1、目錄索引一、回顧 20H1：申萬鋼鐵指數累計跌 10.77%，跑輸滬深 300 指數 9.39PCT，盈利正增長鋼企占比為 24% 7（一）板塊二級市場表現：2020 年至今申萬鋼鐵指數累計跌 10.77%，跑輸滬深 300指數 9.39PCT，PB_LF 估值較 2019 年底降 0.10 倍 7（二）個股二級市場表現：2020 年至今僅杭鋼股份、沙鋼股份等 5 家鋼企獲正收益且跑贏滬深 300 指數、占比 15% 8（三）20Q1 申萬鋼鐵板塊業績：34 家鋼企僅 8 家業績實現同比正增長，占比為 24%. 9二、展望 20H2：重視地產彈性空間和基建加速修復，鋼材盈利環比 20H1 將改

2、善但偏弱11 HYPERLINK l _TOC_250005 （一）需求：預計 20H2 地產“因城施策”提供彈性空間，基建加速修復托底鋼需，制造業增速穩中放緩，工程機械增速穩中有升，汽車增速穩中有降 11 HYPERLINK l _TOC_250004 （二）供給：預計 20H2 產能置換集中落地提高供給彈性，粗鋼產量穩中有升 27 HYPERLINK l _TOC_250003 （三）成本：預計 20H2 全球鐵礦石供需穩中偏弱、價格中樞或穩中回落，焦炭價格偏弱，廢鋼價格偏強 29 HYPERLINK l _TOC_250002 （四）鋼價和盈利：預計 20H2 鋼價偏弱，成本有所下降，鋼

3、材盈利環比 20H1 改善但偏弱 38 HYPERLINK l _TOC_250001 三、投資建議：重視地產彈性空間和基建加速修復，優選低估值、高股息龍頭 41 HYPERLINK l _TOC_250000 四、風險提示 45圖表索引圖 1：2020 年至今申萬鋼鐵指數累計跌 10.77%，跑輸滬深 300 指數 9.39PCT . 7圖 2：2020 年至今申萬鋼鐵指數走勢整體弱于滬深 300 指數 7圖 3：申萬鋼鐵 PE_TTM 與 A 股PE_TTM 估值走勢 8圖 4：申萬鋼鐵 PB_LF 估值與A 股PB_LF 估值走勢 8圖 5：2020 年至今申萬鋼鐵板塊個股與申萬鋼鐵板塊

4、、滬深 3000 指標漲跌幅對比 8圖 6：2020 年 1-4 月房地產開發資金累計同比大幅下降，降幅逐漸收窄 12圖 7：2020 年 1-4 月，房地產開發資金來源中國內貸款占比明顯提升，定金及預收款占比明顯下降 12圖 8：2020 年 1-4 月商品房銷售面積同比大幅下降，降幅逐漸收窄，現房銷售面積降幅大于期房 12圖 9：2010 年以來我國商品房期房銷售面積占比持續提升、現房銷售面積占比持續降低 12圖 10：2020 年 1-4 月房屋施工面積累計同比增速放緩，新開工、竣工面積累計同比降幅收窄 13圖 11：個人住房貸款加權平均利率與商品房銷售面積同比增速 15圖 12：購置土

5、地面積累計同比增速和商品房待售面積增速 15圖 13：2020 年 1-4 月基礎設施建設投資同比大幅下降、降幅逐步收窄 20圖 14：2020 年 3.6%的目標赤字率創 2010 年以來新高，2015 年以來實際赤字率明顯高于目標赤字率 21圖 15：1990-2019 年我國實際赤字率變化 21圖 16：2018-2020 年地方政府新增專項債規模與投向基建比例（單位：億元） 21圖 17：截至 2020 年 6 月 2 日，地方政府新增專項債情況（單位：億元） 21圖 18：制造業固定資產投資完成額累計同比增速與工業企業出口交貨值密切相關23圖 19：2020 年 5 月制造業 PMI

6、 產成品庫存去化加快 23圖 20：建筑業總產值累計同比增速領先制造業固定資產投資完成額累計同比增速四個季度 24圖 21：儀器儀表、專用設備和通用設備行業固定資產投資同比增速 24圖 22：2020 年 1-4 月挖掘機產量累計同比實現正增長 24圖 23：2020 年 1-4 月商用車、乘用車產量均同比大幅下降，乘用車產量降幅高于商用車 25圖 24：2020 年 1-4 月商用車庫存震蕩下降，乘用車庫存震蕩上升 25圖 25：2019 年我國生鐵、粗鋼和鋼材產量累計同比增速均收斂 27圖 26：2011 年以來我國月度粗鋼日均產量（單位：萬噸/天） 27圖 27：鋼材社會和鋼廠庫存季節性

7、變化（單位：萬噸） 28圖 28：2019-2024 年我國鋼鐵行業產能置換中新建產能情況 29圖 29：2020 年分月份粗鋼產能置換項目投產結構占比 29圖 30：2015 年至今四大礦山季度發貨量（單位：萬噸） 31圖 31：2015 年至今四大礦山季度產量（單位：萬噸） 31圖 32：2020 年 1-5 月我國礦山開工率同比提高 5PCT、一季度原礦產量同比增長 3% 31圖 33：2010 年至今全球粗鋼產量及同比增速 32圖 34：2010 年以來鐵礦石綜合價格指數變化 34圖 35：2015 年來高低品位價差變動情況 34圖 36：2016 年以來 45 個港口進口鐵礦石庫存情

