消費品漲價專題分析報告，大眾品漲價復盤與預判16-18

漲價復盤及本輪預判速凍食品成本端影響以安井食品為例，安井主要生產(chǎn)速凍火鍋料制品（以速凍魚糜制品、

速凍肉制品為主）、速凍面米制品和速凍菜肴制品。公司披露的成本構

成中原材料（生鮮肉類和粉類）占比較大，其中魚糜、雞肉、粉類分

別占約

30%、27%和

14%，其余是牛肉、豬肉、香精和包材等。上游大宗價格上漲，傳導到生鮮品類大約在

2017

年下半年。占速凍食

品成本最大的生鮮肉類和粉類在

2017

年下半年價格出現(xiàn)非季節(jié)性上漲。魚類：根據(jù)統(tǒng)計局全國

200

個農(nóng)產(chǎn)品集貿(mào)市場魚肉價格調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，

2017

年

12

月-2018

年

2

月，草魚、鰱魚、鯉魚、帶魚價格漲幅

2%-6%

之間，平均漲幅

3.94%。排除春節(jié)前后農(nóng)產(chǎn)品季節(jié)性因素影響，2018

年

3

月草魚、鰱魚、鯉魚、帶魚價格同比分別上漲

4.8%、7.42%、

5.19%、3.17%，平均漲幅

5.14%。此后，帶魚價格一路上漲，而其他

湖魚價格相對平穩(wěn)。肉類：全國雞肉批發(fā)價

2017

年

9

月-2019

年

11

月從

12.97

元/公斤上

漲至

20.49

元/公斤，漲幅近

60%。全國牛肉批發(fā)價則在

2017

年

8

月2018

年

12

月，從

53.02

元/公斤上漲至

60.32

元/公斤，漲幅近

14%。淀粉：受小麥在

2016

年、2017

年兩次上漲影響，淀粉作為速凍食品

火鍋丸中的第三大主成分，2017-2018

年中旬價格穩(wěn)步上漲，區(qū)間漲

幅達

3.38%。提價傳導復盤速凍品原材料價格上漲區(qū)間主要為

2017Q3

至

2019Q4。以安井食品

為代表的速凍食品公司在原材料上漲一年左右，于

2018

年

Q3

進行提

價。速凍品公司因原材料占成本的占比高，且要求一定的新鮮度，食品類

原材料漲價對其業(yè)績影響較大且迅速。安井食品在提價當季（2018Q3）及下一個季度營收同比增速較快；提

價疊加原材料價格短期回落，毛利率于

2018Q4

輕微修復，但仍不足

以覆蓋二次成本上漲帶來的影響，整體毛利率在

2019

年

Q1-Q3

處于

下降趨勢，自

2019Q4

開始逐漸修復并穩(wěn)定在

28.5%附近。但安井食

品作為行業(yè)龍頭整體毛利率變動幅度較小。毛銷差方面，雖毛利率受

影響，但得益于龍頭提價后同時實現(xiàn)壓縮銷售費用率保持利潤空間，

毛銷差相對穩(wěn)定，提前在

2019Q2

改善。而原材料價格回落時，毛銷

差實現(xiàn)較高水平，連續(xù)

7

個季度毛銷差在

14

個點以上。釋放提價盈利

空間。相比而言，海欣食品的毛利率受原材料價格影響較為劇烈，期間最大

跌幅達

10%，后續(xù)也未能修復至漲價前同期水平。結論：因速凍食品原材料相對即時性原因，原材料價格上漲對其業(yè)績

影響較為迅速，在成本端價格上漲的一個季度內(nèi)業(yè)績指標就反應其受

損。同樣的，在原材料價格回落的一個季度內(nèi)，報表端就反應其好轉(zhuǎn)。

速凍食品上一輪在原材料漲價四五個季度后提價，因原材料處在持續(xù)

