




版權說明:本文檔由用戶提供并上傳,收益歸屬內容提供方,若內容存在侵權,請進行舉報或認領
文檔簡介
1、 HYPERLINK / 請仔細目錄 HYPERLINK l _bookmark0 海外新能源車高速增長,全球格局漸明3 HYPERLINK l _bookmark1 新能源車全球增長趨勢不改,歐洲電動化顯著提速。3 HYPERLINK l _bookmark4 全球多寡頭占主導,價格差距下降3 HYPERLINK l _bookmark9 全球龍頭盈利能力與增長呈現分化6圖表 HYPERLINK l _bookmark2 圖表 1: 全球新能源車同比增速,歐美純電領銜增長3 HYPERLINK l _bookmark3 圖表 2: 全球新能源乘用車滲透率3 HYPERLINK l _book
2、mark5 圖表 3: 中國市場裝機份額演變4 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 4: 2018 年海外市場裝機演變4 HYPERLINK l _bookmark7 圖表 5: 1H19 全球主要動力電池企業裝機量(海外為測算值)4 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 6: 國內及國外動力電池組的價格正逐步趨同5 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 7: CATL 動力電池業務營收于 2H18 開始占據全球首位(LG Chem 暫無半年度動力電池業務拆分)6 HYPERLINK l _bookmark11 圖表 8: 2018 年全球動力電池
3、龍頭營收對比(除三星外均為動力電池業務營收)6 HYPERLINK l _bookmark12 圖表 9: 動力電池銷售單價方面,我們綜合考慮電芯及 PACK,認為寧德時代價格依舊較低。6 HYPERLINK l _bookmark13 圖表 10: 19 年 CATL 增速較高,三星動力及儲能業務同比下滑,松下與 LG Chem 穩定增長(LG Chem 為全部電池業務) HYPERLINK l _bookmark13 . 7 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 11: LG 動力電池占增長主導,三星 SDI 消費與儲能電池增長占主導7 HYPERLINK l _bookm
4、ark15 圖表 12: 動力電池龍頭企業電池相關業務營業利潤對比8 HYPERLINK l _bookmark16 圖表 13: 營業利潤率出現顯著分化8 HYPERLINK l _bookmark17 圖表 14: 現金流同樣出現分化9 HYPERLINK l _bookmark18 圖表 15: CAPEX 上 LG Chem 提速,三星 SDI 有所放緩,CATL 穩中有增9 HYPERLINK l _bookmark19 圖表 16: 現金流/資本支出,寧德時代在三家企業中最為充裕9 HYPERLINK l _bookmark20 圖表 17: 若考慮剔除三星 SDI 在電子材料領域
5、的研發投入,我們認為絕對投入上 CATL 已占優10 HYPERLINK l _bookmark21 圖表 18: 電池業務研發投入占營收比重上,寧德時代高于三星 SDI 與 LG Chem10 HYPERLINK l _bookmark22 圖表 19:可比公司估值表11海外新能源車高速增長,全球格局漸明新能源車全球增長趨勢不改,歐洲電動化顯著提速。全球下游市場來看,中國 1H19 新能源乘用車保持高增長,7 月受搶裝影響有所調整,我們預期 8、9 月環比將好轉,全年維持穩定增長。歐洲純電爆發性高增長,1-7 月純電與插混分別同比增長 90%、-18%。美國市場依舊主要由特斯拉拉動,也表現為
6、純電強插混弱,1-7 月分別同比增長 45%、29%圖表 1: 全球新能源車同比增速,歐美純電領銜增長資料來源:乘聯會,EV-sales,InsideEVs,中金公司研究部中國及歐洲新能源乘用車滲透率逐步提升,中國 1-7 月已達到 5.6%,全歐洲由 18 年的2.5%提升至 1-7 月的 2.9%。圖表 2: 全球新能源乘用車滲透率資料來源:乘聯會,Marklines,中金公司研究部我們認為歐洲市場將驅動車企巨頭提速電動化布局,中國市場 2020 年進一步迎來市場化競爭。由于歐洲市場車型相對于北美市場更為豐富,市場結構也更加多元化。因此在客戶群布局上有優勢的電池企業短期裝機份額增長速度在全
7、球范圍將較快。以德系三強為主的歐系企業電動化的提速一方面將推動歐洲動力電池配套產業鏈的建設,潛在的龐大電池需求也將為其核心電池及材料供應體系帶來高質量的成長空間,另一方面也將加快在中國對應合資產能與車型的釋放,為國內市場帶來供應面的驅動力,進一步拉動電動車的市場化。全球多寡頭占主導,價格差距下降 HYPERLINK / 請仔細全球整體進入多寡頭格局,CATL、松下、LG Chem 占據較大份額。國內市場 1-7 月寧德 HYPERLINK / 請仔細時代與比亞迪分別占據 49%與 23%份額,第三名之后的企業份額顯著被壓縮,供應進一步走向集中。國際市場方面自 2014 年以來均為日韓電池企業占
