概述目標假設CONTENTS第八章、企業價值評估第一節、企業價值評估的目的和對象第二節、企業價值評估方法3BT學院BT學院財務管理第一節、企業價值評估的目的和對象一、企業價值評估的目的（一）含義企業價值評估簡稱企業估值，目的是分析和衡量一個企業或一個經營單位的公平市場價值，并提供有關信息以幫助投資人和管理（二）價值評估的目的1.價值評估可以用于投資分析改善決策。價值評估可以用于

分析價值評估可以用于以價值為基礎的管理二、企業價值評估的對象（一）企業的整體價值1、整體不是各部分的簡單相加2、整體價值來源于要素的結合方式3、部分只有在整體中才能體現出其價值4、整體價值只有在運行中才能體現出來教你考注會3BT學院財務管理第一節、企業價值評估的目的和對象（二）企業的經濟價值會計價值是指資產、負債和所有者權益的賬面價值；而經濟價值是未來現金流量的現值。的；而經濟價值是公平的市場現時市場價值可能是公平的，也可能是價值。（三）企業整體經濟價值的類別實體價值與股權價值（所謂實體價值就是企業的全部價值）企業實體價值=股權價值+凈

價值持續經營價值與

價值理論上來講，一個企業的公平市場價值，應當是其持續經營價值和

價值中價值了，那就應該

了。條件下企業能夠給投資人帶較高的一個。因為，持續經營價值低于3.少數股權價值與控股權價值少數股權價值[V（當前）]：是現有管理和來的現金流量現值。教你考注會4BT學院財務管理第一節、企業價值評估的目的和對象后可以為投資控股權價值[V（新的）]：是企業進行重組，改進管理和經營人帶來的未來現金流量的現值。控股權溢價=V（新的）-V（當前）教你考注會5BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）一、現金流量折現模型(一）現金流量折現模型的參數和種類現金流量折現模型是企業價值評估使用最廣泛、理論上最健全的模型。1.折現模型的參數三個：現金流量、資本成本和時間序列現金流量模型的基本公式：【提示】企業價值評估與項目價值評估的比較教你考注會6BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）2.現金流量折現模型的區別和聯系聯系都可以給投資主體帶來現金流量；現金流都具有不確定性，其價值計量都使用風險概念；現金流都是陸續產生的，其價值計量都使用現值概念。區別期現金流量分布現金流量歸屬項目價值評估投資項目的壽命是有限的穩定的或下降的現金流項目產生的現金流量屬于投資人企業價值評估企業的

是無限的增長的現金流企業產生的現金流量僅在決策層決定分配時才流向所有者教你考注會7BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）2.現金流量折現模型的種類種類計算公式現金流量股利現金流量模型∞股權價值=

?

股利現金流量t

t??=1

1+股權資本成本股利現金流量：是企業分配給股權投資人的現金流量。股權現金流量模型∞股權價值=

?

股權現金流量

tt??=1

1+股權資本成本股權現金流量：是一定期間企業可以提供給股權投資人的現金流量。實體現金流量模型∞實體價值=

?

實體

現金流量t

t??=1

1+

平均資本成本股權價值=實體價值-凈

價值∞凈負債價值= ? 償還 現金流量

tt1+等風險

成本??=1實體現金流量：是企業全部現金流入扣除成本費用和必要的投資后的剩余部分，它是企業一定期間可以提供給所有投資人的稅后現金流量。教你考注會8BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）教你考注會9BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（二）現金流量折現模型參數的估計1.折現率：第五章已經解決股權現金流量：股權資本成本平均資本成本實體現金流量：2.無限期（1）無限期

的劃分① 的基期（考試通常為已知數）②詳細

期和后續期的劃分“詳細期”，或稱“

期”:在此期間，需要對每年的現金流量進行詳細

，并根據現金流量折現模型計算其

期價值；“后續期”，或稱為“永續期”:在此期間，假設企業進入穩定狀態，有一個穩定的增長率，可以用簡便的方法直接估計后續期價值。教你考注會10BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（2）判斷企業進入穩定狀態的標志企業進入穩定狀態的主要標志有兩個：①具有穩定的銷售增長率，它大約等于宏觀經濟的名義增長率；②具有穩定的投資資本回報率，它與資本成本接近。投資資本來源公式占用公式經營資產-經營負債凈經營資產凈金融負債+所有者權益教你考注會11BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）3.現金流量的確定1

