1、一、多地推出家電促消費政策（一）多地推出家電促消費政策多地推出家電促消費政策。今年我國多個地區(qū)推出了地方性的促消費政策，其中家電為其中的一個主要品類。5 月 23 日，深圳市發(fā)改委、商務(wù)局、等多部門聯(lián)合印發(fā)深圳市關(guān)于促進(jìn)消費持續(xù)恢復(fù)的若干措施，在推動家電消費方面，提出要開展綠色節(jié)能家電促銷。5-8 月期間，對消費者購買符合條件的電視機(jī)、空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、廚房家電、生活小家電等家用電器，按照銷售價格的 15%給予補(bǔ)貼，每人累計最高 2000 元。表 1：部分地區(qū)消費補(bǔ)貼政策地點補(bǔ)貼時間補(bǔ)貼規(guī)模補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)其他陜西鄭州2.25-3.253.8-3.319.39 億元3000 萬買家電時滿 1000

2、元立減 50 元，滿 3000 元立減 200 元，單一用戶最多可獲 800 元消費券訂單滿 2000 減 400 元汽車補(bǔ)貼電子消費券；家電家居家裝電子消費券；餐飲電子消費券，家電家居家裝的消費券為 2000 萬元鄭州廣西3.19-6.303.15-4.303000 萬1000 多萬按換購單件新家電實際成交價格（不得低于 1000 元，不含舊家電回收折價和商家折扣）的 20%給予補(bǔ)貼，補(bǔ)貼最高不超過500 元/臺。不超過新家電銷售價格 8%給予空調(diào)、電視機(jī)、電冰箱（含冰柜）、洗衣機(jī)、煙機(jī)、灶具、熱水器、凈水機(jī)、空氣凈化器、電腦共 10 類電視機(jī)級以上，電冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)補(bǔ)貼，單臺家電最高不

3、超過 500元級以上武漢4.7-4.302000 萬家電“以舊換新”每滿 1000 元可補(bǔ)貼 100 元，最高補(bǔ)貼 400 元；同時還有家電“節(jié)能補(bǔ)貼”，最北京4.189.303 億高可補(bǔ)貼 800 元6 張消費券總計 900 元，補(bǔ)貼最筆記本電腦、平板電腦、顯示器、空氣凈高 10%化器、洗碗機(jī)、電視機(jī)、空調(diào)、電冰箱、洗衣機(jī)、熱水器(其中燃?xì)獗趻鞝t需為一級能效)、微波爐、吸油煙機(jī)、燃?xì)庠罹摺㈦婏堝仭⒋蛴C(jī)、投影機(jī)、電風(fēng)扇、坐便寧波4.28-5.31超 3 億“滿 3000 元減 300 元”“滿 5000器、凈水機(jī)、淋浴器(能效或水效要求均為二級及以上)。元減 500 元”“滿 10000 元

4、減 1000元福州4.2810.31分批發(fā)放滿 500 立減 100 元”商貿(mào)消費券（專享券）和“滿 300 立減 50元”“滿 120 元立減 30 元”“滿海南4.30 起不 少 于8000 萬元40 元立減 10 元”商貿(mào)消費券（通用券）購買 3000 元以上(含)綠色家電商品給予一定額度補(bǔ)助。金華5.16-6.303 億滿 1000 元減 100 元券、滿 2000元減 200 元券、滿 5000 元減 500元券普惠消費券 1.5 億（10%為數(shù)字人民幣紅包）， 權(quán)重商品消費券 1.5 億（汽車、家電等權(quán)重商品消費補(bǔ)貼券）廣東5.1-6.30對珠三角地市（不含深圳市）按其發(fā)放消費券實

5、際支出的 50%比例補(bǔ)貼深圳 5.1-8.311 億 符合條件的消費電子和家用電器按照銷售價格的 15%給予補(bǔ)貼，活動期間每人累計補(bǔ)貼金額最高不超過 2000 元政府網(wǎng)站，中國家電網(wǎng)， （二）地產(chǎn)竣工修復(fù)具備確定性和持續(xù)性家用電器屬于可選消費，受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢影響較大，與人均可支配收入相關(guān)度較高。我國人均可支配收入自 2013 年以來不斷提高，2019 年首次突破 3 萬元達(dá)到 30733 元，同比上漲 8.87%，增速相比 18 年上升了 0.19PCT。2021 我國人均可支配收入 35128 元，同比增長 9.13%。2022Q1 我國人均可支配收入為 10345 元，同比增長 6.32%

6、。圖 1：我國人均可支配收入（元）及增長率（%）40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000wind、全國居民人均可支配收入增長率121086420 1-4 月份，地產(chǎn)竣工面積同比下降 11.4%。家電行業(yè)為房地產(chǎn)后周期行業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)對白電廚電等產(chǎn)品銷售拉動作用較大。2022 年 1-4 月全國房地產(chǎn)住宅竣工面積 14661.72 萬平米，同比下降 11.4%，房地產(chǎn)住宅開工面積 28876.56 萬平米，同比下降 28.4%。單月來看，四月份4竣工面積為 2339.07 萬平米，同比下降 12.18%，增速環(huán)比增加 3.1PCT，開工面積

