1、2022年百潤股份發展現狀及中日市場分析1、百潤股份：厚積薄發，預調已為主導1.1 香精向預調酒龍頭轉變，目前坐穩行業龍頭耕耘預調酒近 20 年，歷史底蘊深厚。百潤股份前身為 1997 年 6 月成立的上海百潤香 精香料有限公司，主營香精香料的制造加工以及批發零售，十余年時間逐漸成長為國內 香料香精行業龍頭。公司預調酒的業務起源于 2003 年，該年公司在成功研發出適合亞 洲市場的預調酒配方后設立巴克斯酒業子公司，在進行了 8 個月的市場測試后，RIO（銳 澳）雞尾酒正式誕生，標志著公司邁出開拓中國低酒精市場的第一步；之后公司完成以 上海、廣州、北京三大一線城市為中心向全國進行輻射的大三角營銷

2、布局，在公司的大 力推廣下，2008 年 RIO 已基本覆蓋全國市場；2009 年上市前期，由于巴克斯酒業經營 不善，公司將其從內部剝離；2011 年 3 月公司成功登陸深交所成為國內首家香料香精行 業上市公司；2015 年百潤再次收購巴克斯酒業，再次重啟在預調酒行業的業務，之后公 司在產品、品牌、渠道等方面不斷嘗試、梳理、修正，最終成長為目前市占率超過 80% 的行業龍頭。具備堅韌基因，歷波動型發展。2015-2017 年行業進入深度調整期，預調酒市場崩盤， 整體銷量從 2015 年的 15.3 萬噸降至 2017 年的 9 萬噸。相比多數行業外資本退潮，百 潤通過積極推動渠道改革、打擊山寨

3、品牌以及股份回購三大措施，在行業困難時期不像 大多數資本選擇放棄，而是專注于對預調酒業務的持續深耕，彎道超車，一舉成為行業 寡頭，市占率由 63.5%提升至 80%以上。從公司過去困境期的表現可以看出百潤股份本 身具備堅韌特質以及公司堅定發力預調酒賽道的決心。另外，考慮到公司在應對行業上 輪困境時積累了豐富的經驗，相較于近些年開始發力預調酒賽道的新資本以及啤酒龍頭， 對預調酒行業的理解更為深刻。業務上預調酒為主，香料為輔。當前公司在主營業務上以預調酒為主，香精香料為輔。 從 2018 年以來，公司在香精香料制造業上的收入穩定在 2 億元以內，并且在公司營收 中的占比逐年下滑。2020 年，公司

4、在預調酒上的收入增長至 17.1 億元，在公司總營收 中占比達 88.9%，同比提升 1.7pct。2.2 大股東持股超過四成，核心人物可被稱為行業“教父”核心人物為中國預調酒開創者，在公司內部任職超 20 年。董事長兼總經理劉曉東先生 于 1997 年成立上海百潤香精香料有限公司，目前在公司內部任職 25 年，對公司內部大 小事物極其熟悉，具備豐富的管理經驗。公司成立初期劉曉東先生親自下場，在市場調 研（2003 年先在日本市場投放 Chuhai 雞尾酒，然后才正式推出 RIO 雞尾酒）以及業務 洽談、渠道發掘多方面上親力親為，可被稱之為中國預調酒界的“教父”，具備豐富的業 務和管理經驗。另

5、外，董事林麗鶯女士同時兼任子公司巴克斯酒業的總經理一職，于 1999 年起就加入公司。從股權結構上看，公司為民營企業，大股東董事長劉曉東持股比例達 40.5%，旗下控股 三大全資子公司，分別為負責香精香料業務的上海百潤香料有限公司、上海百潤香精香 料發展有限公司以及負責預調酒業務的巴克斯酒業有限公司。2、產品和品牌存先發優勢，渠道加速改革中參照三得利在日本市場的發展軌跡，預調酒公司想要實現營收上和市占上持續增長需要 對行業特性的精準把控。根據上文所述，中國預調酒市場目前所呈現出四大趨勢（女性 化、個性化、健康化以及場景多樣化），百潤股份在產品設計以及宣傳策略上均遵照四大 特征指引，疊加公司優秀

6、的非即飲渠道鋪貨能力，我們預計百潤未來仍將坐穩中國預調 酒行業龍頭。2.1 產品：產品質量行業領先，聚焦市場兩大特征1）高工藝疊加高標準，貼合行業標準化趨勢注重新品開發，產品力存明顯優勢。雖然相比白酒、黃酒，預調酒的準入門檻較低，但是如果想要突出產品中水果的本味并且獲得較好的口感，在生產過程中仍然存在一定的 生產壁壘，并非如大眾所認為的將香精與酒精簡單混合。區別于部分小品牌直接將劣質 香精與基酒混合的粗糙工藝，銳澳在基酒上選用地道優質的酒基，如法國的干邑白蘭地、 俄羅斯上等伏特加、以及波多黎各和古巴的清爽朗姆；在果味上公司采用鮮榨冷凍技術 提純果汁，讓消費者在入口的第一時間就能感受到水果清新香

7、甜的本味；在香精上，公 司為國內香精銷量行業龍頭，先后通過 ISO9001 質量管理體系、FSSC22000 食品安全管 理體系等多項認證。“三位一體”的原料甄選疊加公司在產品殺菌、質檢等方面的嚴格要 求，銳澳雞尾酒在產品力上存明顯優勢。另外，公司注重新品研發，以確保能夠滿足年 輕消費者多變的需求：在研發人員數量上，由 2017 年的 90 人上漲至 2021 年的 133 人； 在研發投入上，由 5144 萬（2017 年）上漲至 2021 年 7311 萬左右。配合行業標準化進程，打造高質量預調產品。預調酒上輪爆發期間由于缺乏統一的行業 標準，使得市場亂象叢生，產品同質化嚴重，為保證行業長

8、遠的健康發展，2019 年上海 酒業協會牽頭起草預調雞尾酒團體標準草案，百潤積極響應行業標準化改革，建立從 原材料進廠、生產、成品檢驗到銷售的完整記錄制度，真正做到“流程可追溯、問題可 追責”的系統性監管體系。公司通過對產品質量的嚴格監管，杜絕食品安全等問題的發 生，堅持以消費者為中心，打造高質量的放心產品。另外，在產能上，公司先后在上海、 天津、成都、佛山建成預調酒生產工廠，完成華東、華北、西南、華南全國化的產能布 局，以支撐中長期全國化發展。2）產品矩陣豐富，健康化趨勢加強產品呈現多元化，配合消費者個性化需求。根據公司不同時期的戰略規劃，銳澳在公司 主力產品上也進行過三次迭代：1.0 時代