方法：單項

、全面

。單項

的主要缺點是容易忽視財務數據之間的聯系，不利于發現

假設的不合理之處。全面

是指編制成套的預計財務報表，通過預計財務報表獲取需要的

數據。由于計算機的普遍應用，人們越來越多的使用全面

。2步驟①確定基期數據（實際或修正）②確定 期間（5~7年，不超過10年））進行修正。③

銷售收入以歷史為基礎，結合未來變化（宏觀經濟、行業狀況、企業發展【提示】考試時“預計增長率”通常為已知條件（一起做書上的例題）教你考注會12BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（3）預計現金流量表①企業實體現金流量方法1：剩余現金流量法（從現金流量形成角度來確定）（或+歸還

）方法2：融資流量法現金流量=稅后利息費用-新借股權現金流量=股利分配-股權資本（或+

回購）融資現金流量=股權現金流量+現金流量教你考注會13BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）方法3：簡便算法：凈投資扣除法基本公式：企業實體流量=稅后經營凈利潤-凈經營資產凈投資基本概念：凈經營資產總投資=經營營運資本增加+資本支出凈經營資產凈投資=經營營運資本增加+資本支出-折舊攤銷理解：總結：凈投資扣除法主體現金流量=歸屬主體的收益-應由主體承擔的凈投資①企業實體現金流量=稅后經營利潤-實體凈投資②股權現金流量=稅后凈利潤-股權凈投資③債券人現金流量=稅后利息

-

人應承擔的凈投資凈經營資產增加所有者權益的增加=凈經營資產增加×（1-負債率）凈負債增加教你考注會14BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【例題·多選題】甲公司2011年的稅后經營凈利潤為250萬元，折舊和攤銷為55萬元，經營營運資本凈增加80萬元，分配股利50萬元，稅后利息費用為65萬元，凈負債增加50萬元，公司當年未 權益 。下列說法中，正確的有（ ）。（2012年）公司2011年的營業現金毛流量為225萬元公司2011年的 現金流量為50萬元公司2011年的實體現金流量為65萬元公司2011年的凈經營長期資產總投資為160萬元【答案】CD【解析】營業現金毛流量=250+55=305（萬元），選項A不正確；現金流量=65-50=15（萬元），選項B不正確；實體現金流量=50+

15=65（萬元），選項C正確；凈經營長期資產總投資=305-80-65=160（萬元），選項D正確。教你考注會15BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）4.后續期現金流量增長率的估計在穩定狀態下，實體現金流量、股權現金流量的增長率和銷售收入的增長率相同，因此可以根據銷售增長率估計現金流量增長率。競爭均衡理論認為，后續期的銷售增長率大體上等于宏觀經濟的名義增長率。這里的“宏觀經濟”是指該企業所處的宏觀經濟系統，如果一個企業的業務范圍僅限于國內市場，宏觀經濟增長率是指國內的預期經濟增長率；如果一個企業的業務范圍是世界性的，宏觀經濟增長率則是指世界的經濟增長速度。教你考注會16BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【例題·多選題】下列關于企業價值評估的表述中，正確的有( )。A.現金流量折現模型的基本思想是增量現金流量原則和時間價值原則B.實體現金流量是企業可提供給全部投資人的稅后現金流量之和C.在穩定狀態下實體現金流量增長率一般等于國內經濟的預期增長率

D.在穩定狀態下股權現金流量增長率一般等于世界的經濟增長率【答案】AB【解析】選項C、D的前提不明確，如果一個企業的業務范圍僅限于國內市場，宏觀經濟增長率是指國內的預期經濟增長率；如果一個企業的業務范圍是世界性的，宏觀經濟增長率則是指世界的經濟增長速度。所以選項C、D不正確。教你考注會17BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（三）現金流量折現模型的應用1.種類（求股權資本成本的時候學過）種類一般表達式模型使用的條件永續增長模型企業價值=

下期現金流量

資本成本?永續增長率企業處于永續狀態，即企業的各

種財務比率都是不變的。企業有

永續的增長率和投資資本回報率。兩階段增長模型企業價值=

期現金流量現值+后續期價值的現值適用于增長呈現兩個階段的企業。第一階段是超常增長階段，增長率明顯快于永續增長階段；第二階段具有永續增長的特征，增長率比較低，是正常的增長率。教你考注會18BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【

