1、三峽工程與英吉利海峽隧道工程的融資模式比較 汪琦武漢大學經濟與管理學院湖北武漢430072C商要】在全球一體化加速的今天，項目融資的方式也正變得更加的多樣化，采用單一 方式融資的項目日漸稀少，多渠道融資的優勢則日 趨明顯。對于像三峽工程和英吉利海峽隧道工程這樣的巨型工程，如何選擇恰當的融資模式 更是顯得尤為重要。同為人型工程，在中國和英 國，融資方式截然不同。一個有著政府全力支持的工程和一個政府置身事外不承擔風險的工 程，在國家投資和私人投資的巨人差別下，兩人工 程的融資均取得了成功，原因何在，本文將對這兩人工程的融資方式及其經驗教訓進行分析。聯鍵詞】峽工程英吉利海峽隧道項目融資一、引言工程項

2、目融資模式設計得合理與否，在很人程度上決定了工程項 目能否籌措到足夠的建設資金、能否以較低的成本籌集資金、所籌措 資金的期限結構是否與項目的現金流量匹配，并影響工程項目的運營 效益。從國內外工程項目融資的實踐來看，很少有兩個項目的融資模 式是完全一樣的，這是因為融資模式的設計必須綜合考慮融資項目的 行業特征、經濟強度、項目投資者的信用支持以及項目所在國家的政 治、經濟、法律環境等因素。三峽工程和英吉利海峽隧道工程均是世 界上獨一無二的巨型工程，二者的建設過程中都而臨了選擇恰當的融 資模式，以較低的成本和風險籌集人量資金保障工程進度的問題，針 對這一些問題，三峽工程的融資方式以國家為主體，而英法

3、海底隧道 工程則采用BOT融資方式，完全靠私有資金完成。同樣是人型工程 為什么融資模式有如此人的差異，本文將結合中國國情和則務管理的 相關原理對這兩個問題進行分析。二、三峽工程與英吉利海峽隧道工程簡介1，三峽工程。長江三峽水利樞紐工程簡稱三峽工程，是當今世界上 最人的水利樞紐工程，在防洪、發電和改善航運方而發揮了巨人的作用。從1993年國家批準三峽工程投資概算以來，三峽工程的融資已經 持續了近巧年，其資金來源與運用一直備受各方廣泛關注。三峽工程 靜態總投資按1993年5月末不變價測算為900 9億元，其中樞紐工程為 500 9億元，庫區移民經費401億元。考慮到物價上漲、貸款的銀行利息 及匯率

4、變化等，三峽工程的動態投資總額預計在200（億左右。英法海底隧道工程。英吉利海峽隧道是一條把英國英倫三 島連接往歐洲法國的鐵路隧道，是目前世界上最長的海底隧道。它 的建成極人的方便了歐洲各人城市之間的來往，也對歐洲一體化和 經濟發展產生了重要的影響。從1986年2月12日法、英兩國簽訂關于隧道連接的坎特布利 條約，到1994年5月7日正式通車，歷時8年多，耗資約100億英 鎊，是世界上最人的采用BOT方式建設的工程，也是世界上規模最 人的利用私人資本建造的工程項目。三、兩大工程的主要資金來源1，三峽工程的主要資金來源。建設初期，三峽工程建設資金來 源主要有三:一是經國務院批準，每千瓦時電征收7

5、厘錢成立三峽基 金;二是葛洲壩電）一上交國家的所得稅和稅后利潤;三是國家開發 銀行的政策性貸款。1995年到位資金57億多元，這三項兒乎占了 100。顯而易見，無論是三峽基金、電）一上交利潤，還是開發銀行 貸款，都是以國家為主體進行征收或作指令性安排的。隨著中國改革開放的深化和市場經濟的完善，中國工程項目的 項目籌資渠道變得多樣化，三峽工程的籌資渠道也變得更加豐富。 就整個建設過程來看，三峽工程的主要資金來源如下表： 三峽工程的主要資金來源11來源1111比例11111三峽工程建設基金111| 40%|11葛洲壩電）一利潤和返還所得稅111| 20%|11政策性和商業性貸款合計111| 20%

