每周觀點回顧及展望天相每周觀點回顧及展望（期待平準基金推出） 2008-11-28服務熱天相研究部 一、天相觀點大印證l 經濟刺激政策印證：（1）天相投顧董事長林義相先生在2008年10月19日接受中央電視臺“直擊華爾街風暴”欄目采訪時指出：“中國經濟需要刺激，需要支持，這個觀點非常正確。我個人認為需要的力度比很多人想象的大”；（2）10月29日在“2008招商證券論壇”又一次提出“關于經濟的政策上，我覺得現在應當要全面放松”。-11月5日的國務院常務會議上通過了刺激經濟的十大政策，并提出4萬億元這樣大幅度超出預期的投資規模。林義相先生的觀點得到印證。l 貨幣政策印證：（1）林義相先生于2008年11月6日在中央電視臺證券時間節目中明確提出：“貨幣政策應該大幅度地放松。我們現在看到貨幣政策已經放松了，但是我個人覺得放松的步伐不夠快，也不夠大。比如說利率，我們為什么每次要27個基點，我們能不能一次降54個基點，甚至80，100個基點”，“我們的存款準備金率是非常高的，我們也沒有必要每次降0.5個百分點”。（2）11月7日在中國證券報題為“林義相：政府宜出臺救市“組合拳” 可推出平準基金”的報道中，林義相先生再次提出“應加大存款準備金率和存貸利率的下調幅度，下調基點應高于市場預期，才能達到刺激經濟增長和資本市場的目的”，-11月26日央行降息行動又一次印證了林義相先生的觀點。l 促民營企業和中小企業發展：(1)2007年12月，林義相先生在天相2008年度投資策略會上的演講時提出，民營企業對于解決民生問題，中小企業對中國經濟的活力來說是重要的。解決流動性過剩問題時，需要考慮對生產企業尤其是中小企業和民營企業資本供應不足的問題。(2)2008年1月，林義相先生在華夏機構投資者年會上的演講時指出，從緊的貨幣政策后果是社會資本供給不足，尤其是中小企業資本供給不足。(3)2008年6月11日，林義相先生在天相2008夏季投資策略會上演講時再次提出，從緊的貨幣政策大大提高了企業的成本，而中小企業首當其沖，受害最甚。要支持中小企業，鼓勵創造就業。- 11月21日至23日，國務院總理溫家寶，就民營企業和大型企業發展問題進行深入調研，并發表講話。也印證了林義相先生的觀點。l 我們期望本周末或下周政府能推出平準基金。（詳見報告“超預期”是三率齊降的最大亮點）二、世博會 上海經濟新起點l 世博會是上海產業結構調整的一大重要機遇。世博會帶動旅游服務、商業零售業的大發展，其次對城市服務設施水平的要求會直接催生軌道交通建設、建筑環保等行業的興起。我們結合世博會慶祝時點而繪制的投資九宮格。三、房地產系列報告 房地產上市公司調研系列報告之四：億城股份（000616）：業績有望保持穩定之五：中國國貿（600007）：穩健增長有望延續之六: 北京城建（600266）：09年業績較為明確 房貸、信貸系列跟蹤報告房貸新政及其影響跟蹤之四：建行細則落地，11月成交環比回暖幾成定局信貸新政及其影響跟蹤之三：部分城市住房貸款不良率有所反彈四、公司調研報告中國衛星（600118）：關注衛星應用業務發展 天相年度策略會通知：將于12月19日（周五）在北京香山腳下舉辦，歡迎您的光臨！誠信源于獨立，專業創造價值 請參考最后一頁重要申明調研計劃：同方股份會議通知：“構建新秩序，聚焦北京”天相2008年夏季投資策略會（20080611起 周三）3每周觀點回顧及展望 研究小組研究范圍報告類型主題（2008.11.24-2008.11.28）宏觀 及策略組宏觀、策略盈利預測天相重點跟蹤A股上市公司盈利預測（截止11月21日）每周市場 與策略分析反彈受阻，大盤震蕩加劇股市仍有下行空間-港股市場投資策略天相投資策略周刊144：從領先指標看各行業運行趨勢部分商品價格短期走穩-天相投顧大宗商品價格周報（第29期）策略專題研究世博會 上海經濟新起點市場集中度繼續提高，風格指數行業分布變動顯著指數調整報告（2008年11月）存貨、資產減值損失與企業盈利促增長與增長回落的較量每日市場與策略蓋特納或成新財長，刺激美股尾盤飆升-全球資訊花旗獲政府救助，美股大幅收高-全球資訊美股收高，道指連續四個交易日上漲-全球資美聯儲出救市新計劃，道指收高0.43%-全球資訊內地大幅降息舉措刺激內房股勁升-全球資訊全球市場動態奧巴馬經濟刺激規模有望擴大美國房屋市場可能在明年第一季度末觸底美聯儲新計劃將提升消費和房屋市場歐盟推出2000億歐元經濟刺激計劃“超預期”是三率齊降的最大亮點金融 房地產組房地產開發調研報告北京城建：09年業績較為明確-房地產上市公司調研系列報告之六 