行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券PACIFICSECURITIES盈利周期低谷恰是布局時(shí)點(diǎn)證券研究報(bào)告太平洋證券研究院

新能源團(tuán)隊(duì)劉強(qiáng)

執(zhí)業(yè)資格證書登記編號(hào)：S11905220800012022年11月13日行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)PACIFICSECURITIES太甲洋證券報(bào)告摘要新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)持續(xù)高景氣。2022年1-9月國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增并網(wǎng)容量19.24GW,同比+17.1%;其中，2022年9月新增并網(wǎng)3.10GW,同比+72.2%、環(huán)比+156.2%，邊際改善明顯。展望四季度，隨著年底集中并網(wǎng)期的到來(lái)，預(yù)計(jì)2022全年并網(wǎng)容量仍將實(shí)現(xiàn)55GW以上，同比+15%以上。2022年1-10月，國(guó)內(nèi)風(fēng)電招標(biāo)達(dá)到70GW（陸上57GW，海上13GW），持續(xù)維持高景氣；預(yù)計(jì)2022年全年招標(biāo)80-100GW（陸上70GW以上，海上15GW以上），同比+50%以上。因此，預(yù)計(jì)2023年風(fēng)電需求將維持高增長(zhǎng)。風(fēng)電板塊盈利水平表現(xiàn)分化，海纜毛利率穩(wěn)定，塔筒/樁基、鑄/鍛件毛利率開始修復(fù)，整機(jī)盈利能力承壓明顯。1） 海纜：東方電纜2022Q3毛利率達(dá)到45%左右，環(huán)比增加近7pct，海纜依舊屬于高毛利率環(huán)節(jié)。隨著2023海風(fēng)項(xiàng)目的集中開工，海纜將進(jìn)入放量交付期，海纜環(huán)節(jié)有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高增。2）塔筒/樁基、鑄/鍛件：2022Q3塔筒/樁基環(huán)節(jié)毛利率為18.94%，同比-3.67pct，環(huán)比-0.17pct。隨著原材料價(jià)格下行，三季度海力風(fēng)電、大金重工、泰勝風(fēng)能毛利率環(huán)比修復(fù)。2022Q3鑄/鍛件環(huán)節(jié)毛利率為16.66%，同比-4.45pct，環(huán)比-0.30pct。具有代表性的鑄鍛件企業(yè)日月股份、廣大特材、金雷股份等三季度毛利率已經(jīng)開始改善。展望未來(lái)，在中厚板、鑄造生鐵、廢鋼、齒輪鋼等原材料價(jià)格繼續(xù)下降的背景下，疊加高價(jià)原材料已經(jīng)去庫(kù)存，預(yù)計(jì)盈利水平將邊際明顯改善。3）整機(jī)：2022Q3整機(jī)環(huán)節(jié)毛利率為18.82%，同比-1.83pct，環(huán)比-5.35pct。具體來(lái)看，金風(fēng)科技毛利率同比-5.97pct、環(huán)比-5.91pct，明陽(yáng)智能同比-2.78pct、環(huán)比-6.27pct，三一重能同比-7.30pct、環(huán)比-3.60pct，運(yùn)達(dá)股份同比+9.98pct、環(huán)比-2.85pct，電氣風(fēng)電同比+2.99pct、環(huán)比-6.91pct。隨著去年底以來(lái)中標(biāo)的低價(jià)訂單開始出貨，各家整機(jī)企業(yè)毛利率出現(xiàn)較大下滑。目前招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣，未來(lái)風(fēng)電需求有望保持快速增長(zhǎng)。我們繼續(xù)推薦三大方向，重點(diǎn)關(guān)注海上風(fēng)電：1）高壁壘的海纜、國(guó)產(chǎn)替代的主軸軸承等核心環(huán)節(jié)，東方電纜、亨通光電、中天科技、寶勝股份、新強(qiáng)聯(lián)、恒潤(rùn)股份等公司有望受益；2） 供需格局較好的大兆瓦塔筒、鑄件、主軸、法蘭、葉片模具等零部件環(huán)節(jié)，海力風(fēng)電、大金重工、日月股份、金雷股份、雙一科技等公司有望受益；3）海上風(fēng)機(jī)價(jià)格持續(xù)下降背景下，成本管控能力強(qiáng)的平臺(tái)型成長(zhǎng)整機(jī)企業(yè)，明陽(yáng)智能、運(yùn)達(dá)股份等公司有望受益。