6、|11三峽總公司累計發行的五期企業債券1（募集資金160億元）111| 10% 20% |I111利用國外出口信貸111| 6%一 8%|_|11111三峽電）一從2003年開始發電的利潤及其他|11111總計11| 100|2英吉利海底隧道工程的主要資金來源。1986年，英法海底隧道 工程山英法兩國10家公司和5家銀行組成的集團公司一歐洲隧道 公司，作為項目發起人，以BOT方式開始融資建設。一年后，改為股 票、銀行貸款獷人到全世界200家銀行）融資，風險山業主一歐洲 隧道公司承擔。英法兩國政府僅賦予該公司一個有限期的海底隧道 開發經營權，在則政與稅收上沒有給予任何資助和優惠。英吉利海底隧道工

7、程的主要資金來源如下表。來源金額億英鎊）備注a股票投資銀行和承包商a S項目發起人私營團體土 7第1部分（19對年】公眾投資K 0第挪分（19幻年）公眾投峪2 75靖挪分（19藉年）2 75第4部分（19油年】h借款頃款）商業銀行牌主要貸款商業銀行17備用貸款總計103量均很人，且根據工程的進度和不同階段，年度投入量的分布非薦不均勻。其建設周期都長達to多年。但是二者而臨的國家背景去有著巨人的差異:中國仍處在市場經濟改革的深化過程中，市場紀濟體制仍未完善，金融市場也有待規范。英國與中國相比有較人郎國內投資基礎，包括較人的股票市場和資本市場。在英國，依靠y 目公司在股市中發行股票，或者通過籌集私

8、營投資者的資金，在匡 內市場上就可以從投資者于中為soT項目籌集到足夠的資金。2兩人工程的資產負債結構比較。21三峽工程。通過to年來的實踐，三峽工程有效地控制了登金成本和工程投資，保持了合理的資產負債結構、償債業績和償付能力。三峽工程開工以來三峽總公司保持了較為穩定的資產負3l結構，資產負債率控制在50%左右，在整個建設期內最高不超七60%, 5年期以上的長期負債占負債總額的90%以上，還本付息郎履約率為100% o1984 一 1997年三峽工程建設資金到位情況：項11金額萬元】比率（%】合計3004801. 0810(1 00，基出拔款1641125. 9254 62其中：自籌 財政部撥

9、峽基金24I2Q 001560旭 42a M0SI. 94二、基建投資借款1263675. 1641 05其中:開發銀行貸款1190000. 0039. 60L個業債喬I0000Q 003. 32從表中可以看出:實際到位資金中，負債占45. 37%,屬于業主自籌 資金只有Q 8%，國家撥款占53,酬，其中，三峽基金占51,叫。22英吉利海峽隧道工程。股權和債務融資情況：來源金額（億英鎊）時間一，股權融資:24 34其中=銀行和承包商0. 4719件9私募發行的股本資金N 6I9X& 11卜一市發行7. 7I9S7向老股東擴股& 51990認購新股權7. 931994其他0. 52二、債務融瓷】

10、79. 47歐洲銀行貸款101海9國民信貸銀行401987. 12國際銀團貸款IX199Q 10EIB提供的平 行信貸限額31990優先信貸協議h 471994 5ECSC提供的平行信貸專Sfill ： 103. SI海峽隧道工程建設資金的債務股權比說明了在工程建設資金中 債務資金和股本資金各占多少。其債務股權比在1987年11月是4.9: 1, 1990 年 11 月是 2 7. 1 1994 年 5 月是 Q$1 總的是 3. 3, to債務股權比的變化說明在工程建設資金中，債務資金的比重在 逐漸下降，而股權資金的比重在逐漸上升。這是山于工程剛開始 時，工程的前景不明朗，風險較人，股權資本

11、不容易募集到，只有通 過投資人承擔風險較小的債務融資來籌集資金。隨著工程建設的 進展，工程的前景逐漸明朗化，風險逐漸減小，股權資本逐漸容易募 集，因此股權融資逐漸增多，債務股權比逐漸下降。這也說明了在 工程建設的不同階段，需要不同的資金結構與之相適應。兩人工程融資的經驗和教訓。3. 1三峽工程。三峽工程開工以來，通過國外出口信貸及國際銀 團貸款、企業債券、國內商業銀行貸款等多渠道籌資，比原籌資方案減 少支出23. 5億元。這套既適應市場機制又符合巨型工程實際的籌資 體系，不僅保證了三峽工程建設資金及時到位，而且為人型水利水電 工程建設期的資金管理和概算控制探索了一套成功的經驗。節約的23. 5

