寧德時代深度研究報告領跑動力電池，布局萬億儲能

一、中國鋰離子電池領域領軍者1.1脫胎ATL，十年蛻變為鋰電龍頭公司成立于2011年，總部位于福建寧德。2012年公司與德國寶馬達成戰略合作，正式進入動力電池系統行業。2015年公司收購廣東邦普循環科技有限公司，布局鋰離子電池產品梯次利用及回收產業鏈，提供全生命周期服務，并形成產業鏈循環閉環。2017年公司研發生產的動力電池系統使用量攀升至全球第一并保持至今。2018年6月公司順利登陸A股創業板在深交所上市。公司前身為消費鋰電池龍頭ATL的動力電池事業部，憑借雄厚的鋰離子電池技術背景迅速崛起。寧德時代董事長曾毓群、副董事長黃世霖以及部分其他高管均有ATL任職經歷，且多出身于工科專業，學術成果斐然，在電池領域深耕多年，對行業理解深刻，堅持以技術創新作為核心競爭力。公司緊跟國家政策導向，率先將目光從磷酸鐵鋰電池轉向三元鋰電池，成立之初產品就得到了市場廣泛的關注和認可。管理層目光長遠，完善“研發+生產+回收”產業體系，確立公司競爭優勢，并不斷拓展業務邊界，積極投身儲能領域，激發公司長久活力。股權激勵計劃助力公司人才建設。公司自2018、2019年推出限制性股票激勵計劃后，于2020年11月再次實施股權激勵方案，以236.86元/股的價格授予限制性股票共452.06萬股，對象包括中層管理人員和核心骨干員工共4573人，激勵范圍進一步拓寬，同時延續此前對營業收入進行考核的方案，考核要求略有提升但仍較寬松。公司實施股權激勵計劃有利于進一步完善公司治理結構，健全公司激勵機制，增強中層管理人員及核心骨干員工的責任感、使命感，留住人才、吸引人才，有利于公司的持續發展。1.2業務規模雄踞榜首，盈利能力行業領先（1）長期保持高速發展，疫情穩定后迎增長拐點寧德時代自2016年動力電池市場初具規模后迅速擴張，至2020年營收復合增速為35.6%，歸母凈利潤復合增速為18.3%，是一個優質的成長性公司。2020年上半年受到疫情的沖擊，整體市場需求大幅下滑，其中Q1營收90.31億元，同比下降9.53%，Q2營收97.98億元，同比下降4.71%，下半年國內疫情趨于穩定，市場回暖，公司作為鋰電行業頭部企業業績迅速恢復，營收及凈利潤同比增速均由負轉正，Q3營收126.93億元，同比增長0.80%，Q4營收187.97億元，同比增長45.35%。全年來看公司業績高增長勢頭明顯受挫，實現營收503.19億元，同比增長9.9%，歸母凈利潤55.83億元，同比增長22.4%，其中政府補助11.36億元，為主要非經常性損益，扣非歸母凈利潤42.65億元，同比增長8.9%。2021Q1公司業績重回高增長，實現營收191.67億元，同比增長112.24億元，歸母凈利潤19.54億元，同比增長163.38%，扣非歸母凈利潤16.72億元，同比增長290.50%。2021年公司受疫情影響減弱，且受益于新能源汽車持續高景氣以及儲能行業迅速壯大，疊加延遲需求釋放以及低基數因素，預計全年總營業收入和歸母凈利潤同比高增60%以上。（2）三大主營業務布局兩條萬億賽道動力電池系統是公司的支柱業務，儲能系統有望迅速成長為驅動公司成長的另一架馬車。2020年，公司動力電池系統銷量為44.45GWh，同比增長10.43%，實現營收394.26億元，同比增長2.18%，占公司總營收的78.35%。鋰電池材料營收34.29億元，同比下降20.35%，比重下滑至6.81%。儲能電池系統銷量為2.39GWh，營收19.43億元，同比增長218.52%，連續三年增速超200%，收入比例增至3.86%。動力電池系統：隨著鋰電行業日漸成熟競爭加劇，動力電池系統價格持續下探，公司產品的毛利率逐年遞減，由2016年的44.84%降至2020年的26.56%。2020年公司動力電池系統裝車量34GWh，連續四年保持全球第一。我們認為，憑借優異的電池性能和相對較低的電池售價，2021年公司的全球市場份額將由25%上升至30%以上。鋰電池材料：公司可通過回收廢舊鋰電池或外購材料進行前驅體及正極材料的加工生產。動力電池產銷量快速增長將帶動相關原材料需求，公司在此環節的新建產能正逐步釋放，實現直接收益的同時，還可以降低電池生產環節成本間接放大利潤。動力電池平均使用壽命為十年，我們預計2025年后，鋰電池回收需求將迎來爆發式增長，公司將從提前布局中獲益。儲能系統：動力電池領域的積累有望幫助公司迅速占領日漸壯大的儲能市場。公司已完成了采用低鋰耗技術、長電芯循環壽命的電芯單體和相應系統平臺產品的開發，海外首個儲能項目已在美國加州實現并網，前期儲能市場布局及推廣逐步落地。儲能系統營收已實現三級跳，但公司儲能業務規模尚小，毛利率波動較大，我們預計兩至三年內由36%降至30%左右。（3）費用管控能力優秀，降本效果明顯公司期間費用率自2016年起逐年下降。