1、歐元債券及信貸衍生產品市場分析胡云超 (中國浦東干部學院, 上海201204) 摘要: 歐元的國際化進程備受世人關注，本文以國際債券市場為例，分析了歐元債券的市場規模、發行人組成和利率結構。研究表明，歐元誕生以來，在國際債券市場中的份額穩步增加，成為國際債券市場最重要的產品之一；發行主體逐步多元化，吸引了廣泛的國際發行人和投資者；在國際貨幣的競爭中，歐元顯示出自身的競爭力。研究歐元國際化進程，能夠對今后人民幣的國際化提供有益借鑒。關鍵詞: 歐元債券市場;歐元國際化;債券衍生品作者簡介: 胡云超，經濟學博士，中國浦東干部學院副教授，研究方向：金融投資、社會保障。中圖分類號：F831.5文獻標識碼

2、：AAbstract: The internationalisation of the euro is an important thing in international economy. This paper studied the Euros share in global bonds and derivatives markets, Euro bonds issuers and coupon structures. We found that Euro has become one of the most important currencies in world bond mark

3、et and increasingly attractiveness to governments and enterprise issuers. We could learn a lot from Euro when RMB internationalization will be practiced.歐元自誕生之日起即受到世人的關注。人們既關心歐元區內部貨幣政策能否磨合與協調，更關注它與美元、日元等國際貨幣的競爭關系，能否成為重要甚至可取代美元地位的國際貨幣。我們知道，國際貨幣的地位是由市場力量決定的，在市場力量中需求方起根本性的作用，供給方（貨幣發行國）的經濟實力和綜合國力是推動貨幣國際

4、化的基礎。本文考察國際貨幣和資本市場重要組成部分的債券市場，討論歐元債券的規模和結構，研究歐元作為國際貨幣的發展前景。就全球來看，各類債務證券在籌資中的重要性越來越大，最近幾年來，全球債券發行增長率遠遠高于全球GDP增長率。而歐元債券的增長率又大幅超出世界債券市場的增長率。2006年末，歐元債券余額占全球債券余額總量的27 本文所涉及的債券余額均指發行在外未清償的面值數額，非以市場價格計算的價值總額。數據來源除特殊注出外，均來源于ECB數據庫。見于ECB(2007),“ The Euro Bonds And Derivatives Markets.”June 2007. ECB(2007),

5、“Euro Money Market Survey”, November 2007 等文獻。http:/www.ecb.europa.eu，考慮到它仍然是一個非常年輕的貨幣，已經取得了很大的增長（1999年22）。同期美元和日元債券余額分別占43和14。如果單計發行人用非本國貨幣發行債務證券中的份額，歐元占比更大一些，2006年第三季度，歐元占31，1999年同期占21， 本文所涉及的債券余額均指發行在外未清償的面值數額，非以市場價格計算的價值總額。數據來源除特殊注出外，均來源于ECB數據庫。見于ECB(2007),“ The Euro Bonds And Derivatives Market

6、s.”June 2007. ECB(2007), “Euro Money Market Survey”, November 2007 等文獻。http:/www.ecb.europa.eu不但歐元債券的發行規模和增長率可觀，發行人結構也趨于多元化。除了傳統的政府部門外，越來越多的私人部門加入到歐元債券的發行隊伍中。1999到2006年，私人部門發行的歐元債券在同期全部歐元債券中的比例從43提高到53，可見，私人部門發行人已經成為歐元債券發行的主體。這表明歐元債券的流動性良好，能夠滿足來自全球市場各方參與主體的需求。因為私人部門發行的債券規模不可能像政府部門的那樣龐大，如果一個幣種債券的市場流動

7、性不佳，私人部門通常不愿意發行該幣種的債券。歐元債券在全球債券市場中份額逐步增加世界債券市場近年來發展很快，根據國際清算銀行（BIS）的數據，全球債券市場規模1999年第三季度為34.43萬億美元，2006年第三季度達到65.80億美元，年均增長9.7，合計增長了91。同期全球發行歐元債券從7.65萬億美元增加到17.91萬億美元，合計增長了134，高于全球債券市場的平均增長速度。發行人用本國貨幣發行的債券余額在1999年第三季度到2006年第三季度間從31.41萬億美元增長到58.54萬億美元，增長率為86，低于全球水平，但本國貨幣債券占全球債券市場的89，說明世界債券市場的主體是發行人用本