增持（上調）億城股份：業績有望保持穩定-房地產上市公司調研系列報告之四 增持（維持）中國國貿：穩健增長有望延續-房地產上市公司調研系列報告之五 增持（維持）行業動態分析建行細則落地，11月成交環比回暖幾成定局房貸新政及其影響跟蹤之四金融降息幅度超預期，活期存款利率下調好于預期部分城市住房貸款不良率有所反彈信貸新政及其影響跟蹤之三機械裝備及 金屬材料組汽車及配件行業動態分析央行大幅降息緩解汽車行業財務壓力，三類公司更加受益中性天相汽車及配件行業每周動態1117-1123：公路投資將帶來汽車業春天政府支持鋼鐵、汽車、有色、裝備制造等重點產業發展電氣設備全球多個政府出臺新能源發展規劃-天相新能源板塊專刊2008-11-24鋼鐵天相鐵合金行業每周動態1117-1121：內蒙古鐵合金行業電價下調0.08元有色經濟全面衰退，基本金屬價格繼續普跌-天相有色金屬每周動態1117-1121能源與 基礎設施組交通運輸行業動態分析國家注資航空業，進一步引發行業整合預期行業月度報告路網建設進程加快，經濟增速放緩影響持續體現公路10月月報化工化工行業在瑟瑟寒風中前行，各項稅費改革帶來一絲暖意（天相化工周報2008年第2期）資訊科技組家電行業動態分析“家電下鄉”短期對企業盈利水平提升作用有限基金及 債券組基 金基金每周投資參考市場寬幅震蕩 封閉式基金折價率大幅攀升每周基金業績統計(含封閉式)天相(2008.11.21)資 訊天相數據破凈破首發公司分別達到101家、124家破凈破首發公司分別達到102家、126家破凈破首發公司分別達到106家、126家破凈破首發公司分別達到74家、118家破凈破首發公司分別達到92家、123家新規發布以來127家公司大股東出手增持 兩家公司擬回購新規發布以來127家公司大股東出手增持 兩家公司擬回購新規發布以來127家公司大股東出手增持 兩家公司擬回購新規發布以來127家公司大股東出手增持 兩家公司擬回購行業每日資訊天相宏觀金融地產每日資訊天相機械裝備及金屬材料每日資訊天相IT行業每日資訊天相交通運輸行業每日資訊消費品行業每日資訊投 資 快 報天相每日投資快報2008-11-27“超預期”是三率齊降的最大亮點李衡石 1、此次央行下調存貸款利率和存款準備金率是大幅度超預期的，這和此前國務院的十大經濟刺激政策一起，印證了我們一直以來的觀點和思路。2、我們期望本周末或下周政府能推出平準基金。（1）、我們認為要高度重視資本市場在中國經濟中的重要地位。如果能夠認識到中國的股票市場對國有經濟的改革、國有企業的改革，包括經濟體制的改革和社會體系的完善，是非常重要的，那么應當說中國的股票市場就是中國經濟現代化的重要組成部分。我們就應當想辦法讓股市得到健康發展。推出平準基金就是在現時情況下保障股市健康發展的重要政策。（2）、平準基金可以起到兩個方面的作用。一方面是起到大小非減持基金的作用，消除市場對大小非減持的恐懼。根據數據統計，大小非中約85%是國有的，減持幅度和沖動最大的是非國有的小非，總規模約1500多億市值，雖然市值不大，但對市場有巨大的信心沖擊。如果成立一個股市的穩定基金，承擔大小非減持托盤的力量，則有助于提振投資者的信心。另一方面是起到增持基金的作用，前一段時間匯金宣布增持銀行股份，其實匯金對三大國有銀行每家只增持200萬股，但是像工商銀行上漲達到30%左右，也就是說這么一個增持的動作為市場信心的提升是非常重要。為了控制平準基金的風險，可以設定股價上限，在此價格以上，平準基金不接盤；在此價格以下，則按照市場價格進場接盤。同時，為了避免平準基金購入業績非常不好公司的股票，可以再加上市盈率指標等限制條件，只有不高于該指標，平準基金才負責接盤。平準基金的名義規模可以是7000億元-12000億元，但是考慮到平準基金推出后許多非國有的“小非”就不減持了，而許多股票的股價也都會高于平準基金的增持上限，因此其運作規模只需要3000-5000億元。從平準基金的資金來源看，只要統一認識下決心做，資金是有來源的，比如外匯儲備。雖然有人認為這是兩次結匯，是有問題的。但是只要市場需要，經濟需要，結匯兩次，哪怕三次也是可以的。u 天相數據2008-11-21新規發布以來127家公司大股東出手增持 兩家公司擬回購王巍峰劉8068l 自證監會8月28日發布增持新規以來，截至目前共有127家上市公司發布了大股東增持股份的公告。這些公司主要分布于房地產、化工、鋼鐵、元器件、商業、醫藥等幾個行業；商業城、渤海物流、旭光股份、新興鑄管等28家公司大股東增持股份占公司總股本的比例均超過了1%。