9、 - 2003-2015 年（經典系列）：為公司推出的 第一款預調酒產品，產品特點為度數較低但糖分含量較高，百潤股份學習當時的行業龍 頭百加得冰銳，消費場景上以中小型聚會以及夜場渠道為主，在外形上使用炫彩瓶以達 到快速吸引消費者眼球的效果。在 2016 年行業進入深度調整期之前，經典系列作為大 單品幫助公司完成了從預調酒新銳到行業龍頭的轉型，后因消費者習慣的改變，在公司 營收中的占比呈現下滑。2.0 時代 - 2016-2020 年（微醺、強爽、本味）：在行業進入 深度調整期后，區別于多數資本的退場，百潤反而積極推動產品改革，以適應消費者需 求的改變。在消費升級的驅動下，消費者對酒飲的口味及健

10、康都提出了更高的要求，2016 年百潤推出微醺、強爽、本味三大新品，其中微醺搭配清爽的罐裝外包裝設計，主要用 于吸引女性消費群體的目光，主打年輕人一人獨飲的家庭化場景。微醺自推出以來迅速 發展成公司新一代大單品，我們預計 2020 年微醺系列規模已超 10 億，在公司預調酒營 收中占比超 50%；強爽：針對的主要人群為男性，并且在酒精濃度上明顯高于其他產品， 另外，強爽以硬蘇打水為基底，糖分含量為零，滿足消費者對酒飲健康性的追求；本味： 以純凈伏特加為基酒搭配果汁調制而成，酒體具備水果的清香，主打 85-90 后對生活品 質有追求的輕熟男女；3.0 時代 2021 年至今（清爽系列）：清爽相比

11、微醺度數略高， 并且酒體帶有充足的氣泡，相比微醺主要吸引女性群體為主，清爽的側重點在吸引飲酒 人群的目光。在消費場景上清爽采取全域發力，除了滿足居家獨飲的消費場景，還可以 作為配餐酒飲用，以滿足近些年氣泡飲料受眾群體不斷變寬的趨勢，有望接棒微醺成為 新的大單品。從產品推出的節奏來看，百潤緊跟消費者需求，在產品上不斷創新是公司 在消費者需求多變的行業內穩坐龍頭的重要倚仗。近些年主打氣泡、無糖，推動行業健康化轉型。從公司近些年推出的三款大單品微醺、 強爽和清爽的特質來看，公司對行業變化的把握十分精準。其中，針對行業女性化的趨 勢：微醺系列保證公司營收的基本盤，在瓶體設計上突出“小清新”的特質，并且

12、不斷 推出聯名、限定版等產品以吸引女性消費者的眼球；其次，在行業健康化的指引下，公 司先后推出強爽和清爽兩大單品，強爽類似于三得利于 2009 年推出的“Strong Zero”， 憑借“高濃度、0 脂 0 卡”的特性吸引了大量男性愛好者，為公司營收提供新的增長極；清爽作為未來公司將主力打造除微醺外的第二款大單品，以硬蘇打水為基底，在含糖量 上相比微醺明顯下降，減少消費者飲用時的“負罪感”，從而提高飲用頻次。另外，在零 售價上明顯低于其他幾款產品（5.9 元/330ml），與啤酒相似，表明了公司希望通過對啤 酒市場進行切割以打開自身收入天花板的愿景。可以看到，百潤和日本預調酒龍頭三得利一樣在消

13、費者需求的定位以及配套新品的生產能力上處于行業領先地位。3）對比重啤：果啤產品對預調酒市場發起沖擊，百潤產品矩陣更加成熟打果啤之名，行切割預調酒市場之實。2020 年重慶啤酒完成重大資產重組后，在產品策 略上公司不僅聚焦高端化，著力推動烏蘇、嘉士伯以及 1664 等高端產品的銷量，還聚焦 新產品、新場景、新零售，意圖為公司業績注入新的增長點，在該方案下，公司于 2021 年推出夏日紛果味酒，致力于對女性居家消費場景的開拓。1. 1664（中低度、糖分含 量高）:從產品特征上看 1664 屬于低度果啤適合女性飲用，在口味上包含百香果、玫瑰、 藍莓等多種水果口味，與銳澳經典款較為相似，但在售價上相

14、比前者更加實惠；2. 夏日 紛（中低度、糖分含量高）：2021 年 4 月，新品果酒夏日紛正式推出，在口感上果味濃 郁清爽偏甜，在渠道上主要聚焦商超推廣，主打女性居家消費場景與銳澳的大單品“微 醺”較為類似。綜合來看，重啤兩款果啤糖分含量較高，與 2016 年前百潤較為相似，處 于預調酒產品發展的初期。但是百潤目前已找到新的發展路徑，契合行業“健康化”的 發展，產品重心向 “低糖”、“硬蘇打水基底”等特質轉移，我們預計隨著未來預調酒行 業“健康化”轉型的不斷深入，百潤股份憑借其豐富的產品矩陣，公司勢能有望提升。2.2 品牌：品牌價值超百億，跨界聯名成新營銷方式品牌價值上：作為預調酒行業家喻戶曉

15、的品牌，根據 2021 年中國酒類品牌價值 200 強 榜單，銳澳品牌價值達 147.1 億元，是唯一上榜的預調酒酒企。另外，在品牌網綜合品 牌實力、用戶銷量、口碑、網友投票近百項指標評選出的 2022 年雞尾酒十大品牌中，銳 澳也力壓一眾競爭對手，坐穩行業龍頭寶位。單品宣傳上：根據產品特性，匹配合適代言人。銳澳在代言人的挑選上絕非隨意匹配， 而是根據產品的不同特性為之挑選最合適的宣傳大使。2013 年，公司邀請國際巨星周迅 作為品牌代言人，彼時的周迅在與梁朝偉合作完大魔術師、五行伏妖、聽風者 三部影片后熱度在女性中排名前列，搭配其端莊優雅的氣質，不僅能夠最大程度地對旗 下產品進行宣傳，同時表

