1、信息技術(shù)業(yè)/通信及相關(guān)設(shè)備制造業(yè)公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)2010年06月28日世紀(jì)鼎利(300050.sz)十年磨一劍，期待更快的服務(wù)轉(zhuǎn)型惠毓倫 研究員 亓辰 研究助理電話323 電話391 eMail： eMail：qc2公司評(píng)級(jí)當(dāng)前價(jià)格(元) 目標(biāo)價(jià)格(元) 前次評(píng)級(jí)148.14151.06無(wú)評(píng)級(jí)測(cè)試系統(tǒng)需求空間較大，相關(guān)服務(wù)空間更廣闊測(cè)試系統(tǒng)需求主要來(lái)自運(yùn)營(yíng)商、主設(shè)備商及第三方服務(wù)商，運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)除集團(tuán)集中采購(gòu)?fù)猓魇「鶕?jù)需求進(jìn)行自助采購(gòu)，今年大部分省份仍有規(guī)模的采購(gòu)需求，同時(shí)主設(shè)備商及第三放服務(wù)商仍有很大采購(gòu)需求。我們綜合考慮3G采購(gòu)及2G更新

2、需求，總需求將超過(guò)50億元。按照5年將國(guó)內(nèi)布設(shè)完成，未來(lái)每年市場(chǎng)規(guī)模在10億元左右。隨著網(wǎng)絡(luò)存量市場(chǎng)的增加和網(wǎng)絡(luò)容量的迅速增加（2008-2010都是3G建網(wǎng)高峰期），測(cè)試及相關(guān)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化市場(chǎng)的市場(chǎng)需求也將明顯放大。隨著運(yùn)營(yíng)商2G、3G業(yè)務(wù)并行推廣，發(fā)展新用戶、完善業(yè)務(wù)、提高用戶感知度將成為其主要業(yè)務(wù)，網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及優(yōu)化外包化趨勢(shì)越來(lái)越明顯，預(yù)計(jì)每年測(cè)試優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)30億元。股價(jià)走勢(shì)市場(chǎng)表現(xiàn) 股價(jià)漲幅 滬深3001個(gè)月3個(gè)月12個(gè)月16.70% 0.18%33.52%-4.00% -16.45%-12.53%測(cè)試系統(tǒng)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先者，后期將加大服務(wù)開拓公司依靠近10年測(cè)試系統(tǒng)研發(fā)積累，十年一劍，

3、借助3G建網(wǎng)采購(gòu)新產(chǎn)品的機(jī)會(huì)，成功實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口替代。未來(lái)面對(duì)每年10億的市場(chǎng)，公司占比仍有上升的空間，相關(guān)系統(tǒng)收入仍可保持較快增長(zhǎng)。公司看好網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化外包市場(chǎng)，將加大服務(wù)開拓及人員配備力量。公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，相關(guān)服務(wù)具有更強(qiáng)專業(yè)性，另外公司IPO超募資金達(dá)9.66億元，后期有可能選擇部分網(wǎng)優(yōu)公司進(jìn)行相關(guān)并購(gòu)，實(shí)現(xiàn)公司服務(wù)業(yè)務(wù)拓展。股票數(shù)據(jù)總股本(萬(wàn)股) 流通A股(萬(wàn)股) 主要股東:葉濱主要股東持股比例 流通A股比例33.33%25.93%5,400.001,400.00盈利預(yù)測(cè)預(yù)計(jì)2010-2012年收入分別為4.83億元、7.01億元、9.54億元，歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為1.63億元、2.27億

4、元、2.90億元，EPS分別為3.02元、4.21元、5.38元。我們給予公司12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格為151.06元，對(duì)應(yīng)2010-2012PE分別為50、35.9、28.08倍。現(xiàn)在價(jià)格已經(jīng)基本合理，給予公司持有評(píng)級(jí)。財(cái)務(wù)比率ROE ROA 資產(chǎn)負(fù)債率 每股凈資產(chǎn)(元) 2009年報(bào)數(shù)據(jù).51.40%55.37%26.35%5.42風(fēng)險(xiǎn)提示產(chǎn)品價(jià)格下降超過(guò)預(yù)期；公司優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)開拓低于預(yù)期。廣發(fā)證券公司或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中所涉及的公司所發(fā)行的證券并進(jìn)行交易，亦可能為這些公司提供或爭(zhēng)取提供承銷等服務(wù)。本報(bào)告中所有觀點(diǎn)僅供參考，并請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明。公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)投資亮點(diǎn)與邏輯測(cè)試系統(tǒng)

