東鵬飲料研究報告：東風乘勢上，鵬程三萬里1.好行業：海外對標看我國能量飲料賽道高景氣和發展機遇1.1.美國：紅牛先發制勝，Monster后來居上，能量飲料賽道高景氣1.1.1.行業維持高景氣態勢，消費多元和高壓環境推動行業發展美國能量飲料行業持續發展，2007年美國功能飲料銷量994.1百萬升，到2021年增長至2956.6百萬升，CAGR為8.10%，維持平穩向上態勢。復盤美國能量飲料行業發展歷程，美國能量飲料行業發展基本可分為以下兩個階段：紅牛進入美國市場，驅動市場擴容，行業迅速崛起。1997年奧地利紅牛進入美國市場后，通過贊助音樂體育活動等營銷手段，迅速打開了市場，銷售額成倍增長。能量飲料熱潮下，2000年前后各類品牌紛紛入場。傳統飲料巨頭通過收購或推出自有品牌等方式布局，如百事公司收購SoBe品牌，可口可樂收購酷樂仕維他命飲料；同時新興品牌大量涌現，如Monster、Rockstar等，進一步帶動了能量飲料的蓬勃發展。Monster后起之秀迎頭趕上，差異化競爭造就百億龍頭。Monster的前身漢森天然

飲料公司以天然果汁、蘇打水為主要業務，一度面臨增長壓力。2002年，漢森飲料趕上能量飲料熱潮，正式推出Monster品牌。2015年，Monster在美國能量飲料市場的零售額市占率達52.7%，超過紅牛的27.5%，成為該品類美國市場第一名。美國能量飲料市場快速擴張，主要得益于消費水平升級和人口結構變化下的多元化需求趨勢，同時在年輕人持續高壓下，對能量型飲料的需求提升。居民收入提高助力消費升級，碳酸飲料增長見頂，軟飲料細分行業崛起，功能飲料乘勢而上。1985-2021年，美國人均可支配收入持續增長，終端消費群體的消費意識改變，消費者對于產品的需求趨于多元化，對于健康營養的需求進一步提升。以可樂為代表的傳統碳酸飲料陷入增長瓶頸，1998年銷量見頂，此后需求持續疲軟，甚至在2005年后連續15年下滑。瓶裝水、RTD咖啡、功能飲料、茶飲等新品類迅速占領市場，功能飲料乘勢而上。人口結構改變推動消費多元，年輕群體成為能量飲料消費主力軍。19世紀70年代以來，美國人口年齡結構改變，2020年美國15-64歲人口占比67.36%，隨著人口結構的變化，居民的消費觀念也發生改變。多元化、細分化消費需求崛起，其中，能量飲料以其飲料鮮爽的口感和強悍的品牌文化，廣受年輕群體的追捧。學業高壓下，能量飲料迎合年輕人需求。美國心理學會調查發現，美國青少年2019年的均值壓力水準為5.4分，遠超身心健康水準的3.8分，也高過平均水平的4.9分。美國年輕人生活壓力大，腦力消耗較多，能量飲料中高含量的咖啡因能夠刺激大腦，補充人體需要的糖分，從而使身體保持活力。1.1.2.場景營銷+差異化競爭+品類多元化是美國行業發展特性美國能量飲料行業發展較早，在居民消費水平提升及雙品牌龍頭共同推動下，高景氣已進入相對成熟的發展階段。目前美國能量飲料行業市場銷量規模約為2956.6百萬升，同比增速6.3%。復盤美國能量飲料行業發展，我們認為其呈現出三個特點：一是場景營銷，二是差異化突圍，三是品類多元化發展。特點一：場景營銷是關鍵，圍繞核心消費群體，不斷深化豐富品牌內涵。取決于美國能量飲料市場主流受眾特點，美國能量飲料品牌圍繞音樂節、電競、嘻哈潮流等場景，一方面進行不同場景消費習慣培育及營銷；另一方面，打造品牌年輕化、個性化形象，拓展品牌內涵邊界。近年來為迎合年輕人喜好，Monster贊助了UECL電競聯賽等。紅牛則將營銷場景拓展到校園，與九號公司在高校共同舉辦“奧地利紅牛2021國際三人街頭籃球賽”等。特點二：Monster后來居上，驗證差異化為破局核心。Monster的彎道超車驗證了差異化的產品戰略及品牌打法，是破局逆襲的關鍵所在。在產品方面，Monster進行產品包裝、規格、口味等多方面的調整，與紅牛形成區隔，例如推出果汁口味、瓶身黑綠色炫酷配色等。在營銷方面，相較紅牛勇敢、堅毅的品牌形象，Monster贊助小眾極限運動，如滑板、摩托車等，主張追求自我、個性野性。特點三：品類發展趨于多元，由能量性向功能性延伸。功能飲料與能量飲料相比，涵蓋范疇更為廣泛。能量飲料主要指以紅牛為代表，可以提神解困、含有咖啡因等的飲料產品。功能飲料則是指含有某種特殊營養素成分，可以在一定程度調節人體功能的飲料，包括能量飲料、電解質水、口服美容飲料等等。隨著美國能量飲料市場升溫，品牌不斷擴品，邊界由能量性向功能性延伸，如女性草本功能性飲料GoGirl、兒童電解質飲料BerriLyte等新型功能性飲料層出不窮。1.2.