分類號 U D C 密級 編號 筘北對話犬虧 碩士學位論文 摘要 摘要 本文以P P P 項目融資方式為研究對象 以博弈論理論為研究工具 采取理 論分析與實證檢驗相結合的方法 研究了P P P 項目融資方式下項目所有者 項 目經營者和項目投資者三方的博弈行為及各自的最優策略 建立起P P P 項目融 資的融資決策和融資結構設計博弈模型 求得其均衡解 在此基礎上得出了本 文關于P P P 項目融資的三個主要結論 即 政府與私人企業之間就項目特許 權等涉及到的利益分配問題談判持續時間越久 對項目建立的影響就越大 并 最終影響到項目后期的運營收益 籌集資金時信息的公開程度和真實程度對 融資成功與否有較大影響 為了確保項目的盈利能力以及項目經營者向其潛在 的投資者承諾的報酬率的真實性和可靠性 項目經營者必須加大項目相關信息 的透明度 為了避免經營上的道德風險以及對經營者實現有效的激勵和約 束 融資契約設計中應引入外部股權投資者 并使外部股權的數量與經營者的 經營能力成反比 即使經營者擁有足夠的資本支持整個項目 所有者也應該引 進外部投資者的股權 本文最后以北京地鐵四號線P P P 項目融資方式為例 對這些結論進行了實 證分析與檢驗 并對其應用的意義與前景作了說明 本文共分五部分 各部分主要內容包括 第一部分 P P P 項目融資的定義 組織結構 運作方式 特征 優勢及其 在我國的發展現狀與應用前景 第二部分 與P P P 項目融資相關的博弈論理論基礎 包括博弈的概念與分 類 委托一代理理論 完全信息動態博弈及相應的子博弈精煉納什均衡 不完全 信息動態博弈及相應的精煉貝葉斯均衡 信號博弈和契約設計原理 第三部分 P P P 項目融資決策階段的基本博弈行為分析 包括 政府與私 人企業之間就特許權協議等相關問題而進行的完全信息動態博弈分析以及相 摘要 應結論 項目經營者與投資者就融資問題進行的信號博弈分析以及相應結論 第四部分 P P P 項目融資三方在項目全過程的不完全信息動態博弈分析及 其均衡 在此基礎上得出應采取的最優契約 融資結構 設計 第五部分 以北京地鐵四號線P P P 項目融資為例對本文得出的結論進行了 分析與驗證 關鍵詞 P P P 項目融資 博弈 契約設計 A B S T R A C T I I IIII 1 1 目 自 A B S T R A C T B a s e dO i lt h et o o lo fg a m et h e o r y t h e o r e t i c a la n a l y s i sa n de m p i r i c a lt e s t t h i s p a p e rr e s e a r c ht h eo p t i m a ls t r a t e g yo fo w l r e r m a n a g e ra n di n v e s t o ro ft h eP P P f i n a n c i n gp 刪e c t M o d e l sa l s oa r es e tu pt os e e ke q u i l i b r i u mo ft h eg a m e a n dt h e c o n c l u s i o ni sa sf o l l o w F i r s t t h em o r et i m eg o v e r m n e n tn e g o t i a t e sw i t ht h ep r i v a t e s e c t o gt h ew o r s et ot h ee s t a b l i s h m e n to ft h ep r o j e c t S e c o n d f i n a n c i n ga c t i v i t yw i l l b e n e f i tf r o mt h e t r a n s p a r e n ti n f o r m a t i o n a n d t h e f i n a n c i n ga c t i v i t y c o u l d s u c c e s s f u l l y T oa v o i dt h ep f i n N p a l a g e n tp r o b l e m t h ef i n a n c i n gs t r u c t u r es h o u l db e m o r es p r e a d i fm l y p r o j e c ts h o u l da t t r a c tm o r eo u t s i d ee q u i Wi n v e s t o r I nt h ee n do f t h i sp a p e r a 1 1e x a m p l eo f B e i j i n gM e t r oL i n e4i sp u tt os u p p o r tt h ec o n c l u s i o n A n d t h r o u g ht h i se x a m p l e w ea l s op u tas t a t e m e n to ft h es i g n i f i c a n c ea n df i l ep r o s p e c t