1、并購業務 基基本要求求：企業業并購業業務是投投資銀行行的核心心業務之之一，被被視為投投資銀行行中“財力和和智力的的高級結結合”，世界界上不少少投資銀銀行將此此業務作作為核心心業務。本本章要求求把握投投資銀行行并購業業務的基基本運作作內容，初初步掌握握并購的的操作和和策略選選擇。 重點點和難點點：（11）把握握收購、合合并和兼兼并之間間的聯系系和區別別；（22）并購購業務的的操作；（3）收收購和反反收購策策略的合合理選擇擇與正確確運用。 兼并收購是是證券市市場最大大的熱點點，這股股旋風也也已經刮刮到了我我國，聯聯想收購購IBMM的PCC業務部部門、中中海油競競購美國國優尼科科，也都都讓我們們聯想

2、到到并購業業務在中中國廣闊闊的市場場前景。那那么，投投資銀行行在并購購中扮演演的是什什么角色色呢？ 第1節 兼并并與收購購概述一、兼并與與收購的的基本概概念并購(Meergeer aand Acqquissitiion，或或M&AA)是兼兼并與收收購的簡簡稱。其其中兼并并(Meergeer)是是指兩家家或兩家家以上公公司合并并；而收收購(AAcquuisiitioon)則則是指一一家收購購公司購購買目標標公司部部分或全全部資產產所有權權的經濟濟行為，即即指一家家收購公公司購買買目標公公司股權權或資產產形成母母子關系系，或購購買后將將其合并并，或解解散該公公司并將將其包裝裝后賣掉掉，或由由少數投

3、投資者取取得控股股權。具具體展開開討論，相相關的概概念有：合并：是指指兩家以以上公司司依契約約及法令令歸并為為一家公公司的行行為，其其中又包包括吸收收合并和和創新合合并（聯聯合）兩兩中方式式。兼并：也就就是吸收收合并，是是指一家家公司采采取各種種形式有有償接受受其它公公司產權權，使被被兼并方方喪失法法人資格格或改變變法人實實體的經經濟行為為。其中中包括：承擔債債務式兼兼并，購購買式兼兼并，吸吸收股份份式兼并并和控股股式兼并并。收購：是兼兼并中的的控股式式兼并的的形式，一一般是指指收購方方取得被被收購方方50%以上的的股份從從而獲得得公司的的絕對控控股權的的兼并方方式。有有些也將將取得330%以

4、以上股份份的相對對控股權權獲得稱稱為收購購。從上述不同同含義可可看出，兼兼并是全全額轉移移資產和和負債，吸吸收合并并是一家家公司合合并其他他公司而而存續的的經濟行行為，而而設立合合并則是是合并雙雙方均消消失，由由新設的的公司承承接原有有的資產產和債務務；收購購則只是是通過購購買全部部或部分分股權或或資產以以達到控控制目的的，資產產并購是是收購方方購買目目標方部部分或全全部資產產并有選選擇性的的承擔一一些債務務以控制制目標公公司，而而股份收收購則是是收購方方購買全全部或部部分目標標方股份份以達到到控股目目的。兼兼并和收收購在目目的、范范圍、債債務資產產轉移方方面均有有一些區區別，不不過因為為兼并

5、和和收購實實質上都都是一家家公司通通過某項項產權交交易取得得其他公公司的控控制權，如如資產所所有權、經經營管理理權、收收益分配配權等的的經濟行行為，所所以一般般把其看看作一個個整體，合合稱為“并購”，也有有文獻稱稱之為“購并”。二、并購的的主要形形式(一)按照照并購的的行業角角度分類類1.橫向并并購(hhoriizonntall meegerr)。所謂橫向并并購是指指屬于同同一行業業的企業業之間發發生的兼兼并行為為。橫向向并購可可以擴大大企業生生產規模模，降低低生產成成本，獲獲得規模模經濟效效應；增增強產品品的市場場競爭力力，減少少來自市市場各方方面的競競爭壓力力。橫向向并購是是較為早早期的并

6、并購形式式，在第第一次并并購浪潮潮中采用用得很多多，形成成許多巨巨型的石石化、機機械行業業的企業業。不過過現在橫橫向并購購往往受受到反壟壟斷法的的限制，現現在較為為少見了了。2.縱向并并購(vvertticaal mmergger)。所謂縱向并并購是指指產業鏈鏈中上下下游企業業間的并并購行為為。并購購上游企企業即并并購向自自己提供供原材料料和零部部件的企企業的行行為稱作作向后并并購，主主要是為為了確保保原料等等供應的的質量和和穩定性性；并購購下游企企業即并并購產品品后加工工企業或或產品銷銷售企業業稱為向向前并購購，主要要是為了了確保產產品暢通通的銷售售渠道。兩兩者都能能通過擴擴大經營營規模，節

7、節省交易易費用，并并通過內內部轉移移價格等等獲取避避稅效應應。另外外縱向并并購還可可以加強強產業鏈鏈上各企企業的協協作化生生產，加加快生產產流程，縮縮短運營營周期，所所以成為為一種重重要的并并購形式式，這在在第二次次并購浪浪潮中被被廣泛采采用。現現有法律律法規對對縱向并并購中可可能存在在的壟斷斷、避稅稅等增加加很多限限制條例例，而且且由于縱縱向并購購造成企企業聯系系過緊，風風險分散散不夠，一一旦發生生虧損便便會產生生“多米諾諾骨牌”效應，因因而有減減少當前前使用的的趨勢。3.混合并并購(ccongglommeraate merrgerr)。所謂混合并并購，是是指生產產和經營營沒有直直接聯系系的

8、產品品或服務務的企業業之間的的并購行行為，也也稱為復復合并購購。混合合并購主主要是為為了分散散風險，實實施多角角化經營營，提高高企業對對經濟環環境變化化的適應應能力。近近年來跨跨國大公公司并購購較多采采取這種種方式。 (二)按按照并購購時的支支付方式式分類1.現金購購買(ccashh teendeer ooffeer)。這是指用現現金購買買目標公公司部分分或全部部的資產產或股份份以達到到控制目目的的并并購行為為。 2股股權購買買(exxchaangee teendeer oofreer)。這是指以并并購方股股票收購購全部或或部分目目標公司司或以并并購方股股票按一一定比例例交換目目標方股股票以達

