新能源汽車行業深度研究與投資策略報告-擁抱時代電動未來一、回顧與展望：景氣高企，守正出奇（一）回顧

2021：行業高度景氣是上漲的核心驅動力2021

年新能源汽車板塊行情迭起，經歷多輪主升浪。今年以來，新能源汽車板塊漲幅達40.4%，鋰電池板塊漲幅達

77.3%，同期滬深

300

指數漲幅為-8.0%，板塊整體具備明顯的超額收益，我們將今年以來新能源汽車板塊的走勢劃分為三個階段。行業超級景氣度是支撐新能源板塊的核心驅動因素。今年以來新能源汽車板塊始終圍繞行業景氣度展開，我們認為行業高景氣的高度確定性是推動板塊持續上漲的底層邏輯，下游需求能否進一步超預期是板塊跟蹤的核心指標。景氣漸進，蓄勢待發（2021.01-2021.04）：年初，新能源汽車板塊經歷去年底一輪上漲后上漲動力匱乏，A股行情圍繞核心資產展開，以寧德時代為首的各細分環節龍頭漲勢持續，二三線企業承壓。由于季度效應，年初新能源汽車整體需求環比下滑，但中游排產持續高增，行業景氣度呈現漸進式增長狀態，板塊行情爆發亟待催化劑。景氣高企，成長凸顯（2021.05-2021.09）：隨著

3、4

月全球新能源汽車銷量迅速回升且持續超預期，行業高景氣度確立，板塊高成長性凸顯，這一階段我們不斷上調對全年及未來全球新能源汽車銷量預期，受益于不斷超預期的景氣度，產業鏈業績加速釋放，板塊呈現集體性爆發式普漲行情。景氣持續，高位觀望（2021.09-至今）：9

月以來新能源汽車板塊經歷了一輪沖高后回落，下游需求是否仍有超預期空間，同時板塊行情逐漸分化，產業明確的趨勢下部分景氣中的景氣領域仍然有較大上漲動能，而部分環節滯漲，景氣中樞的進一步抬升或成引爆下一輪行情的導火索。（二）展望

2022：產業上下游博弈邊際緩和，優質供給接力政策創造需求1、全球新能源車滲透率二階導拐點未至，銷量有望加速向上全球新能源汽車滲透率加速上行，處于二階導仍為正階段。回歸全球各市場新能源汽車滲透率發展歷程以及對未來的發展趨勢展望，我們大體將全球新能源汽車滲透趨勢分成0-5%/5%-10%/10%-x%/x%以上這四個發展階段，目前中國、歐洲已經進入第三階段而美國仍處于第二階段，即將邁向第三階段。第一階段：新能源汽車發展初期，由于產業鏈規模效應不充分、制造成本偏高、消費者接受程度不高、優質供給較少等原因，新能源汽車難以滲透，這一階段主要依靠政府的政策以及補貼帶動消費。第二階段：新能源汽車產業鏈初具規模，綜合性價比與燃油車相當，部分優質車型開始引領市場發展、消費者接受程度逐漸提高，滲透率開始加速上行，這一階段依靠政策和內生需求雙輪驅動，但政策的邊際作用逐步削弱，由對新能源汽車認可的真實內生消費需求開始放量。第三階段：這一階段政策端因素（主要是補貼政策等）基本消退，優質供給與內生需求共振驅動滲透率呈加速趨勢上行，整車廠開始加速電氣化轉型，新能源汽車供給結構完善，開始出現一大批優質車型，成為供給端轉型的中堅力量。第四階段：隨著滲透率邁過二階導拐點，呈現減速上行狀態，這一階段消費者對新能源汽車的接受程度已經處于高位，同時整車廠電動化轉型多為漸進式，且滲透率已經達到一個相對可觀的基數，邊際增長空間較小。中歐政策逐步消退，美國政策加持推動美國市場騰飛在即。我們判斷目前中國、歐洲市場均存在政策退坡對滲透率短期承壓的影響，其中歐洲補貼政策力度較大，部分國家在今明年底政策退潮后可能迎來短期銷量的下滑，但是長期而言碳排放政策的強化會是歐洲市場發展的主旋律。目前中國補貼政策已于

2019

經歷了斷崖式的下滑，在

2025

年前漸進式的退坡，我們認為中國市場已經從過去的政策驅動市場進入消費驅動市場，因此補貼退坡整體影響不大。美國市場目前滲透率低，今年以來約為

4%左右，具備較大發展空間，自拜登政府上臺后政策頻出，設立了

2030

年

50%滲透率的遠期目標，通用、福特等發布電動化戰略彰顯轉型決心，我們認為政策刺激疊加優質供給將有望驅動美國市場加速滲透。2、產業鏈上下游加強合作謀共贏，明年部分環節供需緊張或持續“漲價”是