風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模不及預(yù)期、相關(guān)政策推進(jìn)不及預(yù)期、技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券PACIFICSECURITIES目錄Contents新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)持續(xù)高景氣風(fēng)電業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平表現(xiàn)分化基本面向好，盈利周期低谷恰是布局時(shí)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)提示I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.1新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣1.1新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣新增并網(wǎng)邊際明顯改善。根據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年1-9月國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增并網(wǎng)容量19.24GW,同比+17.1%;其中，2022年9月新增并網(wǎng)3.10GW，同比+72.2%、環(huán)比+156.2%，邊際改善明顯。展望四季度，隨著年底集中并網(wǎng)期的到來(lái)，預(yù)計(jì)2022全年并網(wǎng)容量仍將實(shí)現(xiàn)55GW以上，同比+15%以上。500圖：2022年1-9月風(fēng)電新增并網(wǎng)小幅增長(zhǎng)454035302520151053月4月9500圖：2022年1-9月風(fēng)電新增并網(wǎng)小幅增長(zhǎng)454035302520151053月4月9月10月11月12月5月 6月 7月 8月■2018 ?2019 ?2020 ?2021 ?20221-2月資料來(lái)源：國(guó)家能源局、中電聯(lián)、太平洋研究院整理行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.1新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣1.1新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣招標(biāo)維持高景氣，全年高增無(wú)憂。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2022年1-10月，國(guó)內(nèi)風(fēng)電招標(biāo)達(dá)到70GW,陸上57GW,海上13GW。2022年10月新增招標(biāo)3GW，同比-49%,其中海上招標(biāo)1.1GW,環(huán)比+459%。預(yù)計(jì)2022年全年招標(biāo)80-100GW，同比+50%以上；其中，陸上70GW以上，同比+40%以上，海上15GW以上，同比+450%以上。資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.1新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣1.1新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣陸上招標(biāo)主要來(lái)源三北地區(qū)，海上招標(biāo)主要來(lái)自粵魯浙三省。2022年1-10月，陸上風(fēng)電三北地區(qū)招標(biāo)近40GW，占70%；內(nèi)蒙（13.2GW）、新疆（7.5GW）、遼寧（5.4GW）位列前三，三省合計(jì)占陸上風(fēng)電招標(biāo)的47%；海上風(fēng)電新增招標(biāo)中，廣東（5.8GW）、山東（4.6GW）、浙江（1.4GW），三省合計(jì)占海上風(fēng)電招標(biāo)的90%。圖：陸上風(fēng)電招標(biāo)主要來(lái)自三北地區(qū)圖：海上風(fēng)電招標(biāo)主要來(lái)自粵魯浙三省圖：陸上風(fēng)電招標(biāo)主要來(lái)自三北地區(qū)圖：海上風(fēng)電招標(biāo)主要來(lái)自粵魯浙三省1400070001400070001200010000800060004000憧電電H蒙q展*賈1200010000800060004000憧電電H蒙q展*賈W岷■?長(zhǎng)電-5客也屜K電L6000500040003000200010000u 廣東山東浙江 江蘇遼寧福建■陸風(fēng)招標(biāo)規(guī)模■陸風(fēng)招標(biāo)規(guī)模（MW）■海風(fēng)招標(biāo)規(guī)模（MW）資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.2三一拉低陸風(fēng)均價(jià)，海風(fēng)價(jià)格波動(dòng)下行1.2三一拉低陸風(fēng)均價(jià)，海風(fēng)價(jià)格波動(dòng)下行開/中標(biāo)規(guī)模（GW） 開/中標(biāo)規(guī)模（GW） 含塔筒價(jià)格（元/KW,右軸）—?