例8-2】A公司是一個規模較大的

公司，目前處于穩定增長狀態。20×1年每股凈利潤為13.7元。根據全球經濟預期，長期增長率為6%。預計該公司的長期增長率與宏觀經濟相同。為維持每年6%的增長率，需要每股股權本年凈投資11.2元。據估計，該企業的股權資本成本為10%。請計算該企業20×1年每股股權現金流量和每股股權價值。每股股權現金流量=每股收益-每股股權本年凈投資=13.7-11.2=2.5（元/股）每股股權價值=（2.5×1.06）÷（10%-6%）=66.25（元/股）教你考注會19第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）BT學院財務管理【

】甲公司是一家從事生物制藥的上市公司，

的

價格為每股60元，為了對當前股價是否偏離價值進行判斷，公司擬采用股權現金流量法評估每股股權價值，相關資料如下：（1）2012年每股凈經營資產30元，每股稅后經營凈利潤6元，預計未來保持不變。公司當前的資本結構（凈負債/凈經營資產）為60%，為降低財務風險，公司擬調整資本結構并已作出公告，目標資本結構為50%，資本結構高于50%不分配股利，多余現金首先用于歸還借款，企業采用剩余股利政策分配股利，未來不打算增發或回購。凈負債的稅前資本成本為6%，未來保持不變，財務費用按期初凈負債計算。股權資本成本2013年為12%，2014年及以后年度為10%。5公司適用的企業所得稅稅率為25%。（2013年）要求：現金流量、每股股權現金流量。現金流量、每股股權現金流量。計算2013年每股實體現金流量、每股計算2014年每股實體現金流量、每股計算

每股股權價值，判斷甲公司的股價是被高估還是低估。教你考注會20BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【答案】（1）2012年每股凈負債=30×60%=18（元）2012年每股所有者權益=12元2013年每股實體現金流量=每股稅后經營凈利潤-每股凈經營資產增加=6-0=6（元）按照目標資本結構，2013年每股凈負債=30×50%=15（元）

，2013年每股所有者權益=15（元）每股

現金流量=每股稅后利息-每股凈負債的增加=18×6%×（1-25%）-（15-18）=3.81（元）每股股權現金流量=6-3.81=2.19（元）（2）2014年每股實體現金流量=62014年每股

現金流量=每股稅后利息-每股凈負債增加=15×6%×（1-25%）-0=0.675（元）2014年每股股權現金流量=6-0.675=5.325（元）（3）每股股權價值=2.19×（P/F，12%，1）+(5.325/10%)×(P/F，12%，1)=(2.19+53.25)×0.8929=49.5（元）教你考注會21BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）二、相對價值評估方法基本做法是：首先，尋找一個影響企業價值的關鍵變量（如凈利）；其次，確定一組可以比較的類似企業，計算可比企業的市價/關鍵變量的平均值（如平均市盈率）；最后，根據目標企業的關鍵變量（如凈利）乘以得到的平均值（平均市盈率），計算目標企業的評估價值。（一）市盈率模型基本模型市盈率=每

價/每股收益運用市盈率估值的模型如下：目標企業股權價值=可比企業平均市盈率×目標企業模型原理為什么市盈率可以作為計算股價的乘數呢？驅動因素：增長潛力、股利支付率和風險（股權資本成本的高低與風險有關），其中關鍵因素是增長潛力。教你考注會22BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）本期市盈率=股利支付率0×1+增長率股權成本?增長率內在市盈率=

股利支付率1

股權成本?增長率（3）模型的適用性：優點：①計算市盈率的數據容易取得，并且計算簡單；②市盈率把價格和收益聯系起來，直觀地反映投入和產出的關系；③市盈率涵蓋了風險補償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。局限性：①如果收益是負值，市盈率就失去了意義；②市盈率除了受企業本身基本面的影響以外，還受到整個經濟景氣程度的影響。因此，市盈率模型最適合連續

，并且β值接近于1的企業教你考注會23BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（二）市凈率基本模型市凈率=每