127家大股東或高管增持股份的公司中，今年前三個季度歸屬母公司所有者的凈利潤實現增長的有83家，其中鼎盛天工、盤江股份等39家增幅超過了50%。2008-11-28破凈破首發公司分別達到92家、123家王巍峰劉8068l 截至2008年11月27日收盤，滬深兩市共有92家上市公司股價跌破了最近報告期末的每股凈資產，市凈率分布在0.54-1倍之間，主要集中在鋼鐵、汽車及配件、紡織服裝、造紙包裝、機械等幾個行業。07年以來共有264家公司首發募資，其中123家公司目前復權后的收盤價已低于首發價，占首發公司總數的46.59%。l 07年至今實施增發的公司中，目前有196家復權后收盤價已跌破了當初的增發價，其中52家為公開增發，144家為定向增發。07年以來公布了增發預案至今尚未實施，并且預案中明確公布增發價格的169家公司中，目前有132家復權后的收盤價已低于擬增發的價格，其中25家公司的增發方案已獲得了證監會的通過。u 全球經濟與市場評論2008-11-24奧巴馬經濟刺激規模有望擴大湯云飛 CFA王小軍l 近期經濟形勢惡化的程度超過預期，迫使奧巴馬擴大經濟刺激計劃的規模。一些經濟學家建議未來兩年的經濟刺激規模為5000-7000億美元，如果按照每年3000億美元計算，應該最多可以拉動明后兩年實際GDP多增長2%。對中低收入人群減稅將有助于提升消費，明后兩年的消費市場將受到退稅的支撐而逐步回暖。對基礎設施、教育和清潔能源的投資雖然會在短期擴大美國的財政赤字，但是長期來看，這些投資將會美國的長期增長打下良好基礎。奧巴馬十分注重增加就業市場，250萬個就業機會的創造將幫助美國經濟盡快恢復到正常增長軌道上。l 歐元區采購經理人指數降至歷史新低。由于國內外消費者和企業需求大幅減少，歐元區11月服務業和制造業活動水平放慢至歷史新低，放慢的速度也超過市場預期。歐元區11月服務業采購經理人指數(PMI)從10月的45.8降至43.3，為該指數設立10年來的最低水平，也低于經濟學家預期的45.0。制造業損失更加慘重，11月制造業PMI從10月的41.1降至歷史低點36.2，也遠低于經濟學家預期的40.5。歐元區11月綜合PMI從10月的43.6降至歷史低點39.7。歐元區近期的經濟數據大多低于市場預期，表明歐元區的經濟前景將比預期的更為黯淡，同時由于通脹壓力下滑的速度比預期得更快，歐洲央行降息的空間仍然較大。2008-11-26美聯儲宣布新的巨額救援計劃湯云飛 CFA王小軍l 美聯儲采取了兩項新的行動以解凍金融機構對購房者、消費者和小企業的信貸，總涉及金額高達8000億美元。美聯儲將會購買由政府發起的住房金融公司發行或者支持的債務，涉及金額高達6000億美元。另外的2000億美元將用于支持消費者和小企業的貸款。決策者希望這些措施能夠降低抵押貸款和消費貸款的利率。l 美國消費者信心意外上升. 美國周二公布的報告顯示，11月份美國消費者信心略有改善，脫離了10月份的歷史低點。美國諮商會公布，11月份消費者信心指數由10月份的38.8上升至44.9，經濟學家此前預計該數據為38.5。分項指標方面，現況指數由上月的43.5下降至42.2，消費者對未來6個月經濟活動的預期指數則從上月的35.7大幅上升至46.7。雖然預期指數有所上升，但消費者仍極度悲觀，認為2009年上半年經濟增長出現好轉的可能性很小。2008-11-27歐盟提出2000億歐元經濟刺激計劃湯云飛 CFA王小軍l 歐盟委員會于25日通過了一項規模最高可達2000億歐元的經濟刺激計劃，以避免本區域實體經濟因金融危機而陷入嚴重衰退。該計劃提出，歐盟成員國應在未來兩年內實施積極財政政策和貨幣政策，為經濟增長注入動力。歐盟委員會此次通過的經濟刺激計劃的規模，超過了此前預期的1300億歐元，相當于歐盟各成員國GDP總和的1.5%。2008-11-28歐元區各信心指標持續下降湯云飛 CFA王小軍l 與10月相比，歐元區11月份的經濟信心、消費者信心、企業景氣指標、工業信心和服務業信心都在下滑，并且下滑的幅度均超過市場預期。為了使經濟免于陷入深度衰退，歐盟已于前日提出2000億歐元的聯合經濟刺激計劃，并且將會進一步放松貨幣政策，但是我們預期短期內這些措施不足以改變歐元區的頹勢，歐元區經濟將繼續下行。u 天相宏觀、策略2008-11-24溫家寶：促進大型企業民營企業健康發展李衡石1、溫家寶總理在近期調研中多次強調民營企業和中小企業在擴大就業、穩定經濟增長等方面的重要意義。2、2007年12月，天相投顧林義相先生在天相2008年度投資策略會上的演講時提出，民營企業對于解決民生問題，中小企業對中國經濟的活力來說是重要的。