1、2019：導入期元年，電動車從“能用”向“好用”邁進天風電新團隊跟蹤電動車產業鏈近 10 年，根據產業鏈的發展歷史，我們根據關鍵時點將其分為以下幾個階段：起步期初期（2009-2014 年）：以 2009 年“十城千輛”為標注，電動車產業起航，這一階段最大意義是開始建立電動車產業鏈起步期后期（2015-2016 年）：產業鏈建立完善，電池和電機產業鏈已經出現一批優秀企業。在政策和市場推動下，產業進入快速放量階段，容量的增加使得企業為下一階段發展積累更多資源導入期初期（2017-2018 年）：補貼政策開始轉型，車型從商用車向乘用車、從 A00 向 A級別轉變，消費者對于電動車的接受程度邁過閾值

2、導入期后期（2019-2021 年）：在資本和技術推動下，產品快速成熟，產品競爭力逼近燃油車，實現無補貼狀況下的消費驅動商業化階段（2022-2030 年）：電動車快速替換燃油車，電動化社會全面到來。圖 1：新能源汽車產業已經進入導入期后期3002502001501005002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E資料來源：中汽協，為什么把 2019 年稱為導入期元年？我們認為在 2017-2018 在商業化導入初期，電動車初步解決了“能用”，主流車型續航里程實現“300km-400km-500km”的邁進，車型

3、和品牌選擇已經不斷增加，滿足消費者市內出現已經足夠。而在 2019-2021 年，電動車需要針對當前產品中的痛點，解決“好用” 問題，進一步提升消費者體驗。車型選擇：從 A0 以下為主到各種車型并存我們統計了中國市場 2015-2018 年純電動乘用車銷量前 10 名車型結構，發現雖然在 2017 年由于補貼政策影響，A00 銷量出現反潮，但在 2018 年 A0 和 A 級以上車型明顯增加。而從品牌選擇上來看，也從過去的二三線車企主導逐步向龍頭車企主導轉變，新造車實力的崛起也為消費者提供了更多選擇。圖 2：新能源乘用車銷量結構占比A00A0A級以上100%90%80%70%60%50%40%

4、30%20%10%0%2015201620172018資料來源：乘聯會，續航里程：快速增長，邁過 300 公里焦慮線我們同樣選取中國市場 2015-2018 年純電動乘用車銷量前 10 名車型，并與美國同期前 10名車型進行對比。從縱向來說，中國純電動汽車續航里程在 2018 年獲得明顯突破，邁過300 公里焦慮線，部分車型續航里程已經達到 400-500 公里之間。而從橫向對比來看，我們與美國市場基本處于同一水平?？梢哉f現在國產電動車的續航水平已經完全達到“能用” 地步。圖 3：中美市場純電動乘用車續航里程對比（km）中國市場美國市場350327.9 327.1282.2242.4239.1

5、194.1193.7163.43002502001501005002015201620172018資料來源：中汽協，hybridcars，下一步需要解決的是好用正如上文分析，我們認為國產電動車已經初步解決“能用”，下一步需要使得產品“好用”。但首先，我們需要定義何為“好用”。對于消費者來說，好用的定義有兩個維度：1、更經濟便捷；2、提供傳統產品無法提供的 體驗。第二個維度主要來自于電動車的智能化、網絡化，這個不在本文討論范疇。而在第一個維度，需要解決的是電動車消費者反應最多的的幾大痛點。我們將其總結如下：充電不方便：充電時間長，充電樁數量少、分布不合理；續航里程不足：長途出行存在制約成本過高：

6、短時間內還得依賴補貼低溫天氣體驗不佳：冬季續航里程下滑明顯我們使用思維導圖的方式對這幾個痛點進行分析，從而尋找出可能的解決方案和投資機遇。圖 4：電動車痛點解決思路導圖電池性能提升續航里程短充電網絡增加高端電池其他技術路線增加電池容量充電不便增加充電樁數量充電服務無線充電、快充解決電動車核心痛點控制電池容量燃料電池成本過高能量密度提升規模提升加大電池充電技術低溫續航下降熱管理其他技術路線資料來源：按照上圖的思路，解決各個痛點其實都有非常可行的方案。但需要考慮到我們分析的是一個異常復雜的系統，各個解決方案之間有可能互相促進，也有可能互相制約。增加電池：大幅改善續航里程，小幅改善充電運營，無法解決

7、低溫天氣，加劇成本過高高端電池：小幅改善續航里程，小幅改善充電運營，無法解決低溫天氣，無法解決成本過高充電服務：中幅改善續航里程，大幅改善充電運營，無法解決低溫天氣，小幅解決成本過高燃料電池：大幅改善續航里程，大幅改善充電運營，大幅解決低溫天氣，加劇成本過高因此，為了更全面地考慮切實可行的途徑，我們進一步引入矩陣分析各個解決方案的可行性。表 1：電動車痛點解決方案評分矩陣（當期）高端電池充電服務燃料電池加大電池新型充電充電不方便25222續航里程短44543成本過高20-5-30低溫天氣續航22511總評分1011746資料來源：可以看到，在當前技術條件下，解決以上幾個痛點的最佳途徑依然是高端