7、為 7318.18 萬平米，同比下降 44.88，增速環(huán)比下降 19.7PCT。2022 年竣工修復(fù)具備確定性和持續(xù)性。2016 年至 2019 年，新開工年均復(fù)合增速高達(dá) 10.8%，按照新開工到竣工一般周期在 2-3 年的規(guī)律計算，2019-2022 年將迎來竣工高峰，但實際 2019、 2020 年的竣工增速為 2.6%、-4.9%，遠(yuǎn)低于預(yù)期。多重因素造成竣工周期延長：1）三四線城 市施工面積占比大幅增加，且普遍竣工周期較長；2）住房精裝修滲透率逐年提高，延長竣工 周期；3）2016 年以來資金環(huán)境偏緊；4）2020 年初疫情導(dǎo)致竣工周期延后。竣工周期的到來 終于得到驗證，2021 年

8、住宅竣工面積增長 10.8%，2022 年竣工修復(fù)具備確定性和持續(xù)性，但 強(qiáng)度可能弱于 2021 年。圖 2：住宅新開工與竣工面積（萬平方米）累計值及同比增長率（%）180000160000140000120000100000800006000040000200000住宅新開工面積住宅竣工面積住宅新開工面積同比住宅竣工面積同比806040200-20-40-602007/022007/082008/022008/082009/022009/082010/022010/082011/022011/082012/022012/082013/022013/082014/022014/082015/0

9、22015/082016/022016/082017/022017/082018/022018/082019/022019/082020/022020/082021/022021/082022/02wind、國家統(tǒng)計局、商品房住宅銷售面積同比下降 25.4%。2022 年 1-4 月房地產(chǎn)住宅銷售面積 33721.72 萬平方米，同比減少了 25.4%，現(xiàn)房和期房銷售面積同比變動 5.3%和-28.6%。從去年開始，地產(chǎn)政策層積極表態(tài)較多，各地也推出了一些相關(guān)政策，但行業(yè)信心恢復(fù)仍需一段時間，房地產(chǎn)銷售延續(xù)去年下半年來的低迷狀態(tài)。但我們認(rèn)為“穩(wěn)增長”的背景下，地產(chǎn)政策有望進(jìn)一步寬松，推動地產(chǎn)銷

10、售的改善。圖 3：商品房住宅現(xiàn)房、期房銷售面積累計同比增長率（%）商品房住宅現(xiàn)房銷售面積商品房住宅期房銷售面積商品房住宅銷售面積140120100806040202010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-020(20)(40)(60)wind、國家統(tǒng)計局、從 30 大中城市商品房成交數(shù)據(jù)來看，2

11、022 年 4 月份，一線、二線、三線城市成交套數(shù)同比下降 61.85%、53.25%、46.56%。圖 4：30 大中城市商品房成交套數(shù)同比增長率（%）一線城市二線城市三線城市4003002001002011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-040-1

12、00wind、國家統(tǒng)計局、（三）5 月銅、鋁等原材料價格延續(xù)下降趨勢2020 年 4 月份以來，家電主要原材料銅、鋁、冷軋板等價格開始環(huán)比上升。2022 年 5 月銅、鋁、螺紋鋼月度均價環(huán)比下降，下降幅度為 8.13、13.2 和 7.19PCT，從同比增速來看，銅和螺紋鋼價格相比去年同期已有所下降，鋁的價格上漲幅度也大幅下降。銅、鋁、螺紋鋼月度均價同比變動了-8.13%、16.15%和-14.45%。圖 5：原材料價格變動率螺紋鋼LME銅LME鋁250%200%150%100%50%0%-50%-100%wind、國家統(tǒng)計局、（四）家電社零 1-4 月同比增長 2.4%家電社零 1-4 月同

13、比增長 2.4%根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)字，2022 年 1-4 月家用電器和音像器材類限額以上社會消費品零售總額 2,657.90 億元，同比增長 2.4%。4 月家電社零總額 594 億元，同比下降了 8.1%，我們認(rèn)為主要原因為疫情反復(fù)導(dǎo)致家電需求較為疲軟，另外由于我國家電企業(yè)在長三角一帶占比較高，疫情也對家電生產(chǎn)供應(yīng)鏈造成了一定的影響。圖 6：家用電器和音像器材類零售額（億元）及增速（%）零售額同比1000080006000400020000 國家統(tǒng)計局、wind、302520151050-5-107空調(diào) 4 月內(nèi)銷小幅增長產(chǎn)業(yè)在線發(fā)布家用空調(diào)產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，2022 年 4 月家用空調(diào)生產(chǎn) 157

14、6.6 萬臺，同比下降 1.21%，銷售 1540.88 萬臺，同比增長 0.87%，其中內(nèi)銷出貨 776.7 萬臺，同比增長 2.26%，出口 764.18萬臺，同比下降 0.51%。庫存 2137.74 萬臺，同比增長 1.35%。4 月空調(diào)生產(chǎn)端出現(xiàn)了一定的下降，主要原因為疫情影響超預(yù)期，從零售端來看，4 月空調(diào)需求景氣度不高，銷售量和銷售額同比均出現(xiàn)一定下降。奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，4 月份空調(diào)線上、線下零售量同比下降了 7.86%和 29.67%，零售額同比下降了 1.7%和 22.89%。4 月內(nèi)銷出貨量在零售端表現(xiàn)較弱的背景下同比增長 2.26%，我們認(rèn)為主要原因是隨著高溫天氣增多，傳

15、統(tǒng)空調(diào)銷售旺季來臨，經(jīng)銷商為旺季備貨意愿較足，行業(yè)對解封后的市場需求反彈抱有良好預(yù)期，另外去年同期基數(shù)相對較低也對增速有一的影響。從空調(diào)排產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，2022 年 5 月家用空調(diào)行業(yè)排產(chǎn)約為 1658 萬臺，較去年同期生產(chǎn)實績增長 7.2%，其中內(nèi)銷較去年同期增長 12.4%。外銷方面 4 月份同比下降 0.51%，市場有所轉(zhuǎn)淡，主要原因為海外市場需求呈下降趨勢，從排產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，5 月份外銷預(yù)期偏弱，依然面臨下滑壓力，排產(chǎn)同比下降 5.5%。4 月冰洗內(nèi)外銷均同比下降幅度增大。4 月冰箱銷量 613.72 萬臺，同比下降 15.6%，其中內(nèi)、外銷同比下降 20.8%和 11.1%，洗衣機(jī)銷量