8、主導,其中松下、LG Chem、三星 SDI 及 AESC 占據主要份額。1H19 CATL 裝機量及份額穩局全球首位,LG Chem 受益歐洲純電市場爆發 1H19 裝機增速高過松下與三星。1H19,全球市場來看,CATL、松下、LG Chem、三星 SDI 分別占全球26.1%、23.6%、11.2%、3.3%份額,其中 CATL 與 LG Chem 份額相比于 18 年全年增長 2ppt與 1.7ppt,松下下降 5.6ppt,主要原因為 CATL 受益 1H19 國內乘用車市場高增長及份額提升,LG Chem 受益歐洲市場純電銷量高增長,而松下產能壁壘尚未打開,三星在動力電池方面則較為
9、保守。圖表 3: 中國市場裝機份額演變圖表 4: 2018 年海外市場裝機演變資料來源:GGII,中金公司研究部資料來源:SNE,中金公司研究部圖表 5: 1H19 全球主要動力電池企業裝機量(海外為測算值)資料來源:GGII,Marklines,中金公司研究部;注:CATL、比亞迪、國軒數據來源為 GGII,松下、LG Chem 及三星 SDI 數據來源為 Marklines 銷量數據測算得國內外動力電池價差逐步收斂,成本差異下國內企業依舊將擁有更強的盈利能力。根據BNEF 與 GGII 數據,動力電池國內外不含稅電池組價格(以三元為準)的價差基本已縮小到 10%以內, HYPERLINK
10、/ 請仔細圖表 6: 國內及國外動力電池組的價格正逐步趨同資料來源:GGII,BNEF,中金公司研究部;注:海外價格不含增值稅。全球龍頭盈利能力與增長呈現分化營收:動力電池營收松下與 CATL 較高,19 年 CATL 與 LG 增速較高1H19 動力電池相關業務營收方面,寧德時代、松下、三星 SDI(含儲能)分別達 168.9 億元、135.7 億元、59.8 億元,同比分別達 135%、42%、-14%。去年全年來看,LG 動力電池業務營收達 181.5 億元,高于三星動力及儲能的總和,僅次比松下及 CATL 少 22%與26%。寧德時代單價依舊低于國際競爭對手。假設松下 2018 年/1
11、H19 分別有 90%的電池供應給特斯拉,根據特斯拉的產量對應裝機量,可以計算得平均 18、1H19 的平均單價約為 928.1 與 951 元每 kWh。由于松下僅向特斯拉供應電芯,因此實際 PACK 的成本要高于此價格,按 80%的電芯占 PACK 價格計,寧德時代售價依舊低于松下。LG Chem 方面,假設其 2018 年裝機量占實際銷量的 70%(考慮對歐美有 1 個季度的運輸時間帶來的提前銷售),18 年平均單價為 1692.7 元/kWh,也顯著高于寧德時代。圖表 7: CATL 動力電池業務營收于 2H18 開始占據全球首位(LG Chem 暫無半年度動力電池業務拆分)圖表 8:
12、 2018 年全球動力電池龍頭營收對比(除三星外均為動力電池業務營收)資料來源:公司公告,GGII,中金公司研究部;注 1:半年度海外企業按季度營收值按當季度匯率轉換后加總得到;注 2:三星圖中的營收中包含儲能部分;注 3:松下為 FY4Q19 與 FY1Q20 的加和,對應日歷年的 1H19。資料來源:B3 Corporation,公司公告,中金公司研究部;注:三星圖中的營收包含儲能部分圖表 9: 動力電池銷售單價方面,我們綜合考慮電芯及 PACK,認為寧德時代價格依舊較低。資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部;注:松下 2018 年價格為 2-4Q18 的平均值三星同比下
13、滑增長乏力,松下增速略有下降,LG Chem 增速 2Q 持穩,考慮儲能拖累后,LG 動力電池 1H19 高增長。寧德時代 1Q 與 2Q 增速達 169%與 82%。 HYPERLINK / 請仔細三星 SDI 動力及儲能業務于 1Q19 與 2Q19 同比均下滑,而 LG 維持穩定的增長。考慮到LG Chem 1Q19 受韓國火災事件影響暫停韓國本土儲能供應的拖累,消費進入淡季增長較為平穩下,動力電池環節預期有更高增長以拉動整體電池環節。松下主要受 Gigafactory產能釋放較慢影響,且除特斯拉外另一大客戶豐田尚未起量,季度增長平穩,增速略有回落。寧德時代一方面受益于 1H19 中國乘