16、明公司進軍高端化的決心；2018 年，公司推出微醺系列新品， 目標人群以年輕的職場女性為主，因此在代言人上選擇清爽干練的當紅流量小花周冬雨； 2021 年，公司新推出清爽系列，目標群體為站在“新酒飲”風口上的 Z 世代，公司挑選 INTO-1 周柯宇作為品牌宣傳大使，以吸引年輕人的眼球。營銷策略上：前期以冠名為主，目前專注跨界以及 IP 打造。在上輪行業爆發期間，公司 主要通過對知名電視劇和綜藝的冠名從而提高曝光度，如 2014 年，銳澳豪擲 2 億深度 植入熱門綜藝節目奔跑吧兄弟，當年銷售額從 1.9 億突飛至 9.8 億元，徹底拉開了百 加得之間的差距。2018 年進入行業新一輪周期后，銳

17、澳除了通過保持傳統的電視劇植入 營銷方式，通過與其他品牌的跨界聯盟，一舉蛻變為行業“搞事情”小能手：1）2018 年， 銳澳與花露水品牌六神共同推出“六神花露水風味雞尾酒”，在天貓平臺上線后，限量 5000 瓶在 17 秒內被搶購一空，聯名款空瓶更是一度炒出 300 元的高價；2）2019 年天 貓國潮期間，銳澳聯名英雄推出 6000 瓶“墨水”雞尾酒，在 1 分鐘內售罄；3）2021 年 12 月，銳澳和霸王聯名推出“生姜風味雞尾酒”產品禮盒，打出“熬出頭，不熬禿頭” 的口號以試圖更加貼近年輕一代消費群體。根據公司的營銷模式我們可以看到，跨界合 作不僅僅只是單純在產品上的創新，如何挖掘出不同

18、品牌間粉絲的聯系并進行延展才是 重中之重，銳澳有希望以國潮為突破口，積累大量的年輕消費者群體資產，為品牌在未 來的持續創新提供源源不斷的后備力。公司最近幾年聚焦跨界聯名的主要原因為：隨著 年輕一代花在電視上的時間減少，跨界聯名成長為性價比高且更為有效的宣傳方式。該 項轉變也可以解釋百潤在營銷費用上的逐年減少，從而帶動盈利能力的提升。對比重啤：兩者打法類似，百潤具備先發優勢。重啤的 1664 和夏日紛兩款單品在品牌 宣傳上打法與百潤較為類似，明星代言疊加聯名最大程度提高產品在年輕消費者心目中 的知名度：1）明星代言上，公司近兩年先后簽約倪妮、迪麗熱巴作為 1664 的代言人， 借助兩位藝人自由隨

19、性、優雅獨立的人設重點突出產品濃郁的法式風情這一特點。另外， 夏日紛主打“純正果味，清爽自熱”，2021 年選擇充滿活力、外形干凈的白敬亭作為首 位代言人，符合品牌調性；2）產品聯名上，2021 年 5 月，1664 品牌快閃集合店于上海 豫園路正式開業，1664 聯手風靡上海灘的三大餐飲品牌（Joel Robuchon、Speak Low、 AKIMBO）跨界合作，在體現品牌 DNA 的同時，吸引更多消費者，打開新的市場和渠道。2.3 渠道：渠道活力進一步提升，全國化進程有望加速1）渠道改革沖勁十足，本輪發展更為健康吸取 2015 年經驗，本輪渠道擴張更為理性。縱向對比 2015 年，隨著預

20、調酒熱度的逐 漸攀升，公司通過大規模招商以及鋪貨迅速提高市場規模，營業額節節攀升。但與上游 火爆的局面形成鮮明對比的是，下游實際終端動銷較為平淡，因此在一年之后貨齡快到 期的時候，問題集中爆發導致行業進入深度調整期。百潤在第一次非即飲渠道擴容失敗 后積累了寶貴的經驗，公司目前在渠道布局上可以概括為四點：繼續擴編一線銷售人員搭建二級分銷體系、關閉批發客戶、增加可控網點數量，在渠道的下沉上不僅僅只注重 數量的優勢，而是聚焦渠道的終端動銷是否良好。相比于 15 年的盲目擴張（分銷網點于 2 年內達 80 萬個），本輪管理層在渠道搭建上更加高瞻遠矚，公司在渠道上的優勢有望 進一步放大。人員調整疊加渠道

21、模式改革，公司勢能有望提升。2021 年國慶期間，公司更換銷售總監， 對原有的渠道模式進行再升級，在渠道費用的投入上更加大膽，對供應鏈的管理維度更 加細致，2022Q1 公司營銷和管理費用增長明顯，分別同增 17.6%/53.9%。綜合來看， 在個人風格上，現任銷售總監屬于擴張外延型，相比過去公司渠道活力進一步提高，我 們預計隨著渠道改革以及人員調整落地，公司勢能有望進一步提升。2）非即飲渠道：跟隨行業趨勢，線下線上雙輪驅動行業非即飲渠道擴容，百潤迎來發展新機遇。根據上文所述，中國預調酒行業其中一大 特征為非即飲渠道占比提升，消費場景的多元化助推非即飲渠道的占比從 2013 年的不 到 40%

22、提升至 2018 年 60%左右，并且受 2020 年疫情催化，呈現出朝 70%邁進的趨 勢。非即飲渠道的占比提升為頭部擁有豐富經銷資源的酒企帶來了發展新機遇。經銷渠道為核心競爭力，線上渠道不斷發力。百潤之所以能夠在預調酒市場中保持極高 的市占率，究其最根本的原因就是公司在渠道上的優勢。公司的渠道結構主要分為線下 零售、數字零售和即飲三種，其中線下零售又可分為傳統和 KA 渠道，2021 年三大渠道 對公司營收的貢獻占比分別為 70.9/25.3/3.8%，其中線下渠道占比下滑明顯，同比5.8pcts。傳統渠道上，公司在零售網點的數量上存絕對優勢，根據公司董事長劉曉東表 示，目前公司在四五線超