5、需求主要來(lái)自運(yùn)營(yíng)商、主設(shè)備商及第三方服務(wù)商，運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)除集團(tuán)集中采購(gòu)?fù)猓魇「鶕?jù)需求進(jìn)行自助采購(gòu)，今年大部分省份仍有規(guī)模的采購(gòu)需求，同時(shí)主設(shè)備商及第三放服務(wù)商仍有很大采購(gòu)需求。我們綜合考慮3G采購(gòu)及2G更新需求，總需求將超過(guò)50億元。按照5年將國(guó)內(nèi)布設(shè)完成，未來(lái)每年市場(chǎng)規(guī)模在10億元左右。隨著網(wǎng)絡(luò)存量市場(chǎng)的增加和網(wǎng)絡(luò)容量的迅速增加（2008-2010都是3G建網(wǎng)高峰期），測(cè)試及相關(guān)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化市場(chǎng)的市場(chǎng)需求也將明顯放大。隨著運(yùn)營(yíng)商2G、3G業(yè)務(wù)并行推廣，發(fā)展新用戶、完善業(yè)務(wù)、提高用戶感知度將成為其主要業(yè)務(wù)，網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及優(yōu)化外包化趨勢(shì)越來(lái)越明顯，預(yù)計(jì)每年測(cè)試優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)30億元。公司依靠近1

6、0年測(cè)試系統(tǒng)研發(fā)積累，十年一劍，借助3G建網(wǎng)采購(gòu)新產(chǎn)品的機(jī)會(huì)，成功實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口替代。未來(lái)面對(duì)每年10億的市場(chǎng)，公司占比仍有上升的空間，相關(guān)系統(tǒng)收入仍可保持較快增長(zhǎng)。公司看好網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化外包市場(chǎng)，將加大服務(wù)開拓及人員配備力量。公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，相關(guān)服務(wù)具有更強(qiáng)專業(yè)性，另外公司IPO超募資金達(dá)9.66億元，后期有可能選擇部分網(wǎng)優(yōu)公司進(jìn)行相關(guān)并購(gòu)，實(shí)現(xiàn)公司服務(wù)業(yè)務(wù)拓展。業(yè)績(jī)高增2008年啟動(dòng)，10年Q1收入增長(zhǎng)達(dá)65% 公司業(yè)績(jī)從2008年出現(xiàn)高速增長(zhǎng)，2008年、2009年收入分別達(dá)到1.37億元、3.27億元，增長(zhǎng)率分別為105%、140%。2010年1季度公司收入仍增長(zhǎng)65%，保持較高增速。公司業(yè)績(jī)

7、增長(zhǎng)主要來(lái)自兩方面：圖1：公司近幾年收入凈利潤(rùn)保持快速增長(zhǎng)（萬(wàn)元）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司定期報(bào)告、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心1、國(guó)內(nèi)3G建設(shè)2008年開始啟動(dòng)，2009年達(dá)到頂峰，投資額出現(xiàn)快速增長(zhǎng)，2008、2009年投資額分別增長(zhǎng)29.6%、26.1%，而且大部分投資PAGE 22010-06-28公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)支出增長(zhǎng)來(lái)建設(shè)移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)，新建網(wǎng)絡(luò)投資帶來(lái)運(yùn)營(yíng)商對(duì)新網(wǎng)絡(luò)測(cè)試系統(tǒng)的大量需求，行業(yè)需求處于增長(zhǎng)時(shí)期。2、公司10年磨一劍，依靠先進(jìn)的設(shè)備性能和優(yōu)良的性價(jià)比，在新建3G網(wǎng)絡(luò)相關(guān)無(wú)線測(cè)試系統(tǒng)采購(gòu)中，占據(jù)較高份額，實(shí)現(xiàn)了國(guó)外品牌的國(guó)內(nèi)替代。圖2：近幾年通信固定資產(chǎn)投資及增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券研發(fā)中心從20