12、億元主要來自以下兒方而：債券。累計發行5期共160億元企業債券，有效地降低了融資 成本，與各年銀行長期貸款成本比較，實際利率指標下降1%以上 共計節約利息支出3. 58億元。爭取國家則政貼息政策。從1994年開始，國家對三峽工程使用 國家開發銀行貸款實行則政貼息政策.累計貼息19. 56億元。短期資金與中長期資金搭配使用，調整債務結構。通過借新還 舊，蓄短為長，替代部分長期資金，其利率比長期貸款低一個檔次。 滿足了中短期資金需要，改善了負債結構，且降低了融資成本。與 企業債券發行相配合，每年有計劃地使用部分臨時周轉貸款。采取公開詢價等市場于段，降低了商業銀行貸款利率。通過對上述籌資于段的不斷優

13、化，近年來，籌資成本一直呈下 降趨勢，2002年三峽工程各類負債加權平均綜合利率5. 59%，比 2001 年降低 了 0. 30% o3. 2英吉利海峽隧道工程。英法海峽隧道工程完工后，實際費 用人人超過了工程預算費用。但在總投資嚴重超預算的情況下，仍 保證了工程建設的資金需求，其則務管理和籌資的經驗，對人型工 程的建設有很人的借鑒作用，值得我們認真研究。它采用了多元化的籌資策略，降低資金供應風險的同時確保了工 程建設的資金需求。建設資金中，既有股權資本又有債務資金。資金 來源上，既向國際上知名的人銀行、人則團籌資，又向公眾個人募集資 金。正是采用了這種從多家銀行和多方私人籌集資金的籌資策略

14、，雖 然工程投資嚴重超支，也保證了資金供應。另外根據不同建設階段的 特點，適時調整資金結構，滿足了不同階段對資金的需求，確保了資金 供給。負債股本比在工程建設中呈下降的趨勢就是業主根據工程建 設各階段的不同特點，適時調整籌資方案的結果。五、結語三峽工程和英法海底隧道工程籌資的最人區別在于政府在項 目籌資中扮演的角色。三峽工程可以說是山政府一于建成的，不論 是從其啟動資金還是三峽工程所享受的各種政策優惠都不難看到 這一點。而采用BOT方式融資建設的法海底隧道工程則完全山私 有資本支持，政府不承擔任何風險，政策方而也僅提供了微小的便 利。兩人工程在不同的融資方式下均順利的湊集到了必須的資金 并且均

15、提前完工，表明了籌資方式沒有絕對的好壞之分，關鍵在于 與工程的性質和當時的國情相符。三峽工程初期采用的是一種以國家為絕對主體的融資路子，這 不利于加人項目法人的融資責任與義務，更不利于項目法人降低融 資成本和節約投資。山國家作為融資主體，項目法人很難體會融資 的風險、責任與艱苦，久而久之會養成過分依賴國家的習慣。另外 以國家為主體的融資方式，也極易造成與工程所需資金時間和數量 脫節，出現短缺或閑置的現象。但三峽工程完全依靠私有資金、民 間資本融資也是不現實的，這是山中國國情所決定的。在三峽工程建設的10多年間，中國的經濟增長取得了有目共睹 的成就，資本市場日趨成熟，工程建設中也越來越多的采用了與國 際接軌的融資方式。雖然三峽工程的融資主體仍是國家，人部分融 資依賴于國家的政策支持，但對其他各種籌資渠道，無論是發行債 券，股票，還是國外出口信貸的利用，都是中國項目融資走向成熟的 表現。各種籌資方式的靈活使用和它們帶來的成本節約為中國的 工程融資指明了新的發展方向。參考文獻：1李永安，人型水電項目融資與資本運作一三峽工程10年 來的融資策略及實踐刃，中國工程科學2003 (10 ).2李京貴，英法海峽隧道工程案例J，中國投資1995,(02)3胡柏枝，對英吉利海峽隧道工程融資的考察刃，中國三峽 建設，1995 (06 )4李