2023年房地產行業分析報告2023年5月目錄2022關鍵詞之一：新型城鎮化 42022關鍵詞之二：總量增長，結構分化 4一、城鎮化推動力及至2021年總需求預測 61、2021年需求增至14.6億方，年復合增長率近5% 62、人口增長主要集中在三大區域，鄭州、廣州和北京人口增長較快 9（1）在省/直轄市的層面 10（2）在主要地級市的層面 12二、2022年開發投資預測：銷售投資增速提升 131、預計2022年新開工增速回暖至6%，投資額增速回升至17.1% 132、2022年資金來源環境進一步改善 17三、2022年供應預測：總體充裕，區域分 191、全國范圍內供應充分，結構性供給不足突出 192、供給不足發生在二三季度，四季度略有緩解 24四、2022政策面預測：從嚴調控不動搖，制度建設漸起步 271、宏觀經濟溫和復蘇，城鎮化政策配套推進 272、推進稅制改革：推廣房產稅意義大于實質影響 293、城鎮化配套土地改革：積極探索，影響深遠 324、海外融資、房地產基金等新興融資渠道興起 38五、2022年房企戰略演變 401、資金市場和土地市場推動行業集中度加速提高 402、大房企：戰略回歸一、二線，全面推進高周轉 423、中小房企：堅持差異化戰略，多種模式拓展生存空間 434、回顧2021：轉型成就明星，銷售驅動上漲 465、展望2022：量增奠定上行基礎，分化優選個股投資 48（1）快周轉、管理高效的規模擴張型公司 50（2）具備進入壁壘和模式紅利的公司 50（3）資源型公司具備階段性機會 512022關鍵詞之一：新型城鎮化2022年的地產策略可以看作是我們12月8日城鎮化主題報告的延續，2022年影響中國經濟當之無愧的主題詞是“新型城鎮化”，而它的頂層設計將涉及與地產行業長期發展相關的多層次制度體系，如城鄉統籌協調、土地制度改革、收入制度改革、區域發展政策安排等等。新型城鎮化建設有助于釋放需求，為地產行業的發展注入新的活力，考慮城鎮新增人口、未落戶常住人口、以及更新改造需求后，我們預計至2021年，住房總需求將達到14.6億平米，較目前提升49%。人口流動的方向決定著區域需求潛力，過去二十年城鎮化的高速發展是從農村進入城市；而未來十年的城鎮化將是集聚和發散同時進行，一方面大城市仍然保持向心力，一方面則是從大城市沿著產業轉移路徑輻射到具備資源和環境承接能力的中小城鎮。從人口遷移路徑來看，中東部區域潛力充沛。2022關鍵詞之二：總量增長，結構分化在這篇報告中我們也希望繼續從供求關系角度來理解市場。因此首先著眼于從總需求增長角度來分析十四五至十三五期間的行業發展的規模和前景，其次則是從供應結構的角度來分析2022年的實體市場表現。我們認為，“總量增長”、“結構分化”將是2022年房地產行業的關鍵詞。總量增長：2022年，低利率環境將支持政府投資和民間投資走強、支持經濟溫和復蘇，對利率成本高度敏感的房地產業必將從中受益，我們預測今年商品房銷售額和投資額增速將較2021年的10.0%和16.2%提高至12.2%和17.1%，呈現溫和增長的走勢，房價亦繼續呈緩步上揚態勢，漲幅預計為6.86%，低于12年7.7%的水平。結構分化：2022年將呈現鮮明的結構分化特點，第一方面是區域供給分化，我們看到全國范圍的供應量相當充足，施工銷售比處于5.15倍的歷史高位，然而近期房價上漲的議論不絕于耳，原因就在于具有示范效應的一、二線城市出現了階段性的供給不足。我們分析認為北京、廣州、南京、蘇州、重慶主城、福州、廈門等城市12-13連續兩年供不應求，上海、杭州也將在13年出現供給不足。供給不足階段集中體現在2、3季度，至13年末隨著上年4季度的一、二線城市購地放量將有小幅緩解。第二方面是企業戰略分化。2021年行業集中度加速提升，其原因是資金和土地的兩大戰略資源的不平衡分布。2022年，資金對中小企業的制約因素減弱，但土地市場格局不變，行業再度像09-10年一樣雞犬升天的可能性已經不大，集中化浪潮難以逆轉。在大企業共同追求周轉和規模增長的時代，中小企業也必須作出差異化的戰略選擇才能找到合適的生存空間。一、城鎮化推動力及至2021年總需求預測1、2021年需求增至14.6億方，年復合增長率近5%對未來住房需求產生影響的因素分為以下5種：（1）常住人口增加導致的需求：2020年我國的城鎮化率為51%，根據聯合國人口署預計2021年我國城鎮化率達到61%，在后續的9年中預計每年將新增城鎮常住人口約2,000萬（這與前9年的情況持平），并且了為了避免與人均面積增加導致的購房需求間的重復計算，后續9年的常住人口口徑人均住房面積均采用2020年的22平米，那么后續常住人口增加導致的需求每年平均將有4.5億平米，在未來幾年的總需求中占比約41%。（2）人均住房面積的增加導致的需求：根據我們的測算，2020年末我國常住人口人均住房面積為22.3平米，預計至2021年將達到27.5平米（為避免重復計算，未考慮未落戶常住人口的人均住房面積的提高），后續9年平均每年增加0.58平米（略低于前9年每年0.67平米的水平），那么后續人均住房面積的增加導致的需求每年平均也將有4.5億平米，在未來幾年的總需求中占比約41%。（3）城鎮存量房屋更新導致的需求：根據我們的測算，2020年末我國城鎮住宅存量面積約為154億平米，而目前我國每年的舊房拆遷量大約為1.3億平米（RECIO數據），那么目前的更新率僅為0.84%，而如果按照70年產權推算的折舊率應為1.5%，目前更新率明顯偏低，更何況我國的住房壽命應在30-40左右。因此，我們假設2021年至2021年的更新率為1%，那么后續城鎮存量房屋更新導致的需求每年平均將有1.9億平米，在未來幾年的總需求中占比約17%。（4）未落戶常住人口新型城鎮化導致的需求：在未來新型城鎮化的背景下，這2億多的未落戶常住人口也將逐步轉化為戶籍人口，并且收入也將逐步提升，按照2003-2020年近9年的每年1,800萬的城鎮總人口的增長速度，消化這2億多人口需要12年的時間，因而在2021-2021年間，預計可為房地產市場貢獻23億平米的住房需求，那么后續未落戶常住人口新型城鎮化導致的需求每年平均將有2.5億平米，在未來幾年的總需求中占比約19%。（5）保障房供應可消化的需求：我們考慮到3,600萬套保障房在未來5年內開始逐步釋放供應，并且假設之后政府依然會適度并適量地建設保障房，那么預計2021至2021年間保障房供應每年可消化的需求平均每年差不多在2.7億平米左右。