1、核心觀點摘要CDN行業國內未來繼續高速發展，行業競爭激烈但技術龍頭優勢仍顯著：2019年以后，隨著企業數字化轉型和各產業信息化工程的深入建設，以及5G等新興通訊技術的應用，用戶對CDN技術的需求也會提升一個層級。云服務公司自建CDN，導致CDN價格下滑，國內市場競爭加劇。但CDN行業屬于技術驅動型產業，網宿科技等技術龍頭優勢仍顯著，公司為首批CDN牌照廠商，截至2019年1國內CDN市場的28.4%，CDN節點規模效應顯現。CDN行業向好，網宿科技股價與估值處于歷史低位，最悲觀預期或已充分反映。未來邊緣計算發展將繼續拉動CDN等行業發展，市場空間大：5G流量比4G增長10占比更高、預計30倍以

2、上，邊緣計算產業鏈各環節的價值量至少新增10倍以上(考慮對應流量單價下降一半或更多)。合資公司廈門云際智慧已完成工商登記，邊緣計算是5G時代重要的網絡支撐技術，有望打開公司長期成長空間。5G資本開支近在咫尺，網絡逐步落地，流量和應用領域布局正當時(類比17年-19年的5G，從概念、 主題再到產業進度映射)。建議關注相關標的：硬件：中興通訊、紫光股份、浪潮信息；平臺：網宿科技；流量可視化：中新賽克、美亞柏科、烽火通信、 恒為科技；下游應用：中科創達、用友網絡、海康威視；運營商：中國聯通（首選）、中國電信、中國移動（估值體系重構，從PB估值向PS/PE估值切換）風險提示：CDN價格波動，前期定增股

3、份解禁影響、季度財報不如預期的風險一、一、CDN行業發展迅速，行業巨頭逐批入場照逐批發放，規范化更利于長期發展CDN行業：牌照逐批發放，規范化更利于長期發展據中國信息通信研究院發布的內容分發網絡（CDN）白皮書（2015）顯示，在CDN行業的營收方面，43%，藍汛約為37%，二者合計占據CDN市場的80%左右。在中國，“雙寡頭”在十 幾年的掘金中成為最重要的行業角色。CDN服務商，網宿科技股價從20元漲至132元，漲幅560%；在美國上 市的CDN企業藍汛，股價從3.7美元攀升至25美元，漲幅575%。而隨著移動互聯網高速發展以及三網融合的宏觀背景不斷得到強化，巨頭互聯網企業、三大運營商也開始

4、進入CDN市場。原有廠商受到沖擊，股價也一度波動下降，特別是進入2016年，股價直線下降。圖表1：獲得CDN牌照的廠商資料來源：wind，2016年12月12日，工信部向網宿科技和阿里云正式發放CDN此，我國CDN截止2017年8月7日，國內共有16家企業獲得CDN藍汛通信、帝聯科技、騰訊云、同興萬點、福建光通互聯、北京供銷科技、上海云熵 網絡、金山云、高升控股、中聯利信、知 道創宇、網心科技、白山云、以及三快云。其中含金量最高的仍然是老牌廠商網宿、 藍汛、帝聯和互聯網巨頭阿里云、騰訊云。截至2019年1月，網宿科技占國內CDN市 場的28.4%DN，對行業形成沖擊云巨頭涉足CDN，對行業形成

5、沖擊互聯網巨頭進軍CDN市場：原有CDN廠商在市場份額和業績表現上都受到很大的沖擊，特別是大玩家的價格戰，讓CDN市場格局有所變化。對于阿里云、騰訊云等云服務公司來說，CDN只是他們的一個分支業務，不是主營業務，且騰訊云、阿里云的CDN業務產品不是很成熟（騰訊云的CDN業務在內測中），網宿想從手里搶云業務也不是件容易的事情，網宿云業務在起步階段，占比很小。需要在行業中找到業績平衡點。云服務公司打響低價戰術：2015年5月，阿里云率先發起攻擊其宣布大幅下調旗下“極速CDN”的產品價格，降價后的價格，僅相當于網宿科技同類產品的三分之一；同月，騰訊云也宣布旗下CDN服務最高下調25%。2015年6月

