合總計(jì)資訊，業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)：國(guó)防和軍工、機(jī)械設(shè)備、農(nóng)林牧的業(yè)績(jī)改善潛力大通常發(fā)出存貨后可以確認(rèn)收入因此存貨與企業(yè)近1-3 個(gè)月收入關(guān)系密切。 2022年2末存貨/總資產(chǎn)比值居前的行業(yè)分別為：房地（52.5%紡織服（22.6

44、3%綜合22.12%、國(guó)防和軍工19.2%、農(nóng)林牧漁18.1%、機(jī)械設(shè)備16.82%；2021年2 至2022 年2，存貨/總資產(chǎn)比值變動(dòng)居前的行業(yè)分別為汽車(chē)+1.95pct、石油石化+1.78pct、電力設(shè)備（+1.68ct、交通運(yùn)輸（+1.46ct、計(jì)算機(jī)+1.42ct、商貿(mào)零售+1.25ct、基礎(chǔ)化工+.25ct國(guó)防和軍工和農(nóng)林牧、機(jī)械設(shè)行業(yè)的存貨/總資產(chǎn)比值維持在高位汽車(chē)和石油石化存貨總資產(chǎn)比值提升明顯未來(lái) -3個(gè)月的收入增速有望邊際改善。而企業(yè)預(yù)收賬款后，再生產(chǎn)存貨，最后再發(fā)出商品、確認(rèn)收入。因此預(yù)收賬款和合同負(fù)債與企業(yè)的中1-3 個(gè)季度收入增速關(guān)系密切022年2 末（預(yù)收賬+合同負(fù)

45、債/總資產(chǎn)比值居前的行業(yè)分別為房地產(chǎn)26.0%、國(guó)防和軍工1.03%、建筑裝（8.79%商貿(mào)零7.03%通（6.96%機(jī)械設(shè)6.46%計(jì)算（6.26%、電力設(shè)（5.95%；201 年2 至202 年2（預(yù)收賬+合同負(fù)債/總資產(chǎn)比值變動(dòng)居前的行業(yè)分別為交通運(yùn)輸+0.67pct、商貿(mào)零售+0.41pct、電子（+0.33ct、家用電（+0.24pct農(nóng)林牧（+0.22ct有色金+0.15ct國(guó)防和軍工建筑裝飾、商貿(mào)零售機(jī)械設(shè)備T的（預(yù)收賬款合同負(fù)債總資產(chǎn)比值維持在高位而且提升幅度較大，未來(lái)1-3個(gè)季度收入增速有望邊際改善。另一方面存貨總資產(chǎn)比值（預(yù)收賬款合同負(fù)債總資產(chǎn)比值如果出現(xiàn)同時(shí)提升，說(shuō)明企業(yè)

46、在為未來(lái)訂單積極準(zhǔn)備存貨，而非產(chǎn)品滯風(fēng)險(xiǎn)，這些行業(yè)的業(yè)績(jī)邊際改善預(yù)期非常強(qiáng)，業(yè)績(jī)改善預(yù)期強(qiáng)到弱分別為：國(guó)防和軍工機(jī)械設(shè)備、農(nóng)林牧。6.0%5.0%6.0%5.0%存總資產(chǎn)（%（預(yù)收賬款合同債資產(chǎn)（、右軸）房地建筑裝通信計(jì)算交通運(yùn)社會(huì)服鋼鐵石油石紡織服環(huán)保農(nóng)林牧煤醫(yī)藥生有色金非銀金融圖 32021年Q2至2022年Q2各個(gè)行業(yè)（預(yù)收賬款+合同負(fù)債/總資產(chǎn)的比值及變化趨勢(shì)房地房地綜合農(nóng)林牧有色金食品飲建筑裝電家用電輕工制汽交通運(yùn)石油石環(huán)煤%資訊，資訊，供給端而言，固定資產(chǎn)和在建工程代表預(yù)示著未來(lái)企業(yè)產(chǎn)能釋放的節(jié)奏。如果將需求端區(qū)分為：需求中高速增長(zhǎng)、需求穩(wěn)定或下滑兩類(lèi)，則可將行業(yè)劃分為四個(gè)象限：需