8、電池和充電服務， 這也是在過去和現在的投資熱點。但考慮到時間維度，整個行業的技術進步速度在不斷加快，尤其對于處于導入期的燃料電池來說，未來幾年基礎設施和成本都有可能出現明顯改善。因此我們針對未來預期也做了個評分。表 2：電動車痛點解決方案評分矩陣（未來）高端電池充電服務燃料電池加大電池新型充電充電不方便35422續航里程短55543成本過高30-1-31低溫天氣續航33511總評分14131347資料來源：可以看到，高端電池和充電服務依然是解決電動車痛點的核心路線，但燃料電池技術路線的潛力非常巨大，在解決基礎設施和成本問題后，將同樣成為核心路線之一。對于投資來說，邊際改善會更為顯著。綜合結論：

9、高端電池路線繼續，充電服務當下迫切，燃料電池邊際空間最大。氫燃料電池：補足電動車短板，全面構建新能源版圖緊接上文分析，燃料電池如果需要成為電動車大版圖的核心路線之一，需要解決兩個問題： 基礎設施和成本。其中，基礎設施更多需要政策的頂層設計，而成本則與規模與技術進步息息相關。我們在這部分中對這兩個問題進行分析。政策啟動，打通前端產業鏈近年來，各地方政府密集發布全面氫能產業建設規劃，制約產業的基礎設施問題會在頂層設計下得到解決。根據 TV SD 和 H2stations 的統計，截止 2018 年底，全球合計 369 座加氫站，其中中國16 座。而從計劃建設數量來看，中國建設中的加氫站數量達 18

10、 座，全球領先，僅次于德國與韓國。而結合各地發布的規劃來看，實際在規劃的加氫站數量更多。圖 5：截止 2018 年底各國建設中加氫站數量統計40382717181296735302520151050日本荷蘭美國德國法國加拿大韓國中國資料來源：TV SD，H2stations，地方政府對燃料電池車的推廣誠意十足，給予多形式的補助。從已發布明確地補方案的省 市的補助方案來看，大部分地區對燃料電池車的補貼都按照國補規定的最高標準予以補助。除對整車的直接補貼之外，不少地區也對加氫站的建設、車輛加氫、車型上目錄、車 型推廣等也有額外補助。表 3：燃料電池地方性補助政策梳理時間地區文件名內容補貼2018.

11、05.21上海上海市燃料電池汽車推廣應用財政補助方案明確地補方案國補與地補比例 1：0.5；燃料電池系統達到額定功率不低于驅動電極額定功率的50，或不小于 60kW 的，按照中央財政補助 1:1 給予補貼。2018.06.06廣東廣東省人民政府關于加快新能源汽車產業創新發展的意見加快新能源汽車規模化生產，強化研發創新能力建設；加快充電、加氫基礎設施建設。2018-2020 年新能源汽車推廣應用省級財政補貼資金中 30用于支持氫燃料電池汽車推廣應用；最高地方單車補貼額不超過國家單車補貼額度的 100 ，各級財政補貼資金單車的補貼總額（國家補貼+地方補貼），最高不超過車輛銷售價格的 60 。201

12、8.04.12佛山市南海區佛山市南海區促進加氫站建設運營及氫能源車輛運行扶持辦法（暫行）促進氫能產業發 展，推廣氫能源汽車；設立加氫站建設運營及氫能源車輛運行轉向扶持資金。加氫站補貼：根據建成時間、規模等補貼 200-800 萬元不等；給予加氫站運營企業加氫補貼：2018-2019 年度補貼 20 元/kg，2020-2021 年度補貼 14 元/kg，2022 年度補貼 9 元/kg；加氫站財政貢獻獎勵；車輛運行補貼：另行制定。2018.02.09武漢武漢市新能源汽車推廣應用地方財政補貼資金實施細則明確地補方案對單位和個人購買的燃料電池汽車，按照中央財政單車補貼額1:1 的比例確定地方財政補

13、貼標準。2018.06.20重慶重慶市 2018 年度新能源汽車推廣應用財政補貼政策明確地補方案R300 純電車型約為同期國家標準的 50 ，其余車型為同期國家標準的 46 ；新能源客車補貼標準約為同期國家標準的 20 ；新能源貨車（專用車）補貼標準，約為同期國家標準的 30 ；燃料電池汽車補貼標準約為同期國家標準的 40 。 2018.06.05河南關于調整河南省1. 明確地補方案；燃料電池車按照國補標準的 30 進行補助。新能源汽車推廣應用及充電基礎設施獎補政策的通知2. 獎勵新能源乘用車研發推廣2019.01.10深圳深圳市 2018 年新能源汽車推廣應用財政支持政策明確地補方案電動車按