6、，迅雷旗下網心科技的星域CDN以9999元/G/月的定價將CDN徹底顛覆至透明冰點價，僅為市面主流價格的1/4，超額兌現了價格“腰斬”的預測，并引發CDN廠商跟風降價。2016年的亞太CDN峰會上，騰訊云提出“云+CDN”，之后又以0.01元中標廈門市政務外網云服務項目。2017年3月的云棲大會上，阿里云宣布完成對優酷CDN及視頻云業務和團隊的整合，并且宣布CDN業務降價35%，流量單價最低只需0.17元/GB，這是阿里云向全球同行正式宣戰的信號。CDN傳統廠商的優勢：原有CDN年的經驗積累，幾乎遇到過所有的網絡狀況，能滿足不同階段、不同規模、不同類型客戶的個性化需求。它們可能比客戶本身更了解

7、客戶，能根據經驗判斷客戶下一個階段，達到下一個量級的時候，會遇到什么樣的網絡問題，提前預測并給出解決方案。原有CDN廠商還積累了客戶的質量和評價等口碑。CDN行業屬于技術驅動型產業，其關鍵技術主要有內容存儲和分發技術，云服務公司雖有價格優勢，但在CDN相對薄弱，暫時還不能取代CDN老牌廠商的地位。互聯網迅速發圖表2：中國網民規模和互聯網普及率資料來源：wind，CDN的計費基礎是網絡流量，國內網絡流量持續高增長， 主要增長原因為：展推動CDN行業持續高增長1）互聯網普及率提升，互聯網應用大規模普及展推動CDN行業持續高增長截至2016年12月，中國網民規模達7.31億，相當于歐洲人口總量，互聯

8、網普及率達到53.2%,超過全球平均水平3.1個百分點，超過亞洲平均水平7.6個百分點。互聯網普及率的提升擴充了整體網民規模對網絡流量帶來更大的市場。截至2016年12模達6.95億，增長率連續三年超過10%。臺式電腦、筆記本電腦的使用率均出現下降，手機不斷擠占其他個人上網設備的使用。2)網絡基礎設施逐步完善，網速持續提升中國骨干網帶寬過去5年年復合增速接近30%。骨干網的快速擴容從基礎上保證了網絡的性能。在用戶側,中國移動、電信積極建設接入網,聯通的接入網建設也開始跟進。在國家提速降費的號召下,運營商接入網速率明顯提升,據Akamai公司最新發布2017全球網絡現狀的報告互聯網現狀報告顯示，

9、2017 6.3Mbps,較2014年第四季度3.4Mbps的網速增速明顯，已與全球平均網速持平，這為應對大規模流量提供了基礎支持。內未來繼續高速發展CDN行業國內未來繼續高速發展據CCWResearch統計，2018年中國CDN市場規模為201.6億元，比2017年增長81.8%，點播和直播應用、電子商務等成為CDN持續高增長的源動力。2018年，阿里云以30.6%的市場份額位居第一名，網宿科技排名第二，兩者市場份額均接近三分之一。CCW Research預計，2019年以后，隨著企業數字化轉型和各產業信息化工程的深入建設，以及5G等新興通訊技術的應用，用戶對CDN技術的需求也會提升一個層級

10、，2019-2022年期間CDN市場將保持高速增長，預計2019年中國CDN市場規模將達到355.1億元，2022年市場規模將達到1358.6億。圖表3：2018年中國CDN市場排名資料來源：CCW Research，二、二、CDN競爭激烈，但技術龍頭優勢仍顯著勢：競爭激烈度在下降CDN的競爭態勢：競爭激烈度在下降CDN行業的規模效應顯著：CDN行業是一個強調規模效應的行業，需要依靠規模實現復用，從而實現盈利。通常來說，CDN了整個傳輸網絡覆蓋的精細化程度，其中，節點的數量及質量，都是影響CDN企業服務能力和盈利能力的重要因素。降價，只是占領市場的方式之一，這種方式短期內最有效，最能抓住用戶節