—不含塔筒價(jià)格（元/KW,右軸）公開市場(chǎng)招標(biāo)規(guī)模（MW） ■公開市場(chǎng)開沖標(biāo)規(guī)模（MW）—含塔筒價(jià)格（元/KW,右軸）T—去除塔筒價(jià)格（元/KW,右軸）資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理三一重能拉低10月陸風(fēng)價(jià)格。2022年10月，陸上風(fēng)機(jī)價(jià)格為1534元/KW（去除塔筒500元/KW）,環(huán)比-15%;主要系三一重能拉低了平均價(jià)格。2022年10月，三一重能中標(biāo)1.3GW,中標(biāo)均價(jià)為1146元/KW,其中華潤(rùn)三塘湖1GW風(fēng)電項(xiàng)目三一中標(biāo)價(jià)格為1582元/KW，去除塔筒為1082元/KW（主要系公司首次中標(biāo)華潤(rùn)的項(xiàng)目，采取了低價(jià)策略），達(dá)到歷史新低。10月去除三一，市場(chǎng)中標(biāo)均價(jià)為1692元/KW。海上風(fēng)機(jī)價(jià)格波動(dòng)下降。2022年11月，海上風(fēng)機(jī)中標(biāo)價(jià)格為3314元/KW（去除塔筒700元/KW）。分區(qū)域來(lái)看，廣東目前去除塔筒中標(biāo)價(jià)格在3300元/KW左右，山東在3000元/KW左右。展望未來(lái)，在大型化降本持續(xù)推動(dòng)下，海上風(fēng)機(jī)價(jià)格預(yù)計(jì)進(jìn)入3000元/KW以下，助力海風(fēng)平價(jià)進(jìn)程。圖：10月陸上風(fēng)機(jī)市場(chǎng)價(jià)格達(dá)到歷史新低I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.3整機(jī)市場(chǎng)集中度提升，海風(fēng)大型化方興未艾1.3整機(jī)市場(chǎng)集中度提升，海風(fēng)大型化方興未艾圖：2022年1-10月，CR3為圖：2022年1-10月，CR3為55%哈電風(fēng)能0.1%■金風(fēng)科技■明陽(yáng)智能■遠(yuǎn)景能源■三一重能■運(yùn)達(dá)股份■東方風(fēng)電■電氣風(fēng)電■中國(guó)海裝■中車株洲■聯(lián)合動(dòng)力■山東中車■華銳風(fēng)電■哈電風(fēng)能■陸上中標(biāo)規(guī)模（MW） ■海上中標(biāo)規(guī)模（MW）整機(jī)市場(chǎng)集中度穩(wěn)步提升。2022年1-10月，風(fēng)機(jī)公開市場(chǎng)開/中標(biāo)規(guī)模為65.7GW，金風(fēng)科技、明陽(yáng)智能、遠(yuǎn)景能源、三一重能、運(yùn)達(dá)股份、東方風(fēng)電中標(biāo)規(guī)模位列前6,中標(biāo)規(guī)模分別為13.6GW、13.1GW、9.2GW、5.9GW、5.4GW、4.8GW，合計(jì)占比為79.3%。2022年1-10月，風(fēng)機(jī)中標(biāo)規(guī)模CR3為54.8%，比2021年提升7.5pct;CR5為72.0%，比2021年提升2.7pct;市場(chǎng)集中度自2019-2021年連續(xù)三年下降之后正在穩(wěn)步回升。圖：2022年1-10月，金風(fēng)/明陽(yáng)/遠(yuǎn)景中標(biāo)量位列前三1600014000120001000080006000400020000資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.3整機(jī)市場(chǎng)集中度提升，海風(fēng)大型化方興未艾1.3整機(jī)市場(chǎng)集中度提升，海風(fēng)大型化方興未艾運(yùn)達(dá)/金風(fēng)/明陽(yáng)陸風(fēng)中標(biāo)量?jī)r(jià)趨勢(shì)較好。2022年1-10月，陸上風(fēng)機(jī)開/中標(biāo)規(guī)模為55GW，金風(fēng)科技、明陽(yáng)智能、遠(yuǎn)景能源、三一重能、運(yùn)達(dá)股份、東方風(fēng)電位列前六，中標(biāo)規(guī)模分別為12.4GW、8.6GW、8.2GW、5.9GW、4.9GW、4.5GW，合計(jì)占比81.6%。中標(biāo)前六的企業(yè)中，運(yùn)達(dá)股份、東方風(fēng)電、金風(fēng)科技、明陽(yáng)智能中標(biāo)價(jià)格位列前四，且超過(guò)市場(chǎng)均價(jià)。