8、國貨幣發行的債券。在剩余的其他外國貨幣的發行市場上，歐元從1999年的22上升到2006年的27，而美元仍然占領了國際債券的大部分，但下降趨勢明顯，同期份額從47下降到43（參見圖1）；日元趨勢與美元相同，市場份額也呈下降趨勢，從18下降到15。雖然歐元升值因素是提升歐元債券市場份額的一個因素，但不是根本的因素。如果同時按照不變匯率計算，歐元債券增長了93，美元債券只增長了72，而從金融深化的角度看，歐元區發行人發行的本國貨幣債券（即歐元債券）占本區GDP的比例低于美國發行人的美元債券和日本發行人發行的日元債券占各自GDP的比例。這充分說明，歐元吸引了更多的外國發行人發行歐元債券。圖1：全球債

9、券市場主要幣種份額（，以當前匯率計算） 來源：BIS數據庫和ECB的計算，2006。國際資本市場協會（International Capital Market Association, ICMA）把國際債券定義為國際經濟組織發行的債券和發行人在本土市場外發行的債券，根據這一定義及該組織2007年1月公布的2006年數據 ICMA(2007) , “ICMA figures show international bond market size now stands at over US$ 10.5 trillion.” Talacker 29, P.O. Box, CH-8022, Zuric

10、h . ，國際債券總額為10.55萬億美元（各幣種債券總額），其中歐元債券占有45的份額，美元占36。在2006年當年新發行的國際各類債券中，歐元債券比重達到了49，大大超過了美 ICMA(2007) , “ICMA figures show international bond market size now stands at over US$ 10.5 trillion.” Talacker 29, P.O. Box, CH-8022, Zurich . 按照歐洲央行（ECB）自己的統計（見表1），1999到2006年間歐元債券余額增長率為84，年均增長8。盡管因為統計方法的差異，使得歐

11、洲央行的數據比BIS的數據低，但上述數據均體現出歐元在國際債券市場中的發展趨勢。特別是ICMA的統計數據，顯示歐元債券在國際市場上成為重要的金融品種，充分體現了歐元在國際債券市場中的地位。表1：歐元債券余額（單位：10億歐元）項 目Q1 1999Q4 2000Q4 2002Q4 2004Q4 2006歐元區5,8006,4997,4518,5819,859其他區域5818781,0591,4521,866合 計6,3817,3778,50910,03311,725來源：ECB 數據庫，歐元區2001年后的數據包括希臘。歐元債券發行人呈現多元格局歐元區內的公共部門、貨幣金融機構（Monetary

12、 Financial Institutions, MFIs，主要指銀行等儲貸機構）、非MFIs金融機構 非MFIs金融機構主要包括保險公司，養老基金公司，共同基金公司，企業集團下屬的財務公司及專營資產證券化業務的特殊目的機構（Special Purpose Vehicles,SPVs）和非金融企業集團是歐元債券的主要發行人。從表2可以看出，政府部門仍然是歐元債券的最大發行人，但是，雖然政府債券總量仍然在增加，但份額已經開始顯著下降，在1999年初，歐元政府債券占所有歐元債券的57，到2006年底，已經下降到47。顯然，歐元債券吸引了越來越多的私人部門發行人。特別是，金融市場上最活躍的非MFIs

13、金融機構發行歐元債券急劇增加，2006年末比1999年增長了6倍多，發行總量超出了非金融企業集團。相比較而言，非金融企業集團對發行歐元債券不太活躍，主要是因為他們更傾向于通過銀行部門信 非MFIs金融機構主要包括保險公司，養老基金公司，共同基金公司，企業集團下屬的財務公司及專營資產證券化業務的特殊目的機構（Special Purpose Vehicles,SPVs）表2：歐元債券發行主體（未清償債券，單位10億歐元）歐 元 區 內 發 債 人項 目Q1 1999Q4 2000Q4 2002Q4 2004Q4 2006增長率(%)公共部門3,2833,4363,8354,2744,59640貨幣

14、金融機構（MFIs）2,0852,4242,6773,1233,66876非MFIs金融機構1462664656671,035609非金融企業集團28637347351856196合 計5,8006,4997,4528,5829,85970歐 元 區 外 發 債 人公共部門170202106122128-25貨幣金融機構（MFIs）114202271523771576非MFIs金融機構145275451553685374非金融企業集團2981114129155436其他發行人1231181161241274合 計581878105814521866221數據來源：ECB數據庫，歐元區內2001