泰國：高性價比及量增推動行業發展，價增邏輯打開增長空間1.2.1.本土品牌爭相發展，市場頻繁易主，渠道和營銷或為競爭關鍵伴隨泰國主要能量飲料品牌的陸續崛起，我們認為泰國能量飲料行業的發展可以分為以下四個階段：第一階段（1965年-1975年）：力保健開創健康功能飲品先河，迅速占領市場。1965年日本力保健打入泰國市場，以“力保健，相信你能做到”的口號和耳熟能詳的“兩個手指”的商標圖案，成為泰國能量飲料第一品牌，每年銷量高達3億瓶。第二階段（1975年-1985年）：本土品牌紅牛誕生，引領全球消費潮流。1975年紅牛誕生于泰國，紅牛品牌一經問世就風靡全球，成為家喻戶曉的暢銷飲料，也是迄今為止泰國最受歡迎的能量飲料之一。泰國紅牛（KratingDaeng）國內海外雙維度發力，憑借高端的藍瓶（主攻海外市場）和平價的黃瓶實現了對價格帶的全覆蓋。第三階段（1985年-2002年）：紅牛受到挑戰，M-150占據鰲頭。1985年泰國飲料生產商Osotspa公司（此前為力保健泰國代理商）推出M-150，2012年來一直把持著最大的市場份額，與力保健、鯊魚、紅牛并稱為四大國際品牌。經過數年發展，M-150在全球年銷量超過21億支，截至2021年，Osotspa在泰國本土的市占率為48.3%。第四階段（2002年-至今）：后紅牛時代，卡拉寶突出重圍。卡拉寶（Carabao）2002年誕生，僅兩年之后，卡拉寶在泰國本土市場擊敗泰國紅牛，市場占有率超過25%，成為泰國飲料市場領導品牌，并于2014年在泰國正式上市，也是泰國唯一的上市的功能飲料品牌企業。卡拉寶著重凸顯戰斗精神，通過體育營銷等方式進軍歐美市場，取得了巨大的成功。泰國能量飲料市場頻繁易主，或與行業低性價比為主有關，使得渠道及營銷成為競爭關鍵。泰國三大品牌輪番崛起，我們認為其原因在于，泰國能量飲料市場定位為大眾性價比產品，各品牌在產品品質及包裝層面同質化程度高，在此背景下，渠道實力及營銷策略成為競爭的核心。泰國紅牛在發展初期，不同于當時泰國市面上流行的力保健產品，紅牛定價低，同時配合各類低價促銷，將消費群體鎖定在勞動群體之中，并通過贊助泰拳競技這一眾多農村青少年養家糊口出人頭地的出路選擇，成功實現了群體差異化定位和品牌力量形象的塑造。但伴隨經濟水平提升消費升級，泰國紅牛與底層勞動者深度綁定，該品牌形象已無法滿足行業發展趨勢。M-150將品牌與步槍武器聯系起來，卡拉寶則以搖滾樂隊命名，贊助各類體育賽事，均將品牌形象內涵升級豐富。此外，借助強大的經銷商網絡建設，也使得新品牌快速崛起。1.2.2.藍領群體構成核心受眾，品牌積極轉型實現二次發展泰國能量飲料市場作為全球最成熟的市場之一，相較于美國呈現出不同的發展歷程及行業特點。復盤泰國能量飲料行業發展，我們認為其呈現出以下兩個特點：特點一：取決于受眾人群特征，前期發展量增驅動，后期向價增轉型。我們認為泰國能量飲料增長前期由量增推動，發展成熟后逐漸向價增轉型。2007-2012年，泰國銷售額復合增速為2.54%，均價復合增速為0.90%，銷量復合增速為1.62%，行業發展主要依靠銷量驅動；2013-2021年，銷售額復合增速為0.76%，均價復合增速為0.40%，銷量復合增速為0.36%，價格有望成為行業新的驅動因子。隨著泰國經濟發展居民消費升級加速，行業高端化進程將持續推進。特點二：藍領群體構成核心市場，大眾定位贏得良好口碑。泰國能量飲料憑借其普惠的價格和良好的提神作用受到藍領群體的喜愛。泰國經濟的快速增長導致勞動力需求增加，泰國勞動者工作時長在全球范圍領先，大部分勞動者每周工作時間在40-48小時，2021年每周工作時間在40小時以上的人員占比高達64.6%。泰國人民傾向于飲用可以持續提供能量、提神醒腦的功能飲料來延長工作時間。1.3.中國：海外對標凸顯行業高景氣屬性，量價空間仍具深挖潛力1.3.1.參考海外成熟市場，能量飲料賽道易守難攻，二次成長依托多元升級我們認為，通過對美國及泰國能量飲料市場參考對比，可以總結出能量飲料賽道的幾大發展特點：1）軟飲料細分需求分散崛起，能量飲料具備高景氣屬性；2）由于產品功能性+消費粘性，能量飲料格局易守難攻，龍頭份額集中；3）伴隨行業成熟度提升，品類多元化是行業二次增長的動力來源，龍頭品牌尋求對消費群體及消費場景的擴充。特點一：能量飲料賽道高景氣，消費升級及快節奏高壓生活下多元需求增長，細分賽道崛起。以美國為例，2007-2021年軟飲料行業CAGR為0.65%，能量及運動飲料CAGR則高達4.20%。