s o f t h ea p p l i c a t i o no f t h ec o n c l u s i o n s T h e m a i nc o n t e n t s P a r t1 T h ed e f i n i t i o n o r g a n i z a t i o ns t r u c t u r e w a yo fo p e r a t i o na n dt h ef e a t u r e o fP P RT h i sp a r ta l s od i s c u s s e sw h yp r o j e c t s a p p l yP P Pi nc h i n a i t sc u r r e n t c i r c u m s t a n c eo fd e v e l o p m e n ta n di t sp r o s p e c t P a r t2 T h i sp a r ti n t r o d u c e ss o m eb a s i sk n o w l e d g eo fT h eG a m eT h e o r yt h a t r e l a t e d 州mP P P s u c ha st h ed e f i n i t i o na n dc l a s s i f i c a t i o no fT h eG a m eT h e o r y t h e P r i n c i p a l A g e n tP r o b l e m h f f o r m a t i o nD y n a m i cG a m e S u b G a m eP e r f e c tN a s h E q u i l i b r i u m a n dD y n a m i c G a m ew i t h i n c o m p l e t ei n f o r m a t i o n B a y e s i a n E q u i l i b r i u m S i g n a l i n gG a m ea n dt h ep r i n c i p l eo f c o n t r a c td e s i g n P a r t3 A na n a l y s i so ft h ec o n d u c to fG a m ei nt h eb e g i n n i n go fp r o j e c t I t c o n t a i n s f b c u so nt h ec o o p e r a t i o n t h ea n a l y s i s t h ee q u i f i b r i n ma n dc o n c l u s i o no f I n f o r m a t i o nD y n a m i cG a m eb e t w e e nt h eg o v e r n m e n ta n dp r i v a t ee n t e r p r i s e f o c u s o nt h e f i n a n c i n ga c t i v i t y t h em a a l y s i s t h ee q m l i b r i t t ma n dt h e c o n c l u s i o no f S i g n a l i n gG a n a eb e t w e e nm a n a g e ra n di n v e i G h I l A B S T R A C T P a r t4 T h i sp a r tc o n t a i n s t h ea n a l y s i sa n dt h ee q u i l i b r i u mo ft h e3 p l a y e r si n t h eD y n a m i cG a m ew i t hi n c o m p l e t ei n f o r m a t i o n B a s e dO Dt h ea b o v ee q u i l i b r i u m w ec a r lm a k eac o n c l u s i o no ft h eo p t i m a ls o l u t i o no ff i n a n c i n gs t r u c t u r e P a r t5 A ne x a m p l e B e i j i n gM e t r oL i n e4 w h i c hi sa d o p tt h ew a yo fP P ET h i s e x a m p l et e s t st h ec o n c l u s i o n ss t a t e da b o v e m a di tw i l ls u p p o r tt h e s ec o n c l u s i o n s K e y w o r d s P P EP r o j e c tF i n a n c i n g t h eG a m e C o n t r a c tD e s i g n V 東北財經大學研究生學位論文原創 I l 生聲明 本人鄭重聲明 此處所提交的博士 