2020年期間費用率為13.60%，其中銷售費用占比4.41%，長期保持穩定。管理費用占比3.51%，連續四年下降。財務費用占比-1.42%，公司自2018年起，通過利息實現盈利，2020年因短期、長期借款及公司債大幅增長，財務費用收益減少。研發費用占比7.09%，公司資金長期向研發傾斜，自2016年起研發費用始終是期間費用中比例最大的部分，維持在6.5%以上，為公司高筑技術壁壘提供保障。我們預計2021年公司期間費用率將會進一步降低，其中銷售費用率為4.2%，管理費用率為3.6%，財務費用率為-0.9%，研發費用率降至6.7%。公司鋰電池產品單位成本下降近半。盡管由于補貼退坡、競爭加劇，動力電池系統售價明顯下降，公司產品的平均售價由2016年時的2.05元/Wh下降到2020年時的0.89元/Wh，降幅達56.6%。但公司憑借良好的費用管控能力、供應鏈綜合布局、規模效應以及技術進步，不斷降低動力電池系統成本，2020年時平均成本僅為0.65元/Wh，較2016年時的1.13元/Wh降低42.5%，毛利率仍有26.56%。公司在降價保證產品競爭力的同時，維持了良好的盈利能力。我們預計公司2021年動力電池系統平均售價降至0.82元/Wh，通過深化產業鏈合作降低材料和設備成本，毛利率維持在27%左右。（4）鋰電行業龍頭地位穩固公司營收規模和毛利率領跑行業。對比業內公司動力電池系統業務，同行公司營收增長較慢，而寧德時代憑借技術優勢和成本優勢發展迅猛，業務規模一家獨大。行業整體毛利率呈下降趨勢，但寧德時代的電池產品毛利率長期處于行業較高水平，擁有較強的定價權，持續競爭優勢明顯。我們認為在不發生重大技術變革的情況下，業內優質公司會伴隨動力電池市場擴大而獲得成長機遇，但短期無法威脅寧德時代霸主地位，而技術水平及營運能力稍差的公司則會被進一步壓縮生存空間。公司盈利質量以及營運能力明顯優于同行公司。2020年寧德時代經營活動產生的現金流量凈額為184.30億元，收現比由2016年時的0.77增至1.07，凈現比由2016年時的0.72增至3.02，現金流質量持續改善。可比公司收現比大多在0.8左右波動，變現收入偏低，應收賬款掛賬較多。2020年寧德時代存貨周轉天數為122.34天，在產能迅猛擴張的情況下仍保持較快的存貨周轉速度，應收賬款周轉天數為70.23天，明顯優于行業平均水平。公司綁定大量優質下游客戶，存貨變現速度快、占用資金時間短，壞賬損失少、資產流動快、償債能力強。1.3四大競爭優勢共筑護城河（1）技術創新是公司的核心競爭力公司高度重視產品和技術工藝的研發。公司研發費用絕對值顯著高于業內其他公司，2020年支出35.69億元，五年復合增速33.2%。研發支出占營業收入比例維持在7%左右，2017年后低于同行公司，主要系公司營業收入規模及增速領先行業所致。對比國際另一大動力電池巨頭，LG化學2020年電池板塊研發投入為24.2億元，五年復合增速9.7%，研發費用率僅為3.3%。公司擁有涵蓋產品研發、工程設計、測試驗證、工藝制造等領域完善的研發體系，通過不斷提升產品性能和產品質量保持公司的產品競爭力。公司人才濟濟，研發成果豐碩。截至2020年底，公司擁有研發技術人員5592名，占比18.16%，其中擁有博士學歷的127名、碩士學歷的1382名，整體研發團隊規模和實力在行業內處于領先。公司以自主研發為主，廣泛深入的合作為輔，建立了多部門、內外協同的研發模式，構建了規范、標準、高效、持續的研發體系。截至2020年底，公司及其子公司共擁有2969項境內專利和348項境外專利，正在申請的境內和境外專利共3454項。我們認為公司的技術優勢仍將長期保持。公司已擁有四大研發中心、五大生產基地，研發實力和生產能力全球領先。國內方面，公司完成了寧德時代為中心，青海時代、江蘇時代、四川時代等子公司為重要支柱的布局，占據了國內動力電池行業的半壁江山。同時，2014年公司成立了首個海外子公司德國時代，隨后逐漸完善全球化布局，相繼成立美國時代、法國時代、日本時代等子公司。2018年公司在德國啟動建設首個海外生產基地，面向全球做大做強，十年時間公司已成功蛻變為全球動力鋰電池行業龍頭。公司產品迭代規劃清晰，結構與材料創新共進。公司擁有明確的長期技術發展規劃，目前產品性能升級基本符合預期。多條線路并行是公司發展電芯事業的核心思想，三元鋰產品主要應用于高端乘用車，目前形成了以NCM523產品為主，NCM811作為高端產品的格局。而磷酸鐵鋰產品主要應用于中低端乘用車，商用車以及儲能領域。電池包成本主要源自電芯材料與結構件，而二者又共同影響著電池系統性能。公司牢牢把握“高比能、長壽命、超快充、真安全、自控溫”五大動力電池核心競爭力，革新電池結構與材料技術并輔以智能系統管理，實現降本增效，解決續航里程短、電池壽命短、充電時間長、低溫性能差、安全性能差等用戶痛點。