16、484.37 萬臺，同比下降 21.8%，其中內(nèi)外銷同比下降 21.2%和 22.5%。內(nèi)銷方面，疫情拉動需求效應(yīng)已明顯減弱，4 月份散發(fā)疫情對消費信心和產(chǎn)品銷售均造成一定的影響，冰洗內(nèi)銷均高位回落，5 月份疫情影響依然存在，冰洗內(nèi)銷出貨仍面臨一定的壓力。外銷方面，冰洗出貨量維持在相對高位，但由于去年基數(shù)較高，海外不確定因素也較多，5 月冰洗出口同比增速改善難度較大。圖 7：我國白電主要銷量（萬臺）及增速（%）空調(diào)銷量冰箱銷量洗衣機(jī)銷量空調(diào)同比冰箱同比洗衣機(jī)同比180001600014000120001000080006000400020000資料來源：產(chǎn)業(yè)在線、 wind、，50403020

17、100-10-20圖 8：2020 年至今家電產(chǎn)品線上銷售額增長率（%）圖 9：2020 年至今家電產(chǎn)品線下銷售額增長率（%）160014001200100080060040020020w120w720w1320w1920w2520w3120w3720w4320w4921w321w921w1521w2121w2721w3321w3921w4521w5122w522w1122w170-200空調(diào)洗衣機(jī)冰箱120010008006004002000-200空調(diào)洗衣機(jī)冰箱 20w120w720w1320w1920w2520w3120w3720w4320w4921w321w921w1521w2121w

18、2721w3321w3921w4521w5122w522w1122w17資料來源：奧維云網(wǎng)，資料來源：奧維云網(wǎng)，（五）財務(wù)分析1. 家電行業(yè) Q1 收入延續(xù)增長2022Q1 家電行業(yè)（申萬家電指數(shù)）營業(yè)收入 3293.9 億元，同比增長 7.2%，歸母凈利潤為206.86 億元，同比增長 12.57%，毛利率和凈利率分別為 21.73%和 6.36%，相比去年同期變動了-0.36 和 0.11PCT，我們認(rèn)為由于 3 月份部分地區(qū)疫情沖擊，家電生產(chǎn)和銷售均受到一定影響，板塊營收增速放緩，但家電企業(yè)通過優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升價格等措施應(yīng)對原材料漲價壓力，盈利能力有所改善。圖 10：家電營業(yè)收入（億元

19、）及增長率（%）圖 11：家電行業(yè)歸母凈利潤（億元）及增長率（%）1600014000120001000080006000400020000營業(yè)收入增長率40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%2010201120122013201420152016201720182019202020212022Q1-10%10009008007006005004003002001000歸母凈利潤增長率50%40%30%20%10%0%-10%2010201120122013201420152016201720182019202020212022Q1-20% WIND，WIND，家電行業(yè)杜邦分

20、析2021 家電行業(yè) ROE 為 16.46%，相比去年同期小幅提升了 0.22PCT，主要原因為行業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)提升，凈利率小幅下滑。圖 12：家電行業(yè)凈資產(chǎn)收益率2520151050wind、根據(jù)杜邦分析法的分解，ROE 的變化主要受三個因素影響：權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率。近年來行業(yè)的權(quán)益乘數(shù)相對穩(wěn)定，表明了行業(yè)整體的負(fù)債率變動較小。總體來看，家電行業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)下滑趨勢。表 2：家電行業(yè)杜邦分析指標(biāo)凈資產(chǎn)收益率銷售凈利率資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)ROE（%）（%）201117.284.381.292.90201215.854.801.112.73201318.315.671.1

21、62.74201419.336.251.132.63201515.706.180.972.45201617.527.050.922.61201720.137.060.982.70201815.745.640.972.66201917.266.790.972.57202016.247.060.892.59202116.466.570.952.612022Q13.766.360.212.60wind、家電行業(yè)償債能力與存貨周轉(zhuǎn)率處于較高水平家電行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率變動較小，在 62%上下波動，2021 為 61.66%，較去年同期有小幅上升。行業(yè)流動比率一直大于 1，且自 2016 年起穩(wěn)定上漲，202

22、1 有小幅下降為 1.20。流動比率升高表明家電行業(yè)流動性充足，償債能力較強(qiáng)，風(fēng)險偏低。雖然家電企業(yè)積極推行以單定產(chǎn)帶來了存貨減少，但近年來由于線上銷售比例上升造成了廠商庫存小幅提升，原材料漲價也使得企業(yè)加大原材料儲備，2021 年和 2022Q1 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)均有所提升。圖 13：家電行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率（左軸）與流動比率（右軸）圖 14：家電行業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)資產(chǎn)負(fù)債率流動比率6664626058562010201120122013201420152016201720182019202020212022Q154901.34801.32701.3601.281.26501.24401.22301.2