保障房將首先覆蓋城市低保人群，隨著城鎮化的逐步推進，逐漸擴大對進城農民工的覆蓋。綜合以上需求因素，在計入保障房供應的情況下，預計2021年的住房總需求可達14.6億平米，相對于目前9.85億平米的住宅成交面積而言，房地產市場規模還有個49%左右的增長空間，復合增長率5%。2、人口增長主要集中在三大區域，鄭州、廣州和北京人口增長較快從以上的分析中，我們可以看到未來由常住人口變動而產生的住房需求占比達60%左右。為了更詳細地了解由常住人口變動而產生的住房需求的區域結構，我們研究了區域常住人口的變動情況，而常住人口的變動主要由常住人口增長率（r）以及常住人口基數（P）兩個參數決定，由此，以下我們將對各省/直轄市以及主要地級市展開分析。（1）在省/直轄市的層面從城鎮常住人口增長率（r）的角度來看，增速較快的地區主要集中在京津冀、湘贛、青海及云南等區域，而從城鎮常住人口基數（P）的角度來看，大基數地區主要集中在珠三角和長三角等地區。在假設增長率不變的情況，r和P兩者的乘積將決定未來該區域的城鎮人口的增長，這也將間接決定未來該區域的部分住房需求的增量大小。在多區域橫向比較的時候，由于城鎮常住人口P與城鎮常住人口增長率r呈雙曲線關系，在圖12中，右上角代表的是城鎮人口的增量較多的區域，而左下角則代表的是城鎮人口增量較少的區域，因此，我們可以在圖中用等勢線把各區域分成5個梯隊。分析結果顯示，第一梯隊的主要區域為廣東、江蘇、河南、河北和山東，第二梯隊的主要區域為湖南、浙江、安徽、四川和江西。因此，城鎮人口增長較快的主要中東部區域，并主要集中在環渤海、長三角以及珠三角區域。由于未來新型城鎮化將由東向西逐步推進，因此未來環渤海、長三角以及珠三角區域在城鎮人口增量方面仍然將具有很大的優勢，其中包括了人口的城鎮化帶來的人口數量的增量以及為常住未落戶人口深度城鎮化帶來的人口質量的增量。（2）在主要地級市的層面延續了上文提高的大區域，我們發現未來在常住人口增量方面有優勢的城市有：鄭州、廣州、北京、上海、天津、深圳、東莞、佛山、惠州和中山等城市，主要還是位于我國的三大區域，以環渤海和珠三角區域居多。在未來新型城鎮化中，這些主要一、二線城市的人口增量在提供自身進一步城鎮化的同時，也將以城市群協同的方式將人口和需求外溢至周邊中小城鎮，由此這些東部中小城鎮的住宅需求也將先行受益于新型城鎮化。二、2022年開發投資預測：銷售投資增速提升1、預計2022年新開工增速回暖至6%，投資額增速回升至17.1%對于房地產開發投資數據的預測，按照邏輯順序，主要數據預測如下：1)銷售面積同比增速：根據我們前文的需求預測，在未來9年里，全國的住宅需求還將有年均5%的漲幅，因此，2022年的銷售面積增速假設為5%；2)銷售額同比增速：鑒于歷史上銷售額同比增速與貨幣供應量M1-M2之間有著較強的關聯性（見圖表19），同時，在13年M1市場7%以及13年M2為13%（政府經濟目標）的前提假設下，我們推導出13年銷售額的同比增速為12.2%；3)銷售均價同比增速：根據銷售面積和銷售額的預測，我們推導出2022年的銷售均價同比增速為6.86%，低于2021年7.7%的增幅；4)新開工面積同比增速：目前雖然新開工數據已逐步出現轉好現象，但需要考慮到調控下投資性需求不可能大幅增加、在建銷售比仍處于歷史高位（見圖表17）、三四線供應過度仍未消化完畢、調控下中小房企的逐步退出市場等等因素都制約了新開工規模不會重演本輪調控前高增速現象，同時，考慮到銷售面積與新開工面積有一定的相關性，在2022年5%的銷售面積同比增速以及房地產市場環境優于去年的前提假設下，我們預計2022年的新開工面積同比增速假設為6%；5)竣工面積同比增速：2003-2020年間，t-2年新開工增速和竣工增速匹配良好，符合新開工面積經過2-3年轉化為竣工面積的行業常態，但在2021年，t-2年的新開工面積增速與竣工面積增速出現偏差（見圖表18），也即是說2023年和2020年的新開工面積同比高達41.6%和16.2%增速將累積到2022年以后的年份中逐步體現出來，因此，我們假設2022年的竣工面積同比增速為20%，高于2020年新開工增速16.2%；6)施工面積同比增速：在假設了新開工面積和竣工面積之后，我們可以推出2022年的施工面積同比增速為11.97%；7)土地購置費增速：2021年土地購置費同比增速5%，處于04年以來的次低，僅高于09年的4.2%；展望2022年，土地市場必然好于2021年，同時考慮到2004-2021年的平均土地購置費的增速為22%（見圖表20）以及調控依然存在的兩個因素，我們對于土地市場選擇偏于樂觀但仍略為謹慎的假設，假設2022年土地購置費增速為20%；8)其他施工相關投資額：2022年施工面積預測為64.4億平米（同比增長12.3%），另外，我們假設2022年的單位投資成本1,083元/平米（同比增長4%，持平于2005-2020年單位投資成本平均增速4.1%（見圖表21）），那么2022年的其他施工相關投資額預測為6.95萬億元，同比增速為16.4%。因此，我們把房地產投資額拆分為土地購置費和其他施工相關投資額，并綜合以上兩項數據的預測，我們預計2022年的房地產投資額合計為8.40萬億元，同比增速為17.05%。2、2022年資金來源環境進一步改善本輪調控以來，房企面臨著對開發商供給端的抑制（收緊開發貸）和針對購房者需求端的抑制（限購限購等政策）兩方面資金的收緊，導致了房地產開發資金來源的同比增速在2020年和2021年連續下降到14.1%和12.7%，持續低于2001-2021年間的平均增速26.8%。展望2022年，我們認為從2021年下半年開始的資金來源同比改善將得到延續，并且有望恢復到2020年的水平之上。支撐我們觀點的主要有兩大理由：1)占比提升推動國內貸款增速進一步改善：一方面，2022年全國新增貸款市場一致預期在8.5-9萬億元之間，同比增長4-10%，國內貸款的基數得以進一步增長；另一方面，更主要的變化在于，2022年新增開發貸的占比將有顯著提高，2021年，政府對于開發貸的嚴控使得新增開發貸占比由過去7年平均值6%下降至2021年的2.3%，明顯脫離常態，隨著房地產市場趨向活躍，13年新增開發貸占比回到3.1%（11年和12年的平均水平）甚至回到11年的3.9%都是比較合理的水平，上述兩個因素合計導致國內貸款同比增速39-84%，這將大幅好于2021年的13.2%。