解決流動性過剩問題時，需要考慮對生產企業尤其是中小企業和民營企業資本供應不足的問題。2008年1月，林義相先生在華夏機構投資者年會上的演講時指出，從緊的貨幣政策后果是社會資本供給不足，尤其是中小企業資本供給不足。2008年6月11日，林義相先生在天相2008夏季投資策略會上演講時再次提出，從緊的貨幣政策大大提高了企業的成本，而中小企業首當其沖，受害最甚。中小企業，絕大部分是民營企業，是中國企業中的邊緣企業。要支持中小企業，鼓勵創造就業。近期經濟增速快速下滑局勢下民營企業和中小企業的經營困境以及決策層對該問題的高度重視，也印證了天相此前的觀點。3、預計后續政策將加強對于民營企業和中小企業的信貸支持力度，包括允許民間信貸、財政貼息等政策。2008-11-25世博會 上海經濟新起點孔令樺仇彥816 本報告關注點：（1）世博會帶來的經濟轉型機會；（2）世博會蘊含產業轉型方向；（3）世博投資的時點把握。世博會是上海產業結構調整的一大重要機遇。世博會帶動旅游服務、商業零售業的大發展，其次對城市服務設施水平的要求會直接催生軌道交通建設、建筑環保等行業的興起。（1）、旅游業直接受益，受益上市公司排名：錦江股份、東方明珠、錦旅B股、黃山旅游、金陵飯店、豫園商城（2）、建筑行業受益最深入，受益上市公司排名：上海建工、隧道股份、浦東建設、中國中鐵、中國鐵建、寶鋼股份、精工鋼構、東方雨虹（3）、零售商業展會刺激消費，受益上市公司：百聯股份、友誼股份、上海九百、益民商業、新世界、豫園商城（4）、房地產業打造宜居城市，受益上市公司：上實發展、上海新梅、中華企業、新黃浦、陸家嘴、世茂股份、萬業企業如何把握投資機會？我們結合世博會慶祝時點而繪制的投資九宮格（請查閱該報告）2008-11-27促增長與增長回落的較量朱禮旭 仇彥816 l 超預期“有形之手”力保經濟增長，此次降息是本月5日國務院推出擴大內需的“十項措施”之后，又一次大力度的保增長舉措，降息幅度超出市場預期。“應加大存款準備金率和存貸利率的下調幅度，下調基點應高于市場預期，才能達到刺激經濟增長和資本市場的目的”，此次央行的行動又一次印證了林義相先生的觀點。l 本次降息適逢經濟與市場信心走向低點的時候。從降息的背景來看，大力度和超預期的降息行動正是實體經濟“寒意”進一步加重跡象的反映。從近期的市場表現來看，前期推出的國務院擴大內需的“十項舉措”，市場信心有所恢復。但隨著擴大內需細則的逐步清晰及對未來投資資金來源的擔憂，市場在2000點附近擔憂情緒逐漸加重。l 積極政策有望提升市場信心，維護股市穩定。當前股市走向穩定和恢復性上漲的必要條件正逐步成熟，但市場形成穩定向好的預期仍然需要保增長的政策顯示出效果，特別是要面臨明年上半年業績大幅下滑的風險。l 從反彈的角度看后市行情的演變。與上次的非對稱降息不同，27日股市有望迎來較大幅度的反彈行情。對于四季度余下的行情，2300點成為可以挑戰的目標。但市場在反彈后，會選擇理性。我們仍然要從反彈的角度看后市行情的演變，形成反轉的條件仍然需要等待。l 利率下調降低公司費用，大幅提升公司利潤。按照本次下調利率1.08個百分點計算，將減少財務費用約274.28億元，提升今年上市公司的利潤幅度可達2.9，如果考慮今年9月以來4次下調利率1.89個百分點計算，將減少財務費用約480億元，提升今年上市公司利潤幅度可達5%。l 投資機會。從投資策略上，我們建議重點關注資產負債率高、財務費用大的行業與上市公司。我們建議關注的重點有電力、民航、農業、建材、房地產等直接受益顯著的行業。2008-11-28發改委測算4萬億元投資對經濟拉動幅度低于市場預期李衡石l 據國家發改委測算，這4萬億元投資每年能拉動經濟增長約1個百分點。l 根據此前市場的預期，4萬億元投資每年能拉動經濟增長約1.52個百分點。根據我們的測算，今年四季度GDP增速是8.7，2008年全年中國GDP增速為9.6。如果4萬億元投資每年拉動經濟增長1個百分點，則實際上新增投資（包括中央和地方）只有3000億元左右。如果2008年四季度GDP增速達不到8.7，則2009年實際新增投資更少，預示著09年“保8”的壓力更大。2008-11-27存貨、資產減值損失與企業盈利仇彥英、陳賢峰1、就2008年前三個季度的數據看，具有較顯著季度存貨環比增長率上升、當季企業利潤總額下降或存貨環比增長率降低、當季企業利潤總額增加特征的行業主要有城市交通與倉儲、民航業、農林牧副漁、汽車及配件和軟件及服務業。具有較顯著季度存貨環比增長率上升、當季企業利潤總額也上升或季度存貨環比增長率降低、當季企業利潤總額也降低特征的行業主要有電力、電氣設備、紡織服裝、供水供氣、石油和食品。