1、保險(xiǎn)公司資產(chǎn)研究部保險(xiǎn)公司資產(chǎn)研究部保險(xiǎn)公司資產(chǎn)研究部一家資產(chǎn)管理公司研究部的工作程序股票選擇的哲學(xué)和標(biāo)準(zhǔn)我們的投資戰(zhàn)略是在合理的價(jià)位購買成長股。我們傾向于立足全球的公司，處于行業(yè)的領(lǐng)先地位，在產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新方面有極佳的歷史，它們受益于技術(shù)，并以這樣一種方式利用技術(shù)使其保持一個(gè)強(qiáng)大的戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)。我們也清新傾向于利用人口紅利。我們組合中重要的行業(yè)包括醫(yī)藥、醫(yī)療設(shè)備、金融服務(wù)、科技和消費(fèi)品行業(yè)。對(duì)于那些受經(jīng)濟(jì)周期極端影響，或者商品（commodity）價(jià)格不被管理層所控制的行業(yè)，我們基本不收入我們的組合。這樣的話，很多行業(yè)就排除在我們的組合之外，如，航空運(yùn)輸，基礎(chǔ)化學(xué)品，鋼鐵，有色金屬、鐵路、酒店(

2、lodging)，汽車，石油和煤炭。因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)控制是首要考慮的因素，所以公司長期經(jīng)營業(yè)績是我們第一要考慮的。我們要求公司在一個(gè)長周期內(nèi)（通常看十年的歷史記錄）嚴(yán)格符合利潤成長標(biāo)準(zhǔn)，這包括絕對(duì)數(shù)和持續(xù)性兩個(gè)方面。由于這原因，那些人們常說的“成長股”，也就是在接下來或個(gè)月預(yù)期成長%或%的股票，不在我們的組合之內(nèi)。我們上面所提的進(jìn)一步要求平均收益率（用），但要確定它是源于經(jīng)營效率而不是金融杠桿（我們對(duì)公司資產(chǎn)中有大量的借款心懷反感）。最后我們檢查現(xiàn)金流以確定其成長的持續(xù)性（sustainability of growth）。 A company meeting these stringent stan

3、dards is eligible for purchase only if it can be done at a price, relative to the market as a whole, which we believe does not reflect the superiority of the company.我們不用華爾街的研究報(bào)告來做我們的決策，我們所追求的點(diǎn)子通常都是目前失寵的或者不流行的。我們所有的研究都基于被尊敬公司（company being considered）的原始文件，而二手的信息我們僅用于公司的初選。年度報(bào)告， SEC filings, proxy s

4、tatements, prospectuses和季報(bào)我們用于分析的文件。所有專業(yè)的公司雇員都可以提出候選股票建議，并置于L. Roy Papp & Associates, LLP, security universe公司的股票池，供研究室主任選擇。如果候選的股票被確定為適合我們所需要公司的基本特性，就會(huì)進(jìn)行專業(yè)人員的討論（具有各個(gè)行業(yè)領(lǐng)域知識(shí)的專業(yè)人員）通過分析和討論的股票，研究室主任手 L. Roy Papp 最終確定此公司的買入限價(jià)。研究室主任每周定期重新評(píng)價(jià)活躍名單上的股票，這樣一個(gè)包括絕對(duì)買入限價(jià)的綜合名單就可以投入使用（The Research Director revalues e

5、quities on the active list on a weekly basis, and a comprehensive purchase list, including the absolute buy limit, is circulated）。任何與活躍名單上的股票相關(guān)的特殊情況或活動(dòng)，會(huì)在一對(duì)一的情況下由研究室主任交與組合經(jīng)理（Special circumstances or events relating to any stock on the active list are relayed to portfolio managers by the Research Dir

6、ector in one-on-one meetings）。當(dāng)一只被買入投資帳戶，通常被期望持有-年。持有期一般會(huì)更長些。因?yàn)楣善钡拈L期品質(zhì)是選擇過程中的明確指標(biāo)，組全的換手率是比較低的。當(dāng)股票的價(jià)格達(dá)到它真實(shí)價(jià)格的倍時(shí)（如果真是一家成功的公司，這價(jià)值會(huì)一直增加，而不是簡單的購買價(jià)的倍）。當(dāng)管理層采取一些行動(dòng)而對(duì)公司產(chǎn)生消極影響時(shí)，當(dāng)公司所在的行業(yè)板塊發(fā)生重大變化而傷害到公司的前景時(shí)，當(dāng)政府行為威脅到公司，如果公司的財(cái)務(wù)狀況發(fā)生重大惡化時(shí)，當(dāng)我們的選擇發(fā)生錯(cuò)誤時(shí)，我們也會(huì)賣出股票。Often, sales of stocks which have increased greatly in pr