14、照國補 0.5 倍補貼；燃料電池汽車按照國補 1 倍補貼。2018.06.01海南關于調整完善新能源汽車推廣應用財政補貼的通知明確地補方案；推動基礎設施建設。燃料電池車與電動車均按照國補標準 0.5 被進行補貼。2018.05.31西安西安市新能源汽車推廣應用地方財政補貼資金管理暫行辦法明確地補方案對單位和個人購買新能源汽車（包括燃料電池汽車）的，以享受的中央補貼為基數，公共服務領域(包括公交領域，巡游出租車領域，環衛用車、救護車和校車)的單車按 1：0.5 給予地方補貼，非公共服務領域的單車按 1：0.3 給予地方補貼。2018.06.14青海關于調整 2017 年-2018 年新能源汽車推

15、廣應用購置補貼政策的通知明確地補方案2018 年 6 月 12 日起，青海省新能源汽車（包括燃料電池汽車）補貼標準按國家同期補貼標準 1:0.5 執行。2018.09.06廣西支持新能源汽車發展的若干措施明確地補方案；推動新形式補貼。廣西車企進推薦車型目錄的，每款車型給予 50 萬元的一次性補貼；對新能源汽車研發機構財政補助標準提高 50 ；3. 2018-2020 年按照國補標準 20補貼；鼓勵車企參展、做廣告，并給予一定補貼，每戶企業每年補貼額不超過 500 萬元;停車優惠。資料來源：各地政府網站，燃料電池車用系統是氫能源關注度最高的應用之一，但從各地規劃來看，地方政府目光更加長遠，并不僅

16、僅聚焦燃料電池車，而是對整個氫能產業都作了全方位布局。根據我們梳理，各地政府從制氫、儲氫、運氫、氫能裝備制造、加氫設施等多維度布局，對氫能源的應用也作出了更多設想熱電聯動、固定式電站、備用電源等等。值得注意的是，2018 年底至今，各地氫能產業規劃進入密集發布期。表 4：地方性氫能產業規劃梳理時間地區具體規劃2018 年 3 月蘇州加快氫能產業布局，提高核心技術研發能理；加快推廣燃料電池車，完善基礎設施建設；到 2020 年，氫能產業鏈年產值突破 100 億元，建成加氫站近 10 座，推進公交車、物流車、市政環衛車；到 2025 年，氫能產業鏈年產值突破 500 億元，建成加氫站近 40 座，

17、公交車、物流車、市政環衛車和乘用車批量投放，運行規模力爭達到 10000 輛。2018 年 1 月武漢20182020 年，在研發層面，實現制儲氫、膜電極、電堆、系統集成與控制等核心技術領域達到國際先進水平；在制儲氫基礎設施層面，研究適宜長距離、大規模氫的儲運技術，形成制、儲、運氫的示范化應用，并建設國內領先的氫能產業園，聚集超過 100 家燃料電池汽車產業鏈相關企業，燃料電池汽車全產業鏈年產值超過 100 億元；在基礎設施與示范推廣層面，建設 520 座加氫站， 在輪船、無人機、分布式發電等方面形成小規模氫能燃料電池示范應用，燃料電池公交車、通勤車、物流車等示范運行規模達到 20003000

18、 輛。到 2025 年，氫能燃料電池全產業鏈年產值力爭突破 1000 億元，成為世界級新型氫能城市。2018 年11 月佛山到 2020 年，佛山市氫能源相關產業累計產值達到 200 億元，加氫站建設達 28 座。到 2025 年，產業累計產值 500 醫院，加氫站建設達 43 座。到 2030 年，佛山聚集氫能及燃料電池企業超過 150 家，培育氫能及燃料電池龍頭企業 8 家，形成氫能源及相關產業累計產值超過千億元，力爭將氫能源產業培育稱為佛山市新興產業的重要支柱。2018 年12 月張家港2020 年氫能產業鏈年產值突破 100 億元，其中制氫環節 10 億元、氫能裝置（關鍵零部件）40

19、億元、氫燃料電池系統 20 億元、氫燃料電池汽車 30 億元。目標在未來 3 年，培育國內遺留氫能裝備制造企業 2-3 家，燃料電池電堆、關鍵材料、零部件研發制造企業約 10 家，燃料電池整車制造企業 1-2 家，集聚研發中心和檢測、認證中心 1-2 個。在市內建成加氫站 10 座，公交車等示范運行路線 10 條以上，運行規模達到 200 輛；積極拓展多元化氫源渠道，推進氫分布式能源應用示范，推進多元化用氫的管網規劃和建設，加大氫能在應急保供、應急調峰、熱電聯供的應用力度，建設 10 個示范工程項目，加快實現產業化。2019 年 2 月山東以濟南為核心打造氫能源經濟圈，建設集氫能源科技園、氫能

