企業跨境并購的動因及績效研究國內外文獻綜述目錄TOC\o"1-2"\h\u11495企業跨境并購的動因及績效研究國內外文獻綜述 15473 19120（1）獲得先進技術與管理經驗 310255（2）實現多元化經營 315021（3）通過戰略并購占領市場 423236 42969（1）財務指標分析法 615096（2）經濟增加值評價法 618355 728587 828985參考文獻 8國外學者DonaldM.DePamphilisPh.D（2018）將跨國擴張的動機與進入國際市場的各種策略的利弊相結合，總結出跨境并購是一種進入市場或擴張市場的模式[1]。國外學者MayHu，JingjingYang（2016）對進行跨境并購的企業產生該行為的動因進行了分析研究，得到處于該活動中的企業進行并購交易的主要目的為通過獲得被并購方企業的管理系統來鞏固并提高管理效率，以求達到協同效應[2]。隨著國外研究者基于西方跨國公司的跨國并購實踐，本研究總結了如下跨國并購動因理論：規模經濟、協同效應、代理理論、市場勢力理論。規模經濟理論是經濟學研究中的一個重要問題，它最早由美國經濟學家馬歇爾于1876年提出，后來又得到了很多學者和企業家的關注，并成為現代經濟學最基本的理論之一[3]。規模經濟是市場經濟發展到一定階段必然出現的一種現象。在傳統經濟模型中，規模經濟被認為是獨立于價格的，但在現實世界中，規模經濟發揮著十分重要的作用。主要是指供給方面的變化，即企業希望通過跨國并購擴大生產規模，以降低長期平均成本，實現規模經濟。協同效應理論。Ansoff最早提出了協同效應的概念，將戰略要素的綜合性提升并且雙方各方面均能有效的結合起來歸結為協同，在并購活動中不僅關注已有資產的取得所帶來的企業規模的快速提升，更應該關注的是由并購帶來的潛在機會對提升公司績效的效果[4]。協同效應的出現主要是并購后企業創造價值的效率提升，通過強強合并或強弱合并的方式來提高單個企業的效率，最后全社會的資源與技術能進行有效整合，進而提高全社會生產經營效率。代理理論。根據這一理論，公司的代理人會為了追求自身利益而促進企業的并購。不過，Lookout（1985）應用自大假說認為，由于過度信任自己的判斷，并購主體的管理層過于關注并購主體的未來價值。這樣就容易忽視并購的負協同效應，高估并購成本，最終導致違背股東利益[5]。市場勢力理論。該理論是指企業借助并購占據市場的行為。一方面，利用擠出效應企業可以減少競爭對手，提高市場占有率；另一方面，通過并購組成大規模企業集團，對抗外來競爭，規模的擴大使得企業形成了市場壟斷，同行難以打破行業壁壘，獲得了超額利潤，增加了可持續發展的機會[6]。基于上述國外學者的理論，國內的研究學者在此基礎上基于中國企業實踐做了深入的研究，并進一步拓展了國外的跨國并購研究理論。張新（2003）基于對中國1993-2002年間1200個并購事件的分析，印證了協同效應和代理理論解釋中國企業并購動因的有效性[7]。但是，中國企業在大多數行業仍然是后發企業。因此，中國企業的跨國并購動機也存在著不同于西方跨國公司的獨特之處。中國企業跨國并購動因很大的獨特性是Luo等（2007）提出的“跳板理論（springboardperspective）”，該理論認為新興市場國家的跨國企業系統的借助跨國并購這一國際化手段，尋求關鍵資源、克服后發劣勢，從而繞開貿易壁壘，進入發達國家市場和其他新興市場，提高國際競爭力[8]。薛求知（2004）基于國際生產折衷理論將中國企業跨國并購分為資源尋求型、技術獲取型、市場尋求型和戰略導向型[9]。魏濤（2012）從非物質資源的角度，提出促進非物質資源系統的升級改善是中國企業跨國并購的重要動因[10]。張文佳（2015）提出中國企業的跨國并購動因是獲取跨國公司的先進技術、市場、國際化品牌等資源[11]。隨著后經濟全球化時代的到來，世界貿易格局也發生巨大的變化，全球價值鏈面臨著重構，中國企業的跨國并購動因進一步出現了“中國特色”。唐曉華等（2019）以全球價值鏈升級的視角分析了中國制造企業跨國并購的動因。