碩士學位論文 沖肛酮自稍鄉方中尊襄令析丑暈億鋤歧堆 是本人在導師指導下 在 東北財經大學攻讀博士 碩士學位期間獨立進行研究所取得的成 果 據本人所知 論文中除已注明部分外不包含他人已發表或撰 寫過的研究成果 對本文的研究工作做出重要貢獻的個人和集體 均已注明 本聲明的法律結果將完全由本人承擔 作者簽名 憊I 靛 日期乏冊 年 月2 口同 東北財經大學研究生學位論文使用授權書 冊塌且帝女湊 秘 襲分析 旅長埂約潑 掃系本人在東北財經 大學攻讀 尊士 碩士學位期間在導師指導下完成的博士 碩士學位 論文 本論文的研究成果歸東北財經大學所有 本論文的研究內 容不得以其他單位的名義發表 本人完全了解東北財經大學關于 保存 使用學位論文的規定 同意學校保留并向有關部門送交論 文的復印件和電子版本 允許論文被查閱和借閱 本人授權東北 財經大學 可以采用影印 縮印或其他復制手段保存論文 可以 公布論文的全部或部分內容 作者簽名 導師簽名 走限 晨毪 日期 肋6 年 月 D 日 日期 年月日 弓l 言 引言 P P P 項目融資是一種新型的融資模式 主要應用于基礎設施建設領域 它 將政府 私人企業和金融機構各自的優勢充分結合起來 既減輕了政府財政壓 力 又提高了項目建設質量和運營效率 是解決政府投資公共產品缺陷和財政 資金緊缺狀況的有效方式 P P P 項目融資在我國有廣闊的應用前景 可以有效地解決當前我國基礎設 旖建設中存在的資金不足與效率低下的聞題 我國現正處于經濟高速發饜時 期 對于各種公共基礎設施的需求十分迫切 而引入P P P 項目融資方式 可以 吸引國內外私人投資 緩解建設資金不足的局面 同時 由于私人資本帶來了 靈活的機制和先進的管理方法 又可以實現項目的高效建設與運營 P P P 項目融資在匿外已經有了比較成熟的理論和很多成功的案例 但在我 國還剛剮起步 加強這方面的理滄與實踐研究對于在我國基礎設施建設領域中 引入和推廣P P P 模式 提高基礎設施投資與運營效率具有重大的現實意義 本文以博奔論為工具分析了P P P 項目融資模式中項目所有者 經營者以及 投資者基于項目本身而形成的相互合作與博弈關系 研究了P P P 項目融資三方 的博弈行為及各自的最優策略并求得其均衡解 在此基礎上得出了關于P P P 項目融資的融資決策和融資結構設計的一些原則性結論 希冀這些結論能對 P P P 項目融資在我國的應用與實踐提供一些思路和借鑒 P P P 項目融資三方博冀分析及最優契約設計 一 P P P 項目融姿的基本理論與發展現狀 P P P 項目融資的基本概念 P P P 項目融資是一種非常復雜的融資行為 它所涵蓋的內容也極其廣泛 各國對P P P 的理解與實踐不盡相同 有關P P P 的定義也有搬多 基于此 本 文有必要對P P P 項目融資的內涵進行界定 就P P P 項目融蒎的定義 組織結 構以及運作方式等方面的內容進行系統的闡述和說明 1 幾種鴦代表性的P 印埂磊融資定義 1 聯合國培訓研究院 P P P 涵益了不同社會系統倡導者之間的所有制 度憂合作方式 謇的是為了解決當地或區域內的某些復雜聞題 P P P 包含兩層 含義 一是為了滿足公共產品需要而建立的公共和私人倡導者之間的各種合作 關系 二是為了滿足公共產品需要 公共部門與私人部門建立伙伴關系進行的 大型公共項目的建設實施 2 歐盟委員會 P P P 是指公共部門和私人部門 之間的一種合作關系 其目的是為了提供傳統上由公共部門提供的公共項強或 服務 3 加拿大P P P 國家委員會 P P P 是公共部門和私人部門之間的一 種合作經營關系 它建立在雙方各自經驗的基礎上 通過適當的資源分配 風 險分擔和利益共享機制 最好地滿足事先清晰界定的公共需求 4 美國P P P 國家委員會 P P P 是介于外包和私有化之間并結合了兩者特點的一種公共產品 提供方式 它充分利用私人資源進行設計 建設 投資 經營和維護公共基礎 設施 并提供相關服務以滿足公共需求 5 我國有學者認為 P P P 有廣義 和狹義之分 廣義的P P P 泛指公共郝門與私人部門為提供公共產品或服務面建 立的各種合作關系 而狹義的P P P 可以理解為一系列項目融資模式的總稱 它 包含B O T T O T D B F O 等多種模式 狹義的P P P 更加強調合作過程中的風 險分擔機青4 和項目的資金價傻 V a l u eF o rM o n e y 不管是廣義還是狹義 P P P 一 P P P 項目融資豹基本理論與發展現欹 均是指一個大的概念范疇 兩不是一種特定的項目融資模式 不能將P P P 與 B O T T O T 等特定項目融資模式并列起來進行比較 以上的P P P 定義各有側重 揭示了P P P 某一方面的特征 反映了不同主 體對P P P 項目融資概念的不同理解 但是 這些定義都沒有體現出P P P 項目 融資的特定含義與本疆特征 沒有體現出P P P 項目融資與其他項目融資方式的 根本區別 2 本文對此的界定 本文認為 P P P P u b l i c P r i v a t eP a r t n e r s h i p 是指公共基礎設施建設領 域的一種新型的項甚融資模式 即政府部門與私人企業合作模式 在該模式下 政府部門與私人企業基于某個特定項耳進行合作 共同投入資金 