價/每股凈資產目標企業股權價值=可比企業平均市凈率×目標企業凈資產模型原理市凈率模型的驅動因素驅動因素：股東權益收益率、股利支付率、增長率和股權成本，其中關鍵因素是股東權益收益率。股東權益凈利率0×股利支付率0×1+增長率（1）本期市凈率=股權成本?增長率（2）內在市凈率（或預期市凈率）=

股東權益凈利率1×股利支付率1股權成本?增長率教你考注會24BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（3）模型的適用優點：①市凈率極少為負值，可用于大多數企業；②凈資產賬面價值的數據容易取得，并且容易理解；③凈資產賬面價值比凈利穩定，也不像利潤那樣經常

為

；④如果會計標準合理并且各企業會計政策一致，市凈率的變化可以反映企業價值的變化。局限性：①賬面價值受會計政策選擇的影響，如果各企業執行不同的會計標準或會計政策，市凈率會失去可比性；②固定資產很少的服務性企業和高科技企業，凈資產與企業價值的關系不大，其市凈率比較沒有實際意義；③少數企業的凈資產是負值，市凈率沒有意義，無法用于比較。適用范圍：這種方法主要適用于需要擁有大量資產、凈資產為正值的企業。教你考注會25BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（三）市銷率模型的驅動因素基本模型市銷率=每

價/每股銷售收入目標企業股權價值=可比企業平均市銷率×目標企業的銷售收入模型原理驅動因素：銷售凈利率、股利支付率、增長率和股權成本，其中關鍵因素是銷售凈利率。銷售凈利率0×股利支付率0×1+增長率（1）本期市銷率=股權成本?增長率（2）內在市銷率（或預期市銷率）=

銷售凈利率1×股利支付率1股權成本?增長率教你考注會26BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）（3）模型的適用優點：①它不會出現負值，對于虧損企業和資不抵債的企業，也可以計算出一個有意義的價值乘數；縱；變化敏感，可以反映這種變化的

。②它比較穩定、可靠，不容易③市銷率對價格政策和企業局限性：成本的變化，而成本是影響企業現金流量和價值的重要因 一。適用范圍：主要適用于銷售成本率較低的服務類企業，或者銷售成本率趨同的傳統行業的企業。教你考注會27BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【例題·單選題】甲公司2012年每股收益0.8元。每股分配現金股利0.4元。如果公司每股收益增長率預計為6%，股權資本成本為10%。股利支付率不變，公）。（2013年）司的預期市盈率是（A.11.79B.12.50C.13.25D.8.33【答案】B【解析】股利支付率=0.4/0.8=50%，預期市盈率=股利支付率/(股權資本成本-增長率)=50%/（10%-6%）=12.5教你考注會28BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【例題·單選題】下列關于相對價值估價模型適用性的說法中，錯誤的是（ ）。（2013年）市凈率估價模型不適用于資不抵債的企業市凈率估價模型不適用于固定資產較少的企業市銷率估價模型不適用于銷售成本率較低的企業

D.市盈率估價模型不適用于虧損的企業【答案】C【解析】市凈率估價模型適用于需要擁有大量資產，凈資產為正值的企業，資不抵債說明所有者權益為負值，選項AB表述正確；市銷率模型適用于銷售成本率較低的服務類企業，或者銷售成本率趨同的傳統行業的企業，C表述錯誤；市盈率模型最適合連續

，并且

值接近1的企業，D正確。教你考注會29BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）三、相對價值模型的應用（1）市盈率模型的修正計算技巧：先平均后修正計算步驟：（1）可比企業平均市盈率=（2）可比企業平均增長率=修正平均市盈率法（3）可比企業修正平均市盈率=（4）目標企業每股股權價值=可比企業修正平均市盈率×目標企業增長率×100×目標企業每股收益教你考注會30BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）計算技巧：先修正后平均計算步驟：（1）可比企業i的修正市盈率=其中：i=1～n股價平均法（2）目標企業每股股權價值i=可比企業i的修正市盈率×目標企業的增長率×100×目標企業每股收益其中：i=1～n（3）目標企業每股股權價值=教你考注會31BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）【例題9·單選題】使用股權市價比率模型進行企業價值評估時，通常需要確定一個關鍵因素，并用此因素的可比企業平均值對可比企業的平均市價比率進行修正。下列說法中，正確的是()。（2011年）A.修正市盈率的關鍵因素是每股收益