他們認為目前以歐美發達國家的跨國并購活動為基礎的跨國并購動機理論研究，對發展中國家和中國后發企業的跨國并購動機解釋有限[12]。薛安偉（2020）為了適應不斷變化的國際經濟環境，價值投資、全球供應鏈布局、全球價值鏈地位提升以及產品結構優化已經成為中國企業跨國并購的新動機[13]。特別是在全球價值鏈攀升這一動機里，他認為融入全球價值鏈和在全球價值鏈上攀升是企業參與全球分工合作的兩個重要步驟。以跨國并購實現價值鏈升級對于發展中國家的跨國公司來說是發揮后發優勢的途徑之一。中國企業基于價值鏈跨國并購動機主要有三種：一是提升在本產業內的競爭地位；二是推動企業沿著價值鏈向高端產業轉移；三是跨產業在不同價值鏈間躍升。回顧金融危機后國內外的研究，目前對跨國并購的研究已經到了一個成熟的階段，其中，關于跨國并購動機的理論研究非常深入，雖然現有的研究成果在解釋新形勢下一些跨國并購的實踐方面存在一定的不足，在充分運用各種并購理論之后，仍然可以為絕大多數并購活動提供理論指導。（1）獲得先進技術與管理經驗黃朝陽等（2017）認為企業在進行并購時，主要驅動因素可分為內部與外部，技術主導型企業需要迅速獲取現金技術與相關經驗進行整合，海外并購方式屬于外部驅動因素，在正確選擇并購標的與合理設計并購方案時尋求海外市場與有關技術的獲得[14]。宋林等（2016）通過對大量公司數據的實證分析，發現企業在進行海外并購時需要考慮標的企業與自身企業特征的共同影響，企業向收入較低國家企業的并購一般為對資源的控制，在于產業鏈并購較多，而在高收入國家的并購主要是為了獲取其先進的技術與相關管理經驗進行整合[15]。Dasgupta（2012）通過對流動效應的研究發現跨國并購所帶來的人員流動現象也很值得關注，無論是基礎員工還是技術管理型人才，均促進了兩國以及兩企業之間的交流，充分促進了知識與技能的傳播學習[16]。AbbyJingziZhou（2018）選取了181家跨國公司在中國境內的子公司，并對其進行實證檢驗，在并購后企業合理整合資源、市場、技術合理運用，與原有企業都呈現了較好融合，針對管理的高端人才也在并購后有效降低管理費用[17]。更有眾多學者經過案例與數據的分析后發現企業通過跨國并購所獲得的先進技術能夠大大增長企業的競爭力，為企業帶來可持續發展能力，推動企業長效發展。（2）實現多元化經營企業通過并購獲取新的經營業務，帶來全新的業績增長點。彭羅斯（1959）在《企業成長理論》中提到：多元化是企業的生產產品的種類與銷售途徑的增加，是產業鏈整合程度的提升，是企業所涉及的經營市場的數目增加。并購標的與原有企業主營業務完全不相關，拓展新的業務后可以降低經營風險保證企業的穩定發展[18]。Dunning（2008）認為企業通過并購被納入同一個管理體系后，市場、勞動力、東道國的區位資源都是并購后能獲得的顯著優勢[19]。相同產業的產品分類多種多樣，企業在自身原有業務達到較高水平的情況下通過海外并購的形式進行橫向并購，擴展產業領域，由單一產品線向多元產品轉變，實現高值+低值耗材雙輪驅動模式。多元化“蛇吞象”并購可以幫助企業迅速在新的產業中擁有較高的市場地位，降低行業進入壁壘，原有企業的生產經營經驗模式所帶來的資源是企業進入新行業的絕佳方式[20]。（3）通過戰略并購占領市場企業的發展需要在穩固自身市場地位的同時可以進行產業鏈控制或業務擴展來進行進一步的發展，而市場勢力理論與規模經濟理論的最終結論均為企業自身生產規模的提升與市場占有率的增加[21]。通過縱向并購控制產業鏈的上下游，保證市場占有率與供應鏈的穩定發展，通過橫向并購可以迅速提升市場占有率，爭取自身產品在市場上的優勢地位，針對供應商與客戶均具有較高的議價權，減少同業競爭，而通過多元化的并購擴展新的產業鏈，進入新的市場。國內外學者通過案例與實證研究均發現企業在進行跨國并購時，重要原因是尋求發展海外市場來消化過剩產能，或是占領更大的市場，用最低的成本迅速搶占市場。跨國并購對并購方企業發展起到正面還是負面效果，學界目前沒有統一定論。