1、引例引例第二節(jié)第二節(jié) 現金流量及其計算現金流量及其計算 假如一家公司今天以假如一家公司今天以100萬元現金購買一座大樓，會計萬元現金購買一座大樓，會計按照直線折舊法按照直線折舊法20年計算，報廢后無殘值，當年會計上的支年計算，報廢后無殘值，當年會計上的支出只有出只有5萬元。因此，當期會計利潤減少了萬元。因此，當期會計利潤減少了5萬元，剩余的萬元，剩余的95萬元在以后萬元在以后19年內分期攤銷。年內分期攤銷。 假如資產的出售者要求購買者立即支付款項，對于購買假如資產的出售者要求購買者立即支付款項，對于購買公司來說，購買當天的實際成本是公司來說，購買當天的實際成本是100萬元。因此，這萬元。因此，

2、這100萬萬元應該看作是資本預算中現金的立即流出。元應該看作是資本預算中現金的立即流出。財務會計強調稅后凈利潤財務會計強調稅后凈利潤財務管理強調現金凈流量財務管理強調現金凈流量一、現金流量的定義一、現金流量的定義 在項目投資決策中，現金流量是指投資項目在其在項目投資決策中，現金流量是指投資項目在其計算期內因發(fā)生的各項現金流入量與相機流出量的統(tǒng)計算期內因發(fā)生的各項現金流入量與相機流出量的統(tǒng)稱?，F金流量包括稱。現金流量包括現金流出量現金流出量、現金流入量現金流入量和和現金凈現金凈流量流量三個具體概念。三個具體概念。一定期間現金流入量和現金流出量的差額。一定期間現金流入量和現金流出量的差額?，F金凈流

3、量現金凈流量=現金流入量現金流出量現金流入量現金流出量一個項目所引起的企業(yè)現金支出的增加額；一個項目所引起的企業(yè)現金支出的增加額；一個項目所引起的企業(yè)現金收入的增加額；一個項目所引起的企業(yè)現金收入的增加額；現金流出量現金流出量現金流入量現金流入量現金凈流量現金凈流量 在投資決策中，只有現金流量的在投資決策中，只有現金流量的“凈增量凈增量”才是有意才是有意義的。考察一個投資項目時，只需要考察其現金流量增量。義的?？疾煲粋€投資項目時，只需要考察其現金流量增量。 凈增量凈增量是公司接受一個項目引發(fā)的直接后果是公司接受一個項目引發(fā)的直接后果現金流現金流量的變化，即公司采用項目和不采用項目的現金流量差別

4、。量的變化，即公司采用項目和不采用項目的現金流量差別。二、會計利潤與現金流量的聯系與區(qū)別二、會計利潤與現金流量的聯系與區(qū)別 在長期投資決策中為什么不以會計利潤作為評價項在長期投資決策中為什么不以會計利潤作為評價項目經濟效益的基礎而要以凈現金流量作為項目經濟效益目經濟效益的基礎而要以凈現金流量作為項目經濟效益的基礎？的基礎？這是因為：這是因為： 會計利潤基于權責發(fā)生制，會計利潤基于權責發(fā)生制，收入收入- -成本成本= =利潤利潤 ，以，以此衡量企業(yè)經濟效益，并不考慮收付的時間；現金流量此衡量企業(yè)經濟效益，并不考慮收付的時間；現金流量基于收付實基于收付實現制，現制，現金流入現金流入- -現金流出現

5、金流出= =現金凈流量現金凈流量，以，以此衡量企業(yè)經濟效益，與時間價值密不可此衡量企業(yè)經濟效益，與時間價值密不可分。分。 1. 在整個投資有效期內在整個投資有效期內,利潤總額與現金凈流量總額利潤總額與現金凈流量總額是相等的是相等的,所以現金凈流量可以取代利潤作為評價凈收益所以現金凈流量可以取代利潤作為評價凈收益的指標。的指標。 2. 采用現金流量有利于科學地考慮資本的時間價值采用現金流量有利于科學地考慮資本的時間價值因素，在投資分析中現金流動狀況比盈虧狀況更重要。因素，在投資分析中現金流動狀況比盈虧狀況更重要。 會計利潤與現金流量的差別主要體現在：購置固定資會計利潤與現金流量的差別主要體現在：

6、購置固定資產要付出大量的現金，但不計入成本；固定資產折舊計入產要付出大量的現金，但不計入成本；固定資產折舊計入成本，卻不構成實際的現金支出。成本，卻不構成實際的現金支出。 墊支的流動資產及回收不影響利潤的計算墊支的流動資產及回收不影響利潤的計算,但流動資但流動資本在不同的時間流入與流出對現金流量分布產生影響。本在不同的時間流入與流出對現金流量分布產生影響。 現金流量不受人為因素的影響，可如實反映現金流現金流量不受人為因素的影響，可如實反映現金流量發(fā)生的時間與金額，能夠保證投資方案評價的客觀性。量發(fā)生的時間與金額，能夠保證投資方案評價的客觀性。 3. 3.采用現金流量不受人為因素影響，能使投資決

7、策更采用現金流量不受人為因素影響，能使投資決策更符合客觀實際。符合客觀實際。利潤計算在一定程度上要受存貨估價、費利潤計算在一定程度上要受存貨估價、費用分配、折舊計提方法的影響以及將未實際收到的銷售收用分配、折舊計提方法的影響以及將未實際收到的銷售收入作為收益，因此具有較大的隨意性和風險，容易高估投入作為收益，因此具有較大的隨意性和風險，容易高估投資項目的經濟效益，存在不科學、不合理的成分。資項目的經濟效益，存在不科學、不合理的成分。 一個項目能否維持下去，是以其收回的資金再投資為一個項目能否維持下去，是以其收回的資金再投資為前提，不是取決于是否有利潤，而是取決于是否有現金用前提，不是取決于是否