23、 50 萬人口的城市中實現了 95%的經銷商覆蓋；KA 渠道上，公 司在 B2B 鋪貨渠道數量上達 24 個（其余競爭對手均為 10 家以下）；數字零售渠道上， 百潤與阿里進行數字云端合作對消費者畫像進行精準定位，并通過“小紅書”等女性消 費者占比較高的 APP 進行品宣，得益于對線上多年來的精耕細作，該渠道已逐漸發展為 公司營銷的主陣地和新品宣發的排頭兵，2021 年收入同比增長 70.3%，在公司營收占比 較 2020 年底提升 5.4pcts。并且我們預計由于疫情帶動消費者線上購物的比例提升，公 司線上渠道高增未來有望保持。在渠道策略上，公司未來將堅持在一、二線城市推動深 度分銷，在其他

24、地區聚焦市場下沉的多渠道、多市場共振的模式。3）即飲渠道：攜手連鎖品牌，拉高公司營收天花板根據我們上文在中國預調酒行業特征中所述，區別于日本非即飲渠道占比達 97%的情況， 酒精飲料在餐廳等即飲渠道的需求顯現，主要系千禧一代生活發生逐漸“西化”，餐飲佐 酒以及酒吧文化熱度不斷上漲。契合該特征，公司在即飲渠道不斷嘗試，營收從 2020 年 的 6368 萬元增長至 2021 年 9702 萬元，同增 52.4%。雖然目前在整體營收中占比不高 （主要系 KTV、夜店等夜場均被各大啤酒酒企占據，競爭尤為激烈），但公司計劃未來在 即飲渠道加強對預調酒配餐性的宣傳，并計劃攜手海倫斯等連鎖品牌展開戰略合作

25、，為 其提供定制化的服務，通過塑造新興場景，不斷提升公司營收天花板。4）經銷商與銷售人員：數量雙升，薪酬相比同行存在優勢。從經銷商的數量來看，2021 年末由年初的 1578 家上漲至 1888 家，其中華南/華東/華 西/華北分別為 580/514/468/326 家；從經銷商質量來看，2021 年單個經銷商營收貢獻 由 2020 年的 81.4 萬元提升至 85.7 萬元，同增 5.4%，在公司扶持優商的政策下，經銷 商盈利能力進一步提升。從銷售人員的數量來看，2021 年公司銷售人員數量達 1075 位， 同比+16.1%，銷售人員數量提升有望降低單個業務員服務的門店數量，從而提升質量提

26、 高單店活躍率，我們預計未來公司會繼續增加一線銷售人員數量，門店活躍率有望提升 至 50%以上（50%以上的門店每個月都有進貨）。在員工薪酬上，2021 年公司員工人均 年薪為 18.3 萬元，高于青啤（15.8 萬）和燕京（9.1 萬）。另外，2021 年 12 月，公司 披露股權激勵計劃草案，此次股權激勵的授予對象包括核心管理人員、技術人員以及業 務骨干在內的 227 人，并于 2022 年 4 月 11 日首次回購公司股份，股權激勵有望近期落 地，進一步調動員工積極性。5）對比重啤：渠道力啤酒龍頭領先，百潤走差異化路線從經銷商數量來看，2021 年公司經銷商數量為 3512 家，約為百潤

27、的兩倍，在 KA 等傳 統渠道具備明顯優勢；從銷售人員的數量來看，重啤 2021 年銷售人員數量為 2902 人， 近乎百潤三倍。在薪酬上，2020 年公司完成股權重組后，員工工資水平得到極大改善， 2021 年銷售人員平均工資達 25.0 萬元，明顯高于其他啤酒企業，公司內部員工積極性極高。另外，在渠道打法上，1664 和夏日紛針對即飲和非即飲渠道進行差異化布局，1664 主打夜場和餐飲等即飲渠道，夏日紛以大流通渠道為主，滿足女性消費者居家小酌的消 費需求。因此，如果重啤將其豐富的渠道資源嫁接至 1664 及夏日紛兩款果啤單品上，勢 必將對百潤造成明顯的沖擊。為降低啤酒龍頭帶來的沖擊，百潤在

28、傳統渠道的滲透思路 上，聚焦放大其在華東大本營市場的優勢，不斷推進渠道向下深耕，保證營收基本盤； 在華西等核心市場以穩為主，以保證渠道的健康性為先。另外，在即飲渠道上，公司與 海倫斯等連鎖品牌進行戰略合作，通過為其提供定制化的服務，與傳統啤酒龍頭形成差 異化競爭。2.4 市場：華東保證基本盤，華西提供新增量從公司不同市場的營收占比來看，華東作為公司大本營，在公司營收中占比約 4 成，并 且近幾年表現出逐年遞增的趨勢。2021 年，華東市場營收為 12.3 億元，同比+47.6%， 在公司營收中的占比由 39.8%（2017 年）提升至 48.3%，高基數下仍保持高增。另外， 公司將華西聚焦為核

29、心市場打造，不斷推動產品全國化的進程，2020 年營收突破 3 億 元，同比+45.2%，增速在所有市場中排名第一，2021 年華西市場營收破 4 億元。華東 與華西市場營收增速較快，主要系公司對當地渠道的大力開拓，2021 年華東與華西經銷 商數量凈增 122/85 家，明顯領先于其他兩大市場（華南/華北新增 52/51 家），我們預計 未來隨著消費者對預調酒產品認知的不斷回歸，疊加公司在渠道端的加速改革，全國化 進程有望迎來加速。3、日本市場：品類豐富集中度高，非即飲渠道為主預調酒定義：預調雞尾酒（Ready-to-drinks）泛指預先調配好包裝銷售的含酒精飲料， 在品類上歸屬于相對新興

30、的配制酒的一種，酒精含量通常在 3%-7%左右。預調酒制作方 式通常是以朗姆酒、伏特加、威士忌、白蘭地等高度酒作為基酒，在其中加入各種水果 汁以及蘇打水調制而成，使得酒體不僅具有水果的清香同時含有酒精的刺激，同時還以 極高的性價比吸引年輕消費者的喜愛。另外，區別于傳統雞尾酒繁復的制作流程，預調 酒具備開瓶即飲的特點。預調酒歷史：起源于歐洲，興盛于亞洲。預調酒的前身是賓治酒，一種把烈酒、砂糖、 香料和各種果汁混合在大盆里的粗獷飲料。現代預調酒最早于 20 世紀 80 年代出現于歐 洲，1993 年，第一款真正意義上的預調酒品牌 Two Dogs Alcoholic Lemonade（兩條狗 檸檬