9、達到控制制目的的的并購行行為。3.混合購購買(ccongglommeraate tennderr offferr)。是是指以現現金、股股票(包包括優先先股和普普通股)、債券券(包括括普通債債券和可可轉換債債券)等等多種手手段購買買或交換換目標方方的資產產或股份份以達到到控制目目的的并并購行為為。這種種方式由由于比較較靈活，所所以在實實際并購購中采用用得比較較多。(三)按照照并購的的出資方方式分類類1.購買式式并購。即并購方出出資購買買目標企企業的資資產。一一般用現現金方式式一次性性買斷，這這需要并并購方有有相當雄雄厚的資資金實力力，所以以一般目目標企業業屬于前前景堪憂憂，但目目前處于于資產大大

10、于負債債的中小小型企業業。2.承擔債債務式并并購。即并購方以以承擔目目標企業業全部債債務為條條件接受受其資產產，實現現并購的的方式。這這種方式式不需要要估價，簡簡單易行行。并購購后，并并購公司司需要承承擔目標標公司全全部的債債務，目目標企業業法人主主體消失失，接納納原目標標企業所所有的人人員并加加以安置置，以這這種方式式替代企企業破產產機制。這這種方式式在我國國運用得得最為廣廣泛，但但存在的的問題也也很多。3.吸收股股份式并并購。這實際上是是以股換換股(sstocck-ffor-stoock)并購方方式的結結果。并并購方通通過與目目標公司司交換股股票達到到控股目目的，同同時目標標企業也也成為自

11、自己公司司的股東東，兩者者“一榮俱俱榮，一一損俱損損”，實際際上也達達到了并并購的目目的。4.控股式式并購。控股有兩種種含義：一是絕絕對控股股，即掌掌握目標標企業550以以上的股股權；另另一種是是相對控控股，即即掌握的的股份比比例最大大，對公公司經營營決策能能實行決決定性的的影響，往往往持股股20300即可可達到控控制目的的。目標標企業在在并購后后仍具有有法人地地位，并并購方只只是目標標公司最最大的股股東，不不承擔原原有債務務，其風風險責任任也僅以以出資額額為限，且且股份在在二級市市場上可可以轉讓讓。所以以操作靈靈活，在在并購中中采用得得最為廣廣泛。(四)按照照并購方方行為分分類1.善意并并購

12、(ffrieendlly aacquuisiitioon)。所謂善意并并購，是是指收購購企業以以較好的的報價和和其他條條件與目目標企業業協商收收購事宜宜，取得得其理解解和支持持。目標標企業的的經營者者提供必必要的資資料給收收購企業業，雙方方在平等等、友好好的基礎礎上達成成為雙方方所滿意意和共同同接受的的收購協協議。2.敵意收收購(hhosttilee accquiisittionn)。所謂敵意收收購，是是指收購購公司事事先未與與目標公公司經營營者協商商就在二二級市場場上收購購目標公公司股票票，迫使使目標企企業接受受條件，出出售企業業，從而而獲得目目標公司司控制權權的并購購行為。敵敵意收購購過程

13、中中一般雙雙方關系系緊張、信信息也不不對稱，且且目標公公司往往往會盡力力抵制收收購，采采取各種種反收購購策略。3.“熊抱抱”(beear hugg)。“熊抱”是是介于善善意并購購和敵意意收購兩兩者之間間的收購購方式，是是指收購購方先向向目標公公司提出出收購協協議，如如果目標標公司接接受的話話，并購購方將以以優惠的的條件收收購之；否則，收收購公司司將在二二級市場場上大舉舉購入目目標方股股票，以以惡劣的的、敵意意的條件件完成收收購。(五)按照照收購人人在收購購中使用用的手段段分類1.要約收收購。所謂要約收收購是指指收購人人通過向向目標公公司的股股東發出出購買所所持的該該公司股股份的書書面意見見公告

14、，并并按照依依法公告告的收購購要約中中所規定定的收購購條件、價價格、期期限以及及其他規規定事項項，收購購目標公公司股份份的收購購方式。要要約收購購無需事事先征求求目標公公司董事事會、經經理層的的同意，多多用于敵敵意收購購中。2.協議收收購。所謂協議收收購是指指收購人人通過與與目標公公司的股股東反復復磋商，并并在征得得公司董董事會和和經理層層同意的的情況下下，達成成協議，按按照協議議所規定定的收購購條件、價價格、期期限以及及其他規規定事項項，收購購目標公公司股份份的收購購方式。協議收購一一般是善善意收購購時使用用，其過過程短、法法律手續續簡便、不不易產生生紛爭，并并且協議議收購所所涉及的的股份多

15、多為場外外轉讓，交交易成本本低廉且且不易造造成股價價劇烈波波動。不不過協議議收購在在信息公公開、交交易公正正方面存存在不足足，亟待待司法完完善加以以控制。（六）其他他類別1.杠桿收收購(lleveeragged buyyoutt)。杠桿收購是是指收購購公司以以目標公公司的資資產進行行擔保進進行籌資資，并通通過收購購成功后后出售目目標公司司的資產產或依賴賴目標公公司的收收益來償償還債務務。杠桿桿收購是是融資收收購的一一種方式式，即收收購公司司通過將將目標公公司作為為融資的的重要責責任體，一一旦融資資成功，則則完全由由目標公公司承擔擔本金和和利息，通通過收購購后的經經營產生生效益或或者出售售公司資