圖：2022年1-10月，金風(fēng)圖：2022年1-10月，金風(fēng)/明陽(yáng)/遠(yuǎn)景陸風(fēng)中標(biāo)量位列前三資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理I太甲洋證券PACIFICSECURITIES1.3整機(jī)市場(chǎng)集中度提升，海風(fēng)大型化方興未艾1.3整機(jī)市場(chǎng)集中度提升，海風(fēng)大型化方興未艾圖：2022年1-10月，海上風(fēng)機(jī)CR3為圖：2022年1-10月，海上風(fēng)機(jī)CR3為73%圖：8MW及以上機(jī)型占84%8MW>N10MW>N>8MWN>10MW資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理資料來(lái)源：各招標(biāo)企業(yè)電子商務(wù)平臺(tái)、太平洋研究院整理運(yùn)達(dá)股份切入海風(fēng)市場(chǎng)，機(jī)組大型化方興未艾。截至2022年10月，已經(jīng)有11.2GW海風(fēng)平價(jià)項(xiàng)目風(fēng)機(jī)確定歸屬，明陽(yáng)智能4.5GW(41%)、電氣風(fēng)電1.9GW(17%)、中國(guó)海裝1.7GW(15%)位列前三，CR3為73%。運(yùn)達(dá)股份憑借中標(biāo)國(guó)電象山1#海上風(fēng)電場(chǎng)500MW項(xiàng)目，成功切入海風(fēng)市場(chǎng)。從機(jī)型功率分布來(lái)看，8MW以下占16%,8-10MW占49%,10MW以上占35%，8MW及以上機(jī)型占比達(dá)到84%。■明陽(yáng)智能?電氣風(fēng)電■中國(guó)海裝■遠(yuǎn)景能源?金風(fēng)科技■運(yùn)達(dá)股份■東方風(fēng)電I太甲洋證券PACIFICSECURITIES目錄Contents新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)持續(xù)高景氣風(fēng)電業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平表現(xiàn)分化基本面向好，盈利周期低谷恰是布局時(shí)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)提示

I太甲洋證券PACIFICSECURITIES2.1風(fēng)電板塊業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平處于周期低點(diǎn)2.1風(fēng)電板塊業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平處于周期低點(diǎn)風(fēng)電板塊營(yíng)收整體承壓。我們選取了30家風(fēng)電板塊的上市企業(yè)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，2022年Q1?Q3，風(fēng)電板塊整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2424.95億元，同比?7.5%;其中Q3營(yíng)收845.31億元，同比?14.6%,環(huán)比+0.8%。2022前三季度營(yíng)收同比下降的公司有15家，電氣風(fēng)電營(yíng)收同比下降65.6%，下降幅度最大；同比增加同樣為15家，五洲新春同比增加42.3%，增幅最大。資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理圖：2022Q3風(fēng)電板塊營(yíng)收同比?14.6%,環(huán)比+0.8%12001000800600400200hO11,營(yíng)收（億元） 同比（右軸） 環(huán)比（右軸）資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券PACIFICSECURITIES2.1風(fēng)電板塊業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平處于周期低點(diǎn)2.1風(fēng)電板塊業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平處于周期低點(diǎn)風(fēng)電板塊目前處于盈利周期低點(diǎn)。2022Q1-Q3，風(fēng)電板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)183.77億元，同比-5.7%;其中，Q3實(shí)現(xiàn)51.24億元，同比-27.3%、環(huán)比-19.3%。30家公司中僅有4家前三季度歸母凈利潤(rùn)同比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。