2、就2008年前三個季度的數據看，具有較顯著季度存貨環比增長率上升、當季經營活動產生的現金流量凈額下降或存貨環比增長率降低、當季經營活動產生的現金流量凈額增加特征的行業主要有房地產、機械、貿易、民航業、農林牧副漁、汽車及配件、軟件及服務、有色、元器件、造紙包裝等行業。具有較顯著季度存貨環比增長率上升、當季經營活動產生的現金流量凈額也上升或季度存貨環比增長率下降、當季經營活動產生的現金流量凈額也下降特征的行業主要有供水供氣、酒店旅游、石油、醫藥等行業。3、就2008年前三個季度的數據看，具有較顯著當季資產減值損失上升、當季利潤總額下降特征或當季資產減值損失減少、當季利潤總額增加特征的行業主要有航運業、金融、食品、通信、元器件。具有較顯著當季資產減值損失上升、當季利潤總額也上升或資產減值損失減少、當季利潤總額也減少的行業主要有傳媒、電力、紡織服裝、機械、建材、民航業、日用品、軟件及服務、鐵路運輸、醫藥、造紙包裝。4、僅就存貨數據，不考慮估值因素，應適當考慮應予以回避的行業，如汽車及配件、機械中的部分子行業、貿易、有色、元器件、航運業、化工、鋼鐵、煤炭、部分房地產企業等行業；可重點關注可能具有投資機會的行業，如供水供氣等行業。2008-11-28前10月國有企業利潤同比下降8.3%朱禮旭 仇彥816 l 財政部公布的數據顯示，前10月，全國國有企業累計實現營業收入同比增長23.4%，增幅比1-9月下降1.6個百分點，已連續三個月回落；實現利潤同比下降8.3%，降幅比1-9月加大5.4個百分點，降幅連續三個月在加大。其中：央企累計實現利潤同比下降14%；地方國有企業累計實現利潤同比增長6.1%。l 從前10月宏觀數據來看，在全球經濟放緩及國內需求減少的情況下，消費、投資和出口增速均不同程度放緩。從工業利潤來看，按國有企業占工業企業利潤比重約36%匡算，前10月國有企業利潤的大幅下滑將拖累工業企業利潤增速約3個百分點。從資產配置的角度，在目前的經濟環境下，可以建議關注需求較為穩定同時成本大幅下降的行業，如電氣設備、日用化工和醫藥等行業，從尋找“拐點”的角度，建議關注石化、電力和化纖等行業，建議規避鋼鐵、煤炭和化工等景氣下行的行業。u 金融房地產組2008-11-26億城股份（000616）：業績有望保持穩定-房地產上市公司調研系列報告之四周炯l 今明兩年業績有望保持穩定。公司08年主要結算項目晨楓家園預計將能貢獻投資收益約1億元，其他項目08年結算收入約15億元。09年主要結算項目來源是西山華府、億城新天地和晨楓家園，晨楓家園預計貢獻投資收益約5000萬元，如果09年西山華府等項目銷售能與今年基本持平，則09年公司業績有望保持穩定。l 西山華府項目對于公司未來幾年的發展至關重要。在08年房地產市場整體低迷的背景下，該項目的銷售仍較為可觀。截至10月底，項目認購金額近7億元，銷售率接近40%。l 公司對市場和行業的判斷相對保守一些，認為這兩年將是行業的困難時期。公司或將放緩開發節奏，以適應市場形勢。對于增加土地儲備，公司認為可能有比現在更好的機會。l 維持對公司“增持”的評級。我們預測，公司08年實現的營業收入較07年可能有一定幅度的下降，但由于晨楓家園項目貢獻的投資收益大幅增長，凈利潤同比仍將可能出現一定的增長。09年西山華府項目結算收入有望增加，因此業績有可能與08年持平。預計公司08、09年的EPS分別為0.56元和0.57元。2008-11-26中國國貿（600007）：穩健增長有望延續-房地產上市公司調研系列報告之五周炯l 國貿三期09年開業，當年收入將可能與折舊攤銷費用、財務費用等新增費用持平。明年三期開業后，三期工程的借款費用將不再資本化，財務費用大概會增加1億多元，三期的土地使用權以及在建工程轉為投資性房地產后將開始計提折舊及攤銷，從而相應的增加營業成本，預計三期09年新增營業收入將與新增成本和費用有所持平。l 金融危機和經濟下行對公司業務或將產生影響，但影響可能有限。公司認為，外資撤出并未成為普遍現象，并且公司一、二期現有一些大客戶表示未來有擴租的需求，如果擴租，首選就是國貿三期。公司目前一、二期寫字樓客戶中金融業所占比例3-4成，其他以服務業和跨國公司地區總部為主，客戶結構較為合理。國際金融危機和國內經濟下行對公司業務的影響可能有限。l 根據調研最新了解的情況，我們小幅下調此前的盈利預測，下調后預計公司08、09年的每股收益分別為0.34元和0.41元，考慮到公司商務地產出租的主營業務較為穩健，受宏觀經濟波動影響相對較小，業績有望保持穩健增長，是弱市中良好的防御性品種，以及三期工程投入運營后給公司帶來的成長性，維持“增持”的投資評級。