2)良好銷售帶動其它資金增速進一步改善：其它資金主要由定金及預收款和個人按揭貸款組成，因此可以等同于商品房銷售額，同時，其它資金同比增速與商品房銷售額同比增速之間的線形相關度很強，因此，2022年其它資金的同比增速至少可以獲得商品房銷售額同比增速的12.7%，此外，銀行信貸的略微寬松、首套個貸的繼續支持、銀行放款速度的加快等等資金方面的有利因素，這都將加快并改善公司在銷售端的資金來源，因此，2022年其他資金來源同比增速達到2021年14.1%的水平并不難。因此，在以上兩大資金來源的同比改善的支撐下，并且利用外資的增速情況不可能更差以及自籌資金穩定增長的情況下，我們預計2022年的房地產開發資金來源有望恢復到2020年14.1%的水平，甚至更高。三、2022年供應預測：總體充裕，區域分化1、全國范圍內供應充分，結構性供給不足突出2022年，從全國范圍內來看，房地產行業將繼續運行在去庫存周期當中。從竣工銷售比、施工銷售比、投資銷售比和提前一年新開工面積銷售比這4項數據來看，這些供求指標仍將處于高位，表明2022年從全國來看行業仍處于供過于求的局面。其中，雖然新開工數據在2021年2季度開始同比下降，造成了市場對于明年供應的擔心，但2022年的t-1年新開工面積銷售比仍達到152%，屬于歷史次高水平（僅低于2021年的171%），顯示全國范圍內供應仍是非常充裕的。不過，我們預計2022年結構性供給不足的問題將比較突出，這主要表現在區域結構的供給分化：1)從先行指標土地供應方面看，我們計算了2020年銷售面積占2022-2020年平均土地成交面積比，一線城市的比值達99%，幾乎全部土地供應已經充分開發并銷售。考慮到2021年房企拿地數量下降，預計2022年該比值可能更高，一線城市的供不應求在2022年成為普遍問題。二線城市和三四線城市的比值就相對較低，分別為63%和58%，顯示三四線城市和部分二線城市的土地供應量相對于成交量有過度嫌疑，由于三四線城市需求成長性較低，因此市場需要較長時間消化土地過度供應的庫存。2)如果從歷史新開工面積的轉化計算，2022年的供給不足主要是出現在部分一、二線城市，三四線城市仍將供過于求。根據我們對主要的14個一、二線城市的庫存預測，2022年14個主要城市的求供比將由2021年的0.89略升至0.99，總體市場仍處于供求平衡的局面，但廣州、北京、蘇州、南京和重慶主城等一、二線城市供給不足的問題將比較嚴重，對于這些城市而言，良好的去化率將助推房價的繼續上漲，而如成都、青島和寧波等二線城市在2022年仍將處于供過于求的局面，這些城市的房價則沒有上漲的基礎。此外，三四線城市由于近幾年內土地巨量供應造成的住宅的巨量庫存，鑒于三四線仍然低迷的成交情況，這個巨量庫存預計在短時間內仍然難以消化，2022年供過于求的局面仍將延續。3)2022年產品結構也可能出現階段性的不足，這主要是以剛需盤結構性不足為代表的。2021年中，除了上海和深圳外，其余如北京、武漢、南京、青島、南昌和西安等城市的成交結構中140平米以下的占比均較2020年持平或者提高，顯示了剛需為2021年的成交主體，這也就導致了目前庫存中小戶型的占比有所下降，出現小戶型結構性不足的問題，但隨著房企2021年主動調整項目規劃，預計結構不足的情況主要發生在上半年，下半年剛需樓盤供應比例將有明顯提高。2、供給不足發生在二三季度，四季度略有緩解由于2021年2季度新開工量開始下滑，導致了14個城市的庫存量在2022年2季度開始見頂回落，各個城市也將在2、3季度陸續度過供應存量的峰值，而后又由于2021年4季度房企開始積極拿地和新開工，這將推動2022年4季度開始供應將逐步開始恢復。相應的，去化月數也將由現在的11個月上升至18個月后開始回落，直至2022年8-9月回落至10個月左右。因此，明年的供應不足將主要發生在2、3季度。至年末，由于2021年四季度一、二線城市供地量大幅上升，隨著項目開工，年底新增推盤將逐步入市，從而小幅緩解供應緊缺局面，供應去化周期也將從10個月以下小幅回升。分城市來看，廣州、北京、蘇州、南京和重慶等城市在2022年3月之后庫存量就開始顯著的回落，并且受到較差的新開工和較好的成交影響，這5個城市的庫存下降速度較快，明年2季度以后將面臨著較大的漲價壓力。四、2022政策面預測：從嚴調控不動搖，制度建設漸起步1、宏觀經濟溫和復蘇，城鎮化政策配套推進2022年，中國房地產市場面臨較2021年樂觀的宏觀經濟環境和貨幣供應環境，2021年四季度開始，GDP增速和企業景氣指數拐頭上行，投資增速新一屆中央領導班子確立了深化推進新型城鎮化的長期戰略目標的帶動下，呈現觸底回升跡象。另一方面，從12年下半年至13年初，較為寬松的信貸環境和不斷下降的資金成本也對實體經濟起到了良好的支撐作用。因此，我們判斷，2022年房地產實體市場的走勢將延續2021年的復蘇態勢，市場銷售規模獲得明顯增長，企業新開工也將出現恢復。然而在溫和復蘇的大環境下，過去幾年延續的博弈形式：經濟弱則放松地產調控、經濟強則調控抬頭的邏輯是否仍將繼續，從而繼續對地產板塊的估值形成制約呢？我們判斷，2022年和房地產相關的頂層設計是新型城鎮化，而直接影響行業的幾個政策關鍵詞是：從嚴調控不動搖、土地制度改革和房產稅擴圍。房地產常態調控是以穩定房價為首要目標，政策方向將延續“遏制投資、支持剛需、滿足保障”三大途徑，因此以限購、限貸為代表的周期性政策仍將是調控首選，而收入分配模式改革、土地供應體制改革、財稅體制改革等從根本上改變房地產市場長期供應不足、越調越漲的長效機制建設也將逐漸起步，隨著房產稅推廣和城鎮化配套土地改革的推進，2022年將成為房地產行業制度建設的關鍵年度，我們拭目以待。從嚴調控不動搖：加強有區域針對性的限購、差別化信貸以及差別化稅收政策2022年從嚴調控不會動搖。目前全國總體供應充足，價格難以大幅上漲，但由于區域供求分化，部分一、二線城市價格上漲形成示范效應，因此，預計周期性調控政策全面加碼的可能性不大，而在2022年二季度前后，更具針對性的區域調控政策將較2021年密集且力度有所加強。目前來看，最有效的周期性調控政策仍然是限購政策，以及差別化信貸和差別化稅收。2023年4月“新國十條”要求各地出臺限購政策后，“限購令”在本輪房地產調控中扮演了極為重要的角色，對于遏制投機投資功不可沒。