圖：2022Q1-Q3風(fēng)電板塊歸母凈利潤(rùn)同比-5.7%資料來(lái)源：圖：2022Q1-Q3風(fēng)電板塊歸母凈利潤(rùn)同比-5.7%資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理I太甲洋證券PACIFICSECURITIES2.1風(fēng)電板塊業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平處于周期低點(diǎn)風(fēng)電板塊盈利水平承壓明顯，預(yù)計(jì)已經(jīng)處于本輪周期底部。2022Q1-Q3，風(fēng)電板塊毛利率為17.88%,同比-1.46pct;其中Q3毛利率為16.66%，同比-1.88pct2.1風(fēng)電板塊業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平處于周期低點(diǎn)風(fēng)電板塊盈利水平承壓明顯，預(yù)計(jì)已經(jīng)處于本輪周期底部。2022Q1-Q3，風(fēng)電板塊毛利率為17.88%,同比-1.46pct;其中Q3毛利率為16.66%，同比-1.88pct，環(huán)比-1.43pct。2022Q1-Q3，風(fēng)電板塊凈利率為7.72%，同比+0.15pct;其中Q3凈利率為6.17%，同比-1.01pct，環(huán)比-1.54pct。圖：2022Q1-Q3風(fēng)電板塊毛利率同比-1.46pct、凈利率同比+0.15pct30%25%20%15%10%5%0%圖：2022Q3風(fēng)電板塊毛利率和凈利率下滑較大 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理I太甲洋證券2.2PACIFICSECURITIES2.2營(yíng)收：變流器、機(jī)艙罩、鑄鍛件實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，塔筒/樁基環(huán)節(jié)環(huán)比明顯改善2022Q1-Q3營(yíng)收同比增速：變流器〉機(jī)艙罩＞鑄鍛件〉葉片〉制動(dòng)器〉海纜〉整機(jī)〉塔筒/樁基，且變流器、機(jī)艙罩、鑄鍛件環(huán)節(jié)同比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其他環(huán)節(jié)負(fù)增長(zhǎng)。2022Q3營(yíng)收同比增速：變流器〉機(jī)艙罩〉鑄鍛件＞制動(dòng)器〉葉片〉海纜〉塔筒/樁基〉整機(jī)，且變流器、機(jī)艙罩、鑄鍛件、制動(dòng)器環(huán)節(jié)同比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。2022Q3營(yíng)收環(huán)比增速：塔筒/樁基〉鑄鍛件＞制動(dòng)器〉整機(jī)〉變流器＞機(jī)艙罩〉葉片〉海纜；塔筒/樁基環(huán)節(jié)環(huán)比明顯改善。表：風(fēng)電板塊各環(huán)節(jié)營(yíng)收及增速情況營(yíng)收2021年1-9月2022年1-9月同比2021Q32022Q3同比環(huán)比整機(jī)858.85714.97-16.75%356.27245.59-31.07%4.83%塔筒/樁基173.04134.01-22.55%71.1459.33-16.60%27.33%葉片254.00252.51-0.59%84.1481.96-2.59%-4.60%鑄鍛件183.08189.713.62%58.3769.4318.95%9.65%海纜1,101.541,078.55-2.09%403.62368.48-8.70%-5.12%變流器12.8317.5536.73%4.856.5434.70%2.07%機(jī)艙罩26.0527.124.09%7.9110.2829.91%-4.08%制動(dòng)10.6810.54-1.29%3.513.695.00%9.05%資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理I太甲洋證券PACIFICSECURITIES2.2歸母凈利潤(rùn)：各環(huán)節(jié)盈利增速呈現(xiàn)較大壓力2.2歸母凈利潤(rùn)：各環(huán)節(jié)盈利增速呈現(xiàn)較大壓力2022Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)同比增速：海纜〉整機(jī)〉變流器〉葉片〉制動(dòng)器＞鑄鍛件〉塔筒/樁基〉機(jī)艙罩，海纜、整機(jī)環(huán)節(jié)同比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其他環(huán)節(jié)負(fù)增長(zhǎng)。2022Q3歸母凈利同比增速：海纜〉制動(dòng)器〉葉片〉變流器〉整機(jī)〉機(jī)艙罩＞鑄鍛件〉塔筒/樁基。2022Q3歸母凈利環(huán)比增速：制動(dòng)器＞機(jī)艙罩〉變流器＞鑄鍛件〉整機(jī)〉海纜〉塔筒/樁基〉葉片；制動(dòng)器、機(jī)艙罩、變流器環(huán)節(jié)環(huán)比改善。