7、ice will be partial, to control risk, but if the basic circumstances which led us to buy the stock initially are still present, we will continue to hold the stock in the portfolio.研究部門的活動(dòng)下面是L. Roy Papp & Associates, LLP公司活動(dòng)的總覽，對(duì)客戶帳戶中的股票進(jìn)行實(shí)時(shí)的、按季度的、按年度的分析和監(jiān)測：實(shí)時(shí)的我們研究部訂了很多與我們組合相關(guān)的行業(yè)的商業(yè)出版物。這些出版物可以提供行業(yè)的相關(guān)

8、信息。我們研究部門預(yù)測性地，利用、和其它規(guī)則制定部門建議的會(huì)計(jì)政策和程序來檢查所有組全中公司的預(yù)期的利潤表、現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負(fù)債表（Our research department prospectively examines the potential income statement, cash flow statement, and balance sheet impact of changes in accounting policies and procedures proposed by FASB, the SEC, and other rule making bodies for

9、all portfolio companies）。我們研究部門參加組合中公司和其它行業(yè)同儕組織的分析師會(huì)議（專程或通過網(wǎng)絡(luò)）。按季度每個(gè)季度，對(duì)我們組合中的公司，我們要做如下事情：1.收到利潤新聞稿（Receipt of Earnings Press Release，夕注：這是個(gè)什么東西？不懂）: 我們研究部門閱讀公司的盈利新聞稿并關(guān)注其中重要的事項(xiàng)。對(duì)比我們內(nèi)部的預(yù)測，對(duì)公司業(yè)績進(jìn)行評(píng)估。2.更新利潤模型（Updating of Earnings Model）：我們的研究部門將公司的利潤表輸入我們內(nèi)部的利潤模型。這樣的話，下列項(xiàng)目將被升級(jí)。a.收入成長（Revenue growth）:我們的

10、研究部門通過對(duì)并購的影響、貨幣折算和平均銷售價(jià)格的上升/下降進(jìn)行分析，然后算出公司內(nèi)生性的成長率（Our research department analyzes the revenue impact of acquisitions, currency translation and average selling price increases/decreases to arrive at an 搊rganic?growth rate for the company.）。然后我們計(jì)算出內(nèi)生性的年度收入成長率(在某些案例中，季節(jié)性不是一個(gè)必要的因素，是在連續(xù)性的基礎(chǔ)上。and in some

11、cases, where seasonality is not a factor, on a sequential basis。)b.毛利率（Gross margin）:以收入作基礎(chǔ)計(jì)算一家公司的毛利率，然后與前一年的毛利率進(jìn)行比較（在某些例子中，是按連續(xù)的方法）。分析毛利率變化的原因。c.費(fèi)用比率（Expense ratio）: 以收入為基礎(chǔ)計(jì)算一家公司的費(fèi)用比率，然后與前一年的費(fèi)用比率進(jìn)行比較。分析費(fèi)用率變化的原因。d.非經(jīng)常項(xiàng)目（Unusual items）:我們的研究部評(píng)價(jià)某一個(gè)季度，公司是否存在非經(jīng)常性項(xiàng)目。如果有，我們就記錄下來，作為一個(gè)內(nèi)部跟蹤項(xiàng)目并分析它對(duì)公司盈利質(zhì)量的影響。3

12、.盈利預(yù)測（Earnings Projection）:我們研究部利用內(nèi)部的假設(shè)（internally generated assumptions）和公司管理層的指導(dǎo)（guidance of company management）提前預(yù)測未來一年的季度盈利。我們把我們的結(jié)果與現(xiàn)行華爾街上的主流輿論相比較。一旦我們的預(yù)測低于華爾街的輿論，并且我們不能確定華爾街假設(shè)的有效的理由，這就被看作“買入”和“賣出”信號(hào)（Chip and Sell）。4.應(yīng)收帳款時(shí)間（Receivable Days）: 利用資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表信息，我們研究部為所有的組合中的公司計(jì)算應(yīng)收帳款平均回收時(shí)間（“Days Sales

13、 Outstanding”ratios）。一家公司的比率和其歷史上的比率進(jìn)行比較，同時(shí)與此公司同類的公司比較。如果相對(duì)歷史趨勢(shì)在變壞，我們的研究部就會(huì)通過規(guī)定的文件（regulatory filings）或者與管理層通話來分析確定變壞的原因。在有些例子中，我們可以找到一些變壞的正當(dāng)理由，有時(shí)找不到，這會(huì)影響此股票的“買入”和“賣出”評(píng)級(jí)。5.庫存時(shí)間（Inventory Days）: 利用資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表的信息，我們研究部為所有我們組合中的公司計(jì)算存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（“Inventory Days Held”ratios）。一家公司的比率會(huì)與其歷史上的比率進(jìn)行比較，也與其同類的公司進(jìn)行比較。如果相

