1、風險投資激勵問題的三種解決方法及應用(1)    摘 要 風險投資中風險資本所有者與風險投資經理人的風險分擔與激勵問題是委托代理關系的主題。以斯蒂格利茨關于激勵問題的三種解決方法為基礎，結合風險投資的固有特性，探討了其在風險投資激勵問題的實際應用。關鍵詞 風險投資 激勵 除了私人風險投資制這種資本所有權和經營權高度統一的風險投資組織形式，任何將所有權與經營權分開的風險投資組織，都面臨著參與人信息不對稱與隱藏行動的道德風險問題。相比較其他類型的組織相比，風險投資機構的經營行為更具風險性，參與人對風險的認識更深刻，對風險的感知也更敏感，因此，參與人之間的風險

2、分擔與激勵問題對風險投資機構的運行效率影響更大。下面以美國經濟學家約瑟夫·F·斯蒂格利茨激勵問題的三種解決方法為基礎，進一步探討其在風險投資中的實際應用。1 市場解決方法“私人財產與價格體系相結合能對激勵問題提供一種有效的解決方法”。如果資產屬于個人所有，那么個人必須承擔行動的全部責任。風險投資如果采取私人制組織形式，其道德風險就不會存在，但畢竟“天使”投資者的資金有限。有限合伙制從制度上將一般合伙人的私人資產與有限合伙人的委托資產相結合，激勵的有效性高，但它同樣存在著規模小的局限性。因此，項目投資經理人與公司合伙投資制是目前比較理想的風險投資組織制度，有效利用了項目經理的

3、私人財產來解決風險投資者對風險投資經理人的激勵問題，具體做法是：在項目投資時，公司與投資經理人達成一項協議，即由投資經理人按擬投資總額的一定比例注入個人資本，投資經理人勿須承擔該項目投資資本的無限連帶責任，如果贏利則獲得該項目投資凈收益20%左右的分成，如果虧損，則按出資比例承擔。武漢華工創業投資有限公司是采取這種組織形式的典型公司，這種投資經理人參與投資用協議的方式規定了經理人的資本投入和剩余收益索取權，是一種有效的資本激勵與約束制度。2 合同解決方法當風險資本所有者與風險投資經營者的委托代理關系確立后，需要就雙方當事人在經營期間的權力與義務達成一系列條款性協議，尤其在代理人的經營目標與經濟

4、報酬問題上，因此，這種合同也稱為激勵合同。用激勵合同解決激勵問題，就是設計一個契約使得代理人最大最佳程度地努力工作。下面運用委托代理框架，對激勵合同問題進行分析。為了簡化激勵方案，現假定委托人采取資本激勵措施，如果委托人與代理人針對經濟報酬問題簽訂一份合同，兩者之間的激勵問題就會容易解決得多。那么，委托人究竟應該為代理人制定怎樣的經濟報酬方案呢？假設代理人的行動選擇aA和外生隨機變量，貨幣化產出參數(a,)，并存在分布函數f(,)，委托人取得的所有權并簽訂合同給予代理人報酬s()，委托人的效用函數為v(-s(),代理人的效用函數為u(s()-c(a),其中:?鄣?仔/?鄣a、v、u、c、c&g

5、t;0，v與u是否小于0取決于委托人與代理人的風險偏好程度；代理人有不接受合同時的保留效用u；這樣，委托人對代理人的激勵問題就是：委托人如何選擇s() 及代理人如何選擇a，并在參與約束條件下使得兩者的期望效用最大化，用數學模型表達如下：v?仔-s(?仔)f(?仔,a)d?仔s.t.（IC） us(?仔)f(?仔,a)d?仔-c(a) (IR) us(?仔)f(?仔,a)d?仔-c(a)上述模型中：a與s()的解取決于v、u、f、c、等因素；定性地講，委托人給予代理人的經濟報酬與代理人的行動選擇是互動的，而且他們又共同取決于兩者風險偏好、外生變量及代理人努力成本與保留效用等因素的影響。一般地，有

6、以下性質：當a可觀測時，誰的阿羅帕拉特絕對風險規避度量越大，最優激勵合同要求誰承擔的風險越小，即當參與人甲風險規避而參與人乙風險中性，根據最優激勵合同參與人甲無須承擔任何風險，反之亦反；當委托人不能觀測代理人的行動選擇a時，最優激勵合同要求代理人承擔比對稱信息情況下更大的風險，而且代理人選擇的努力水平小于對稱信息下的努力水平，即當效用函數一定時，信息愈對稱，最優激勵合同要求代理人承擔的風險愈小，代理人所愿意付出的努力水平愈高；如果分布函數滿足單調似然率特征，最優激勵合同s()是的單調增函數，即產出愈高，代理人的經濟報酬愈豐厚。    委托人依據上述模型可