表：風(fēng)電板塊各環(huán)節(jié)歸母凈利潤(rùn)及增速歸母凈利潤(rùn)2021年1-9月2022年1-9月同比2021Q32022Q3同比環(huán)比整機(jī)70.0374.446.29%28.0118.42-34.23%-11.75%塔筒/樁基28.6612.79-55.38%9.464.40-53.49%-25.83%葉片27.9826.26-6.17%8.176.13-24.99%-48.98%鑄鍛件24.7013.23-46.43%7.624.59-39.69%-6.94%海纜37.5153.0441.40%15.1916.206.61%-13.54%變流器1.771.70-3.90%0.790.57-27.20%24.91%機(jī)艙罩2.561.02-60.39%0.630.41-34.92%29.72%制動(dòng)1.741.30-25.33%0.590.52-12.07%129.89%資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理◎行業(yè)深度研究報(bào)告◎行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券2.3PACIFICSECURITIES2.3盈利能力：盈利水平表現(xiàn)分化，塔筒/樁基、鑄/鍛件毛利率開始修復(fù)整機(jī)：隨著低價(jià)訂單出貨，盈利水平下滑明顯。2022Q3整機(jī)環(huán)節(jié)毛利率為18.82%,同比-1.83pct,環(huán)比-5.35pct。具體來(lái)看，金風(fēng)科技毛利率同比-5.97pct、環(huán)比-5.91pct，明陽(yáng)智能同比-2.78pct、環(huán)比-6.27pct，三一重能同比-7.30pct、環(huán)比-3.60pct,運(yùn)達(dá)股份同比+9.98pct、環(huán)比-2.85pct,電氣風(fēng)電同比+2.99pct、環(huán)比-6.91pct。隨著去年底以來(lái)中標(biāo)的低價(jià)訂單開始出貨，各家整機(jī)企業(yè)毛利率出現(xiàn)較大下滑。塔筒/樁基：原材料價(jià)格下行，盈利水平邊際修復(fù)。2022Q3塔筒/樁基環(huán)節(jié)毛利率為18.94%,同比-3.67pct,環(huán)比-0.17pct。具體來(lái)看，海力風(fēng)電同比-14.94pct、環(huán)比+3.49pct,大金重工同比-2.53pct、環(huán)比+11.11pct,泰勝風(fēng)能同比+6.65pct、環(huán)比+3.54pct,天順風(fēng)能同比+0.74pct、環(huán)比-5.79pct,天能重工同比-6.64pct、環(huán)比-13.13pct。隨著原材料價(jià)格下行，三季度海力風(fēng)電、大金重工、泰勝風(fēng)能毛利率環(huán)比修復(fù)；展望未來(lái)，隨著原材料繼續(xù)下行，以及需求逐漸回升的背景下，盈利水平有望得到更好的修復(fù)。0505050504332211圖：整機(jī)環(huán)節(jié)毛利率/凈利率下滑明顯Is科31科aI科3。科3。科旨科10。科0505050504332211圖：整機(jī)環(huán)節(jié)毛利率/凈利率下滑明顯Is科31科aI科3。科3。科旨科10。科363Z363Z歲3Zasoz383Z383Z歲3Za8sz 價(jià)格:造船板:10mm:上海 價(jià)格:齒輪鋼:20CrMo①50:寧波 價(jià)格:鑄造生鐵:Z18:上海 市場(chǎng)價(jià)（不含稅）:廢鋼:6-8mm:唐山圖：風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈原材料價(jià)格震蕩下行圖：塔筒/樁基毛利率開始企穩(wěn)回升%%%50505050332211Is科互科§科aI科30科30科Bo科ao科363Z歲3ZZO6SZasoz383Z歲耳ZO8SZasoz 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理I太甲洋證券2.3PACIFICSECURITIES2.3盈利能力：盈利水平表現(xiàn)分化，塔筒/樁基、鑄/鍛件毛利率開始修復(fù)鑄鍛件：主要企業(yè)毛利率開始修復(fù)，邊際趨勢(shì)向好。2022Q3鑄/鍛件環(huán)節(jié)毛利率為16.66%,同比-4.45pct,環(huán)比-0.30pct。具體來(lái)看，日月股份毛利率同比-2.67pct、環(huán)比+1.71pct,廣大特材同比-3.72pct、環(huán)比+0.19pct,金雷股份同比-8.78pct、環(huán)比+2.43pct，通裕重工同比+0.35pct、環(huán)比+2.59pct。整體來(lái)看，具有代表性的鑄鍛件企業(yè)三季度毛利率已經(jīng)開始改善。未來(lái)在鑄造生鐵、廢鋼、齒輪鋼等原材料價(jià)格繼續(xù)下降的背景下，疊加高價(jià)原材料已經(jīng)去庫(kù)存，預(yù)計(jì)盈利水平將邊際明顯改善。