2021

年鋰電產業鏈關鍵詞之一。2021

年開年以來，產業鏈的核心矛盾在于持續爆發的需求與擴產剛性下有限的供給之間的矛盾，無論是上游礦石材料還是中游鋰電材料都有不同幅度的上漲，其中電解液>鋰礦>正極>負極>隔膜，我們預計部分鋰電材料環節明后年仍面臨供需緊張的情況，主要包括受制于設備端優質產能的隔膜、銅箔環節以及受制于高能耗石墨化的負極環節。上下游強化合作，共贏共享行業高速增長紅利。受原材料價格波動等影響，越來越多的動力電池企業意識到上游原材料供應鏈的重要性，通過自建、并購或參股等方式，擴大產能規模，不斷提升原料自供占比，提升產能利用率，可以降低制造成本，提升產品競爭力，在大規模擴產的趨勢下，成本可控的供應鏈安全成為首要任務，是產業鏈良性發展的基石。于是，龍頭鋰電企業通過自建、合資、并購等方式加大力度實現原材料的維穩保供。上游成本壓力邊際弱化，下游成本傳導順暢，鋰電龍頭盈利有望底部修復。隨著年底各大鋰電廠商重新開始議價窗口，一方面有望通過折價長單鎖定原材料供應，一方面通過靈活的定價機制與縮短議價周期順暢向下游整車廠傳導成本壓力，鋰電制造環節盈利能力有望觸底修復，看好明年鋰電龍頭業績有望量利齊升。二、新能源汽車：減排全球共識，市場供需共振（一）中國市場：政策退潮、內生需求開始接力中國新能源汽車行業已完成轉型，政策端激勵逐漸退潮，市場內生需求開始接力。未來整個行業料將完全進入市場化競爭狀態，ToC端將成為未來增長的主要動力，豐富的車型結構或將刺激消費端需求持續發力。1、政策端：長期看“1+N雙碳”頂層政策布局，短期看雙積分政策引領“1+N雙碳”頂層政策發布助力實現“碳中和、碳達峰”。10

月

24

日，中共中央、國務院印發了《關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》；10

月

26日，發布《2030

年前碳達峰行動方案》，其中《意見》在雙碳政策體系中發揮統領作用，是“1+N”中的“1”，而《方案》則是“N”中為首的政策文件，除此之外，“N”還包括重點領域、具體行業的碳達峰實施方案以及各種保障政策，后續也將陸續出臺。《2030

年前碳達峰行動方案》推出“碳達峰十大行動”，明確降碳措施。方案要求，重點實施能源綠色低碳轉型行動、節能降碳增效行動、工業領域碳達峰行動、城鄉建設碳達峰行動、交通運輸綠色低碳行動、循環經濟助力降碳行動、綠色低碳科技創新行動、碳匯能力鞏固提升行動、綠色低碳全民行動、各地區梯次有序碳達峰行動等“碳達峰十大行動”。國補政策持續支撐。新能源車的補貼延長兩年至

2022

年，原則上

2021-2022

年補貼標準分別在上一年基礎上退坡

20%、30%；公用領域用車

2021-2022

年補貼標準分別在上一年基礎上退坡

10%、20%，奠定今后兩年相對穩定的政策環境。地方政策頻繁刺激需求。各省市包括一線城市深圳、上海、廣州、北京，以及杭州、長沙、武漢等皆通過一系列地方政策刺激新能源車銷量增長。上海于

2020

年

10

月

24

日發布了更加嚴苛的外地牌照機動車限行政策，在滬牌月度中標率僅為

10%的情況下，部分潛在購車者勢必會將注意力轉移到綠牌上，而隨著五一小長假后政策的進一步收緊，后續上海對綠牌需求或將持續高增。2、車企端：

2022

年新車型周期爆發自主品牌向上，合資外資品牌電動化加速，帶動高端品牌車型持續放量。2021

年大量新電動化平臺和新車型上市，且

2021

年新車投放將繼續加速，優良車型的供給將刺激需求提升，2021H2-2022

年預計將有超

40

款車型上市，涵蓋多個車型級別，車型豐富度和產品力將進一步提升。自主品牌引領市場，新勢力發展勢頭強勁，特斯拉地位穩固，豪華車亟待發力。從國內新能源乘用車市場結構來看，自主品牌轉型加速占據較大的市場份額，成為國內市場中流砥柱，新勢力“蔚小理”等憑借優質的車型及較好的市場口碑，市場占有率穩步提升，特斯拉自