限購令從短期的行政命令式的政策開始廣泛被中央政府和一、二線城市接受，并長期沿用的原因在于其既便于操作、短期效果顯著、同時也富有操作彈性。限購政策對于遏制中短期成交量效果顯著，一定程度上平抑房價過快上漲；與此同時，限購政策在中國特色的縣域競爭環境下具有非常大的執行彈性，可以根據市場熱度進行靈活調節，作為控房價和穩增長的平衡手段，實現房價可控的同時，地方政府土地財政不受到過大影響的目標。差別化信貸和差別化稅收的實施目的是針對房價上漲壓力較大的特定區域、區分不同購房需求，進行精確調控，提高特定購房投資行為的交易成本、也有助于抑制過熱需求。2021年10月，香港為遏制樓市炒作，提高賣家額外印花稅稅率5個百分點，同時引入非香港居民買家超額印花稅，稅率高達15%，這些政策可能成為北京等房價過快上漲城市的借鑒。預計2022年上述三類調控政策將在房地產調控中起到舉足輕重的作用。2、推進稅制改革：推廣房產稅意義大于實質影響房地產稅收體制改革的方向是簡化交易稅，開辟持有稅。12月初財政部長謝旭人的訪談也證實了國家正在推進相關的政策和改革試點。中國房地產交易稅負較重，在一、二手住宅價格中的占比平均達到10%以上，且種類繁多，有重復征收之嫌。稅收簡并主要目的是理順稅收條目、便于征收管理，也可能在一定程度上減輕房地產行業的稅收負擔。房產稅擴圍在2021年反復被提及，受到市場的廣泛關注。2022年房產稅擴圍預計可以真正實施，但其新增城市范圍、稅率稅制仍有較大的不確定性。上海和重慶于2020年1月28日開展房產稅試點，由于起征點較高、稅率較低，象征意義大于實際意義。根據媒體報道，重慶2020年征收房產稅約為1億元，上海2年共認定約5萬套住房需要繳納房產稅，約占全部住宅成交套數的18%，其中90%的應繳稅住房適用0.4%的稅率。推廣房產稅是大勢所趨的政策方向，隨著房地產市場逐漸步入成熟期，從美國等發達國家經驗來看，持有稅終將替代交易稅成為房地產產業鏈條中貢獻最大的地方稅種，而且也將對優化資源配置和縮小貧富差距起到重要的作用。但是住宅房產稅作為中國的新生事物，考慮到社會接受度和執行難度，初期影響將十分有限。現行的房產稅方案中，如上海和重慶的方案主要還是以征收增量房為主，如果考慮存量房征稅，根據我們的預測，2020年年末城鎮住宅存量面積約154億平米，其中，城鎮商品住宅存量面積約57億平米，按照全國5,495元/平米以及1%的稅率征收，那么我國商品住宅存量房產稅征收總額約3,108億元。但這還未扣除免征面積部分影響，而免征面積的影響其實跟存量房的總量、存量房戶型結構以及城鎮人口的財富分配三者有關，我們簡單地估算免征率約1/2，那么我國的商品住宅存量房產稅征收總額為1,554億元。相對于近年來2.5萬億以上的土地出讓金規模，如果假設土地凈收益為土地出讓金總額的30%，年度土地出讓凈收益將超過7000億元，二者相差巨大。由此可見，即使未來房產稅全國推行，并且從存量征收，房產稅替代政府土地出讓收益仍然難度極大。3、城鎮化配套土地改革：積極探索，影響深遠作為新一屆政府班子的設定的長期工作目標，積極穩妥推進新型城鎮化將成為未來十年對房地產行業影響最大的頂層設計。新型城鎮化涉及兩項重大政策改革，即土地制度改革和戶籍制度改革，對房地產行業而言，土地制度改革影響深遠，可能從根本上改變當前行業供應格局。1）中國土地資源并不緊缺，集約利用可以改變宅地供不應求現狀新型城鎮化要求對土地集約化利用，改變我國多年來的粗放使用模式。從我國國土資源總量來看，長期困擾房地產行業的土地供應緊缺問題實質上是個偽命題。2021年，中國城鎮建成區面積僅占國土面積的0.38%，參照美國、日本等地城鎮建成區3%以上的占比，中國城鎮建設用地還將隨著經濟水平和城鎮化水平的發展有較大的增長空間。中國城鎮建成區的居住用地的比例同樣偏低，2021年城鎮建成區中，居住用地僅為112.9萬公頃，占比32%，而近年來住宅用地的供應占比呈進一步走低態勢，2023年以來，國有建設用地供應中住宅用地占比僅為23%，而工礦倉儲用地占比達到39%。以工業用地論，05年工業倉儲用地總量約占城鎮建設用地（建成區）面積的26%，約1.25億畝。地方上通過工業區建設大量圈地，但其產值低下，土地利用效率較差，以發達地區上海而論，每平方公里工業用地年產值為80億美元，遠遠低于香港的3000億美元，也低于美國的573億美元。僅僅控制工業園區過度開發、提高工業用地容積率便可以釋放大量低效利用的土地，緩解核心城市土地供應不足。如果考慮占國土面積3%的農村建設用地，或者即使僅考慮911萬公頃農村宅基地（2005年數據）最終實現城鄉統籌同地同權，城鎮住宅用地總量也將達到當前城鎮住宅用地面積的近10倍，解決行業存在的供求矛盾。2）存量土地盤活政策可能在沿海省市首先形成土改突破口土地制度改革，近期的現實意義是通過存量土地和集體建設用地的盤活來釋放建設用地供應，從中摸索實現原有業主和地方財政之間共贏的模式，對于土地指標緊缺的東部省市來說，自下而上的推動力已經很強。目前，城鎮化有望成為改革契機，首先在東部地區獲得突破。媒體12年12月29日消息稱目前國土資源部已經開始研究將"放權讓利"作為存量用地管理新規基本原則的可行性，并擬將存量用地交易、開發、建設與新增建設用地進行"區別管理"，存量用地原使用權所有方將有望直接參與到存量建設用地的開發過程中，突破國有建設用地必須招拍掛的規定。所謂存量用地是相對于新增建設用地而言的概念，主要為一些已批未建的土地、農轉用完成未建設用地、以及建設利用效率低下，建成后連續1年處于停產半停產狀態的土地。這些土地的再利用無須占用新增建設用地指標。2022年開始，經國務院同意，廣東省在全省范圍內開展“三舊”改造試點（三舊用地指“舊城區、舊廠礦、舊村鎮”等城鎮低效用地再開發，增加城鎮建設用地供給）。截至2020年底，已完成試點項目2443個，改造面積14萬畝，正在改造項目1500個，改造面積約15萬畝。目前和廣東同樣土地資源緊缺的浙江也已向國土資源部提出申請希望開展類似廣東試點。2022年伊始，國土部便將城鎮化土地管理制度改革列為今后一段時期的工作重點，提出將深入推進征地制度改革試點，研究出臺集體經營性建設用地流轉指導意見，部署開展宅基地制度改革試點。1月18日深圳人民政府宣布深圳原集體經濟組織繼受單位合法工業用地可申請進入市場流通，市場對該政策解讀為城市更新改造計劃和集體經營性用地流轉改革的進一步突破。