中國投資協會創業投資專委會常務理事中國金融促進會風險投資專委會會員中國技術創業協會常務理事湖北省創業投資同業公會副會長武漢市科技企業孵化協會副會長2009-11-91第八模塊創業投資實務

——風險投資實務2013年1月4日中國深圳主講：武漢華工創業投資有限公司董事長李娟伴隨著中國經濟的崛起和上市造富的熱潮，創業大潮也開始升溫。全球創業觀察報告：百人創業人數中國排名全球第六。讓我們驚訝的是一批“80”“90”的身價已數以千萬計。而他們背后的無名英雄就是私募股權基金，從孕育小企業的VC到行業整合的PE，私募股權基金已經走向了成熟，他們能夠締造偉大的企業，對經濟的影響也越來越大，因此我們很有必要來了解私募股權基金——VC\PE.

前言創建企業需要資金！擴大規模需要資金！開發新產品需要資金！開拓市場需要資金！改善人力資源需要資金！收購兼并需要資金！資金是企業的血液2009-11-94融資是貫穿企業生命周期的重要工作企業融資的主要方式股權融資公募、私募信用融資債券融資租賃：賣方信貸貿易補償：買方信貸

BOT：未來收益抵押融資政府扶持資金稅收優惠:某些行業可以稅收返還、優惠稅率等財政補貼：項目、政策性等貸款援助：臨時周轉金、貸款及貸款貼息等2009-11-95股權融資：投資資金直接投入公司、公司出讓部分股權普通股公司決策參與權利潤分配權優先認股權剩余資產分配權優先股優先分配股息的順序和定額優先分配公司剩余資產的順序和定額優先轉讓股份等不參與決策管理直接股權融資方式2009-11-96間接股權融資可轉換債以擔保等方式換股混合融資（直接+間接）股權+債權（委托貸款）股權+擔保其他股權融資的方式2009-11-97選擇什么樣的投資者？實業投資證券投資創業投資著名冰球運動員：不是向冰球所在的地方滑，而是向冰球將要在的地方滑。創業投資：投向未來的資本

什么是創業投資？李娟

創業投資的本質創業投資：投資高風險、追求高回報

的投資；創業投資：能控制高風險、保證高回報

的投資；在眾多投資中,創業家為何最愿意接受創投的資金？為什么創投行業獲利高過一般投資？敢冒風險：具有識別風險中蘊含的機遇的能力；投入心力：具有駕馭風險、放大價值的絕活；

退管投融

融、投、管、退是一個不斷進行的循環。融資是投資的前提，投資是下一輪融資的開始。投資與融資相輔相成、不應孤立進行。創業投資的運行創業投資的金科玉律定律一：人，人，人定律二：像老婆管你那樣去管被投公司定律三：還沒進去先想好退路Page12平衡點天使投資種子基金創投，購并基金和戰略投資者的聯盟新興成長公司第二次發行/增發公眾公司公開市場早期后期半層樓（夾層）投資第一輪投資時間收入死亡之谷首次公開發行/上市企業的不同階段需要不同的投資者第二輪投資第三輪投資不同的投資機構有不同的運營模式資本擴充

資金循環

企業壯大種子期創業者天使投資人第一、二輪VC第三、四輪VC、PEIPO并購種子基金：技術、產品化VC基金：工藝、商品化PE基金：規模、市場化IPO資金：資本化、再循環不同階段、不同風險、不同收益不同的投資機構之間的資本的擊鼓傳花

——實現企業的資本擴充與資金循環與成長壯大不同的投資機構有不同的運營模式風險投資之投

2023/1/19Shenzhen*Shanghai*BeijingShenzhenVentureCapitalCo.,Ltd.16

項目源的建立渠道

政府推薦中介、同行行業會議科技園區主動上門網絡2023/1/19Shenzhen*Shanghai*BeijingShenzhenVentureCapitalCo.,Ltd.17

