招商銀行專題研究報告1

卓越的管理能力：中流擊水，穿越周期“一定得快人一步，多想想三年以后的故事”，這是貫穿于招行持續自我革新背

后的品性。從成立伊始，每一次銀行業跌進漩渦的時候，招行都在思變：推出一網

通突破地理界限、主動降速提質、零售轉型、二次轉型、打造金融科技銀行、將

MAU定為經營的北極星，提出財富管理大生態。這些變革在回溯時都無限接近最優解，

可在當時都顯得曲高和寡。就是這一次次的“快人一步”，層層加固了護城河，使其

加冕“零售之王”。1.1

積勝：零售加冕之路對于大部分銀行來說，收入中最重要的兩部分是凈利息收入和非息收入。凈利

息收入，取決于生息資產規模和凈息差。要提高凈利息收入，銀行就必須做大信貸

規模或者提高凈息差。然后，實體經濟融資需求具有極強的順周期性，這就決定了

信貸規模增速會隨著宏觀經濟的好壞而波動。凈息差本質上就是低息攬儲，高息放

貸。非利息收入，主要是手續費及傭金凈收入。支出端主要是業務及管理費和資產質量撥備。業務及費用主要包含人力成本、

折舊及行政費用，變化比較穩定。資產質量撥備主要包括信用撥備和其他資產質量

撥備，其中信用撥備吞吐較大程度地影響凈利潤的波動。據此，可以從戰略布局、規模、成長、結構、盈利效率及資產質量等維度評估

一家銀行的經營狀況。如果不考慮貨幣政策的影響，宏觀經濟擴張時，貸款收益率會上行。隨著利率

市場化改革不斷推進，行業存款大戰不斷升級，存款利率逐步抬升。負債成本率較

高時，要保持一定水平的凈息差就要配置高風險資產以提高收益率。但是，資產風

險水平提高會推高不良率，不良撥備因此需要增加，反而會侵蝕銀行凈利潤，壓制

ROE。既然提高資產收益率會聚集風險，那可不可以一味擴大規模來提高收益呢？答

案是否定的，因為存款準備金和資本充足率限制了雪球不能滾到無限大。銀行發放

貸款時，將資金轉入客戶的存款賬戶，在資產端計入一筆貸款，負債端計入等額存

款，信用擴張瞬間完成。如果沒有約束，派生過程將無限循環，銀行權益乘數和杠

桿率將迅速放大。存款準備金率壓制貨幣派生過程，資本充足率將風險加權資產鎖

定在安全范圍。銀行要想滿足監管要求，就要實現內生增長——資本內生要和資產

擴張匹配。

銀行經營若想要實現突圍，零售轉型是路徑之一。招商銀行零售轉型及后續戰

略調整便是對經營環境變化的適應性反應，從不同維度上改善了經營狀況：1998

年以前，亟待擴大規模，快速成長為全國性銀行。在“一網通”的助

力下，突破了地理限制，在全國范圍內吸收客戶。2000

年，國內銀行業在經歷了快速擴張之后，不良貸款開始暴露，招行管

理層開始注重質量，壓降不良貸款，為保證質量寧可舍棄增速。2003

年，商業銀行資本充足率出臺，銀行業尋求集約式發展，招行零售

轉型上升至戰略目標，發力信用卡和小微貸款，資產端結構優化。進一步

地，在貸款派生存款的機制下，零售存款占總資產比例和零售活期存款占

比持續上升，負債端成本控制在較低水平。2009

年，央行降息，招商銀行凈息差回落拉低

ROA和

ROE，二次轉型應運

而生，重視小微貸款和節約資本。2015-2017

年，提出打造“輕型銀行”，本質上仍是向節約資本努力，提升

治理水平，更加重視金融科技。2018

年至今，明確提出“打造金融銀行”，大幅提高金融科技投入；將

MAU作為經營的“北極星”指標，堅持“移動優先”，建立開放的生態體系。2020

年，明確提出“大財富管理”——成為打通供需兩端、服務實體經濟、助

力人民實現美好生活的主要“連接器”。1.2

一般化：零售轉型的一般理論招行發展史照亮了一條零售轉型之路，可為可比銀行提供指引：第一步：資產端的零售化。銀行會率先壓縮對公貸款，最先壓縮高不良率行業