其研究主要集中跨國并購對企業短期和長期經營績效的影響兩方面。在短期績效的研究方面，學者在跨國并購對公司的財富創造效應上存在著不同的觀點。大多數學者認為跨國并購在財富創造方可產生積極效應，在研究方法上通常采用事件研究法。比如，危平、唐慧泉（2016）[22]以及Bhagat（2011）等人[23]通過分析都得到跨國并購的確可以幫企業生成財富，創造財富額度的結論，即跨國并購給并購方企業股東帶來正的財富效應。然而，章麗群和劉彬（2012）通過對中國A股上市公司的19家企業為樣本分析得出，上市公司的跨國并購未能為企業創造價值，跨國并購未能給并購企業的股東帶來財富，短期市場績效為負的結論[24]。在長期經營績效的研究方面，學者們目前持正向影響和負向影響兩種不同的態度，研究方法通常采用財務指標法。正向影響方面，程惠芳、張孔宇（2006）通過檢驗中國企業的跨國并購對企業資產收益率的影響發現：并購方企業的資產收益率在跨國并購完成后得到了顯著改善[25]。Fukao等（2008）通過1994-2002的日本企業跨國并購事件，發現跨國并購企業的資產收益率獲得迅速增長，尤其對于非制造業行業的公司，經營績效提高的效果更為明顯[26]。而另一些學者則認為跨國并購為經營績效帶來了消極的結果。例如，陳珍波（2012）對2000-2009年37家中國企業的跨國并購事件為樣本分析發現，在并購后三年里的并購方企業的經營績效并沒有明顯改善，反而有所下降[27]。劉豪（2014）指出并購行業來看,我國企業跨國并購從最初的鋼鐵、石油等少數壟斷性行業延伸至汽車、生物技術、TMT等行業。近年來，中國企業的跨國并購發展迅速，在資金、技術開發、人才儲備、跨境管理等方面都占有一定份額，中國企業在海外并購經營中的業績不如西方企業，而并購績效也低于世界市場平均水平[28]。陳志超和譚旭（2015）發現現金支付方式、第一大股東持股比例、并購雙方的文化異質對收購公司的并購績效影響顯著正相關；收購公司的政府關聯度與其并購后的短期績效正相關，與其長期績效顯著負相關；收購公司的公司規模與其并購后的短期績效顯著負相關，與其長期績效顯著正相關[29]。此外，也有學者文化因素與海外并購長期并購績效，比如BogdanovaA指出并購企業對目標企業文化的學習能力影響著并購績效，并購企業的文化強度較大時，文化學習能力也越強，能迅速學習使得文化整合進程加快，促進并購績效的提升。文化實力較高的組織對組織價值的認同程度也會更深，并購后與目標公司的文化整合和融合的過程會十分緩慢[30]。整合成本的增加（Stahl，2005）[31]和收購后時期的文化碰撞（Hassett，2016）[32]會使得文化距離與績效呈現負相關。孟凡臣（2016）采用單案例的探究模式認為企業的并購績效與整合能力、自主創新能力正相關[33]。并購的協同效應由于文化沖突的存在而受到抑制，并購方企業對于自身組織文化過度認同，對跨境并購后雙方組織文化的差異不夠重視，與目標公司的文化整合過程往往采用的是一種盲目的強制手段，這對目標公司原有的組織文化造成了破壞。文化距離帶來的是吸引力而不是壓力（王偉，2019）[34]，因而使得文化距離反而會與績效呈現正相關，同時也有新的觀點整合以上兩點：認為在低程度的并購整合中，文化距離有利于績效增加，但在高程度的并購整合中，文化距離反而會抑制績效（Slangen，2006）[35]。文化差異在大多數學者看來會對并購收益產生負面影響，Lin（2016）認為共同的文化氛圍是并購成功的基礎，這樣二者之間具有共同語言，也會節省一部分后續在溝通和交易方面的成本[36]。Sirmon和Lane（2004）認為組織文化差異性特點可能會導致企業績效滿意度的下降，進而影響長期績效[37]。Trax（2012）提出并購收益與文化差異是密切相關的[38]。文化差異可能引起并購雙方之間的文化沖突，增加并購后整合的復雜性以及成本，對信息系統整合所帶來的協同作用會產生限制作用，同時對并購績效方面的負面影響也會產生較大的影響。