向上通道，產(chǎn)品提價幅度并不能完全覆蓋成本的上漲。而龍頭公司比

如安井食品能在提價一段時間后壓縮銷售費用率，使得在成本端回落

時，釋放提價利潤空間。而議價能力較弱的公司較難通過提價來維持

毛利率和業(yè)績。股價表現(xiàn)復盤因上游原材料價格持續(xù)上漲，安井食品的股價短期受提價影響較小。

而在提價一個季度后，小麥價格大幅回落，雞肉價格短期回調(diào)情況下，

股價開始上漲，隨著

2019Q2

開始毛銷差持續(xù)好轉(zhuǎn)，股價有一個半年

左右的上漲。2019H1

安井股價上漲幅度超過

60%。調(diào)味品成本端影響以海天味業(yè)為例，調(diào)味品的原材料含大豆、白砂糖、味精、鹽、包材

（玻璃、塑料、紙%%箱）等，其中大豆（18%）、白砂糖（14%）、玻

璃瓶（12%）、塑料瓶（12%）占比較大。大豆：大豆價格在

2016

年

5

月-2016

年

8

月上漲，區(qū)間漲幅

4.94%。

豆粕價格在

2016

年

2-6

月、8-11

月經(jīng)歷

2

輪上漲，價格漲幅為

39.78%、12.1%。白砂糖：從

2016

年

1

月的

10.7

元/kg上漲至

2018

年

5

月的

11.5

元

/kg，漲幅

7.5%。

糖蜜（安琪酵母主要原材料）：在

2015

年

2

月-6

月價格漲幅

22.1%，

此后直到

2016Q3

都維持在相對高位。玻璃：浮法平板玻璃市場價從

2016

年

4

月的

1168.7

元/噸上漲至

2016

年

12

月的

1541.1

元/噸，漲幅

32%。此后至

2020Q1

均維持在

較高水平。

塑料：PET塑料的價格在

2016

年

7

月至

2018

年

8

月間上漲了

53%。提價傳導復盤調(diào)味品公司提價主要發(fā)生在原材料上漲

3

個季度后：海天、中炬原材

料在

2016Q2-Q4

上漲，普遍提價發(fā)生在

2017Q1；安琪酵母原材料漲

價發(fā)生在

2015Q2-Q3，提價發(fā)生在

2016Q1。受大豆、鹽、包材漲價

影響，調(diào)味品公司提價幅度多為

5%-10%。調(diào)味品營收、凈利增速在提價后快速上升。海天味業(yè)

2017Q1

提價，

2017Q1-2017Q3

營收增速相較于同期高出

10

個百分點，凈利增速則

持續(xù)

4

個季度增加。中炬高新

2017Q1

營收同樣高增。恒順醋業(yè)也在

2016Q3、2016Q4

營收、凈利高速增長。盈利能力各有不同。自

2016Q2

原材料漲價起，調(diào)味品公司毛利率迅

速下降，延續(xù)

1-2

個季度。海天味業(yè)受影響最小，2016Q2-Q4

僅下降

1.6%；中炬高新受影響最大，2016Q2-Q4

下降

3.23%。龍頭提價對盈利能力有正貢獻。恒順醋業(yè)于

2016Q2

先行提價，提價

抵擋了部分毛利率下降，但因提價幅度過高（10%），下游傳導并不順

暢，導致毛利率和毛銷差在

2017

年下滑。而海天和中炬在

2017Q1

提

價后，毛利率和銷售費用率均往上走，隨著

2017

年下半年原材料價格

企穩(wěn)回落，公司銷售費用率下降，提價釋放利潤。結論：調(diào)味品公司在上游原材料漲價后一個季度毛利率下行，三個季

度左右提價，提價后毛利率迅速改善，但銷售費用率也隨之增加，整

體毛銷差在原材料企穩(wěn)回落后較快好轉(zhuǎn)，提價帶來利潤釋放。乳制品成本端影響乳業(yè)直接材料成本占比約

85%。根據(jù)燕塘乳業(yè)招股書，成本中原材料

占比

84.42%（光明乳業(yè)

85%）。直接材料中原料奶（41%）、奶粉

（24%）、包裝物（23%）的采購占大頭。奶價：由于長期價格低迷導致減產(chǎn)，全球原料奶價格在

2016

年下半年

出現(xiàn)較大漲幅；同期國內(nèi)玉米、豆粕等飼料價格提升，原料奶收購價

止跌。根據(jù)中國農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，中國主產(chǎn)區(qū)生鮮乳收購價格雖具有一定

的季節(jié)性，但在

2016H2

顯著提高達到

3.55

元/公斤。海關總署數(shù)據(jù)顯

示，2017

年全年中國進口原料奶平均價格增長

49%。包材：包材的上漲或為更重要的影響。主要包材瓦楞紙、玻璃等價格

在

2015-2017

年間均上漲。其中浮法平板玻璃在

2016Q2-2016Q4

上

漲

32%；瓦楞紙在

2016

年

8

月至

2017

年

2

月、2017

年

6

月至

11

月

期間分別上漲

25.3%、34.6%，并在之后繼續(xù)上漲。提價與傳導在生鮮牛乳和包材價格上漲

2-3

個季度左右，乳制品企業(yè)燕塘乳業(yè)和

三元食品選擇提價。因本輪更多是包材、能源等價格上漲，二線乳企提價能力不強，整體

提價不能覆蓋成本端的上漲，對業(yè)績正貢獻不大。原材料漲價對業(yè)內(nèi)