16、資產來償償還。而而如果收收購失敗敗，收購購公司可可能會面面臨滅頂頂之災，風風險是非非常大的的。杠桿桿收購的的資金來來源一般般包括33個方面面：銀行行信貸，發發行垃圾圾債券和和收購公公司自有有資金，而而銀行信信貸的資資金一般般要占到到總資金金的2/3，這這部分債債權人主主要關心心本金的的安全性性和利息息能否償償還，而而由于這這部分債債權在所所有債權權中具有有優先地地位，相相對比其其它債權權人就承承擔較低低風險；收購公公司因為為杠桿收收購所發發行的垃垃圾債券券在市場場上屬于于最低級級別的債債券，因因此也具具有比較較高的利利息，這這種債券券的購買買人主要要關心利利息，但但同時承承擔了較較高的風風險，

17、即即在收購購失敗時時被償還還的順序序要低于于前者。有有些公司司在發行行垃圾債債券時同同時也制制定一些些轉股的的條件，這這樣給債債券持有有人提供供一些利利益保證證。2.經理層層收購(mannageemennt bbuyoout)。經理層收購購是指公公司經理理人員在在投資銀銀行的幫幫助下，出出資收購購所經營營的公司司或者它它們的子子公司。在在這種收收購過程程中經理理人員通通常只需需要出一一部分資資金，而而其他資資金由投投資銀行行設法墊墊付。這這種收購購模式具具有以下下特點：（1）公司司經理人人員對目目標公司司或者其其子公司司的生產產經營情情況非常常熟悉，因因此收購購成功對對公司的的生產和和經營不不

18、會產生生太大影影響；（2）收購過程中投資銀行發揮重要作用，是收購行為的重要發起人；（3）收購行為通常和杠桿收購結合進行，有利于充分發揮經理人員對目標公司熟悉的優勢，減小收購成本；（4）收購成功后投資銀行通常不干預公司的正常經營。 提提問：聯聯系前段段時期我我國國資資委叫停停大中型型國有企企業MBBO分析析我國MMBO的的特點。三、企業并并購的背背景分析析20世紀發發生了五五次世界界性的企企業購并并浪潮，此此起彼伏伏的購并并浪潮對對世界經經濟產生生了重大大影響，而而目前還還在延續續的第55次購并并浪潮對對世界經經濟格局局產生更更為重要要的影響響。第一次購并并浪潮發發生在119世紀紀末至220世紀

19、紀初，這這次兼并并主要是是同行業業企業之之間的購購并，該該時期的的并購體體現為“為壟斷斷而進行行的并購購”。伴隨隨著經濟濟基礎設設施和生生產技術術的重大大革新，企企業規模模亟待擴擴張，所所以橫向向兼并風風起，地地區性企企業通過過并購向向全國性性企業轉轉變，出出現了一一批巨型型公司，如如杜邦、英英美煙草草、洛克克菲勒石石油公司司等等。在該次兼并中美國大約有3000家企業在橫向兼并中消失，從而形成了美國大的托拉斯集團，對美國經濟結構的變化和經濟的發展起到了巨大的推動作用。第二次購并并浪潮發發生在220世紀紀20年年代，購購并的主主要形式式是縱向向兼并，購購并的主主要目的的在于加加強產業業之間的的聯

20、系，形形成產業業上、下下游一體體化。當當時經濟濟危機的的大爆發發而告終終，這個個時期由由于各國國已經相相繼出臺臺實施反反托拉斯斯法，所所以企業業并購追追求的是是寡頭壟壟斷，并并購的激激勵因素素是運輸輸、通訊訊事業和和零售推推銷的重重大發展展。因為為橫向并并購易招招致反壟壟斷譴責責，所以以更多地地采用縱縱向并購購，尋求求生產的的一體化化效應。第三次購并并浪潮發發生在220世紀紀5060年年代，持持續時間間長，規規模巨大大。在該該期間，購購并數目目高達2255998起，這這次購并并浪潮主主要方式式是不同同行業企企業之間間的混合合兼并，當當時，公公司并購購不再簡簡單地追追求規模模上的優優勢，更更多的

21、從從戰略考考慮出發發，尋求求經營、財財務、管管理協同同效應，尋尋求企業業多角化化經營的的契機，分分散競爭爭市場中中廣泛存存在的風風險，所所以混合合并購在在此次并并購浪潮潮中占了了上風。相相比第二二次并購購浪潮，第第三次并并購浪潮潮中，橫橫向并購購比例從從76下降到到了1443，縱向向并購變變化不大大，混合合并購比比例則從從193上上升到77811。第四次購并并浪潮發發生在220世紀紀80年年代，規規模遠遠遠超過第第三次兼兼并。該該次購并并主要采采用戰略略驅動型型，多樣樣化戰略略集中在在相關產產品，并并且金融融工具的的創新對對這次購購并起到到了推動動作用。為為了滿足足大規模模購并對對巨額資資金的

22、需需求，金金融界發發行大量量資信低低、風險險大、利利率高的的“垃圾債債券”融資，從從而使大大公司可可以利用用杠桿融融資方式式籌集巨巨額資金金進行購購并。在在該次并并購潮中中，企業業并購數數量和金金額大大大增加，如如19885年通通用電氣氣(GEE)公司司以600多億美美元買下下了美國國無線電電公司(RCAA)。在在此次并并購潮中中，出現現了被人人們稱為為“小魚吃吃大魚”的杠桿桿并購方方式，在在該次并并購浪潮潮中，投投資銀行行更廣泛泛參與企企業的并并購活動動。第五次企業業購并浪浪潮發生生在200世紀990年代代以后，此此次并購購浪潮主主要是以以強強聯聯合為主主，并購購金額十十分巨大大，特別別是金

23、融融業的并并購成為為重頭戲戲。此次次并購浪浪潮具有有以下特特征：1.購并規規模巨大大。近幾年世界界范圍內內的企業業收購兼兼并活動動愈演愈愈烈，不不僅總體體數量多多、規模模巨大，而而且單項收購兼兼并的數數額也非非常巨大大。19994年年美國企企業購并并金額達達到33360億億美元，比比19993年增增長400%，119955年企業業購并數數量達到到91770起，總總金額為為75991億美美元，而而19997年的的企業購購并交易易額達到到91990億美美元，總總規模呈呈現不斷斷增長的的趨勢。而而且企業業購并的的單項規規模也不不斷增加加，比如如，19996年年美國波波音公司司以 1130億億美元的的