23、201.18101.160201120122013201420152016201720182019202020212022Q11.141.12 WIND，WIND，二、家電業(yè)發(fā)展處于成熟期，技術(shù)催生新經(jīng)營模式，馬太效應(yīng)愈加明顯（一）行業(yè)成長空間有限，內(nèi)部需按自身實況轉(zhuǎn)型變革中國家電業(yè)近年來一直保持高速增長趨勢，其中 2017 年更是取得了近 5 年來最好的增長業(yè)績，廚電市場表現(xiàn)非常突出，市場規(guī)模超過千億。但隨著行業(yè)整體規(guī)模的提升，市場逐漸飽和，行業(yè)高速增長趨勢較難持續(xù)，未來行業(yè)發(fā)展將主要轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，高端、智能、健康等特點在家電產(chǎn)品上的顯現(xiàn)將更加突出。1. 白、黑電市場飽和度高，更新?lián)Q代需求

24、強(qiáng)烈，產(chǎn)品應(yīng)向高質(zhì)量方向發(fā)展根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2020 年，我國城鎮(zhèn)家庭的冰箱、洗衣機(jī)的百戶擁有量達(dá)到 103.1 和 99.7，接近飽和水平，空調(diào)和彩色電視機(jī)的百戶擁有量已達(dá)到 149.6 和 123，超過戶均一臺，雖與發(fā)達(dá)國家相比還有一定差距，但上升空間已較小。雖然農(nóng)村家庭的彩色電視機(jī)、洗衣機(jī)和冰箱百戶保有量不及城鎮(zhèn)家庭，但也已處于較高水平，提升空間有限。農(nóng)村家庭的空調(diào)百戶擁有量還處于較低位置，不及城鎮(zhèn)保有量的一半，未來發(fā)展空間較大。總體來看，我國目前白電的市場飽和度較高，新增空間有限，但更新?lián)Q代需求較強(qiáng)。我國從 2008 年開始逐步推出了家電下鄉(xiāng)、以舊換新和節(jié)能補(bǔ)貼三大刺激家電消費政策

25、，較好地帶動了家電的銷售和普及，按照白電大概十年的使用壽命計算，居民在上次刺激消費時購買的家電已逐步進(jìn)入到更新期，白電的更新?lián)Q代需求較為強(qiáng)烈。圖 15：農(nóng)村每百戶耐用品擁有量圖 16：城鎮(zhèn)每百戶耐用品擁有量空調(diào)器洗衣機(jī)電冰箱彩色電視機(jī)空調(diào)器洗衣機(jī)電冰箱彩色電視機(jī)1601401201008060402002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201401201008060402002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 資料來源：國家統(tǒng)計局，WIND，資料來源：國家統(tǒng)計局，WIND，廚電普及率低，新興廚電市場空間較大與發(fā)

26、達(dá)國家相比，我國廚房電器的市場普及率較低，仍處于起步成長階段，特別是一些新興廚電差別更大。根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)字，2019 年底，排油煙機(jī)和微波爐的全國居民年末擁有量為 59.3 和 40.1，按照油煙機(jī)戶均一臺的屬性來看，依然具有較大提升空間。相比排油煙機(jī)，我國新興廚電普及率更低，可提升空間更大。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，我國 2018 年大中城市家庭洗碗機(jī)的普及率不到 1%，而美、德、法等國家的洗碗機(jī)普及率已達(dá) 70%。圖 17：全國居民年末耐用消費品擁有量排油煙機(jī)微波爐7060504030201002013201420152016201720182019資料來源：國家統(tǒng)計局，WIND，小家電滲

27、透率有待提高，提升農(nóng)村小家電保有量勢在必行我國小家電市場仍處在發(fā)展的初期階段，普及水平與西方發(fā)達(dá)國家有著較大差距。歐美發(fā)達(dá)國家市場上小家電品類約為 200 種，我國僅有不到 100 種；我國家庭平均擁有小家電數(shù)量不到 10 件，遠(yuǎn)低于歐美國家每戶 20-30 件的水平。我國家庭擁有的小家電不但種類較少，而且主要集中在廚房小家電，比如豆?jié){機(jī)，熱水壺、電磁爐等，其他種類小家電滲透率較低，剛性需求較高，未來發(fā)展前景較為廣闊。中怡康數(shù)據(jù)顯示，我國吸塵器產(chǎn)品的普及率約為 12%，而日本在 1994 年時每百戶吸塵器保有量已達(dá)到 140臺。（二）產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境變化，企業(yè)經(jīng)營模式創(chuàng)新近些年，大數(shù)據(jù)、人工智能、

28、物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)迅速崛起，家電企業(yè)順應(yīng)時代潮流，將產(chǎn)品與技術(shù)不斷融合，創(chuàng)新出一系列新型產(chǎn)品。如搭載 4K、OLED、量子點、人工智能等功能的彩電，能夠識別上千種米并根據(jù)其特點自動選擇模式的電飯煲，九陽推出的免清洗、無噪音、無渣的高顏值豆?jié){機(jī) K 系列。中怡康有關(guān)消費者家電購買調(diào)查發(fā)現(xiàn)，隨著年輕消費群體的崛起，人們對于高端品質(zhì)家電的選擇排序發(fā)生了變化，其中技術(shù)含量高占比 61%、智能化操控占比 51%、產(chǎn)品品質(zhì)精良占比 57%、品牌智能度占比 55%。消費者的消費理念不斷轉(zhuǎn)變，從平價消費過渡到品質(zhì)消費，從基本功能訴求轉(zhuǎn)向情感訴求，從盲目選擇轉(zhuǎn)向體驗消費，品質(zhì)、體驗、服務(wù)成為消費者選擇的關(guān)鍵。洗衣機(jī)選

