1、金融工程中三種技術的應用案例一、分解技術是在原有金融工具或金融產品的基礎上，將其構成因素中的某些高風險因子進行剝離， 使剝離后的各個部分獨立地作為一種金融工具產品參與市場交易。STRIPS是基于分解技術。分解技術是拆開風險、分離風險因素、使一系列風險從根本上得以消除。現有的大多數金融工具或金融產品，都有其特定的結構形式與要素構成，就是構成要素中具有風險特性。如浮動利率債券，在市場利率不穩的情況下，對于風險厭惡的投資人來說， 將大大削弱其投資力度。倘若能將風險因子從債券中分離開來，則債券市場交易就會更加活躍，使交易雙方在收益和頭寸等方面都能得到滿足。正是這種現象，引發了從金融工具或產品中分解風險

2、因子的思想。分解技術就是在原有金融工具或金融產品的基礎上，將其構成因素中的某些高風險因子進行剝離(strippins ),使剝離后的各個部分獨立地作為一種金融工具或產品參與市場交易，達到既消除原型金融工具與產品的風險，又適應不同偏好投資人的實際需要。第一，分解技術是從單一原型金融工具或金融產品中進行風險因子分離，使分離后的因子成為一種新型工具或產品參與市場交易；第二，分解技術還包括從若干個原形金融工具或金融產品中進行風險因子分離；第三，對分解后的新成分進行優化組合，構成新型金融工具與產品。從理論上講，在分解技術的成本低于金融工具或產品變體演化后其工具或產 品的收益時，絕大多數現有的金融工具或產

3、品都有可能通過分解技術進行變體演化，實現既規避風險，又滿足市場需要的目的。從實踐的角度來看，分解技術使傳統債券的持有人原本 無法消除的諸多風險因素得以化解。傳統債券工具由于絕大多數是固定收入證券，本身具有不可消除的利率風險、違約風險、再投資風險、贖回風險和購買力風險等，運用傳統的有效組合技術管理風險，只能降低風險而不是徹底消除金融工具或產品本身的風險，而分解技術則是拆開風險、分離風險因素，使一系列風險從根本上得以消除案例全球最大的投資銀彳T美國美林公司(Merrill Lynch)于1982年推出名為"TIGR' (Treasury Investment Growth Rec

4、eipts)的金融產品，用來替代付息國債，就屬于這種金融工程的首創。其具體做法是：(1)美林公司將美國財政部發行的付息票國債的每期票息和到時的現金收入進行重組， 轉換為樹種不同期限只有一次現金流的證券即零息債券；(2)美林公司與一家保管銀行就重組轉換成的零息債券簽訂不可撤銷的信托協議；(3)由該保管銀行發行這種零息債券，經美林公司承銷出售給投資者，上述零息債券是 金融工程中一種基礎性的創新，對于發行人來說，在到期日之前無需支付利息，能獲得最大的現金流好處；同時，還能得到轉換套利的目的，因為將固定的較長期的付息債券拆開重組 為不同期限的債券， 可以獲得可觀的收入。 對投資者來說，在到期日有一筆利

5、息可觀的連本帶息的現金收入，節約了再投資成本并避免了再投資風險；正因為到七日才受到現金利息，因而能得到稅收延遲和減免的好處。點評：一個n年期限的債券，在到期日之前以及到期時，對債券持有人來說將定期收到 一定數額的利息和本金； 對債券發行人來說將定期支付一定數額的利息和籌金，在市場波動劇烈時，無論是債券發行人還是債券持有人都不可避免地遭受利率等一系列風險因素的干 擾，蒙受不同程度的損失。利用分解技術，.拆開.n.年期限債券白勺風險，.贊其分解為若干個不 同期限的單位工具，使原來捆綁在一起的金融風險轉化為若干無利率風險的零息債券。 二、組合技術是在同一類金融工具或產品之間進行搭配，使之成為復合型結

6、構的新型金融工具或產 品。主要運用遠期、 期貨、互換以及期權等衍生金融工具的組合體對金融風險暴露（或敞口 風險）進行規避或對沖。組合技術與分解技術截然不同，它不是在某一既有金融工具或產品的基礎上采用現金流 分析進行結構分解，而是在同一類金融工具或產品之間進行搭配，使之成為復合型結構的新型金融工具或產品。它主要運用遠期、期貨、互換以及期權等衍生金融工具的組合體對金融 風險暴露（或敞口風險） 進行規避或對沖。從理論上講，組合技術的基本原理就是根據實際需要構成一個相反方向的頭寸全部沖掉或部分沖銷原有的風險暴露；其主導思想是用數個原有金融衍生工具來合成理想的對沖頭寸。由于組合技術靈活性強，可以無限地構