24、“天價”并購麥麥道公司司，把并并購浪潮潮推升到到“頂峰”，而119988年5月月7日，世世界企業業工業的的兩大巨巨頭德國國奔馳集集團與美美國第三三大克萊萊斯勒公公司宣布布合并為為“戴姆勒勒克萊斯斯勒汽車車公司”，這一一合并所所涉及到到的金額額高達9920億億美元。2.行業巨巨頭之間間的購并并，實行行強強聯聯合。隨著世界經經濟一體體化趨勢勢的加快快，企業業為了開開拓世界界市場，謀謀求競爭爭優勢，往往往通過過收購兼并來來擴大企企業規模模，實行行強強聯聯合，強強化競爭爭優勢。反反映了第第五次兼兼并浪潮潮是具有有全球戰戰略眼光光和一種種長期的的投資行行為，而而并非是是一種市市場投機機行為。世界范圍內內

25、各行各各業的巨巨頭均試試圖通過過收購兼兼并擴大大規模優優勢。比比如，在在汽車行行業中，德德國奔馳馳集團與與美國第第三大克克萊斯勒勒公司合合并成的的“戴姆勒勒/克萊萊斯勒汽汽車公司司”一躍成成為世界界第二大大汽車生生產商，僅僅次于美美國通用用汽車公公司；在在航空業業，波音音公司與與麥道公公司合并并后使其其規模進進一步擴擴大，以以對抗日日益強大大的歐洲洲空中客客車公司司；在銀銀行業，美美國的花花旗銀行行與旅行行者集團團合并后后成為世世界上規規模最大大的銀行行集團公公司；在在娛樂行行業，迪迪斯尼公公司與美美國ABBC廣播播公司合合并，而而迪斯尼尼的最大大競爭對對手華納納公司則則購并了了特納廣廣播公司

26、司。由此此可見，這這次行業業巨頭之之間的強強強聯合合將巨型型企業的的規模進進一步擴擴大，以以便更大大程度占占領世界界市場，抵抵御風險險。3.主要以以換股的的形式進進行購并并。此次購并浪浪潮中，大大型企業業之間的的收購兼兼并主要要使以公公司換股股的方式式進行，而而非以現金進行收收購。以以換股方方式進行行購并有有助于降降低成本本。4.跨國購購并比例例明顯提提高，而而且規模模巨大。 119955年、119966年兩年年年均跨跨國并購購在 220000例以上上，主要要涉及美美國、加加拿大、西西歐企業業。最引引人注目目的是去去年英國國電信公公司并購購美國通通信公司司，兩家家公司合合并后組組成的協協和公司

27、司，年營營業收入入高達4400億億美元之之巨。5.第三產產業成為為購并的的重點。在此次購并并浪潮中中，金融融、網絡絡、電信信、交通通運輸業業成為大大公司參參與的重重點領域域。 隨隨著20000年年以網絡絡為代表表的新經經濟的崛崛起，電電信、網網絡等領領域成為為企業并并購的重重點。220000年3月月以香港港信息港港建設為為主營的的盈科動動力成功功實現收收購香港港電信，實實現了“蛇吞象象” 66.法律律監管有有放松對對購并監監管的跡跡象 國國際競爭爭日益激激烈，特特別是日日本、歐歐洲公司司對美國國企業形形成有力力挑戰，美美國企業業只有強強強聯姻姻，形成成一道屏屏障，以以保在競競爭中立立于不敗敗之

28、地。在在此背景景下，反反壟斷的的法律有有所松動動。美國國傳統做做法是通通過反托托拉斯法法對企業業規模進進行限制制，從而而達到競競爭、提提高效益益的目的的。但是是，近年年，很多多國外企企業到美美國本土土“叫板”，一味味的反壟壟斷已經經不合時時宜，因因此，美美國多次次修改有有關法律律，放寬寬對企業業并購的的限制，從從而，促促使了并并購浪潮潮”火上加加油”。第五次世界界范圍內內的企業業購并浪浪潮對我我國有非非常重要要的啟示示：隨著著經濟全全球一體體化，跨跨國公司司的擴張張，生產產和資本本的進一一步集中中，企業業的收購購兼并乃乃大勢所所趨，通通過收購購兼并擴擴大企業業的規模模和市場場的覆蓋蓋能力是是一

29、種非非常高效效率的方方式。尤尤其是國國際性的的大企業業之間的的強強聯聯合對我我國提出出了嚴峻峻的挑戰戰。 四四、企業業并購的的動因 隨隨著生產產力的發發展，企企業間兼兼并收購購案越來來越多，方方式在不不斷地創創新，并并購所涉涉及到的的金額也也有不斷斷擴大的的趨勢。企企業并購購的動因因主要有有如下幾幾個方面面： (一)追追求協同同效應 所所謂協同同效應就就是指并并購后所所獲收益益大于并并購前各各單位收收益之和和。協同同效應主主要有經經營協同同效應和和財務協協同效應應。(二)追求求企業的的發展 首先先，并購購活動降降低了企企業進入入某些新新行業核核心市場場的障礙礙。企業業總是有有著發展展的動機機，

30、可能能會考慮慮向其他他行業進進軍，開開拓新市市場。這這時它可可以通過過投資新新建的方方式，也也可以通通過并購購的方式式，但是是前者往往往會遇遇到較高高的進入入壁壘。如如該行業業中原有有企業的的抵制，生生產設備備的專用用性，技技術管理理人員的的稀缺性性，原料料來源和和產品銷銷售渠道道以及與與政府的的關系等等不利因因素，使使大多數數企業望望而卻步步。通過過并購則則可以較較方便地地解決這這些問題題，節省省進入的的時間，又又可以利利用原有有的人員員、技術術、設備備、營銷銷渠道等等。在善善意并購購的情況況下，還還不會招招致劇烈烈反抗，成成功機率率較大，所所以為企企業所歡歡迎。 其其次，并并購活動動可以降