一方面，伴隨居民人均可支配收入及城鎮人口占比提升，消費升級趨勢下需求多元化成為趨勢，軟飲料各細分賽道崛起；另一方面，經濟水平快速發展下，快節奏高壓生活也使得消費者增加能量、抗疲勞需求提升，能量飲料憑借其獨特口感及功能屬性，快速增長呈現高景氣度。特點二：市場集中度高，消費者粘性強，巨頭把持競爭格局穩固。一方面，能量飲料配方中有牛磺酸以及咖啡因，具有一定的功能性，消費者具有較高消費粘性。另一方面，由于政策監管等原因，能量飲料行業具有一定的進入壁壘。因此，能量飲料賽道呈現出壁壘深厚的易守難攻格局，龍頭格局穩固、集中度高，且此優勢會在先發品牌認知、資源投入疊加的過程中形成正循環。以美國為例，從2012年至今，紅牛、Monster的CR2均在70%以上，市場集中度高。而泰國則有卡拉寶、紅牛以及Osotspa三大巨頭，2018年起行業CR3均超過90%，雖龍頭頻繁易主，但行業集中度高。1.3.2.對標海外，我國能量飲料行業具備快速增長基礎，量價空間仍具長期潛力軟飲料中的高成長性賽道，能量飲料呈現強勁增長態勢。根據歐睿國際數據，2021年我國能量飲料銷量/銷售額為26.44億升/537.34億元，同比增長10.71%/9.97%。我國能量飲料行業發展較晚，2021年美國能量飲料銷量同比增速為6.3%，泰國為3.40%，而我國則高達10.72%，相較于美泰成熟市場，我國正處在行業規模做大做強的快速成長階段。能量飲料銷售收入在軟飲料行業的占比由2007年的1.61%增長到2021年的9.22%。剔除疫情影響，2007-2019年能量飲料銷量/銷售額CAGR為25.48%/25.23%，復合增速表現亮眼。類比美國能量飲料行業高速發展初期，我國亦體現出同樣的增長驅動因素：居民消費水平整體提升，Z世代出現，軟飲料行業內部結構調整顯著。伴隨我國人均可支配收入和居民消費水平不斷提升，人們需求日漸豐富，軟飲料進入存量競爭的背景下，以能量飲料為代表的各類細分子品類正不斷崛起。同時，隨著Z世代出現，年輕群體越來越成為消費人群主力，消費需求更加年輕化、多元化。順應此趨勢，我國軟飲料產品類別、口味日益豐富，新興的、適合年輕人的能量飲料、咖啡飲料、風味飲料等呈現快速發展態勢，傳統的碳酸飲料等消費偏好則有所下降。快節奏的生活方式推動能量飲料需求提升。在當前內卷時代下，無論是藍領群體等體力勞動者，還是學生、白領等腦力勞動者，生活工作壓力普遍加大，長期疲勞場景下對能量飲料需求加大。藍領消費群體占據核心，消費潛力仍待深挖。目前我國與泰國相對照，勞動密集型產業仍占據重要地位。一方面，藍領群體數量持續擴容。2021年我國藍領人口達4億以上，快遞員、外賣騎手、網約車司機等新藍領群體也在持續擴容。我國載貨汽車產量20年同比增速20.64%，側面反映出長途司機數量不斷增加。同時，快遞業務量也呈爆發式增長，由10年的23億件增長到21年的1083億件，翻了近47倍。另一方面，藍領群體消費力也在逐漸改善。2019年藍領群體中占比最大的新生代農民工群體近6成月均收入在5000元及以上，比老一代高16.1%。同時，藍領群體薪酬結構也在發生調整，新藍領按固定基礎工資計薪比例低14%，而按照勞動強度計薪的比例則高出19%，也就是多勞多得，少勞少得，所以能量飲料需求空間亦在持續增長。消費群體及消費場景由單一向多元延伸，加速釋放增長潛力。參考美國市場現狀及泰國發展趨勢，我們認為多元化是行業發展趨勢，無論是口味、包裝的多元化，還是功能屬性的多元化，再到飲用場景的多元化，皆是行業突破方向。1）消費群體上，隨著工作社會節奏的日益加快，能量飲料的主力消費群體開始由長途司機、快遞員、藍領工人等逐漸擴大至白領、學生等更多消費群體。以考研人群為例，2022年我國考研報名人數達到了457萬人，同比增長21.22%，我們判斷高強度學習下學生或選擇飲用提神醒腦抗疲勞的能量飲料。2）消費場景上，能量飲料飲用場景開始從熬夜、加班等“疲勞”場景，擴大至聚會、旅行、日常保健等更為休閑的消費場景，部分能量飲料品牌開始贊助電競、音樂節等活動，更加符合年輕化的趨勢。但是，相對于海外美國功能飲料在年輕群體和休閑場景的發展程度，我們國家未來在這部分群體上還有空間。隨著消費場景的不斷豐富，我國能量飲料市場的增長潛力有望進一步被釋放。1.3.3.多品牌崛起搶占市場份額，中國紅牛訴訟給到眾品牌發展窗口期伴隨居民健康意識以及消費能力的提升，能量飲料需求持續景氣，我國能量飲料行業具體可分為兩個階段，一是初創導入期（1995-2003），二是快速成長期（2003-至今）。初創導入期（1995-2003）：紅牛正式進入中國，成功開拓國內能量飲料市場。上世紀90年代，中國飲料市場同質化嚴重，1995年華彬集團董事長與泰國天絲合資成立了中國紅牛飲料公司，將紅牛引入中國。公司提出“市場無盲點，逢店必進”的口號，通過“渴了喝紅牛，困了、累了更要喝紅牛”等營銷被大眾熟知，國內能量飲料市場也由此打開。快速成長期（2003-至今）：能量飲料功效的認知度廣為普及，行業迎來迅猛發展。2003年，非典疫情影響礦物質、維生素等保健食品崛起，娃哈哈激活、達能脈動、農夫山泉