a.高比能：公司首創無模組電池（CTP）技術，直接將電芯集成到電池包內，通過簡化模組結構，使得電池包體積利用率提高15%~20%，零部件數量減少40%，生產效率提升50%，能量密度提升10%-15%，制造成本大幅降低。2020年8月，公司公布了延伸出的CTC技術，直接將電池整合到底盤框架中，同時納入包含電驅、電控的三電系統，通過智能化動力域控制器，優化動力分配、降低能耗，續航里程可實現600千米到800千米的飛躍。公司在2019年推出了適用于乘用車的第一代CTP電池技術，計劃于2022-2023年將第二代平臺化的CTP電池系統投入市場，并將針對全系列車型推出第三代系列化的CTP電池系統。第四代高度集成化的CTC電池系統計劃于2025年前后亮相，更長遠來看，2028年前后有望升級為第五代智能化的CTC電動底盤系統。材料方面，正極采用配合納米鉚釘技術的高鎳低鈷811體系，實現能量密度大幅提升，并在電芯層面進行結構加固防護，有效兼顧了高標準的安全可靠性，還可搭配耐氧化電解液使用單晶顆粒，拓寬電壓上限，使更多活性鋰脫出。同時應用4.5微米超薄箔材，可減少非活性物質質量以及體積，給單體電芯能量密度帶來5%~10%的增幅。目前公司高端鋰電池產品采用NCM811高鎳三元正極材料，以及硅摻雜石墨的硅碳負極材料，成功實現了電池單體能量密度超300Wh/kg，系統能量密度達215Wh/kg，處于世界領先水平。b.長壽命：2020年6月，公司推出新型長壽命電池，可實現16年超長壽命或200萬公里行駛里程，成本較現有電池僅增加不到10%。其核心在于減緩容量衰減速度，在正極，通過FIC涂層技術構造自休眠鈍化膜，減少正極材料在循環和存儲過程中副反應，負極則采用低鋰耗技術，減少使用過程中的活性鋰消耗，同時，精細設計極片層級，構造離子和電子高速通道，減小鋰離子擴散阻力。搭配仿生自修復電解液，自動修復SEI膜缺陷，綜合提升電芯的循環和存儲性能。該技術通用于三元材料和磷酸鐵鋰材料，已經具備量產能力，能夠緩解里程衰減問題，大幅降低電池使用成本。c.超快充：15分鐘即可將電池荷電狀態（SOC）從8%增加到80%。實現快充的關鍵在于提升鋰離子的脫出、傳輸、嵌入速率以及極片電流承受能力。具體而言：將陰極材料表面充分納米化，搭建超電子網，提升充電信號響應速度和鋰離子脫出速率。在各向同性的多孔陽極材料表面，提供豐富的鋰離子交換活性位點，構建快離子環，提高鋰離子電荷交換速度和鋰離子的嵌入速率。同時引入超導電解液和高孔隙隔膜，提升鋰離子的傳輸速度并降低平均傳輸距離和阻力。采用多維空間極耳技術，提升極片的電流承受能力，并控制陽極電位恒高于析鋰電位閾值，最大化輸入充電電流。d.真安全：2020年11月，采用自隔離安全技術的“不起火”電池面世，首發于蔚來100kWh電池包。2021年公司提出電池安全新目標，單體安全失效率由ppm級提高三個數量級到ppb級。公司從提高電芯熱穩定性及降低電池間熱傳導兩方面著手。對“鎳、鈷”等變價元素進行摻雜，加大氧氣釋放難度，再輔以納米涂層技術和功能添加劑，改良SEI膜和電解液，降低材料和電解液的反應活性，減少固液界面間的反應產熱。產品還應用了超低導熱系數的航空級熱阻隔材料，利用其納米孔結構抑制空氣對流傳導和輻射導熱，避免熱量快速傳遞引發相鄰電池溫度驟升而發生熱失控。e.自控溫：鋰離子動力電池在低溫環境下，可用放電容量和功率衰減，嚴重影響新能源汽車出行體驗，公司通過優化控制算法及策略就能實現2℃/min的溫升，實現零成本投入優化電池低溫性能。控制電芯發生弱短路，利用脈沖電流迅速自加熱，使電芯最大限度均勻發熱，加熱時間與溫差較常規加熱方式均降低超七成。另外公司對電池材料進行了耐寒針對性改良，利用耐寒石墨構建自適應離子傳輸孔道，縮短了鋰離子在陽極中的傳輸路徑。高活性的陰極材料同樣賦予了鋰離子快速遷移的特性，而低粘度電解液顯著提高了鋰離子在低溫環境下的傳導速率。公司前瞻性布局技術研發，儲備充足。公司對未來確定性較強的前沿技術進行了搶先布局，2021年1月公司相繼公開了三項固體電池相關專利，目前的技術儲備在10年左右。服務前瞻性研發，公司籌建了對標國際一流的21C創新實驗室，投資33億元，未來五年內實驗室將有千人規模，預計2021年底部分設施投入使用。實驗室將以材料體系、系統設計、應用場景為三大主攻方向，先進方法、器件設備、建設體系、能源政策為四大支撐方向，專注于未來能源領域技術布局，中短期內從事金屬鋰電池、鈉離子電池、全固態電池等下一代儲能體系研究，長期將進一步延伸到更多未來新能源應用領域。（2）垂直一體化布局，打造產業鏈閉環公司供應鏈管理優秀，擁有較強的議價能力，成功打造成本優勢。為擴大在市場中的競爭力，需滿足鋰電材料的穩定供應并合理地控制成本，公司采取了持股、成立合資公司、簽署戰略合作協議等方式布局關鍵資源。