31、酒）在澳大利亞問世，創始人 Mac Gillivray 推出的這款產品先后在澳洲、新西蘭、 日本、美國、歐洲風靡一時，也將預調酒“風暴”刮向以上國家，開啟了預調酒的全球 化進程，截止 2020 年日本預調酒年銷量高達 160 萬千升，雄踞世界第一。時至今日， 預調酒按照基酒類別已經可以劃分為 4 大品類：烈酒基（Spirit-based 預調酒 s）、麥芽 基（Malt-based 預調酒 s）、紅酒基（Wine-based 預調酒 s）與其他基底（Other 預調 酒 s），其中最受歡迎的是以朗姆、威士忌、伏特加、白蘭地等烈酒為基酒的烈酒型預調 酒，麥芽型預調酒主要在美國市場進行銷售，紅酒型

32、預調酒則在部分歐洲市場受當地的 消費者歡迎。第一部分將通過對日本預調酒行業以及重點公司的研究，總結日本預調酒市場規模高企 的背后原因，為中國相關酒企提供可借鑒的經驗。3.1 日本酒水行業共歷四大階段，預調酒推出后持續擴容階段一（1994 年之前）增量時代，酒水行業整體擴容二戰之后日本經濟迎來飛速發展，到八十年代，日本進入經濟的黃金期，在資產價格上 漲的財富效應下以及人均 GDP 不斷上升的背景下（日本人均 GDP 由 1963 年的 0.07 萬 美元快速上漲至 1994 年 4.0 萬美元），“國民熱衷消費”、“消費即美德”在年輕人群體中 成為一種社會現象。期間，酒水行業在增量時代中快速擴容

33、，消費總量由 312.4 萬噸上 漲至 963.2 萬噸，其中啤酒銷量由 162.1 萬噸增長至 705.7 萬噸，CAGR 達 4.9%，主要階段二（1994-2003 年） 啤酒稅率高企，利口酒、起泡酒快速擴容“泡沫經濟”破滅之后，國民消費迎來整體降級。另外，1994 年日本政府對麥芽使用率 高于 67%的啤酒每升征收 222 日元稅款；低于 67%的起泡酒每升征收約 154 日元稅款； 利口酒的稅率在每升 85 日元左右。許多啤酒酒企為了減少納稅額度，著力開發麥芽含量 更少的類啤酒（起泡酒和預調酒），如三得利公司研發出 Hops 發泡酒，售價僅為普通啤 酒價格的 60%左右，導致啤酒銷量

34、自 1994 年以來呈逐年下降趨勢（從 705.7 萬噸下降 至 2003 年 378.3 萬噸）。同時起泡酒和以預調酒為主的利口酒憑借低廉的稅收優勢，迎 來高速發展期：起泡酒銷量由 94 年的 1.7 萬噸增加至 2003 年的 240.3 萬噸，CAGR 為 64.1%；利口酒銷量由 19.3 萬噸上升至 58 萬噸，市占率由 2%上漲至 6.4%，增幅超兩 倍。階段三（2003-2009 年） 起泡酒稅率上升，預調酒穩健增長2003 年起，酒水行業整體銷量明顯下滑，進入存量競爭時代。同年，日本政府提高起泡 酒的稅收政策，起泡酒原先的價格優勢消失，銷量由 2003 年的 240.3 萬噸下

35、降至 2009 年的 82.4 萬噸，其市場份額被以預調酒為主價格更加低廉的第三類啤酒不斷擠壓，預調酒銷量由 52.8 萬噸（2003 年）增長至 65.3 萬噸（2009 年），在酒水行業整體不景氣的 背景下仍舊保持了銷量正增長。另外，2006 年，日本國內第二大啤酒酒企麒麟啤酒完成 對世界上第一家品牌預調酒公司 Two Dogs Alcoholic Lemonade（兩條狗檸檬酒）的收 購，預調酒作為一種西方的酒飲品種在東方的土地上真正做到了生根發芽。該舉動進一 步體現了日本國內啤酒企業對預調酒賽道的青睞，為日后日本成為預調酒第一大國打下 基礎。階段四：（2009 年至今） 新消費趨勢下，

36、預調酒持續擴容2009 年起，日本酒飲市場銷量連續小幅下滑（2009-2020 年 CAGR 為-0.4%）。但預調酒 在高基數的情況下仍保持較快增速，銷量由 65.3 萬噸（2009 年）上漲至 158.3 萬噸 （2020 年），CAGR 達 8.4%，是同年起泡酒銷量的 3 倍左右。2020 年，以預調酒為主 的利口酒銷量達 240.7 萬噸，首次超過啤酒銷量（223.2 萬噸），主要原因系隨著新一代 85 后、90 后年輕人成為酒水市場的主力消費人群，在消費習慣上呈現出低度化、多元 化、注重性價比等特質。3.2 一超兩強競合發展，強者恒強邏輯顯現預調酒龍頭均為啤酒酒企轉型，品牌渠道均存

37、優勢。目前日本三大預調酒品牌分別為三 得利、麒麟和朝日，三者均為啤酒行業巨頭，受啤酒稅率上調以及市場持續萎縮影響， 因而轉戰預調酒賽道，以尋找業績新的增長極。其中麒麟集團于 2001 年推出 Hyoketsu （冰結），用果汁、蘇打水和伏特加調配，酒精度數為 5%，其度數低、果味重、外形絢 麗的特點助力該款產品迅速成為日本預調酒市場中的爆款，吸引了大批初次飲酒的人群， 于 2009 年銷量突破 100 億罐（每罐 350ml）；朝日集團隨后于 2001 年收購 Hairiki 品 牌，推出自己的預調酒產品；三得利集團于 2003 年推出主打低卡的“Karori Chuhai”預 調酒產品，主打