尖叫等功能性飲料紛紛出現。經過10多年的發展，我國能量飲料的銷售收入由2007年的31.78億元增長到2021年的537.34億元，共翻了近17倍，銷量由1.53億升增長到26.44億升，CAGR達到22.57%，增長態勢明顯，行業進入快速成長期。2003-2016年：中國紅牛一枝獨秀，穩固龍頭地位。中國紅牛品牌憑借“功能性飲料市場先入者”的地位和先發優勢，經過10多年的發展占據行業龍頭。2012-2016年，中國紅牛銷售收入由104.39億元增長到225.69億元，CAGR達到21.26%，市占率始終維持在70%以上，市場上沒有與其直接競爭的對手，成為國內能量飲料行業的領軍品牌。2016年至今：后起之秀加速崛起，迅速搶占市場份額。2016年，泰國天絲對華彬集團提起訴訟，對中國紅牛形成巨大沖擊。2016-2021年中國紅牛市占率由71.3%下滑至52.2%。而東鵬、樂虎等抓住空窗期強勢入局，2016-2021年，東鵬市占率由8.8%上升至16.7%，樂虎由4.9%上升至5.6%。中國紅牛陷入訴訟糾紛，或給到眾品牌發展窗口期。2016年，泰國天絲以商標許可協議到期為由，對華彬集團發起侵權訴訟。復盤該訟訴始末，訴訟焦點主要集中于中國紅牛的商標使用期限時長問題。1984年，中國商人嚴彬在泰國創辦華彬集團，并于1995年與泰國華人許書標的泰國天絲合資，在中國成立中國紅牛，擁有了紅牛商標在中經營權。此階段合作順利，中國紅牛向好發展。但許書標去世后，許書標子女對于商標經銷權協議提出異議。中國紅牛方稱“雙方曾簽訂協議書，約定合作期50年，有效期限至2045年”；許書標子女的泰國天絲方稱“中外合資企業營業期限在辦理工商登記時最長為20年”。雙方各執一詞下，訴訟長達6年，中國紅牛產品銷售、品牌形象及渠道拓展等大大受阻。目前訴訟最近進展為中國紅牛被判停止生產銷售，停止使用含有“紅牛”字樣的企業名稱，同時須賠償泰國天絲經濟損失2.19億元。中國紅牛將向上級法院繼續提起上訴。在中國紅牛深陷官司糾紛左右掣肘下，面對能量飲料行業這塊大蛋糕，國內其他的功能飲料開始崛起。東鵬、樂虎、體質能量等憑借較低的價格以及類似口感，抓住空窗期強勢入局，快速占領國內能量飲料市場份額。目前相較2021年美國能量飲料市場CR2為70.4%及泰國CR3為91.7%，我國目前CR2為68.9%，已相對集中。但從格局結構來看，中國紅牛仍把持過半份額，眾品牌卻正在崛起勢頭迅猛，市場結構內部仍在調整變化，各品牌無論在產品推出，還是在渠道拓展上均機遇眾多。2.好公司：大單品全國化放量構建基本盤，戰略指向性強，有的放矢目前能量飲料行業正處在高速發展階段，行業規模加速擴張。同時，行業競爭格局調整波動，龍頭紅牛受訴訟糾紛所限制，其余品牌變局中求機遇，正處在搶奪份額的良好窗口期。面對行業發展機遇，公司無論從戰略還是戰術，頂層設計還是執行運作層面，均展現出穩健的經營實力和強勁的增長勢頭：以差異化大單品戰略為核心，優質專業團隊賦能打法清晰，在成熟完善的渠道架構建設上精細運作終端實現渠道高ROE，推動大單品全國化高增放量。2.1.大單品全國化放量打造核心邏輯，優質團隊賦能構建長期壁壘近年來營收凈利持續高增，業績表現亮眼，公司正處于發展快車道。營收方面，2017-2021年，東鵬營業收入由28.44億元增長至69.78億元，CAGR為25.16%，2021年營收同比增長40.72%；歸母凈利潤方面，公司由2017年的2.96億元增長至2021年的11.93億元，CAGR高達41.69%，盈利能力持續提升。公司近年來發展態勢向好，無論是銷售規模還是盈利能力均呈現強勁增長勢頭，公司正處在全國化快速擴張、規模效應顯現、經營能力快速提升的發展快車道之上。公司快速擴張的核心在于公司從頂層設計的角度，差異化大單品戰略精準定位，優質專業團隊打法清晰，推動了大單品全國化的加速落地。公司從戰略制定的層面上，大單品踩準行業差異化需求痛點，抓住高成長周期；同時優質團隊加持賦能，在良好激勵下在全國布局、營銷投入、渠道管理方面形成了成熟打法，大單品全國化放量成效得到了快速顯現。2.1.1.