各企業(yè)盈利能力的影響在

2017Q3-Q4

集中體現(xiàn)。凈利率來看，

2017Q4

伊利股份、光明乳業(yè)、三元股份、燕塘乳業(yè)凈利率分別同比變

化-1.99PCT、-0.53PCT、-1.09PCT、-1.19

PCT。毛銷差來看，

2017Q4

伊利股份、光明乳業(yè)、三元股份、燕塘乳業(yè)凈利率分別同比1.04PCT、-6.59PCT、+0.78PCT、-5.73PCT。隨著玻璃、瓦楞紙進

口原奶等價格于

2017

年底開始回落，各公司盈利能力從

2018Q1

開始

好轉(zhuǎn)。股價復盤燕塘乳業(yè)股價短期受提價事件提振，短期快速上漲，但整體提價對兩

個公司股價影響都不大。本輪提價轉(zhuǎn)導預判本輪成本端包材上漲幅度大于上一輪，生鮮乳收購價于

2020

年

6

月開

始上漲，疊加包材以及上游能源運輸?shù)瘸杀旧仙橹破菲髽I(yè)提價反

應較上一輪快速。相比上輪成本端漲價

2-3

個季度后乳企提價，本輪

蒙牛伊利提價時間提前到原材料成本上漲

1.5

個季度左右。上一輪乳制品的提價未能反映出較好的價格傳導。但我們認為，本輪

乳制品提價目前處在上游原料奶價格相對平穩(wěn)，包材價格雖尚處較高

位置，但在目前重視健康增加奶制品攝入的大環(huán)境下，整體白奶的消

費量有望較大幅度起來，健康意識加強下，乳企的折扣率和競爭有望

下降，銷售費用率有望壓縮，原材料價格回落時，提價將使得優(yōu)質(zhì)乳

制品企業(yè)釋放更大業(yè)績利潤。預計原材料上漲帶來的壓力能在明年上

半年逐漸緩解。休閑食品成本端影響以青島食品為例，公司主要原材料為面粉（26%）、白砂糖（14%）、

花生仁（13%）、花生油（8%）、輔料、包材等。小麥粉價格分別在在

2016

年

10-12

月、2017

年

8-12

月上漲

3.13%、

2.45%。葵花籽價格在

2016-2017

年均處于

4700

元/kg高位，2018

年

1

月開始下降，價格降幅為

18.75%。土豆價格在

2016

年

9

月-2017

年

1

月上漲

34.78%，2017

年

9

月-2018

年

2

月第二次上漲

24.13%。提價復盤大部分農(nóng)產(chǎn)品價格在

2016Q3

和

2017Q2

經(jīng)歷兩輪漲價，平均漲價幅

度為

10%-30%。沃隆、洽洽等食品公司于

2018

年發(fā)布漲價公告，價

格漲幅區(qū)間為

3%-15%。飲料成本端影響市面上常見飲品的原材料主要為糖、濃縮果汁、各類堅果（如核桃、

花生、杏仁）、食品添加劑、色素等，包裝材料主要為馬口鐵（易拉罐

包裝主材料）、PET等塑料。

白砂糖

2016

年

1

月-2018

年

5

月漲幅

7.5%（圖表

15），核桃仁

2017

年

2

月-10

月漲幅近

50%。錫（馬口鐵的主要原材料）2017

年

12

月2018

年

2

月漲幅

6%。PET塑料的價格在

2016

年

7

月至

2018

年

8

月

間上漲了

53%。提價復盤2018

年

1

月，受前期原材料漲價影響，青島食品和康師傅對旗下部分

果汁茶和飲料進行小幅提價。2016

年全年，原材料漲價導致康師傅和承德露露營收、凈利增速均為

負。2018Q1

康師傅提價，2018Q2

公司營收和凈利均有顯著漲幅，但

是持續(xù)時間較短。總體而言，原材料漲價對于部分飲料公司毛利率影響持續(xù)時間較久且

影響力較大。2016、2017

兩次漲價區(qū)間內(nèi)，承德露露毛利率顯著下降

10%，一直到

2018Q2

才恢復正常水平。康師傅一直保持規(guī)律的季節(jié)