8、有利潤，而是取決于是否有現金用于所需的各種支付。于所需的各種支付。 三、現金流量的構成三、現金流量的構成 項目投資的現金流量，從時間特征上看包括：項目投資的現金流量，從時間特征上看包括： 1.1.初始現金流量。初始現金流量。即開始投資時發(fā)生的現金流量，即開始投資時發(fā)生的現金流量，包括固定資產投資、無形資產投資、開辦費投資、流動包括固定資產投資、無形資產投資、開辦費投資、流動資金投資、固定資產變價收入、資金投資、固定資產變價收入、其它投資支出（培訓費、其它投資支出（培訓費、考察與談判費等）考察與談判費等） 。 2.2.營業(yè)現金流量。營業(yè)現金流量。即投資項目使用后，在其壽命周即投資項目使用后，在其

9、壽命周期內因生產經營所帶來的的現金流入（銷售收入）和現期內因生產經營所帶來的的現金流入（銷售收入）和現金流出（金流出（成本、費用、稅金支出，不含折舊）的數量。成本、費用、稅金支出，不含折舊）的數量。 3.3.終結現金流量。終結現金流量。即投資項目完成時所發(fā)生的現金即投資項目完成時所發(fā)生的現金流量。包括流量。包括固定資產的殘值、土地變價收入、流動資金固定資產的殘值、土地變價收入、流動資金收回、清理支出等收回、清理支出等 。 （一）現金流入量的項目（一）現金流入量的項目 收入收入 主營業(yè)務收入、其他業(yè)務收入、主營業(yè)務收入、其他業(yè)務收入、 營業(yè)外收入、投資收益等營業(yè)外收入、投資收益等 期末資產回收期

10、末資產回收 期末固定資產殘值回收期末固定資產殘值回收 期末墊支流動資金回收期末墊支流動資金回收 國家補貼國家補貼 國家退稅等國家退稅等四、完整投資項目的現金流量構成四、完整投資項目的現金流量構成（二）現金流出量的項目（二）現金流出量的項目 固定資產投資支出：項目建設期初始投資固定資產投資支出：項目建設期初始投資 流動資產投資支出：墊支或追加流動資金流動資產投資支出：墊支或追加流動資金 各年的付現成本（剔除各年的付現成本（剔除非付現成本非付現成本） 付現成本總成本付現成本總成本 非付現成本非付現成本 各種稅款：銷售稅金及附加、營業(yè)稅、資源稅、各種稅款：銷售稅金及附加、營業(yè)稅、資源稅、 城市建設維

11、護稅、教育費附加、城市建設維護稅、教育費附加、 企業(yè)所得稅等企業(yè)所得稅等 其他現金支出其他現金支出如固定資產折舊、如固定資產折舊、開辦費攤銷開辦費攤銷通常在項目通常在項目投產時墊支投產時墊支五、估計現金流量應注意的因素五、估計現金流量應注意的因素1、沉沒成本、沉沒成本（Sunk Cost）已經發(fā)生的成本。已經發(fā)生的成本。由于沉沒成本是在過去發(fā)生的，它并不因采納或拒絕某由于沉沒成本是在過去發(fā)生的，它并不因采納或拒絕某一項目的決策而改變，因此企業(yè)在進行投資決策時一項目的決策而改變，因此企業(yè)在進行投資決策時不應不應考慮考慮沉沒成本，即應考慮當前的投資是否有利可圖，而沉沒成本，即應考慮當前的投資是否有

12、利可圖，而不是過去已經花掉了多少資金。不是過去已經花掉了多少資金。 某牛奶公司正在考慮建設一條巧克力生產線，作為某牛奶公司正在考慮建設一條巧克力生產線，作為決策前期調研，公司已經向一家咨詢公司支付了決策前期調研，公司已經向一家咨詢公司支付了10萬元萬元作為市場調研分析的報酬，這項支出是去年發(fā)生的。它作為市場調研分析的報酬，這項支出是去年發(fā)生的。它與這家牛奶公司管理層正面臨的投資決策是否有關呢？與這家牛奶公司管理層正面臨的投資決策是否有關呢？無關。無論公司是否采納巧克力生產線的投資方案，這無關。無論公司是否采納巧克力生產線的投資方案，這10萬元已經不可收回，萬元已經不可收回， 它與將來的任一決策

13、無關。它與將來的任一決策無關。例例2、機會成本、機會成本（Oportunity Cost）機會成本是指在決策過程中選擇某個方案而放棄其他方案機會成本是指在決策過程中選擇某個方案而放棄其他方案所喪失的潛在收益。所喪失的潛在收益。機會成本屬于沒有發(fā)生直接現金支出的成本，是一種失去的機會成本屬于沒有發(fā)生直接現金支出的成本，是一種失去的相對于被放棄方案而言的潛在收益，但卻影響了現金流量的相對于被放棄方案而言的潛在收益，但卻影響了現金流量的變化，在計算現金流量增量時變化，在計算現金流量增量時應該考慮應該考慮。機會成本與投資選擇的多樣性和資源的稀缺性相聯系，有的機會成本與投資選擇的多樣性和資源的稀缺性相聯

14、系，有的項目若考慮機會成本時，往往會使看上去有利可圖的項目，項目若考慮機會成本時，往往會使看上去有利可圖的項目，加上機會成本，實際上無利可圖甚至虧損。加上機會成本，實際上無利可圖甚至虧損。3、關聯效應、關聯效應侵蝕侵蝕（Erosion）關聯效應指采納投資項目對公司其他部門的影響，分為關聯效應指采納投資項目對公司其他部門的影響，分為互補互補關系關系與與競爭關系競爭關系，其中最重要的關聯效應是，其中最重要的關聯效應是侵蝕侵蝕，即在考慮即在考慮新產品現金流量增量時，要同時考慮其造成的老產品現金流新產品現金流量增量時，要同時考慮其造成的老產品現金流量的損失，兩者之差才是采納新產品項目的增量現金流量。量