15、年后數據包括希臘。從對表2上下半部分的比較可以看到以下幾個特點：第一，歐元債券在歐元區外發行增長很快，相對于區內總量期末與期初的70增幅，區外總量贏得了221的增長，增長率水平遠高于區內；第二，除歐元區外的公共部門外，歐元債券發行在各類別都有較大幅度增長；第三，區外的貨幣金融機構發行的歐元債券增長率達到了576，區內為76，體現了國際銀行體系對歐元的信心；第四，歐元區內和區外非MFIs發行歐元債券倍增，在一定程度上表明對歐元資產創新活動活躍。這些特點在很大程度上體現了歐元在國際貨幣市場的發展趨勢，與近幾年歐元區經濟穩定增長，通貨膨脹率較低等因素密切相關，當然，近年來歐元對美元穩定升值同樣擴大了

16、國際投資者對歐元債券的需求。此外，據歐洲央行統計，90左右的歐元債券都是A級以上的高等級債券，這主要得益于政府部門發行的債券占比較高的因素，通常由政府部門發行的公共債券都能夠得到較高的評級。貨幣金融機構發行的歐元債券中有三分之一是有資產擔保的債券（Covered Bond） 資產擔保債券（Covered Bond）通常是MFIs用本機構資產負債表上部分資產項做保證而發行的債券，這些提供保證的資產通常是違約風險低的住房抵押貸款或給政府部門的貸款。與資產證券化債券（Asset-backed Securities,ABS）根本區別是，Covered Bond有第一和優先清償權。即當MFI發行人沒有破

17、產時，無論這些保證資產實際情況如何，持有人都可以獲得MFI發行人支付的債券利息，當MFI發行人破產時，持有人又有權要求用保證資產清償。資產證券化債券給投資者的回報只能來自于作為債券發行基礎資產池本身（通常為銀行等機構給消費者的信用卡貸款、汽車貸款、以及證券貸款等）產生的現金流。,這些債券也都是A等級以上的債 資產擔保債券（Covered Bond）通常是MFIs用本機構資產負債表上部分資產項做保證而發行的債券，這些提供保證的資產通常是違約風險低的住房抵押貸款或給政府部門的貸款。與資產證券化債券（Asset-backed Securities,ABS）根本區別是，Covered Bond有第一和

18、優先清償權。即當MFI發行人沒有破產時，無論這些保證資產實際情況如何，持有人都可以獲得MFI發行人支付的債券利息，當MFI發行人破產時，持有人又有權要求用保證資產清償。資產證券化債券給投資者的回報只能來自于作為債券發行基礎資產池本身（通常為銀行等機構給消費者的信用卡貸款、汽車貸款、以及證券貸款等）產生的現金流。1政府公共債券。政府公共債券是政府等公共部門發行的債券，既包括中央政府部門，也包括地方政府公共部門和社保基金。但是專門從事商業經營的國有企業發行的債券不計入公共部門債券。正如表2顯示，公共部門2006年末未清償歐元債券余額比1999年期初增長了40，年均增長率4.9。在歐元區內部，國別間

19、的差異也非常明顯，德國、意大利和法國是歐元公共債券發行的大戶，盧森堡、愛爾蘭和芬蘭等發行量較小，這種差異主要與國家的經濟總量相關。從歐元債券在全部政府債券中比例來看，除盧森堡外（因為盧國為歐洲主要的國際金融中心），其他歐元國家都在70以上，平均達到78（見表3），顯示歐元區內歐元債券在政府債券中的主體地位，也意味著歐元政府債券增長不是從其他貨幣面值債券轉換而來，確是政府新增的債券。表3：國別歐元政府債券及占政府債券總量比例（期末統計，單位為10億歐元）項 目2000200220042006年均增長（）總量總量總量總量奧地利101.573.3110.275.7114.476.0128.979.5

20、4.1比利時242.889.8256.092.7254.293.2256.392.00.9德 國779.963.8867.367.11006.669.41西班牙303.081.2319.083.3330.985.2336.985.91.8芬 蘭53.993.051.085.954.881.553.480.1-0.2法 國643.479.8743.282.4891.983.49希 臘11.48.2123.377.6158.886.9185.590.910.7愛爾蘭21.855.222.353.331.371.531.265.26.2意大利1064.982.11094.880.11144.279.