共擔項旦風 險 共享投資收益 通過這種合作形式 合作各方可以達到與預期單獨行動相 比更為有利的結果 政府方面可以減輕財政壓力 解決基礎設施建設資金不足 的瓣題 提高投資效益 藹私人企業則可以降低投資風險并扶中獲得圄報 P P P 的優點在于將市場機制引入了基礎設施建設投融資領域 鼓勵私人企業與政府 進行合作 參與公共基礎設施的建設 P P P 代表的是一個特定的具體的項目融 資概念 以上定義表明 P P P 是一種項目融資模式 麗項露融資 P r o j e c tF i n a n c e 是 以項目的資產 預期收益或權益作抵押取得的一種無追索權或有限追索權 的融資或貸款 p p p 是由政府部門與私人企業共同投資 解決了項目資金 全部由私人企業承擔面造成融資困難的闖題 P P P 模式下 政府并不是把項 目的風險和責任全部轉移繪私人企業 而是由參與合作的各方共同承擔 從而 使得項目風險分配更合理 P P P 模式中由于政府部門也投入資金 故其對項 目擁有一定的決策權和控制權 P P P 項目融資的典型結構為 政府部門通過政府招標形式與中標單位組成 的特許經營公司簽訂特許經營合同 特許經營公司一般是由中標的私人企業和 對項目進行投資的第三方組成的股份有限公司 由政府和特許經營公司共同 投資 建漫及經營 P P P 項目融資三方博羿分析及最優契約設計 與P P P 相比 另一種典型的項目融資模式B O T B u i l d O p e r a t e T r a n s f e r 建設 運營 轉讓 是指政府就某個基礎設施項目與私人所有的項目公司簽訂特 許權協議 由授予簽約方的項目公司全權負責 獨立來承擔該項目的投資 融 資 建設 經營和維護 在協議規定的特許期限內 這個項目公司向設施使用 者收取適當的費用 由此來回收項目投入 融資 建造 經營和維護成本 并 獲取合理回報 政府部門則擁有對這一基礎設拖項目的監督權 調控權 特許 期滿 簽約方的項目公司將該基礎設施無償移交給政府部門 在B O T 模式下 私人企業和貸款人風險過大 難以順利融到資金 且在特許期限內 政府對項 目失去控制權 3P P P 項目融資的組織結構與運作方式 1 P P P 項目融資的組織結構 P P P 項目融資的組織結構層次 上層是政府 是引入私人企業參與基礎設 施建設項目的有關政策和規則的制定者 政府對項目有一個完整的政策框架 目標和實施策略 對項目的建設和運營過程的參與各方進行指導和約束 中層 是政府有關部門 負責對政府政策指導方針進行解釋和運用 形成具體的項目 目標 底層是項目私人參與者 通過與政府有關部門簽署一個長期的協議或合 同 協調自身的目標 政府的政策目標和政府有關部門的具體目標之間的關系 盡可能使參與各方在項目進行中達到預定的目標 這種融資模式的一個最顯著 的特點就是政府或者所屬部門與項目的投資者和經營者之間的相互協調及其 在項目建設中發揮的作用 其組織機構的設置如圖1 所示 一 P P P 項曼融資的基本理論與發艉現狀 i l U l 圖1 P P P 項目融資的組織結構 F P P 的組織結構非常復雜 合作各方之間不可避免地會產生不同層次 不 同類型的利益耜責任的分歧 因此 運用P P P 模式進行建設的項目 酋先要考 慮的就是如何平衡參與項目建設的政府部門與私人企業的不同利益及要求 從 政府的角度來看 政府部門一般會要求由私人企業實施的項目要達到相應的質 量要求 公眾的利益要得到相應的保障 從金融機構的角度來看 金融樁構希 望能夠有保障地收匿其貸款 兩從私人企業的角度來看 私人企業則希望遁過 政府對項目的支持 確保從其所投資的項目中取得穩定的回報 如何平衡上述 各方的利益及要求 不同項目做法不同 但其中的關鍵因素是在不損害項目利 益平衡的前提下 分別根據政府和私人企業各自不同的風險管理能力來分配項 目風險 2 P P P 項目融資的運作方式 P P P 項目融資的運行程序是 政府部門選擇項目合作方 私人企業 一確 立項目一簽訂特許權協議一成立特許經營公司一招投標與項目融資一項目建 設一項目運營與管理一項目移交 其運作方式如圖2 所示 P P P 項目融資蘭方博弈分析廈最優契約設計 I I 項目的 可行性研 圖2 P P P 項目融資的運作方式 二 k 一 嬡呂 移交階段 在圖2 中 參與各方雖然沒有達到自身理想的最大冪j 益 但總收益卻是最 大的 實現了 帕累托 效應 即社會效益最大化 這顯然更符合公共基礎設 施建設的宗旨 P P P 項目融資實際上是項目所有者 項目經營者和項目投資者共同投入 分享收益的過程 在P P P 項目融資中 政府部門是項目的所有者 擁有該項疆 的建設許可權和最終擁霄權 由其提供特許權協議并進行招標 特許經營公司 的主要股權擁有者即私人企業是項目經營者 私人企業參與竟標 獲得項耳的 建設和經營權 組建項目公司 實際控制著項目的建設與經營 不參與項目經 營為獲取項目收盞而為項目投入資金的企業 金融機構或個人是項題的投資 者 在P P P 項目融資中 政府部門始終在項目運作中占據重要的地位 往往不 僅是項目的所有者 麗且還是項目建成后運作中的監督者 政府部f l 通常與提 供貸款的金融機構達成一個點接協議 這個協議不是對項目進行擔保的協議 而是一個向借貸機構承諾將按與特許經營公司簽訂的合同對項目提供支持 