在各環節，公司普遍具有多個供應商選擇，不對任何單一供應商過度依賴，通過多樣化策略提高公司議價能力和抗風險能力。同時，公司也會通過自主研發的方式增強對中間環節的把控能力。2021年4月，公司公告計劃對產業鏈優質上市公司投資不超過190億元，進一步加強產業鏈合作及協同，提高資源利用及產出效率，提升公司市場競爭力。我們預計2021年公司產品成本進一步降低至0.60元/Wh，從而使得毛利率穩定在27%。上游金屬資源：公司主要通過持股以及簽署供貨協議的方式，與國外礦產公司達成合作，保障“鋰、鎳、鈷”三種重要資源順利供應。正極材料：公司通過控股或參股廣東邦普以及曲靖麟鐵，布局三元鋰和磷酸鐵鋰，自主研發并提供部分三元前驅體，供應商代工為主。負極材料：公司主要向東莞凱金采購，其次是杉杉股份，璞泰來份額正不斷提升，同時公司擁有自建硅基負極項目保障前沿材料供應。隔膜：公司在此環節布局不多，恩捷股份是最主要的供應商，供應方式為，公司從隔膜供應商處購買基膜半成品，再交由東莞卓高涂覆。電解液：公司提供電解液核心配方，由供應商代工，其中天賜材料對公司供應比例過半，另外公司擁有新型鋰鹽技術及自建產能儲備。鋰電設備：2020年7月公司成立合資子公司，首次涉足該領域，隨后與鋰電設備龍頭先導智能達成戰略合作，并成為其第二大股東。公司成功打造電池“生產-使用-梯次利用-回收與資源再生”閉環。依托子公司廣東邦普，公司完成了布局電池回收的重要戰略，目前已有12萬噸廢舊電池處理能力，可實現99.3%鎳鈷錳金屬回收率，廢舊電池回收國內占比達51%，覆蓋長三角、珠三角、中部地區等主要動力電池市場。公司的電池回收業務已成行業標桿，參與制（修）訂電池回收、電池材料等相關標準117項，擁有定向循環技術等相關專利273件。隨著新能源汽車市場持續壯大，電池報廢量也將逐年攀升，前驅體產能擴張，將使公司在正極材料環節獲得強大的議價能力，電池成本進一步下降，該布局的作用將在未來凸顯。（3）產品市場認可度高，產能規劃保證規模優勢公司產能利用率、產銷率雙高。2017年產能擴張迅猛但市場規模尚小，2020年遭受疫情沖擊，這兩年產能利用率偏低。公司整體產能利用率以及產銷率保持在90%左右，處于同行中高位。公司2020年動力電池系統產能為69.1GWh，產量為51.71GWh，銷量為46.86GWh，產能利用率為74.83%，產銷率仍高達90.58%。公司獲得市場高度認可，擴張戰略較為合理，市場占有率穩步上行，在全球汽車電動化浪潮中，公司有實力進一步迅速擴產，搶占更多市場。公司長期規劃產能超600GWh，搶占TWh時代先機。截至2020年底，公司動力電池產能為69.1GWh，隨后公司投入超千億進行產能擴張。繼2020年12月29日公司發布公告擬在江蘇溧陽、四川宜賓以及福建寧德福鼎投資390億元用于擴建動力電池項目后，2021年2月2日公司宣布擬合計斥資290億元擴產或新建四川宜賓、廣東肇慶、時代一汽三個電池生產線項目，2021年2月25日公司再次發布公告投資105億元用于時代上汽動力電池生產線擴建。按平均每GWh需3億元投資計算，兩個月內公司新增規劃產能超250GWh，目前合計規劃產能已超600GWh，可支撐公司占據全球40%以上份額，穩居全球動力電池企業第一。項目建設周期為24-26個月，到2023年將陸續達產，公司將進入產能釋放高峰期。新能源汽車高景氣的背景下，全球動力電池企業紛紛加入擴產隊列，但擴產規模相對較小。LG化學計劃在2023年實現年產260GWh，而第二梯隊電池廠商大多以5年內實現100GWh產能為目標。我們認為寧德時代有望憑借規模優勢進一步搶占全球市場份額，2025年市占率將達35%以上。（4）綁定優質客戶，奠定持續成長基礎公司擁有業內最廣泛的客戶基礎。2020年工信部公布的新能源車型有效目錄共6,800余款車型，其中由公司配套動力電池的有3,400余款車型，占比約50%，是配套車型最多的動力電池廠商。蔚來、小鵬、理想等造車新勢力均選用了公司的動力電池產品，同時公司已滲透國內大多數傳統乘用車廠商，與上汽、廣汽、一汽、吉利、東風等一線廠商設立合資企業，合作關系緊密。另外，公司已完成絕大部分商用車廠商配套，2020年公司的客車電池裝機量市占率高達66.2%。海外客戶方面，公司成功進入全球新能源車企龍頭特斯拉的供應鏈，通過國產Model3銷往歐洲間接實現產品出口。公司還是中國首家進入大眾MEB平臺電池供應鏈的企業，同時還手握寶馬、戴姆勒的大訂單，全球傳統汽車集團龍頭電動化轉型將成為寧德時代進軍海外市場的機遇。廣泛的客戶群體為消化迅猛擴張的產能奠定了基礎。二、電動化趨勢明確，公司持續領跑動力電池市場2.1國內新能源汽車回暖，迎市場化增長拐點新能源汽車已由政策刺激轉向市場驅動，新政落地引導完全市場化轉型。中國提出了2030年碳排放達峰、2060年碳中和的目標，汽車電動化轉型是實現該目標的重要一環。