l 風險提示。三期工程不能按時開業以及出租率和平均租金水平不達預期的風險、經濟大幅下滑的風險對于公司老客戶穩定和新客戶招商帶來的負面影響。2008-11-26部分城市住房貸款不良率有所反彈信貸新政及其影響跟蹤之三王逸姚軼l 建行細則可能對房貸市場產生較大影響：從建行細則來看，對二套房貸和存量貸款均存在享受優惠的可能，各分行在實際操作中放松的可能性也較大。建設銀行的個人住房貸款份額在同業中處于領先地位，因此我們預計該細則將對同業產生較大影響。住房貸款的利率優惠幅度可能高于我們此前的預期，使銀行業的利差下降。建議關注建行房貸執行情況和其它銀行的細則跟進情況。相比而言，如果房貸執行優惠利率的比重超過預期，深發展的凈利潤受的負面影響較大。l 部分區域房貸不良率的上升值得警惕：我們認為，部分住房貸款不良率的反彈在預期之內，我們更需要關注未來不良貸款率攀升的幅度是否會超過預期。不過隨著基準利率的下調，購房者的還款能力將有所改善。這種影響將從明年起集中體現，屆時住房貸款的不良率仍可能好于預期。住房貸款不良率情況值得持續關注。l 投資建議：凈息差的收窄和不良貸款率的反彈是銀行業未來面臨的主要風險。各銀行可能提高房貸利率優惠幅度，凈息差的收窄可能略超過預期；同時，部分區域房貸的不良率出現反彈趨勢，相關風險也值得警惕。近期住房貸款的增長已明顯放緩，也使得銀行業向零售業務轉型的進程受到了影響。我們認為短期內銀行板塊應以控制風險為主，并關注降息前后的交易機會。2008-11-26建行細則落地，11月成交環比回暖幾成定局房貸新政及其影響跟蹤之四張旭829 沈1、對土地供應的調控一直是國家對地產行業實施調控的重要一環，日前國土資源部強調農村集體土地不得建商品住宅，這表明對地產行業建設用地從嚴調控的基調并未改變。我們認為銀監會不放松二套房貸主要出于風險考慮，為了避免地產行業快速下行進而引起我國經濟增速過快下滑，二套房貸政策仍有調整的可能。我們相信在即將召開的中央經濟工作會議上將很可能進一步明確支持房地產行業健康發展的政策指向，屆時二套房貸松動更可能是水到渠成。2、近一周又有北京、海南和江蘇等7個省市出臺了相關救市政策，據我們跟蹤，從6月15日成都出臺關于促進房地產業恢復發展扶持居民安居置業的意見至今，已有約29個地方政府出臺救市政策。粗略統計，29個地方救市政策中有24個對公積金貸款給予了相應的支持。此外，有14個地方政府的救市政策中對二套房貸有所松動。3、11月24日建行細則出臺，從建行細則來看，對二套房貸和存量貸款均存在享受優惠的可能。我們認為在各商業銀行將二套房貸權力下放到分行后，各地分行在地方政府的支持下有曲線放松二套房貸的可能。4、據我們跟蹤的數據顯示，11月18-24日上海、杭州、深圳等主要城市的日均成交量較11月1-17日的日均成交量有不同程度的增加，截止11月24日，已有深圳、北京等4個城市成交量超過10月總成交量，其它幾個城市成交量也與10月相差無幾，整體來看，11月主要城市成交量環比10月回暖幾成定局。2008-11-27北京城建（600266）：09年業績較為明確-房地產上市公司調研系列報告之六周炯1、09年業績確定性高。公司09年主要項目結算來源是北京世華水岸一期、花市棗苑、北苑家園以及奧運村等。其中，世華水岸項目一期已售完，均價13400元/平米，將于明年確認收入；花市棗苑項目4幢寫字樓已售出3幢，收入6.7億元，也將于明年結算；公司參股的奧運村項目銷售非常好，目前已基本售完，均價高達25000-28000元/平米，09年將開始貢獻投資收益。2、新開盤項目價格隨行入市，取得了良好的銷售效果。公司參股50%的首城國際項目近日開盤銷售，該項目地段相對較好，由于采取了靈活的定價策略，銷售效果比較理想，一期已售出200多套，并且有相當的登記客戶。3、現有儲備項目風險整體可控。公司認為目前風險較大的只有07年取得的合作開發的來廣營4號地項目，由于地價稍高，從目前來看，具有一定的風險。4、上調公司評級至“增持”。根據最新了解到的情況，我們調整原有盈利預測，預計公司08、09年的每股收益分別為0.57元和0.72元。2008-11-27降息幅度超預期，活期存款利率下調好于預期王逸石1. 一次性調整幅度超過預期，期待實體經濟好轉。本次大幅降息有望達到刺激經濟增長的效果，使銀行不良貸款的風險降低，改善投資者對貸款減值損失的預期。2. 