31、降低和分分散企業業經營中中面臨的的風險。橫橫向和縱縱向并購購可以增增加企業業的運營營規模，提提高其市市場占有有率，增增強其市市場控制制力，從從而降低低經營風風險；而而混合并并購則遵遵循風險險分散原原則，實實現多元元化經營營，幫助助企業避避免或減減少非系系統性風風險，增增強企業業抵御不不可預見見的突發發性環境境變化的的能力，獲獲得較穩穩定的發發展。(三)實現現企業的的戰略目目標 首首先，并并購可以以使企業業實現戰戰略轉移移。在混混合并購購的情況況下，企企業可以以實現多多角化經經營。在在自己原原先行業業陷于不不景氣境境地時，向向新的行行業發展展，從而而實現戰戰略轉移移，尋求求新的發發展契機機。例如

32、如20世世紀800年代初初期是船船運業的的興盛期期，但“船王”包玉剛剛為了在在以后可可能出現現的行業業蕭條時時保持經經營的穩穩定，在在19880年出出人意料料地以22l億港港幣從置置地公司司購得九九龍倉。當當時很多多人不理理解，但但時間證證明了包包玉剛判判斷的正正確。他他通過收收購九龍龍倉成功功地實現現了戰略略轉移，在在地產方方面站住住腳跟，躲躲過了隨隨后航運運業長期期的不景景氣影響響。又如如菲利普普莫里斯斯公司(Phiilipp Moorriis)以以前以生生產“萬寶路路”香煙著著稱，萬萬寶路也也一度被被評為最最有價值值的品牌牌。但是是菲利普普莫里斯斯沒有簡簡單地停停留在這這個產業業上，而而

33、是在220世紀紀60年年代后期期開始積積極的并并購一系系列食品品公司的的行為：19669年并并購了米米納布魯因因啤酒公公司，119877年兼并并了通用用食品公公司，119888年以1130億億美元兼兼并了卡卡夫(KKrafft)食食品公司司，并利利用自己己在營銷銷方面的的專長，在在食品行行業開創創了一片片領地，已已成功地地將公司司轉變成成一個擁擁有利潤潤可觀的的煙草分分部的食食品公司司。 其其次，混混合并購購后的分分散化經經營可以以平抑收收益的波波動。一一家注重重自身聲聲譽的公公司或許許不愿意意看到自自己的收收益乃至至股價上上下劇烈烈波動，那那么選擇擇行業周周期不同同、相關關性不高高的公司司并

34、購，則則有助于于平抑收收益的波波動。再次，公司司并購有有利于獲獲取高新新技術。技技術的轉轉讓涉及及到很多多問題，如如技術的的評估定定價、技技術的保保密、交交易費用用等，那那么通過過并購擁擁有專有有技術的的公司，則則可以省省掉不少少麻煩事事。 (四)追追求冗資資出路 這這在跨國國并購中中最為常常見。與與直接投投資的原原理類似似，發達達國家的的跨國公公司母公公司往往往資金充充裕，但但卻因國國內資金金存量較較大、投投資收益益率較低低而更愿愿意投資資于國外外，尋求求相對較較高的收收益率，而而考慮到到市場拓拓展和資資金控制制的需要要，又更更多地會會采用并并購方式式。這種種并購在在我國很很常見，不不少中外

35、外合資企企業都是是通過此此途徑產產生的。 (五)管管理層的的內在要要求 在在公司發發展中，股股份公司司中管理理層和股股東的目目標并非非完全一一致，管管理層追追求的往往往不是是股東財財富最大大化或利利潤最大大化，而而更注重重謀求企企業的快快速擴張張，以帶帶來自己己更高的的收入、地地位和社社會聲譽譽。通過過并購可可以擴張張企業規規模，獲獲得更高高的增長長率，管管理層效效用提高高，所以以公司董董事會、經經理層熱熱衷于兼兼并和收收購活動動。 五、兼并與與收購的的作用兼并與收購購在企業業發展中中越來越越具有戰戰略性意意義，而而這種重重要性也也被企業業所普遍遍認識。從從公司的的整體發發展上看看，兼并并與收

36、購購的積極極作用體體現在：第一，兼并并與收購購有利于于公司通通過外部部發展戰戰略實現現自身的的迅速擴擴張。對對于從事事生產或或貿易的的公司來來說僅僅僅依靠自自身生產產或貿易易規模的的擴張很很難在短短期內發發生規模模上的飛飛躍。要要進入新新的領域域更是有有許多障障礙。公公司如果果借助兼兼并與收收購的方方法，以以資本經經營的形形式達到到上述目目的，就就可以加加快公司司的發展展速度。第二，市場場經濟環環境中競競爭并出出現優勝勝劣汰的的局面是是司空見見慣的，而而兼并與與收購正正是企業業發展競競爭的結結果，因因此，兼兼并與收收購對于于市場環環境中企企業整體體經營效效率的提提高是有有重要作作用的。經經營好

37、的的公司，效效益好，發發展快，而而經營不不好的公公司就會會在競爭爭中被收收購或者者兼并，這這樣新的的市場環環境中公公司的經經營效益益和效率率都會得得到提升升。另一一方面，企企業在被被兼并和和被收購購的壓力力下，也也會千方方百計去去改善經經營和提提升效益益，這樣樣對于促促使企業業內部主主動變化化也是有有積極作作用的。第四，資源源的合理理配置向向規模效效益提出出更高的的要求，而而這一問問題也越越來越被被現代企企業發展展提上議議事日程程，小型型企業很很難有資資源投入入到諸如如研究開開發等問問題上去去，而現現代技術術的發展展，對這這類投入入的要求求越來越越高，因因此，通通過規模模的迅速速擴張可可以提高