早年在政策的支持下，國內新能源汽車市場爆發式增長，2019年上半年，我國新能源汽車市場滲透率突破5%，已形成市場化基礎，補貼政策進入退坡期。新能源汽車與燃油車已基本實現使用成本平價。新能源汽車無需繳納購置稅、車船稅，能源費用及保養費用也顯著低于燃油車。對比兩款同品牌性能相近的新能源汽車與燃油車可以發現，使用5年/10萬公里后，新能源汽車的累計成本低于燃油車。在后補貼時代，新能源汽車的性價比優勢將是新能源汽車行業保持活力的有力保障。疫情穩定后新能源汽車產銷量大幅回暖。2019年因補貼大幅退坡，新能源汽車銷量首次出現負增長，而2020上半年受到新冠疫情影響，新能源汽車市場延續了此前低迷的狀態，下半年疫情趨于穩定，汽車行業回暖，新能源汽車銷量止住頹勢，7月開始重新實現同比正增長。2020年，新能源汽車生產完成136.6萬輛，同比增長10%，銷售完成136.7萬輛，同比增長11%，其中四季度每個月均實現了同比超50%的增長，新能源汽車滲透率達5.4%。其中新能源乘用車占比穩步攀升突破90%，說明新能源汽車正逐步滲透C端市場，市場化驅動力量顯現。2021年新能源汽車市場旺勢延續，第一季度產銷分別完成53.3萬輛和51.5萬輛，同比分別增長318.6%和279.6%。新能源乘用車產銷量分別為50.7萬輛和49.0萬輛，同比分別增長337.1%和298.4%。其中純電動乘用車和插電式混合動力乘用車銷量分別為40.8萬輛和8.1萬輛，同比分別增長332.1%和186.5%。中國新能源汽車市場結構表現出乘用車增長快于商用車，而純電動車型占主導的特點，利于動力電池市場的健康發展。預計2021年中國新能源汽車銷量有望達到240萬輛，未來五年的年均復合增長率達到36%。在延長的補貼政策以及市場驅動的力量下，2021年將迎來市場化增長拐點，產銷重回高增長模式。隨著動力電池價格進一步下探，新能源汽車與燃油車的購置平價時代有望提前到來，續航里程短、充電時間長、低溫性能差、電池自燃風險、基礎設施建設不完善等用戶痛點也有望在兩三年內解決，C端將持續發力。2.2海外新能源汽車市場維持高景氣歐洲補貼力度再次加大，新能源汽車性價比優勢顯著。通過稅收減免以及購車補貼的方式，使得新能源汽車在消費端具有遠超傳統燃油車的性價比，從而刺激產銷。歐洲主要國家均有不同程度的優惠政策。歐盟將實行更加嚴格的碳排放規定。2021年起所有新登記車輛需實現95g/km的平均CO2排放目標，否則制造商需為超出部分繳納每輛車95歐元/(g/km)的罰金，這一排放標準在2025年將提高至80.8g/km，到2030年進一步收緊至59.4g/km。然而，2019年歐盟平均碳排放高達122g／km，歐洲多家車企或面臨巨額罰單。以大眾集團為例，2020年其在歐洲共交付新車361.69萬輛，其中新能源汽車占比約10%，考慮到2020年僅需95%車輛達標以及低排放車輛雙倍折算優惠政策，預計平均碳排放量由121g/km下降至106g/km，與95g/km的碳排放目標仍有較大差距，大眾集團將面臨約35億歐元的罰單。優惠政策與處罰措施雙管齊下促使新能源汽車加速滲透。傳統車企加速入場，為新能源汽車發展注入新活力。歐洲主要國家明確了于2030-2040年禁售傳統燃油車的方案，強勢推動汽車電動化轉型，傳統燃油車企在新能源汽車時代面臨著在電動化浪潮中落后的巨大壓力。大眾、戴姆勒、寶馬等傳統龍頭車企迅速達成共識，順應電動化轉型的汽車行業趨勢，積極開發電動化平臺，將新能源汽車作為未來生產銷售的主要目標。大眾投入700億歐元打造全新的MEB電動化平臺，計劃到2025年推出至少30款純電動汽車，年銷量達到200-300萬輛。戴勒姆生產大型車的EVA平臺目前已投產，集團還計劃于2025年前建設一個專為緊湊型和中型車設計的MMA平臺。車型方面，大眾的ID.4，戴姆勒的EQA、EQS，寶馬的ix3等新車集中于2020年與2021年上市，傳統車企憑借品牌效應和產品豐富度迅速打開市場，完善了新能源汽車市場結構。政策收效明顯，歐洲新能源汽車進入高增長模式。2020年歐洲整體汽車市場不景氣，總銷量同比下降24.3%，但新能源汽車銷量逆市大幅攀升。在補貼政策刺激下，2020年銷量達136.7萬輛，與中國銷量相當，同比增長142%，滲透率升至11%，而2019年歐洲新能源汽車滲透率僅為3.6%。2021年Q1銷量為45.64萬輛，同比增長100%，滲透率約為15%，高增長勢頭持續，預計2021年銷量有望增長超50%，突破200萬輛，滲透率達到15%-20%。但值得注意的是，2020年歐洲混動插電汽車占新能源汽車總銷量比例高達46%，而中國該比例僅為18%，因此歐洲動力電池需求仍低于中國。美國新能源產業發展滯后。特朗普在任期間幾乎全盤否定了奧巴馬政府時期的綠色清潔能源政策，大力支持發展傳統化石能源，叫停多項環境保護規定以及新能源產業保護制度，使得新能源產業發展不明朗。