支 付有關費用的協定 這個協議使特許經營公司能比較順利地獲得金融機構的貸 款 采用這種融資形式的實質是 政府通過給予私營公司長期的特許經營權和 收益權來換取基礎設施加快建設及有效運營 政府部門與私人企業以特許權協議為基礎 共同投資 相互合作 與以往 6 一 P P P 疆目融資的基本理論與發展現狀 私人企業參與公共基礎設施建設的方式不同 二者的合作始于項目的確認和可 行性研究階段 并貫穿于項目的全過程 雙方共同對項目的整個周期受責 在 項目的早期論證階段 雙方共同參與項目的確認 技術設計和可行性研究工作 對項目采用項日融資的可能性進彳亍評估確認 采取有效的風險分配方案 把風 險分配繪最有能力的參與方來承擔 只有政府部門與私人企業之間形成楣互合 作的機制 才能使得合作備方的分歧模糊化 在求同存異的前提下 完成項目 的目標 二 P P P 項目融資的優勢 P P P 項目融資的優勢主要包括以下四個方面 第一 P P P 是一種新型的項 目融資模式 P P P 是以項目為主體的融資活動 是項目融資的一種實現形式 主要根據項目的預期收益 資產以及政府扶持措麓的力度而不是項目投資人或 發起人的資信來安排融資 項目經營的直接收益和通過政府扶持所轉化鮑效益 是償還貸款的資金來源 項目的資產和政府給予的有限承諾是貸款的安全保 障 第二 P P P 可以使私人企業更早地參與到項目中 有利于提高效率 降低 風險 政府部門與私人企業以特許權協議為基礎進行全程的合作 雙方共同對 項耳運行的整個周期負責 P P P 的操作規則使私人企業參與到項目的確認 設 汁和可行性研究等前期工作中來 保證了項目在技術和經濟上的可行性 這不 僅降低了私人企業的投資風險 而且能將私人企業在投資建設中更有效率的管 理方法與技術引入項目到中來 還能有效地實現對項目建設與運行的控制 從 而有利于降低項目建設投資的風險 較好地保障國家與私人企業各方的利益 而且 P P P 只有當項目已經完成并得到政府批準使用后 私人企業才能開始獲 得收益 因此P P P 有利于提高效率和降低工程造價 能夠消除項目完工風險和 資金風險 研究表明 與傳統的融資模式相比 采用P P P 模式融資的項耳平均 為政府部門節約1 7 的費用 并且建設工期都能按時完成 第三 P P P 可以在 一定程度上保證私人企業獲得 定利益 吸引私人資本進入公共基礎設施項 目 私人企業的投資強標是尋求既能夠還貸又有投資回攝的項目 無零j 可圖的 舯項強融受三方博葬分析及最優契約設計 量 I l l l I l l I l ll l 女 g 自 E 皇 公共基礎設施項目是吸引不到私人資本的投入的 而采取P P P 模式 政府可以 給予私人企業相瘦的政策扶持作為補償 從而很好地解決了這個問題 如稅收 優惠 貸款擔保 給予私人企業其它優先開發權等 通過實施這些政策可提商 私人企業投資公共基礎設施項目的積極性 第四 P P P 可以在減輕政府初期建 設投資負擔和風險的前提下 提高公共設施服務質量 在P P P 模式下 政府部 門和私人企業共同參與公共設施的建設和運營 由私人企業負責項目融資 可 以增加項目的資本金數量 節省政府的投資 還可以將項目的一部分風險轉移 給私人企業 從而減輕政府的風險 同時 雙方可以形成互利的長期目標 更 好遺為社會和公眾提供服務 提高公眾的社會福利 磊且 私人企業只有提供 優質的服務才可能贏得顧客 實現盈利的目的 這有利于公莢基礎設旌服務質 量的提高 第i i P P P 的風險分配合理 提高了項目融資成功的可能性 P P P 在項目初期就可以實現風險分配 同時由于政府分擔一部分風險 使風險分配 更合理 減少了私人企業與投資者的風險 從而降低了融資難度 提離了聯鑫 融資成功的可能性 政府在分擔風險的同時也擁有一定的控制權 第六 P P P 使得政府部門和私人企業能夠充分利用各自的長處 即把政府部門的社會責 任 遠景規翔 協調能力與私人企業的靈活機制 資金優勢和管理效率結合到 一起 三 P P P 瑛臣融資的發展現狀 P P P 項舀融資雖然是近些年才發展起來的 但在國外已經得到了普遍的應 用 1 9 9 2 年英國最早應用了P P P 模式 英國7 5 的政府管理者認為 P P P 模 式下的工程項目達到或超過價格與質量關系的要求 可以節約1 7 的資金 8 0 的工程項目按規定工期完成 常規招標項目按期完成的只有3 0 2 0 未按 期完戒的 拖延時閬最長沒有超過4 個月 同時 8 0 的工程耗資均在預算之 內 一般傳統招標方式只能達到2 5 2 0 超過預算的是因為政府提出調整工 程方案 按照英國的經驗 適于P P P 模式的工程包括 交通 公路 鐵路 機 場 港口 衛案 醫院 公共安全 監獄 國防 教育 學校 和公共不 P P P 璜目融資的基本理論與發展現狀 動產管理 智利是在國家為平衡基礎設施投資和公用事業急需改善的背景下 于1 9 9 4 年弓i 進P P P 模式的 結果是提高了基礎設施現代化簇度 并獲得充足 資金投資到社會發展計劃 至今已完成3 6 個項目 投資額6 0 億美元 其中 2 4 個交通領域工程 9 個機場 2 個監獄 1 個水庫 年投資規模由P P P 模式 實施以前的3 億美元增加到1 7 億美元 葡莓牙自1 9 9 7 年扁動P P P 模式 首先 