21、41232.878.72.5盧森堡0.756.10.638.10.422.00.13.3-27.6荷 蘭177.679.0189.280.5215.483.8211.876.73.0葡萄牙47.276.659.879.672.987.089.888.811.3歐元地區3448.174.53836.977.74275.879.04599.978.54.9其他地區105.3108.0123.8127.13.2總 計3553.43944.94399.64727.04.9數據來源：ECB 數據庫，希臘的增長率為2002到2006年2貨幣金融機構（MFIs）發行的金融債。雖然MFIs貸款資金的主要來源是

22、儲戶的存款，但它們還需要利用多種金融工具籌措更多的資金，歐元區的MFIs是政府公共部門外最大的債券發行人。從表二可以看到，歐元區MFIs在1999-2006年間發行的歐元債券增長了76，達到3.6萬億歐元；歐元區外MFIs同期發行歐元債券增長579，達到7710億歐元（同期發行的非歐元債券增長了191，達到2860億歐元）。歐元區MFIs機構2000到2006年間發行的歐元債券占MFIs總負債的比例一直維持在15左右，說明對這些機構來說，債券融資需求比較穩定。MFIs發行債券中很大一部分是資產擔保債券，2005年歐元區MFIs發行的資產擔保債券占當年發行債券總額的33%，達到13580億歐元。

23、但是，與2001到2005年MFIs發行各類債券增長37比較，資產擔保債券同期增長13的水平又相對較低。這主要是因為歐洲資產證券化市場啟動比美國晚，不少國家還缺少監管資產證券化產品的法規，已經發行資產擔保債券的國家通常對可用來做保證用途的資產有嚴格的規定，一般僅限于住房抵押貸款、政府公共部門貸款、船舶貸款等安全性高的表內資產，其中住房抵押貸款作為基礎資產池的債券大約占50，大部分資產擔保債券都是AAA級債券。3非MFIs發行的債券。非MFIs機構發行的債券大都是資產證券化債券（Asset-backed Securities, ABS），根據歐洲央行的數據，2006年11月，未清償的歐元ABS達

24、到8320億（表4），占歐元區非MFIs金融機構發行債券總量的76。其中7120億歐元是設在歐元區內特殊目的機構（Special Purpose Vehicle, 簡稱SPV）發行的，歐元區外SPVs同期發行同類債券1200億歐元，占區外非MFIs金融機構發債總量的18。從歐元區內的分布看，西班牙、意大利和荷蘭三國無論是SPV注冊的數量，還是用于擔保發行ABS資產量都是位居前列的。其中西班牙表現更為突出，由于政府的大力推動，監管法規相對寬松，SPV注冊機構在歐元區最多，西班牙SPV發行ABS占了歐元區總量的47。有趣的是，德國作為歐元區最大的經濟體，為ABS提供的基礎資產規模最大，可注冊的SP

25、V卻較少，盧森堡與德國相反。即使這樣，相對德國的經濟規模來說，用于ABS的基礎資產占可用資產比例也是不高的，這可能與德國的資產擔保債券市場規模大有關。相反，意大利和荷蘭兩國的資產擔保債券市場較小，其ABS市場就比較大。表4：歐元ABS余額（單位10億歐元，2006年11月）歐元區711.91非歐元區120.40西班牙336.00英國58.38意大利148.59美國20.35荷蘭113.23Jersey19.51愛爾蘭57.82開曼群島9.49盧森堡24.95澳大利亞6.58法國19.40Netherlands Antilles2.56比利時5.47維京群島0.65葡萄牙2.43瑞典0.56奧地

26、利2.37Guernsey C.I.0.44德國1.55捷克0.42希臘0.11冰島0.37芬蘭0.01丹麥0.36數據來源：ECB 數據庫，這里的ABS是廣義概念上的用法，即指一切因資產證券化過程產生的證券。4非金融企業集團發行的債券。1999年到2006年歐元區非金融企業集團發行歐元債券增加了96，達到5610億歐元（見表2）。其中1999第一季度到2003年3季度增長速度更快一些（從2710億歐元到5160億歐元），此后表現一般。從比例上看，債券部分也占該類機構歷年債務總量15左右。但是，這一數據可能需要謹慎使用，因為這些企業集團可能全資擁有非MFI金融機構，如財務公司等。通過下屬金融機