新能源汽車銷量主要由產品力支撐，整體增長偏緩，特斯拉一家獨大。2020年美國新能源汽車銷量32.8萬輛，滲透率僅為2.2%，近三年銷量增長停滯，被德國（銷量39.4萬輛，滲透率14%）超越，滑落至世界第三大新能源汽車消費國。拜登當選美國總統將加速全球新能源產業升級，美國市場將發力。其競選綱領中明確提出綠色能源計劃，核心是新能源的研發應用，實現對傳統能源替代升級，具體規劃包括：重返《巴黎協定》，加大對能源、氣候的投資，制定更加嚴格的燃油排放標準，恢復全額電動汽車稅收抵免，2030年底前部署50萬個新的公共充電網點等。拜登有望改善美國新能源汽車市場滯后局面，綠色能源計劃將幫助美系汽車三巨頭艱難轉型，同時吸引蘋果等高新企業涉足汽車制造。美國市場可能成為新能源汽車超預期的增長點，預計2021年銷量55萬輛，同比增長70%，滲透率達到3.5%，未來五年銷量CAGR超過50%，全產業鏈或將迎來歷史性機遇。全球新能源汽車潛在發展空間巨大。從全球范圍看，在汽車總銷量同比下降13%的背景下，2020年新能源汽車銷量逆勢上漲49.8%，達到331.1萬輛，市場份額達到4%，其中純電動汽車的市場份額為2.8%，插電式混合動力汽車的市場份額為1.2%。預計2025年全球新能源汽車銷量可突破1700萬輛，整體滲透率超20%，CAGR為39%。2.3動力電池市場廣闊，寧德時代獨占鰲頭動力電池裝機量增長拐點顯現。2020上半年受疫情影響，動力電池裝機量連續六個月同比下滑，下半年伴隨新能源汽車市場反彈，動力電池裝車量迅速回暖，自7月開始同比增速由負轉正。2020年我國動力電池裝車量累計63.6GWh，同比上升2.3%。2021年Q1，我國動力電池裝車量共計23.2GWh，同比大幅增長308.7%。其中三元電池、磷酸鐵鋰電池裝車量分別為13.8GWh和9.4GWh，同比分別上升219.6%和603.3%。預計2021年我國動力電池裝車量有望突破90GWh，同比增長超40%。從全球范圍看，2020年動力電池總裝車量達137GWh，同比增長17%，得益于歐洲新能源汽車市場銷量的爆發，增速快于中國市場。2021年Q1，全球動力電池總裝車量為47.8GWh，同比增長127%，主要由于歐洲市場受疫情影響程度較輕，受高基數影響，增速慢于中國市場。考慮到2021年全球疫情有望穩定，新能源汽車行業維持高景氣，預計2021年全球動力電池裝車量達200GWh，同比增長46%。鋰電需求保持高速增長，2025年市場空間可望超1TWh。預計2025年新能源汽車滲透率接近20%，國內銷量有望突破600萬輛，全球銷量達到1800萬輛,鋰電池出貨量將進入TWh時代。隨著續航里程和A級及以上車型占比提升，假定2025年平均單車帶電量提升至60kWh，動力鋰電池需求量將達到1080GWh，有效產能按90%計算，2025年產能需求將超1200GWh。鋰電池延續快速降價趨勢，2025年全球鋰電池市場規模超6000億元。電動汽車電池組平均成本由2010年時超1000美元/kWh急劇縮減至2019年時156美元/kWh。鋰電池降價趨勢明顯，預計到2025年，電池售價將降至目前一半以下，屆時三元鋰電池售價約為500元/kWh，磷酸鐵鋰電池售價約為400元/kWh。單車帶電量按60kWh計，則電池成本可降低超3萬元，新能源汽車平價替代傳統燃油車的時代即將到來，動力電池需求量將持續高速增長，預計2025年鋰電池市場規模超6000億元，CAGR約20%。動力電池市場呈現明顯的向頭部集中趨勢。2018年我國動力電池裝車量CR10為82%，2019年CR10為88%，2020年CR371.4%，CR582.2%，CR1091.8%，行業集中度進一步提升。隨著下游客戶對高性能、低成本的追求以及國家政策對安全性能的規范，未來頭部集中趨勢將會更加明顯，低端產能被逐漸清退，2020年實際在產動力電池企業數量已不足50家。2017-2019年，寧德時代的市占率實現了三級跳，從29%迅速攀升至51%。2020年，取消動力電池白名單限制后，海外電池龍頭進入中國搶占了部分市場，LG化學和松下分別以6.5%和3.5%的市占率位列第三和第六，寧德時代仍以50.0%的占比穩居第一。從全球范圍看，中日韓三足鼎立，寧德時代連續四年市占率第一。雖然受疫情影響，2020年全球動力電池裝機量仍達到137GWh，保持了17%的增長。其中，寧德時代裝機34GWh，占比24.8%，連續四年位列世界第一，LG化學和松下分別以22.6%和18.3%的占比位列第二和第三，三者分別代表了方形、軟包、圓柱電池的國際領軍水平。寧德時代市場份額再創新高。中國市場方面，2021年Q1，寧德時代實現裝機量12.22GWh，市占率高達52.6%。