活期存款利率下調使降息方式好于預期：本次活期存款的利率大幅下降36個基點，創歷史新低。預計僅此項調整對09年銀行凈利潤增速的貢獻就達到7.4個百分點。另外，此次降息中，中長期存款基準利率下調幅度仍大于同期貸款基準利率，而三個月期存款基準利率下調幅度則相對較小。3. 降息對債券收益率的影響不可忽視：降息將使存量債券公允價值提升，而增量債券的收益率縮窄。我們更關注后者。預計債券收益率下降108個基點將使09年銀行凈利潤增速下降8.8個百分點。4. 準備金率及其利率下調對利潤影響中性：預計實際準備金率每降低1個百分點，可使09年利潤增速提高約1.4個百分點。準備金存款利率下調27個基點約將使09年利潤增速下降2.3個百分點。考慮到大銀行下調幅度較小，兩項合計影響約使09年利潤增速下降0.6個百分點。5. 總的來看，我們預計本次調整可使09年凈利息收益率下降8.1個基點，利潤增速下降4.8個百分點。但活期存款利率意外下調，使對銀行的利潤影響好于預期。合計意外調整將使凈利息收益率上升8.8個基點，利潤增速提高5.1個百分點。同時貸款質量風險降低。目前銀行業08年動態PE不足10倍，具備一定吸引力；且我們認為每次凈息差收窄幅度低于預期的降息都可以成為銀行的交易機會，政府后續的經濟刺激措施均有可能成為銀行股上漲的動因。維持對銀行業的“增持”評級。u 機械設備與金屬材料組2008-11-27央行大幅降息緩解汽車行業財務壓力，三類公司更加受益王明存1、 緩解汽車行業財務壓力和現金流壓力。2、 整車上市公司中，重卡類公司更加受益。整車上市公司中由于重卡類上市公司負債率較高，短期借款、長期借款相對較大；在經銷環節經銷商一般也通過借款來周轉資金；對于消費者來說由于單車價值量較大、也經常采用貸款的方式購車，因此，重卡類公司相對更加受益于此次央行大幅降息。3、 汽配上市公司中，福耀玻璃和輪胎類上市公司更加受益。汽配上市公司對銀行借貸的依賴程度更大。16家汽配上市公司的短期借款都超過了5億元。4、 維持行業中性評級，關注行業基本面好轉的跡象。個股方面，維持對福耀玻璃、中國重汽、一汽轎車的增持評級。同時建議重點關注由于降息對上市公司帶來的資金成本降低的益處。2008-11-28中國衛星（600118）：關注衛星應用業務發展調研報告劉麗1.衛星研制業務預計未來三年年復合增長率為15%。2.衛星應用業務預計未來三年年復合增長率為30%。3.衛星研制毛利率提升空間有限。公司的客戶多為行業大客戶，如國家煙草專賣局、國家氣象局、中央電視臺、國防部等，其價格的確定要綜合考慮多方面利益的協調，市場化程度較低。因此小衛星研制的毛利率水平較低，維持在12%左右，但是不排除未來收購衛星部件資產，毛利率提高的可能性。4.申報高新技術企業，所得稅率有望降低。公司正在重新申報高新技術企業資格認定，如果達到認定標準，則公司所得稅率為15%。5.資產質量好，財務風險低。貨幣資金占總資產40%左右，公司采用預收帳款的模式經營，確保了研制項目的順利進行。應收帳款約占20%。存貨占比約15%，且有逐年上升的趨勢。固定資產占比只有5%以下，故公司的資產減值準備和折舊費用較低。且公司短期借款和長期借款為零，這就使得公司財務風險基本為零。6.盈利預測假設。2008年衛星研制業務和衛星應用業務占比分別為65%、35%；2009年達到60%、40%；2010年達到50%、50%。所得稅率為18%。國家軍事政策不發生較大變化，國際軍事形勢不發生重大變化。則08-10年EPS：0.54元,0.73元,0,94元。“增持”評級u 能源與基礎設施組2008-11-24國內煤價或被“打回原形” 利好火電行業車l 受經濟增速放緩、需求回落的影響，煤炭市場價格持續走低，上一周不同熱值動力煤市場價已經較年內高點回落了26-38%。同時，港口的煤炭庫存量屢創新高，電企的煤炭庫存周轉天數也處于較高水平，促使煤炭市場價格延續下跌的態勢。當前，保經濟增長成為政府的首要選擇，內蒙古已率先下調了部分工業電價，考慮到下游行業的經營狀況，近期全國電價再次上調的可能性較小，而09年合同煤價格較08年的漲幅或將低于預期。如果煤炭市場價格一路回落至07年初的水平，即使合同煤價較07年有所提高、需求回落降低了發電企業的機組利用小時，經歷了今年下半年的兩次調價，電力行業的盈利能力也將大致逐漸恢復到07年的水平，我們繼續維持電力行業“增持”評級。2008-11-25國稅總局：燃油稅不需經人大審批 不會拖到明年王雙張1.預計12月初推出燃油稅的可能性較大。2.由于成品油價格未來必將市場化定價，因而預計從量征繳的可能性較大，具體的稅金范圍估計在1-1.5元/升。