15、的損失，兩者之差才是采納新產品項目的增量現金流量。例例 假設創(chuàng)新汽車公司正在計算一種新式敞篷運動轎車的凈現值。假設創(chuàng)新汽車公司正在計算一種新式敞篷運動轎車的凈現值。一些將要購買敞篷車的顧客本是該公司老產品如輕型轎車的擁護一些將要購買敞篷車的顧客本是該公司老產品如輕型轎車的擁護者。是不是所有的這種新式敞篷運動轎車的銷售額和凈利潤都是者。是不是所有的這種新式敞篷運動轎車的銷售額和凈利潤都是現金凈增量呢？現金凈增量呢？不是。不是。敞篷車所獲得的現金流量一部分從該公司其他產品線上轉敞篷車所獲得的現金流量一部分從該公司其他產品線上轉移而來的，這就是移而來的，這就是侵蝕侵蝕，在計算凈現值時，在計算凈現值時

16、應該考慮應該考慮進去。假如不進去。假如不考慮侵蝕，公司可能會錯誤地計算出敞篷車的凈現值（比如考慮侵蝕，公司可能會錯誤地計算出敞篷車的凈現值（比如1億億元）。如果公司的管理者能夠辨認出大部分的顧客是從輕型轎車元）。如果公司的管理者能夠辨認出大部分的顧客是從輕型轎車那里轉移過來的，并且因此損失的輕型轎車銷售額的凈現值為那里轉移過來的，并且因此損失的輕型轎車銷售額的凈現值為- -1.5億元，他們將得出真實的凈現值為億元，他們將得出真實的凈現值為- -0.5億元（億元（1億元億元- -1.5億元）。億元）。4、所得稅、折舊、所得稅、折舊所得稅所得稅 = =稅前利潤稅前利潤所得稅稅率所得稅稅率稅前利潤稅

17、前利潤= =主營業(yè)務收入凈額主營業(yè)務收入凈額- -主營業(yè)務成本主營業(yè)務成本 - -主營業(yè)務稅金及附加主營業(yè)務稅金及附加+ +其它業(yè)務利潤其它業(yè)務利潤 - -三三大期間費用大期間費用+ +投資收益投資收益+ +營業(yè)外收支凈額營業(yè)外收支凈額 = =總收入總收入- -總成本總成本 =營業(yè)收入營業(yè)收入- -營業(yè)成本營業(yè)成本 = =營業(yè)收入營業(yè)收入- -（付現成本（付現成本+ +非付現成本）非付現成本） =營業(yè)收入營業(yè)收入- -付現成本付現成本- -折舊折舊折舊作為非付現成本，會增大成本費用額，減少稅前利潤，折舊作為非付現成本，會增大成本費用額，減少稅前利潤，減少所得稅，進而增加當期現金流量。減少所得稅

18、，進而增加當期現金流量。在估計現金流量時，必須將在估計現金流量時，必須將所得稅所得稅與與折舊折舊聯系在一起考慮。聯系在一起考慮。為什么折舊不屬于現金流出？為什么折舊不屬于現金流出？ 折舊是對固定資產磨損的補償，在固定資產使用期間逐期折舊是對固定資產磨損的補償，在固定資產使用期間逐期攤銷到產品中去，是產品成本的重要組成部分。固定資產攤銷到產品中去，是產品成本的重要組成部分。固定資產在購買時已經計為現金流出，如將折舊再次計為現金流出在購買時已經計為現金流出，如將折舊再次計為現金流出是一種重復計算。是一種重復計算。折舊是按照會計法定程序人為計入成本、鼓勵投資的一種折舊是按照會計法定程序人為計入成本、

19、鼓勵投資的一種經濟范疇，它并不是真正意義上的現金流出，相反，它是經濟范疇，它并不是真正意義上的現金流出，相反，它是企業(yè)的一種現金來源。企業(yè)的一種現金來源。稅后凈利潤稅后凈利潤=營業(yè)收入營業(yè)收入- -營業(yè)成本營業(yè)成本- -所得稅所得稅 = =營業(yè)收入營業(yè)收入- -（付現成本付現成本+非付現成本非付現成本）- -所得稅所得稅 = =（營業(yè)收入營業(yè)收入- -付現成本付現成本- -所得稅所得稅）- -非付現成本非付現成本 = =營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量- -非付現成本非付現成本 =營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量- -折舊折舊營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量 = = 稅后凈利潤稅后凈利潤 + + 折舊折舊營業(yè)現金流量

20、營業(yè)現金流量 = = 營業(yè)收入營業(yè)收入 - - 付現成本付現成本 - - 所得稅所得稅所得稅、折舊對營業(yè)現金流量的影響所得稅、折舊對營業(yè)現金流量的影響折舊稅盾折舊稅盾折舊作為非付現成本，會抵減稅前利潤，進一步抵減應納所得折舊作為非付現成本，會抵減稅前利潤，進一步抵減應納所得稅，因為折舊的存在而少繳納的所得稅稱為折舊稅盾或折舊抵稅，因為折舊的存在而少繳納的所得稅稱為折舊稅盾或折舊抵稅收益。稅收益。折舊稅盾折舊稅盾 = 年折舊額年折舊額所得稅稅率所得稅稅率稅后凈利稅后凈利潤潤= =營業(yè)收入營業(yè)收入- -營業(yè)成本營業(yè)成本- -所得稅所得稅 = =稅后收入稅后收入- -稅后成本稅后成本 = =稅后收稅

21、后收入入- -（稅后付現成本（稅后付現成本+ +稅后非付現成本）稅后非付現成本） = =稅后收入稅后收入- -稅后付現成本稅后付現成本- -折舊折舊（1-1-所得稅稅率）所得稅稅率） = =稅后收入稅后收入- -稅后付現成本稅后付現成本- -折舊折舊+ +折舊稅盾折舊稅盾稅后凈利潤稅后凈利潤+ +折舊折舊= =稅后收入稅后收入- -稅后付現成本稅后付現成本+ +折舊稅盾折舊稅盾營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量= =稅后收入稅后收入- -稅后付現成本稅后付現成本+ +折舊稅盾折舊稅盾 營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量= =營業(yè)收入營業(yè)收入- -付現成本付現成本- -所得稅所得稅 = =營業(yè)收入營業(yè)收入- -付現