海纜：毛利率表現(xiàn)穩(wěn)健，隨著需求回升業(yè)績(jī)有望高增。過(guò)去3年海纜企業(yè)整體毛利率一直維持在14%左右，表現(xiàn)較為穩(wěn)定。單看海纜環(huán)節(jié)，東方電纜2022Q3毛利率達(dá)到45%左右，環(huán)比增加近7pct，海纜依舊屬于高毛利率環(huán)節(jié)。由于海風(fēng)小年、疫情等多重因素影響，海纜企業(yè)Q3業(yè)績(jī)不急預(yù)期。展望未來(lái)，目前東方、中天、亨通海纜在手訂單較為充足，隨著2023海風(fēng)項(xiàng)目的集中開工，海纜將進(jìn)入放量交付期，相應(yīng)企業(yè)有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高增。圖：海纜企業(yè)毛利率表現(xiàn)穩(wěn)健■東方電纜海纜系統(tǒng) ■中天科技海洋業(yè)務(wù)■亨通光電海洋能源與通信■寶勝股份海上風(fēng)電圖：海纜環(huán)節(jié)毛利率水平較高S昌。Z<>|昌。ZazgzOIZOZaIUZ30Z0Z30Z0Zzoozozaogz363Z歲3ZZ063Zasoz383Z383ZZ083Zlg8oz2O0/%511%o11圖：鑄鍛件盈利水平正在筑底回升S昌0Z<>|昌0Zazgz寸呂0ZaIgz3。昌3。昌ZO0Z0Zaogz36耳36耳Z063ZI063Z38耳歲耳Z083Za83z資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)2.3I太甲洋證券PACIFICSECURITIES盈利能力：盈利水平表現(xiàn)分化，塔筒/樁基、鑄/鍛件毛利率開始修復(fù)變流器/機(jī)艙罩：2022Q3毛利率邊際修復(fù)。2022Q3,變流器環(huán)節(jié)的禾望電氣毛利率為29.78%，同比-7.16pct,環(huán)比+4.88pct。2022Q3，機(jī)艙罩毛利率為16.81%，同比-8.15pct,環(huán)比+3.76pct;具體來(lái)看，振江股份Q3毛利率為16.81%,同比-8.85pct、環(huán)比+4.57pct,雙一科技18.27%,同比-6.47pct、環(huán)比-0.28pct。整體看，變流器和機(jī)艙罩毛利率邊際修復(fù)明顯。葉片/制動(dòng)器：盈利水平承壓較為明顯。2022Q3,葉片環(huán)節(jié)毛利率為19.68%,同步-3.26pct,環(huán)比-0.75pct;具體來(lái)看，中材科技Q3毛利率為24.94%,同比-4.75pct、環(huán)比-2.39pct,時(shí)代新材為12.33%,同比+0.76pct、環(huán)比+2.78pct。制動(dòng)器環(huán)節(jié)的華伍股份Q3毛利率為28.83%,同比-6.70pct、環(huán)比-2.22pct。o11p75比率利毛2O0/22片葉%%oo43I泌SS科zs科Iszoz01科§科§科aI科t/oozozgoozozzoozozloozoz363Z363Z363ZI06SZ圖：2022Q3變流器毛利率環(huán)比+4.88pct202器

動(dòng)

制環(huán)

率利毛OOOOOOOO654321圖：機(jī)艙罩2022Q3毛利率環(huán)比+3.76pcts昌0Z<>|昌0Zazzoz寸呂0ZaIZOZ3。昌3。昌zgzozaozoz363Z歲I0ZZO6SZasoz383Z3810ZZO8SZ后8SZS昌0Z<>|昌0Zazgz寸呂0ZaIgz3。昌3。昌ZOOZOZaogz36耳36耳ZO63ZI063Z38耳歲耳ZO83Za83zp%%o5%%%%05053221S昌0ZZ昌0ZazzozaIZOZt/oozozgoozozzoozozloozoz363Z363Z363ZI06SZ8SZ383Z歲lozI08IS-Z源來(lái)料源來(lái)料資理整院研洋平太 毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理

毛利率 凈利率資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理I太甲洋證券PACIFICSECURITIES目錄Contents新增并網(wǎng)邊際改善，招標(biāo)市場(chǎng)持續(xù)高景氣風(fēng)電業(yè)績(jī)整體承壓，盈利水平表現(xiàn)分化基本面向好，盈利周期低谷恰是布局時(shí)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)提示行業(yè)深度研究報(bào)告行業(yè)深度研究報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 守正出奇寧?kù)o致遠(yuǎn)I太甲洋證券3.1PACIFICSECURITIES3.1投資建議：風(fēng)電基本面向好，盈利周期低谷恰是布局時(shí)點(diǎn)目前招標(biāo)市場(chǎng)維持高景氣，未來(lái)風(fēng)電需求有望保持快速增長(zhǎng)。