38、高企業資資源的使使用價值值，而兼兼并與收收購是實實現這一一目的的的最好手手段。第五，從企企業自身身發展上上看，經經過兼并并與收購購產生的的新企業業在財務務將具有有更好的的協同性性，這樣樣更有利利于企業業在資金金使用，稅稅收政策策等方面面采取一一致措施施，從而而有利于于企業的的發展。因此，在企企業的發發展過程程中，為為達到快快速擴大大規模，實實現產業業轉移，越越老越多多的企業業選擇了了通過并并購途徑徑來實現現自身的的戰略目目標。六、投資銀銀行在企企業并購購中充當當的角色色 通通常，在在并購中中收購公公司和目目標公司司都會聘聘請投資資銀行擔擔任其顧顧問或代代理，但但是由于于并購雙雙方所處處的地位位

39、和目標標不同，所所以投資資銀行的的具體工工作也會會有所差差別。(一)籌劃劃并購對并并購公司司的角色色 投投資銀行行在并購購業務中中的一項項重要業業務就是是充當收收購方也也就是常常說的獵獵手公司司的并購購顧問，代代為辦理理一系列列并購事事宜，如如尋找目目標企業業即獵物物公司；對目標標公司進進行分析析并提出出收購的的可行性性報告；與目標標公司經經理層或或者大股股東進行行聯系，洽洽談并購購建議；編制公公告，詳詳述收購購事宜；為收購購方進行行融資安安排等等等。(二)選擇擇買方公公司與反反并購對目目標公司司的角色色 在在并購活活動中，賣賣方公司司總是希希望自己己被買方方公司收收購后能能夠有一一個良好好的

40、經營營狀況，比比如改善善經營管管理、提提高生產產效率、擴擴大市場場能力等等等。所所以買方方的選擇擇是很關關鍵的一一環，此此時目標標公司往往往會聘聘請投資資銀行前前來幫助助自己選選擇買主主。在買買方企業業確定以以后，賣賣方的投投資銀行行就可以以代表目目標公司司與買方方的投資資銀行進進行洽談談，協商商最優的的收購條條件，并并最大程程度地保保證原有有利益集集團的利利益不受受損失。以以上是投投資銀行行在善意意收購條條件中為為賣方企企業所做做的服務務，但是是收購往往往以敵敵意接管管的形式式展開。此此時獵物物公司就就會聘請請投資銀銀行進行行反收購購操作：一方面面監控可可能發生生的收購購事件，另另一方面面制

41、定一一系列反反收購策策略，使使得潛在在的收購購者喪失失興趣或或者對于于收購望望而卻步步，再有有一方面面就是在在敵意接接管的時時候，投投資銀行行啟動其其先前設設置好的的種種反反收購策策略，造造成收購購方的收收購失敗敗或者至至少不順順利。(三)制定定收購價價格投資銀銀行對買買賣雙方方的共同同角色 在在企業并并購中，最最重要和和最關鍵鍵的問題題是收購購價格的的制定。目目標公司司價值多多少，無無論是對對于買方方企業還還是對于于賣方企企業來說說都是非非常重要要的。一一般說來來，賣方方總是希希望收購購價格越越高越好好，而買買方則希希望收購購價格越越低越好好，這就就產生交交易中的的矛盾。所所以在大大多數特特

42、別是大大額并購購交易中中雙方都都要聘請請投資銀銀行來對對目標公公司進行行估價，幫幫助制定定公平價價格，尤尤其是在在雙方對對價格的的估測差差別很大大的時，投投資銀行行的作用用就顯得得更為明明顯了。其其中投資資銀行和和交易雙雙方的談談判能力力的作用用就很大大，往往往成為影影響成交交價格的的主要因因素。第2節 并購策策略及實實施操作作并購前的準準備兼并是公司司發展過過程中的的重要戰戰略舉措措，一旦旦做出決決策，其其成敗對對收購公公司的影影響是舉舉足輕重重的。為為了保證證并購成成功，收收購公司司在投資資銀行的的介入下下，總是是在行動動前制定定詳細的的方案和和計劃，同同時在行行動開始始后也需需要針對對獵

43、物公公司的每每一種舉舉動制定定相應的的應對措措施。（一）并購購的動機機當公司決定定要并購購一家公公司后，對對市場中中的潛在在公司進進行選擇擇是并購購前的主主要工作作。而這這種選擇擇主要根根據收購購公司進進行并購購的真正正動因。一一般公司司進行并并購的動動機包括括這樣幾幾個方面面：（11）實現現公司規規模的迅迅速擴張張，這是是很多現現代企業業發展的的重要戰戰略選擇擇。獵手手公司通通過對行行業內的的或者行行業上游游和下游游公司的的并購，使使公司在在短期內內得到迅迅速發展展，這種種高效率率的增長長方式對對于現代代企業發發展具有有無可替替代的作作用。（22）追求求和目標標公司的的協同效效應。這這中間包

44、包括企業業經營發發展的協協同和財財務上的的協同，特特別是財財務上的的協同有有可能使使得并購購給雙方方帶來理理想的效效果。（33）進入入新的領領域，為為公司帶帶來新的的發展契契機，并并購是幫幫助公司司進入一一個自己己不熟悉悉行業的的最佳方方式。在在現代經經濟發展展中隨著著行業競競爭的加加劇，企企業進入入新行業業的成本本提高，而而傳統行行業的公公司進入入新興行行業的主主要辦法法是將新新行業中中有潛力力的公司司整體買買過來，這這樣在資資源使用用效率上上可能出出現滿意意的效果果。（44）其他他動機，如如：對證證券市場場獲利的的預期，企企業家個個人價值值的滿足足等等。而而選擇獵獵物公司司的標準準就是根根

45、據不同同的并購購動機來來從市場場上進行行挑選。(二)物色色并購目目標 搜搜尋目標標公司不不是件容容易的事事情，除除非有公公司自己己愿意被被收購，或或者有公公司有意意洽談出出售子公公司或部部門。一一般情況況下，獵獵手公司司及其投投資銀行行需要主主動地去去獲取信信息，得得到有關關目標公公司經營營、財務務等方面面的情況況，進行行商業調調查。 商商業調查查的主要要內容有有：1.目標公公司的背背景。主要包括目目標公司司的經營營性質、主主要設施施、收益益分配等等信息；公司有有關經理理人員、董董事、主主要大股股東的情情況；對對公司的的最新發發展、未未來計劃劃和目前前存在的的問題也也應加以以充分了了解。2.產