22、成本付現成本- -稅前利潤稅前利潤所得稅稅率所得稅稅率 = =營業(yè)收入營業(yè)收入- -付現成本付現成本 - -（營業(yè)收入（營業(yè)收入- -付現成本付現成本- -折舊）折舊）所得稅稅率所得稅稅率 = =營業(yè)收入營業(yè)收入- -付現成本付現成本- -營業(yè)收入營業(yè)收入所得稅稅率所得稅稅率 + +付現成本付現成本所得稅稅率所得稅稅率+ +折舊折舊所得稅稅率所得稅稅率 = =營業(yè)收入營業(yè)收入（1-1-所得稅稅率）所得稅稅率） - -付現成本付現成本（1-1-所得稅稅率）所得稅稅率）+ +折舊折舊所得稅稅率所得稅稅率 = =稅后收入稅后收入- -稅后付現成本稅后付現成本+ +折舊稅盾折舊稅盾營業(yè)現金流量營業(yè)現金

23、流量= =稅后收入稅后收入- -稅后付現成本稅后付現成本+ +折舊稅盾折舊稅盾 六、現金流量的估計六、現金流量的估計初始現金流量初始現金流量建設期建設期在固定資產、無形資產等長期資產上的投資在固定資產、無形資產等長期資產上的投資墊支流動資金墊支流動資金原有固定資產變價收入（變現價值與賬面折余價值的比較）原有固定資產變價收入（變現價值與賬面折余價值的比較）營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量營業(yè)期營業(yè)期現金流入：營業(yè)現金收入現金流入：營業(yè)現金收入現金流出：營業(yè)現金支出、繳納的各種稅金（所得稅）現金流出：營業(yè)現金支出、繳納的各種稅金（所得稅）固定資產折舊（會計折舊與稅法規(guī)定折舊的比較）固定資產折舊（會計折舊與

24、稅法規(guī)定折舊的比較）終結現金流量終結現金流量終結期，最后一年終結期，最后一年固定資產殘值變價收入（實際殘值與稅法規(guī)定殘值的比較）固定資產殘值變價收入（實際殘值與稅法規(guī)定殘值的比較）墊支營運資金回收墊支營運資金回收固定資產清理費用支出固定資產清理費用支出最后一年的營業(yè)現金流量最后一年的營業(yè)現金流量 每年初始凈現金流量（初始期每年初始凈現金流量（初始期NCF） 初始投資額初始投資額 每年營業(yè)凈現金流量（營業(yè)期每年營業(yè)凈現金流量（營業(yè)期NCF） 每年營業(yè)收入付現成本所得稅每年營業(yè)收入付現成本所得稅 稅后凈利潤稅后凈利潤 + 折舊折舊 稅后收入稅收付現成本稅后收入稅收付現成本 + 折舊稅盾折舊稅盾 每

25、年終結凈現金流量（終結期每年終結凈現金流量（終結期NCF） 最后一年營業(yè)期最后一年營業(yè)期NCF + 最后一年回收額最后一年回收額 最后一年營業(yè)期最后一年營業(yè)期NCF + 固定資產殘值收入固定資產殘值收入 + 墊支營運資金回收墊支營運資金回收 甲公司甲公司A項目需要投資固定資產項目需要投資固定資產1,030萬元，當年投產，萬元，當年投產，期限為期限為10年，按直線法計算計提折舊，預計到期時殘值收年，按直線法計算計提折舊，預計到期時殘值收入入30萬元。同時，預計每年營業(yè)收入萬元。同時，預計每年營業(yè)收入500萬元，每年營業(yè)成萬元，每年營業(yè)成本本300萬元，所得稅稅率為萬元，所得稅稅率為25%。期初墊

26、支流動資金。期初墊支流動資金100萬萬元，從第二年初開始每年墊支流動資金元，從第二年初開始每年墊支流動資金20萬元。請計算萬元。請計算A項目每年的現金凈流量。項目每年的現金凈流量。例例固定資產年折舊額固定資產年折舊額=（1,030- -30）10=100（萬元）（萬元）第第0年（初始期）的現金凈流量為：年（初始期）的現金凈流量為： - -1,030- -100=- -1,130 （萬元）（萬元）第第19年（營業(yè)期）的現金凈流量為：年（營業(yè)期）的現金凈流量為：（500- -300）（1- -25%）+100- -20=230（萬元）（萬元）第第10年（終結期）的現金凈流量為：年（終結期）的現金凈

27、流量為：（500- -300）（1- -25%）+100+30+100+209=560（萬元）（萬元）t012345678910固定資產投資固定資產投資- -1030營運資金墊支營運資金墊支 - -100 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20 - -20初始期初始期NCF- -1130營業(yè)收入營業(yè)收入 500 500 500 500 500 500 500 500 500 500營業(yè)成本營業(yè)成本- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300- -300所得稅所得稅 - -50

28、 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50 - -50EAT 150 150 150 150 150 150 150 150 150 150折舊折舊 100 100 100 100 100 100 100 100 100 100營業(yè)期營業(yè)期NCF 230 230 230 230 230 230 230 230 230 250固定資產殘值固定資產殘值 30流動資金回收流動資金回收 280終結期終結期NCF 560現金流量合計現金流量合計- -1130 230 230 230 230 230 230 230 230 230 560A項目現金流量

29、計算表項目現金流量計算表P 141。項目現金流量表的編制。項目現金流量表的編制。 某投資者準備投資于一個初始投資額為某投資者準備投資于一個初始投資額為20,000元的元的A項項目，目， 項目期限為項目期限為4年，期望報酬率為年，期望報酬率為10%，每年能獲取現金，每年能獲取現金流量流量7,000元。則：元。則： NPV7,000PVIFA10%, 420,0002,190元元 如果該投資者將每年所得的現金流量分為兩個部分：如果該投資者將每年所得的現金流量分為兩個部分： 一部分作為一部分作為10%的基本報酬；的基本報酬； 剩余部分作為當期的投資回收額。剩余部分作為當期的投資回收額。 分析過程如下