3）農村土地制度改革進入深水區農村集體建設用地和農用地的流轉，是土地節約集約利用的必由之路，也是城鎮化發展階段的要求。從1978年安徽小崗村包產到戶開啟土地承包制；到1992年廣東南海下柏村農民以股權形式流轉承包土地；2021年10月，十七屆三中全會通過《中共中央關于推進農村改革發展若干重大問題的決定》，允許農民以轉包、出租、互換、轉讓、股份合作等形式流轉土地承包經營權，中國農村土地制度改革一直在進行中。2020年6月國家發改委正式批準重慶市和成都市設立首批全國統籌城鄉綜合配套改革試驗區，使得土地流轉從農民自發行為變為政府引導行為，并將上升到國家戰略高度，為全國城鄉統籌建設探索機制、路線，最終目的是形成城鄉統一的土地和房屋產權流轉制度，實現城鄉土地“同地、同價、同權”。從這一最終目標上看，未來土地國有壟斷供應的格局可能被打破，土地供應瓶頸問題有望取得進展。但這一變革由于涉及原有城鄉利益分配格局的劇變，同時也會影響到地方政府預算外收入，并要求政府角色從管理型和經濟參與型向服務型轉變，因此推進速度和政策實施都存在阻力，各地仍在摸索利益平衡的模式。4）小產權房問題能否妥善解決是土改無法繞過的問題小產權房是土地二元結構突出矛盾的集中體現，集體用地的低成本保證了村集體、村民或房企在小產權房開發有利可圖，由此推動了小產權房市場的蓬勃發展。城鎮化配套的新一輪土地制度改革無法回避這一深水區。小產權房存量巨大，根據REICO推算數據，全國住宅總體量約為186億平方米，其中小產權房的體量則高達66億平方米，占全國住宅總面積的35%。從新增的數據來看，近幾年來，全國小產權房的體量與占比均有逐年不同程度上升態勢，而截至2023年底小產權房竣工面積和占比均達到了1995年以來的高位，分別為8,345平方米和4.6%。由于小產權房不需要支付土地出讓金、土地征用費、耕地占用稅、房產開發稅、城市基礎設施套費等成本，因此相對普通商品房在價格上要便宜不少。從建設成本來講，小產權房成本僅是大產權房的1/3左右，因此粗略估算的價格也差不多為1/3左右。而從各個城市的實際情況來看，小產權房的價格一般都在周邊商品房價格20%-60%之間，價格優勢明顯。2021年5月深圳城市更新改造政策以及13年初完善產業用地供應及住房保障制度改革創新等文件的推出，增值收益部分明確上繳比例，也可以成為小產權房問題的解決提供思路。但由于小產權房巨大的存量和增量牽動著眾多人群的利益，以及可能對城市房地產市場產生的沖擊，目前這一領域仍在遮遮掩掩中尋求出路。土地制度改革不可能繞過小產權房，小產權房問題能否妥善解決是目前土改推進過程中的一大難點。4、海外融資、房地產基金等新興融資渠道興起由于行業調控的影響，國內房企融資渠道受到多方限制：A股市場直接融資自2023年10月份之后全面停滯，目前沒有放松跡象；2021年上半年中小房企獲取銀行開發貸亦非常困難，房地產信托在2020年下半年達到新增發行的高點后，之后的發行規模也受到銀監會限制，在信托資產余額中的占比呈下行趨勢。2021年國內房企紛紛轉向海外市場，尋求資金支持，其中尤以海外發債資金量最大，其次是低息銀團貸款，11月份以后，3家內房股實現港股IPO也標志著香港市場發股窗口的重新開啟。歐美的多輪量化寬松導致的充裕流動性助推了這波海外融資熱潮。據我們不完全統計，2021年業務主要在國內的房地產公司發行海外債券約合人民幣約600億元，IPO境外融資額合人民幣29億元，低息銀團貸款約合250億元。從海外發債的利率成本看，根據企業資信評級不同，年利率最低3.8%，最高13.9%，考慮人民幣升值因素，資金成本遠低于國內信托及貸款渠道。萬科、招商地產、中糧集團、金地集團等也紛紛在2021年收購香港上市公司股權，為實現國際化發展奠定基礎，也為打通多元化融資渠道做好準備。2022年1月21日，萬科公布B股轉H股方案，將成為繼北辰股份之后，國內第二家A+H地產上市公司。房地產基金也是近兩年發展較快的新興融資渠道，目前已經初具規模，據統計中國人民幣房地產基金市場擁有近100家專業的基金管理機構，224支房地產私募基金，總管理資金規模超過1000億人民幣。與信托相比，房地產基金的投資方式和融資成本更為靈活，成為房企的新寵。金地、保利、金融街、榮盛、濱江、陽光城等眾多地產公司公告參與發起房地產基金，投資于自身項目以及外部項目。2022年，預計針對地產行業的融資限制方向不會作出大的改變，開發商對于新興渠道的探索仍將繼續。但如果證監會在直接融資方面的限制有所放松，則將成為A和H股地產公司的一大利好。五、2022年房企戰略演變1、資金市場和土地市場推動行業集中度加速提高2021年是龍頭企業大放異彩的一年，根據中國指數院的統計數據，2021年中國房地產企業Top10公司銷售金額總和8,222億元，同比增長30.5%，同期全行業銷售額增幅為10%；2020年top10公司銷售金額同比增幅18.4%，同期行業增幅為12.1%；較之2020年，2021年龍頭公司表現遠遠強于行業總體，更多更早享受了行業復蘇帶來的紅利。銷售面積方面，2021年CR10和CR20分別為7.3%和9.8%，較2020年提升了1.5和2.2個百分點。銷售金額CR10和CR20分別為12.2%和16.8%，較2020年提升了1.5和2.0個百分點。2021年市場集中度的加速爆發源于行業政策環境的變化，由于貸款的行業風險系數提高，銀行貸款紛紛向大型開發商、尤其是國有大型開發商傾斜，中小開發商不得不轉而尋求成本更高的信托、委托貸款等資金來源；和國內注冊的A股地產公司相比，海外注冊的紅籌公司亦享有更多更廉價的海外融資渠道。作為資本密集型行業，中小地產公司2021年生存空間受到限制。從土地投資的變化可以看出開發商分化加劇，大型開發商從上半年的偏謹慎到下半年加速拿地、四季度進入拿地高峰，戰略轉變較為迅速，萬科、保利等月度購地金額率創新高。但全國范圍看，土地市場仍然沒有完全恢復，2021年全國土地購置面積同比下跌19.5%，土地出讓金總額約為2.69億元，同比下降14.6%。同期，萬保招金四大地產公司新增土地儲備面積3,800萬平米，同比增長20%，總購地款1,202億元，同比增長57%，龍頭公司投資增速遠遠高于行業平均水平，顯示更大量中小企業尚處于降杠桿、促回款的元氣恢復期。