項目篩選——百里挑一沙里淘金

商業模式（簡單、清晰、可復制）優秀的管理團隊（專業、專注、激情、理想）市場（規模、成長性）技術的可行性和先進性產品、服務財務、法律狀況健康2023/1/19Shenzhen*Shanghai*BeijingShenzhenVentureCapitalCo.,Ltd.18重點關注：高成長性項目具有高成長性，企業才有投資價值，風險投資才有可能獲得高額回報。高成長性的體現：市場份額增長速度利潤空間足夠大的市場容量2023/1/19Shenzhen*Shanghai*BeijingShenzhenVentureCapitalCo.,Ltd.19重點關注：核心競爭力核心競爭力是廣義上企業的綜合素質或能力，是企業能否持續發展的關鍵。主要體現在：持續技術創新能力市場拓展能力整合區域與全球資源能力2023/1/19Shenzhen*Shanghai*BeijingShenzhenVentureCapitalCo.,Ltd.20重點關注：管理團隊防范企業領導的道德風險，確認團隊的執行能力，誠信問題是任何VC都不喜歡的股權投資為主、債權投資為輔采用股權投資，更關注企業的增值潛力結合債權投資，為控制風險給管理層設置獎懲措施小比例股權創業團隊是主角投資+增值服務（不僅僅是錢!）增值服務體現投資者的競爭力對股權安排的考慮2009-11-921投資條款:是企業或原股東與投資人達成的具體的投資方案的商業條款；投資條款是投資方案的表現；投資條款是最終投資協議的基礎和核心；投資條款也是投資活動中的商業機密。投資條款：是投資的核心內容2009-11-922業績承諾，即控股股東對公司未來一年或兩年的業績向投資者做出承諾。伴隨這種承諾一般都設定有利益調整機制具體方式：承諾具體的業績指標。若不能完成業績指標，控股股東對投資人進行利益補償。具體的利益補償方式包括多種，如調整股權比例、現金補償為什么要有業績承諾：股東對企業承擔的管理責任不同考驗信心，促使更加努力作為彌補雙方投資價格差異的手段可能涉及的投資條款——業績承諾和利益調整2009-11-923股權回購，即規定一定的目標，如果不能實現，控股股東對投資人獲得的股權進行回購。回購時，一般約定有定價方式具體方式：公司回購還是股東回購回購能力和回購保障條款為什么要回購：財務性投資基金的期限性回購對企業更有利可能涉及的投資條款——股權回購2009-11-924不同投資方式情況下的股權安排增資、股權轉讓增資時，投資的資金全部進入公司，溢價投資時，部分進入注冊資本，部分進入資本公積股權轉讓時，投資的資金不進入公司注意兩種方式鎖定期的不同注意兩種方式下協議和法律程序的不同分期注資：根據企業發展的需要，分期提供資金聯合投資：2009-11-925企業多輪融資時的股權安排要考慮企業多輪融資時的股權被稀釋問題：為業務擴張，未來一次或多次的融資提供給高管人員的期權其他股東可能享有的認股權上市當時的稀釋，可能高達25%要考慮企業多輪融資時控股股東或實際控制人或第一大股東變化對上市的影響2009-11-926在未來融資時，保護投資人利益的條款。他要求后來加入的投資者等額投資所擁有的權益不能超過原有投資人。原有投資人擁有優先認股權；只有在未來出現約定的特定事項時原有投資人的股權份額才能減少。否則，被投資企業增發新股都必須無條件給予或按雙方認可的價格給予原有投資人更多的股份；要求被投資企業在低價出售股份給后來的投資人時必須無償給予原始投資人股份。總之任何試圖確保原有投資人一定股權比例或股價優勢的內容都可視之為反攤薄條款企業多輪融資時的股權安排

2009-11-927規定投資后，投資人派出董事、監事的權利規定投資后，投資者的管理權利，如重大事項的參與權、否決權管理層股東的薪酬等企業發展戰略、主營方向對外投資和擔保重大資產處、購置資本運作投資后的管理權2009-11-928激勵機制對管理層的股權、期權安排對管理層的退股權安排約束機制管理層雇傭條款表決權分配風險資本的分期注入控制追加投資及其他投資后治理結構方面的一些安排2009-11-929公司估值及意義公司估值是指對公司的內在價值進行評估。公司內在價值取決于公司的資產及其獲利能力。進行公司估值的意義:公司估值是投融資、交易的前提。一家投資機構將一筆資金注入企業，應該占有的權益首先取決于企業的價值。而一個成長中的企業值多少錢？這是一個非常專業、非常復雜的問題。

2009-11-930估值中依據的數據來源資產負債表損益表現金流量表贏利預測業務模式比照2009-11-931投資項目的估值模型現金流折現法重置成本法歷史價格法市場價值推算法類似交易比較法2009-11-932早期創業企業的估值

早期企業與成熟企業不同，收入較少或尚無收入，且大部分仍在虧損階段，缺乏歷史數據，沒有同行數據比較、但其增長速度較快，且有發展前景，企業價值評估的關鍵是對未來增長率、收入及獲利的預測。估值方式主要為：

對當時類似交易的比較對未來增值預期的回推2009-11-933與日后表現掛鉤的設計一種雙方“收益分享”及雙贏的安排，在達到某些條件時，投資方愿付較高的估值。可用于解決交易當時雙方對價格的分歧，綁住及有效激勵管理層，保證投資項目的未來繼續良好表現。設計模式案例:如果09年凈利潤增長>=50%，則按09年凈利潤的8倍價格成交。如果09年凈利潤增長40%-50%，則按09年凈利潤的7倍價格成交。如果09年凈利潤增長30%-40%，則按09年凈利潤的6倍價格成交。如果09年凈利潤增長20-30%，則按09年凈利潤的5倍價格成交。2009-11-934估值時的非量化考慮因素時機與景氣有無其他有力的并購或投資者參與競爭有無潛存的不利因素(股東結構、環保及勞資糾紛、訟案…)投資者有無控股權的要求（一般VC不控股）若投資對象為財務投資者，須考慮流通性（退出變現或脫手的難易）若投資對象是戰略投資者，需要考慮并購后的整合效益（收益增加，成本減少，經營效率提高等），但也要面對整合的挑戰難度（人員、組織、企業文化…）2009-11-935投資人進行企業價值評估時的考慮要保證價值的真實價值以現金流為基礎價值要包含風險因素價值要考慮增值服務市場力量是價值的最終決定因素全面考慮、擰干水分、確定真實價值2009-11-936最終股權安排是投融雙方談判的結果