30、表：分析過程如下表：引例引例凈現值的實質凈現值的實質年份年份初始投資初始投資收回現金收回現金基本報酬基本報酬= 10%收回投資收回投資= - -年末尚未年末尚未收回投資收回投資= - -120,000 7,0002,000 5,00015,000215,000 7,0001,500 5,500 9,5003 9,500 7,000 950 6,050 3,4504 3,450 7,000 345 6,655 3,205合計合計28,0004,79520,000 3,205A項目投資回收表項目投資回收表超額報酬超額報酬凈現值的凈現值的正負正負是相對于特定的是相對于特定的折現率折現率而言的，折現率

31、而言的，折現率的選取非常關鍵。的選取非常關鍵。項目超額報酬現金流量的折現值。項目超額報酬現金流量的折現值。 以期望報酬率（以期望報酬率（10%）作為折現率，該投資者不僅可）作為折現率，該投資者不僅可以收回以收回20,000元的元的初始投資初始投資，還能獲取，還能獲取4,795元的元的基本報酬基本報酬 和和3,205元的元的超額報酬超額報酬，超額報酬的折現值等于，超額報酬的折現值等于2,190元元（ 3,205PVIF10%,4 ）。）。 結論結論凈現值的實質凈現值的實質iNPViE內含報酬率內含報酬率折現率折現率NPV0 ，表明項目現金凈流量的現值大于初始投資，表明項目現金凈流量的現值大于初始

32、投資額的現值，該項目的內含報酬率大于其折現率；額的現值，該項目的內含報酬率大于其折現率；NPV0 ，表明項目現金凈流量的現值小于初始投資，表明項目現金凈流量的現值小于初始投資額的現值，該項目的內含報酬率小于其折現率。額的現值，該項目的內含報酬率小于其折現率。凈現值與折現率凈現值與折現率凈現值的大小與折現率成反比；凈現值的大小與折現率成反比；凈現值與凈現值與i軸有一交點，即內含報軸有一交點，即內含報酬率。酬率。關系關系折現率越大，折現率越大，現值系數越小現值系數越小0資本成本率資本成本率項目報酬率的最低底線。項目報酬率的最低底線。NPV=0，表明項目不僅能收回初始投資，還能彌補資本成，表明項目不

33、僅能收回初始投資，還能彌補資本成本，但沒有任何超額報酬。本，但沒有任何超額報酬。選擇某一投資機會而喪失另一投資機會的收益，反映了項選擇某一投資機會而喪失另一投資機會的收益，反映了項目應得的報酬率水平，是由市場決定的資本機會成本。目應得的報酬率水平，是由市場決定的資本機會成本。NPV=0，表明項目不僅能收回初始投資，還能獲取同類項，表明項目不僅能收回初始投資，還能獲取同類項目平均報酬，但沒有任何超額報酬。目平均報酬，但沒有任何超額報酬。同類項目報酬率同類項目報酬率期望報酬率期望報酬率公司決策者主觀確定的報酬率，一般高于市場平均報酬率，公司決策者主觀確定的報酬率，一般高于市場平均報酬率，適用于有希

34、望獲得期望報酬的項目。適用于有希望獲得期望報酬的項目。NPV=0 ，表明項目不僅能收回初始投資，還能獲取期望，表明項目不僅能收回初始投資，還能獲取期望報酬，但沒有任何超額報酬。報酬，但沒有任何超額報酬。凈凈現現值值折折現現率率的的選選取取范范圍圍2、內含報酬率、內含報酬率（ Internal Rate of Return，IRR）使項目現金凈流量的現值之和等于投資額的現值之和，從使項目現金凈流量的現值之和等于投資額的現值之和，從而使項目的凈現值為零的折現率，也叫做內部收益率。而使項目的凈現值為零的折現率，也叫做內部收益率。11011nnttttttNCFCKIRRKK1）每年）每年NCF相等：

35、相等：,11011nnttK nK nttttCCNCFPVIFAPVIFANCFKK利用利用內插法內插法求出內含報酬率。求出內含報酬率。2）每年）每年NCF不相等：不相等： 根據經驗估算一個折現率，計算投資項目的凈現值。根據經驗估算一個折現率，計算投資項目的凈現值。 如果如果NPV0，說明所用的折現率就是，說明所用的折現率就是IRR； 如果如果NPV0，說明該投資項目所用的折現率，說明該投資項目所用的折現率可達到的可達到的IRR，應提高折現率，再進行測試；，應提高折現率，再進行測試； 如果如果NPV0，說明該投資項目所用的折現率，說明該投資項目所用的折現率可達到的可達到的IRR，應降低折現率

36、，再進行測試。，應降低折現率，再進行測試。 經過如此反復測試，找到經過如此反復測試，找到NPV由正到負并且相鄰的兩個由正到負并且相鄰的兩個折現率，然后用折現率，然后用內插法內插法求出近似的求出近似的IRR。逐項測試法逐項測試法甲方案甲方案,5,53 20010,000010,000 3,2003.125IRRIRRPVIFAPVIFA，11%421 011.995%11% 12%4212IRRIRR 乙乙18%IRR甲甲19%3.1253.1273.058乙方案乙方案1）測試折現率為）測試折現率為11%，NPV=421；2）測試折現率為）測試折現率為12%，NPV=- -2。11%IRR乙乙1

37、2%0421- -218%3.1273.12518.03%18% 19%3.1273.058IRRIRR甲甲每年每年NCF相等時，按相等時，按IRR確定的年金現值系確定的年金現值系數數PVIFAIRR,n剛好等于投資回收期。剛好等于投資回收期。判斷準則判斷準則一個方案采納與否決策：一個方案采納與否決策： IRR資本成本率或必要報酬率，方案可行；資本成本率或必要報酬率，方案可行； IRR資本成本率或必要報酬率，方案拒絕。資本成本率或必要報酬率，方案拒絕。多個方案互斥選擇決策：多個方案互斥選擇決策： IRR超過資本成本率或必要報酬率最多的投資方案。超過資本成本率或必要報酬率最多的投資方案。優(yōu)點優(yōu)點