B.修正市盈率的關鍵因素是股利支付率C.修正市凈率的關鍵因素是股東權益凈利率

D.修正市銷率的關鍵因素是增長率【答案】C【解析】修正市盈率的關鍵因素是增長率，修正市凈率的關鍵因素是股東權益凈利率，修正收入乘數的關鍵因素是銷售凈利率。教你考注會32BT學院財務管理第二節

企業價值評估方法（現金流量模型和相對價值法）市凈率模型的修正（關鍵因素是什么）市銷率模型的修正（關鍵因素是什么）教你考注會33概述目標假設CONTENTS第九章、資本第一節、項目的類型和評價過程第二節、投資項目的評價方法

第三節、企業價值評估方法BT學院3[1]框架第一節、項目的類型和評價過程項目的類型項目評價的程序第二節、投資項目的評價方法凈現值法內含 率法（靜態回收期和動態回收期）回收期法會計 率法互斥項目的優選問題（凈現值法優先）總量優先時的資本分配第三節、企業價值評估方法投資項目現金流量的構成投資項目現金流量的估計方法（影響因素、估計決策）投資項目的風險衡量與敏感性分析（風險衡量）BT學院財務管理第一節項目的類型和評價過程（看一眼就行）一、項目的類型新產品開發或現有產品的規模擴張項目設備或廠房的更新項目研究與開發項目勘探項目其他項目二、項目評價的程序提出各種項目的投資方案。估計投資方案的相關現金流量。計算投資方案的價值指標，如凈現值、內含

率等。比較價值指標與可接受標準。對已接受的方案進行再評價。教你考注會36BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法一、凈現值法（一）凈現值(Net

Present

Value)含義：凈現值是指特定項目未來現金流入的現值與未來現金流出的現值之間的差額。計算：凈現值=Σ未來現金流入的現值-Σ未來現金流出的現值決策原則:當凈現值大于0，投資項目可行。凈現值法具有廣泛的適用性，在理論上也比其他方法更完善。但是凈現值反映一個項目按現金流量計量的凈收益現值，它是個金額的絕對值，在比較投資額不同的項目時有一定的局限性（二）現值指數含義：現值指數是未來現金流入現值與現金流出現值的比率。計算現值指數的公式為：現值指數=Σ未來現金流入的現值÷Σ未來現金流出的現值教你考注會37BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法二、內含

率法(IRR)內含

率是指能夠使未來現金流入量現值等于未來現金流出量現值的折現率，或者說是使投資項目凈現值為零的折現率。決策原則：當內含

率高于資本成本時，投資項目可行。注意：在評價單一方案可行與否的時候，結論一致。當凈現值>0時，現值指數>1，內含當凈現值=0時，現值指數=1，內含當凈現值<0時，現值指數<1，內含率>資本成本率；率=資本成本率；率<資本成本率。【例題】一般情況下，使某投資方案的凈現值小于零的折現率（

）A.一定小于該投資方案的內含率

B.一定大于該投資方案的內含率

C.一定等于該投資方案的內含率D.可能大于也可能小于該投資方案的內含率【答案】B教你考注會38BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法三、回收期法回收期是指投資引起的現金流入累計到與投資額相等所需要的時間。（一）靜態回收期1、計算方法回收期=原始投資額/每年現金凈流入量2、優缺點：優點：回收期法計算簡便；并且容易為決策人所正確理解；可以大體上衡量項目的流動性和風險。缺點：不僅忽視了時間價值，而且沒有考慮回收期以后的收益，促使公司接受短期項目，放棄有

意義的長期項目。（二）折現回收期（動態回收期）折現回收期是指在考慮

時間價值的情況下以項目現金流量流入抵償全部投資所需要的時間。教你考注會39BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法但是他仍然沒有考慮回收期以后的收益！【例題?多選題】動態投資回收期法是長期投資項目評價的一種輔助方法，該方法的缺點有（ ）。（2013年）忽視了

的時間價值忽視了折舊對現金流的影響沒有考慮回收期以后的現金流促使放棄有

意義的長期投資項目【答案】CD教你考注會40BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法四、會計