29、擇方面，相比波輪洗衣機(jī)，滾筒洗衣機(jī)的洗滌方式使得衣物間及衣物與筒壁間摩擦減小，衣物不易產(chǎn)生纏繞，磨損減小，因此從 12 年起滾筒洗衣機(jī)銷售量占比不斷增加。冰箱選擇方面，相較于容積較小的單門和雙門冰箱，三門和多門冰箱銷售占比更多，且多門冰箱銷量增長迅速。產(chǎn)品功能的增加帶動產(chǎn)品價格的提升，冰洗空三大件的均價也在高質(zhì)量高價格產(chǎn)品的帶動下不斷上升，且仍有上漲趨勢。雖然受疫情和價格戰(zhàn)影響，產(chǎn)品價格有所下滑，但隨著綠色化和智能化產(chǎn)品占比的提升，家電產(chǎn)品均價上漲趨勢有望繼續(xù)延續(xù)。圖 18：滾筒洗衣機(jī)銷售量占比6050403020102012/12012/52012/92013/12013/52013/920

30、14/12014/52014/92015/12015/52015/92016/12016/52016/92017/12017/52017/92018/12018/52018/92019/12019/52019/92020/12020/52020/92021/12021/52021/90資料來源：產(chǎn)業(yè)在線，WIND，圖 19：單門、雙門、三門及多門冰箱銷售額占比單門雙門三門多門對開門100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2014/012014/052014/092015/012015/052015/092016/012016/052016/092017/012017/05

31、2017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/012020/052020/092021/012021/052021/090%資料來源：中怡康，圖 20：空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)市場均價冰箱洗衣機(jī)空調(diào)70006000500040003000200010002014/012014/062014/112015/042015/092016/022016/072016/122017/052017/102018/032018/082019/012019/062019/112020/042020/092021/022021/070資料來源：中怡康，產(chǎn)業(yè)

32、環(huán)境的變化進(jìn)一步帶動企業(yè)經(jīng)營模式不斷創(chuàng)新。在產(chǎn)品方面，出現(xiàn)更多滿足個性化、定制化、多元化需求的 C2B 大數(shù)據(jù)定制產(chǎn)品，并應(yīng)用到長租公寓、精裝修住宅、機(jī)場、軍警系統(tǒng)等領(lǐng)域。營銷方面，利用大數(shù)據(jù)技術(shù)進(jìn)行精準(zhǔn)營銷、饑餓營銷，使用精準(zhǔn)數(shù)據(jù)鎖定標(biāo)簽人群，對其進(jìn)行不同觸點的溝通，極大提升信息轉(zhuǎn)化率。用戶體驗方面，力推線上線下融合的新興零售方式，如天貓在各大城市開設(shè)新零售智慧門店，京東家電推行雙門頭實體店形式。在服務(wù)方面，由傳統(tǒng)的售后服務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)槭矍啊⑹壑小⑹酆笕鞒谭?wù)，京東家電 2017 年發(fā)力家電回收業(yè)務(wù)，蘇寧易購旗下蘇寧幫客也推出以舊換新服務(wù)，既規(guī)范家電回收市場，又創(chuàng)造了與家電需求者接觸的機(jī)會，是多

33、贏的正向循環(huán)。（三）技術(shù)創(chuàng)新問道行業(yè)新機(jī)遇，智能發(fā)展?jié)M足消費新需求在制造業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)融合時代下的轉(zhuǎn)型浪潮中，“智能”成為家電企業(yè)無法繞開的話題。智能化包括 3 個方面，一是機(jī)器能夠自我檢測，將數(shù)據(jù)傳遞給用戶；二是機(jī)器之間互聯(lián)互通，同時與客戶端連接起來；三是人機(jī)對話，比如語音控制、面部識別等。家電供給側(cè)不斷改革，使得智能家電迎來黃金時代，目前搭載 APP、遠(yuǎn)程調(diào)控、智能云菜單的嵌入式廚電零售額份額占比 32.9%，白電和小家電智能化產(chǎn)品滲透率也在逐步提高，海爾推出 COSMOPlat 平臺，將用戶需求與整個智能制造體系連接起來，讓用戶可以全流程參與產(chǎn)品設(shè)計研發(fā)、生產(chǎn)制造、物流配送、迭代升級等環(huán)節(jié)，

34、以“用戶驅(qū)動”作為企業(yè)創(chuàng)新的源動力，提高用戶體驗感，充分滿足客戶需求，創(chuàng)造用戶終身價值。隨著虛擬現(xiàn)實 VR 產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，智能產(chǎn)品還將呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。人工智能推動智能家居產(chǎn)品突破。2021 年 3 月 25 日，以“AWE 新十年 智競未來”為主題的2021 年中國家電及消費電子博覽會(AWE2021)在上海虹橋國家會展中心順利閉幕。隨著5G， AI、AIoT、大數(shù)據(jù)、云計算等新技術(shù)的快速發(fā)展，家電產(chǎn)品朝著智能化不斷推進(jìn)，中小企業(yè)大多推出智能單品，而大企業(yè)則將重心放在了交互式、場景化、定制化的智慧物聯(lián)生活解決方案。海爾智家參展的全球首個場景品牌三翼鳥，覆蓋了廚房、臥室、浴室、客廳、陽臺等全部家