38、考慮了資金時間價值；考慮了資金時間價值；可以根據投資方案內在報酬率的高低來決定方案的取舍。可以根據投資方案內在報酬率的高低來決定方案的取舍。缺點缺點計算復雜繁瑣；計算復雜繁瑣；在互斥選擇決策時，容易錯誤判斷，適用于獨立項目決策。在互斥選擇決策時，容易錯誤判斷，適用于獨立項目決策。3、獲利指數、獲利指數（ Profitability Index，PI）項目各年現金凈流量的現值之和與投資額的現值之和的項目各年現金凈流量的現值之和與投資額的現值之和的比率，也叫做現值指數，實質是凈現值的一種變形。比率，也叫做現值指數，實質是凈現值的一種變形。,111111nnnntttK ttK tttttttNCF

39、CPINCF PVIFC PVIFKK10%,53,2001.2110,000PVIFAPI甲甲方案甲方案乙方案乙方案10%,110%,210%,310%,410%,53,8003,5603,3203,0807,8401.0615,000PVIFPVIFPVIFPVIFPVIFPI乙PI與與NPV的比較的比較一個方案采納與否決策：一個方案采納與否決策： PI1， NPV0，表明，表明IRR獲利指數所用的折現率，方案獲利指數所用的折現率，方案可行；可行；PI1， NPV0，表明，表明IRR獲利指數所用的折現率，方獲利指數所用的折現率，方案拒絕。案拒絕。多個方案互斥選擇決策：多個方案互斥選擇決策：

40、 PI超過超過1最多的投資方案。最多的投資方案。判斷準則判斷準則PI是相對數指標，反映投資的效率，即獲利能力；是相對數指標，反映投資的效率，即獲利能力；NPV是絕對數指標，反映投資的效益，即現金流增量。是絕對數指標，反映投資的效益，即現金流增量。在評價投資項目優(yōu)劣時，在評價投資項目優(yōu)劣時，NPV和和PI常常會得到一致的結論，常常會得到一致的結論，但人們更愿意使用凈現值。因為凈現值不僅確定是否接受某但人們更愿意使用凈現值。因為凈現值不僅確定是否接受某一個項目，而且可以確定項目對企業(yè)價值的經濟貢獻。一個項目，而且可以確定項目對企業(yè)價值的經濟貢獻。（三）折現分析法的比較與應用（三）折現分析法的比較與

41、應用獨立方案獨立方案對某方案作出接受或者放棄的投資決策，都不會受到其他項目投對某方案作出接受或者放棄的投資決策，都不會受到其他項目投資決策的影響資決策的影響 ?？梢酝瑫r選擇可以同時選擇A和和B，同時放棄，同時放棄A和和B，也可選擇，也可選擇A、B其中一項。其中一項。比如：麥當勞打算在一個偏遠小島開設一家餐廳，不會受到其他比如：麥當勞打算在一個偏遠小島開設一家餐廳，不會受到其他開設新餐廳投資決策的影響，因為該餐廳位置偏遠，與其它餐廳開設新餐廳投資決策的影響，因為該餐廳位置偏遠，與其它餐廳的經營互不干擾，它們是相互獨立的投資項目。的經營互不干擾，它們是相互獨立的投資項目。互斥方案互斥方案對某方案作

42、出接受或者放棄的投資決策，會受到其他項目投資決對某方案作出接受或者放棄的投資決策，會受到其他項目投資決策的影響。策的影響。可以選擇可以選擇A或或B，也可以同時放棄，也可以同時放棄A和和B，但不能同時采納，但不能同時采納A和和B。比如：項目比如：項目A是在一塊地皮上建一幢公寓樓，項目是在一塊地皮上建一幢公寓樓，項目B是在該地皮上是在該地皮上建一座電影院。建一座電影院。NPV=0，PI=1，IRR=NPV和和PI所用的折現率；所用的折現率；NPV0，PI1，IRRNPV和和PI所用的折現率；所用的折現率；NPV0，PI1，IRRNPV和和PI所用的折現率。所用的折現率。特例：特例：非規(guī)則現金流量非

43、規(guī)則現金流量多重內含報酬率多重內含報酬率對于某一獨立方案的可行性判定，折現分析法中的對于某一獨立方案的可行性判定，折現分析法中的三個指標所得出的結論往往都是一致的。三個指標所得出的結論往往都是一致的。對于多個互斥方案的可行性判定，折現分析法中的對于多個互斥方案的可行性判定，折現分析法中的三個指標所得出的結論有時會出現差異，而三個指標所得出的結論有時會出現差異，而NPV與與IRR出現不一致的情況更多。出現不一致的情況更多。初始投資規(guī)模不同初始投資規(guī)模不同現金流量時間分布不同現金流量時間分布不同項目收益期不同項目收益期不同1、非規(guī)則現金流量、非規(guī)則現金流量項目壽命周期內現金流量只改變一次符號，即由

44、初始投項目壽命周期內現金流量只改變一次符號，即由初始投資的負號到項目發(fā)揮效益時現金流量轉變?yōu)檎?，資的負號到項目發(fā)揮效益時現金流量轉變?yōu)檎?，IRR是唯一的，使是唯一的，使NPV由正到負。由正到負。項目壽命周期內現金流量多次改變符號，初始投資以后項目壽命周期內現金流量多次改變符號，初始投資以后既發(fā)生了現金流入，又發(fā)生了現金流出，會出現多個既發(fā)生了現金流入，又發(fā)生了現金流出，會出現多個IRR。若現金流量符號改變。若現金流量符號改變M次，就有最多次，就有最多M個個IRR。傳統(tǒng)現金流量模式傳統(tǒng)現金流量模式非規(guī)則現金流量非規(guī)則現金流量 假定某假定某露天采礦露天采礦項目的第一階段是采礦前進行的初項目的第