應用在公路網的建設上 至2 0 0 6 年的1 0 年期間 公路里程比原來增加一倍 除公路以外 正在實旖的工程還包括醫院的建設和運營 修建鐵路和城市她鐵 巴西于2 0 0 4 年1 2 月通過 公私合營 P P P 模式 法案 該法案對國家管理 部門執行P P P 模式下的工程招投標 氍簽訂工程合同做出具體的規定 據巴西計 劃部稱 已經列入2 0 0 4 2 0 0 7 年四年發展規劃中的2 3 項公路 鐵路 港口和灌 溉工程將作為P P P 模式的首批招標項目 總投資約6 0 6 6 億美元 由于P P P 與傳統的項目融資模式相比具有很多優越性 近二十年來 各國 或地區都爭相嘗試將P P P 模式應用于本國或區域內的基礎設施建設 從9 0 年 代初期開始 全球P P P 項目迅猛增長 并于1 9 9 7 年達到頂峰 伴隨1 9 9 7 年亞 洲 俄羅斯和巴西經濟危機的出現 全球P P P 項目有所減少 之后在平穩中又 開始逐漸回升 有資料表明 在未來1 5 年內 全球發展中國家大約需要2 萬 億美元投資于基礎設旌建設 因此 未來若干年內 全球很可能會出現P P P 項目建設的新高潮 四 P P P 項目融資在我國的應用前景及應注意的問題 1 P P P 項目融資在我國的應用前景 P P P 項目融資在我國才剛兩 起步 2 0 0 5 年 北京市在國內首次采用P P P 模式進行基礎設旌地鐵4 號線的建沒 長期以來 我國基礎設旎建設領域中普遍存在著資金不足 投資效率低 運營管理落后 經濟效益差等問題 能否有效地解決上述問題 一是要看能否 動員私人資本進入基礎設旋建設領域 二是要看能否大幅提高投資效益 我國 P P P 項目勘資三方博羿分析及最憂契約設計 經濟持續 快速和協調發展所產生的對基礎設旌建設的巨大需求 為私人企業 參與其中提供了廣闊空間 據測算 十一五 期間 我國基礎設旋建設所需 的資金會達到7 5 0 0 億美元 面對這樣大的需求 僅靠公共財政資金是遠遠不 能滿足的 需要動員包括私人企業在內的各種社會資源 同時更需要創造新的 建設發展模式 提高基礎設施的投資與運營效率 在這種背景下 在我國基礎設施建設中引進和應用P P P 項目融資 建立公 共部門與私人企業的合作伙伴關系無疑是一條有效的解決途徑 P P P 模式可以 積極吸引私人企業參與公共基礎設施的建設 并將其按市場化方式運作 這既 能有效地減輕政府財政支出的壓力 又以大大提高基礎設施建設的投資效益 同時又不會產生公共產權問題 因此 P P P 項目融資在我國有著廣闊的發展前 景 2 P P P 項目融資在我國的應用中應注意的問題 P P P 項目融資在我國的應用中 應注意以下幾方面的問題 1 項目的選 擇 當一個項目滿足以下條件時 政府可以考慮采用P P P 模式 對私人企業的 加入不存在法規管制 潛在私人企業之間存在著競爭 通過競爭可以達到低成 本高效率的目的 服務的產出可以被簡單的度量和定價 通過對用戶的收費可 以很快收回成本 可以提供創新機會 有利于促進國家或地區的經濟發展 2 設計合理的風險分擔結構 P P P 項目融資是否能夠成功最主要的因素是項目的 風險分擔是否合理 政府部門在設計風險分擔結構時要考慮項目方案的吸引 力 一個合理的風險分擔結構是一個項目方案是否具有吸引力的關鍵 通常可 根據各方獲利多少的原則考慮相應承擔的風險 使項目參與的各方包括政府部 門 私人企業 貸款銀行及其它投資人等都能夠接受 只有項目方案具有強烈 的吸引力 才能使項目具有可行性 3 建立健全相關法律法規 在P P P 模式 下的項目融資中 參與的私人企業一般都是國際上大型的企業和財團 政府在 與它們的談判與合作中 所遵循的不僅有國內的法律和法規 同時也要遵循國 際慣例 為適應這一形勢的發展 政府應該在立法制度上有所突破 迅速完善 我國的投資法律法規 使雙方的談判有章可循 有法可依 4 形成有效的監 一 P P P 項君融瓷的基奉理論與發展瓣狀 管框架 良好監管框架的形成和監管能力的執行 是一個項目得以究成以及未 來順利運營的關鍵 政府監管必須能夠保證企業生產或運營的可持續性 讓接 受監管的企業得到合理的收益 政府監管必須確定一種承諾機制 以保證企業 資產的安全性 降低企業融資成本 并給企業提供投資的激勵 政府監管不力 將會帶來各種備樣的風險 監管效率應成為政府監管的最重要目標 叼i t e dN a t i o n sI n s t i t u t ef o rT r a i n i n ga n dR e s e a r c h P P P F o rS u s t a i n a b l eD e v e l o p m e n t 2 0 0 0 T h eE u r o p e a nC o m m i s s i o n G u i d a n c eF o rS u c c e s s f u lP P P 2 0 0 3 J o h n R A l l a n P P P A R e v i e wo f L i t e r a t u r ea n dP r a c t i c e S a s k a t c h e w a n I n s t i t u t eo f P u b l i c P o l i c y P u b l i c P o