最終股權安排是雙方協商及相互妥協的結果，博弈的最佳結果應該是雙贏，只可能有一個合理及對雙方公平的協議，不可能有對單方最好的協議。談判是為了成功投資（融資），助益未來公司的發展，是未來伙伴關系的開始，一個好的良性互動及雙贏，是未來坦誠合作的基礎。談判的過程是相互學習的過程。2009-11-937投后管理與增值服務創業投資的核心競爭力——增值服務創業投資成為企業的股東，不是“過路財神”，不想“拔苗助長”創業投資不單單是“錦上添花”，更希望“雪中送炭”成為企業的股東，幫助企業規范運作幫助企業制定和實施戰略幫助企業進行資源整合，開拓市場渠道為企業進行診斷，幫助企業解決疑難雜癥幫助企業改善公共關系

為企業進行資本運作，實現企業價值創業投資的核心競爭力——增值服務創投投入管理與增值服務的目的

防止人為風險爭取投資機會助企業一臂之力確保增值

創投如何執行項目管理與增價服務？投后管理的對象

錢:財務(營收,現金,資產負債)狀況技術或IP人法務,合同公共關系,商譽,品牌物料,設備,資財,廠房生產或服務流程增值服務的內容建立現代企業制度：三會運作經營戰略規劃財務規劃,財務模型建立策略聯盟安排技術引進與授權資本運作：上市企劃,券商遴選增值服務方式通過董事會參與企業經營戰略制定參與財務規劃提供經營顧問,輔導,諮詢提供增值服務應具備能力：熟悉產業發展模式擁有企業經營的實戰經驗評估過足夠多的創業個案習慣從戰略層面觀察企業掌握足夠的財務會計知識不同階段需要不同的增值服務早創期：運行方式、資本規劃成長期：技術引進,生產管理擴充期：競爭分析,策略分析成熟期：策略聯盟,購并安排,IPO

經典案例分析-小肥羊小肥羊簡介：1999，張鋼，不沾調料、中餐標準化以加盟方式全國擴張、區域主加盟商2001，門店數445家、營業額15億；

2002，營業額25億；2005，門店數709家投資機構：3i（英國）、普凱（西班牙）關鍵人員：盧文兵投資時間：2006.6投資額度：＄2000萬、＄500萬、20%、5%2009-11-946華工創投的增值服務

華工創投簡介：成立于2000年，股東由高校及三家上市公司構成；注冊資本1.4億元；管理資金11億；控股一國家級孵化器.投資組合：投資項目50余個退出或部分退出項目20余個多個項目成功實現IPO10多個項目正在申報上市材料華工創投的增值服務

增值服務的特色：投錢、派人、嫁接資源利用高校背景，嫁接科技資源；擁有十多年的創投經驗的優秀團隊派往企業一線；將十多年來積累的行業、管理、渠道等資源運用于企業；將成功運作多家企業上市及與國際大企業并購的經驗運用于企業華工創投的增值服務

創業資本的退出與收益分配創業投資的退出模式上市IPO

-鎖定期，內部交易，大宗交易，出售時機收購/兼并

-換股還是現金贖回

-優先股贖回條款清算

-優先股清算條款Page51創業投資的回報特點Page52單個基金回報的J曲線基金回報的統計特點

-規模大的比規模小的回報高

-投早期的比投晚期的回報高創業投資中的周期現象與退出時機-融資周期-投資周期-經濟周期-資本市場周期-產業周期-產品周期Page53VintageYear現象: 跟葡萄酒一樣,VC/PE的回報也是看年景的KPCB案例(UniversityofMichigan) 39% byKPCBVI (1992) 122% byKPCBVII (1994) 287% byKPCBVIII (1996) 19% byKPCBIX (1999)有限合伙制的基本架構有限合伙人LP：出資90%-99%管理合伙人GP：出資1%-10%管理費：2%-3%/每年，投資期過后逐年遞減GPcarryinterest:20%-30%LPcarryinterest:70%-80%基金年限：5-6年，可延后1-2年Page54有限合伙的收益分配機制基本原則

-本金優先

-

LP優先

收益分配基本方式

-

LP本金

-

GP配套本金

-

20/80GP/LP分成變通方式

-項目分成 -

LP本金

-

LP保底收益 -20/80分成Page55創業資本的募集

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