杜曉君（2013）認為法律制度距離和國際并購績效呈現出負相關的關系，也就是說母國和東道國間的法律制度距離較大時，對收購方的并購績效越容易產生負面的影響[39]。閻大穎（2009）認為非正式制度距離越大越不容易進行海外并購，制度距離與海外并購之間具有明顯的負相關的關系，當具有較高的市場經濟自由度和政治制度質量時，東道國在當地能夠成功并購的幾率越小[40]。海外市場的文化距離越小，海外并購后的經營績效就會更高。并購雙方文化差異越小，并購后長期財務績效越好（劉鍇，2018）[41]。“民族影響力”在跨境并購的后整合的過程中一直存在，不同國家具有不同的傳統文化，不同民族的人在性格、價值觀念以及處事心態方面也有著明顯的差別。本文所采取并購績效研究方法主要為以下兩種，從財務與經濟增加值兩個方面進行分析：（1）財務指標分析法財務指標分析法的基礎是企業財務數據，來自于公司的年報與不定期更新的報告，所針對的研究對象只是上市公司，將并購前后的相關財務指標進行分析的績效研究方法。主要的指標為營運能力、償債能力、盈利能力和發展能力，多用于中長期績效評價，最常見的主要是杜邦分析法。（2）經濟增加值評價法經濟增加值（簡稱EVA）是指稅后營業凈利潤扣除全部資本成本，不僅包括債權資本也包括股權成本。最早由美國斯騰斯特咨詢于1982年提出，EVA指標分析排除了企業的突發情況，關注于企業自有資金的投入與企業外來資金的投入[42]。因此在對EVA計算時，在進行EVA計算使需要調整企業的當年凈利潤，通過固有公式結合獨有企業進行調整來得出企業是否為股東創造了價值，所投入的資本是否真正獲得了回報。Adizes（1989）[43]對美國200多家公司進行實證分析后得出的結論與StephenS.Riceman（2009）[44]的案例分析得出的結論相同：比起傳統的財務指標分析法，EVA指標能夠排除會計上對利潤的操縱，排除減值等對利潤的影響，有效的指導企業的經營發展。RonaldJ.Kula（2012）在比較EVA分析與現金流折現法對企業的價值評估時發現EVA有效的考慮到了各種資本投入，雖然兩種方法都是通過對現值的計算來評估企業價值，但是EVA分析的結果考慮更全面更具有指導意義[45]。Moeller和Schlingemann（2005）通過對4000余起美國國內外并購案例分析后發現，跨國并購所帶來的收益比國內并購波動更大，難以獲得有效的整合[46]。陳志斌（2018）通過EVA對案例的分析發現跨國并購難以在短期內為企業經營績效帶來增長[47]。研究表明：我國企業跨國并購后從中長期來看，整體由于相關后期整合不到位，績效難以或者大幅提升，海外上市公司的市場及企業文化差異性較小，并購后績效優于內地上市公司[48]。經濟增加值動量最早由BennettStewart公司提出，提倡以最小的投入創造最大的收益，我國目前針對EVA研究已經較為成熟，但是在經濟增加值動量方面，仍舊用處不多，歐陽良偉等人（2017）通過大量的實證分析發現，經濟增加值與股份擴張能力，企業的成長能力方面有較高的相關性，而與普通財務指標無較大聯系，雙方的結合分析綜合性對企業進行評價，充分展現企業創造價值的效率[49]。中國半導體行業在上世紀九十年才開始起步，因而國內的相關研究也出現較晚，研究主要集中以下三方面：在產業發展研究方面，一些學者從產業整體和子產業的發展兩個視角進行了探究。產業整體研究方面，翁壽松（2003）認為特征尺寸的縮小和晶圓尺寸的擴大是半導體產業在技術層面的兩個主要發展目標[50]。在子產業的研究方面，劉陸天（2006）則認為構筑多種形式的投融資平臺、在細分板塊中率先形成設計優勢，加強設備制造支持對半導體子產業的發展尤為重要[51]。在半導體產業政策研究方面，DieterErnst（2015）發現中國半導體政策制定的推動因素由政府到企業轉變為企業到政府，并提出產能過剩、創新系統分散化、網絡安全以及國際與投資協議是中國半導體升級過程中的阻礙因素[52]。尹小平等（2010）則基于美日半導體的競爭中政府干預的關鍵作為，認為政府的干預對半導體成長各個階段都至關重要[53]。