27、構發行的債券沒有納入本類別統計之中。歐元區外的非金融集團發行的歐元債券同期增長更為可觀，同比增長了417，達到1550億歐元，這一發展趨勢與我們在MFI部門發現的一致。其內在原因可能是隨著全球化的進一步深入，提升了區外機構的歐元需求，其次是他們認為發行債券比從銀行借貸更有利，第三是歐元升值有利于保障所籌集資金的國際購買力。歐元債券的期限與收益結構特點歐元區政府債券大都是長期債。2006年底，短期債比例只占政府債的8，約3720億歐元。政府偏愛長期債事出有因，第一，像養老基金、人壽公司等機構投資者對高等級的長期債有穩定的需求，而隨著歐洲老年化社會的到來，這些機構在金融市場地位和作用越來越大。第二

28、，各國政府也傾向于增加供應量改善歐元債券二級市場的流動性，從而降低發行成本。所以，歐元區政府10年期及以上期限的歐元長債構成了市場的主體。從收益結構來看，1999年85的政府歐元長期債是固定利率，12為浮動利率；2006年底，固定利率債券比例達到90，浮動利率下降到9左右。近年來，歐元政府債券另一個發展動態是發行通脹指數化債券（Inflation-indexed Bonds）。2006年，法國、意大利、希臘和奧地利首次發行了通脹指數化債券，德國此前已經有了該類債券。根據Bloomberg的資料，2006年歐元區政府發行的未清償通脹指數化債券總額為1770億歐元，在政府歐元債券中的比例為3.8，

29、比2005年末增加了0.3，年度增長率為10.6。各國相繼發行的指數化債券大都是長期債，期限在10年以上，有的還長達30年。這種發展格局很大程度上體現了歐洲人口結構老齡化的社會背景，人口老齡化要求養老基金投資長期債券以匹配負債，保持資產與負債的平衡，保障養老金支付。MFIs既發行長債，也發行短債。短債大多是各種形式的存單憑證，與銀行存款關系密切；長債大多的是各種形式資產關聯債券和票據。近年來，歐元區貨幣金融機構長期票據和長債融得的資金增長率超過了存款加短期債券資金增長率，長債在MFIs中的比例也較大。MFIs發行短債同樣活躍，1999年初到2006年底，MFIs發行的短債增長了145，達到42

30、10億歐元（總規模超過了政府同類債券），占全部MFIs債券的12；同期的長債發行增長了69，為32490億歐元。盡管短債總規模不占優勢，但MFIs加速度發行短債是顯著的特點。此外，在利率方面，MFIs表現出來的趨勢是浮動利率債券增長明顯， 1999年，只有21的MFIs長期債是浮動利率，而2006年該比例提升到39，MFIs是市場上浮動利率債券最大供給方。非金融企業集團在1999至2006年間歐元短債發行增長80，達到940億歐元，占債務總量的17。長債發行增長109，達到4570億歐元。短期債在債務總額中份額在下降，但相對政府部分和MFIs來說，短期債對非金融企業集團來說還是非常重要的。在利

31、率結構方面，非金融企業集團發行的債券沒有明顯的趨勢，長期債中浮動利率的比例幾年間都維持在20一線，波動幅度較小。比較政府債與MFIs金融債在期限和收益結構方面的特點，我們可以發現政府等公共部門傾向發行長期固定利率債券，而MFIs正加大短債和浮動利率債券的份額。這種趨勢體現出市場的分工與合作，政府從短債市場上收縮后，金融機構相應做了很好的補充。MFIs作為傳統上的儲貸機構，為什么熱衷于利用現代市場工具籌措長期資金？從理論上講，收益率曲線變化是抉擇債券期限的主要原因，除此之外，還有四個重要因素 ECB（2006），“The Changing Structure of EU Banks Fundin

32、g and Its Implications for Their Activities.”in EU Banking Structure, Chapter 3, October 2006, ECB.：第一，老齡化導致存款下降，家庭長期投資需求上升，銀行必須開拓除傳統存款外的其他資金來源，發行長期債券一舉兩得，既滿足銀行貸款的資金需求，也滿足了家庭的長期投資需求。第二，長期債可以避免短期債展期的交易成本。如果發行債券期限短，為滿足信貸需求（存款不足），勢必要發生短債的展期費用。從特征上講，長期浮動利率債券實際上是短期債券的替代物。第三，實現信貸資產與負債的匹配。由于MFIs貸款結構中長期貸款比例

