1、戰略性新興產業企業私募股權融資操作要點之二條款清單（投資意向書）發布時間: 2010-09-30 14:26   來源: 賽迪顧問   作者: 投融資咨詢中心一、什么是條款清單條款清單又稱投資意向書，是投融資雙方為交易達成而需要通過談判來解決的一系列重要事項的清單。它構成了雙方下一步簽訂正式投資協議的框架性內容。從某種意義上講，條款清單是投融資雙方簽訂正式投資協議前的一個過渡性協議。雖然條款清單的簽訂并不意味著雙方最后一定能達成交易，但條款清單的簽訂，標志著雙方在本次交易的關鍵性條款上已經取得了一致意見。雙方在之后的正式投資協議談判中，只需要對一些條款進

2、行補充完善就可以了，因此，雙方談判的難度大大降低，達成正式投資協議的可能性大大增加。條款清單是海外PE和VC在股權投資實踐中不斷加以總結完善之后形成的產物。在國內融資企業眼里，一些海外投資機構提供的條款清單在內容上顯得過于專業和復雜，里面充滿了陌生的名詞和表達方法，其中一些條款規定之細、要求之苛刻，常常為國內融資企業所始料未及，甚至在感情上難以接受（有時條款清單看起來就像是長工與地主簽訂的賣身契）。盡管如此，近年來國內股權投融資業務已在理念上和實踐上與海外接軌，條款清單成為融資企業進行股權融資難以回避的一個環節。融資企業只能以更務實的態度，對條款清單做盡可能多的了解，去努力適應它、掌握它。如果

3、在接觸條款清單時確定沒有把握，可以請融資顧問或律師先把條款清單看一遍，請他們提供必要的幫助。一旦投資商向融資企業提交條款清單，就意味著雙方已開始轉入到整個投融資過程極為敏感又極為艱苦的談判階段（當然，由于在專業規范性方面存在著差距，目前國內也有一些投資商和融資企業之間不經過條款清單的談判階段，就直接進入盡職調查和正式投資協議談判等后續階段工作）。進入談判，既可能成功，也可能以談崩告終，因此，條款清單的談判階段是決定投融資雙方合作能否繼續的關鍵階段。在這個關鍵的階段，需要對融資企業提個醒，即融資企業一定要擺正自己的位置，不要自視過高，盲目樂觀，不能因為投資商提出的某些條款不符合自己的胃口，就輕率

4、中斷與投資商的談判工作。同時，也不能為了拿到投資商的錢而完全喪失原則、丟掉信心，一味在談判中遷就對方，既然投資商愿意來談，就說明自己的企業有一定價值的，投融資雙方絕不是施舍與被施舍的關系，一次成功的談判應該建立起一種雙贏的格局。條款清單不像正式投資協議那樣有嚴格的法律約束力，但從恪守信譽的角度考慮，在簽署條款清單之后，投融資雙方基本上都會選擇遵守諾言。雖然雙方下一步還要在正式投資協議的談判中將條款清單中的一些條款做進一步的細化，但最好不要指望一些關鍵性的的條款可以經過新的談判完全推倒重來。為體現條款清單的嚴肅性，投融資雙方一般會在條款清單中約定一個獨家合作鎖定期，如果不是雙方同時決定放棄，鎖定

5、期不能由單方中止，單方中止要承擔一定法律責任。二、條款清單要點解析1、企業估值、投資金額與持股比例如何對融資企業估值是條款清單的核心性條款，也是投融資雙方談判的重中之重。投融資雙方在估值問題上容易產生較大的差異，這是十分正常的。因為采取的估值方法不同，評估出來的企業價值可能差異較大，即使采用同一種評估方法，由于參數選取的不同，得出的結果也會有不小的差異。造成估值差異較大的更重要的原因是由投融資雙方所處的立場不同所決定的，投資商為了降低投資的風險，加大自己投資的安全邊際，自然希望融資企業的估值盡量低一些，而融資企業為多融資，同時避免自身的權益被太多稀釋，自然會堅持對自身的估值盡量高一些。許多投融