大單品表現亮眼，全國化進程加速推進，公司銷量實現彎道超車500ml金瓶帶動下，東鵬銷量全國第一，實現彎道超車。500ml金瓶推出后實現快速增長，2018-2021年500ml金瓶銷售收入分別為7.99/21.67/30.85/50.24億元，2019-2021同比增加171.24%/42.4%/62.83%。18至21年間，公司營業收入CAGR為31.94%，500ml金瓶營業收入CAGR高達84.59%，是營業收入CAGR的2.6倍，成為公司增長主要動力。在大單品推動下，2021年，東鵬特飲在我國能量飲料市場銷售量占比由27.00%上升至31.70%，超越紅牛成為我國銷售量最高的能量飲料；全國市場銷售額份額占比由20.20%上升至23.40%，市場排名第二。2.1.2.價格、目標人群和包裝差異化是公司彎道超車的核心在紅牛幾乎壟斷中國能量飲料市場的背景下，東鵬通過大單品的快速放量實現了彎道超車，我們認為，其500ml金瓶產品能夠迅速獲得消費者認可的原因主要在于，公司將差異化的打法思路運用在了產品設計、價格體系、渠道和營銷策略等多個方面，實現了在穩固市場格局下的彎道超車，迅速打開了消費者認知。價格差異化，500ml金瓶定位高性價比+大容量。相較紅牛零售價6元/250ml，東鵬特飲售價只有5元/500ml的，兩倍容量，價格卻只是紅牛的80%左右，性價比極高。其他品牌中戰馬對標紅牛搶占中高端市場，樂虎、體質能量和東鵬飲料搶占中低端市場，但東鵬單價最低，性價比最高。此外，事實證明500ml金瓶滿足了藍領務工消費群體對于大容量產品的差異化需求，市場滲透率提升極快，成為東鵬飲料最大爆款。包裝差異化，500ml金瓶使用瓶裝+防塵蓋設計，既環保又便攜。東鵬飲料于2009年首創PET塑料瓶包裝和獨特的防塵蓋專利設計，瓶裝設計很好地滿足了其主流消費群體對重復飲用和環保便捷的需求，打破了能量飲料產品罐裝包裝的市場局限，迅速打開了市場。目前，紅牛擁有250ml紅罐和藍罐，戰馬主打罐裝產品，大眾定位品牌樂虎、體質能量和東鵬飲料均主推瓶裝大容量產品，這也驗證了不同群體對于不同包裝形式的偏好，東鵬實現了對于主流群體需求的精準挖掘與定位。營銷策略和目標人群差異化，公司將“新藍領群體”定為核心消費群體。相較于紅牛積極開展極限運動和各類體育賽事的贊助，東鵬飲料專注于“新藍領群體”，包括司機、快遞員和外賣員等。這類群體對于能量飲料需求量大、消費習慣持續、認知培養難度低。東鵬針對此類消費群體，精準開展各項活動，如在滴滴司機端、高德地圖等開車場景APP語音植入插播廣告，聯合豐巢快遞柜觸達快遞小哥，在重度消費者的行動軌跡及飲用場景送上能量支持。渠道差異化，公司堅持全渠道布局，資源持續投入渠道基礎扎實。在渠道模式選擇上，樂虎采用區域大商模式，憑借達利的優勢迅速打開銷路，但目前來看樂虎并不是達利的核心業務，品牌投入相對較少；體質能量專注于低線市場的傳統渠道。東鵬飲料目前在渠道打法上思路清晰，已形成成熟的“精耕細作+大流通”

模式，多元渠道布局，在鞏固小賣店、報刊亭等傳統渠道優勢的同時，加速開發高速路服務區、加油站、大型賣場、連鎖商超、連鎖便利店等特通/現代渠道，提升產品的整體鋪市率與覆蓋廣度。2.1.3.股權激勵及優質團隊加持，公司打法清晰勢如破竹大單品戰略指向精準明確，優質團隊打法清晰形成合力。在差異化大單品策略指引下，公司構建高執行力的專業團隊，以500ml金瓶作為拳頭產品，重點發力該產品的推廣布局，以實現多元渠道及全國區域的精準突破。公司戰略目標清晰，策略定位精準，形成了團隊發力的強指向性。股權結構相對集中，股權激勵綁定核心經營團隊。東鵬飲料具有明顯的家族企業特征，最大股東林木勤直接持有49.74%的股份，并通過鯤鵬投資等公司間接持有0.98%的股份，合計50.72%，為公司實際控制人。2019年4月公司通過股權激勵方案，對部分核心骨干人員進行股權激勵，中高層以上技術骨干、經營骨干等通過員工持股平臺參與股權激勵。公司通過股權激勵來增強經營層動力，共同助推公司發展。加多寶團隊賦能，全國化市場順利開拓。公司從外部引入優秀團隊，制定良好的激勵機制。2018年公司聘用盧義富先生作為全國營銷本部負責人，其曾任加多寶北方市場負責人；2019年公司聘用吳興海先生任全國推廣總監，其曾為加多寶推廣總監。加多寶團隊加入后，優質團隊在經營層面為公司帶來兩方面賦能：一則，公司借助其經驗與資源，發力罐裝產品，謀求產品、渠道和品牌升級；二則，公司借助其在北方區域的銷售經歷，開拓全國市場。在經驗豐富的高執行力團隊帶領之下，公司全國化戰略打法有的放矢，渠道布局思路清晰，在渠道戰略上選擇采取精耕細作+大流通并行的渠道模式。