性變動，對毛利率的控制能力較強。2016-2017

年，康師傅毛銷差隨著原材料漲價大幅下降，2018

年公司

提價后，毛銷差在

Q2-Q3

擴大了

5%。兩公司均在

2018

年增加了銷

售費用，但是承德露露公司由于業(yè)務較為單一，毛利率改善速度較快，

因此盈利能力顯著提升。結論：飲料公司原材料價格上漲和利潤下降幾乎同步變化，且對毛利

率沖擊最大，持續(xù)時間較久，一般需要

1

年的時間才能自動修復至漲

價前水平。飲料巨頭如可樂公司并未明顯提價，2017

年公司毛銷差增

加

4PCT，

Q1-Q4

銷

售

費

用

率

同

比

減

少

0.02PCT、

0.15PCT、

0.24PCT、0.03PCT，可見飲料巨頭公司能通過控費方式應對成本壓

力。啤酒成本端影響從成本構成來看，啤酒中包裝物占比高達

49%（預計玻璃瓶

35%、鋁

罐約

10%、紙箱

5%），麥芽占比約

14%。提價傳導復盤根據(jù)國金食品飲料團隊

2021

年

11

月

5

日報告啤酒：提價復盤及空

間測算，高端化進行時測算，17

年末至

18

年初，原材料、包材漲

價帶動噸成本變動大個位數(shù)到小雙位數(shù)。以重慶啤酒為例，原材料通

過招標采購的方式進行，上下半年各做一次。因此，我們判斷，原材

料采購成本變動多以半年為周期。從公司角度看，17H2

和

18H1、H2

龍頭噸成本上漲幅度普遍在中個位數(shù)到大個位數(shù)，青啤

18Q3

噸成本

同比+9%，華潤

18H1/H2

噸成本同比+9%/+11%。復盤

18

年，淡季強勢區(qū)域迎來集體提價潮。業(yè)內(nèi)龍頭多在淡季直接提

價，時間集中在

2017

年

12

月至

2018

年

5

月，漲幅大多在

5%上下，

且通常開始于強勢區(qū)域（如：青啤的山東、燕京的北京），提價品種涵

蓋中、低檔產(chǎn)品。從均價看，18Q2/Q3

青啤噸收入提升幅度約

6%/5%（還原可比口徑），

18H1/H2

華潤噸收入提升幅度為

13%/11%，提價效果在報表端得以顯

現(xiàn)。從銷售費用率、毛利率等指標變化可以看出，提價逐步覆蓋噸成本上

漲，毛利率逐步回升；雖短期階段性費用投放加大，但銷售費率終將

回歸正常毛銷差改善，啤酒提價較為成功。股價表現(xiàn)復盤提價公司股價與收入增速保持同步，提價前后青島、華潤、重啤、珠

江等股價皆明顯上漲，達到高點后于

Q4

起逐漸回落。本輪提價預判本輪提價多集中在

9

月-1

月，提價幅度多在

5-10%，且依舊起始于強

勢區(qū)域（如：青啤的山東、烏蘇的疆內(nèi)、華潤的四川），提價品種覆蓋

中、高檔產(chǎn)品。20H2

以來成本重拾升勢，預計

22H1

噸成本壓力或環(huán)比加重。20

年

5

月，澳麥征收雙反政策落地，大麥價格持續(xù)推高，現(xiàn)已超過

18

年的水

平。紙箱、玻璃瓶等包材受上游原料成本上升的影響，維持上揚態(tài)勢。

從公司角度看，21Q1

噸成本受益于規(guī)模效應而攤銷，21Q2/Q3

龍頭

噸成本上漲幅度為中個位數(shù)到大個位數(shù)，青啤

Q2/Q3

噸成本增速為

6/7%，珠江

Q3

噸成本同比+12%，華潤

21H1

噸成本變動

4%。展望

Q4

及

22H1，我們判斷，噸成本壓力或環(huán)比加重，主要系采購多在今

年年底發(fā)生，原材料、包材成本仍高于年中；展望

22H2，玻璃價格現(xiàn)已回落，大宗商品上游產(chǎn)能擴張降低漲價預期，預計噸成本壓力將逐

步緩解。我們認為，此次提價的后續(xù)演繹路徑有望類似于

18

年，龍頭可能采取

階段性、適當?shù)耐度胭M用補貼來助推提價平穩(wěn)落地，但一段時期后

（18

年為

2-3

個季度）銷售費率將趨于正常，噸價上升幅度可覆蓋噸

成本上漲，毛銷差重拾升勢。家電成本端影響家電行業(yè)原材料在營業(yè)成本占比接近

85%，其中各級銅、鋼、鋁、塑

料等為主要原材料。其余營業(yè)成本由制造費用（能源），人工工資等組

成。大宗物料價格上漲導致原材料價格飆升；公路運輸監(jiān)管趨嚴抬升運輸