45、一階段是采礦前進行的初始投資；在第二階段，這些采礦者不考慮礦藏資源的合理始投資；在第二階段，這些采礦者不考慮礦藏資源的合理利用，盲目瘋狂開采，使項目獲得豐厚回報；然而，為了利用，盲目瘋狂開采，使項目獲得豐厚回報；然而，為了符合環(huán)境保護法規(guī)的一些強制性規(guī)定，采礦者不得不追加符合環(huán)境保護法規(guī)的一些強制性規(guī)定，采礦者不得不追加投資，以盡量彌補不合理開采可能導致的不良后果，這一投資，以盡量彌補不合理開采可能導致的不良后果，這一階段的現金流量為負值。階段的現金流量為負值。 該露天采礦項目的現金流量為：該露天采礦項目的現金流量為：（- -100，230，- -132）2230132100010%20%11

46、IRRIRRIRR或NPV折現率折現率10%20%0當現金流量多次改變符號時，當現金流量多次改變符號時，NPV總能得出正確的結論，總能得出正確的結論，而而IRR就可能給出一個錯誤就可能給出一個錯誤的結論，在這種情況下應使的結論，在這種情況下應使用用NPV法進行決策。法進行決策。例例2、初始投資規(guī)模不同的項目、初始投資規(guī)模不同的項目引例引例我現在有兩個相互排斥的機會供大家選擇：我現在有兩個相互排斥的機會供大家選擇：投資機會投資機會：現在你給我：現在你給我1元，下課我還給你元，下課我還給你1.5元元;投資機會投資機會：現在你給我：現在你給我10元，下課我還給你元，下課我還給你11元。元。因為課時很

47、短，假設折現率為因為課時很短，假設折現率為0。投資項目投資項目課初現金流量課初現金流量課末現金流量課末現金流量 NPV IRR投資機會投資機會 - -1 +1.50.550%投資機會投資機會- -10+11 110%這個例子很形象地暴露了這個例子很形象地暴露了IRR法的一個重大缺陷，即忽法的一個重大缺陷，即忽略了項目的投資規(guī)模，投資機會略了項目的投資規(guī)模，投資機會的高報酬率掩蓋了其的高報酬率掩蓋了其獲取現金流這一獲取現金流這一“絕對值絕對值”偏低的不足。偏低的不足。有兩個項目有兩個項目D和和E，它們的初始投資額不同，詳細情況見下表：，它們的初始投資額不同，詳細情況見下表：指指 標標年度年度D項

48、目項目E項目項目初始投資初始投資0123110,000 50,000 50,000 50,00010,000 5,050 5,050 5,050營業(yè)現金流量營業(yè)現金流量 NPV IRR PI資本成本資本成本 6,100 17.28% 1.06 14% 1,726 24.03% 1.17 14%折現率折現率NPVDNPVE 0 5%10%15%20%25% 40,000 26,150 14,350 4,150 - -4,700- -12,400 5,150 3,751 2,559 1,529 635 - -1421417.2824.03折現率（折現率（%）（資本成本）（資本成本）NPVNPVD凈

49、現值凈現值分界點分界點16.59IRRDNPVEIRRE資本成本資本成本NPVE，IRRD凈現值分界點，凈現值分界點，NPVDNPVE，IRRD小預算的凈現值；小預算的凈現值；計算增量凈現值。計算增量凈現值。本例中，增量凈現值本例中，增量凈現值0，選擇大預算；，選擇大預算；比較增量內含報酬率與折現率。比較增量內含報酬率與折現率。本例中，增量內含報酬率本例中，增量內含報酬率折現率，選擇大預算。折現率，選擇大預算。注意注意不能通過比較二者不能通過比較二者內含報酬率內含報酬率而輕易得出結論。而輕易得出結論。計算增量現金流量時，用初始投資額較大的項目減計算增量現金流量時，用初始投資額較大的項目減去初始

50、投資額較小的項目，以確保去初始投資額較小的項目，以確保第一個非零現金凈第一個非零現金凈流量為負值流量為負值，這樣便可應用內含報酬率的基本法則。，這樣便可應用內含報酬率的基本法則。3、現金流量分布時間不同的項目、現金流量分布時間不同的項目例例 某公司有一個閑置倉庫，可以存放廢物容器（項目某公司有一個閑置倉庫，可以存放廢物容器（項目A），也可以存放電子設備（項目），也可以存放電子設備（項目B），現金流量如下：），現金流量如下：0123NPV10%IRR項目項目A - -10,000 10,0001,000 1,00066916.04%項目項目B- -10,000 1,0001,00012,0007

51、5112.94%分別用前述分別用前述3種有效方法對該項目進行決策。種有效方法對該項目進行決策。1）比較凈現值：）比較凈現值：2）計算增量凈現值：）計算增量凈現值： NPV =830，選擇項目，選擇項目B。NPVA = 669 折現率折現率=10%，選擇項目，選擇項目B。0123 NPV0% NPV10% NPV15%IRR項目項目A- -10,00010,0001,0001,0002,00066910916.04%項目項目B- -10,0001,0001,00012,0004,000751- -48412.94%現金流量時間分布現金流量時間分布對凈現值的影響：對凈現值的影響：隨著折現率的增大，

52、隨著折現率的增大，NPV開始減小。現金流入量集中在前期的項開始減小?，F金流入量集中在前期的項目目A，折現期較小，折現期較小，NPVA受影響的程度較小，受影響的程度較小，NPVA曲線較為平曲線較為平緩；現金流入量集中在后期的項目緩；現金流入量集中在后期的項目B，折現期較大，折現期較大，NPVB受影響受影響的程度較大，的程度較大，NPVB曲線較為陡峭。因此，折現率較小時，曲線較為陡峭。因此，折現率較小時，NPVB大于大于NPVA；折現率較大時，；折現率較大時， NPVA大于大于NPVB 。折現率（折現率（%）項目項目A項目項目B4,0002,000NPV016.0412.94NPVBNPVANPV