l i c yP a p e f N o 4 1 9 9 9 T h eN a t i o n a lC o u n c i lF o rP P P U S A F o rt h eG o o do f t h eP e o p l e U s i n gP P PT oM e e tA m e r i c a sE s s e n t i a l N e e d s 2 0 0 2 王灝P P P 的定義和分類研究都市快軌交通 2 0 0 4 5 2 3 2 4 蔣先特 項目融資 中國金融出版社 2 0 0 4 年8 月第2 版 1 2 數據來源 D a v i dH a l l R o b i nd e 紐M o t t e S t e v eD a v i s P u b l i cS e r v i c e sI n t e r n a t i o n a lR e s e a r c hU n i t P S I R U p a p e r 2 0 0 3 P P P 項目融資三方博弈分析及最優契約設計 二 博弈論相關理論基礎 一個采用P P P 項目融資模式投資建設的項目 會涉及到眾多參與者 包括 項目所有者 政府 私人企業 項目經營者 特許經營公司 項目投資者 貸 款銀行或股東 材料設備供應商 保險公司 建筑承包商和項目產品購買者 或使用者等 但主要參與者是項目所有者 項目經營者和項目投資者 在項目 融資過程中 這三者之間為了各自利益的最大化基于項目本身而形成了相互合 作與博弈關系 本文以下對其中涉及到的博弈論相關理論做出說明 一 博弈的定義與分類 1 博弈論基本概念 博弈論最早是由美國經濟學家馮 諾依曼在1 9 3 7 年提出來的 他與經濟學 家奧斯卡 摩根斯特恩于1 9 4 4 年合著的 博弈論與經濟行為 被公認為是博弈 論誕生的標志 博弈論 g a m et h e o r y 又稱對策論 是使用嚴謹的數學模型研究決策主體 的行為發生直接相互作用時候的決策以及這種決策的均衡問題的理論 換句話 說 博弈論研究當某一主體的決策既受到其它主體決策的影響 而且該主體的 相應決策又反過來影響到其它主體時的決策問題和均衡問題 博弈論要解決的是 決策主體的行為在發生直接的相互作用時雙方所采取 的決策以及這種決策之間的均衡問題 其核心問題是 決策主體的一方行動后 參與博弈的其他人將會采取什么行動 參與者為取得最佳效果應采取怎樣的 對策 博弈論的基本要素包括 參與人 行為 信息 戰略 支付函數 結果 均衡 參與人是指博弈中選擇行動以最大化自身利益 效用 利潤等 的決策 主體 如個人 企業 國家 行動是指參與人的決策變量 戰略是指參與人 二 博弈論相關理論基礎 選擇行動的規則 它告訴參與人在什么時候選擇什么行動 信息是指參與人在 搏弈中的知識 特剮是有關其他參與人 對手 的特征和行動的知識 支付函 數是參與人從博夯中獲得的效用水平 它是所有參與人戰略或行動的函數 是 每個參與人真正關心的內容 結果是指博弈者感興趣的要素的集合 均衡是所 有參與人的最優戰略或行動的縫合 上述概念中 參與人 行動 結果統稱為 博弈規則 博弈分析的目的就是使用搏弈規則預測均衡 2 博弈的定義 標準形式的博弈定義如下 個博弈者 p l a y e r 表示為集合 1 2 N 每個博弈者j i 屬予 有一個行動集 a c t i o ns e t 4 彳 是博弈者i 的 所有行動司 能集合 令 屬于矗 表示i 所采取的特定的行動 因此 博弈 者i 的行動集為4 f n q 其中 t 是i 所有可能行動的數目 令 a b a 2 口 a 為每一位博奔者所選擇的行動 稱之為該博弈 g a m e 的一個結果 o u tc o n l e 每一位博弈者i 有一個支付函數 p a yo f ff u n c t i o n 丌 對于該博弈的 每一結果 該函數取一個實數值巧 1 需要說明的問題有 1 要區分4 與樣 A i 為i 的行為集 a 為所有博弈 者所選擇的特定行動的結果 2 定義的第二點假定每一個搏弈者的行動是有 限的 有 個可能的行動 事實上 每一個博弈者的行動可能是無限的 3 博弈的分類 可以從不同角度對博弈進行分類 1 根據博弈者選擇的戰略 可以將薅弈分成合作博弈 c o o p e r a t i v e g a m e s 與非合作搏弈 n o n c o o p e r a t i v eg a m e s 合作博弈與非合作博弈之間 的區別 主要在于博弈的當事人之間能否達成一個有約束力的協議 如果有 就是合作博弈 反之 就是非合作博弈 P P P 項墾融資三方博弈分析疑最優契約設計 櫥如 如果幾家寡頭企業通過訂立并實行協議 限制產量 制定壟斷高價 則稱這種博弈為合作 尊弈 著寡頭們在市場競爭中沒有達成有約束性的協議 每個企業僅僅是在考慮到競爭對手可能采取的行為的條件下 獨立地進行產量 與價格的決定 則稱這種博弈為非合作博奔 2 根據參與入行動的先后順序 可以將博弈分成靜態博弈 s t a t i cg a m e 與動態搏弈 d y n a m i cg a m e 靜態博弈是指博弈中參與人同時選擇行動 或 者雖非同時行動 但行動在后者并不知道行動在先者采取了什么具體行動 動 態博弈是指參與人的行動有先后順序 而且行動在后者可以觀察到行動在先者 