1、一、數據表現： CPI 破 4.5，PPI 同比回升環比下降（一）受豬肉上漲影響 CPI 同比漲幅擴大，環比漲幅縮小11 月 CPI 同比漲幅擴大，環比漲幅減小。 11 月，CPI 同比上漲 4.5%，漲幅較上月擴大0.7%4.2%5.5%19.1%1.0%； 6.5%1.2%。111 月平均，CPI 2.8%。從環比看，11 CPI 0.4%0.5%0.3%0.5%； 1.8%0.8%0.4%。圖 1：11 月 CPI 同比上升至 4.5%，創 2013 年以來新高%5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0CPI:當月同比CPI:食品:當月同比CPI:非食品:當月同

2、比25.020.015.010.05.00.0-5.02015-012015-042015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10資料來源：Wind，民生證券研究院圖 2：環比來看，11 月 CPI 高于往年同期%2.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.52014201520162017201820191月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月11月1

3、2月資料來源：Wind，民生證券研究院CPI 上漲的主要推動力：（1）11 月份，食品煙酒類價13.9%CPI 4.10 74.5%，影響CPI 3.27 110.2%CPI 2.64 10.1%CPI 0.06 3.9%CPI 0.09 CPI 0.04 0.01 6.8%CPI 0.12 個百分點。（2）其他4.5%2.0%CPI 上漲0.04%、0.21%、0.24%1.1%、0.4%0.4%，分別CPI 0.09%、0。08%、0。02%2.8%CPI 0.29%。圖 3：11 月食品煙酒是拉動 CPI 上漲的根本原因%16.014.012.010.08.06.04.02.00.0-2

4、.0-4.0當月同比對同比拉動資料來源：Wind，民生證券研究院圖 4：豬肉是拉動 CPI 上升的主要原因%120100806040200當月同比對CPI拉動鮮菜蛋類豬肉水產品鮮果糧食%3.02.52.01.51.00.50.0-0.5資料來源：Wind，民生證券研究院從大類環比看，受豬肉帶動，食品煙酒上升最為明顯：（1）食品：9 月食品食品價格上3.5%4.0%7.7%2.4%7.6%0.1%0.8%0.4%； 0.1%、0.1%0.9%。（3）CPI 環比處于過5 CPI 5 年歷史低位，表面消費者物價指數呈現結構性上漲的現象，食品類尤其是豬肉價格上漲是消費者物價指數上漲主要推動力。圖 5

5、：11 月食品類環比分項情況%3.801.403.801.400.20-0.50-0.50-3.004.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0-4.0鮮菜蛋類豬肉水產品鮮果糧食資料來源：Wind，民生證券研究院圖 6：11 月 CPI 環比分項%2.01.51.00.50.0-0.5-1.0資料來源：Wind，民生證券研究院圖 7：11 月 CPI 食品環比處于歷史同期高位%8.06.04.02.00.0-2.0-4.0-6.02014201520162017201820191月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月資料來源：Wind，民生證券研究院圖 8：11

6、月 CPI 非食品環比處于歷史中間水平%0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.62014201520162017201820191月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月11月12月資料來源：Wind，民生證券研究院（二）PPI 同比有所回升，環比下降PPI 11 0.2%， 0.1%；PPIRM 2.2%0.1%111 比去年同期下降0.3%，PPIRM 0.7%0.1 PPI 1.84 1.6%，漲0.2 PPI 0.40 個百分點。12 月，受去年同期基數下降的影響，PPI 可能處于負增長狀態。圖 9：11 月 PPI 同比有所回升，環比繼續為負%10.08.06.04.

7、02.00.0-2.0-4.0-6.02013-122014-032013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09PPI:全部工業品:當月同比PPI:全部工業品:環%2.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5資料來源：Wind，民生證券研究院圖 10：11 月生產資料同比繼續下降，生活資料同比上漲，

8、工業品通縮壓力依然存在%12.010.08.06.04.02.00.0-2.0-4.0PPI:生產資料:當月同比PPI:生活資料:當月同比資料來源：Wind，民生證券研究院1.4%5.0%1.6%2.1%7.5%， 1.60.36.4%0.2 2.8%1.8個百分點。從環比看： 生產資料價格環比下降 0.2%，影響工業生產者出廠價格總水平下降約 0.15 .8%.4%0.1%。0.3%0.08 1.1%0.3%，耐用消費0.2%。二、重要信息：結構性通脹和工業品通縮并存，OPEC 原油減產協議或加大經濟類滯脹風險1 CPI 5%的預測。11 月22 4 周下降，與前期養殖戶惜售和市場投機導致豬

9、肉價格出現超漲有12 來豬肉重新開始上漲。受寒潮影響，12 11 月明顯上升，12 28 種7.43%。，12 CPI 4.5%-5%之間。中長期來看，11 月河南等地區出現新疫情，這些地區生豬存欄有一定去化，預計明年上半年豬肉仍會繼續沖高。重要信息二，PPI 環比為負，工業品通縮壓力依然存在。11 PPI 同比回升主要是去年同期低基數造成的，但環比來看，PPI 0.1%0.1%，重新進入下行通0.2%CPI 則從上個月的1.5%下降至1.4%。PPI 有較大拖累。重要信息三，OPEC 原油減產協議對物價影響取決于其落實程度。沙特和俄羅斯上周五2020 50 萬桶CPI CPI PPI 進一步

10、背離。具體走勢應關注未來減產協議落實程度。圖 11：新一輪減產協議造成的油價上漲會加劇類滯脹風險%現貨價:原油:80757065605550資料來源：Wind，民生證券研究院三、未來展望：預計短期內貨幣政策應對以結構性工具為主預計未來貨幣政策將進一步精準滴灌，加大結構調整引導力度。11 CPI 1 CPI 下調。風險提示油價上漲超預期，豬價和鮮菜價格協同上漲插圖目錄TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250010 圖月CPI同比上升至4.5%，創2013年以來新高2 HYPERLINK l _TOC_250009 圖2：環比來看，11月CPI高于往年同期2 HYPERLINK l _TOC_250008 圖 月食品煙酒是拉動CPI 上漲的根本原因3 HYPERLINK l _TOC_250007 圖4：豬肉是拉動CPI 上升的主要原因3 HYPERLINK l _TOC_250006 圖 月食品類環比分項情況4 HYPERLINK l _TOC_250005 圖月CPI環比分項4 HYPERLINK l _TOC_250004 圖月CPI食品環比處于歷史同期高位5 HYPERLINK l _TOC_250003 圖月CPI非