在廣東、廣西、華東、華中等核心市場，主要采取公司精耕的運營模式：公司配備經驗豐富的銷售團隊，全方位服務下游渠道和零售終端，與經銷商、郵差/批發商及終端門店共同進行市場維護及開發，提升產品鋪市率，加強產品陳列辨識度和精準度，提高品牌影響力，提高渠道滲透能力，增強公司對銷售網絡的控制力進而提升產品市場占有率。在其他區域，主要采取大流通的運營模式，區域自治釋放活力：公司精選經驗豐富、實力雄厚的經銷商進行合作，由經銷商主要負責終端的維護及執行，公司為經銷商提供廣告宣傳、營銷培訓與指導等支持。在成熟的渠道經銷網絡布局之上，公司大力推進渠道多元化，發力餐飲及直營渠道模式。隨著人們消費水平的提高和消費場景的多元化，連鎖超市、KA等渠道日漸重要，同時，在優勢市場，公司也在積極嘗試拓展產品與餐飲渠道的適配性，發力多元渠道建設。2021年公司直營渠道（包括全國直營客戶及廣東省南區特通渠道及餐飲渠道）實現營收6.56億元，同比增長43.29%，在整體營收中占比9.42%，正呈快速增長趨勢。餐飲：布局餐飲場景，發掘產品更多屬性及適配場景。公司2022年在廣東設置了餐飲大區，打通餐飲渠道，用250ml金罐帶動餐飲去油解膩場景，同時推進由柑檸檬茶、陳皮特飲、水等非能量飲料的銷售，鞏固對陳皮功效及口感有消費偏好的局部市場，結合去油解膩的獨特價值加大餐飲場景布局。直營：直接觸達客戶，滿足不同場景不同客戶需求。公司在鞏固傳統優勢渠道的基礎之上，針對重點發展客戶，加速開發高速路服務區、加油站、大型賣場、連鎖商超、連鎖便利店等特通/現代渠道，采取直營銷售，將產品直接銷售給終端銷售渠道，提產品的整體鋪市率與覆蓋廣度。生產基地全國布局，滿足不斷增長的市場需求。公司作為我國能量飲料的領導企業，具有較強的綜合實力。伴隨不斷增長的市場需求，公司2018-2021年運輸費用在營業成本中占比呈上升趨勢，產能進行全國化布局的必要性凸顯。目前公司已發展為擁有增鵬、莞鵬、徽鵬、桂鵬、華鵬、渝鵬、海鵬等多處生產基地，2021年合計實際產能為168.88萬噸。由于飲料行業具有經濟運輸半徑，伴隨公司生產基地在全國范圍內布局落地，可以進一步降低物流成本，提高產品供應的及時性和穩定性，更好的滿足全國市場需求。2.2.高周轉+高盈利構建渠道強推力，數字化系統為軟實力加成公司大單品之所以成功實現全國化的快速鋪設，在精準戰略制定及專業經營團隊執行基礎上，得益于以數字化系統為支撐的強大的渠道運作能力：一方面，公司擁有良好的渠道周轉效率，其關鍵在于品牌認知成功培育下提升了終端自然動銷，且公司“一元樂享”

等終端運作成效顯著；另一方面，公司相較競品渠道利潤豐厚，經銷商積極性較高。2.2.1.品牌建設形成良好認知基礎，“一元樂享”等增強用戶粘性我們認為，公司的良好動銷及周轉運營能力主要得益于，一方面，公司在品牌認知基礎上的良好培育，疊加廣東人口返鄉帶來的外溢效應，提升了終端消費者的自然動銷；另一方面，公司加大渠道終端建設投入，提高鋪貨率，通過終端運作促進動銷提升。品牌建設方面，多維度營銷宣傳，品牌印象深刻，務工群體外溢推動省外擴張。東鵬飲料早期模仿紅牛，提出“累了困了，喝東鵬特飲”的廣告語，成功提升了產品的知名度殺出紅海。同時公司通過線上線下多維度、全方面、飽和式的營銷宣傳，在品牌塑造和產品培育的關鍵時期，實現了高密度的產品曝光。此外，廣東省是我國的工業大省，藍領群體數量較多，疊加天氣炎熱的氣候因素，對能量飲料較為依賴。東鵬抓住地理位置優勢持續深耕，同時伴隨高流動的務工人員群體將能量飲料的消費習慣帶回家鄉，為東鵬特飲的省外擴張形成了良好的基礎。終端運作方面，數字化系統支撐終端運作，陳列+冰柜投放拉動產品動銷。推出“壹元樂享”和“掃碼領紅包”活動，針對核心消費群體精準推廣，促進終端動銷。公司推出“壹元樂享”及“掃碼領紅包”活動：“壹元樂享”活動指的是終端消費者在購買指定活動產品時通過識別特定瓶/罐內部的促銷活動字樣，可享受一定的兌換實物折扣；“掃碼領紅包”活動即終端門店獲取消費者的“壹元樂享”活動兌換瓶蓋后，可通過識別其內部的商戶專用二維碼，享受一定金額的現金折扣。“壹元樂享”的成功關鍵在于公司精準定位主要受眾消費心理，由于公司主流群體為藍領人群，對于價格敏感程度高，現金紅包有效提升了消費者購買的積極性，增強粘性；