46、業信信息。主要包括目目標公司司所處的的產業內內外的競競爭和相相對市場場占有率率；目標標公司所所處產業業的銷售售和利潤潤增長率率；政府府管制的的程度和和趨勢等等。如果果目標公公司和并并購公司司處于不不同的行行業，則則對于行行業進行行分析是是非常必必要的。3.財務信信息。主要包括目目標公司司歷年的的資產負負債表、損損益表和和現金流流量表以以及公司司在最近近幾年中中的主要要財務比比率，并并且對公公司財務務報表的的真實性性進行調調查分析析。4.市場營營銷狀況況。主要包括目目標公司司銷售量量、利潤潤和積壓壓的存貨貨；主要要產品和和新產品品開發的的情況；主要顧顧客的分分布及信信用狀況況；銷售售計劃和和預測

47、方方法；廣廣告及促促銷費用用；分銷銷渠道和和戰略；主要競競爭對手手和市場場占有率率；定價價策略；產品生生命周期期和新產產品開發發等等。I 55.法律律方面。主要包括目目標公司司組織、章章程及招招股說明明書中的的各項條條款，目目標公司司主要財財產狀況況及注冊冊，目標標公司的的對外書書面合約約等等。特特別要注注意目標標公司的的章程中中有沒有有制定反反收購的的措施，防防止自己己在從事事并購時時遭遇抵抵制而引引來司法法麻煩。6.研究與與開發能能力。主要包括目目標公司司過去、當當前和將將來的研研發項目目及分析析；研發發項目中中使用的的人員和和設備；研發項項目的會會計處理理方法的的合理性性。 除除上述內內

48、容外，目目標公司司財務和和管理控控制系統統，公益益管理部部門的報報告要求求，人力力資源和和勞資關關系及稅稅收等方方面也是是商業調調查的內內容。 從從收購公公司的角角度來看看，目標標公司一一般應當當具有以以下特征征：（11）具有有經營特特色的企企業。主主要包括括：有技術術特點的的企業。這這類企業業或具有有較強的的技術創創新及產產品開發發能力，或或是在某某類專業業領域內內技術上上獨樹一一幟；有穩定定銷售渠渠道的企企業。這這類企業業大都建建立了遍遍及各地地的銷售售網； 有較較高價值值的無形形資產的的企業。如如專利、技技術訣竅竅、知名名商標等等，一般般蘊藏著著難以估估價的潛潛力；有優秀秀人才的的企業。

49、這這類企業業或是擁擁有一批批掌握先先進技術術的人才才，或是是擁有一一批優秀秀的管理理者和技技術熟練練工人；現金等等流動資資產充裕裕的企業業。這類類企業一一般負債債少，流流動資產產多，具具有健全全的財務務管理制制度。（22）企業業資產運運營效果果差的企企業。主主要包括括： 資金利利潤率低低的企業業。這類類企業雖雖然擁有有較先進進的設備備，但是是由于管管理混亂亂，與行行業內其其他企業業相比資資金利潤潤率相對對較低。雖然擁有較高價值的資源，卻沒有加以利用的企業。這類企業或是擁有高價值的土地，卻從事低資金利潤率的生產經營；或是擁有優秀人才，卻沒有有效利用，在經營決策上存在問題。（3）存在問題的股份制企

50、業。主要包括：股票穩定性差的企業。這類企業或是進入股市交易的流動性股票過多，穩定的股東過少；或是有大量可轉換為股份的債券，容易成為收購的目標；股票價格過低的企業。這類企業或是由于股票價格長期低位徘徊；或是與同行業其他企業相比，股票分紅少，容易成為被收購的目標。 (三) 對目標標公司審審查在完成目目標公司司選擇后后，并購購問題的的焦點集集中到對對目標公公司審查查上，這這種審查查通常包包括：1.對目標標公司經經營狀況況的審查查。審查的目的的是了解解目標公公司業務務范圍、產產品構成成、市場場分布、客客戶分布布、原料料供應，人人事管理理和技術術特點等等方面。審審查中重重點關注注的是同同并購動動機密切切

51、相關的的內容。2.對目標標公司法法律方面面的審查查。需要審查目目標公司司的所有有權關系系，內部部組織結結構，公公司章程程；對外外書面合合約內容容，商標標權、專專利權使使用情況況；對外外債權債債務關系系的詳細細情況等等。3.財務方方面的審審查。需要審查公公司在財財務報表表上的內內容和報報表以外外的可能能財務情情況。審審查的內內容包括括：資產產狀況、負負債狀況況、現金金流情況況以及隱隱藏在財財務指標標后面的的其它情情況等。對目標公司的分析和 （四）提出出可行性性研究報報告1.對目標標公司同同意被收收購的真真實動機機進行分分析。2.對目標標公司所所處的行行業進行行分析。主要要看收收購方的的目的而而定

52、。如如果收購購公司是是想擴大大市場份份額，則則目標公公司的業業務須與與收購公公司的相相關；如如果并購購的用意意僅僅是是為了帶帶來一般般意義上上的公司司增長時時，其他他領域的的公司也也可以納納入選擇擇的范圍圍之中；如果收收購公司司致力于于獲取運運營上的的協同效效應，則則其關注注的焦點點在于目目標公司司的業務務、優勢勢與收購購公司的的配合性性上；如如果收購購公司想想通過業業務多樣樣化來減減少經營營風險時時，目標標公司的的經營領領域與收收購公司司的業務務相關程程度越小小越好.3.財務評評價。對收購的財財務評價價內容包包括對收收購風險險、收購購對目標標公司收收益、現現金流和和資產負負債狀況況的影響響，