33、很高（占歐元區貸款余額的80），為實現資產與負債的匹配，長期債是自然的選擇。由于長債讓投資者長期承擔信用風險，因此需要實行浮動利率吸引投資者，有效規避利率風險；此外，銀行的貸款通常都是固定利率，浮動利率還可能為MFIs帶來額外的收益。第四，銀行機構需要籌集資金用于收購兼并活動，特別是歐元區貨幣統一以后，激發了銀行業的購并整合 Bondt,G.de and Lichtenberger,J.(2004), “Empirical Estimates of the Impact of the Euro on the Corporate Bond Market in the Euro Area”, Ap

34、plied Economics Letters,11, 675-678.參考文獻：Bondt,G.de and Lichtenberger,J.(2004), “Empirical Estimates of the Impact of the Euro on the Corporate Bond Market in the Euro Area”, Applied Economics Letters,11, 675-678.ECB（2006），“The Changing Structure of EU Banks ECB（2006），“The Changing Structure of EU B

35、anks Funding and Its Implications for Their Activities.”in EU Banking Structure, Chapter 3, October 2006, ECB. Bondt,G.de and Lichtenberger,J.(2004), “Empirical Estimates of the Impact of the Euro on the Corporate Bond Market in the Euro Area”, Applied Economics Letters,11, 675-678.參考文獻：Bondt,G.de a

36、nd Lichtenberger,J.(2004), “Empirical Estimates of the Impact of the Euro on the Corporate Bond Market in the Euro Area”, Applied Economics Letters,11, 675-678.ECB（2006），“The Changing Structure of EU Banks Funding and Its Implications for Their Activities.”in EU Banking Structure, Chapter 3, October

37、 2006, ECB.ECB(2007),“ The Euro Bonds And Derivatives Markets.”June 2007. HYPERLINK http:/www.ecb.europa.eu http:/www.ecb.europa.euECB(2007), “Euro Money Market Survey”,November 2007。 HYPERLINK http:/www.ecb.europa.eu http:/www.ecb.europa.euICMA(2007) , “ICMA figures show international bond market s

38、ize now stands at over US$ 10.5 trillion.” Talacker 29, P.O. Box, CH-8022, Zurich .歐元信貸衍生品市場發展空間廣闊信貸衍生品市場主要指資產證券化市場（securitisation market）和信貸違約互換市場(credit default swaps, CDSs)。近年來全球市場容量急劇膨脹，年均增長率超過100，其中美國是最大的市場。用包括ABSs、CDOs（Collateralised Debt Obligations）和MBSs來衡量的廣義資產證券化，美國的市場規模大約在8.6萬億美元（約合6.5萬億歐

39、元，），其中大部分是用美元發行的。而全球歐元資產證券化市場規模約0.8萬億歐元，遠低于美國的水平。美國本土居民的RMBSs（residential MBSs）是資產證券化的主角，市場集中度也非常高，2006年9月末，美國三家機構發行的MBSs達5.1萬億美元。而歐洲2006年發行的MBS不過3億歐元，其中只有43是歐元面值的，其它57是英國境內抵押資產發行的英鎊面值MBS。這種巨大差距可能來自于傳統上歐洲信貸機構與美國信貸機構籌資傾向的差異，歐洲銀行更多通過存款和資產擔保債券（Covered Bond）為信貸融資，2006年末，歐元區資產擔保債券的市場規模達到1.36萬億歐元。盡管總規模無法與

40、美國相提并論，但歐洲資產證券化發展速度還是非常可觀的。2006年資產證券化發行規模是2001年的3倍，從1500億歐元增長到4500億歐元。除MBSs外， CDOs規模也急遽擴張，從2001年的180億增長到2006年的880億歐元（美國2006年CDOs為3860億美元）。長期來看，歐元區資產證券化市場發展空間廣闊。只要歐元區進一步注重市場制度、市場組織結構建設，鼓勵金融創新，歐元資產證券化市場仍然會高速發展（當然資產證券化市場是高風險市場，美國的次貸危機也是從該市場發生并逐步擴大的）。此外，作為儲貸機構轉讓風險的CDS市場發展更為驚人，據國際清算銀行（BIS）的統計，2006年6月全球CDS市場規模為20.3萬億美元，而國際互換和衍生品協會