的貸款，同時發力信用卡、消費貸等零售貸款。隨著零售貸款占比提高，整體收益

率上升，不良率降低。這一步難度相對較小，而且擁有明確的衡量指標（零售貸款

占比、收益率、不良率），效果容易觀察。第二步：負債端的零售化。隨著零售貸款業務發展，零售客戶規模增長，粘性

日益變牢，就會引致零售存款，個人存款、尤其是個人活期存款在負債組合中的占

比提高，存款成本率一般低于其他類型的負債，銀行的綜合負債成本率就會下降。

但增強客戶粘性的過程，要求銀行提高客戶管理能力和服務意識。例如，借鑒富國

銀行，招商銀行區分私人銀行客戶（1000

萬）、金葵花客戶（50

萬）、金卡客戶（5

萬）、

普通客戶，洞察需求，提供針對性服務。除此之外，掌上生活每天的優惠活動信息

鋪天蓋地。花旗則針對教師、消防員等不同職業，提供迎合職業特征的產品和服務。這一步的高光時刻是私人銀行的壯大，象征著銀行在零售轉型中血戰敵手而殺

出重圍。客戶資產符合二八定律，私人銀行是富人的聚集地，會立竿見影地擴大財

富管理規模、提升存款派生能力。這一步最精準的衡量標準是個人活期存款占比以

及存款成本的變化。高息攬儲帶來的存款和零售資產引致的低成本活期存款背后的

含義有云泥之別。第三步：中間業務多元化。如果銀行可以連續提供優質產品和服務，客戶對產

品的信任會轉化成對公司的信任，銀行的經營就變成了管理客戶關系，而不是單純

推銷產品。各種中間業務水到渠成，財富管理業務則是其中支柱之一。中間收入也

就擺脫了嚴重依賴銀行卡業務的局面。第四步：發力金融科技。上述三步之后，銀行盈利改善，有足夠的資源發展金

融科技，在零售服務、不良管控、資產管理等方面節能提效，提高客戶體驗，進入

良性循環。總結：深耕零售的重心是兩種服務模式的切換銀行零售業務一般從最初為客戶提供理財產品變成提供定制化服務，收入來源

則由產品銷售費變成咨詢費用和管理費用，背后是戰略重心在兩種模式之間的轉換。零售業務精耕要實現從產品模式向客戶關系管理模式的轉化。第一，產品模式

是向客戶銷售產品獲取收入，強調產品本身，需要應對快速變化的市場。第二，客

戶關系管理模式是向客戶提供定制化和平臺化產品和服務收取咨詢費和管理費。這

種模式要求為客戶提供中立的建議，讓客戶對品牌產生信任，重點是維護良好的客

戶關系。零售轉型的銀行需要用產品來吸引客戶，建立客戶和產品之間的聯系，之

后逐步轉為客戶對客戶經理的信任，最后發展成客戶對銀行品牌力的信任。1.3

基石：卓越的管理能力是持續超越的基石招行數次在面臨外部經營環境發生改變，經營狀況波動時均及時調整了戰略，

推動

ROA和

ROE的反彈，這背后支撐是久經考驗的卓越的管理能力和創新融合的組

織文化。招行成立伊始，就實現了企業化運作，實行董事會領導下的行長負責制。

在轉型過程中，馬蔚華行長、田惠宇行長擁有超前的戰略眼光，多次部署引領同業。各業務部門專業骨干的不斷拼搏，已經使招行成為一支成熟而專業的隊伍，公

司協同能力不斷增強，打破部門之間的隔離。公司財富管理、資產管理和投資銀行

聯通，實現

2020

年

AUM高速增長，各線條之間充分聯動。在近期的股東大會上，田惠宇認為，招商銀行已經在

3.0

模式探索之路上，即，

“大財富管理的業務模式+數字化的運營模式+輕文化的組織模式”三位一體。這表

明，招行已經做好成為財富管理時代弄潮兒準備。2

進化中的渠道：以

MAU為經營“北極星”2.1

網點賦能：停滯的數量，持續的改造網點的數字化改造。招商銀行成立初期，網點不足曾制約規模擴張，當時采取

的“突圍”措施有二，一是將網點優先設立于東部沿海地區，二是發展“一網通”，