2、大房企：戰略回歸一、二線，全面推進高周轉2022年將是總體去庫存、局部供不應求的不平衡的供應環境，需求方面則受益于經濟的觸底反彈、積極的財政投資以及穩健的貨幣政策，因此行業總體資金面和銷售增速將好于2021年。那么，在2021年約束中小企業反彈的資金壓力退去后，是否仍會出現2022-10年那樣一榮俱榮、雞犬升天的情形呢？我們認為目前這種可能性在減少，行業集中化浪潮仍將繼續推進，其主要原因來自于土地市場。正是由于國有土地招拍掛市場更加公開和透明，優質地塊基本由資金實力說話，定向出讓行為大幅減少，即使現有項目銷售恢復，財務壓力降低，資源型中小企業仍會面臨后續可開發資源匱乏的窘境。2021年下半年以來保利、招商地產、萬科等A股龍頭公司，以及恒大、遠洋、佳兆業等港股公司紛紛表態戰略回歸一、二線城市，而以保利地產為代表大公司拿地布局也的確貫徹了回歸一、二線的戰略構想，其中比較突出的保利地產2021年新增土地建筑面積中位于三線城市的比重從10年高峰的39%下降到32%，地價金額占比也從21%下降至17%。在市場集中化的大潮下，加快周轉、實現規模擴張是成為行業領先企業的必由之路，2021年Top50門檻已經提升至102億元，較上年增長31%，未來2-3年內，中小房企銷售規模如果不能快速跨入百億級開發商行列，就很有可能面臨產業轉型的十字路口。3、中小房企：堅持差異化戰略，多種模式拓展生存空間從中房信集團發布的2021年房企銷售額排名中可以看到，排名前10的房企中，僅萬科和保利地產2家在A股掛牌，而有6家房企在香港掛牌，排名前50的房企中，主要業務在A股掛牌的也僅有15家。其余上百家A股房企則都徘徊在以十億為級別的銷售規模上。由于一、二線城市優質土地資源競爭激烈，2023年以來中小企業的擴張路徑更多地選擇退守三四線城市。我們在前文的分析顯示，2022年一、二線城市和三四線城市的供求關系分化加劇，而這也必將加劇企業之間的周轉速度和盈利能力分化。未來留給中小房企的出路，可能只有以下幾條：1、通過快周轉加強區域深耕，快速做大做強；2、探索特定模式，樹立難以替代的核心競爭力；3、退居并固守競爭環境寬松的三四線城市；4、逐步降低活躍度并最終退出行業。隨著集中化浪潮的推進，地產企業開始面臨一次戰略選擇，我們將地產企業按戰略分成四類，即規模優先型、利潤優先型、資產優先型和其他類型。規模優先的成長型企業包括已經完成全國布局的萬科、保利地產、招商地產；以及選擇重點區域深耕的榮盛發展、金科地產、陽光城等；利潤優先的企業包括資源型企業，如蘇寧環球、新湖中寶、泛海建設等，擁有大量低成本土地資源；以及打造高端精品戰略的企業如星河灣等。資產優先的企業包括持有型企業，如浦東金橋和中國國貿，以及地產金融型企業如金地集團；其他類型包括復合開發型和輕資產型。復合開發模式將地產和其他業務相結合，致力于提升區域價值，和地方政府共同成長，這種模式受到地方上的普遍歡迎，如華夏幸福的園區+地產開發、華僑城的旅游綜合地產開發、城市綜合體開發、以及福星股份、佳兆業等的城市更新改造等。輕資產型則是中等規模、囿于資本金限制、但富有專業能力的地產公司的轉型選擇，如濱江集團發展代建模式、嘉凱城探索小城鎮商業街重新規劃、南國置業商鋪售后統一管理模式等。4、回顧2021：轉型成就明星，銷售驅動上漲2021年全年地產指數漲幅較滬深300指數高22%，較上證綜指高26%，地產板塊主要的超額收益發生在2月中至7月初，以及10月末至1月中兩個階段：第一階段為限購松動、銷量回暖帶動的底部復蘇行情，第二階段則是貨幣寬松、量增價緩漲帶動的估值提升行情。跑輸指數的主要階段為7月中至8月中，其邏輯為價格首度出現環漲導致調控預期抬頭，其余階段板塊和大盤指數基本同步。截至2022年1月18日，地產板塊市盈率（TTM）為16.25倍，市凈率為2.25倍靜態估值較A股總體高約25%，顯示市場認可房地產板塊的資產獲利能力高于市場平均水平。從個股表現來看，華夏幸福和陽光城是2021年當之無愧的明星，年度漲幅分別達到166%和145%，遠遠超出其他同業。華夏幸福重組完成后，特有的園區地產模式獲得市場廣泛認同；陽光城明星管理層進駐、銷售和利潤高速增長，二者斗嘴2021年被市場重新認識和解讀。招商地產連續兩年漲幅排名一線公司之首，原因是轉型高周轉戰略、提升內部管理效率、銷售高速增長而受到市場追捧。此外，保利地產、中南建設、榮盛發展等白馬股也排在行業前列，個股漲幅基本和銷售增速相匹配，顯示2021年銷售增長是個股行情的主要驅動力。5、展望2022：量增奠定上行基礎，分化優選個股投資2022年，我們的總體判斷是宏觀經濟溫和回升，以及資金供應適度寬松，房地產行業面臨的經濟和貨幣環境均優于2021年，這將成為房地產投資及銷售總額穩步上揚的基石，其次，我們認為房地產進入“常態調控”的估值天花板仍然存在。由于基本面和政策面博弈導致主流地產股的當年一致預期動態市盈率從2023年下半年起的較長時間內運行在8-12X的狹窄估值區間內，估值彈性遠遠不及2022-10年上半年和此前。假設目前經濟政策環境不會進行大的調整，基于主要一、二線城市房價上漲和銷售量增長，以行業龍頭為代表的主流地產股2022-14年的盈利預期存在上調空間，盈利上調可能發生在二季度末半年度銷售業績落定之后。我們認為，2022年地產板塊的主要上行動力為個股盈利預期上調；以及銷售超預期、以及政策風險釋放等樂觀情緒下的估值小幅提升。板塊整體呈小幅平緩上行態勢，年中時段波動加大。從板塊階段走勢來看，1月末至-3月初正值政府換屆前的關鍵時刻，市場對調控預期分歧較大，地產板塊估值切換完成后，后續動力不足，僅部分個股超預期的年報和銷售表現支持個股行情。由于我們預期階段性供給不足集中在2-3季度，那么調控政策也可能在這一時期密集出現；傳統意義上的淡旺季界限被削弱，一季度、四季度可能反而是當年度成交最暢旺的時期。因此，預計2022年板塊收益的階段性分化也會大于2021年，我們建議淡化行業的估值波動，精選個股。區分公司戰略，2022年我們選擇的重點品種包括以下幾類：（1）快周轉、管理高效的規模擴張型公司地產行業目前已經從土地紅利階段進入到周轉溢利階段，堅持快周轉、擴規模的企業將是我們長期看好的戰略類別。高周轉企業的超越行業的ROE主要來自于規模增長、成本控制、和綜合財務杠桿運用。而當企業管理半徑擴大后，對企業管理能力、組織架構的要求也越來越高，管理溢價進一步體現。