35、庭空間，還實現(xiàn)了主動提供場景方案的服務(wù)。TCL 展示了靈悉 C12 全套系 AI 家電。綠色健康家電異軍突起。由于近些年我國空氣質(zhì)量有所下降，水污染問題日漸嚴(yán)重，人們對健康生活的追求日益明顯，健康、綠色、高能效成為家電產(chǎn)品研發(fā)推廣的關(guān)鍵點，飲食保健、家居環(huán)境、個人護(hù)理等領(lǐng)域的家電產(chǎn)品也成為消費熱點。空調(diào)市場健康化功能中的自清潔系統(tǒng)逐漸得到消費者認(rèn)可，燃?xì)庠町a(chǎn)品向高能效方面發(fā)展。洗衣機(jī)整機(jī)企業(yè)蓄勢待發(fā)，紛紛推出健康、智能、大容量產(chǎn)品，加速產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，其中高溫殺菌功能更是被消費者日益推崇。預(yù)期未來綠色健康家電比例將快速上升，以滿足人們品質(zhì)化的市場需求。（四）銷售路徑擴(kuò)張，零售渠道融合，新模式重塑

36、行業(yè)生態(tài)圈網(wǎng)購市場規(guī)模擴(kuò)張，家電零售進(jìn)入電商時代根據(jù)工業(yè)和信息化部賽迪研究院數(shù)據(jù)，2020 線下渠道家電產(chǎn)品零售額為 4134 億元，同比下降 2.13%；線上家電產(chǎn)品零售額為 4199 億元，同比增長 14.48%，線上渠道占整體家電零售額的比例達(dá) 50.4%。從家電網(wǎng)購滲透率與我國網(wǎng)購平均滲透率比較數(shù)據(jù)來看，家電網(wǎng)購滲透率要高于網(wǎng)購平均滲透率。2021 年我國線上渠道零售額占整體家電市場的 52.9%，連續(xù)兩年占比超過 50%。報告顯示，彩電、洗衣機(jī)、生活家電等重要家電品類的線上滲透率已經(jīng)突破 50%，生活家電的線上貢獻(xiàn)率更是接近八成，即使是電熱水器這類需要上門安裝的大家電，線上渠道比重也

37、占到 50%以上。圖 21：家電網(wǎng)購滲透率與我國網(wǎng)購平均滲透率比較實物商品網(wǎng)上零售額占社會消費品零售額比重網(wǎng)購占整體家電銷售額比例60%50%40%30%20%10%0%2015201620172018201920202021資料來源：賽迪研究院，“線上+線下+物流+服務(wù)”模式對商品流通過程進(jìn)行升級改造近年來，電商企業(yè)以互聯(lián)網(wǎng)為依托，加快線下渠道建設(shè)，力圖打通線上線下渠道，提供線上銷售、線下融合的銷售新模式。在大城市，天貓開設(shè)新零售智慧門店，京東與家電零售商合作開設(shè)雙門頭實體店，與家電企業(yè)合作開設(shè)“品牌體驗店”。電商企業(yè)除了在城市布局線下渠道，在農(nóng)村市場也加快開設(shè)實體店節(jié)奏，將網(wǎng)購方式和家電產(chǎn)

38、品帶到四六級農(nóng)村市場。其中淘寶在農(nóng)村已經(jīng)擁有 3 萬個網(wǎng)點，京東在四六級市場擁有 1 萬多家家電專賣店。在線下服務(wù)方面，電商企業(yè)已不僅僅局限在提供快速的物流服務(wù)，而是上升到售前、售中、售后的全流程服務(wù)。京東家電在 2018 年提出從“買家電上京東”進(jìn)化到“好服務(wù)上京東”，并發(fā)布多項服務(wù)承諾，開啟家電行業(yè)服務(wù)升級之路。受需求和供給雙重影響，家電網(wǎng)購逐步發(fā)生改變，消費者在購買家電時不僅僅看中家電產(chǎn)品自身，對服務(wù)也越來越看重。電商企業(yè)也積極推動線上線下渠道融合，提升服務(wù)，對商品的流通過程進(jìn)行升級改造，進(jìn)而重塑生態(tài)結(jié)構(gòu)。（五）“馬太效應(yīng)”進(jìn)一步激化，壁壘高筑促使小企業(yè)另辟蹊徑1. 龍頭企業(yè)優(yōu)勢明顯我國

39、家電行業(yè)集中度處于較高水平，除了個別小家電產(chǎn)品外，多數(shù)產(chǎn)品都處于高寡占型，規(guī)模效應(yīng)較為明顯。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，空調(diào)、冰箱和洗衣機(jī)的內(nèi)銷 CR3 從 2008 年起，多數(shù)情況下均超過 50%，其中空調(diào)最高超過 70%。16圖 22：家電細(xì)分產(chǎn)品 CR3空調(diào)冰箱洗衣機(jī)1009080706050403020102008/012008/062008/112009/042009/092010/022010/072010/122011/052011/102012/032012/082013/012013/062013/112014/042014/092015/022015/072015/122016/05

40、2016/102017/032017/082018/012018/062018/112019/042019/092020/022020/070產(chǎn)業(yè)在線，行業(yè)集中度高，龍頭企業(yè)議價能力強(qiáng)。家電行業(yè)市場集中度高且還在逐步提升。在原材料價格上漲時，龍頭企業(yè)由于規(guī)模大，具有較強(qiáng)的成本議價能力，相比中小型企業(yè)，可以取得一定的成本優(yōu)勢。龍頭企業(yè)也可以通過直接提價和間接提價的方式將原材料成本上升的壓力轉(zhuǎn)接到消費者身上，從而保持穩(wěn)定的毛利率和凈利率。中小企業(yè)細(xì)分市場，差異化精品與服務(wù)提升市占率相比于美的、格力等大市值龍頭企業(yè)，中小企業(yè)根據(jù)市場需求和自身優(yōu)勢專注個別細(xì)分市場，將細(xì)節(jié)做全做精，提升售前體驗和售后服