7、成新型金融工具或產品，具體采用哪幾種金融工具、哪種組合形式進行組合。 取決于原有風險的狀態以及要達到的頭寸狀況。 從技術上講，構成適當的對沖頭寸取決于兩個因素，其一對原有風險來源、性質及其型態的辨識；其二正確確定對沖目標。從實踐的角度來看，第一搞清楚客戶需要保護的風險部位以及要保護部位的目標是完全對沖還是有限對沖；第二搞清楚客戶對風險的態度.權衡客戶實際需要， 剪裁金融工具以適應客戶需求偏好；第三做到既能滿足客戶對組合工具收益、風險特性的需要，又能使組合工具的價格被客戶自愿接受，還能適應客戶對市場的看法。由于金融風險暴露對于任何從事金融活動的個人、企業（公司）乃至國家都是普遍存在的，所以組合技

8、術常被用于風險管理。案例Goodrich公司和Rabo銀行的利率互換1983年3月7日，星期一，其結果是：提供給美國投資者一個頗有吸引力并且是獨一無二的以LIBOR為基礎的浮動利率票據修出幅源汨佐利1場的極貫產一個蚪有吸弓周和AAA級固；利對學 M為Rabo 銀行籌集了 5000萬美元兇浮動利率歐洲美工 為Goorich公司籌集了 5000萬美元的固定利 率、期限為8年的資金。1 .公司，商品包括輪胎和相關的橡膠制品、化工和塑料產品及各種涉及該行業的產品、零件和柒欽咬備u £是美國弟四人輪職制后冏及為一大梁觀乙烽polyvinyl chloride,PVC 合成樹脂及相關化合物的制造

9、商。與其他公司一樣1982年的經濟衰退給 Goodrich造成了巨大的田為陽機 Goodrich陰盍利利現金孤亙殳到J茨III影響后用方級由BBB降為BBB-并且公司宣布1982年出現3300萬美元的虧損。2 .籌資困難1983年初,Goodrich需要5000萬美元的資金以滿足其財務需求。理論上講它只能從指定 的貸款限額中借款5000萬美元且利率水平要稍高于基本利率。但是在貸款限額下要取得如此巨額的貸款并保持它的短期可用性似乎有一些困難借入中短期貸款2-5年倒是能滿足上述要求，但又會損害它將來的靈活性。公司希望借入期限更長的借款如8-9年或30年，且貸款的利率是固定的。現在的情況是，由于利率

10、的總體水平很高，且公司的信用等級又較低，這種期限長、禮率回定啊賁金將會非第昂員;比如 任門燈巾場葉30年期國債利率大約為10.30% 那么30年期的公司債務必須支付 13%左右的利息。3 .籌資機會所羅門兄弟公司(Salomon Brothers)向Goodirch提出了一個建議 Goodrich可以在美國公 7巾場中借款即發行釘住LIBOR的浮動利率債券，然后與已經在歐洲債券市場上籌集到 固定利率資金的歐洲銀行進行利率的互換。此前在美國國內市場上從來沒有釘住LIBOR的公憤 但所羅門兄弟公司卻對之充湎佑心yk ,所羅門公司認為美國許多儲蓄機構將會 成為這種證券潛在的積極購買者。正如所羅門兄弟

11、公司所述，最近對存款市場的管制有所放 松，存款機構(包括商業銀行和儲蓄機構)可以提供新的可變利率的MMDA和超級NOW賬戶(Super Now Accounts)這在國內浮動利率HJ場二引起一連卡令人感興趣的曇勺。大型儲蓄機構，尤其是在糾約這樣的東那城市中的大型的互LM諸蓄銀行 普C 1983年初開創性 地為新的存款賬戶定價，并成功從貨幣市場基金、經紀人贊助的CMA賬戶和公開市場工具中籌集到相當數額的資金。盡管儲蓄銀行家們清楚地知道他們在進行傳統投資，如30年期固定利率住宅抵押貸款時所面臨的風險。但是他們手中這些數額巨大的存款資金還是必須用于投資。他們的選擇是多種多樣的，可以投資于短期國庫券或