基于上述標準，首選推薦、并長期關注萬科（000002.SZ，人民幣6.99，200002.SZ，港幣16.01，買入）、保利地產（600048.SS，人民幣13.53，買入）、招商地產（000024.SZ，人民幣6.99，200024.SZ，港幣29.15，買入）等已經完成全國化布局，并以快周轉為戰略方向的龍頭地產公司，榮盛發展（002146.SZ，人民幣14.50，買入）、金科地產（000656.SZ，人民幣13.76，買入）、陽光城（000671.SZ，人民幣17.76，未有評級）等布局主要在二三線城市的區域型高周轉公司，只要能在覆蓋城市的深度和廣度上取得突破，也能實現規模快速增長。（2）具備進入壁壘和模式紅利的公司國內住宅開發同質性強，終端產品和品牌溢價不明顯，企業競爭優勢主要體現在產業前端土地獲取階段和中段內部管控方面。隨著地方政府增強土地綜合利用價值訴求增加，復合開發型公司越來越受到地方上的歡迎，加入旅游、商業、餐飲娛樂、工業園區等其它提升區域價值元素的復合房地產開發模式不僅需要房地產專業開發能力，同時也需要相關專業領域的運營能力，從而形成較高的進入壁壘，我們十分看好華僑城（000069.SZ，人民幣6.99，買入）以歡樂海岸為代表的城市商業娛樂項目的持續復制能力，也看好華夏幸福（600340.SS，人民幣27.00，買入）的在工業園區方面招商引資和配套服務的核心能力。這類企業能夠實現政企共贏，在為地方經濟增長做出貢獻的同時，也能夠獲得優質廉價土地資源，成為企業的超額利潤源泉，彌補了單純資源型企業持續性不足的缺點。（3）資源型公司具備階段性機會在土地市場更為公開透明、市場競爭由實力說話的大環境下，原有的資源型公司的可持續性不足，過去一年股價表現相對落后。我們預計，2022年，隨著價格上升趨勢延續，以及土地改革的推進，資源型公司具有階段性價值重估的機會，突出表現是工業用地的持有企業，以土改首站的深圳本地股為代表。土地制度改革可能成為2022年行業制度性建設方面的一大亮點，土改既是地方政府和原業主共同訴求，也是推進城鎮化的核心配套政策，我們預計土地改革可能在部分省區從自下而上自發推動，轉由上層設計的制度安排，由此可能帶來的制度紅利就包括了存量土地業主資產重估。從長期看，土地供應量釋放可能對郊區囤地企業造成沖擊，但短期改革推進集中在資源緊缺的東部區域，反而會推動當地土地市場的活躍，對相關企業有利。另外，一、二線市場的價格回升也會促進資源型企業的活躍度，2022年銷售彈性有望大幅增加。資源型公司我們建議關注蘇寧環球(000718.CH，人民幣7.07，未有評級)和新湖中寶(600208.CH，人民幣4.19，未有評級)。另外，隨著央企優勢的凸現，預期未來將通過央企股東資源支持，出現經營拐點、快速做大的企業如南國置業，我們也將給予關注。

2023年電子行業分析報告目錄一、電子行業前三季度回顧 31、前三季度行情回顧:電子板塊大幅跑贏大盤 3（1）指數行情：氣勢如虹，強勢跑贏大盤 3（2）細分板塊：電子系統組裝和光學器件子板塊后來居上 42、2022年電子行業維持高景氣度 5（1）國際半導體市場：復蘇進程依舊 5（2）國內半導體行業：1-7月份電子制造業“量”“質”齊升 6（3）上市公司：上半年業績向好，盈利改善 6二、電子產業前瞻：看好長期發展，關注創新機遇 7三、智能移動終端 91、移動支付NFC成為亮點 92、指紋識別將成為智能機主流配置 103、天線元器件單機配置數量將繼續增高 11四、新興智能終端 131、智能穿戴的硬件產業鏈 132、借自貿區東風，體感游戲機大陸市場將爆發性增長 15五、智能家居 16六、安防行業 181、城市“平安化、智慧化”繼續推升下游需求 182、“規模化，平臺化，垂直一體化”成為趨勢 19七、投資策略 21一、電子行業前三季度回顧1、前三季度行情回顧:電子板塊大幅跑贏大盤（1）指數行情：氣勢如虹，強勢跑贏大盤2022年初至今，申萬電子指數大幅上漲，漲幅為43.51%，而同期滬深300指數下跌5.69%，電子指數僅次于信息服務和信息設備板塊，全行業漲幅排名第三。與同期的國際主要電子市場的表現相比，A股電子行業指數的漲幅也遙遙領先。（2）細分板塊：電子系統組裝和光學器件子板塊后來居上2022年初至今，申萬電子行業細分子行業中，電子系統組裝板塊漲幅最高，為79.72%；其次為光學元件板塊，漲幅為74.43%。漲幅最低的為顯示器件，漲幅為23.82%。其中，電子系統組裝和光學器件板塊上半年的漲幅分別僅為15.93%和0.01%，第三季度開始迅速上漲，后來居上。2、2022年電子行業維持高景氣度（1）國際半導體市場：復蘇進程依舊觀察全球范圍半導體行業數據，日美半導體BB值（訂單出貨比）今年1-7月份一直處于榮枯線以上（高于1），表明半導體行業上游開始復蘇，這是整個行業復蘇的一個標志。8月份北美半導體指數跌破1.為0.98，我們認為這與部分主要終端設備商推遲重要產品發布有關，現在還不能簡單推定全球半導體行業步入衰退，需密切關注后續月份的數據。（2）國內半導體行業：1-7月份電子制造業“量”“質”齊升2022年1-7月份，我國半導體產業的主營總收入為7,598.15億元，同比增長13.31%；利潤總額為299.08億元，同比增長46.38%，行業運行在高景氣度區間，銷售規模和盈利水平都得到了較高的提升。（3）上市公司：上半年業績向好，盈利改善從上市公司的角度來看，2022年上半年，A股中電子元器件行業的營業收入為1045.86億元，同比增長率為21.43%，高出全部A股營收增速12.8個百分點；行業歸屬母公司股東的凈利潤為69.33億元，同比增長率為41.59%，高出全部A股的同比增速30.16個百分點。其中顯示器件板塊復蘇加快，歸屬母公司股東的凈利潤的同比增長率為459.27%；電子系統組裝、光學元件等板塊歸屬母公司股東的凈利潤的同比增長率分別達到85.54%、86.59%。盈利能力方面，2022年上半年，電子元器件行業的銷售凈利率為7.24%，高于去年同期的5.77%；二季度銷售凈利率為8.03%，高于去年同期的6.35%和一季度的6.33%；行業的ROA為1.98%，ROE為3.42%；與去年同期相比分別提高了0.68、0.47個百分點，行業盈利情況明顯改善。二、電子產業前瞻：看好長期發展，關注創新機遇我們認為電子行業作為我國國民經濟的重要支柱，在未來相當長的一段時間內仍將保持快速發展的態勢，主要原因基于以下幾點：1、政策層面，電子行業是我國經濟結構轉型的一個重要目標產業，也是信息消費領域的最重要的基礎組成部分，相信國家在未來將會投入更大的支持扶植力度，這為行業的快速發展創造了良好的政策環境。