47、求中高速增長(zhǎng)產(chǎn)能釋放節(jié)奏快。說(shuō)明在旺盛市場(chǎng)需求中，企業(yè)保持了較快的產(chǎn)能釋放節(jié)奏，通常業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也比較快。需求中高速增長(zhǎng)產(chǎn)能釋放節(jié)奏慢。通常不太可能出現(xiàn)該情形，如出現(xiàn)，則行業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)價(jià)格可能會(huì)爆發(fā)增長(zhǎng)。需求穩(wěn)定或下滑產(chǎn)能釋放節(jié)奏快。說(shuō)明行業(yè)面臨較大的產(chǎn)能釋放壓力，行業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)價(jià)格可能會(huì)下探，行業(yè)處于探底的階段。需求穩(wěn)定或下滑產(chǎn)能釋放節(jié)奏慢。行業(yè)需求穩(wěn)定、但供給端收縮，產(chǎn)品或服務(wù)價(jià)格上行，行業(yè)觸底反彈。暫不考慮新股上市影響，供給端而言2022 年2 末，固定資/總資產(chǎn)比值居前的行業(yè)有公用事業(yè)55.90%、鋼鐵40.5%、通信（36.2%、煤炭（34.19%、建筑材料29.98%、農(nóng)林牧（2.98

48、%；201 年2 至202 年2，固定資/總資產(chǎn)比值變動(dòng)居前的行業(yè)有通信（+8.38pct、農(nóng)林牧漁+2.67pct、美容護(hù)理（+2.24ct、建筑材料+2.03pct、公用事業(yè)+1.20ct公用事業(yè)、通信、農(nóng)林牧漁建筑材料的固定資產(chǎn)總資產(chǎn)比值處于高位該比值在 202年 2出現(xiàn)明顯增未來(lái)產(chǎn)能釋放節(jié)奏較快。2022 年2 末，固定資/總資產(chǎn)比值排名居后的行業(yè)有建筑裝飾4.25%、房地產(chǎn)（1.62%、非銀金1.2%、銀（.60%。201 年2 至202 年2，固定資/總資產(chǎn)比值變動(dòng)居后的行業(yè)有煤-0.59ct電力設(shè)（-.87ct交通運(yùn)（-.98pct有色金屬-2.10pct、基礎(chǔ)化工（-2.60p

49、ct，這些板塊的產(chǎn)能釋放節(jié)奏較慢。固定資產(chǎn)投產(chǎn)后，通常需求 -3 個(gè)季度的產(chǎn)能爬坡期。由于農(nóng)林牧漁和建筑材、公用事屬于需求穩(wěn)定型行業(yè)，但他們產(chǎn)能釋放節(jié)奏較快，未來(lái) -3 個(gè)季度，其產(chǎn)品或服務(wù)價(jià)格可能下探，行業(yè)景氣度可能邊際下滑。但通信屬于需求中高速增長(zhǎng)行業(yè)，其產(chǎn)能釋放節(jié)快未來(lái)13個(gè)季度行業(yè)景氣度可能邊際改善此外房地產(chǎn)建筑裝飾、交通運(yùn)屬于需求穩(wěn)定型行業(yè)，其產(chǎn)能釋放節(jié)奏亦較慢，行業(yè)景氣度也有改善的預(yù)期。（產(chǎn)%（產(chǎn)%通通農(nóng)林牧建筑材公用事紡織服傳環(huán)計(jì)算機(jī) 房地產(chǎn)輕工制總計(jì)銀非銀金醫(yī)藥生食品飲電子汽石油石電力設(shè)交通運(yùn)基礎(chǔ)化企業(yè)在投入產(chǎn)能時(shí)，會(huì)先形成在建工程，經(jīng)過(guò)1-3 年的在建工程建設(shè)，在建工程會(huì)轉(zhuǎn)化

50、為固定資產(chǎn)。因此在建工程對(duì)企業(yè)未來(lái)1-3 年的產(chǎn)能釋放具有一定指示作用2022年2 末在建工程/總資產(chǎn)比值居前的行業(yè)分別為基礎(chǔ)化（8.55%石油石（8.09%公用事7.70%電（6.66%鋼（.02%農(nóng)林牧5.95%201 年2-2022年2在建工/總資產(chǎn)比值變動(dòng)居前的行業(yè)分別為通+1.98pct基礎(chǔ)化（+.52pct建筑材料+0.68pct、汽車(chē)（+0.63ct、鋼鐵（+0.62ct基礎(chǔ)化工、石油化工、鋼鐵等中行業(yè)的在建工程總資產(chǎn)比值處于高位，且比值出現(xiàn)較大幅度提升，未來(lái) 13年的產(chǎn)能釋放壓力較大。2022 年2 末，在建工/總資產(chǎn)比值排列靠后的行業(yè)分別為建筑裝飾1.13%房地產(chǎn)0.33%、