我們繼續(xù)推薦三大方向，重點(diǎn)關(guān)注海上風(fēng)電：1） 高壁壘的海纜、國(guó)產(chǎn)替代的主軸軸承等核心環(huán)節(jié)，東方電纜、亨通光電、中天科技、寶勝股份、新強(qiáng)聯(lián)、恒潤(rùn)股份等公司有望受益；2） 供需格局較好的大兆瓦塔筒、鑄件、主軸、法蘭、葉片模具等零部件環(huán)節(jié)，海力風(fēng)電、大金重工、日月股份、金雷股份、雙一科技等公司有望受益；3） 海上風(fēng)機(jī)價(jià)格持續(xù)下降背景下，成本管控能力強(qiáng)的平臺(tái)型成長(zhǎng)整機(jī)企業(yè)，明陽(yáng)智能、運(yùn)達(dá)股份等公司有望受益。表：受益標(biāo)的估值信息表公司代碼公司名稱評(píng)級(jí)收盤價(jià)（元）EPSPE2022/11/112022E2023E2024E2022E2023E2024E603606.SH東方電纜買入75.561.512.923.7149.9325.9120.37600487.SH亨通光電未評(píng)級(jí)17.050.871.141.4219.7014.9312.01600522.SH中天科技未評(píng)級(jí)20.911.051.341.6019.9715.6213.09600973.SH寶勝股份未評(píng)級(jí)10.5626.8712.599.25300850.SZ新強(qiáng)聯(lián)未評(píng)級(jí)69.511.852.653.6037.6726.2019.33301155.SZ海力風(fēng)電未評(píng)級(jí)94.901.654.136.3157.4522.9815.04002487.SZ大金重工未評(píng)級(jí)46.121.282.273.2636.0720.3314.16603218.SH日月股份買入20.380.471.031.3843.2419.7814.82300443.SZ金雷股份未評(píng)級(jí)43.181.652.523.3526.1517.1412.91603985.SH恒潤(rùn)股份未評(píng)級(jí)26.740.721.311.8537.4020.4114.49601615.SH明陽(yáng)智能未評(píng)級(jí)26.391.832.162.5214.4312.2110.46300772.SZ運(yùn)達(dá)股份買入17.751.251.512.0314.1711.788.76資料來(lái)源：Wind、太平洋研究院整理；注：收盤價(jià)日期為2022年11月11日，“未評(píng)級(jí)"公司數(shù)據(jù)來(lái)自Wind—致預(yù)期I太甲洋證券PACIFICSECURITIES風(fēng)險(xiǎn)提示1、 風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模不及預(yù)期2、 相關(guān)政策推進(jìn)不及預(yù)期3、 技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期I太甲洋證券PACIFICSECURITIES投資評(píng)級(jí)說(shuō)明1、行業(yè)評(píng)級(jí)看好：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)整體回報(bào)高于市場(chǎng)整體水平5%以上；中性：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)整體回報(bào)介于市場(chǎng)整體水平一5%與5%之間;看淡：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)整體回報(bào)低于市場(chǎng)整體水平5%以下。2、公司評(píng)級(jí)買入：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi),增持：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6買入：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi),增持：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi),持有：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi),減持：我們預(yù)計(jì)未來(lái)6個(gè)月內(nèi),個(gè)股相對(duì)大盤漲幅介于5%與15%之間；個(gè)股相對(duì)大盤漲幅介于-5%與5%之間；個(gè)股相對(duì)大盤漲幅介于-5%與-15%之間

I太甲洋證券PACIFICSECURITIES銷售人員職務(wù)姓名手機(jī)郵箱全國(guó)銷售總監(jiān)王均angjl@華北銷