7、以設計一個合理的經濟報酬體系，并在激勵合同中作出明文規定。結合目前的激勵機制，用合同法解決激勵問題，還需要解決好下述三個細節：(1)激勵方案的個體差異性。隨著人本觀念逐漸增強，人的需要、人的預期目標及風險偏好的微小差異就會顯現出來，一個好的激勵方案不僅應該隨崗位、職務不同而不同，也應該視當事人的需要、預期目標及風險偏好而適當調整。如：總經理崗位只有一個，但一項激勵方案顯然不適合前來應聘的所有候選人。風險投資機構應該努力避免用一種方案來激勵所有的經理人，只有設計足夠多的可行性方案供其選擇，才能最大限度地調動職業經理人的積極性。（2）激勵參數的選取。在激勵模型中，只要新的變量X包含比原有變量更多的

8、有關a和的信息，將X寫進激勵合同作為經濟報酬的依據變量，就可以降低代理成本并且激勵代理者增加努力程度，如果觀測X的成本小于代理成本的降低時，觀測X才是有價值的。在實踐中，許多委托人僅僅將年度利潤作為經濟報酬的唯一依據變量，經理人為了取得更多的年度利潤，往往會忽視無形資產、市場競爭力、企業文化、人力資源等一系列難以觀測的組織目標因素。但是，這些因素影響著企業的長期發展，關系到未來的年度利潤，他們同樣反應出更多的關于經營者努力程度的信息。因此，如果將這些因素寫進激勵合同，一方面激勵經營者更加努力工作，降低總代理成本；另一方面激勵經營者將一部分精力放在除年度利潤之外的一些因素上，從而有利于企業的長期

9、發展。（3）剩余索取權的配置。企業治理結構的有效性，取決于企業控制權與剩余索取權配置的對稱程度。在激勵模型的報酬方案上，委托代理雙方的收益往往會隨著總收益的變化而變化，如果總收益增加一個單位，而代理方的收益便會增加a單位（一般地，0a1，可能是總收益的分段函數），定義a為剩余索取權指數，它的大小取決于雙方風險偏好、討價還價能力等因素。必須指出，合同畢竟是不完善的，而且執行起來有成本，因此，合同法也不是完全的解決方法。 本篇論文是由3COME文檔頻道的網友為您在網絡上收集整理餅投稿至本站的，論文版權屬原作者，請不要用于商業用途或者抄襲，僅供參考學習之用，否者后果自負，如果此文侵犯您的合法權益，請

10、聯系我們。3 市場聲譽解決方法根據博弈論的觀點，風險資本所有者與風險投資經營者之間的委托代理行為屬于多階段動態博弈，如果風險投資職業經理人想要和風險投資者保持長期的關系，即使沒有上述前兩種顯性激勵措施，“時間”本身可能會解決代理問題。在競爭的職業經理人市場上，經理人的市場價值或收入決定于個人的市場聲譽，而市場聲譽又建立在以往的經驗和投資業績上。直觀地講，市場聲譽之所以起作用，是因為現期的努力通過對產出的影響改進市場對能力的判斷。在長期關系中，影響經理人業績的外生不確定可以剔除，風險資本所有者可以相對準確地從觀測到的變量中推斷經理人的努力水平，經理人不可能用偷懶的辦法來提高自己的收入和聲譽。因此

11、，經理人必須對自己的短期行為負完全的責任，即使沒有顯性激勵合同，經理人也必須努力工作，從而改進自己在市場上的聲譽，提供未來的收入。利用市場聲譽法解決激勵問題，也需要解決好下述問題：（1）聲譽系統的構建。建立經理人市場是一個長期的過程，這需要一種公開、公平的環境。如果風險投資職業經理人隨意編造自己的職業經歷，或者某些風險資本所有者為職業經理人提供虛假業績證明，勢必造成市場聲譽的嚴重扭曲，為經理人的道德與能力帶來更大的風險。因此，在風險投資業，風險投資機構必須本著“長期合作互惠互利”的原則，建立由聲譽評價子系統、聲譽檔案子系統、聲譽擔保或公證制度、聲譽等級制度等組成的聲譽系統，以利于強化投資經理人

12、的中長期激勵力，降低職業經理人的道德風險，提高風險投資業的整體發展水平。職業經理人市場對職業經理人行為同樣也具有約束性，其個人聲譽對個人的成功至關重要，良好的聲譽會在募集資金和吸引創業者等方面為經理人帶來積極效應。（2）聲譽度評價指標聲譽不是簡單地定性為好壞，其高低應該是可以衡量的，因此筆者建議：首先采用層次分析法（分層指標列舉見附表）計算風險投資經理人每次從業經歷的聲譽度；然后采用指數平滑法計算風險投資經理人當前聲譽度。在整個指標體系中：職業素養涵蓋的敬業精神、團隊精神和維護投資人利益等3個指標是描述性指標，其得分可以由風險投資公司董事層給定；而反映經營績效的穩定的利潤增長率、客戶關系狀態、技術創新效益和提升人力資源能力等4個指標是可以通過觀測點來測定的。但必須提出的是，風險企業的發展要經歷種子期、創建期、成長期和成熟期四個階段，每個階段的發展特征各不相同，在不同的階段要有不同的權重結合評價指標來衡量經營績效。4 結束語在以上介紹的三種解決方法中市場決定著