38、低糖健康主題，迅速占領消費者心智，正式開啟預調酒第一品牌的路徑。啤酒龍頭轉戰預調酒主要具備兩點優勢：1. 品牌背書強勢：三家酒企歷史悠久，其中朝 日歷史可追溯至 19 世紀末期，麒麟和三得利也均于 20 世紀初成立，涉足預調酒行業前， 在日本酒水行業已深耕多年，擁有良好的的核心消費者圈層；2. 嫁接原有渠道：啤酒龍 頭可將自己原有的傳統以及餐飲渠道嫁接給預調酒產品，相比于新興品牌更能夠實現在 短時間內的放量，承接受啤酒價格上漲選擇價格更加低廉預調酒產品的消費者群體，而 不是切割自身原有的啤酒市場。競爭格局較為穩定，CR3 在 75%左右。從龍頭企業的市占率來看，已經形成三得利、 麒麟、朝日三足

39、鼎立的格局，CR3 從 2011 年起穩定保持在 75%左右（銷量），三家企業 呈競合發展的局勢，在行業內筑起較高壁壘，共同推動行業的持續擴容。其中，三得利 的市占率由 2011 年的 33%上漲至 2020 年 38%，主要系公司戰略清晰，推出多款不同 口味和度數的新品，最大程度滿足了不同性別和年齡的消費群體，年齡跨度從 20 歲至 60 歲。以三得利旗下大單品“微醺 Horoyoi”（和樂怡）為例，公司于 2010 年推出該款 產品，在消費人群上精準定位女性消費者，在消費場景上定位日常飲用場景而非餐飲， 并包含數十種口味，迅速占領目標消費者的心智，如今公司旗下擁有多個暢銷品牌，強 者恒強邏

40、輯進一步顯現；麒麟市占率由 29%下降至 27%，主要系大單品 Hyoketsu（冰 結）市場份額被其他產品吞噬所致；朝日受限于前期產品較為單一，大單品 Mogitate 于 2016 年才正式推出，市占率由 12%下滑至 11%。從具體產品的市占率來看，目前三得利集團的“-196”和麒麟啤酒的“冰結”仍為預 調酒行業的兩大單品，2020 年市占率分別為 14.8%和 14.1%。其中市占率排名前十的 產品中三得利占據一半，其旗下三大品牌-196 Strong Zero、Horoyoi、Kadawari Sakabano Lemon Sour 市占率近 30%，較 2011 年同增 15.8%

41、，分別占位高、低、中酒 精度產品帶，不斷通過新品類的研發和推廣，吞噬其他產品市場份額，其中尤為明顯的 是麒麟控股旗下大單品“Hyoketsu”（冰結）市占率由 2011 年的 23.7%下降至 14.1% （2020 年），主要系產品較為單一，公司未能精準識別出高果汁和高酒精度兩次行業消 費趨勢的轉變。產品多元化疊加針對性的廣告投放，為三得利建起了在預調酒細分市場 較高的護城河。3.3 行業現四大趨勢：女性化+宅經濟+創新+健康1）“她消費”：女性消費者崛起女性人群占比較高，主要系舒緩壓力。根據日本厚生勞動省的全國調查顯示，日本女性 的平均飲酒率由 2003 年的 6.6%提升至 2020 年

42、 8.8%，并且在 20 至 30 歲年齡層中， 一天喝掉三瓶啤酒以上的酗酒女性人數呈現增多趨勢，“她消費”氛圍盛行。在初次入口 的酒飲選擇上，64.8%的消費者會傾向預調酒，主要系預調酒以時尚的外觀以及近似飲 料的口感備受女性的青睞。女性消費在酒水行業的崛起，背后主要原因為女性參與勞動 人數的提升，導致了該部分人群的社交及情緒釋放的需求被放大。從 2006 年至2020 年， 日本女性勞動力占比由 41.5%提升至 44.6%，女性就業率由 47%提升至 52%，隨著更 多的女性踏上社會，會通過熟人酒局或單人小酌等方式來舒緩壓力，女性化逐漸演變為 預調酒消費人群的一大特點。2）“宅消費”：第

43、四消費時代非即飲渠道占比顯著提升從商超、便利店等渠道購買，消費場景基本為家庭飲用。 1）第三消費時代：即飲渠道發力 - 從消費文化發展階段來看，隨著老齡人口占比提升 疊加經濟下行，1975 年至 2004 年為日本第三消費時代，居民收入的不斷提升疊加美國 化的生活方式在日本本土盛行，酒精飲料在餐飲渠道需求強勁，三得利聚焦威士忌在配 餐場景的推廣。2）第四消費時代：非即飲渠道為王 - 從 90 年代起，宅文化”浪潮催 生，主要表現為居民對私人空間、專注精神與獨立感受的追求，主要形成的原因有兩方 面：一方面，互聯網技術的日益成熟為“御宅一族”提供物質保障，人們的日常生活需 求幾乎都可以通過互聯網實

44、現；另一方面，經濟的下行導致居民生活壓力增大，使得部 分人群通過居家的方式減少一系列不必要的生活成本。“宅消費”對于預調酒行業的影響 主要表現在家庭飲酒場景頻率的提升，根據艾媒咨詢統計的數據，2017 年每日居家飲酒 的人群占比達 23%，一周至少在家飲酒一次的人群占比超 50%，消費者習慣從商超、便 利店等渠道購買預調酒，從而帶動非即飲渠道銷售占比的持續提升，由 2006 年的 94% 提升至 99%（2020 年）。另外，受新冠疫情的影響，“宅消費”的勢頭進一步得到強化， 居民增加線上消費的同時也提升了預調酒在家庭飲酒的銷量。根據三得利集團市場調研 所得，2020 年，預調酒消費提升的家庭

45、數量占比達 61.3%，高于酒水品類平均水平 （47.2%）。3）“新消費”：推動預調酒產品多樣化盛于第四消費時代，產品貼合時代特性。日本于 2005 年進入第四消費時代后，經歷了 日本泡沫經濟的 90 后走入社會，在消費習慣上告別了第三消費時代追求名牌和奢侈品 的行為，進入了個性化、精神化、追求高性價比的時代，年輕消費者力求在能力范圍內 選擇“精致”。反映到預調酒行業層面，年輕人個性化消費的需求演變出多樣的燒酎方式， 推動預調酒品類的不斷豐富。以麒麟集團為例，旗下大單品冰結共計 29 種口味。另外， 以追求性價比為主的“新消費”形態也是預調酒行業持續擴容的重要原因之一，各大酒 企最初推出預調