6、資項目在談判時難以進行下去，首先是在這一環節卡了殼。要想在這一環節取得突破，雙方可以從以下兩方面進行努力。第一，就是對使用的估值方法和股指依據進行討論。前面講過，使用不同估值方法、不同估值依據，在計算結果上可能會大相徑庭。因此，雙方應該就各自使用的方法和依據進行公開交流，互相從對方的股指過程中尋找合理的因素，并就認為不合理的地方表達出自己的看法。專業理性的溝通有助于雙方找到解決估值難題的途徑。第二，調整心態，合作共贏。無論什么估值方法和手段都不是完美的，都會存在一些難以完全客觀的因素，都難免留下一些人為調控的痕跡。因此，企業估值問題的解決，最終取決于投融資雙方在合作心態上的調整。所謂公平的價格

7、，實際上是買賣雙方形成的一種對未來預期的心里均衡。如果投融資雙方不是過分對眼前的利益斤斤計較，而是以著眼未來、追求中長期利益最大化的心態進行談判，雙方達成一個“公平”的估值是完全有可能的。解決了估值問題，投資商向融資企業投入多少資金，獲得多少股權、持股比例多大等問題就迎刃而解了。2、董事會的組成與運作為充分保障自己的股東權益，保證融資企業規范運作，持有一定比例的投資商一般都會在條款清單中提出安排自己的代表進入融資企業董事會的要求，并對董事會的組成與運作規則提出自己的建議。在投資商心目中，董事會條款絕不是可有可無的，往往在條款清單中占有很大的權重。條款清單中關于董事會的條款，解決的核心問題是企業

8、控制權的如何配置。有限責任公司控制權的一般原則是：誰的股權比例最大，誰獲得的發言權最大，誰因此擁有該企業的控制權。通常來講，投資商不會謀求在融資企業中持大股，只要該企業一切運轉正常，投資商就會滿足于作為董事會中的少數，不會謀求對該企業的控制權。但為避免一些特定投資風險的出現，投資商會在控制權配置的問題上提出一些特定的要求，并爭取將其列入條款清單中。其中之一是要求獲得某些重大政策事項的表決權，之二是在出現特定情況時具有對企業的控制權進行接管的權利。所謂特別表決權，是指董事會在對某些可能直接影響到投資商利益得失的重大事項進行決策時，投資商可以擁有超過其股權比例的更大的投票權，甚至一票否定權。而投資

9、上行使對企業控制權的接管的權利，是被嚴格限定在某些特殊情況之下的，比如，控股股東派出的管理層連續兩年沒有達到承諾的業績目標，而控股股東拒絕對管理層進行必要的人員調整；控股股東濫用董事會控制權損害了其他股東的利益，如通過關聯性交易轉移公司的資金和資產；控股股東或其代表的管理層違反投資協議中規定的某些條款等等。一旦出現了上述情況，投資商就可以利用這一條款對控股股東形成強有力的制約。3、管理層激勵條款投資商與融資企業管理層之間存在著典型的委托-代理關系，這會使融資企業產生代理成本問題。通過對企業管理層的制衡機制和監督機制，可以達到降低融資企業的代理成本，而通過設計有效的激勵機制，提高企業管理層為全體

10、股東謀取更大利益的積極性和創造性，則是降低融資企業代理成本的一條更為重要的途徑。激勵機制是通過代理人的工作動力，來促使代理人采取適當的行為，最大限度的與委托人的利益保持一致，達到增加委托人的效用，同時降低代理成本的目的。將激勵機制運用到管理層激勵之中，需要在企業股東與管理層之間建立一種分享經濟成果、共擔經營風險的契約關系。而這一契約關系是通過使用一些具體的激勵手段加以實現的。4、管理層及關鍵人員雇用條款一些融資企業的發展壯大非常依賴于管理層和其他一些關鍵性成員的人力資本所發揮的作用，如果他們可以隨意退出企業，投資上的投入可能因失去了這部分核心資產而變得沒有任何意義。因此，投資商通過在條款清單中設置管理層及關鍵人員雇用條款，以此來保證在一定時期內留住這些關鍵性成員并保證他們的工作積極性得以充分發揮。公司管理層及關鍵人員也需要通過雇用條款為自己的合法權益提供必要的保護。比如，管理層及關鍵人員既然受雇，如果不是在受雇期間業績不佳或違反了相應條款規定，就不應該無故被公司辭退；還有，一些管理層和其他關鍵性成員的能力可能在企業發展到某個階段后就不再適應企業的發展的需要，為企業整體利益所考慮，在需要對有關人員進行必要的調整時，融資企業對于被調整或予以解雇的人員如何進行利益安排或補償，就應該在管理層及關鍵人員雇用條款中作出相應的安排；同時，對于被解雇人員在