20、源產業園、氫能源會展商務區三位一體的“中國氫谷”。明確頂層設計和發展路線，加快構建氫能源產業新舊動能轉換發展新格局。2019 年張家口在氫氣生產、儲運、氫能裝備制造、燃料電池、加氫基礎設施領域多方位布局，形成全產業鏈條。在車用、熱電聯供、固定式燃料電池系統、氫氣與天然氣混合運用各方面突破。到 2022 年，規劃氫能及相關產業累計產值達到 350 億，建成氫氣、液氫制造基地，形成全產業鏈發展格局。2018 年12 月成都制定全產業鏈發展規劃，打造氫能產業功能區、氫能產業園。成立氫能產業發展基金，探索擔保、股權等工具支持氫能產業發展。加快更多示范項目落地。2019 年 2 月常熟將氫燃料電池汽車產

21、業的發展作為常熟推進產業結構調整、科技創新突破、豐富年輕汽車城內涵的重要抓手，以豐田為技術支撐、氫燃料電池汽車產業園為核心，目標到 2030 年形成千億級產業集群，打造中國氫燃料電池汽車新高地。2019 年 1 月寧波著手推動氫產業發展，規劃 2025 年氫燃料電池汽車規模達到 1500 輛，并形成產業基地。資料來源：方得網，Ofweek，成本：將在市場和技術推動下快速下降根據中汽協數據，2018 年全國共銷售 1,527 輛燃料電池車，而電動車銷售達 125.6 萬輛， 從絕對數量來看，目前燃料電池車的銷量還很低。從上文分析中我們指出，燃料電池系統最適合用以替代長途和載重的應用場景，即替代傳

22、統客車和貨車。根據中汽協過去三年的數據，我國客車每年銷量在 50 萬輛左右，貨車每年銷量超 300 萬輛，燃料電池的替代空間還是非常廣闊的，當前滲透率僅 0.03 。僅靠商用車市場，就足夠讓燃料電池形成足夠的規模，以便帶動成本下降（可類比起步期的電動車）。表 5：國內 2016-2018 年客車和貨車銷量（萬輛）201620172018客車54.352.748.5貨車310.8363.3388.6資料來源：中汽協，另外一方面，鋰電池售價通常以電池容量為計量單位，而燃料電池售價通常按照功率來計算。而對于鋰電路線來說，隨著續航里程提升、整車重量/載重的提升，勢必要加裝更多電池，成本也隨之線性增長。

23、但是對于燃料電池路線來說，根據整車動力需求設計燃料電池功率，并不需要盲目使用大功率系統，提升續航里程也無非是加裝儲氫瓶即可。因此，在長途或者載重領域，燃料電池的優勢明顯，更適合替代傳統柴油機。此外，由于行業整體出貨量仍然較低，整體制造成本、設備折舊與研發費用偏高，國產化程度不足，導致燃料電池系統的售價居高不下。我們認為，隨著中國市場的打開與國內企業量產能力的提升，不久后車用燃料電池系統成本將與近 5 年的動力電池一樣，經歷成本快速下降的過程。根據美國 DOE 的測算，當燃料電池年均產量達到 10 萬套/年時，燃料電池系統成本可降至$50/kW；當燃料電池年均產量達到 50 萬套/年時，燃料電池

24、系統成本可降至$45/kW。充電運營：乘用車放量的核心制約環節4.1.1. 車樁比到達新低，對比美國更是差距明顯根據中國充電聯盟官方發布的數據顯示，2018 年聯盟內成員單位公共類充電樁 30 萬臺， 私人類充電樁 47.7 萬臺，共計約 77.7 萬臺，同比增速為 74.2。按照公安部數據，2018 年底新能源汽車保有量為 261 萬輛，車樁比僅為 3.4。在新能源汽車快速爆發下，車樁比呈現連年下降趨勢。如果考慮到充電樁分布不盡合理，這就可以理解為何我們將充電不便 看成當前阻礙電動車放量的核心因素之一。圖 6：中國新能源汽車車樁比逐年下降充電樁數量（萬）新能源汽車保有量（萬）車樁比300.0250.03.7261.03.83.7200.0150.0100.050.0109.044.629.5154.03.577.73.43.63.53.43.33.20.02016201720183.1資料來源：充電聯盟，公安部，2020 年，我們新能源汽車保有量有可能達到 600 萬輛，即便按照車樁比為 3 測算，所需要的充電樁數量也將 200 萬個，對比現在存量還有 157 的增長空間。4.2. 充電運營環節