推動網上銀行，打破物理網點不足對獲客的限制。近年來，互聯網公司得高頻支付、

小額貸款、理財產品代銷等業務快速發展，加速了銀行業零售轉型和發展金融科技

的浪潮，因此物理網點的命運是被壓縮和被數字化改造。2016

年后，招商銀行分行和支行數量分別停留在

140

家和

1700

家左右，數量增

長幾乎可以忽略不計。但是，可視化柜臺設備自

2016

年以來呈

現出脈沖式增長，從

2015

年末的

2618

臺增長到

2020

年末的

16599

臺，期間

CAGR達

45%。2.2

“北極星”MAU：高頻場景引流+金融產品變現招商銀行把

MAU當成經營的“北極星”。招商銀行

APP和掌上生活

APP分別通過

客戶對銀行的剛性需求和高頻生活場景引流，然后用產品和服務變現，各有側重，

但目的相同。招商銀行

APP連接人與銀行，包含了營業網點的大部分功能：第一，

涵蓋了交易、查詢、理財等基本功能；第二，搭載了融資（信用卡和貸款）和理財

兩大產品矩陣。基礎功能滿足客戶的剛性需求，融資和理財提供了增值服務，帶來

利息收入和理財手續費。掌上生活

APP則連接人和生活場景。其中，生活場景涉及日常繳費、娛樂、數

碼、汽車、美食等方面，相關優惠活動鋪天蓋地，無孔不入滲透到衣食住行。此外，

不少商品均內嵌了分期付款和消費貸等，客戶形成依賴之后，粘性增加，購買頻次

的提升會帶動零售貸款的增長。兩大

APP引流強勁。截至

2020

末，招商銀行

APP累計用戶達

1.45

億人，同比

增長

27.19%，該增速低于

2018

年和

2019

年的

40.29%和

45.65%。掌上生活

APP累計

用戶高達

1.1

億元，同比增長

20.53%，該增速也低于

2018

年和

2019

年的

47.62%和

30.33%。疫情對獲客的沖擊是明顯的，但二者均維持了

20%以上的增速。變現的效果同樣顯著。從卡片業務看，2020

年末，信用卡的數字化獲客占比達

到了

62.8%，借記卡數字化獲客占比為

22%，雖然都受到了疫情的影響，但占比下降

不大。從理財業務看，2020

年末，兩大

APP引流的理財投資客戶數達

762.09

萬，占全行理財投資客戶數量的

50.17%。線上理財銷售金額高達

7.87

萬億，占全行

理財投資銷售金額的

71.52%。以上三項數據表明，以兩大

APP為載體的引流體系已

經成為招行渠道的中堅力量。3

優化客戶結構：與高凈值客戶同行前文提及，隨著客戶粘性不斷提高，信任增進，高凈值客戶就會累計，私人銀

行業務就會壯大發展，這是零售銀行發展的高光時刻。對于招行來說，客戶結構也

在不斷優化。2021

中國私人財富報告顯示股份制商業銀行仍是高凈值客戶第二服

務渠道，招行擁有最成熟的私人銀行業務，也必會充分享受高凈值客戶財富增長的

紅利。客戶分層管理，高凈值客戶持續增長。作為最早引入客戶分層理念的銀行，招

行將客戶分為三類，零售客戶、金葵花客戶（日均資產

50

萬+）、私人銀行客戶（日

均資產

1000

萬+），并提供針對性服務。例如，金葵花理財客戶，享有單獨的客戶經

理服務，和在全球機場使用貴賓室的權利；私人銀行客戶，不僅享受專屬高級理財

師和團隊服務，還享有個性化醫療服務等全方位的高端服務。從客戶數量看，私人銀行和金葵花客戶數量增速從

2018

年反彈，但零售客戶總

量的增速保持低迷。2020

年末，私人銀行客戶、金葵花客戶、一般零售客戶的人數

分別達

9.77

萬、310

萬、15800

萬，同比分別增長

22.4%、17.2%、9.7%，客戶結構