8、況（單位：萬噸） 34圖 37：2018 年以來 45 個港口進口鐵礦石庫存震蕩下降 34圖 38：2010 年以來鐵礦石綜合價格指數中樞變化 35圖 39：2010 年以來鐵礦石綜合價格指數中樞分半年度變化 35圖 40：焦爐與高爐開工率之差與焦炭價格走勢相關 36圖 41：焦炭產量與生鐵產量累計同比增速變化趨勢 36圖 42：2015 年以來焦炭港口庫存（單位：萬噸） 36圖 43：2015 年以來 110 家鋼廠焦炭庫存（單位：萬噸） 36圖 44：2020 年 2 月以來，廢鋼庫存水平處 2017 年 6 月以來的低位（單位：萬噸）. 38圖 45：2020 年廢鋼價格先跌后漲，鐵水成

9、本相對穩定，高爐和電爐開工率先降后升 38圖 46：2010 年至今普鋼和特鋼價格指數變化（單位：元/噸） 43圖 47：2010 年至今申萬鋼鐵特鋼和普鋼營業利潤率變化 43表 1：2020 年至今申萬鋼鐵板塊二級市場表現良好的鋼企情況 9表 2：申萬鋼鐵上市公司 2020 年一季度實現業績和最新估值情況（截至 2020 年6 月 10 日） 10表 3：20122019 年鋼鐵各需求終端歷史表現（單位：億噸） 11表 4：2020 年以來，各地房地產調控政策微調情況（截至 2020 年 5 月 31 日）14表 5：2000 年-2019 年房地產指標分半年度占比情況 16表 6：2000

10、 年-2019 年房地產開發資金來源、本年購置土地面積分季度占比情況17表 7：2000 年-2019 年房地產開發投資完成額、房屋新開工面積分季度占比情況18表 8：2000 年-2019 年房屋施工面積、房屋竣工面積分季度占比情況 19表 9：2019-2020 年各省市區重大項目年度投資總額與基建投資總額情況（截至2020 年 5 月 31 日，單位：億元） 22表 10：2020 年以來，促進汽車消費政策的情況（截至 2020 年 5 月 31 日） 26表 11：2020 年 1-4 月份，京津冀魯晉豫等重點區域粗鋼產量同比增量貢獻值為36% 28表 12：四大礦山 2020 年一季

11、度產量累計同比下降 6.3%（單位：億噸） 30表 13：四大礦山 2015-2020 年一季度產量計劃完成率（單位：億噸） 30表 14：四大礦山2020 年鐵礦石產量為11.07-11.50 億噸，較2019 年產量上升0.9%. 32表 15：2020 年 1-4 月全球粗鋼產量及增速表現 33表 16：主要原材料 2020 年分季度均價情況（單位：元/噸） 38表 17：主要鋼材品種 2020 年分季度平均價情況（單位：元/噸） 39 表 18：主要鋼材品種 2020 年分季度平均毛利情況（單位：元/噸） 40表 19：重點普鋼上市鋼企基本情況 42表 20：油氣管板塊相關上市公司簡介

12、 44一、回顧 20H1：申萬鋼鐵指數累計跌 10.77%，跑輸滬深 300 指數 9.39PCT，盈利正增長鋼企占比為 24%（一）板塊二級市場表現：2020 年至今申萬鋼鐵指數累計跌 10.77%，跑輸滬深 300 指數 9.39PCT，PB_LF 估值較 2019 年底降 0.10 倍鋼鐵板塊：2020年至今申萬鋼鐵指數累計跌10.77%，跑輸滬深300指數9.39PCT從絕對漲跌幅來看，根據Wind數據，截至2020年6月10日，2020年至今申萬鋼鐵指數累計下跌10.77%，跑輸滬深300指數9.39PCT，在28個申萬板塊中排名第25。從相對漲跌幅來看，根據Wind數據，截至202

13、0年6月10日，2020年申萬鋼鐵指數與滬深300指數走勢基本一致。申萬鋼鐵指數走勢在2020年1-2月明顯弱于滬深300指數，3-4月中旬走勢與滬深300指數差距縮小，4月下旬以來明顯弱于滬深300指數。圖 1：2020年至今申萬鋼鐵指數累計跌10.77%，跑輸滬深300指數9.39PCT2020年至今各板塊漲跌幅30%25%20%15%10%5%醫藥生物電子電氣設備商業貿易休閑服務通信機械設備輕工制造家用電器紡織服裝有色金屬交通運輸鋼鐵非銀金融0%-5%-10%-15%-20%圖 2：2020年至今申萬鋼鐵指數走勢整體弱于滬深300指數1051009590858020-0120-0220-

14、0320-0420-0520-062020年至今滬深300指數漲跌幅申萬鋼鐵指數滬深300 數據來源：Wind、 備注：數據截至 2020 年 6 月 10 日數據來源：Wind、 備注：（1）數據截至 2020 年 6 月 10 日。（2）數據以 2020 年 1月 1 日為基準 100 進行相對處理估值：截至2020年6月10日，申萬鋼鐵板塊PE_TTM、PB_LF估值相較2019年底分別上升1.94倍、下降0.10倍，處于2011年以來22%、12%百分位水平PE_TTM估值：截至2020年6月10日，申萬鋼鐵板塊PE_TTM為11.70倍，較2019年底上升1.94 倍， 處于2011