8、09年收入構(gòu)成來(lái)看，收入2/3來(lái)自測(cè)試系統(tǒng)的出售，1/3來(lái)自服務(wù)。整體來(lái)看，近幾年產(chǎn)品和服務(wù)占比變化不是很大。隨著2008、2009年測(cè)試系統(tǒng)需求的爆發(fā)，盡管服務(wù)收入也保持了快速增長(zhǎng)，但收入占比有一定下降。表1：公司各子業(yè)務(wù)收入（單位：萬(wàn)元）及占比測(cè)試系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化服務(wù)其他合計(jì)系統(tǒng)占比服務(wù)占比 3205 3572 8015 21681 2108 2904 5440 10846 70 192 210 219 5383 6668 13665 32745 59.54%53.57%58.66% 66.21%39.16%43.55%39.81% 33.12%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、廣發(fā)證券研發(fā)中心測(cè)試系統(tǒng)需求

9、空間較大，相關(guān)服務(wù)空間更廣闊2008年底隨著3G放號(hào)，3G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)開始推行，運(yùn)營(yíng)商相關(guān)測(cè)試設(shè)備采購(gòu)已經(jīng)開展，我們認(rèn)為2008年以來(lái)，各運(yùn)營(yíng)商已經(jīng)進(jìn)行了部分采購(gòu)，我們認(rèn)為除了集團(tuán)采購(gòu)?fù)猓魇∵\(yùn)營(yíng)商都會(huì)根據(jù)需求分別進(jìn)行采購(gòu)，中國(guó)運(yùn)營(yíng)商以省為獨(dú)立運(yùn)作公司，由于各省3G建設(shè)進(jìn)度不同，2009年發(fā)達(dá)省份采購(gòu)已經(jīng)基本完成，但對(duì)于大部分省份而言，仍有相當(dāng)規(guī)模的設(shè)備需要采購(gòu)。我們首先計(jì)算單種測(cè)試系統(tǒng)全國(guó)需求量。PAGE 32010-06-28公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)1、運(yùn)營(yíng)商及第三方服務(wù)商由于運(yùn)營(yíng)商外包趨勢(shì)越來(lái)越明顯，運(yùn)營(yíng)商測(cè)試設(shè)備采購(gòu)將可能與第三方共同完成區(qū)域測(cè)試及評(píng)估，我們可以按照區(qū)域計(jì)算出運(yùn)營(yíng)商及第三方總共需求的測(cè)

10、試設(shè)備數(shù)量。我們將利用兩種方法進(jìn)行計(jì)算。1）按照地區(qū)進(jìn)行計(jì)算：截止到2008年底，我國(guó)地級(jí)市數(shù)量達(dá)333個(gè)，縣級(jí)區(qū)數(shù)量為2859個(gè)，從總量計(jì)算，我們以每個(gè)縣級(jí)區(qū)使用測(cè)試設(shè)備3套（2套使用，1套備用），按照3家運(yùn)營(yíng)商來(lái)計(jì)算，共需要數(shù)量2859*3*3=25731套。表2：三元達(dá)擬采購(gòu)測(cè)試儀表及系統(tǒng)需求情況表GSM/CDMA PDA GSM 路測(cè)系統(tǒng) 路測(cè) 測(cè)試手機(jī)CDMA 測(cè)試手機(jī)WCDMA路測(cè) TD 測(cè)試TD WLAN WLAN路測(cè) 測(cè)試儀 路測(cè) 數(shù)量（套） 8 4 60 60 6 3 6 1 5 單價(jià)（萬(wàn)元） 3.59 8.5 0.12 0.15 16 4.5 19 34.2 10 合計(jì)（萬(wàn)