51、非銀金融（0.0%、銀行（0.02%；201 年2-2022 年2，在建工程/總資產(chǎn)比值變動(dòng)靠后的行業(yè)分別為有色金屬（-0.73pct、公用事業(yè)（-1.58pct、綜合（-2.14ct、煤（-.47pct、環(huán)保-.53ct建筑裝飾、房地等行業(yè)的在建工程/總資產(chǎn)比值處于低位，未來(lái)1-3年的產(chǎn)能釋放壓力較小。基礎(chǔ)化工、石油化工、鋼都屬于需求穩(wěn)定型行業(yè)，但從在建工程總資產(chǎn)來(lái)看，未來(lái) 13 年產(chǎn)能釋放壓力較大，行業(yè)景氣度可能邊際下。而建筑裝飾、房地等屬于需求穩(wěn)定型行業(yè)，在未來(lái)-3年的產(chǎn)能釋放壓力較小，未來(lái)景氣度也有改善的預(yù)期。同比變動(dòng)、右軸）在建工程總資產(chǎn)值%同比變動(dòng)、右軸）在建工程總資產(chǎn)值%房地 計(jì)

52、算商譽(yù)是外購(gòu)資產(chǎn)時(shí)產(chǎn)生，一旦所購(gòu)資產(chǎn)達(dá)不到預(yù)期的收，則需要計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備，而通常商譽(yù)減值測(cè)試每年至少一次。很多企業(yè)將商譽(yù)減值測(cè)試放在年底，因此第四季度也是商譽(yù)減值密集發(fā)生的季度202 年2 末，商/總資產(chǎn)比值靠前的行業(yè)分別為：社會(huì)服務(wù)8.62%、傳媒（6.8%、計(jì)算機(jī)4.9%、醫(yī)藥生物4.40%、家用電器（3.49%，上述行業(yè)的商譽(yù)占比較高，預(yù)計(jì)第四季度仍存在一定的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。同比變動(dòng)（、右軸）商譽(yù)總資產(chǎn)比值%同比變動(dòng)（、右軸）商譽(yù)總資產(chǎn)比值%社會(huì)服務(wù)傳社會(huì)服務(wù)傳 醫(yī)藥生家用電美容護(hù)電子建筑材料環(huán)基礎(chǔ)化機(jī)械設(shè)汽商貿(mào)零輕工制農(nóng)林牧紡織服國(guó)防軍食品飲有色金交通運(yùn)電力設(shè)公用事石油石化非銀金建筑裝房地產(chǎn) 鋼鐵研發(fā)費(fèi)用是指當(dāng)期費(fèi)用化的研發(fā)開(kāi)支。企業(yè)研發(fā)是為將來(lái)儲(chǔ)備發(fā)展動(dòng)能，研發(fā)費(fèi)用占收入比例越高，未來(lái)發(fā)展后勁將越足2022 年2，研發(fā)費(fèi)/收入比例居前的行業(yè)分別為計(jì)算機(jī)9.26%、電子（5.3%、國(guó)防和軍工（4.9%、機(jī)械設(shè)備（4.74%、醫(yī)藥生物4.29%；2021年2至2022年2，研發(fā)費(fèi)/收入比例提升幅度居前的行業(yè)分別為：電子+1.09pct、計(jì)算機(jī)+0.94ct、汽車(chē)（+0.74ct、美容護(hù)理（+0.74ct、機(jī)械設(shè)+0.70pct通+0.51ct（新能源汽車(chē)計(jì)算機(jī)軍工醫(yī)藥等行業(yè)研發(fā)投入大、且研發(fā)投入比例在提升，未來(lái)發(fā)展動(dòng)力較強(qiáng)。同比變動(dòng)、右軸）研發(fā)費(fèi)收入比