而“掃碼領紅包”則提升了終端網點開箱銷售的積極性，有效拉動終端動銷。秉持“陳列就是最好的廣告”的營銷策略，疊加冰凍化率提升，完善終端建設。公司全力打造“銷量高、會造勢、能做終端形象”的“高勢能”網點，繼續加強廣東營銷本部、全國營銷本部、直營本部的陳列展示及智能冰柜投放力度。根據招股說明書，未來幾年，公司計劃全國范圍共投入86,667臺智能冰柜，投資32,565.74萬元。2021年公司渠道推廣費主要包括冰柜投放及商超促銷費等，同比增加124.75%。此外，公司通過數字化手段更加高效、精準地監管產品在各渠道的投放情況，進一步強化產品陳列，提高鋪貨率。2.2.2.渠道利潤具備行業比較優勢，經銷商動力十足相較于競品渠道利潤較高，經銷商動力強勁。目前東鵬仍處于全國化進程加速推動的階段，經銷商和終端的高利潤成為渠道順利拓展的關鍵動力。東鵬充分搭建好從經銷商到批發商再到零售商系統化的營銷網絡，不斷提高渠道利潤，根據董事長林木勤透露，現階段東鵬的渠道利潤高于行業平均渠道利潤的20%，明顯超出同行業競品。伴隨東鵬的品牌認知逐步提升，再疊加利潤補貼，經銷商代理東鵬產品的積極性正不斷提升。渠道模式跑通逐漸成熟，終端網點及經銷商持續開拓。經過多年的市場拓展與精耕，公司已建立起由經銷商、郵差和批發商、零售終端商組成的網點眾多、覆蓋面廣、滲透力強、層次扁平的經銷網絡，公司終端網點數量及經銷商數量不斷增長。截至2021年，公司擁有經銷商2,312家，全國活躍終端網點209萬家。2.2.3.數字化支撐軟實力，實現對渠道及終端強掌控以二維碼技術及數字化系統為支撐，推進精準營銷及渠道管控。公司終端運作打法之所以成功，是基于公司成熟先進的二維碼技術及數字化系統，是競品很難快速模仿的壁壘之一，形成了極強的先發優勢。該二維碼技術推行“一物一碼”的產品標識，實現精準營銷和精細化管理。一方面，終端門店、消費者通過掃描二維碼可以參與公司組織的各項活動，幫助公司動態化構建用戶畫像，實現精準營銷。另一方面，在產品生產、入庫、倉儲、出庫以及運輸過程中，“一物一碼”的技術可以通過掃碼準確記錄商品流轉信息，可有效防止竄貨亂市現象。對于經銷商而言，公司的數據湖和數據決策平臺，能夠解決銷售區域壓貨的行為，并減少經銷商竄貨等問題；對于終端零售店，如果想要領取紅包，必須要拆箱掃碼才能領取紅包，“一物一碼”的技術也提高了門店鋪貨的積極性。2.3.全國化放量空間仍具潛力，遠期公司基本盤或達200億2.3.1.對標泰國紅牛，量增為東鵬當前階段核心驅動因子對標海外KratingDaeng，發展前期銷量快速增長，量增構建營收增長核心驅動力。泰國的藍領群體數量較多，對于功能飲料的需求顯著高于別國。2013-2015年，泰國紅牛

（KratingDaeng）的銷售單價由2.2美元/升下滑到1.95美元/升，銷售量由3.91萬千升上升至4.2萬千升。2016年以后，KratingDaeng開始提價，由2016年的1.9美元/升上調至2021年的2.19美元/升。由此可見，在發展前期，KratingDaeng主要依靠量增的驅動，通過降低價格的方式，不斷擴充目標消費群體實現銷售額的增長。2.3.2.藍領群體空間廣闊，全國化放量仍有較大空間全國化尚在起步加速階段，經銷商隊伍規模及終端網點建設仍有提升空間。參考主要全國化程度較高的軟飲料品牌經銷商數量及終端網點數量，東鵬的全國化放量仍有較大開拓空間。目前，2021年公司經銷商數量已達2312家，但從終端網點覆蓋程度來看，紅牛2021年全國終端網點數量達400萬家以上，公司則僅為209萬家。目前紅牛訴訟糾紛給到公司渠道拓展及終端搶占的發展窗口期。對標紅牛金罐的中國金罐產品推出后，有望實現渠道網絡覆蓋的進一步提升。全國能量飲料行業前景廣闊，東鵬在量上仍有較大空間。目前我國的能量飲料行業快速發展，為測算行業及公司放量空間，我們將能量飲料的消費量拆分為人口數量與人均消費量的乘積進行測算。人口數量測算參考聯合國預測下2025年我國人口數量；人口消費量對標海外，目前泰國人均能量飲料消費量約為4.67升/人，考慮到目前我國的能量飲料市場相對于泰國市場仍有差距，給予人均消費量2.80升/人的估計值。通過最終計算，得出我國2025年能量飲料的消費量約為409萬千升。目前東鵬飲料在我國市占率為第二，參考美國和泰國行業第二品牌所占市場份額，預估東鵬飲料市占率為25%，得出東鵬銷售量為102萬千升，在量上仍有較大的增長空間。21年東鵬飲料銷售單價為17.33元/升，同比增速為1.29%，考慮到目前公司采取的低定價戰略，故保守估計21-25年銷售單價復合增速為1%，預估25年東鵬銷售單價為18.03元，對應銷售額規模約為184.23億元。3.好未來：年輕化、多元化將為東鵬打開二次成長空間3.1.Monster發展路徑清晰，年輕化及營銷思路提供參考經驗Monster快速發展趕超紅牛，發展路徑為國內能量飲料公司給予參考經驗。經過多年的發展，Monster積極推進以魔爪能量為主、戰略品牌為輔，多品牌共同發展的策略，2021年實現銷量1330.0百萬升，實現營收55.41億元，凈利潤13.77億元。Monster和