46、酒的初衷是為了挽留正在遠離酒精的年輕人，所以在價格設定方面采取 了低價策略，根據日本亞馬遜的顯示通常 350ml 規格的產品均價在每罐 120-160 日元之 間，而同容量的啤酒均價通常在 200 日元以上。4）“健康化”：初期主打“低度、低糖”，目前轉向“高濃度、高酸度”2010 年前：強調“低糖、低度、低嘌呤”。在預調酒產品推出的初期，各大酒企著重強 調其健康屬性，其主要原因為日本快速發展后都市病泛濫疊加人口老齡化趨勢導致人民 的健康警惕性提高，在飲品的選擇上向第三類啤酒傾斜，對于低糖、無糖的酒飲有偏好。 預調酒以自身固有的低卡路里、低碳水化合物、低谷物蛋白成分屬性充分吸引了該部分 消費人

47、群的目光。2010 年后：“高濃度、高酸度”兩大特點突出。酒精度 7%以上的高度預調酒產品銷量 由 2010 年的 2.7 億箱上漲為 13.1 億箱左右（2020 年），在所有預調酒銷量中的占比由 25.1%增長為 56.1%，主要系男性及老年人群進入預調酒市場所致。在酒水口味上，自 2017 年起高酸度檸檬口味的硬蘇打水產品開始呈現出爆發式的增長，根據三得利集團數 據，2017-2020 年公司檸檬味預調酒產品整體銷量由 5189 萬箱增長至 9602 萬箱，增幅 近一倍，3 年 CAGR 達 22.8%。另外，硬蘇打水具有“低熱量、低糖、低碳水”的特性， 并且不含麩質，給消費者帶來更健康

48、的印象。因此在預調酒飲用人群和口味區域多樣化 推動行業持續擴容的同時，其健康的特點仍為大眾所重視。3.4 抓住四大消費特性，三得利坐穩行業龍頭根據上文所述，三得利是日本預調酒三大龍頭中涉足預調酒行業最晚的，但是卻實現了 對麒麟和朝日集團的彎道超車，尤其是近幾年來，持續搶占原本麒麟集團大單品“冰結” 的市占率，主要系對上述行業四大特性的精準把握。本段將從產品、品牌、渠道三個方 面對三得利進行分析，研究公司是如何在這三方面精準結合日本預調酒行業四大特性， 坐穩行業龍頭位置。1）產品力突出，契合市場消費習慣轉變三得利產品主要呈現出高品質、多樣化以及靈活性的特點，其中靈活性特指公司對不同 時期消費者需

49、求的轉變均能及時定位，并搭配生產出相對應的產品。其產品所表現出來 的三大特性充分對應了“新消費”以及“健康化”兩大行業特征。在對應行業“新消費”趨勢上：一方面，三得利在產品力上具備明顯的優勢，滿足了年 輕一代對于商品“高品質”的追求。以公司預調酒產品的口味為例，部分消費者認為預 調酒即基底酒精+香精簡單混合，調和難度相對較小。但是在三得利預調酒產品中，主打 水果口味的 Horoyoi 酒體中水果本身清新自然的香味仍可以得到保持；采用果汁和果酒 相結合的 Kokushibori 在釀造時，需要將果皮和果實一起融入，強調時間沉淀的口感；大 單品-196 Strong Zero 是將新鮮水果速凍到-

50、196 攝氏度，磨成粉末進行調制，盡可能 將鮮甜的果味保留下來。另一方面，公司注重產品口味的多元化，以滿足年輕群體“個 性化”的消費需求。目前公司大單品-196 Strong Zero 有 18 種口味，Horoyoi 旗下擁 有 17 種口味單品。在對應行業“健康化”趨勢上：公司 2003 年推出的第一款預調酒產品“Karori Chuhai” 主打“零糖、低卡路里”特性，以滿足當時行業健康化轉型的背景。并于 2009 年推出酒 精度為 9%的高酸度大單品 “Strong Zero”，貼合預調酒整體口感向“高度數、高酸度” 轉變的趨勢，其中 Zero 的意思為糖分為 0，仍貼合消費群體的健康

51、化訴求，與專攻低度 市場的“Horoyoi”形成業績上的雙輪驅動。2） 融入美學概念，營銷為三得利最強招在對應行業“她消費”趨勢上：根據調查所得，女性在購買酒水時普遍對口味的多樣性 以及外包裝的美觀更為關注。因此，三得利在品牌宣傳上將美學元素做到極致，根據預 調酒產品所面向人群的不同設計多套營銷方案，賦予產品獨有的個性。分產品來看： Horoyoi 定位女性酒飲市場，在酒瓶的設計上投入較多心思，無論在配色還是文字比例 上均吸人眼球，并且在代言明星選擇上，公司邀請澤尻英龍華、崛北真希這類偏向輕熟 女風格的藝人代言，不斷強調以都市女性作為核心消費者人群的產品策略，充分契合日 本預調酒市場女性消費者

52、崛起的特征；Kokushibori 廣告片中所強調的調酒師不斷改善 口味的過程，突出品牌的工匠精神。因此，該產品選擇由年齡稍大的松重豐（孤獨的美 食家系列劇主演）和松隆子共同代言；大單品 Strong Zero 的瓶體與功能飲料極為相 似，擺脫一貫的小清新風格，以暗色調和碩大的文字鋪滿瓶身，主要為突出其以硬蘇打 水為基底的特點。另外，該款產品的代言人為天海佑希女王和西島俊秀，充分體現出該 款產品成熟、霸氣的魅力。3） 非即飲渠道占比提升，助推罐裝化趨勢在對應行業“宅消費”趨勢上：三得利基于預調酒消費場景的轉變有針對性地進行渠道 建設。90 年代泡沫經濟后，日本民眾普遍產生了“悲觀”、“喪”的情

53、緒，促進了宅家經 濟興起，年輕人開始減少在酒吧，餐飲等公開場所消費預調酒產品，而更多轉為居家自飲。三得利順應了宅經濟快速發展的趨勢，著重做出了兩大改變。在渠道資源投放上， 三得利減少了對于酒吧、餐飲渠道的產品以及費用的投放，轉而大力開拓便利店、超市 等非即飲渠道。在外包裝上，三得利將產品轉變為更加適合非即飲的罐裝，同時借助大 量銷售人員對各級渠道進行深耕，保證產品終端占有率。另外，在日本本土市場增速放 緩之后，公司將全球化視為營收新的增長極，2021年公司除亞太區外的營收占比達27%， 同比 2018 年增長 7pct。4、中國市場：行業重新起航，天花板尚高4.1共分五大階段，目前新一輪周期開