14、對(duì)歷史趨勢(shì)在變壞，我們的研究部就會(huì)通過規(guī)定的文件（regulatory filings）或者與管理層通話來分析確定變壞的原因。在有些例子中，我們可以找到一些變壞的正當(dāng)理由，有時(shí)找不到，這會(huì)影響此股票的“買入”和“賣出”評(píng)級(jí)。.6.現(xiàn)金流（Cash Flow）:利用公司的現(xiàn)金流量表，我們研究部計(jì)算營運(yùn)現(xiàn)金流（operating cash flow）和自由現(xiàn)金流（我們內(nèi)部定義為營運(yùn)現(xiàn)金流，減去資本支出，再減去紅利）。計(jì)算一家公司Trailing個(gè)季度營運(yùn)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流，與其Trailing個(gè)季度的凈利潤比較，如果此公司營運(yùn)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流的成長率小于凈利潤的成長率，我們的研究部將對(duì)其原因時(shí)行

15、分析（如果此公司營運(yùn)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流的下降率小于凈利潤的下降率，也同理）。如果分析不能對(duì)這個(gè)差異找到滿意的理由，這會(huì)導(dǎo)致對(duì)這家公司“買入”和“賣出”評(píng)級(jí)的變化。現(xiàn)金流也要與同類公司進(jìn)行比較。我們認(rèn)為，現(xiàn)金流的分析對(duì)于評(píng)價(jià)一家公司的盈利質(zhì)量是極其重要的。7.電話會(huì)議（Conference Calls）:我們的研究部會(huì)參與公司管理層和投資機(jī)構(gòu)組織的電話會(huì)議，親自聆聽或者閱讀季度會(huì)議記錄。這些電話會(huì)議包括與管理層討論季度的結(jié)果，展望下一季度，和分析師的問答環(huán)節(jié)。我們的分析師也聆聽競爭和行業(yè)分析競爭者的電話會(huì)議（Our research department also listens to the

16、conference calls of competitors for competitive and industry analysis）。按年度每年，當(dāng)公司的報(bào)告(annual report filed with the Securities and Exchange Commission)發(fā)布時(shí)，我們研究部讀每一家組合中公司的報(bào)告。對(duì)下列一些項(xiàng)目或問題進(jìn)行了特別的關(guān)注：1.資產(chǎn)負(fù)債表（Balance Sheet）:我們研究部分析一家公司資產(chǎn)負(fù)債表的下列項(xiàng)目：投資組合的組成（Composition of investment portfolio）:我們研究部分析潛在投資價(jià)值減記的必要性（n

17、eed to potentially write down value of investments）；計(jì)算長期負(fù)債與總資產(chǎn)的比率。通常來講，我們喜歡持有負(fù)債與總資產(chǎn)比小于%的公司。2.養(yǎng)老金計(jì)劃披露（Pension Plan Disclosures）: Our research department examines the following pension plan and post retirement benefit plan related items:Pension income or expense recorded on a company抯 income statement

18、;Degree of pension plan and post retirement benefit plan overfunding or underfunding, and the potential impact that required pension plan contributions could have on a company抯 balance sheet and cash flows;Expected return on pension plan assets, assess conservatism and potential impact on pension pl

19、an income/expense that a change in this assumption could have;Discount rate used for pension plan, assess conservatism and potential impact on plan抯 funded status that a change in this assumption could have;Expected rate of increase in annual compensation, assess conservatism and potential impact on

20、 plan抯 funded status that a change in this assumption could have;Expected rate of increase in health care expenditures, assess conservatism and potential impact on pension plan income/expense that a change in this assumption could have.3.表外融資（Off Balance Sheet Financing）: Our research department exa

21、mines a company抯 10K filing for disclosure of the following off balance sheet items:Operating Leases: Our research department assesses potential balance sheet impact that the capitalization of such leases could have and calculates debt to total capital ratio if such leases were capitalized;Accounts

22、Receivable Securitization: Our research department assesses the amount of accounts receivable that a firm has securitized, determines if the company is exposed to receivables that are uncollectible following securitization, and determines the impact that securitization had on a company抯 days sales o

23、utstanding metric;Special Purpose Entities: Our research department determines if such entities exist for a particular company, and determines the potential balance sheet implications of consolidating such entities.4.潛在負(fù)債（Potential Liabilities）: 我們研究部搜尋和分析不包括在資產(chǎn)負(fù)債表中的潛在負(fù)債的預(yù)期影響：未結(jié)案訴訟（Outstanding Lawsu

24、its ）遠(yuǎn)期購買協(xié)議（Forward purchase agreements），它們用于回購股票，購買庫存，或者其它項(xiàng)目（be they for the repurchase of stock, purchase of inventory, or other items）潛在的勞工混亂（Potential Work Force Disruptions） -i.e.- is the company highly unionized and has a labor contract up for renewal in the near future?個(gè)人保險(xiǎn)（Self Insurance ）未決的美國稅務(wù)局或者州稅務(wù)局的審計(jì)（P