15、 年以來22%分位值，申萬鋼鐵板塊PE_TTM 與A股 PE_TTM的比值為65.00%。PB_LF估值：截至2020年6月10日，申萬鋼鐵板塊PB_LF為0.83倍，較2019年底下降0.10倍，處于2011年以來12%分位值，申萬鋼鐵板塊PB_LF與A股PB_LF的比值為44.15%。圖 3：申萬鋼鐵PE_TTM與A股PE_TTM估值走勢圖 4：申萬鋼鐵PB_LF估值與A股PB_LF估值走勢160140120100806040200850.970.840.760.6530.5420.430.3210.210.1000.0申萬鋼鐵PB_LF估值申萬A股PB_LF估值 申萬鋼鐵PE_TTM估值

16、 申萬A股PE_TTM估值申萬鋼鐵PE_TTM/申萬A股PE_TTM(右軸)申萬鋼鐵PB_LF/申萬A股PB_LF(右軸)數據來源：Wind、 備注：PE 估值規則為 TTM，即數據點當天總市值/截至該數據點前最新四個季度已披露財報的單季度歸屬母公司股東凈利潤之和數據來源：Wind、 備注：PB 估值規則為為 LF，即數據點當天總市值/截至該數據點前最新一個季度已披露財報股東權益(不含少數股東權益)（二）個股二級市場表現：2020 年至今僅杭鋼股份、沙鋼股份等 5 家鋼企獲正收益且跑贏滬深 300 指數、占比 15%根據Wind數據，截至2020年6月10日，2020年34家申萬鋼鐵個股僅有杭

17、鋼股份、沙鋼股份、ST撫鋼、中信特鋼、首鋼股份、武進不銹6家上市公司跑贏滬深300指數，占比18%；僅有杭鋼股份、沙鋼股份、ST撫鋼、中信特鋼、首鋼股份、武進不銹、永興材料、金洲管道8家上市公司漲跌幅跑贏申萬鋼鐵板塊，占比24%。圖 5：2020年至今申萬鋼鐵板塊個股與申萬鋼鐵板塊、滬深3000指標漲跌幅對比110%90%70%50%30%10%杭鋼股份沙鋼股份 ST撫鋼 中信特鋼首鋼股份武進不銹永興材料金洲管道山東鋼鐵南鋼股份甬金股份八一鋼鐵柳鋼股份華菱鋼鐵寶鋼股份太鋼不銹馬鋼股份韶鋼松山新鋼股份常寶股份西寧特鋼本鋼板材包鋼股份凌鋼股份新興鑄管安陽鋼鐵久立特材河鋼股份方大特鋼鞍鋼股份三鋼閩光

18、酒鋼宏興重慶鋼鐵-10%-30%2020年至今鋼鐵股漲跌幅2020年至今申萬鋼鐵板塊漲跌幅2020年至今滬深300指數漲跌幅數據來源：Wind、 備注：數據截至 2020 年 6 月 10 日截至2020年6月10日，2020年至今申萬鋼鐵板塊中取得正收益且跑贏滬深300指數的上市公司僅有沙鋼股份、杭鋼股份、ST撫鋼和中信特鋼、首鋼股份5家，占比15%。根據Wind數據，杭鋼股份、沙鋼股份漲幅位居鋼鐵股中前兩位，分別為%、110.1%，兩者均涉足IDC業務，在新基建背景下IDC的市場景氣度較高，發展空間較大。ST撫鋼作為高溫合金母合金龍頭，2020年至今漲幅29.7%，2020年一季度歸母凈利

19、潤同比大增59.1%。中信特鋼為中國優質特鋼龍頭，2020年至今漲幅21.8%，2020年一季度歸母凈利潤同比增3.8%，整體表現較好。首鋼股份2020年至今漲幅3.7%，根據2020年6月2日首鋼股份發布的關于修改章程的說明，公司章程增加：經營電信業務；保險代理業務；保險經紀業務；裝卸搬運；軟件開發；廣告設計、代理。表 1：2020年至今申萬鋼鐵板塊二級市場表現良好的鋼企情況證券簡稱2020 年至今漲跌幅跑贏滬深 300指數漲跌幅跑贏申萬鋼鐵板塊漲跌幅20Q1 歸母凈利潤(億元)同比催化劑杭鋼股份114.7%116.1125.51.4-67.5%新基建背景下，IDC 業務市場景氣度較高沙鋼股

20、份110.1%111.5120.91.0-2.0%新基建背景下，IDC 業務市場景氣度較高ST 撫鋼29.7%31.140.50.859.1%高溫合金母合金龍頭，業績同比增速高中信特鋼21.8%23.232.512.93.8%優質特鋼龍頭，業績表現良好首鋼股份3.7%4.914.82.0-27.5%修改公司章程，業務范圍新增：經營電信業務；保險代理業務；保險經紀業務；裝卸搬運；軟件開發；廣告設計、代理數據來源：Wind、公司一季報、 備注：漲跌幅數據只更新至 2020 年 6 月 10 日（三）20Q1 申萬鋼鐵板塊業績：34 家鋼企僅 8 家業績實現同比正增長，占比為 24%根據各公司202

