文化投資學之風險分析與資本預算第一節、敏感性分析第二節、場景分析第三節、盈虧平衡分析第四節、決策樹分析第五章風險分析與資本預算經濟學家們未能成功地指導政策，與他們傾向于盡可能地模仿得到光輝成功的物理科學的方法有密切關系——在我們領域中可能導致直接的錯誤的一種嘗試。它是一種被稱為“科學的”態度的方法——像我在30年前定義的那樣，這種態度按詞語的真正意義而言，肯定是不科學的，因為它涉及將一種機械的和不加批判的習慣思想，應用于不同于它們在其中形成的領域的方面。

我寧愿要真實的但不完全的知識，即使它丟掉了許多不確定的和不能預測的事情，也不愿要貌似精確的知識，因為它可能是錯誤的。

——經濟學家哈耶克對于一個企業來說，模糊不清的前景和正在開放的產業領域中更有發展的機會。因為一旦到誰都能看清楚的時候，也就沒有機會了?！⒑橐弧L險的概念

風險是事件本身的不確定性引起的。如投資開發某種新產品，可能成功，也可能失敗，這就是開發新產品的一種風險；又如，投資某個項目，收益可能高，可能低，甚至可能為負數，這就是投資的風險，若收益穩定就沒有投資風險。投資風險項目，就要求得到額外的報酬。風險投資可得到的額外報酬稱為風險報酬。如果投資項目的風險越大，則投資者要求的風險額外報酬也越大。第五章風險價值部分內容回顧風險報酬有兩種表示方法風險報酬額，是指投資者因冒風險進行投資而獲得的超過時間價值的那部分額外報酬。風險報酬率，是指投資者因冒風險進行投資而獲得的超過時間價值率的那部分額外報酬率。避免風險：有意識地避免某種特定風險。即在沒有充分把握，或對于投資者不熟悉的投資項目，不能貿然盲目投資；對于預計有投資風險的，應減少投資額和降低投資規模；或將資金投資于低風險穩定收入的資產，如儲蓄和政府債券等。

風險抑制：通過一定方式，將風險控制在一定程度之內，防止其進一步加深。如風險組合風險分散：同時持有多種風險資產，而不是將所有的投資集中于一項。風險轉移：投資者將所承受的風險轉嫁出去。如投資者認識市場風險加大，已超過其承受能力，將其投資資產處理掉。處理風險的方法第四章中的資本預算方法都是假設投資的收益和成本完全確定。不幸的是，現實中人們往往不能確定未來的現金流。安全錯覺書面的資本預算規劃令人印象深刻，在計算中，甚至可以細致到幾元；機會成本和副效應得到妥當的處置；沉沒成本也被妥善規避。當看到現金流量分析表最后一欄的很大的正凈現值時，人們往往很容易急于批準立項。但結果是，實際的現金流量與規劃的現金流量不相符，公司的投資項目也以虧損而告終。怎樣充分發揮凈現值法的潛力呢？？思考第一節敏感性分析一、敏感性分析的含義（sensitivityanalysis）用來檢測某一特定凈現值計算對特定假設條件變化的敏感度。也被稱為what-if分析和bop分析（最好的、樂觀的、悲觀的）分析。best、optimistic、pessimistic敏感性分析是傳統風險分析的方法，它通過分析項目經濟效益的主要指標對主要變化因素的敏感程度，來確定項目抵抗風險的程度，并尋找回避和減少風險的措施。二、敏感性分析的種類單變量敏感性分析假定每個變量之間相互獨立只考察某一個可變參數，其他參數保持不變三項預測值敏感性分析方法最樂觀估計值最悲觀估計值最可能值標準的敏感性分析，是假定其他變量處于正常估計值，計算某一變量的三種不同狀態下可能估計出的NPV。確定敏感性風險的對象選取不確定因素設定不確定因素的變化范圍確定敏感性因素提出處理風險的方法

三、敏感性分析的步驟A公司最近開發了以太陽能為動力的噴氣式發動機技術，并且想要進行大規模生產。初始投資為150,000萬，在未來5年內進行生產與銷售。初步的現金流量見表5-1。若A公司決定繼續進行該項目的投資、生產，按15%的貼現率計算，NPV為多少？四、敏感性分析案例表5-1A公司發動機案例現金流量預測

（單位：百萬元）投入第0年第1-5年收入變動成本固定成本折舊稅前利潤稅收（tc＝0.34）凈利潤現金流入量600030001791300909309600900初始投資-1500NPV=-150000+∑900/(1.15)t

=-150000+900×A50.15

=1517(百萬元)因為NPV為正，A公司應該接受該項目。在正式投資之前，還應該檢測一下該項目收入與成本的潛在假設。5t=1收入噴氣式發動機的總收入預測取決于三個假設：1、市場份額2、噴氣式發動機的市場容量3、每臺噴氣式發動機的銷售單價收入＝銷售量×銷售單價銷售量＝市場容量×市場份額收入＝市場容量×市場份額×銷售單價成本變動成本（variablecosts）：隨著產量的變動而變動，當產量為零時變動成本也為零直接人工、原材料成本等。一般來說，變動成本與產量是成比例的。固定成本（fixedcosts）：與某一特定時期的產品或服務的數量無關。每月的租金或年薪等常常用每一單位時間的成本衡量固定成本并非是永遠固定不變的，只是在某一特定時期內是固定的表5-2A公司對發動機項目的不同變量的估計（單位：百萬元）變量悲觀估計正常估計樂觀估計市場容量（臺/每年）50001000020000市場份額20%30%50%銷售單價1.922.2變動成本（每臺）1.210.8固定成本（每年）189117911741初始投資190015001000表5-1A公司發動機案例現金流量預測