的選擇 并據此做出相應的選擇 博弈的參與者相繼行動 由于后行動者能夠看到先行動者的決策行為 所 以后面的決策要受到以前決策行為的影響 每一個參與者都要根據在決策吲所 掌握的全部信息來做出自己的最優策略 即每個人的策略是決策者在決策時所 掌握全部信息的函數 換句話講 參與者在菜一個階段斂出的決策 要受到前 邊一系列決策信息的影響 是前邊一系列決策信息的函數 動態博弈在一定范 圍內又是一個連續的過程 靜態博弈經常是一次性的行為 決策一旦做出就不 能再更改結果 動態博弈有一個重復的性質 前邊的所有信息影響到后邊的決 策 搏弈的結果要經過多次博弈之后才能看到 所以是一個連續的過程 這就 決定了同一參與者在動態博弈時和靜態博弈時表現出不同的行為 3 根據參與人對其他參與人的了解程度 可以將博弈分成完全信息博 弈 g a m e so f c o m p l e t ei n f o r m a t i o n 和不完全信息搏弈 g a m e so f i n c o m p l e t e i n f o r m a t i o n 完全信息博弈是指在每個參與人對所有其他參與人 對手 的 特征 戰略和支付函數都有精確了解的情況下 所進行的博弈 如果了解得不 夠精確 或者不是對所有的參與入都有精確的了解 在這種情況下進行的博奔 就是不完全信息博奔 博弈的分類及對應的均衡概念如表l 所示 二 博弈論相關理論基礎 表 i 博弈的分婁浸對應的均衡概念 靜態動態 完全信息靜態博弈 完全信息動態博弈 完全信息 納什均衡子博弈精煉納什均衡 不完全信息靜態博弈 不完全信息動態博奔 不完全信息 貝時斯納什均衡精煉貝時斯納什均衡 二 委托一代理理論 1 道德風險 道德風險 M o r a lh a z a r d 是指從事經濟活動的入在最大限度地增進自身 效用時做出不利于他人的行動 道德風險一般存在于信息不對稱 合同不完備 合同實旋成本過大等情況下 信息不對稱是指由于交易一方擁有私人信息 就 占有信息優勢 從雨可以找機會降低努力水平以獲取私人利益 合同不完各是 指由于人們的知識和預測能力是有限的 不可能把所有可能發生的情況都寫進 合同中 合同實旌成本過大是指即便能夠把所有可能情況都寫進合I 司中 但由 于實施成本過大 往往也難以完全實旌 委托 代理理論中的道德風險一般是措代理入在簽約后隱藏行動的鑫利行 為 在委托一代理關系中 代理人具有委托人不知道的私人信息 2 委托一代理理論 1 基本概念 委托 代理理論是信怠經濟學的慕礎之一 它主要研究信息不對稱條絳下市 場參與者的委托 代理關系以及 垂照產生的激勵約束機制聞題 郎委托人如何設 計最優契約激勵代理人 當市場主體間存在信息不對稱并且信息雙方存在利益 P P P 項目融資三方博弈分析殛最優契約設計 關系時 委托 代理關系就存在了 委托 代理關系是一種契約關系 在這種契 約下 一個人或一些人 委托人P r i n c i p a l 委托其他人 代理人A g e n t 根據 委托人的利益從事某些活動 委托人與代理人的權利與義務均在雙方認可的契 約中加以明確 代理人與委托人之間存在著信息的不對稱和利益目標的不一致問題 當代 理人在代理活動中追求自身效用最大化時 他就不會完全按照委托人的利益目 標行事 而又由于信息的不對稱 代理人可能會通過 隱藏行動 而不完全承 擔其行為的全部后果 甚至會利用委托人授予的權力 以損害委托人的利益為 代價 增加自身的效用 這樣就產生了委托 代理關系的道德風險問題 表2 委托一代理理論 核心理論如何決定最有效率的契約 眺規范委托人與代理人之間的代理關系 分析單位委托人與代理人所簽訂的契約 行為假設 a 自利動機 S e l fi n t e r e s t b 有限理性 B o u n d e dr a t i o n a l i t y c 風險規避 R is ka v e r s i o n 組織假設 a 組織成員間存在目標沖突 b 效率 E f f i c ie n c y 是衡量組織效能 E f f e c t i v e n e s s 的指標 c 委托人與代理人之間為信息不對稱 信息假設將信息視為可購買的商品 契約問題 a 道德風險與逆向選擇 b 風險分攤 問題范圍探討委托人與代理人之間的代理關系 例如 報酬的決定等 委托一代理理論認為可以通過激勵約束機制的設計來解決委托 代理風險問 題 其核心在于建立一個合理的激勵機制 激勵機制設計的目標就是設計一種 機制或安排一種契約 使代理人效用最大化的目標與委托人效用最大化的目標 相一致 實現兩者的激勵相容 也就是說提供一個在委托人與代理人之間安排 風險 收益和動力相分享與承擔的制度 給予代理人報酬并使報酬取決于企業 二 博羿論相關理論基礎 的經營績效 能夠對代理人形成較強動力 進而能使代理人自我抑制自身道德 風險行為 另一方面 委托人要能夠有效地對代理人的行為進行監督 對代理 人的行為結果和代理人為取得這一結果所付出的努力做出準確與客觀的評價 并將代理人的報酬多少與監督反饋的信息相聯系 從而達到限制代理人道德風 險行為的目的 另外 市場競爭作為外部的激勵約束機制對抑制代理人的道德 風險也有重要作用 代理人市場上的競爭能夠產生約束代理人行為的信息 在委托 代理理論中 委托人期望代理人努力工作 委托人根據