率法特點：計算時使用會計報表上的數據，以及普通會計的收益和成本觀念。計算：會計

率=年平均凈收益/原始投資額×100%優缺點：優點：它是一種衡量

性的簡單方法，使用的概念易于理解；使用財務報告的數據，容易取得；考慮了整個項目

期的全部利潤。缺點：使用賬面收益而非現金流量，忽視了折舊對現金流量的影響；忽視了凈收益的時間分布對于項目經濟價值的影響。五、互斥項目的排序問題互斥項目，是指接受一個項目就必須放棄另一個項目的情況。在評價互斥項目的時候，評價指標很可能出現

，比如同樣的兩個項目，凈現值都為正，甲的凈現值大于乙的凈現值，這時他們兩個的IRR肯定也大于資本成本，但是很可能甲的IRR小于乙的IRR，這個時候

取舍？教你考注會41BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法出現

的原因是兩個原因造成的：一是投資額不同；二是項目不同。率進行選優（一）項目時結論有相同，但是投資規模不同，利用凈現值和內含時，此時應當以凈現值法結論優先。（二）如果項目

也不同時，

有兩種解決辦法：一是共同年限法，另一個是等額年金法。（一般不會考怎么計算，知道有這兩種方法就行）1.共同年限法假設投資項目可以在終止時進行重置，通過重置使兩個項目達到相同的年限，然后比較其凈現值。選擇調整后凈現值最大的方案為優。比如A項目是3年，B項目是4年，那么 可以假設二者年限都是12年，這樣A項目總共需要4個3年，B項目是3個4年，這樣

就可以

為12年。教你考注會42BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法2.等額年金法

計算方法如下：計算兩項目的凈現值；計算凈現值的等額年金額=該方案凈現值/（P/A，i，n）永續凈現值=等額年金額/資本成本i其實，等額年金法的最后一步即永續凈現值的計算，并非總是必要的。在資本成本相同時，等額年

的項目永續凈現值肯定大，根據等額年

小就可以直接判斷項目的優劣。兩種方法存在共同的缺點：有的領域技術進步快，不可能原樣

；如果通貨膨脹比較嚴重，必須考慮重置成本的上升，兩種方法均未考慮；長期來看，競爭會使項目凈利潤下降，甚至被淘汰，兩種方法均未考慮。通常在實務中，只有重置概率很高的項目才適宜采用上述分析方法。對于預計項目年限差別不大的項目，可直接比較凈現值，不需要做重置現金流的分析。教你考注會43BT學院財務管理第二節投資項目的評價方法六、總量有限時的資本分配前面

了互斥投資項目的優選問題，現在

獨立投資項目的排序問題。所謂獨立項目是指被選項目之間是相互獨立的，采用一個項目時不會影響另外項目的采用或不采用。1、在資本總量不受限制的情況下凡是凈現值為正數的項目或者內含

率大于資本成本的項目，都可以增加股東

，都應當被采用。2、在資本總量受到限制時現值指數排序并尋找凈現值最大的組合就成為有用的工具，有限資源的凈現值最大化成為具有一般意義的原則。教你考注會44BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計(投資項目現金流量的構成、估計方法，折舊和所得稅的影響）一、投資項目現金流量的構成（一）現金流量的含義在投資決策中是指一個項目引起的企業現金支出和現金收入增加的數量。（二）現金流量的構成一般而言，投資項目的現金流量包括現金流出量、現金流入量和現金凈流量。二、投資項目現金流量的估計方法（以下圖解釋）（一）投資項目現金流量的影響因素區分相關成本和非相關成本不要忽視機會成本要考慮投資方案對公司其他項目的影響對凈營運資本的影響【提示】只有增量的現金流量才是與項目相關的現金流量教你考注會45BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計例如：（1）利用現有未充分利用的廠房和設備，如將該設備出租可獲收益200萬元，但公司規定不得將生產設備出租，以防止對本公司產品形成競爭（2）新產品銷售會使本公司同類產品減少收益100萬元，如果本公司不經營此產品，競爭對手也會推出此新產品以上兩種情況就不屬于

該項目的現金流量（二）新建項目現金流量的估計教你考注會46BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計以固定資產更新決策為例來分析一下現金流量：更新決策現金流量的特點更新決策的現金流量主要是現金流出。即使有少量的殘值變現收入，也屬于支出抵減，而非實質上的流入增加。確定相關現金流量應注意的問題3.固定資產平均年成本含義：固定資產平均年成本是指該資產引起的現金流出的年平均值。計算公式：教你考注會47BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計看書上的例題：【