41、務(wù)質(zhì)量，從而占據(jù)市場份額。如科沃斯發(fā)覺消費者對自動清掃地面的需求，從而專攻掃地機(jī)器人一個方向，通過一類產(chǎn)品做出名氣，占領(lǐng)新興市場，逐步提升盈利能力，將公司做大做強(qiáng)并于 18 年上市。三、行業(yè)面臨的問題及建議（一）現(xiàn)存問題售后服務(wù)差，行業(yè)投訴率居高不下根據(jù)中消協(xié)數(shù)據(jù)，2021 年共受理家用電子電器類投訴 108421 件，占商品投訴總量的 10.38%，位居商品類投訴第一位，投訴比重較 2019 年上升了 0.77PCT。消費者反映了諸多問題類別，其中以產(chǎn)品質(zhì)量和售后服務(wù)為主。如售后服務(wù)方面存在家電售后不及時、不到位，部分廠商服務(wù)意識淡薄，對消費者投訴情況不重視，邊遠(yuǎn)地區(qū)售后服務(wù)缺失，部分售后人

42、員技術(shù)水平不足等現(xiàn)象，并且隨著互聯(lián)網(wǎng)的普及，網(wǎng)上山寨售后，小區(qū)“游擊隊”維修等亂象依然屢禁不止，其他方面也存在部分廠家零配件以次充好、價格不透明等問題。同時，廠商也面臨消費者無病假修、小病大修的不文明現(xiàn)象。 17 圖 23：2020 年商品大類投訴數(shù)量對比120000100000800006000040000200000資料來源：中國消費者協(xié)會、表 3：家用電子電器受理投訴統(tǒng)計類別質(zhì)量安全價格計量假冒合同虛假宣傳人格尊嚴(yán)售后服務(wù)其他合計投訴數(shù)量309051498281132130146775040458452195698108421資料來源：中國消費者協(xié)會、海外自主品牌影響力弱我國家電企業(yè)出口

43、產(chǎn)品多停留在制造加工階段，以代工為主，自主品牌影響力弱。雖然許多企業(yè)都有自己的海外陣地，銷售量也有大幅增長，但整體銷售量和銷售額仍然較小，與當(dāng)?shù)佚堫^企業(yè)相比占比較低。同時由于地理位置的區(qū)別，當(dāng)?shù)仄髽I(yè)更加熟悉本國消費需求，生產(chǎn)產(chǎn)品更加符合當(dāng)?shù)刭徺I預(yù)期，我國企業(yè)很難面對客戶精準(zhǔn)研發(fā)，如新出的 8K 電視，我國企業(yè)產(chǎn)品多集中在 65 英寸左右，而海外廠商對于 82 英寸及 85 英寸等超大尺寸的規(guī)劃更加積極。一些核心零部件需要進(jìn)口雖然我國家電行業(yè)總產(chǎn)值在全球的占比已經(jīng)達(dá)到 60%，但在核心零部件及材料研發(fā)上與發(fā)達(dá)國家仍有差距，部分零部件仍需進(jìn)口。以芯片為例，雖然它在整個家電產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值占比中只有 2%，

44、但由于我國家電企業(yè)“做不如買”的安逸心態(tài)，一直未能真正研發(fā)出所需種類的芯片。近些年來，國外斷貨、供貨周期長導(dǎo)致的缺貨以及對高新技術(shù)封鎖都對我國家電產(chǎn)業(yè)經(jīng)營帶來隱性風(fēng)險，后端的產(chǎn)品研發(fā)、制造端由于核心元器件供應(yīng)跟不上，使企業(yè)很難發(fā)揮出市場優(yōu)勢。（二）建議及對策培養(yǎng)專業(yè)人才，提升從業(yè)人員素質(zhì)，解決售后服務(wù)難題家電行業(yè)存在較高的投訴率，且主要集中在質(zhì)量和售后方面，主要是由于專業(yè)人才的缺失18和沒有形成一個綜合性的服務(wù)體系。維修電器工作環(huán)境較差，加上現(xiàn)在電器形式多樣，功能更加復(fù)雜，維修變得十分困難，人才斷層比較嚴(yán)重。企業(yè)應(yīng)該提升維修人員的專業(yè)水平，如學(xué)習(xí)歐洲成立家電服務(wù)工程師職業(yè)，能夠解決多類電器的維

45、修保養(yǎng)問題，使得行業(yè)更加有序，節(jié)省更多社會資源，同時為家電服務(wù)工程師建立清晰的職業(yè)規(guī)劃，從而培養(yǎng)其職業(yè)自豪感，吸引更多人才加入。收購海外品牌，提升品牌影響力相比于我國家電企業(yè)，外國本土企業(yè)更加了解當(dāng)?shù)鼐用竦南M需求，通過對海外品牌的收購可以快速占領(lǐng)國外市場，提升銷售量。例如美的集團(tuán)收購東芝白電從而進(jìn)入日本市場，收購開利的空調(diào)業(yè)務(wù)，迅速增加巴西、阿根廷地區(qū)產(chǎn)品銷量，通過收購、合資等方式，公司多品牌運營戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，自主品牌影響力日益增強(qiáng)。加大研發(fā)力度核心元器件已經(jīng)不再是簡單的市場行為，而是行業(yè)話語權(quán)、技術(shù)發(fā)展水準(zhǔn)的體現(xiàn)。國家應(yīng)該在頂層設(shè)計層面給予制度保障，由國家保障、公司實施，共同加大研發(fā)力度，