21、0年一季報，34家鋼企中僅馬鋼股份、ST撫鋼、新興鑄管、久立特材、甬金股份、中信特鋼、八一鋼鐵、金洲管道8家歸母凈利潤實現同比正增長，占比24%；其余26家歸母凈利潤同比負增長，占比76%。表 2：申萬鋼鐵上市公司2020年一季度實現業績和最新估值情況（截至2020年6月10日）證券簡稱總市值（億元）收盤價（元/股）PE_TTM（倍）PB_LF（倍）2020Q1 歸母凈利潤（億元）同比馬鋼股份154.02.5813.970.733.8350.7%ST 撫鋼84.44.2825.441.850.859.1%新興鑄管134.53.378.750.623.612.6%久立特材60.67.2011.9

22、31.870.810.8%甬金股份54.523.6416.231.850.56.2%中信特鋼800.015.8512.143.3912.93.8%八一鋼鐵47.43.0941.401.20-1.9減虧 1.7%金洲管道33.26.3712.021.340.41.1%沙鋼股份288.913.0954.835.701.0-2.0%華菱鋼鐵232.93.805.250.8411.3-4.5%韶鋼松山92.43.825.161.153.7-8.4%永興材料60.916.9219.271.840.7-27.0%首鋼股份193.63.6616.470.712.0-27.5%武進不銹32.711.4111.

23、231.340.6-29.8%鞍鋼股份203.02.5414.370.462.9-30.0%常寶股份47.34.938.471.040.9-31.1%新鋼股份136.54.284.290.615.1-31.4%廣大特材57.034.5644.733.560.3-34.4%本鋼板材118.53.2527.260.641.8-34.5%河鋼股份216.62.048.950.452.3-37.9%方大特鋼112.05.197.401.622.7-42.3%寶鋼股份1017.84.579.060.5915.4-43.6%南鋼股份122.42.765.490.774.6-44.9%三鋼閩光171.16.

24、985.320.895.0-47.6%太鋼不銹190.33.349.890.601.5-56.7%柳鋼股份113.54.435.341.101.6-57.1%杭鋼股份354.610.5056.971.861.4-67.5%山東鋼鐵139.01.2730.400.680.3-80.8%凌鋼股份61.02.2016.770.800.0-93.5%重慶鋼鐵111.51.3315.220.610.0-97.2%包鋼股份492.31.08-0.94-3.2-166.5%西寧特鋼30.82.95-2.42-1.0-708.3%安陽鋼鐵58.92.05-0.62-3.5-710.0%酒鋼宏興95.81.53

25、10.330.83-2.8-1002.9%數據來源：Wind、各公司 2020 年一季度財報、 二、展望 20H2：重視地產彈性空間和基建加速修復，鋼材盈利環比 20H1 將改善但偏弱（一）需求：預計 20H2 地產“因城施策”提供彈性空間，基建加速修復托底鋼需，制造業增速穩中放緩，工程機械增速穩中有升，汽車增速穩中有降我們根據2012-2019年鋼鐵下游行業需求終端歷史表現，選取需求占比均值較高的建筑業（含房地產業與基建）、機械、汽車進行分析，合計需求占比均值為79.4%。表 3：20122019年鋼鐵各需求終端歷史表現（單位：億噸）2012A2013A2014A2015A2016A2017

26、A2018A2019A占比均值建筑3.503.813.903.603.603.874.304.7853.9%機械1.251.331.401.291.281.361.401.4218.4%汽車0.420.470.500.500.540.580.560.507.0%能源0.300.310.320.320.320.330.330.344.4%造船0.160.130.130.140.120.140.120.111.8%家電0.090.100.110.110.110.120.130.141.6%鐵道0.040.050.050.050.050.050.050.050.7%集裝箱0.040.050.060.

27、060.040.060.050.050.7%其他0.600.690.690.630.680.751.261.4411.6%合計6.406.937.156.686.737.258.208.83100.0%數據來源：冶金工業規劃研究院、 房地產：延續以穩為主政策基調，預計20H2房屋新開工面積環比增長、同比穩中放緩，鋼需環比改善、同比相對穩定，“因城施策”增強彈性空間回顧2020年上半年：房地產融資、銷售、投資均受疫情拖累明顯，尚處逐步修復階段融資角度看：從微觀層面來看，2020年上半年房地產行業融資環境整體惡化，結構上，國內貸款占比明顯提升，定金及預收款占比明顯下降。總量：2020年1-4月我國

28、房地產開發資金累計同比大幅下降，降幅逐步收窄。根據國家統計局數據，2020年1-4月我國房地產開發資金累計47004億元，同比下降10.4%，較2020年1-3月收窄3.4PCT，較2019年底下降19.0PCT。結構：2020年1-4月我國房地產開發資金主要增量來源是自籌資金、定金及預收款、國內貸款和個人按揭貸款，其中國內貸款占比明顯提升，定金及預收款占比明顯下降。根據國家統計局數據，2020年 1-4月份國內貸款累計達8730億元，同比下降2.5%，較2019年底下降7.6PCT，表明房地產企業來自銀行的貸款支持減弱。個人按揭貸款累計達7601億元，同比下降 5.4%，較2019年底下降2