14、用車市場在補貼過渡期驅動下的高增長,同時份額進提升帶來進一步的增量,1H19 維持高增長。展望 2H19,在儲能業務帶來的 2H18 的高基數下三星 SDI 增長依舊承壓,LG Chem 預期受益歐美多車企的放量與德系巨頭電動化的提速,維持份額與裝機量的高增長。CATL 方面裝機量預期可同比增長,但受電池價格下降影響,營收同比預期持穩。圖表 10: 19 年 CATL 增速較高,三星動力及儲能業務同比下滑,松下與 LG Chem 穩定增長(LG Chem 為全部電池業務)資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部三星與 LG Chem 的發力點分化,三星更聚焦于儲能與小型鋰電,LG
15、 Chem 全面發力動力電池,公司預期 2019 年動力電池業務將占到電池業務近 50%三星電池的業績結構中超 6 成為小型鋰電,且目前重點發力電動工具三元電池。大型鋰電 18 年的增長主要由儲能電池驅動,動力電池主要裝機插混車型,19 年市場表現一般。LG Chem 消費及儲能 18 年增速遠小于動力,19 年儲能受火災事件影響,動力業務持續增長。圖表 11: LG 動力電池占增長主導,三星 SDI 消費與儲能電池增長占主導資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部營業利潤:CATL 一枝獨秀,LG Chem 戰略性虧損 1H19 寧德時代(使用經營活動凈收益口徑)、三星 SDI
16、 及 LG Chem 的營業利潤分別達到25.4 億元、5.6 億元與-16.36 億元,寧德時代同比增長 170%,環比回落 14%,三星 SDI HYPERLINK / 請仔細同比下滑 17%,環比大幅下滑 68%,LG Chem 1H19 虧損。CATL:經營活動凈收益率近三個季度均維持于 12-13%,表現一枝獨秀。毛利率方面2Q19 動力電池達 28.88%,還原舊設備折舊年限變更后達 31.1%,LG Chem :4Q18 動力電池業務實現盈虧平衡,但隨著產能的繼續投入 19 年短期將繼續虧損,公司預期可在 2H19 及之后實現低個位數的營業利潤率。同時受儲能事件影響,公司 1Q1
17、9 計提了近 800 億韓元的補償金并帶來了額外的 400 億韓元的停止供應帶來的損失,使得整體電池業務 1H19 虧損。三星 SDI:18 年受益于儲能與電動工具利潤率較高,但 19 年小型鋰電增速有下降, 且儲能業務短期受阻,營業利潤率顯著下降。松下:18 年后動力電池持續虧損,Gigafactory 尚未顯著盈利。電池業務 2Q18 之后進入虧損,主要原因為 Gigafactory 產能提升帶來的成本不斷提升,且伴隨特斯拉的放量虧損的僅是收窄,但并未轉盈。公司 2Q19 動力電池業務營業利潤同去年同期基本相同,主要原因為 ModelS/X 產量的下降使得由日本本土生產的 NCR18650
18、 電池需求下降。這部分高營業利潤產品占比的下降抵消了 Gigafactory 21700 電池帶來的營業利潤增長。這也說明松下 Gigafactory 電池產品營業利潤率水平相較于日本本土成熟的 18650 產線有較為明顯的差距,Gigafactory 依舊未盈利。圖表 12: 動力電池龍頭企業電池相關業務營業利潤對比資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部 ;注 1:CATL 為經營活動凈收益,即未考慮投資收益、其它收益等;注 2:松下為扣非營業利潤。圖表 13: 營業利潤率出現顯著分化資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部 ;注:FY2020 年(即 2Q19
19、)后因為口徑變化,松下不再單獨披露電池業務營業利潤情況現金流:CATL 18 年以來現金流持續強勁 HYPERLINK / 請仔細CATL 現金流 2018 年以來顯著高增長,主要受益于份額增長帶來的行業議價能力的提升, 疊加市場由客車轉型為乘用車主導下補貼賬期下降推動回款效率提升。LG Chem 則主要由其化工業務提升穩定的現金流,三星 SDI 現金流相比于寧德時代與LG Chem 有所遜色。圖表 14: 現金流同樣出現分化資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部資本支出及研發費用:LG 產能投放加速,研發投入 CATL 已占先寧德時代資本支出穩定增長,LG Chem 顯著提速
20、,三星 SDI 進入 19 年后顯著放緩。我們認為主要原因有:1)海外產能投資較國內更為昂貴,因此擴張同等產能投入更高。2) LG Chem 仍在產能的高速擴張期,公司預期 19 年末總產能達 70GWh,2020 年達 100GWh。3)三星 SDI 目前并未有大規模的歐洲產能擴張計劃,動力電池方面規劃較為保守。4) 寧德時代國內產能投放實際進度較為審慎,主要配合國內實際產能情況,但我們預期海外產能將加快部署。圖表 15: CAPEX 上 LG Chem 提速,三星 SDI 有所放緩,CATL 穩中有增資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部圖表 16: 現金流/資本支出,寧德
