上市公司高管薪酬問題研究

2009年4月9日，財政部發布了《高級管理人員限制令》，表明中國政府非常重視公司的高級管理人員薪酬。該政策的頒布也為高級管理人員的薪酬披露提出了更高的要求。然而我國上市公司高管薪酬還存在兩方面的問題,一是高管激勵水平與高管人員所創造的企業績效不匹配,二是高管的激勵水平僅僅包括年度薪酬而沒有包括持有所經營公司的股份。這樣就會引起某些高管人員為了追求近期收益率相對穩定的會計利潤所實施侵害廣大股東權益的短期行為甚至是通過粉飾報表來獲得較高的薪酬。對此,本文以大量國內相關文獻為依托,通過定性分析和定量分析、理論分析與實證分析相結合的方法探討北京地區上市公司高管薪酬與企業績效之間的關聯關系,為上市公司制定適宜的高管激勵措施提供參考。一、高管薪酬與企業經營績效的關系西方學術界針對高管薪酬激勵水平問題做了大量的實證分析,Maguire(1962)利用大量數據對經理人員薪酬與企業績效之間的關系進行了研究。Coughlan(1985)還研究了高管人員持股與企業績效之間的關系,并證明了經理報酬和企業業績之間是正相關關系。我國對此問題的研究相對起步較晚。魏剛(2000)以1999年4月30日公布年報的816家上市公司為樣本,研究發現我國上市公司高管層年度報酬及持股數量與公司經營績效都不存在明顯的正相關關系。陳志廣(2002)根據滬市575家上市公司公布的年度報告為依據得出薪酬對于高管人員是一種有效的激勵措施。周兆生(2003)基于1999年以前A股上市并公開大部分數據的911家上市公司的樣本,分別檢驗了上市公司總經理年薪報酬、股權凈收益以及職務任免形成的三種激勵效應,得出這三個因素和公司的經營績效呈正相關性。胡婉麗(2004)對63家公布2002年年報的A股生物醫藥行業的上市公司的截面數據進行了統計分析,發現除凈資產收益率以外其他績效指標都和高管薪酬水平總體相關。此外,企業業績規模的相關指標要比利潤的指標對企業經營績效的相關性更為顯著。陳皓(2008)以2006年12月31日在滬深交易所上市的房地產行業的120家企業為樣本,研究發現在房地產行業高管薪酬中的貨幣激勵對以資產收益率進行衡量的企業公司績效的激勵效果幾乎是無效,而股權激勵則對資產收益率進行衡量的公司績效存在潛在的有效性,宋常(2011)則選取了2003~2008年時間跨度的在滬深交易所上市的公司數據,研究發現上市公司高管薪酬激勵與企業績效之間的正向效應全部來自于盈余管理。但在這些研究中,大部分學者都是通過對行業分類來對全國的上市公司高管薪酬與企業經營績效的關系進行實證研究,對某一地區上市公司高管薪酬與企業績效之間關系進行實證分析還相對較少。為此,本文以北京地區2008~2010年上市公司披露的年報數據來分別分析高管年度薪酬及持股比例與企業經營績效之間的關系。二、研究設計1.高管人員的年度薪酬和企業的經營績效是黨代理理論指出:在公司經理和公司股東之間信息不對稱的情況下,為了激勵代理人奮發工作,委托人可根據企業的經營績效與代理人簽訂激勵契約從而實現降低代理人由于道德風險和逆向選擇所引發的代理成本并使代理人在實現股東財富最大化的過程中同時也增加公司的價值。基于代理理論,代理人為了謀求更高的薪酬會努力工作來提升企業的經營績效。在報酬契約理論下,企業高管的報酬將由企業的經營績效來決定。因此,自利的公司經理人將會有足夠的動力來提升公司的盈利水平和股東利益來實現自己提升年度薪酬的目的,所以提出假設1:高管人員的年度薪酬與企業的經營績效呈正相關關系。根據代理理論,高管人員是風險規避型的而股東是風險中性的。當高管人員沒有擁有對其管理企業的剩余索取權即高管不持有所管理企業的股票時,高管人員傾向于選擇低風險穩定收益的項目避開高風險高收益項目給自己薪酬帶來的潛在危險;當高管人員擁有剩余索取權時即持有被管理公司的股票時,他們會綜合考慮收益性與風險性等因素進而做出使自己的福利水平得到提升的選擇,所以提出假設2:高管人員的持股比例與企業的經營績效呈正相關關系。2.對“中國紡企”的樣本進行清理,發現了具有市場優勢的北京上市公司在滬深上市后的上市價值本文以北京地區上市公司為研究對象,對在2008年度之前在滬深交易所上市的北京地區的上市公司進行了全盤篩選并按以下原則進行剔除:(1)考慮到極端值對統計結果的不利影響,剔除了業績較差的ST、ST*、SST以及三板市場的股票。(2)考慮到創業板塊中的企業其內部經營管理體制和高管薪酬激勵措施還不健全,剔除了中小板塊企業。根據上述原則對總體樣本進行剔除后得到了在滬深交易所上市的北京地區上市公司共計117家。這117家企業2008~2010年的年報數據來源于中國上市公司資訊網以及瑞斯數據庫,數據分析采用SPSS16.0軟件。3.變量選取及說明(1)被解釋變量:因為北京地區上市公司的企業資產規模以及發行股票數量上存在巨大的差異,故選取凈資產收益率(ROE)以及每股收益(EPS)作為衡量公司績效的兩個指標。(2)解釋變量:高管薪酬包括兩部分即股權激勵以及年度薪金報酬。同時,為了更好地反映高層管理者年度薪酬情況,選取了各個公司中前三名高管的年度薪金報酬(SUM)及持股比例(SR)作為高管年度薪酬指標。