29、0.5PCT；定金及預收款累計13990億元，同比下降18.9%，較2019年底下降29.6PCT，表明房地產銷售受疫情影響明顯，居民購房意愿也下降。圖 6：2020年1-4月房地產開發資金累計同比大幅下降，降幅逐漸收窄圖 7：2020年1-4月，房地產開發資金來源中國內貸款占比明顯提升，定金及預收款占比明顯下降2000001750001500001250001000007500050000250000-25000-50000房地產開發資金累計值(億元,左軸)累計同比增速(右軸)80%70%60%50%40%30%20%10%2010201120122013201420152016201720

30-10%-20%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%201020112012201320142015201620172018201920M1-40%國內貸款利用外資自籌資金定金及預收款個人按揭貸款其他到位資金 數據來源：國家統計局、 數據來源：國家統計局、 銷售角度看：2020年以來我國商品房銷售面積同比大幅下降，降幅逐漸收窄，現房銷售面積降幅大于期房，期房銷售面積占比持續上升至2010年以來最高點。總量：2020年1-4月我國商品房銷售面積同比大幅下降，降幅逐漸收窄。根據國家統計局數據，2020年1-4月份，我國商品房銷售面積累計33973萬

31、平方米，同比下降19.3%，降幅環比1-3月收窄7.0PCT，較2019年底降低19.2PCT。結構：2020年1-4月我國期房銷售面積占比達86.4%、為2010年以來最高水平，現房銷售面積降幅大于期房，降幅均逐步收窄。根據國家統計局數據，2020年1-4月份，我國房地產期房銷售面積累計29361萬平方米，同比下降17.7%，環比1-3月收窄7.1PCT，較2019年底降低22.0PCT；期房銷售面積占總銷售面積的86.4%，較2019年底提升0.9PCT，為2010年以來最高水平；我國房地產現房銷售面積累計4611萬平方米，累計同比減少28.2%。2020年1-4月我國商品房期房銷售面積增

32、速持續高于現房銷售面積增速，表明房地產企業2017年底開始的高周轉、搶預售策略仍在繼續。圖 8：2020年1-4月商品房銷售面積同比大幅下降，降幅逐漸收窄，現房銷售面積降幅大于期房圖 9：2010年以來我國商品房期房銷售面積占比持續提升、現房銷售面積占比持續降低100%80%60%40%20%0%100%50%0%-50%-100%商品房銷售面積:累計同比商品房銷售面積:現房:累計同比商品房銷售面積:期房:累計同比商品房銷售面積:現房:占比商品房銷售面積:期房:占比數據來源：國家統計局、 數據來源：國家統計局、 房地產投資角度看：2020年1-4月房屋施工面積同比增速放緩，新開工、竣工面積同比

33、均大幅下降。總量：2020年1-4月房屋施工面積同比正增長，新開工、竣工面積同比均大幅下降，降幅逐步收窄。根據國家統計局數據，2020年1-4月份，我國房屋新開工面積累計47768萬平方米，累計同比下降18.4%，降幅環比1-3月收窄 8.8PCT，較2019年底增速降低26.9PCT；房屋施工面積累計740568萬平方米，同比增長2.5%，環比1-3月增速放緩0.1PCT，較2019年增速下降6.2PCT；房屋竣工面積累計19286萬平方米，同比減少14.5%，環比1-3月降幅收窄1.3PCT，較2019年底增速下降17.1PCT。結構：2020年1-4月我國房屋施工、竣工面積累計同比增速與

34、新開工面積累計同比增速差距較大，但差異逐步減小。回顧2020年上半年：2020年上半年我國房地產行業經歷大幅下滑后逐步修復。融資環境整體惡化、但邊際逐步修復，房地產開發資金增量主要來自于定金及預收款、自籌資金、國內貸款和個人按揭貸款，其中國內貸款占比明顯提升，定金及預收款占比明顯下降。商品房銷售同比大幅下降、但降幅逐步收窄，房地產開發商從 2017年底開始的高周轉和商品房搶預售現象逐步強化，使得商品房期房銷售面積占比創2010年以來新高。房屋施工面積同比增速放緩，新開工、竣工面積同比均大幅下降，但降幅逐步收窄。圖 10：2020年1-4月房屋施工面積累計同比增速放緩，新開工、竣工面積累計同比降

35、幅收窄2010201120122013201420152016201720182019202080%60%40%20%0%-20%-40%房屋新開工面積:累計同比房屋施工面積:累計同比房屋竣工面積:累計同比數據來源：國家統計局、 展望2020年下半年：延續以穩為主政策基調，預計房屋新開工環比將明顯改善、同比穩中放緩，鋼材需求環比改善、同比穩定，“因城施策”增強地產需求彈性空間展望2020年下半年房地產：宏觀經濟穩增長重要性提升，預計2020年下半年全面實施“因城施策”使得地方政策調節更具靈活性，但中央房地產政策基調或繼續以穩為主，一定程度上壓縮地方政府政策空間。商品房銷售具備韌性，房企拿地意愿