在產業技術合作的有關研究中，方榮貴等（2010）基于研究提出中國應借鑒歐、美、日的共性技術研發聯盟模式，在聯盟內部進行技術的研發與拓展[54]。周建軍（2018）則通過研究日韓兩個典型的后發國家產業組織，提出在行業龍頭和政府政策的雙驅動下，企業成立研發合作聯盟、開展技術收購或進行公司并購，充分發揮行業的規模經濟效應，以此推動技術創新[55]。通過對上述文獻的梳理發現，作為后發追趕者的中國企業，國內外學者對其跨國并購在動因方面的研究多是從資源尋求、技術獲取、市場尋求等角度出發，然而伴隨著全球化程度不斷加深，中國有能力的企業越來越注重自身在全球價值鏈中的地位，但現有研究對中國企業通過跨國并購實現提升全球價值鏈附加值的研究關注較少。在中國企業跨國并購效果的研究多集中在財務績效、短期市場績效、創新績效等方面，從中國企業跨國并購的行業研究上來看，主要集中在紡織、汽車制造、醫藥等傳統行業，而作為事關國家產業安全的半導體行業在此方面的研究相對較少。因此，本研究既能夠豐富在中國半導體企業基于全球價值鏈提升視角下跨國并購動機和效果的理論研究，又能為該研究方向提供案例參考，從而豐富現有理論和實踐研究。參考文獻[1]DonaldM.DonaldDePamphilis.Mergers,Acquisitions,andOtherRestructuringActivities(NinthEdition)[J].AnIntegratedApproachtoProcess,Tools,Cases,andSolutions2018:653-690.[2]MayHu,JingjingYang.Theroleofleverageincross-bordermergersandacquisitions[J].InternationalReviewofEconomicsandFinance,2016,(43)：170-199.[3]湯蕙.規模經濟理論對企業購并活動的啟示[J].江漢大學學報：社會科學版,2004,21(1):3.[4]Conn,Connell.InternationalMergers:ReturnstoUSandBritishFirms[J].JournalofBusinessFinanceandAccounting,1990(17):689-711.[5]Lookout,B.Predesignates：ComparativeandCompetitiveValue-addedChains[J].SloanManagementReview,1985,26(4).[6]楊波,萬筱雯.市場勢力視角下企業海外并購股票市場收益研究[J].系統工程理論與實踐,2021,41(6):14.[7]張新.并購重組是否創造價值?——中國證券市場的理論與實證研究「J].經濟研究,2003(06):20-29.[8]LuoY,TungRL.Internationalexpansionofemergingmarketenterprises:Aspringboardperspective[J].JournalofInternationalBusinessStudies,2007,38(4):481-498.[9]薛求知,彭文兵.從政治功能淺析美國兩類跨國公司進入中國市場的方式與階段[J].上海管理科學,2004.[10]魏濤.企業海外并購動因分析及整合研究——基于無形資產的視角「D].博士學位論文,西南財經大學,2012.[11]張文佳.中國企業跨國并購的動因分析[J].金融發展研究,2015(03):3-9.[12]唐曉華,高鵬.全球價值鏈視角下中國制造業企業海外并購的動因與趨勢分析[J].經濟問題探索,2019(03):92-98.[13]薛安偉.后全球化背景下中國企業跨國并購新動機[J].世界經濟研究,2020(02):97-105.[14]黃朝陽,劉明濤,劉楠.跨國并購的動因和風險控制的幾點思考[J].國際商務財會,2017(4):4.[15]宋林,彬彬.我國上市公司跨國并購動因及影響因素研究——基于多項Logit模型的實證分析[J].