21、時代在三家企業中最為充裕資料來源:公司公告,Bloomberg,中金公司研究部;注:松下未單獨披露電池業務 CAPEX HYPERLINK / 請仔細CATL 研發支出占營收比重穩居三家首位,研發絕對投入預期高于剔除電子材料業務后的 HYPERLINK / 請仔細三星 SDI 及 LG Chem。CATL 研發支出于 1H19 占總營收 7%,近四個半年度基本平均投入占總營收 7%,略高于三星 SDI,顯著高于 LG Chem。考慮三星 SDI 研發投入中包含電子材料業務,因此我們認為 CATL 不論在研發投入的絕對額度上還是在占營收比重上,均位列三家首位。圖表 17: 若考慮剔除三星 SDI
22、 在電子材料領域的研發投入,我們認為絕對投入上 CATL 已占優圖表 18: 電池業務研發投入占營收比重上,寧德時代高于三星 SDI 與 LG Chem資料來源:b3,中金公司研究部資料來源:b3,中金公司研究部 HYPERLINK / 請仔細圖表 19:可比公司估值表市值(百萬美元)凈利潤(財報貨幣 百萬)市盈率Wind 代碼公司名稱財報貨幣2018A2019E2020E2018A2019E2020E300750.SZ寧德時代*CNY22,2163,3873,9285,07047.040.531.4002074.SZ國軒高科*CNY2,0748521,0051,17317.414.812.7
23、300014.SZ億緯鋰能CNY4,6985711,1101,51133.524.418.2300438.SZ鵬輝能源CNY59726540951918.28.97.2603659.SH璞泰來*CNY3,06559472694236.930.223.3300035.SZ中科電氣CNY407130N.A.N.A.17.5N.A.N.A.600884.SH杉杉股份*CNY1,6301,11547264010.524.718.3002812.SZ恩捷股份*CNY3,4955188011,03748.331.324.1300568.SZ星源材質CNY89022223930722.118.715.130
24、0444.SZ雙杰電氣CNY57918918023044.519.2N.A.300510.SZ金冠股份CNY673196N.A.N.A.26.0N.A.N.A.600885.SH宏發股份*CNY2,57269975088126.424.620.9002706.SZ良信電器CNY80222228535322.917.414.1601877.SH正泰電器CNY6,6333,5924,2305,04214.410.08.5300124.SZ匯川技術*CNY5,3501,1671,2761,56232.830.024.5600580.SH臥龍電驅*CNY1,5906371,03992717.911.0
25、12.3300073.SZ當升科技*CNY1,44431638055732.727.218.6688005.SH容百科技CNY2,77621338051880.142.331.1002340.SZ格林美*CNY2,6017309731,18825.519.215.7300409.SZ道氏技術CNY73122054226180.623.219.6資料來源:萬得資訊、彭博資訊、公司公告、中金公司研究部注:標*公司為中金覆蓋,采用中金預測數據;其余使用市場一致預期 收盤價信息更新于北京時間 2019 年 8 月 29 日法律聲明一般聲明本報告由中國國際金融股份有限公司(已具備中國證監會批復的證券投資
26、咨詢業務資格)制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料,但中國國際金融股份有限公司及其關聯機構(以下統稱“中金公司”)對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用,不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求,在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估,自主審慎做出決策并自行承擔風險。投資者在依據本報告涉及 的內容進行任何決策前,應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求,并就相關決
27、策咨詢專業顧問的意見對依據或者使用本報告所造成的一切后果,中金公司及/或其關聯人員均不承擔任何責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷,相關證券或金融工具的價格、價值及收益亦可能會波動。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更 改。在不同時期,中金公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本報告署名分析師可能會不時與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業務人員或在本報告中針對可能對本報告所涉及的標的證券或其他金融工具的市場價格產生短期影響的催化劑或事件進行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發布的關于相關證券或其他金融工具的目標價、評級、估值、預