36、有所回升，預計2020年下半年房屋新開工面積環比上半年將明顯改善，考慮房地產業存趕工彈性，同時歷史數據顯示下半年的投資完成額、新開工面積的占比明顯高于上半年，預計2020年下半年房地產行業的鋼材需求環比將明顯改善、同比相對穩定，視政策與需求變化彈性較大。政策：宏觀經濟穩增長重要性提升，預計2020年下半年全面實施“因城施策”使得地方政策調節更具靈活性，中央房地產政策基調或繼續以穩為主，一定程度上壓縮地方政府刺激房地產消費的政策空間。具體而言，根據2020年政府工作報告，報告提出“堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策，促進房地產市場平穩健康發展”。據我們不完全統計，截至2020年5月3

37、1日，2020年以來已有11個城市曾出臺放松房地產調控政策，但均快速取消或撤回政策。11個城市中包含一線城市、二線省會城市和三線及以下城市，出臺的放松房地產調控反映出地方政府通過松綁房地產促進經濟發展、增加財政收入的意愿較強，但均受限于中央政府房地產穩定的基調暫不實施。若2020年下半年經濟下行壓力加大，不排除房地產政策寬松的可能性，建議關注房地產相關政策進展。表 4：2020年以來，各地房地產調控政策微調情況（截至2020年5月31日）地點文件名取消的主要內容出臺時間取消時間安徽無為關于應對新冠肺炎疫情防控促進建筑業和房地產業健康有序發展的通知取消商品住房限售政策。5 月 20 日5 月 2

38、5 日山東寧陽關于疫情期間促進房地產合理消費的意見1.實行購房補貼。2.取消二手房限售期。3.降低首付額度。4.降低貸款利率。5 月 15 日5 月 18 日湖北荊州關于有效應對疫情促進房地產業 平穩健康運行的若干意見1.提高公積金貸款額度。2.實行購房契稅優惠。4 月 20 日4 月 22 日內蒙古赤峰疫情防控期間穩定住房消費若干措施1.加大住房公積金使用力度。2.鼓勵個人購房：采取“先征后補”方式，給予稅收財政補貼。4 月 16 日4 月 19 日山東青島關于組織房地產開發企業房屋中介機構參加 “2020 青島百日萬店消費季網絡房展會”的通知放松限購和限售認定條件。4 月 10 日4 月

39、14 日廣西柳州關于印發進一步促進柳州市房地產市場平穩健康發展若干措施的通知1.提高公積金貸款比例。2.降低首付比例。3.取消不動產權證滿 2 年后才允許轉讓的限制。3 月 27 日3 月 31 日浙江海寧-在 3 月 25 日至 4 月 24 日云上房博會期間，“非海寧戶籍人口在海寧限購一套住房”政策暫不執行。3 月 24 日3 月 24 日山東濟南關于促進濟南綠色建設國際產業園發展十條政策1.預售監管資金即征即返。2.在先行區直管區范圍內購買二星級及以上綠色建筑商品住宅的，不受濟南市限購政策約束。3 月 15 日3 月 17 日陜西寶雞寶雞市住建行業堅決打贏新冠肺炎疫情防控阻擊戰穩企業穩民

40、生穩發展若干措施各銀行要積極爭取降低首套住房貸款首付比例政策，公積金貸款最高額度由 40 萬提高至 50 萬。3 月 12 日3 月 12 日廣東廣州廣州市堅決打贏新冠肺炎疫情防控阻擊戰努力實現全年經濟社會發展目標任務若干措施的通知優化商服類項目建設和銷售管理，商服類項目未完成規劃報建手續的不再限定最小分割單元；商服類項目不再限定銷售對象，已確權登記的不再限定轉讓對象。3 月 3 日3 月 4 日河南駐馬店駐馬店市人民政府關于進一步規范促進房地產業平穩健康發展的意見1.調整住房公積金貸款額度。2.下調首套房公積金貸款首付比例。3.實行購房補貼。2 月 21 日2 月 28 日數據來源：各地政府

41、官網、 銷售：基于房地產以穩為主的政策基調和個人貸款利率小幅下降，預計2020年下半年房地產市場銷售具備韌性。根據中國人民銀行數據，2020年一季度，個人住房貸款加權平均利率為5.6%，較2019年底下降0.02PCT。商品房庫存和土地購置面積：2020年上半年商品房庫存先升后降，開發商拿地意愿持續增強。根據國家統計局數據，2020年1-4月份我國商品房待售面積52255萬平方米，同比增加1.7%，商品房庫存先升后降，整體上處于歷史相對低位。房地產企業拿地意愿進入4月明顯改善，2020年1-4月購置土地面積累計同比下降12.0%， 降幅較1-3月收窄10.6PCT，4月土地購置面積環比增長34

42、.9%。2020年1-4月份，我 國房屋新開工面積和施工面積累計同比增速差由2019年年底的-0.2%下降至-20.9%，房地產企業新開工意愿與能力受疫情影響拖累明顯。季節性特征：分半年度看，2000-2019年，房地產開發資金來源、購置土地面積、房地產開發投資完成額、房屋新開工面積、房屋竣工面積均呈現出下半年占比均高于上半年的特征，疊加建筑業存在趕工彈性，我們預計2020年下半年房地產業環比上半年明顯改善，同比以穩為主，同時隨政策與需求存在較大彈性。分季度來看，房地產開發資金來源、本年購置土地面積、房屋竣工面積的四季度占比明顯高于其他季度。圖 11：個人住房貸款加權平均利率與商品房銷售面積同