北京工商大學學報：社會科學版,2016(5):9.[16]DasguptaK.LearningandKnowledgeDiffusioninaGlobalEconomy[J].JournalofInternationalEconomics，2012，87（2）：323-336[17]AbbyJingziZhou,CarlFey,H.EmreYildiz.FosteringintegrationthroughHRMpractices:Anempiricalexaminationofabsorptivecapacityandknowledgetransferincross-borderM&As[J].JournalofWorldBusiness,2018.[18]彭羅斯.企業成長理論[M].上海三聯書店,2007.[19]Dunning，J.H.andS.M.Lundan，MultinationalEnterprisesandtheGlobalEconomy，EdwardElgarPublishing.2008[20]洪尉航,宦鄉.國資紓困模式下上市公司實際控制權轉讓分析——以山東招金獲得寶鼎科技實際控制權為例[J].中國管理信息化,2022,25(1):6.[21]宋思淼,梁雯.經濟政策不確定性影響企業并購決策嗎——基于能力與意愿角度的分析[J].金融經濟學研究,2021,36(1):14.[22]危平,唐慧泉.跨國并購的財富效應及其影響因素研究——基于雙重差分方法的分析[J].國際貿易問題,2016,(11):120-131.[23]Bhagats,Malhotras,ZhuPC.Emergingcountrycross-borderacquisitions:Characteristics,acquirerreturnsandcross-sectionaldeterminate[J].EmergingMarketsReview,2011,12(03),p.250-271.[24]章麗群,劉彬.我國上市公司跨國并購財富績效研究[J].經濟縱橫,2012(11):4.[25]程惠芳,張孔宇.中國上市公司跨國并購的財富效應分析[J].世界經濟,2006,29(12):7.[26]FukaoK,ItoK,etal.Cross-BorderAcquisitionsandTargetPerformance:EvidenceFormJapaneseFirm-LevelData[J].SocialScienceElectronicPublishing,2008(04),p.512-562.[27]陳珍波.中國上市公司跨國并購經營績效研究——基于EVA模型[J].經濟論壇,2012(10):6.[28]劉豪.中國企業跨國并購的現狀及對策[J].中外企業家,2014(5X):1.[29]陳志超,譚旭.中國制造業企業跨國并購績效研究[J].現代商業,2015(11):3.[30]BogdanovaA,PussnigM.Cross-borderM&APerformanceInvolvingEmergingMarkets:ImpactofCulturalandInstitutionalDistance.2017.[31]StahlK,VoigtA.IMPACTOFCULTURALDIFFERENCESONMERGERANDACQUISITIONPERFORMANCE:ACRITICALRESEARCHREVIEWANDANINTEGRATIVEMODEL[J].AdvancesinMergers&Acquisitions,2005,5(04):69-89.[32]HassettME,DegbeyWY.CreatingValueinCross-BorderM&AsthroughStrategicNetwork[J].PalgraveMacmillanUK,201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