對比其主要競爭對手LG能源與松下在中國市場月度表現可以發現，在疫情初期，LG能源與松下對中國動力電池市場造成了較大沖擊，但隨著國內疫情穩定，寧德時代市占率穩步回升，從2020年Q4開始松下基本退出中國市場，而LG能源保持了8%左右份額，總體來看，中國開放動力電池白名單對寧德時代影響有限。全球市場來看，2021年Q1寧德時代共實現裝機15.1GWh，同比增長320.8%，全球市場份額上升至31.5%，源于中國市場需求強勁，海外份額進一步提升。而LG能源與松下分別實現裝機9.8GWh和8.0GWh，同比分別增長89.3%和45.9%，全球市場份額分別下滑至20.5%和16.7%。預計寧德時代2021年全球市場份額有望突破30%，到2025年將進一步擴大至35%以上。寧德時代維持競爭優勢的三大保障：（1）寧德時代雙技術路線均冠絕群雄。國內磷酸鐵鋰需求回暖，根據工信部新能源汽車推薦目錄，近半年搭載磷酸鐵鋰電池車型比例已近半。從裝車量口徑來看，2019年磷酸鐵鋰占比僅為32.5%，2020年攀升至38.3%，2021Q1進一步突破至40.4%。2020年寧德時代（含時代上汽）在三元鋰電池市場份額為45.57%，在磷酸鐵鋰電池市場份額為58.90%，雙雙位列第一。國內市場對磷酸鐵鋰電池認可度提高，LG化學與松下主營三元鋰體系，寧德時代的雙體系在技術路線更迭的背景下競爭力更加強勁。（2）寧德時代多樣化產品覆蓋乘用車和商用領域。乘用車方面，公司實現了電池多用途的全面覆蓋，開發了相較傳統的鉛酸電池重量減少80%、體積減少60%的12V鋰電池輔助電源，還擁有48V和混動汽車用電池包，可以實現60C的高倍率放電。針對插電式混動汽車，推出了可實現10C以上倍率的制動能量回收的電池包。純電動汽車方面，公司正在研發1000km續航、10分鐘快速充電、16年或200萬公里使用壽命的不起火電池包，基本解決消費者對里程、充電、壽命以及安全的焦慮。在商用領域，國內普遍規定新增或更新用車需全部使用新能源汽車，公司積極響應針對復雜多變的車型，開發了標準化、系列化的長壽命電池，提高通用性并保證高強度運營的質保需要。目前已涵蓋道路客運、城市配送、重載運輸、道路清潔、工程機械、二輪車、船舶等商業或特種應用。通過為各場景提供最優的技術解決方案，持續提升公司的影響力和競爭力。（3）寧德時代探索換電模式解鎖新市場。換電模式能夠明顯降低新能源汽車購置成本，以蔚來官方報價為例，選用Baas電池租用形式購買帶電量70kWh的熱銷車型ES6，售價將減少7萬元，下降幅度接近20%，電池包每月租金僅980元，價格吸引力大幅提升。另外，換電模式在充電效率上優勢明顯，蔚來在2021年1月發布第二代換電站，單次換電僅需3分鐘，而目前多數快充模式僅能實現30分鐘內充80%電量，換電模式極大改善了用戶充電體驗，同時還解決了用戶對電池容量衰減的擔憂，車電分離有望加速新能源汽車銷量增長。換電模式對電池壽命、產品一致性和售后服務能力有更高的要求，利好動力電池頭部企業。2020年8月，寧德時代攜手蔚來、國泰君安、湖北科投成立蔚能電池資產有限公司，推動“車電分離”新商業模式在新能源汽車行業的發展。推廣換電模式，將使動力電池需求增速快于新能源汽車銷量增速，將幫助寧德時代開拓新市場。同時公司的鋰電池材料業務將獲益，換電站不僅可解決電池回收的難題，還可起到集中檢測評估電池健康狀況的作用，便于電池全生命周期管理。預計2021年全球新能源汽車銷量達到500萬輛，平均單車帶電量為45kWh，則動力電池裝機需求為225GWh，寧德時代市占率為30%，則公司產品裝車量將達67.5GWh，考慮到新能源汽車市場高景氣且競爭加劇，車企備貨量會有一定程度上浮，參考2020年寧德時代裝車量占銷量比例為72.6%，預計2021年寧德時代動力電池系統銷量為95GWh。三、公司搶先布局儲能萬億市場3.1新能源快速滲透，儲能作用凸顯風電、太陽能發電量逐年快速攀升。在能源轉型的大趨勢下，我國火力發電量占比由2011年時的81.3%降至2020年時的67.9%，可再生能源占比顯著提升，尤其是風力發電量和太陽能發電量增速迅猛。2020年我國全口徑發電量76236億千瓦時，其中并網風電和并網太陽能發電量分別為4665和2611億千瓦時，占全部發電量的6.12%和3.42%。從裝機容量的角度看，截至2020年底，全國發電裝機容量22億千瓦，并網風電28153萬千瓦、并網太陽能發電25343萬千瓦，分別占總裝機容量的12.79%和11.52%。光伏和風電成本持續下降，即將全面進入平價上網并最終實現低價上網階段，十四五規劃綱要中再次明確提出大力提升風電、光伏發電規模，高比例可再生能源的轉型給儲能應用提供了廣闊前景。儲能應用范圍涉及發電、配電、用電各個環節。發電側的生產量與用電側的需求量始終處于波動狀態，而電能無法直接存儲，不僅會產生大量棄電還會帶來高峰時段供電緊缺、抗風險能力較差等問題。