43、比增速60%圖 12：購置土地面積累計同比增速和商品房待售面積增速2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202050%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%商品房銷售面積:累計同比(左)8%5%3%2010201120112012201320142015201620172018201920200%-3%-5%-8%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%本年購置土地面積:累計同比金融機構人民幣貸款加權平均利率:個人住房貸款(右)數據來源：中國人民銀行、國家統計局、 商品房待售面積:累計同比數據來源

44、：國家統計局、 表 5：2000年-2019年房地產指標分半年度占比情況年份房地產開發資金來源本年購置土地面積房地產開發投資完成額房屋新開工面積房屋施工面積房屋竣工面積H1H2H1H2H1H2H1H2H1H2H1H22000 年34%65%28%72%33%67%41%59%64%36%18%82%2001 年38%62%26%69%34%66%43%57%64%36%18%82%2002 年39%60%31%68%36%64%44%56%65%35%18%82%2003 年41%57%38%59%38%62%45%55%66%34%21%79%2004 年44%56%39%61%37%63%

45、46%54%70%30%22%78%2005 年44%56%43%57%39%61%46%54%70%30%21%79%2006 年43%55%40%57%40%60%48%52%72%28%24%76%2007 年40%58%39%57%39%61%47%53%73%27%25%75%2008 年47%52%47%53%42%58%52%48%75%25%25%75%2009 年37%60%39%57%39%61%41%59%75%25%28%72%2010 年45%54%42%54%41%59%49%51%76%24%31%69%2011 年46%52%47%51%42%58%52%48%

46、80%20%30%70%2012 年42%55%47%51%43%57%52%48%83%17%33%67%2013 年44%53%36%59%43%57%48%52%83%17%35%65%2014 年44%52%39%56%44%56%45%55%84%16%36%64%2015 年42%53%39%57%46%54%44%56%87%13%33%67%2016 年45%53%39%57%45%55%46%54%88%12%37%63%2017 年46%51%35%59%46%54%48%52%89%11%41%59%2018 年45%52%32%62%46%54%46%54%86%14%

47、40%60%2019 年45%52%24%69%47%53%46%54%86%14%34%66%均值43%55%38%59%41%59%46%54%77%23%28%72%數據來源：國家統計局、 表 6：2000年-2019年房地產開發資金來源、本年購置土地面積分季度占比情況年份房地產開發資金來源本年購置土地面積一季度二季度三季度四季度一季度二季度三季度四季度2000 年16%19%22%43%10%18%18%54%2001 年17%21%21%42%9%17%20%50%2002 年17%23%22%38%13%19%20%48%2003 年18%23%24%33%15%23%22%38%

48、2004 年21%23%23%32%18%21%21%40%2005 年21%22%23%33%19%24%22%35%2006 年21%22%23%32%18%22%23%34%2007 年19%21%26%32%15%24%28%30%2008 年23%24%22%29%20%27%23%30%2009 年17%20%26%34%15%24%24%33%2010 年22%23%23%31%15%26%26%27%2011 年22%24%24%28%18%29%21%30%2012 年22%21%26%29%22%25%24%27%2013 年22%21%25%28%16%20%24%35%

49、2014 年24%21%25%26%18%21%28%28%2015 年22%19%25%28%18%21%27%30%2016 年22%22%25%27%16%23%25%32%2017 年23%23%24%28%15%20%25%34%2018 年22%23%26%27%13%19%28%34%2019 年22%24%26%27%10%14%29%40%均值21%22%24%31%16%22%24%35%數據來源：國家統計局、 表 7：2000年-2019年房地產開發投資完成額、房屋新開工面積分季度占比情況年份房地產開發投資完成額房屋新開工面積一季度二季度三季度四季度一季度二季度三季度四季

50、度2000 年11%22%25%42%17%24%20%39%2001 年11%23%26%40%17%26%23%34%2002 年12%25%26%37%18%26%22%34%2003 年13%25%27%36%19%25%23%33%2004 年14%24%26%36%21%25%22%32%2005 年15%24%26%35%21%25%23%32%2006 年14%25%27%34%22%26%21%31%2007 年14%25%27%34%20%27%23%30%2008 年15%27%26%32%23%29%20%28%2009 年13%26%28%32%17%24%22%37

51、%2010 年14%27%29%31%20%29%24%27%2011 年14%28%29%28%21%31%25%23%2012 年15%27%28%29%23%30%24%24%2013 年15%28%28%29%19%28%24%28%2014 年16%28%28%28%16%28%29%27%2015 年17%28%28%27%15%28%31%26%2016 年17%28%27%27%17%30%27%27%2017 年18%29%27%27%18%30%25%27%2018 年18%28%28%26%17%29%27%27%2019 年18%29%28%26%17%29%27%27

52、%均值15%26%27%32%19%28%24%30%數據來源：國家統計局、 表 8：2000年-2019年房屋施工面積、房屋竣工面積分季度占比情況年份房屋施工面積房屋竣工面積一季度二季度三季度四季度一季度二季度三季度四季度2000 年44%21%13%23%6%12%15%67%2001 年44%20%14%22%6%12%15%67%2002 年44%21%14%20%6%12%17%65%2003 年45%21%14%20%8%13%18%61%2004 年50%20%13%18%9%14%17%60%2005 年50%20%13%17%8%13%17%62%2006 年53%19%12