11、省成本的心理，但是，長期來看，用戶需要的是最好的體驗和整體的服務。從全球來看，亞馬遜推出CDN服務時也同樣采取了降價策略來獲取市場，但其并未沖擊到Akamai這樣的專業CDN公司的市場份額。國內CDN服務的計費模式：國內CDN提供了流量計費和帶寬計費，價格相對競爭對手有20%左右的溢價。阿里云CDN一種是按照帶寬階梯計費，一種是按照流量階梯計費。騰訊云也有兩種計費模式，相對阿里云較高。CDN價格和市場規模：從CDN的價格來看，國際的平均價格大約在以下區間：50TB-150TB的價格，在0.070.10美金/GB之間；150TB-300TB的價格，0.050.07/GB美金之間；300TB-50

12、0TB的價格，大約在0.03美金/GB。紐約召開的ContentDeliverySummit上，CDNPricing的DanRayburn說到，商用CDN的價格趨于穩定，2015年22%，最低的分發價格為每GB交付0.002美元。最近幾年CDN價格持續下降，但自2018年2季度降價后，目前短期價格相對平穩，市場份額也比較穩定。據PRWeb網站發布的micromarketmonitor相關報告，全球CDN市場規模預計從2014年的37.034億美元增長到2019年的121.637億美元，年復合增長率為26.9%。，競爭態勢有望緩解云服務商進入，競爭態勢有望緩解廠商套餐網宿科技阿里云中國大陸其他國

13、家0-10TB/月的部分0.935/GB廠商套餐網宿科技阿里云中國大陸其他國家0-10TB/月的部分0.935/GB0.272/GB0.460/GB10T-50TB/月的部分0.623/GB0.266/GB0.420/GB50T-150TB/月的部分0.517/GB0.240/GB0.390/GB150T-500TB的部分0.417/GB0.203/GB0.350/G B500TB-1PB/月的部分0.361/GB1PB-5PB/月的部分0.336/GB0.17/GB超過5PB/月的部分0.312/GB2014年起騰訊、阿里、百度、搜狐、優酷、樂視等互聯網企業開始自建CDN，阿里云、騰訊云開始

14、提供商用CDN服務。2016部向網宿科技和阿里云正式發放CDN業務經營許可證。2015年5月，阿里云率先發起攻擊大幅下調旗下“極速CDN”的產品價格，降價后的價格，僅相當于網宿科技同類產品的三分之一；同月，騰訊云也宣布旗下CDN服務最高下調25%。資料來源：C114，年，以網心科技為代表的新興專業廠商興起。不同于第三方CDN服務商，網心科技將CDN+P2P技術融合推出星域CDN，利用分布在全國各地的幾十萬個末端節點，配合幾百個CDN輸，這一新模式下供應商無需大規模建設自有節點，成本較低。2016CDN除更低價格外，CDN行業對技術儲備和服務質量的要求也將進入新階段。在新興CDN們主動出擊和互聯

15、網新 需求劇變的雙刺激下，CDN行業一別往日溫吞局面，正駛入一個對賣方殘酷、讓買方幸福的全新時代。2017年4月阿里云再降35%，最低0.17元/GB，4月19日，百度云宣布最高降價39%，最低0.16元/GB。國內CDN云服務商再次掀起第二波降價潮。為第三方CDN服務商的優勢顯著網宿科技作為第三方CDN服務商的優勢顯著圖表5：CDN行業市場參與者優劣勢分析市場參與者優勢劣勢電信運營商擁有巨大的寬帶資源和豐富的機房資源，運營成本低廉技術儲備上相對落后，不適合技術驅動的CDN行業資本雄厚，資金優勢明顯長期存在的互聯互通問題導致跨網絡操作受阻網絡直接連接終端用戶非主營業務，缺乏運營經驗和服務能力大

16、型互聯網公司自身對CDN需求巨大非主營業務，主要提供內部需求擁有強大的技術開發能力和運維水平缺乏營銷、服務團隊、無法為大型客戶提供定制服務閑置機房、服務器資源可以再利用缺乏網絡中立性，無法服務部分有競爭關系的客戶專業CDN廠商進入市場較早，具備豐富的運營經驗和成熟的運營機制受制于電信運營商帶寬租用費用，不能形成價格優勢技術持續研發能力強專注核心業務發展具備網絡中立天然優勢資料來源：wind，為通信運營商提供服務，積累有豐 富的運營商客戶資源和合作項目。互聯網企業TOP100中有80家是網宿科技的客戶，約為市場以上的互聯網流量提供服務。網宿科技在中國擁有3000多家客戶，涵蓋互聯網、傳統企業、政