2、宏觀層面，在“西落東升”的全球大經濟格局背景下，電子產業逐步由美日韓臺向中國轉移已經是大勢所趨。中國大陸電子產業逐步切入全球的供應鏈，隨著越來越多技術消化，技術創新，我國電子產業在工藝和制造方面已經具備了較高的競爭力，并開始逐步向高端設計、制造和研發領域以及品牌運作領域進軍，部分品牌已經開始了海外市場的品牌輸出。3、中觀層面，隨著我國受教育勞動力的不斷增加，我國電子產業擁有工程師紅利已經逐步顯現；而且我國電子行業的企業家，在年齡和進取精神上都要比韓國和臺灣更具優勢。4、微觀層面，人均GDP水平穩步提高，消費者可支配收入提升，以及借貸消費理念的普及度增加，都將帶來消費升級需求。而企業的技術升級帶來的全新的消費產品和消費體驗，則再不斷創造需求，帶動電子行業市場規模的擴大。因此，我們看好中國電子產業的長期發展。與發達國家相比，我國的電子行業具備了更多的制造業屬性，行業同時資金和技術密集型的特征，其自身的創新力也不斷驅動產業的成長，這也是市場給予電子行業高估值的最重要原因。我們認為，電子板塊孕育著新的機會，這些機會集中在新技術和新產品的運用上，特別是那些實用性強，消費體驗好的高科技產品，將成為電子行業下一輪增長的基礎。因此，我們建議重點關注創新領域的投資機會。三、智能移動終端2022年至今，在傳統PC市場下滑的背景下，以智能手機和xPAD為代表的智能移動終端需求的持續增長，驅動了電子元器件產業新一輪的成長。伴隨著智能手機的市場滲透率不斷提升，全球智能手機的滲透率已經達到較高水平，我們認為未來其增速下滑將是大概率事件。智能手機的行業機會將會集中在相關零部件的升級和新技術的應用上，顯示屏、鏡頭，電聲器件，連接件，電池，天線和柔性板將成為下一步新技術應用的主戰場。我們認為從2022年前三季度的行業發展趨勢來看，除了一直以來的元件器微型化、數字化和高清化的趨勢以外，未來一年智能機的值得關注的發展趨勢主要集中在以下方面：1、移動支付NFC成為亮點2022年以來，HTC、三星、小米、高通、蘋果等紛紛推出各自的新品，其中很明顯的趨勢就是，NFC配置成為標配。例如，HTCnewone成為NFC新機，新GalaxyNote3保持了Galaxy系列NFC的功能；智能手表GalaxyGear同樣支持NFC；小米3同樣支持NFC；蘋果的iphone5S也支持NFC功能，主流機型的支持使移動支付NFC模塊成為亮點。NFC是近場移動支付的一種，相對于藍牙，紅外線，WIFI等其他近場技術，NFC（近距離射頻無線通訊）技術的安全性、便捷性比較突出，成為手機近場支付的首選。伴隨著國內移動支付配套設施的逐步完善，以及NFC手機出貨量的不斷增加，我們預計國內NFC支付市場也即將步入快車道。相關產業鏈上市公司將受益。NFC支付的三個重要環節為制卡、芯片和天線。主要產業鏈梳理如下：2、指紋識別將成為智能機主流配置蘋果九月份發布了新款智能手機iPhone5S，其帶有的指紋識別功能（TouchID），成為本次為數不多讓人眼前一亮的創新。雖然仍然存在安全瑕疵，但是從消費者的使用反饋上來看，這項新功能獲得了極高的評價。我們認為，由于蘋果的領導效應，指紋識別功能未來會逐步成為智能手機配置的主流。雖然指紋識別技術已經比較成熟，但是運用于智能手機領域需要更精細化的設計和封裝技術，目前國際主流采用WLCSP技術。WLCSP技術之前主要用于高清晰度高端相機的零部件封測領域，產能相對有限，指紋識別的加入，勢必將導致對于該封測技術需求的增加。全球WLCSP封測業務產能主要集中在少數廠商手里：主要生產廠商與產能如下所示：蘋果2021年以3.56億美元收購了指紋感應技術開發商AuthenTec，iPhone5S的指紋識別傳感器芯片正是由其設計，蘋果在臺積電投片，再由精材科技進行封裝，然后由日月光進行打線和SiP。我們預計2021年WLCSP封測需求將逐步放量，A股唯一的相關上市公司華天科技將顯著受益。3、天線元器件單機配置數量將繼續增高隨著用戶需求升級和移動互聯網技術的進步，用戶對手機網絡功能越來越青睞，多媒體手機日趨流行，手機無線數據傳輸的要求也越來越高，手機開始向智能化方向發展。手機已不僅是簡單的語音通信工具，很多非語音通信功能都成為標準配置或者備選配置。手機由最初僅配備基本接收、發送功能的主天線，發展到目前配備主天線（2G/3G/4G…）、WiFi天線、Bluetooth天線、GPS天線、手機電視天線、FM收音機，NFC天線等多個天線，單臺手機配備的天線數量逐漸增加，而天線小型化技術LDS等的進步也使這樣的多天線設計成可行性增加。此外，由于LDS天線取代FPC天線導致天線單價大幅提升以及單機天線使用量以及移動互聯終端越來越多，市場規模仍在不斷擴大。2021年全球移動終端天線市場規模約為28.47億支，預計2021年全球移動終端天線市場容量將超過50億支，移動終端天線行業將迎來爆發式增長。目前全球LDS產能排前三位的廠商分別是Molex、信維通信、安費諾，臺灣啟基和碩貝德。因此，信維通信和碩貝德將在此領域明顯受益。四、新興智能終端2022年至今，在傳統PC市場下滑的背景下，以智能手機和XPAD為代表的智能移動終端需求的持續增長，驅動了電子元器件產業新一輪的成長。伴隨著智能手機的市場滲透率不斷提升，我們認為未來其增速下滑將是大概率事件。智能穿戴作為一個新興的市場，涌現出一大批吸引力較強的產品，比如智能眼鏡，智能手表，智能鞋子，體感游戲機、智能汽車、智能家居和智能電視等，伴隨著規模化生產帶來的成本下降以及技術提升帶來的客戶體驗的提升，新興智能終端的需求將會迎來爆發性增長，進而可能繼續引導下一輪電子行業的向上周期。1、智能穿戴的硬件產業鏈可穿戴設備在軟件方面帶來的沖擊和改變較大，而硬件方面，市場主流觀點認為，與智能手機產業鏈區別不大。智能穿戴產業鏈的核心，主要集中在CNC精密加工、柔性材料、微投、LDS天線和NFC等技術領域。主要相關上市公司梳理如下：2、借自貿區東風，體感游戲機大陸市場將爆發性增長近日，上市公司百視通發布公告，將與微軟共同投資7900萬美元成立新公司。其中，百視通擬投入4029萬美元，持股51%；微軟公司擬投入3871萬美元，持股49%。新公司將在新一代家庭游戲娛樂技術、終端、內容、服務等領域展開全面合作，打造新一代家