53、%16%10%14%15%61%2007 年53%20%12%15%10%14%16%60%2008 年56%19%10%15%12%14%15%60%2009 年56%19%12%13%14%15%18%54%2010 年60%16%12%12%14%17%16%53%2011 年65%15%11%9%14%16%17%53%2012 年71%12%9%8%18%15%17%49%2013 年72%11%8%9%19%16%17%48%2014 年75%9%9%7%17%18%17%47%2015 年79%7%8%6%17%16%18%49%2016 年81%7%6%6%19%18%17%4

54、6%2017 年82%7%6%6%23%18%16%43%2018 年79%8%7%7%22%18%15%45%2019 年78%8%7%7%19%15%15%51%均值62%15%10%13%14%15%16%55%數據來源：國家統計局、 基建：積極的財政政策支撐基建投資增速加速向上修復，基建用鋼穩中有升回顧2020年上半年：基建投資同比大幅下降，降幅逐漸收窄受新冠肺炎疫情影響工地開工，2020年1-4月基建投資大幅下降，但降幅逐步收窄。根據國家統計局數據，2020年1-4月基礎設施建設投資同比下降8.78%，較1-3 月降幅收窄7.58PCT，較2019年全年增速下降12.11PCT。圖

55、13：2020年1-4月基礎設施建設投資同比大幅下降、降幅逐步收窄2010201120122013201420152016201720182019202040%30%20%10%0%-10%-20%-30%固定資產投資完成額:基礎設施建設投資:累計同比數據來源：國家統計局、 展望2020年下半年：積極的財政政策支撐基建投資增速加速向上修復展望2020年下半年，在穩增長重要性提升背景下，預計財政政策支持力度提升，地方政府專項債加速落地，將進一步支撐基建項目融資，加快推進重大項目建設，基礎設施建設投資增速將加速向上修復。赤字率：2020年3.6%的目標赤字率創2010年以來新高，預計實際赤字率至少

56、為5.6%，處1990年以來91.8%的百分位，基建有望明顯受益。根據2020年政府工作報告，積極的財政政策要更加積極有為。2020年赤字率擬按3.6%以上安排，財政赤字規模比去年增加1萬億元，同時發行1萬億元抗疫特別國債。上述2萬億元全部轉給地方，建立特殊轉移支付機制，資金直達市縣基層、直接惠企利民，主要用于保就業、保基本民生、保市場主體。根據國家發改委數據，2020年3.6%的赤字率目標較2019年提高0.8PCT，創2010年以來新高。根據財政部、國家統計局數據， 2015-2019年實際赤字率明顯高于目標赤字率0.82.6PCT，均值1.6PCT，2019年實際赤字率為5.4%，我們預

57、計2020年實際赤字率保守提升至5.6%，這一實際赤字率水平處1999年以來91.8%的百分位，距歷史最高點（2000年的7.8%）仍有空間。專項債：2020年發行總額同比增71%，流向基建比例提升至70%，發行進度較快，預計下半年專項債將有力支撐基建需求。根據2020年政府工作報告，2020 年要擴大有效投資，擬安排地方政府專項債券3.75萬億元，比去年增加1.6萬億元，提高專項債券可用作項目資本金的比例。發行總額：根據財政部與Wind數據，2020年3.75萬億元的專項債發行規模較2019年實際發行規模同比增長71%。專項債結構：專項債投向基建比例由2019年25%提升至2020年約70%

58、，假設2020年全年專項債投向基建比例為70%，則全年投向基建規模約2.65萬億元，較2019年同比增長378%。發行速度：根據Wind數據，截至2020年6月2日，地方政府新增專項債2.17萬億元，同比增148%，占比2020年計劃的58%。假設2019、2020年分月度投向基建比例分別為25%、70%，預計2020年6-12月基建專項債投資約為1.11萬億元，同比增235%，而2020年-5月基建專項債投資同比增速為596%，雖然6-12月基建專項同比增速較1-5月大幅下降，但專項債發行前于資金到位和項目開工，專項債發行、落地速度較快，為基建提供了充足資金支持。圖 14：2020年3.6%

59、的目標赤字率創2010年以來新高，2015年以來實際赤字率明顯高于目標赤字率圖 15：1990-2019年我國實際赤字率變化 6%5%4%3%2%1%0%目標赤字率實際赤字率9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1% 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018-2%實際赤字率 數據來源：國家發改委、財政部、國家統計局、 數據來源：財政部、國家統計局、 圖 16：2018-2020年地方政府新增專項債規模與投向基建比例（單位：億元）圖 17：截至2020年6月2日，地方政府新增專項債情況（單位：億元）4000035000300002500020000150

60、001000050000201820192020E地方政府新增專項債發行總額(億元)發行總額同比增速(右軸)投向基建比例(右軸)80%70%60%50%40%30%20%10%0%25000200001500010000500002020年已發行2019年同期 地方政府新增專項債發行總額(億元)發行總額同比增速(右軸)160%140%120%100%80%60%40%20%0%數據來源：財政部、Wind、 備注：（1）2018 年投向基建投資比例不含土儲、棚改項目。（2）2020 年投向基建比例由 1-5 月數據估算得出。數據來源：Wind、 各省市區重大項目：2020年19省市區重大項目投資