儲能技術可極大程度上緩解電力供需不平衡，在電力富余時將電能轉化為勢能、化學能等形式儲存起來，并在需要時轉化為電能釋放，從而提高電網消納能力與穩定性。根據使用場景，儲能可靈活配置，在發電側，可平滑可再生能源發電出力，減少棄風棄光，并可作為備用容量應對突發狀況；在輸配電側，能有效緩解電網阻塞，且調峰調頻經濟效用顯著；在用電側，可實現電力自發自用，同時幫助用戶利用峰谷差價套利，高峰負荷時放電，達到降低容量電費的目的。3.2電化學儲能優勢明顯，鋰電將成主要增量全球儲能裝機規模穩定增長，中國成主要新增儲能市場。截至2020年，全球投運電力儲能項目的累計裝機規模為191.1GW，五年復合年均增長率為3.2%，其中中國的累計裝機規模達到35.6GW，五年復合年均增長率達10.0%，占全球五年新增投運儲能裝機量的50.4%。中國的儲能裝機結構呈現了與全球相似的變化，現有儲能方式中抽水蓄能占絕對主導地位，而新增投運儲能方式則以電化學儲能方式為主。2016年時，中國抽水蓄能的裝機占比超99%，2020年時，該占比降至89.3%，累計裝機31.79GW，同比增長僅5.1%，而電化學儲能裝機規模快速增長至3.27GW，同比增長91.2%，占比達9.2%，其余儲能方式規模較小，占比不足2%。抽水蓄能是裝機規模最大的儲能技術。儲能主要分為機械儲能、電化學儲能以及儲熱三大類。其中抽水蓄能是當前最為成熟的儲能技術，早在20世紀90年代就實現了商業化應用，主要用于電力系統削峰填谷、調頻調相和緊急事故備用等。但受地理選址和建設施工的局限，且具有能力密度較低、總投資較高的缺點，抽水蓄能未來發展空間有限。電化學儲能是發展潛力最大的儲能技術。相比抽水蓄能，電化學儲能受地理條件影響較小，建設周期短，可靈活運用于電力系統各環節及其他各類場景中。同時，隨著成本持續下降、商業化應用日益成熟，電化學儲能技術優勢愈發明顯，逐漸成為儲能新增裝機的主流。未來隨著鋰電池產業規模效應進一步顯現，成本仍有較大下降空間，發展前景廣闊。電化學儲能已成主要新增投運儲能方式。在日漸興起的能源互聯網中，由于可再生能源與分布式能源在大電網中的大量接入，結合微電網與電動車的普及應用，電化學儲能技術將是協調這些應用的至關重要的一環，能夠有效提高發電效率、降低用電成本。儲能環節將成為整個能源互聯網的關鍵節點，能源互聯網的興起將顯著拉動電化學儲能的需求。2020年全球電化學儲能裝機占比為7.5%，其中新增投運電化學儲能裝機量占總新增儲能規模的比例連續三年保持在60%以上。中國市場方面，新增裝機容量中電化學儲能占比也近半。電化學儲能已初具規模。電化學儲能的累計裝機量呈現出持續增長的態勢，2020年全球市場累計裝機量達到14.25GW，同比增長49.7%，中國市場規模為3.27GW，同比增長91.2%，而2016年中國電化學儲能裝機量僅為0.27GW，復合增速高達186.7%。結構方面，截至2020年，鋰離子電池占據全球電化學儲能92%的市場，鈉硫電池和鉛蓄電池分別占比3.6%和3.5%。中國市場略有差異，鋰離子電池比例仍低于全球為88.8%，且沒有將鈉硫電池用于儲能，剩余份額主要由鉛蓄電池占據，比例為10.2%。整體看，我國電化學儲能已初入規模化階段，未來有望快速形成完整的產業體系。鋰離子電池是目前主流的電化學儲能技術路線。鋰離子電池是當下綜合性能最好的電池體系，擁有壽命長、能量密度高、效率高、響應速度快、環境適應性強等優點。2020年全球鋰離子電池儲能累計裝機占比達到92%，且新增裝機占比連續4年保持在90%以上，鋰電在電化學儲能領域占絕對主導地位。中國市場稍顯滯后，但增長迅猛，2017年新增裝機占比僅為55.75%，在2020年該比例躍升至97.13%，從而實現了累計裝機占比從2017年的58%跨越到2020年的88.8%，中國儲能鋰電市場規模正以極快的速度擴張，迅速趕超全球水平。成本下降與政策導向助跑儲能鋰電萬億賽道。鋰電成本持續下降，根據彭博新能源財經的全球儲能系統成本調研，2020年4小時儲能系統平均成本為332美元/千瓦時，較前一年同期下降10.3%。預計2025年儲能成本降至1500元/kWh，達到儲能經濟性拐點，基本實現用戶側平價，2030年進一步縮減為1000元/kWh，基本實現光儲結合平價。隨著鋰電池成本的不斷下降以及風光發電占比的提升，儲能鋰電市場將迎來快速發展階段，潛力巨大。2020年中國占據了全球新增投運電化學儲能裝機規模的33%，位列全球第一。其中新能源發電側的裝機規模最大，超過580MW，同比增長438%。我國目前已有多個省份發布文件鼓勵或強制新能源配套儲能，推動了發電測儲能快速增長。在碳達峰碳中和的目標下，可再生能源+儲能模式將成為我國最主要的儲能應用領域，迎來跨越式發展。預計2021年中國電化學儲能累計投運裝機規模同比增長100%，2025年總裝機規模達55GW，CA