54、啟成長期（2008-2013 年）：2008 年隨著電商購物興起，冰銳在渠道上開始摸索由“夜 場”向“日場”的轉變，推動線上等非即飲渠道的發展；在品牌宣傳上，2012 年公司聯 名熱播電視劇愛情公寓，吸引年輕消費者的目光。隨著在渠道和品牌上的策略調整， 冰銳坐穩當時中國預調酒行業龍頭位置，市占率超過 6 成。2013 年，在冰銳的電視劇廣 告植入大獲成功的同時，銳澳砸下重金聘請周迅作為產品代言人，并冠名多檔熱播的真 人秀（如奔跑吧兄弟）或電視劇，于該年在市占率上成功超越冰銳成為行業第一。預 調酒行業在雙方的良性競爭下持續擴容，銷量由 2 萬噸左右增長至近 5 萬噸，為后期行 業的爆發埋下伏筆。

55、摸索期（2008 年以前）：預調酒在上世紀 90 年代作為舶來品由古巴雞尾酒大廠百加得 （Bacardi）帶入中國市場，之后紅廣場、Rio、藍精靈跟隨百加得的腳步，紛紛進入預調 酒行業。1997 年，百加得在上海開設工廠負責冰銳、爵士等產品的生產和銷售，企圖復 刻在倫敦等歐美城市的成功經驗，主打酒吧、KTV、休閑會所等線下渠道；Rio 于 2003 年將洋酒與天然果汁進行調配，成功推出經典系列。但是由于在飲酒文化上的差異以及 預調酒在消費場景以及人群定位上的錯誤，整體銷售量總是在 2 萬噸以內徘徊。爆發期（2014-2015 年）：2014 年，在銳澳和冰銳兩大龍頭的帶領下，預調酒市場迎來 了

56、爆發式的發展，主要系國內白酒巨頭到區域型小酒廠各種資本不斷涌入。其中由于白 酒行業整體進入深度調整期，龍頭酒企也開始紛紛推出自己的低度酒產品：水井坊于同 年 10 月成立預調酒子公司；五糧液于 2014 年 11 月推出德古拉 7 度中式預調酒；茅臺 推出藍莓口味的低度預調酒 UMEET（悠蜜）；古井貢酒也傳出投資 3000 多萬元成立安 徽百味露酒有限公司，瞄準果酒和預調酒市場發力。在多方資本的助推下，2014 年整體 銷量較 2013 年同增 140%左右，達 11.9 萬噸，并于 2015 年持續上漲至行業巔峰的 15.3萬噸。調整期（2016-2018 年）：資本的一擁而上給市場帶來的

57、并非擴容而是極其嚴重的產品 同質化問題，使原本就缺失行業標準的預調酒市場出現良莠不齊的局面，濫用色素、添 加劑、糖導致消費者喪失信任。2016 年市場崩盤，銷量下降至 10.2 萬噸，同比下滑 50%， 主要系預調酒行業準入門檻較低，行業內外資本的大舉投入加劇競爭，導致行業以壓貨 的形式實現增長，動銷一般，最終導致泡沫破裂。在預調酒行業進入調整期之后，涉足 預調酒的大批白酒企業暫停或收縮生產預調酒產品，從而帶動主流企業的市場集中度提 升，預調酒龍頭百潤的業績從 2017 年恢復增長，同年營收同比增速達 26.6%。恢復期（2019 年至今）：為解決行業亂象，2017 年上海酒業協會聯合巴克斯酒

58、業公司、 百加得公司以及百威英博共同起草預調雞尾酒團體標準草案，并于 2019 年 1 月 1 日 起正式實施，從含糖量、酒精度、添加劑等指標對雞尾酒進行界定（在 20 攝氏度條件下 酒精度為 0.5-17 度，總糖=200g/L），通過頂層賦能引導行業健康發展。在龍頭百潤股 份的帶領下，市場整體銷量由 9 萬噸左右恢復至 12.9 萬噸，18-20 年 CAGR 達 19.7%， 行業進入新的發展周期。4.2 百潤坐穩行業龍頭，主力啤酒酒企開始發力2014 年成為行業第一，目前市占率達 87%。2013 年之前冰銳在渠道模式上通過與當 地大商合作，幾乎占據了所有一線城市中的 KA，市占率超過

59、 6 成，遠高于其他品牌。 2013 年之后，銳澳從營銷著手對冰銳發起挑戰，借助在何以笙簫默、跑男、天天 向上等熱門綜藝和影視劇中植入，收獲了持續不斷的話題度，品牌知名度持續提升， 于 2014 年在市占率上反超冰銳。2015 年行業進入深度調整期之后，多數公司停止對旗 下預調酒產品生產，包括曾經的行業龍頭冰銳也由于產品滯銷、渠道壓貨等問題選擇撤 退，銳澳則選擇堅守，獨自扛起預調酒行業大旗，從而帶動市占率快速提升，于 2017 年 達到 8 成以上。2018 年，銳澳推出大單品微醺帶動預調酒行業復蘇，2020 年公司市占 率達 87%，2021 年公司推出新款含氣泡產品“清爽”，意圖打造成第二

60、個大單品，對啤 酒市場進行切割。與日本多寡頭競爭情況不同，中國預調酒市場一家獨大的情況帶動百 潤盈利能力高啟，從公司毛利率來看，2021 年百潤股份銷售毛利率達 65.4%，明顯高于 日本預調酒三大龍頭（三得利/麒麟/朝日 2021 年毛利率分別為 41.2%/45.2%/38.1%）， 我們認為中國預調酒市場在 Rio 的主導下將有序地前進，初創小品牌很容易存活，大中 型品牌幾乎已經喪失了與銳澳血拼的可能性，行業僅存的變數將取決于中國啤酒龍頭是 否會選擇在預調酒賽道發力。啤酒龍頭成為變數，或重塑市場格局。重慶啤酒借鑒日本龍頭，為國內首家發力果啤賽 道的酒企以提升營收天花板。公司于 2014