28、測等觀點相反或不一致, 相關的交易策略不同于且也不影響分析師關于其所研究標的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。中金公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。中金公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見 不一致的投資決策。除非另行說明,本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證,任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的預測可能是基于相
29、應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指,投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。本報告由受香港證券和期貨委員會監管的中國國際金融香港證券有限公司(“中金香港”)于香港提供。香港的投資者若有任何關于中金公司研究報告的問題請直接聯系中金香港的銷售交易代表。本報告作者所持香港證監會牌照的牌照編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。本報告由受新加坡金融管理局監管的中國國際金融(新加坡)有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新
30、加坡證券期貨法定義下的認可投資者及/或機構投資者提供。提供本報告于此類投資者, 有關財務顧問將無需根據新加坡之財務顧問法第 36 條就任何利益及/或其代表就任何證券利益進行披露。有關本報告之任何查詢, 在新加坡獲得本報告的人員可聯系中金新加坡銷售交易代表。本報告由受金融服務監管局監管的中國國際金融(英國)有限公司(“中金英國”)于英國提供。本報告有關的投資和服務僅向符合2000 年金融服務和市場法 2005年(金融推介)令第 19(5)條、38 條、47 條以及 49 條規定的人士提供。本報告并未打算提供給零售客戶使用。在其他歐洲經濟區國家,本報告向被其本國認定為專業投資者(或相當性質)的人士提供。本報告將依據其他國家或地區的法律法規和監管要求于該國家
溫馨提示
- 1. 本站所有資源如無特殊說明,都需要本地電腦安裝OFFICE2007和PDF閱讀器。圖紙軟件為CAD,CAXA,PROE,UG,SolidWorks等.壓縮文件請下載最新的WinRAR軟件解壓。
- 2. 本站的文檔不包含任何第三方提供的附件圖紙等,如果需要附件,請聯系上傳者。文件的所有權益歸上傳用戶所有。
- 3. 本站RAR壓縮包中若帶圖紙,網頁內容里面會有圖紙預覽,若沒有圖紙預覽就沒有圖紙。
- 4. 未經權益所有人同意不得將文件中的內容挪作商業或盈利用途。
- 5. 人人文庫網僅提供信息存儲空間,僅對用戶上傳內容的表現方式做保護處理,對用戶上傳分享的文檔內容本身不做任何修改或編輯,并不能對任何下載內容負責。
- 6. 下載文件中如有侵權或不適當內容,請與我們聯系,我們立即糾正。
- 7. 本站不保證下載資源的準確性、安全性和完整性, 同時也不承擔用戶因使用這些下載資源對自己和他人造成任何形式的傷害或損失。
最新文檔
- 江西單招試題類型及答案
- 新能源汽車行業的動態管理模式試題及答案
- 焊工車間考試題及答案
- 智力圖測試題及答案
- 深刻理解商業合作的商務英語試題及答案
- 曲式結構理解的試題及答案
- 職高歷史考試題及答案
- 幼兒園數字認知的趣味培養題試題及答案
- 節奏與旋律相融合的技巧樂理考試試題及答案
- 禪城招聘面試題及答案
- (市質檢)莆田市2025屆高中畢業班第四次教學質量檢測試卷語文試卷(含答案解析)
- 瓷磚空鼓裝修合同協議
- 中職生職業生涯課件
- 煙臺2025年煙臺市蓬萊區“蓬選”考選90人筆試歷年參考題庫附帶答案詳解
- 2025年浙江省生態環境廳所屬事業單位招聘考試備考題庫
- 入團考試測試題及答案
- 【語文試卷+答案 】上海市崇明區2025屆高三第二學期第二次模擬考試(崇明二模)
- 化妝品公司生產部獎懲管理制度
- 家長近視防控課件
- 2025年河北省唐山市玉田縣第三中學中考一模地理試卷(含答案)
- 完形填空 20篇 集訓-2025年譯林版七年級英語下冊寒假預習(含答案)
評論
0/150
提交評論