53、ANPVB- -48410.554、折現分析法沖突的基本原因、折現分析法沖突的基本原因再投資利率假設再投資利率假設再投資假設概念并不是假設再投資活動存在，而是假設再投再投資假設概念并不是假設再投資活動存在，而是假設再投資機會存在。該假設認為：資機會存在。該假設認為：NPV對不同項目進行分析時，所用的折現率是由市場所決定對不同項目進行分析時，所用的折現率是由市場所決定的的相同相同的的資本成本率資本成本率（同類項目報酬率同類項目報酬率、期望報酬率期望報酬率）；）；IRR對不同項目進行分析時，所用的折現率是每個投資項目對不同項目進行分析時，所用的折現率是每個投資項目各自各自不同不同的的內含報酬率內含

54、報酬率。因此，因此， NPV法是按資本成本率評估再投資機會的現金流動，法是按資本成本率評估再投資機會的現金流動，而而IRR法是按每個投資項目各自的內含報酬率評估再投資機法是按每個投資項目各自的內含報酬率評估再投資機會的現金流動。會的現金流動。因為收回的現金流不會再投資于該項目，而且互斥項目的投因為收回的現金流不會再投資于該項目，而且互斥項目的投資風險大體相近，所以不應該使用不同的內含報酬率作為折資風險大體相近，所以不應該使用不同的內含報酬率作為折現率，而應選擇由市場所決定的相同的資本成本率作為折現現率，而應選擇由市場所決定的相同的資本成本率作為折現率，這一思想體現在率，這一思想體現在NPV法中

55、。一般說來，公司愿意并且能法中。一般說來，公司愿意并且能夠按照接近資本成本率的水平取得資本，這進一步說明夠按照接近資本成本率的水平取得資本，這進一步說明NPV法是一種最理想的決策分析方法。法是一種最理想的決策分析方法。長江公司打算新增一套設備，全部投資長江公司打算新增一套設備，全部投資70,000元。新設備元。新設備投產后，年營業(yè)收入將增加投產后，年營業(yè)收入將增加60,000元，付現成本增加元，付現成本增加42,000元。設備使用期元。設備使用期5年，殘值為零。所得稅稅率為年，殘值為零。所得稅稅率為25%，資本，資本成本率為成本率為10%。請做出該公司是否增加新設備的決策。請做出該公司是否增加

56、新設備的決策。（一）增加資產、同時增加收入和成本案例（一）增加資產、同時增加收入和成本案例每年營業(yè)現金凈流量計算表每年營業(yè)現金凈流量計算表營業(yè)收入營業(yè)收入60,000付現成本付現成本42,000折折 舊舊14,000稅前利潤稅前利潤 4,000所所 得得 稅稅 1,000稅后凈利潤稅后凈利潤 3,000營業(yè)現金凈流量營業(yè)現金凈流量17,000不應該增加新設備。不應該增加新設備。10%,570,000 17,0005,556.40NPVPVIFA （元）年折舊額年折舊額 = 70,0004 = 14,000（元）（元）六、資本預算案例分析六、資本預算案例分析（二）增加資產、降低成本案例（二）增加

57、資產、降低成本案例某批發(fā)公司原來的運輸業(yè)務是由一家運輸公司承擔的，每年運輸某批發(fā)公司原來的運輸業(yè)務是由一家運輸公司承擔的，每年運輸費費50,000元。現在，批發(fā)公司打算購一輛貨車，增加固定資產投元?，F在，批發(fā)公司打算購一輛貨車，增加固定資產投資而節(jié)省運輸費，貨車要投資資而節(jié)省運輸費，貨車要投資68,000元，使用期元，使用期8年，預計凈殘值年，預計凈殘值4,000元。購車后，每年需要支付的工資、汽油費、維修費共元。購車后，每年需要支付的工資、汽油費、維修費共34,000元，所得稅稅率元，所得稅稅率25%，資本成本率為，資本成本率為10%。批發(fā)公司是否。批發(fā)公司是否應該采納這個投資項目？應該采納

58、這個投資項目？購入貨車后：購入貨車后：年折舊額年折舊額 = （68,000- -4,000）8 = 8,000（元）（元）稅后凈利潤稅后凈利潤 =（50,000 - -34,000 - -8,000）（1- -25%）= 6,000（元）（元）初始現金凈流量初始現金凈流量 = - -68,000（元）（元）營業(yè)現金凈流量營業(yè)現金凈流量 = 6,000 + 8,000 = 14,000（元）（元）終結現金凈流量終結現金凈流量 = 14,000 + 4,000 = 18,000（元）（元）10%,710%,868,000 14,00018,0008,8280NPVPVIFAPVIF （元）采納該投

59、資項目。采納該投資項目。（三）更新機器設備案例（三）更新機器設備案例某公司準備購置一臺某公司準備購置一臺65,000元的新機器替換舊機器，舊機元的新機器替換舊機器，舊機器是在器是在4年前花費年前花費50,000元購入的，可用元購入的，可用10年，假設無殘值，年，假設無殘值，現變賣價格為現變賣價格為25,000元。新機器使用元。新機器使用6年，殘值為年，殘值為5,000元。元。舊機器每年營業(yè)收入為舊機器每年營業(yè)收入為100,000元，營業(yè)成本為元，營業(yè)成本為62,000元，元，新機器每年營業(yè)收入為新機器每年營業(yè)收入為103,000元，營業(yè)成本為元，營業(yè)成本為60,000元。元。所得稅稅率為所得稅

60、稅率為30%，資本成本率為，資本成本率為10%。請做出是否更新。請做出是否更新機器設備的決策。機器設備的決策。差量分析法差量分析法公司更新機器預算表公司更新機器預算表1、初始期現金凈流量差量：、初始期現金凈流量差量：新機器購價新機器購價 - -65,000 減：舊機器變價收入減：舊機器變價收入 25,000 營業(yè)外支出抵減的所得稅（營業(yè)外支出抵減的所得稅（30,000- -25,000）30% 1,500初始期初始期NCF - -38,5002、營業(yè)期現金凈流量差量：、營業(yè)期現金凈流量差量： 營業(yè)收入營業(yè)收入減：營業(yè)成本（含折舊）減：營業(yè)成本（含折舊）稅前利潤稅前利潤減：所得稅減：所得稅稅后凈