（單位：百萬元）投入第0年第1-5年收入變動成本固定成本折舊稅前利潤稅收（tc＝0.34）凈利潤現金流入量600030001791300909309600900初始投資-1500收入＝市場容量×市場份額×銷售單價6000百萬＝10000×30%×2百萬變動成本＝單位變動成本×銷售量銷售量＝市場容量×市場份額3000百萬＝1百萬×3000稅前總成本＝變動成本+固定成本3000百萬+1791百萬＝4791百萬表5-3對發動機項目第1期NPV所做的敏感性分析

（單位：百萬元）變量悲觀估計正常估計樂觀估計市場容量（每年）-180215178154市場份額-69615175942銷售單價85315172844變動成本（每臺定成本（每年）129515171628初始投資120815171903案例小結1、從總體上來說，表5-3的敏感性分析可以表明NPV分析是否值得依賴，也就是減少了“安全錯覺”。2、在所有變量的正常估計中，即使出現一個錯誤，也將大大改變NPV。3、敏感性分析可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。比如，此太陽能發動機項目中，收入的錯誤估計比成本的錯誤估計對NPV值是正是負影響更大，因此，在分析過程中，必須就影響收入的變量收集更多的信息。案例小結4、敏感性分析的不足可能更容易造成“安全錯覺”。事實上也可能存在著過分樂觀估計悲觀狀態值的情形。敏感性分析只是孤立地處理每個變量的變化，而實際上不同變量的變化很有可能是相互相互關聯的。第二節、場景分析場景分析是一種變異的敏感性分析這種方法考察一些可能出現的不同場景，每種場景綜合了各種變量的影響。例：空難場景下的太陽能發動機項目現金流預測假設市場容量是正常狀態的70%，即7000；假設市場份額是正常狀態的2/3，即20%，其他變量均按正常狀態估計。表5-4空難場景下的現金流量預測

（單位：百萬元）變量第0年第1-5年收入變動成本固定成本折舊稅前利潤稅收（tc＝0.34）凈利潤現金流入量280014001791300-691235-456-156初始投資額-1500第三節、盈虧平衡分析盈虧平衡分析是敏感性分析方法的有效補充。這種方法是確定公司盈虧平衡時所需達到的銷售量會計利潤的盈虧平衡點凈現值的盈虧平衡點例：太陽能發動機項目的會計利潤盈虧平衡分析表5-5不同銷售量假設下的成本和收入

（單位：百萬元，銷售量除外）第0年第1-5年初始投資年銷售量收入變動成本固定成本折舊所得稅凈利潤經營性現金流量NPV（第1期估值）1500000-1791-300711-1380-1080-5120150010002000-1000-1791-300371-720-420-2908150030006000-3000-1791-300-309600900151715001000020000-10000-1791-300-26895220552017004表5-5-1不同銷售量假設下的凈利潤銷售量凈利潤（百萬元）0-13801000-7203000600100005220會計利潤的盈虧平衡點：固定成本+折舊銷售單價－單位變動成本案例的會計利潤盈虧平衡點：1791百萬元+300百萬元2091百萬元2百萬元－1百萬元1百萬元＝2091（臺）＝表5-5-2不同銷售量假設下的凈現值銷售量NPV（百萬元）0-51201000-2908300015171000017004凈現值的盈虧平衡點：EAC+固定成本×(1-tc)－折舊×tc(銷售單價－單位變動成本)×(1-tc)案例的會計利潤盈虧平衡點：1528百萬元0.66百萬元

＝2315（臺）盈虧平衡分析小結無論是會計盈虧平衡法還是凈現值盈虧平衡法，都是試圖求得達到盈虧平衡點時所需的銷售量NPV方法與第四章中的其他方法，都忽略了企業在接受項目后可以進行適當的調整項目進行中可以進行適當的調整（基于新的信息）拓展期權放棄期權擇機期權第四節、決策樹分析決策樹分析的適用對象多階段決策、前一階段的決策影響后續階段的結構和決策的項目用決策樹的形式列出決策問題的邏輯結構。

決策樹中，□表示決策點，○表示方案點，△表示結果點。從決策樹的末端向決策點倒退，計算出不同決策方案下的期望值，將被占優的方案去掉，直到得出初始的決策方案。

某項目準備開發新一代產品，以便及早進行項目投產前的準備工作。生產批量的大小重要根據市場需求量的大小而定。經過市場的考察和分析得出三種可能的方案，即大、中、小三種方案相對于兩種需求量（大、小），其損益值如下表所示。根據以上信息，運用決策樹方法進行分析。例題1：決策S1S2S3大批量生產中批量生產小批量生產N1(需求量大)；P(N1)=0.3N1(需求量大)；P(N1)=0.3N1(需求量大)；P(N1)=0.3N2(需求量小)；P(N2)=0.7N2(需求量小)；P(N2)=0.7N2(需求量小)；P(N2)=0.730-62010-254.84.66.56.5應用決策樹決策方法必須具備以下條件：1、具有決策者期望達到的明確目標；2、存在決策者可以選擇的兩個以上的可行備選方案；3、存在著決策者無法控制的兩種以上的自然狀態(如氣候變化、市場行情