12、商業銀行發行的大面額定期存 單，國內的或歐洲市場上的CD,也可能是收益率釘住國庫券利率的美國主要銀行的浮動利率票群 或老選擇所以門兄弟公區的建議，即Goodrich發行的收益率釘住LIBOR的浮動利 率票據。4 .荷蘭的Rabo銀行Rabo銀行，荷蘭合作銀行，是范：的一個里要他銀行組織 把世界培大的50家銀行之 一擁行的資產超過1100億荷二盾約420億美元。這個組期包括1000多個農業合作銀 心仁荷；叫有3100.家地療羚玄機構皿好仃器.計服務.衣胴瓶用塊小心機匈工巴 作為荷蘭農場主的儲茶銀行和貸款人.他們迎過中央合作釵行即中央Rabo銀貓二匈成 一個和聯系的網絡 而中央Rabo銀行代表各個

13、獨立的銀行在國內和國際貨幣市場上進行 統籌動作。Rabo銀行不僅在農業部門占據壟斷地位-為種植業和農業多種經營提供的貸款大約占總貸款的90% 加14在戰1!兒牛中具業務巳和同f冏川/黃就劃具比傳統舊銀行皿 務。據說它全荷蘭1/3網公可包聯家 開.“用仝仙二,精各仔秋內40%。但是中央Rabo銀行在 荷以外卻不很出名。盡管擁有AAA |投科后,用 川.石以前.隊禾在躍洲偵辦山坳壽貨口，只是從半少呈的白天夫兒刊棉外 人否數以關兀計價的量產是利率陰LIBOR浮動的貸款。它能夠 以利率為LIBOR的同業銀行存款或基本歐洲美元CD籌集資金。盡管它在紐約有一個分支機軻 ”.杜夫山段賁朽兒乎收聽龍過Rabo

14、銀行。一家美國的大型銀行在倫敦的分支機構曾與中央Rabo瑯仃援小 建漢與吳乂I可友仃數額口人啊回定利率以刑仙分 具垠爽門的 是與一浜三國公H班仃審，.率九怏Rabo銀行基本同意這筆交易。由于大家知道Rabo銀行愿點也打利率可摸 訐蘇潛江的父扁伙汗都來找七,一隊區嘰戈幼伙伴走快TJ萬票中Rabo銀行和夫也銀行 措任的歐洲債券辛迪加的友仃牌 選中了助羅門兄弟公司柏共的IGoodrich 方案。5 .互換"1他們大體上同盤互換的時候,換僚然是一唄在實際I1很難應用的金現創新二它佬吸 41人啊地萬嬴是它王要依星任兩個利率I川的波動利差JLK總任關7L國內利率與歐洌啊Ij 場利率之fHM勺利差

15、.而口 黃種公開的餐券將在丸仝獨立燈巾場上發行.3月份的第一個|星期玉.由Th換利率刈.雙方求說都顯后利的雙方在周末/HJ協議到周一為止整午 父為便完畢"卜人：在二&次交易J|i存在3個獨立的且同時發生的互換部分。；歲門兄弟公司在美國債券市場上承銷Goodrich的8年期浮罰利率票據 這是交易的第一部分。人們普遍認為這種票據大多數是賣給許多位于主要大城市的互助儲蓄銀行。這種票據的條件如下：發仃人：七用宰吸; BBB發仃，；慍：5000萬美元期限：8年（不可贖回的）息票，票據是，苛息的,半年付息一次,年利率等于將求市場| ，公認的3個歐洲美元倫 敦銀行同業拆借利率 LIBOR+

16、0.50% 。同一天，Rabo銀行在歐洲債券市場發行了 8年期固定利率債券，條件如下： 發仃人:Rabo銀行夬汨漢） ：等恕:AAA發行總額 士 5000萬美元期限:8年（不明虞回的） 息票:一利率固定在11%。 之后，以上兩個發行人與摩根擔保銀行各簽訂了一份雙邊互換協議，摩根擔保銀行的角色是中間擔保人。其中一份協議包括如下條款：BF Goodrich同意每年一次支付給摩根銀行550萬美元一共支付8年用丁支付固定年利率為11%的利息。摩根銀行同意每年一次付給Rabo銀行550萬美元，共支付8年。Rabo銀行同意以LIBOR-X的利率每半年向摩根銀行支付利息，共支付8年。如條款中所說， 摩碌擔保