(3)控制變量:由于北京地區上市公司的資產規模、所在的生命周期以及經營風險不同,故選取反映企業規模的總資產的對數(LOA)、顯示其成長性的凈利潤增長率(NPG)以及表示其經營風險的資產負債率(DA)作為控制變量。本文選擇的變量定義如表1所示。構建回歸模型如下:三、成功研究的結果1.行業薪酬和績效(1)北京上市公司前三名高管薪酬整體水平呈上升趨勢,薪酬分布“兩級化”現象弱化。由表2可知,北京地區前三名高管薪酬2008~2010年度的平均值依次為2273565元、2123280元、2901455元,在2009年有較小幅度的下降,但前三名高管薪酬整體上呈上升態勢。而且,北京上市公司前三名高管薪酬最大值和最小值差距在逐年縮小。(2)北京各上市公司前三名高管2010年度薪酬行業差異巨大,各行業內部企業差別巨大。由統計結果可知,北京地區各上市公司前三名高管年度薪酬因所在行業不同存在明顯的差別:由均值水平可以看出,在北京地區上市公司中的金融、保險業整個行業的高管人員年度薪酬水平位居所有行業之首,最小值出現在農、林、牧、漁業,為1124333元;前三名高管年度薪酬最高的行業是最低行業的7.607776倍,最高行業薪酬是北京地區平均水平的2.948倍。除此之外,各行業內部最小值和最大值之間的差距較大,其中差距最大的是制造業和信息技術業。(3)北京各上市公司高管持股存在顯著的行業差異,整體持股比例較低,“零持股”現象嚴重。根據統計結果顯示,2010年度持股比例較高的行業前三名依次是信息技術業(0.03628),社會服務業(0.037752),農、林、牧、漁業(0.179248);而持股比例較低的行業依次為,電力、煤氣及水的生產和供應業(0),綜合類(2.07E-06),建筑業(3.59E-06)。各個行業中均有前三名高管“零持股”的現象存在。在117家被統計的北京上市公司中,前三名高管“零持股”的企業有75家,比例高達64.1026%。(4)北京上市公司各個行業企業凈資產收益率(ROE)總體差別不大,行業內部差異波動水平較大。統計結果顯示,2010年度在北京地區上市公司中凈資產收益率較低的三個行業依次為綜合類3.995%、批發和零售貿易6.687289%以及建筑業9.4975%,其他9個行業企業的凈資產收益率(ROE)都在整體均值11.69709%上下波動,整體利用凈資產效率較好。在這些行業中,建筑業和金融、保險兩個行業的方差較小,分別為2.593425%、5.89637%,說明在北京建筑業和金融、保險業兩個行業內企業利用凈資產的效率基本相同。而在交通運輸、倉儲業中,方差達到了202.70245,說明北京地區這個行業企業利用股東投入資產的效率有較大差別。此外,和劉哲、葛玉輝統計的2009年度全國治理前20強的凈資產收益率的平均值14.8%相比,高于此水平的為交通運輸業、倉儲業(15.4%)。可見,北京地區交通運輸、倉儲業企業創利能力在全國處于競爭優勢地位。(5)北京上市公司每股收益(EPS)總體水平較低,行業差別顯著。統計顯示,2010年北京地區各行業企業每股收益(EPS)均為正值,但都比較小,整體均值為0.491079元。總體每股收益(EPS)較高的行業分別為金融、保險業(0.765025元),農、林、牧、漁業(0.828367元),交通運輸、倉儲業和采掘業(1.1146元);每股收益(EPS)較低的行業分別為綜合類(0.1141元),電力、煤氣及水的生產和供應業(0.3362元),建筑業(0.3475元)。其中,北京地區上市公司各個行業中每股收益(EPS)最大值是最小值的9.768624倍。可見,北京地區各行業企業每股收益差距較大。2.高管年度持股比例與企業公司績效(1)高管年度貨幣薪酬與企業績效實證研究。由表3可知,以凈資產收益率(ROE)為指標判定公司經營業績的模型1和以每股收益(EPS)為指標判定公司經營業績的模型1在5%的置信水平上均顯著。從而證明了假設1即高管人員的年度薪酬與企業的經營績效呈正相關關系。(2)高管年度持股比例與企業公司績效的回歸分析。由表3的回歸結果可知,以凈資產收益率(ROE)為指標判定公司經營業績的模型2在5%的置信水平上顯著和以每股收益(EPS)為指標判定公司經營業績的模型2在10%的置信水平上均顯著。從而證明了假設2高管人員的持股比例與企業的經營績效呈正相關關系。但是以凈資產收益率(ROE)為企業經營績效判定指標的模型1無論在顯著性水平上還是判別度水平上均優于以每股收益(EPS)為企業經營績效判定指標的模型2。四、企業高管績效與薪酬及企業績效的關系本文以北京地區117家上市公司2008~2010年年報數據為研究對象,分析了高管薪酬與公司績效之間的關系,研究發現:(1)北京地區上市公司高管薪酬整體呈上升趨勢,但行業差距較大;凈資產收益率行業間差距不大,但在行業內各企業間差距顯著;每股收益總體水平不高,行業間差異明顯。(2)相關性分析表明:北京地區的上市公司中高管薪酬與企業績效顯著正相關,且線性關系顯著,說明北京地區上市公司中高管人員的年度薪酬是取決于企業經營績效的優劣程度的,根據契約理論,這些高管人員會全力以赴地提高公司的經營績效以實現自己年度貨幣薪酬的提升。同時,北京地區的上市公司中高管人員的持股比例與企業的經營績效呈顯著正相關關系,可見股權激勵對于北京地區高管人員具有