46、培養(yǎng)研究人才，粘合上下游產(chǎn)業(yè)鏈，減少對國外產(chǎn)品的依賴。四、家電估值（一）估值處于歷史中等偏低位置1家電板塊估值處于歷史中等偏低位置五月份申萬家電指數(shù)上漲 1.61%，排在申萬一級行業(yè)第 23 位，表現(xiàn)不及滬深 300 指數(shù)（1.87%），行業(yè)市盈率（TTM）為 14.56，低于 2006 年至今歷史平均水平 21.41，處于中等偏低位置。圖 24：申萬家電指數(shù)與滬深 300 年初以來表現(xiàn)家用電器(申萬)滬深3000502-5022/1/405052022/2/42022/3/42022/4/42022/5/41-1-1-2-2-30wind、圖 25：2005 年至今家電板塊估值水平變化家用電

47、器(申萬)滬深3001009080706050403020100wind、2家電板塊估值溢價率接近均值截至 2022 年 5 月 31 日，家用電器行業(yè)市盈率（TTM 整體法，剔除負(fù)值）較 2005 年以來的歷史均值低 5.66 個單位。家電板塊估值溢價率（A 股剔除銀行股后）為-15.88%，歷史均值為-11.16%，行業(yè)估值溢價率較 2005 年以來的平均值高 2.99PCT。圖 26：家用電器股票估值溢價情況-剔除銀行股家用電器相對全部A股（剔除銀行）估值溢價水平（右軸）全部A股(非銀行)SW家用電器80706050403020100WIND，（二）行業(yè) Beta 表現(xiàn)6040200-2

48、0-40-602022 年家用電器行業(yè)相對全部 A 股的 值為 1.10，大于 1，表明家電行業(yè)對于全部 A 股的波動性越大，風(fēng)險和收益均高于 A 股市場。在牛市或整個 A 股市場處于上漲時，行業(yè)表現(xiàn)領(lǐng)先于整個市場；但當(dāng)熊市或整個 A 股市場處于下降時，可抵御市場風(fēng)險，避免更多的額外損失。y：家用電器日收益率圖 27：年初至今家用電器板塊相對全部 A 股 Beta 表現(xiàn)86y = 1.0965x - 0.0007R = 0.6692420-6-5-4-3-2-101234-2-4-6-8x：全部A股日收益率wind、五、投資建議（一）最新觀點22Q1 家電企業(yè)經(jīng)營韌性較強(qiáng)，在需求偏弱、原材料成

49、本壓力較大、三月下旬局部地區(qū)疫情嚴(yán)峻的背景下，營收保持穩(wěn)健增長，盈利能力同比也有所改善。近期地產(chǎn)政策邊際放松，有望帶動空調(diào)、廚電等家電產(chǎn)品銷售。白電：國內(nèi)白電需求相對平穩(wěn)，出口由于高基數(shù)增速放緩，但原材料價格上漲壓力趨緩、高基數(shù)壓力逐步減弱、海運價格企穩(wěn)，白電企業(yè)已逐步消化經(jīng)營壓力，后續(xù)盈利能力有望逐步改善。由于行業(yè)集中度較高且呈現(xiàn)進(jìn)一步提升的趨勢，龍頭企業(yè)業(yè)績確性較強(qiáng)，從估值來看，白電板塊調(diào)整較多，估值已處于較低水平，配置價值較高，重點推薦格力電器、美的集團(tuán)、海爾智家；廚電：2022 年竣工有望延續(xù)向好的趨勢，精裝修房回暖明顯有助于推動品牌優(yōu)勢明顯的廚電龍頭提升市場份額，重點推薦老板電器。集

50、成灶板塊受益于滲透率提升，景氣度較高，重點推薦集成灶龍頭火星人。小家電：小家電整體市場空間較大，受直播電商推動普及加速，建議關(guān)注高成長性的細(xì)分品類，重點推薦九陽股份、萊克電氣、石頭科技。（二）核心組合在家電行業(yè)的股票中，我們根據(jù)盈利質(zhì)量、ROE、EPS、研發(fā)投入比、上市時間等指標(biāo)篩選出 8 只股票，并根據(jù)業(yè)績確定性和估值兩條主線篩選出選出 4 只在智能、綠色家電布局較早，具有較強(qiáng)技術(shù)儲備的家電龍頭企業(yè)：美的集團(tuán)（000333）、海爾智家（600690）、格力電器（000651）和老板電器（002508）構(gòu)建投資組合。截至 2022 年 5 月 31 日，該投資組合自年初以來累計收益-16.48

51、%，跑贏 SW 家用電器指 3.16PCT；表 4：核心組合及推薦理由（截至 0531）證券代碼證券簡稱推薦理由累計漲幅年初至今相對收益率年初至今002508.SZ老板電器000651.SZ格力電器600690.SH海爾智家000333.SZ美的集團(tuán)wind、廚電行業(yè)龍頭之一，品牌護(hù)城河穩(wěn)固，精裝修房占比提升推動公司工程渠道收入快速增長。公司為國內(nèi)空調(diào)行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)，具有強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢。空調(diào)行業(yè)的高毛利特性也使公司具有較強(qiáng)的盈利能力。白電行業(yè)三龍頭之一，布局國際化和智能家居較早，海外營收穩(wěn)步增長。產(chǎn)品覆蓋面廣，有利于其布局一站式智能家居解決方案。市場占有率高，采用 T+3 模式有效提升運營效率。-15.05%4.83%-10.58%9.29%-15.06%4.82%-26.19%-6.31%圖 28: 核心組合年初至今收益率變動， 20220531組合漲跌幅申萬家電漲跌幅%2022/1/4%2022/2/42022/3/42022/4/42022/5/40%5%0%5%1050-5-1-1-2-2-30%win