明顯優化。從資產規模看，2020

年末

，私人銀行客戶、金葵花客戶、一般零售客戶對應

AUM規模分別是

27746

億、73456

億、89418

億，同比分別增長

24.4%、20.7%、19.3%，

均明顯高于

2019

年增速。從人（戶）均資產規模看，私人銀行客戶、金葵花客戶、

一般零售客戶分別為

2775

萬、237

萬、5.6

萬。橫向對比，2020

年末，招行私人銀行

AUM和戶均資產分別為

27746

億和

2775

萬，遠高于其他銀行。此外，招行和建行的私人銀行客戶門檻為日均資產

1000

萬，

屬于業內最高。招行和貝恩2021

中國私人財富報告顯示，在高凈值客戶的群體中，創業者、

董監高、全職太太在所有的財富管理服務機構中，13%-18%仍選擇股份制商業銀行，

58%-67%選擇大型商業銀行。招行作為國內私人銀行的領軍者，仍占盡先機。4

藍海揚帆：領跑財富管理時代4.1

財富藍海：高凈值客戶數量和資產規模穩定增長高凈值客戶數量和可投資資產規模穩定增長。預計

2021

末，中國居民可投資資

產規模達

268

萬億，同比增長

11.2%。其中，高凈值客戶對應的可投資資產

96

萬億，

同比增長

15%，占比達

35.8%，該項占比

2008

年以來持續上升，財富集中度逐步提

高。個人投資資產過千萬的客戶數量達

296

萬人，同比增長

13%。4.2

擴大生態：“財富管理－資產管理－投資銀行”一站式和智能化是高凈值客戶的期待。高凈值客戶需要涵蓋個人需求、家庭需

求和企業需求在內的一站式服務。高凈值客戶主要由企業家、董監高、職業經理人、

專業人員構成，需求既包含了個人層面，也包含了家庭和企業層面。此外，調查顯

示高凈值客戶的服務訴求傾向于一站式、智能化、便捷化。高凈值客戶的訴求，為招行帶來變革的契機。前文曾描述了兩大

APP引流和變

現的邏輯，本質上是一種金融生態。高凈值客戶的構成和服務訴求同樣是一種生態，

提供了一個打通“財富管理－資產管理－投資銀行”價值鏈條的可能，通過母行、

資管、基金、保險等全牌照融合的格局，形成大大小小的飛輪效應。從財富管理到資產管理和投行業務的過度，還需要整合對公客戶資源。招行一

直致力于“投商行一體化”的資產銷售平臺。通過招銀理財和招商證券拓展與各類

型資金方、管理人，如信托公司、公募基金、券商、保險公司等的合作關系，向客

戶提供債券銷售、企業財富管理等服務。和零售業務相似，這種整合會使對公客戶

對單一產品的信任轉換成對公司品牌的信任，粘性就此產生。4.3

代銷理財：彰顯強大渠道力財富管理代銷規模彰顯強大渠道力。根據中國基金業協會公布的

2021Q1

代銷公

募基金保有量的機構排名，招行以

6711

億的股票以及混合型公募基金位居榜首，以

7079

億的貨幣基金規模僅次于螞蟻金服。從收入看，2020

年末，零售理財產品余額達

22172

億，同比增長

17.72%。理財

產品手續費及傭金收入已達

258

億元，同比增長

32.8%。粗略計算可知

2018-2020

年，手續費分別為

1.16%、1.0%和

1.18%左右。4.4

“人+數字化”：金融科技持續投入，催生最佳客戶體驗

“人+數字化”催生最佳客戶體驗。招行

2021

年以來所提的“人+數字化”本質

上是“為您服務”的治行理念和“金融科技銀行”戰略的融合，是推動線上線下一

體化轉型的必選之路。2020

年，招行客戶經理通過

App連線功能與金卡、金葵花客

戶建立線上經營關系，服務客戶

932.72

萬，同比增長

44.77%

；成交訂單

22