例題答案】舊設備的平均年成本=[600+700×（P/A，15%，6）-200×（P/F，15%，6）]/（P/A，15%，6）=836（元）新設備的平均年成本=[2400+400×（P/A，15%，10）-300×（P/F，15%，10）]/（P/A，15%，10）=863（元）不宜進行設備更新（3）使用平均年成本法需要注意的問題：①平均年成本法的假設前提是將來設備再更換時，可以按原來的平均年成本找到可代替的設備。②平均年成本法是把繼續使用舊設備和購置新設備看成是兩個互斥的方案，而不是一個更換設備的特定方案。因此，不能將舊設備的變現價值作為購置新設備的一項現金流入。對于更新決策來說，除非未來使用年限相同，否則，不能根據實際現金流動分析的凈現值法或內含率法解決問題。教你考注會48BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計【提示】更新決策的兩種處理方法：方法一：互斥方案選擇方法二：差量分析法（售舊購新）前提：新舊設備尚可使用年限一致。方法一：互斥方案選擇③固定資產的經濟含義：最經濟的使用年限，使固定資產的平均年成本最小的那一使用年限。教你考注會49BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計【書上例題】某公司有1臺設備，購于3年前，現在考慮是否需要更新。該公司所得稅稅率為25%，其他有關資料如表9-15所示。教你考注會50BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計1

繼續使用舊設備初始現金流量分析繼續使用舊設備喪失變現流量=-[10000繼續使用舊設備初始現金流量分析初始現金流量=喪失的固定資產變現流量×25%]=-15750=-【變現價值+變現凈損失抵稅（或-變現凈收入納稅）】=-【10000

×25%】=-15750變現凈損失（或凈收入）是指變現價值與賬面價值對比2

繼續使用舊設備營業現金流量的分析營業現金流量=稅后收入-稅后付現成本+折舊抵稅1~4年稅后付現成本=8600×（1-25%）=6450第二年年末稅后大修成本=28000×（1-25%）=210001~3年折舊抵稅=9000×25%=2250【提示】折舊年限應按稅

定年限考慮教你考注會51BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計教你考注會52BT學院財務管理第三節投資項目現金流量的估計更換新設備：現金流量時間（年次）系數（10%）現值設備投資-50000O1-50000每年付現操作成本-5000×（1-0.25）=-37501~43.170-11887.5每年折舊抵稅：第一年18000×0.25=450010.9094090.5第二年13500×0.25=337520.8262787.75第三年9000×0.25=225030.7511689.75第四年4500×0.25=112540.683768.38殘值收入1000040.6836830殘值凈收入納稅-（10000-5000）×0.25=-125040.683-853.75合計-46574.88教你考注會53BT學院財務管理第四節投資項目的風險衡量與敏感性分析一、投資項目的風險衡量任何投資項目都有風險或不確定性。針對投資項目的風險，可以通過調整折現率即資本成本進行衡量，再計算凈現值。（一）

平均成本與權益資本成本1.計算項目凈現值的兩種方法2.結論（1）兩種方法計算的凈現值沒有實質區別。不能用股東要求的

率去折現企業實體的現金流量，也不能用企業

平均的資本成本折現股權現金流量。方法現金流量的特點折現率實體現金流量法以企業實體為背景，確定項目對企業實體現金流量的影響。確定現金流出量時不考慮利息和償還本金。以企業的

平均資本成本作為折現率。股權現金流量方法以股東為背景，確定項目對股權現金流量的影響。利息和償還本金為相關的現金流出量。以股權資本成本為折現率。教你考注會54BT學院財務管理第四節投資項目的風險衡量與敏感性分析2

折現率應當反映現金流量的風險。股權現金流量的風險比實體現金流量大，它包含了公司的財務風險。實體現金流量不包含財務風險，比股東的現金流量風險小。34增加

不一定會降低

平均成本。實體現金流量

股權現金流量法簡潔。【例題14?多選題】計算投資項目的凈現值可以采用實體現金流量法或股權現金流量法。關于這兩種方法的下列表述中，正確的有（

）。（2005年）A.計算實體現金流量和股權現金流量的凈現值，應當采用相同的折現率B.如果數據的假設相同，兩種方法對項目的評價結論是一致的C.實體現金流量的風險小于股權現金流量的風險D.股權現金流量不受項目籌資結構變化的影響【答案】BC（二）使用