東鵬飲料在發展背景上有一定的相似性，二者都是在紅牛全面進入國內市場的環境下發展起來，Monster首先明確年輕消費群體，后續通過深化渠道布局、差異化營銷和豐富產品矩陣的方式，不斷提高市占率和消費者品牌認知度，因此我們認為Monster的成長發展路徑給東鵬飲料提供了很好的經驗參考。產品差異化上，Monster聚焦年輕人，野性文化強勢輸出，緊抓行業個性化發展方向。在品牌設計上，其經典款能量飲料外包裝上的三道鋸齒狀綠色標志爪印和黑色瓶身形成強烈視覺沖擊，具有極高辨識度，相較于紅牛的紅色公牛logo體現出的勇敢、堅韌、自我激勵形象，Monster則呈現出前衛、冒險、叛逆不羈等特點，配合

“釋放野性”的宣傳口號，緊抓年輕消費群體眼球。在產品上，行業龍頭紅牛的產品過于單一，缺乏多樣性，Monster聚焦核心人群，緊抓行業個性化發展方向，在產品包裝、規格、口味等多方面及時進行調整，例如推出果汁口味、咖啡因含量加倍，以適應年輕人的口味。Monster在存量中搶奪增量，實現逆勢增長。渠道建設上，可口可樂入股Monster，為后者帶來完善的全球分銷網絡，推動其海外擴張。2012年后，美國能量飲料市場增速下滑，呈現疲軟態勢。公司一方面穩定國內銷量，另一方面積極謀求向外發展。2014年8月，可口可樂公司以21.5億美元收購了Monster16.7%的股份，Monster與可口可樂簽訂分銷協議，借助可口可樂分銷網絡實現新一輪增長。Monster一方面借助可口可樂實現了全球渠道網絡的滲透，2015年已在全球約156個國家和地區銷售；另一方面也豐富了鋪設渠道的種類，例如自動販賣機等場景，實現了網點鋪設的精細及加密。2016年Monster進入中國市場后，可口可樂的合作伙伴、中糧旗下中國食品承擔了其分銷，太古和中糧兩大裝瓶商為其提供本地化生產，Monster在渠道和生產能力上都獲得了可口可樂的支持。3.2.推新是軟飲料行業的主要抓手，也是公司二次成長曲線的主要來源軟飲料行業不確定性較強，嘗鮮要求比較高，行業內公司的發展需要依靠公司的推新能力。推新能力不僅指新品的研發、儲備等能力，還指代公司營銷和渠道能力，即既可以有好的產品，還有能力將其銷售出去。產品力：順應趨勢，創新突圍。企業要在激烈的競爭中突圍，就需要有吸引消費者的產品支持，這就要求企業開發出符合消費趨勢的產品。通過歸納近幾年快速爆發的產品，如茶π、元気森林等，我們可以得出高端化、健康化和年輕化是企業產品突圍的方向。營銷力：營銷是拉力，渠道是推力。1）營銷端，廣告要求公司能夠清晰的表述產品定位，包裝能夠快速吸引消費者。企業需要通過廣告、植入、贊助等方式進行營銷，但需要依據其定位進行精細化營銷，既可以是人群定位，也可以是功能性定位。2）渠道端，渠道推力一方面來自較高的利潤空間，另一方面來自渠道政策的支持。此外，也應將渠道拓展多元化，積極拓展電商、便利店、自動售賣機等新零售渠道。通過復盤Monster發展歷程，我們認為東鵬已具備較強的渠道建設基礎及穩固的藍領消費群體，在此基礎上，公司如何打造第二成長曲線，將依賴于量價兩方面的助推：1）在銷量方面，公司可以通過消費場景的擴充，將產品矩陣的邊界拓寬，由能量型向功能型延伸，同時利用多元渠道建設提高產品的可觸達度；2）在價格方面，伴隨公司品牌形象的建設升級，可以進一步實現對于消費力水平更高的年輕群體、白領群體的拓展，也可以進行能量飲料產品的品質及價格帶升級。3.2.1.量：把握多元化群體及場景趨勢，全面產品矩陣導入搶抓市場增量產品定位上，公司應迎合消費趨勢加大創新，拓展消費場景邊界。東鵬飲料在鞏固維護好現有司機、藍領工人等重點消費群體的基礎上，更需要將消費人群擴充至運動、學生、加班等“需要好狀態”人群等等。消費場景也應更加多元化，從加班、熬夜、運動后等各類疲勞場景逐漸擴展到聚會、旅行、電競、音樂節、日常保健等更為休閑的消費場景。極限運動和全民健身熱潮下，滿足運動人群需求。2022年北京冬奧會點燃全民滑雪熱情，極限運動也得到了極大關注。2022年4月，劉畊宏直播健身走紅，掀起全國健身熱潮。參照美國經驗，東鵬飲料可以加速開拓此類運動人群。內卷時代下，滿足需要補充能量人群需求。工作壓力越來越大，上班族的上班時間不斷增加；疫情下求職環境惡化，學生升學意愿加強，202