17、銀行只足同意在守約對情況卜 作為兩個切換主體的中間人。如果一方出現問就 摩根仍1H會與另一方繼續這一協議事實上摩根與雙方自對 了獨立的雙邊協議。這就保證了在互換之中每方都有交易對手。摩根擁有 AAA級的信用和良好的國際聲譽 所以就保證了在這次切換在E自用風險發生的可能性陋低到125000美,在 以后8年中每年可得到一筆年費（具體數字也未披露）。同時，Goodrich公司和Rabo為了規避利率風險，Goodrich希望在利率上升時節省支付， 在利率下降時放棄一些潛在收益，Rabo希望在利率上升時放棄一些潛在收益，在利率下降時節省支付，于是又達成期權協議，只要利率漲幅超過200個基本點（一個基本點

18、是一個百分點的百分之一，從而 200個基本點是2%, 一般被稱為beep）,跌幅超過100個基本點， Goodrich與Rabo都支付固定利率也收取固定利率。點評：把A與B的互換協議與期權協議進行組合就獲得 Goodrich與Rabo具有上下限 的互換合約協議，只要利率漲幅不超過 200個基本點”跌幅不超過.1。個-基本點,Goodrich 支付浮動利率收取固定利率.Rabo.支付固定利率收取浮辿利率,.否則.，- Goodrich.與.Rabo 都收取固定利率也支付固定利率。三、整合技術是把兩個或兩個以上的不同類型的基本金融工具在結構上進行重新組合或集成，其目的是獲得一種新型的混合金融工具。

19、整合是一個系統為實現系統目標將若干部分、要素聯系在一起使之成為一個整體的、動態有序的行為過程。整合技術就是把兩個或兩個以上的不同種類的基本金融工具在結構上進 行重新的組合或集成，其目的是獲得一種新型的混合金融工具。使它一方面保留原金融工具的某些特征，另一方面創造新的特征以適應投資人或發行人的實際需要。從理論上講，任意兩類或兩類以上的基本金融工具都可以相互整合，形成新的混合金融工具。從實踐的角度看，混合金融工具主要應用于跨利率市場、匯率市場、貨幣市場、股票市場和商品市場等，它是以上幾大市場基本金融工具的部分整合體，它的產生與應用來源于投資人或發行人的需求。 從投資人或發行人的需求來講，第一，如果

20、某投資人或發行人同時操作利率工具、股權工具和貨幣工具，那么他必須與利率市場、股票市場和貨幣市場的參與人發生直接關系，一旦在某個交易環節出現失誤， 可能使投資人暴露出更大的敞口風險，增加了多工具聯合操作的風險概率。但是，如果該投資人或發行人應用整合好的混合金融工具，只與一個交易方往來， 不僅能提高交易效率， 而且能大大降低交易風險系數。第二，一方面由于市場外部規章制度和內部政策的限制，使得投資人或發行人不可能自由地進入任何市場，這樣就限制了投資人或發行人的多手操作機會。另一方面，由予投資人或發行人對市場知識掌握的程度不同，也制約著投資人或發行人采用多種金融工具聯合操作策略的運用。因此，整合新型的

21、混合金融工具替代多手操作來不斷滿足投資。案例1985年，美國的美林公司為威斯特公司設計發行流動收益期權票據(Liquid YieldOption Note , LYON),使西方投資銀行開發的另一個很有代表性的金融工程的例子。LYON實際上是一種多功能的組合債券，它同時具備4種債券性質：(1)零息債券性。美林公司設計發行的為期15年的每張面值1000美元的LYON不付息，發行價為250美元。它如果在到期日(2000年1月21日)前未被發行人贖回， 也未由購買者將其 換成股票或回售給發行者，則彳券持有人到期時科得到1000美元，其實際收益率為 9%(2)可轉換性。投資者購買LYON可獲得轉換期權，開期權保證LYON的持有者在其期滿前任 何時侯能將每張債券按 4.36的比率換成威斯特公司的股票一一LYON發行時該公司股票每股 價格為52美元，轉換彳介為57.34美元，250/57.34=4.36,對發行公司來說有一個約 10%勺轉換溢 價，且這個溢價隨時間的推移而不斷上升的。(3)可贖回性。LYON的發行人有贖回權，即按事先規定的隨時間推移而不斷上升的價格 有權隨時贖回LYON。對這種有利于發行者的贖回期權，也有保護購買者的規定：發行人在 1987年6月30日以前不能進行贖回權，除非每股價格上漲到86.01美元以上；對發行人的贖回， 持有者