17、府等眾多領域。截至2019年1月占國內CDN市場的28.4% 。2）CDN是技術驅動行業，電信運營商技術儲備上相對落后。網宿科技等第三方CDN廠商擁有專業CDN從長遠看，傳統電信巨頭在CDN技術的持續更新、客戶需求的深入挖掘等方面并不具備優勢，最好的證明就是目前Akamai仍舊穩居全球CDN服務商老大的位置，毛利率基本維持在70%左右的高水平。DN地位強勢網宿科技：CDN地位強勢網宿科技主要提供互聯網內容分發與加速（CDN）、云計算、云安全、全球分布式數據中心(IDC等服務。2017年，網宿科技實現營業總收入53.73億元，同比增長20.83%；實現營業利潤8.33億，同比下降32.72%。其

18、中CDN服務實現收入91.23%。最新財報顯示，2018年前三季度，網宿科技實現營業收入46.32億，同比增長21.98%； 實現營業利潤6.54億，同比增長13.8%.網宿科技擁有遍布全球的1000多個CDN加速節點現有員工300060%左右。客戶群覆蓋各類互聯網門戶網站、視音頻網站、網絡游戲公司、電子商務網站、政府網站、企業網站以及運營商等，公司服務的客戶超過3000家，是市場同類公司中擁有客戶數量較多、行業覆蓋面較廣的公司。圖表6：網宿科技主要大事記資料來源：公司官網，圖表7：網宿科技的“數字”業績資料來源：公司官網，近期業務表現網宿科技：近期業務表現公司發布2018年業績快報網宿科技預

19、計全年實現營業收入63.37億元，同比增長17.96%，歸母凈利潤8.03億元，同比下滑3.34%。其中，18年四季度單季歸母凈利潤1.89億元，環比增長15.5%26.6%2869萬元， 扣非后凈利潤與上年同期相比基本持平。18年第四季度公司凈利率1個百分點。18年下半年，市場格局趨于穩定，價格戰趨緩。圖表8：網宿科技歷年營業總收入(億元)，及增速(%)圖表9：網宿科技歷年歸母凈利潤(億元)，及增速(%)2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018營業總收入(左軸，億元)同比增速(右軸，%)70.0060.0050.0040.0030.0

20、020.0010.000.002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018歸母凈利潤(左軸，億元)同比增速(右軸140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00資料來源：wind，資料來源：wind，13三、未來邊緣計算發展將繼續拉動三、未來邊緣計算發展將繼續拉動CDN等行業發展14網時代計算資源的遷移邊緣計算：云網時代計算資源的遷移邊緣計算在網絡邊緣，在靠近用戶的位置上，通過IT服務/環境和云計算的能力，提供高性能、低時延與網絡計算邊緣化圖表10：邊緣計算的主要作用網

21、絡計算邊緣化資料來源：2016移邊計算MEC技論，15G新網絡架構的基礎邊緣計算是G新網絡架構的基礎邊緣計算在網絡邊緣，在靠近用戶的位置上，通過IT服務/環境和云計算的能力，提供高性能、低時延與圖表11：5G應用場景與新技術5G三大應用場景移動互聯網移動物聯網5G新技術統一的空口框架新的網絡架構安全算法邊緣計算網絡切片SBA統一的空口框架新的網絡架構安全算法邊緣計算網絡切片SBAMassiv e MIMONR技術靈活的系統設計熱點高容量場景 端到端時延: ms 可靠性: 接近100%eMBB連續廣域覆蓋場景用戶體驗速率: 100 Mbps低功耗大連接場景 連接密度低功耗大連接場景 連接密度10

22、6/ 超低功耗超低成本低時延高可靠場景用戶體驗速率: 1 Gbps 用戶峰值速率: 數十流量密度數十Tbps/km216 移邊計MEC技論， HYPERLINK / 動CDN、計算基礎設施與上層SaaS應用的發邊緣 HYPERLINK / 動CDN、計算基礎設施與上層SaaS應用的發SaaS、PaaS、IaaS上層SaaS應用的發展高清視頻精準定位VR/AR車聯網高清視頻精準定位VR/AR車聯網工業控制SaaS工業控制車聯網VR/AR精準定位高清視頻VNF (Edge-APP)VNF MECVNF (UPF)VNF (RAN-CU)PaaSPaaS硬件加速器計算節點存儲節點交換機加速器抽象虛擬