成本；政府環(huán)保政策導致家電配件供應緊張。16Q1

至

17Q1，大宗物

料的現(xiàn)貨價格持續(xù)上漲。2016

年

1

月至

2017

年

2

月現(xiàn)貨鋁價格上漲

21.0%至

1.37

萬元/噸；現(xiàn)貨銅價格上漲

34.6%至

4.7

萬元/噸；鋼材價

格指數(shù)上漲

82.3%。能源方面，2016

年全年，動力煤期貨合約結算價

上漲

120.0%至

675

元/噸。提價傳導復盤成本激增使得家電行業(yè)業(yè)績承壓，家電企業(yè)于

2016Q4-2017Q1

開啟

漲價潮，整體來看家電平均提價幅度為

5%-10%。提價行為發(fā)生在原

材料成本上漲

3

個季度后。提價傳導：分析提價企業(yè)單季度經(jīng)營數(shù)據(jù)可得，家電企業(yè)在提價后下

個季度，營收同比增速、毛銷差就開始走好。以美的集團為例，16

年

底

17

年初提價，2016Q4-2017Q4

單季度營收同比增幅分別為

56.57%、55.41%、64.88%、60.74%、26.64%，高于前期水平；同

時，毛銷差也表現(xiàn)較好。2018

年后家電企業(yè)營收同比雖增幅變小，但

毛銷差良好，經(jīng)營壓力明顯減小。股價表現(xiàn)提價過程中，股價迅速拉升并小幅回落，后期隨著業(yè)績提升業(yè)內(nèi)公司

股票價格在

2017Q1-Q4

期間內(nèi)持續(xù)保持增長并在

2018

年

1

月達到最

高點。可以發(fā)現(xiàn)股價上漲與營收增長基本保持同步或延后一個月左右。化妝品與日化成本端影響化妝品原料包括內(nèi)容物及外包裝：其中內(nèi)容物成本占比

3

成（有皂粒

油脂、表面活性劑、溶劑、營養(yǎng)藥物添加劑等）、外包裝成本占比

7

成。

其中內(nèi)容物原料成本中活性物、保濕劑、面膜布等在成本中占比較高。回顧

16-17

年提價，成本端原材料價格上漲或為日化品漲價的主要動

因。

內(nèi)容物材料方面，

2017

年

1

月棕櫚仁油（皂粒油脂的原材料）價格漲

至

1737.3

美元/公噸，同比上升

104%；甘油（保濕劑主要原料）價格

自

16

年

9

月開始上漲，至

2017

年

12

月達到高點，累計漲幅

131%；

油脂價格在

2016

年止跌，上漲

1.7%。其他材料方面，紙尿褲主要原料紙漿價格自

2016

年

8

月開始連續(xù)兩輪

上漲，2016

年

8

月至

2017

年

2

月上漲

25.3%，短暫橫盤后又于

2017

年

6

月至同年

11

月上漲

34.6%；主要包裝材料

ABS聚合物在在

2017

年累計上漲

72%；浮法平板玻璃在

2016Q2-2016Q4

上漲

32%。投資分析速凍食品：上游能源類價格傳導到速凍原材料再傳導到速凍食品價格的周期

相對較長，但業(yè)績對速凍原材料價格變動敏感。上一輪提價發(fā)生在原材料漲價四

五個季度后，提價幅度并不能完全覆蓋成本上漲。龍頭公司如安井食品能在提價

一段時間后壓縮銷售費用率，使得在成本端回落時，釋放利潤空間，股價也有較

大漲幅。本輪提價反應相比上一輪迅速，目前成本端仍在高位，我們預計，報表

端的改善仍將發(fā)生在原材料成本下降后的一個季度內(nèi)。調(diào)味品：調(diào)味品公司在上游原材料漲價后一個季度毛利率下行，三個季度左

右提價，提價后毛利率迅速改善，整體毛銷差在原材料企穩(wěn)回落后較快好轉(zhuǎn)，提

價帶來利潤釋放。上一輪龍頭海天整體受損較小，提價后股價漲幅較大。本輪調(diào)

味品提價較前次推后，結合原材料價格情況，預計毛利在

2021Q4-2022Q1

逐漸

修復并提升。由于糖蜜目前漲價尚未結束，安琪酵母預計在

2022Q2-Q3

實現(xiàn)提

價正效應。乳制品：上一輪更多是包材、能源等價格上漲，二線乳企提價對業(yè)績正貢獻

不大。本輪乳制品企業(yè)提價反應較上一輪快速。我們認為，目前原料奶價格相對

平穩(wěn)，包材價格雖尚處較高位置，但在目前健康意識大增下，白奶消費量有望