53、收購購價格及及收購籌籌措資金金方式等等。財務務評價包包括收購購公司的的自我評評價和對對目標公公司的評評價。公司價值的的估計在企業并購購活動中中，估價價和出價價是公司司并購中中的一個個重要環環節，也也直接關關系到并并購能否否成功。對并購公司進行估價和出價，可以說，并購對象的估價是并購中最重要的環節，直接關系到并購能否成功。投資銀行會在仔細評估的基礎上幫助獵手公司確定獵物公司的價值區域，制定出獵手公司可以接受的最高出價。同時投資銀行還會根據評估中考察到的內在現金流，幫助客戶評價收購的融資途徑和支付方式。公司價值估估計是收收購公司司決定目目標收購購價值的的重要尺尺度，同同時也是是同賣方方進行談談判，

54、確確定收購購價格的的基礎。對對買方而而言，估估計公司司價值的的方法主主要有：（1）凈值法法。凈值值是指目目標公司司的帳面面價值。在在估計帳帳面價值值時需要要考慮以以下重要要因素：有價證證券的市市價是否否低于帳帳面價值值，外幣幣兌換的的比率是是否相同同，固定定資產、土土地等估估價是否否公正等等。對于于無形資資產，買買方可以以自己重重新估價價以確定定其實際際價值；而對于于負債、或或有負債債等則應應該得到到雙方共共同認定定的水平平。資產產負債表表最能夠夠集中反反映公司司在某一一特定時時點的價價值狀況況，揭示示公司所所掌握的的資源、所所擔負的的債務及及所有者者在企業業所持有有的權益益。因此此，資產產負

55、債表表上各個個項目的的凈值之之和，即即為公司司的賬面面價值，通通過投資資銀行或或注冊會會計師審審查這些些項目的的凈值，可可為估算算公司的的真正價價值提供供重要依依據。在在對資產產負債表表進行了了必要的的調整之之后，再再乘以一一定的乘乘數即可可粗略地地作為目目標公司司的收購購價格。在在實務中中，這種種對資產產負債項項目逐項項調整的的估算方方法，對對于有形形資產龐龐大的公公司，是是個估價價的好辦辦法，尤尤其是虧虧損的企企業常采采用此方方法，視視同計算算目標企企業的清清算價值值。（22）市場場法。市市場是將將目標公公司同市市場上行行業、產產品、規規模、收收益水平平和未來來成長性性相近的的一批公公司找

56、出出來比較較，以這這些公司司的市場場平均市市盈率水水平（或或其它指指標）作作為參考考，確定定公司的的收購價價格。市市場比較較法就是是將股票票市場上上最近平平均實際際交易價價格，作作為企業業價值的的參考。由由于證券券市場處處于均衡衡狀態，因因此，股股價反映映投資人人對目標標企業未未來的現現金流量量與風險險的預期期，因而而市場價價格基本本上等同同于市場場價值。（33）貼現現現金流流法。指指買方以以目標公公司的未未來運營營作為收收購的主主要參考考，將目目標公司司的未來來現金流流折現而而得到公公司收購購后的運運營價值值。要注注意的是是這種估估價并不不是公司司的現在在價值，而而是未來來的價值值，兩者者經

57、常有有較大的的差距。貼現現金流方法是較科學、較成熟的公司評價方法。這種方法的假設是并購公司的目的在于著眼于未來的營運績效，則買方企業出價應當基于收購后的未來利潤予以資本化后的價值。貼現現金流法首先要預估目標企業未來的現金流量，再以某一折現率，將預估的每年現金流量折為現值。 在對并并購對象象估價之之前應當當著重分分析目標標公司及及其所在在行業的的特征以以及目標標公司的的競爭力力等因素素：(11)目標標公司的的特征考考察。這這主要包包括目標標公司近近年來的的運營狀狀況、所所有權變變更情況況、目前前股東和和股東利利益、股股東權益益收益率率、公司司業務范范圍、主主要產品品和客戶戶群及供供應商的的情況、

58、過過去和未未來的財財務情況況、盈利利狀況、流流動性狀狀況、組組織結構構、投資資情況、籌籌資方式式等等。(2)目目標公司司所在行行業的考考察。對對行業的的考察應應當關注注行業的的特征，這主要包括市場規模、屬性、市場增長情況、市場進入壁壘、行業競爭狀況、外部監管情況等。(3)目標公司在行業業中競爭爭性的考考察。這這主要包包括并購購對象在在同行業業中的市市場占有有率、公公司的增增長策略略、分支支機構分分布、營營銷策略略、潛在在的機會會等。一一般可以以用公司司的規模模、增長長率、利利潤率、回回報率、經經營和財財務杠桿桿率等指指標加以以衡量。 三、與目標標公司接接觸并洽洽談收購購事宜投資銀行作作為專業業

59、的金融融機構，在在企業的的并購活活動中有有著獨特特的優勢勢。如果果從交易易費用的的角度著著手，應應當說投投資銀行行參與企企業并購購活動，促促使交易易費用大大為降低低，主要要體現在在投資銀銀行可以以降低并并購活動動中的信信息成本本和由利利益關系系導致的的討價還還價談判判成本。在在公司并并購過程程中，賣賣方和買買方既有有利益一一致的地地方，又又有利益益對立的的地方。即即使在交交易雙方方利益一一致及雙雙方通過過協議或或合作共共同獲利利的情況況下，也也必須對對這一交交易支付付費用。在在利益對對立的情情況下，一一方的收收益往往往是另一一方的成成本。投投資銀行行參與到到并購活活動中以以后，作作為企業業并購

60、中中的有效效的中介介紐帶，盡盡可能做做到客觀觀公正，使使交易雙雙方在交交易時盡盡量達到到利益最最大化。如如雙方公公司資產產或者股股票的價價值、變變賣資產產、出售售分公司司、人員員安排、養養老金支支付等問問題可以以由投資資銀行出出謀劃策策，在并并購雙方方之間周周旋，減減少摩擦擦，從而而大大降降低交易易費用。 在并并購過程程中，收收購公司司與目標標公司的的接觸是是不可避避免的。在在雙方接接觸階段段，并購購方通過過投資銀銀行向目目標公司司發出收收購要約約或者提提出收購購協議。一一般在善善意收購購的情況況下，是是通過協協議收購購方式進進行的，也也可以是是并購方方向目標標公司的的董事會會發出收收購要約約