23、計算資源虛擬存儲資源虛擬網絡基于NFV的基礎資源層硬件加速器計算節點存儲節點交換機加速器抽象虛擬計算資源虛擬存儲資源虛擬網絡基于NFV的基礎資源層硬件虛擬化組件IaaS服務器 HYPERLINK / 市場空間可觀邊緣計算未來 HYPERLINK / 市場空間可觀510據Gartner2018年70%2017年月預測CORD邊緣解決方案將有3000億美金的市場，邊緣計算市場空間潛力可觀中國移動NovoNet2020規劃中國移動NovoNet2020規劃中國移動2015年7月發布NovoNet2020愿景，認為2020年前將實現通信網絡的4.0時代，是CT與IT的深度融合。打造以DC為部署核心、以

24、MANO/SDN Controller體系為管理控制核心、以虛擬化軟件化實現網元功能集中化、標準化、DC一體化。DC一體化就是統一規劃多層DC架構替代核心機房。2016年7月發布的CTNet2025網絡架構白皮書將網絡轉型的進程擴展到2025年。對于演進路徑，中國電信堅持“網絡云化”和“新老系統/能力開放”兩條腿并行的方式，分近期、中遠期中國電信CTNet2025規劃兩個階段推進，即2016年2019年之前和2021年2025年兩大時間階段。近期目標是推動部分具備條件的機房（CO）向數據中心架構（DC）化改造。中遠期是實現網元DC化部署。中國聯通中國聯通CUBE-Net2.0規劃中國聯通201

25、5年9月份發布了新一代網絡架構CUBE-Net2.0白皮書，CUBE-Net2.0包括3層含義：面向客戶體驗的泛在超寬帶網絡、面向內容服務的開放商業生態網絡、面向云服務的極簡極智彈性網絡彈性網絡，從以通信局房為中心轉型到以數據中心為中心，構建云網協同的極簡和扁平的新型網絡架構。資料來源18布局邊緣計算等新領域網宿科技重點布局邊緣計算等新領域2018年月，網宿科技與聯通的合資公司云際智慧落地，重點布局CDN、邊緣計算、云安全等新領域。5G網宿科技和中國聯通分別持股42.5%，雙方高管出資設立的合伙企業占比15%，合資公司的成立進一步強圖表14：中國聯通云際智慧公司定位資料來源：運營商財經網，圖表

26、15：中國聯通云際智慧公司市場機遇資料來源：運營商財經網，四、投資建議四、投資建議價格下降預期或已釋放，CDN主要公司股價市場對CDN已處于歷史低值價格下降預期或已釋放，CDN主要公司股價市場對CDN價格下降預期已釋放。目前行業主要公司股價處于歷史低值，市場最悲觀預期或已反映充分。圖表16：網宿科技股價(元)圖表17：藍汛股份股價(元)30352530252020151510105500資料來源：wind，資料來源：wind，司估值和機構持倉已處于歷史低值CDN各公司估值和機構持倉已處于歷史低值目前行業主要公司網宿科技估值、機構持倉均處于歷史低值圖表18：網宿科技PE/PB Band資料來源：

27、wind，圖表19：網宿科技機構持倉比例統計資料來源：wind，22DN HYPERLINK / 產業鏈重點標的一覽邊緣計算與CDN HYPERLINK / 產業鏈重點標的一覽5G空間大、邊緣計算空間更大：5G流量比4G增長10倍以上，邊緣流量占比更高、預計30倍以上，邊緣計算產業鏈各環節的價值量至少新增10倍以上(考慮對應流量單價下降一半或更多)。5G資本開支近在咫尺，網絡逐步落地，流量和應用領域布局正當時(類比17年-19年的5G，從概念、主題再。網宿科技，邊緣計算(5G時代的云計算+CDN)將在現有的CDN市場之外，創造出數十倍增量的全新市場空間， 圖表20：邊緣計算產業鏈重點標的邊緣計算產業鏈重點標的一覽下游應用中科創達（300496.S