2020

年進入國內市場后鯰魚效應顯著，倒逼國內企業不斷創新，同時自身占據近

20%市場份額，豪華品牌滲透率亟待提升。從車型結構看，我國新能源汽車市場呈現沙漏型，即

B級車與

A00

級車占據較大的市場份額。根據

21

年目前累計數據看，A00

級車占比

33%，B級車占比

30%，這主要與優質的中檔車供給較少有關，A00

主要受到高性價比爆款車型五菱宏光

mini等驅動，B級車主要代表有

Model3、小鵬

P7

等。（二）歐洲市場：碳排標準提高，車企轉型提速1、政策端：碳排政策不斷加碼，長期發展驅動不減歐盟碳排放政策趨嚴，立法規定

2020

年

95%乘用車新車平均

CO?

排放量為

95g/km，2021年起所有新登記汽車的

CO?

平均排放需低于

95g/km，每超

1g則按

95

歐元/輛的標準罰款，此舉倒逼各國加速新能源汽車布局、各車企向電動化方向轉型。7

月

14

日，歐盟委員會發布發布新法規《Fitfor55》，從氣候、能源、建筑、碳交易、土地利用、交通運輸、稅賦等方面驅動經濟和社會轉型。新政聚焦碳中和增加可再生能源使用，明確

2030

年可再生能源占比達

40%。《Fitfor55》規定至

2030

年所有登記注冊的新車的排放總量較

2021

年降低

55%，較之

4

月《歐洲氣候法》臨時協議“較

1990

年水平上減少至少

55%”的規定要求更高，至

2035

年這一條例將更加嚴格，要求所有登記注冊的新車的排放總量較

2021

年降低

100%，即實現汽車凈零排放。同時規定各國政府加強車輛充電基礎設施建設。往年新車實際碳排放量基本達到新車政策標準排放量要求，高額罰款加速車企轉型。1998-2008

年新車政策規定碳排放量為

186g/km，后不斷下調至

140、130g/km，在每次新政策頒布生效之后新車的實際碳排放量基本在政策要求線以下。2020

年規定至少

95%新車需達到

95g/km的

CO?

排放量，超出碳排放準備的車輛將受到

95

歐元/g的罰款，面對可能的高額罰款，歐洲車企正在抓緊向電動化方向轉型以盡快達到政策要求。2021

年各國補貼略有所下滑，整體退坡溫和有序。歐洲各國補貼退坡幅度都在

2000

歐元以內，稅收優惠減免退坡幅度都在

4

個百分點以內，整體退坡幅度溫和有序。德國購置稅比例于2021年起由16%恢復至19%；法國私人購車補貼2021年退坡1000歐元至

6000

歐元；英國政府將新能車的補貼額度從

3000

英鎊調整至

2500

英鎊，并且把車價限制從

5

萬英鎊降低到

3.5

萬英鎊；意大利

2021

年起

EV和

PHEV單車補貼將上漲至

8000

和

4500

歐元；荷蘭企業用車稅

2021

年上調

4

個百分點至

12%。2、需求端：滲透率穩步提升總量方面：21

年

1-9

月新能源汽車累計銷量達

158.4

萬輛，同比增長

205.5%，累計滲透率達

17.3%。總體來看，21

年歐洲汽車市場恢復明顯，9

月乘用車累計銷量達

916.3

萬輛，同比增長

6.91%。新能源汽車不斷放量，9

月累計銷量達

158.4

萬輛，同比增速顯著高于乘用車銷量增速，滲透率達

17.3%，同比增長

8.29pct。10、11、12

月是歐洲市場汽車銷量的旺季，新能源汽車銷量及滲透率有望進一步提升。各國新能源汽車滲透率不斷提升，瑞典芬蘭滲透率提升較快。自

2019

年

1

月，歐洲大部分國家新能源汽車滲透率均不足

10%，但隨著各國政策的不斷推進以及充電樁等相關基礎設施的完善，新能源汽車滲透率均不斷上升，其中瑞典及芬蘭（均為北歐國家）滲透率提升最快，至

2021

年

10

月滲透率分別達

50.9%、38.1%，增長

37.9pct、32.7pct。德國、法國、英國、荷蘭新能源汽車

10

月滲透率分別達

24.5%、22.9%、23.1%、34%。停產方面：捷豹預計

2025

年起將成為純電動奢侈品牌；沃爾沃

2030

年整個汽車系列將實現全電動化；通用汽車希望到

2035

年專門提供電動汽車，停止生產配備柴油和汽油發動機的汽車、卡車和

SUV。歐洲新能源汽車前十大