3.成品油價格下調對兩大石油公司屬利空消息，但兩大公司當前股價已經部分反應了成品油降價預期。考慮到原油價格或將反彈、成品油定價過低不利于節能減排，我們認為發改委下調油價1500元/噸的可能性較大。4.此次稅費改革的同時或許會推出新的成品油定價機制。我們認為一旦成品油價格市場化定價，將使兩大石油公司業績更具確定性，特別是中國石化。5.受燃油稅很快開征消息影響，市場預期包括燃油稅以后的成品油價格將上調，令成品油市場需求出現小幅回暖，批發價格目前小幅上漲100-300元/噸，這對于兼具成品油批零銷售的魯潤股份、泰山石油和中國石油、中國石化在燃油稅推出前形成短期利好。2008-11-26中國加快推動核電風電裝備國產化王旭張在今年新增1000億元的中央投資中，將有8億元以補助形式投向一批核電風電裝備制造企業，支持它們的技術改造和升級。通過引進國外先進技術和自主研發，中國的新能源發電設備已經打下了較好的基礎，中國核電、風電的國產化率已經超過70。1、核電：國家對核電發展的戰略由“適度發展”到“積極發展”。按照規劃，到2020年，核電占全部電力裝機容量的比重從現在的不到2%提高到4%，核電年發電量達到2600億-2800億千瓦時。2、風電：國家規劃2020風電裝機容量3000萬kW，但是我們預計風電裝機量將達1億kW，所以風電要在快速增長的電力工業中占一定的比例才能起到調整能源結構的作用。我們看好以上兩類龍頭企業東方電氣（600875）和金風科技（002202）。2008-11-27路網建設進程加快，經濟增速放緩影響持續體現公路10月月報張l 08年前十個月公路旅客周轉量和貨物周轉量分別同比增長9.6%和16.1%，增速較去年同期有所下降，但是整體上還是保持快速增長。從公路行業固定資產投資來看，10月份固定資產投資同比增速為18.56%，高于今年前9個月任何一個月的增速。從10月份經營數據來看，主要公路上市公司的路段中已經只有少數路段車流量出現正增長，大部分車流量數據均同比下降，并且隨著貨車比例的減小，預計通行費收入下降幅度比車流量幅度比例要大。l 高速公路通行費并不在燃油稅之列，因此不會影響高速公路公司收入模式。另外，基于市場傳聞方案以及在宏觀經濟增速放緩、擴大內需促經濟發展的環境下，開征燃油稅應該不會增加公路運輸的成本。長期來看，燃油稅征收或將凸顯高速公路運輸優勢，公路公司將受益。l 考慮到公路行業的防御性、高分紅以及高股息收益率、現金流充足等特征，我們維持行業“增持”評級。個股方面，我們認為應該謹慎對待持續受大修和擴建影響、近期資本自出過大的上市公司，推薦近期沒有大修擴建影響的贛粵高速、平均分紅比例高達85%的寧滬高速以及有滬蓉西全線通車利好的楚天高速。2008-11-27國家注資航空業，進一步引發行業整合預期張1. 國有資金注入航空央企在市場預期之中。我們認為，東航集團被注入資金規模應該不低于30億元。同時不排除中國國航后續獲得國家注資的可能。2. 國有資金注入，小幅改善航空企業負債狀況，但杯水車薪，難破行業性困局。3. 通過非公開發行股票方式應該是大股東注資上市公司的首選。南方航空和東方航空，A、H溢價率分別達到306%、495%。若以當前的H股價進行增發，則南方航空總股本將增加32.26億股，擴大49%；東方航空總股本將增加40億股，擴大82%，顯著增加大股東持股比例。4. 國家注資，或將引爆新一輪行業整合預期。兩步走：第一步，是國家為經營相對困難的東方航空注資；第二步，國資委和上海國資委攜手整合東方航空和上海航空的有關資源。我們可以大膽推測，東方航空將獲得國家注資，最終實現上海航空市場整合的進一步推進。不排除在上海航空市場引入新的運營主體的思路。5. 維持行業中性投資，把握交易性投資機會。短期來看，行業盈利和景氣程度均不理想，我們維持行業中性投資評級；但航油價格的下調壓力和行業重組的預期可能持續提供交易性投資機會，建議投資者關注行業整合事件對東方航空、上海航空的積極影響以及南方航空、中國國航對于上述事件及航油調整預期的反應。u 消費品組2008-11-24 國家安排48億元用于支持農村衛生服務體系建設周浩889 組長：施劍剛國家從2006年編制農村衛生服務體系建設與發展農規劃起，計劃總投資216.84億元，其中中央專項147.73億元。此次新增48億元支持農村衛生服務體系建設，也是與新農合和國家支持農村發展的政策相適應的。從投資角度看，農村和社區醫療衛生機構建設、基層衛生機構設備配置的提升和更新，將催化醫療器械中低端市場的發展。相對于A股上市公司而言，萬東醫療（600