11、元） 28.72 34 7.2 9 96 13.5數(shù)據(jù)來(lái)源：三元達(dá)招股說(shuō)明書2）對(duì)于測(cè)試系統(tǒng)而言，城區(qū)里有效覆蓋面積5平方公里左右，我國(guó)城市建設(shè)用地面積3.9萬(wàn)平方公里左右，按照3家運(yùn)營(yíng)商計(jì)算該部分需求數(shù)量為23400套。對(duì)于城市建設(shè)用地面積外的城區(qū)面積14.90萬(wàn)公里，覆蓋面積為200平方公里，需求數(shù)量為745*3=2235套，其余適合人類居住的為265萬(wàn)平方公里，我們按照1000平方公里覆蓋范圍計(jì)算，為2478*3=7314套，總需求為32949套。謹(jǐn)慎起見，我們二者取其低，國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商新的采購(gòu)需求總量在2.57萬(wàn)套左右。考慮到部分臨近區(qū)域借調(diào)使用，我們按照80%計(jì)算，需求在2.06萬(wàn)套左右

12、。2、主設(shè)備商主設(shè)備商作為交鑰匙工程，主設(shè)備商在設(shè)備安裝后，需要進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)性能測(cè)試，完成后才將整體工程交付給運(yùn)營(yíng)商使用，我們認(rèn)為主設(shè)備商在建網(wǎng)階段需要購(gòu)買大量測(cè)試儀表，由于主設(shè)備商網(wǎng)絡(luò)安裝可以進(jìn)行儀表調(diào)度，我們安裝一個(gè)地級(jí)市三種儀表各兩套計(jì)算，僅按中興、華為兩家進(jìn)行保守計(jì)算，共需要333*2*3*2=3996套，隨著運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)國(guó)產(chǎn)儀器比例上升，國(guó)外主設(shè)備商可能也采購(gòu)部分國(guó)內(nèi)設(shè)備。我們認(rèn)為主設(shè)備商整體需求將達(dá)到5000套左右。總體來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為單種測(cè)試設(shè)備國(guó)內(nèi)市場(chǎng)總的新增需求在2.56萬(wàn)套左右。考慮到現(xiàn)在測(cè)試設(shè)備中，路測(cè)、自動(dòng)測(cè)試、便攜式測(cè)試需求均是獨(dú)立的，那么各自需求都在2.56萬(wàn)套左右，我們按

13、照路測(cè)系統(tǒng)6.7萬(wàn)元/套、自動(dòng)測(cè)試系統(tǒng)8.7萬(wàn)元/套、便攜式測(cè)試系統(tǒng)4.3萬(wàn)元/套計(jì)算，總體規(guī)模在50.43億元。如果考慮GSM測(cè)試系統(tǒng)的更新需求，總需求肯定超過(guò)50億元。按照5年將國(guó)內(nèi)布設(shè)完成，未來(lái)每年市場(chǎng)規(guī)模在10億元左右。另外隨著未PAGE 42010-06-28 114 34.2 50 386.62公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)來(lái)LTE、WLAN的試商用逐步開始，將會(huì)帶來(lái)新產(chǎn)品的市場(chǎng)需求。從采購(gòu)進(jìn)程來(lái)看，我們得出如下結(jié)論，一般運(yùn)營(yíng)商集中招標(biāo)確定選型，設(shè)備商和第三方服務(wù)商將跟進(jìn)采購(gòu)，而對(duì)于型號(hào)而言，設(shè)備商和第三方服務(wù)商將沿襲運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)品牌，便于相關(guān)測(cè)試結(jié)果的一致性，從時(shí)間來(lái)看，設(shè)備商和運(yùn)營(yíng)商基本同時(shí)，第三

14、方服務(wù)商可能略滯后。從中國(guó)移動(dòng)采購(gòu)網(wǎng)站上可以獲知，一般運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)儀表等設(shè)備時(shí)間將滯后于主設(shè)備集采時(shí)間4-5個(gè)月，從采購(gòu)規(guī)模來(lái)看，測(cè)試儀表采購(gòu)規(guī)模基本與主設(shè)備采購(gòu)量成正比。6月初中國(guó)移動(dòng)TD四期招標(biāo)開始，基站數(shù)量達(dá)到10.2萬(wàn)個(gè)，是三期招標(biāo)的2.5倍，預(yù)計(jì)今年年底前中國(guó)移動(dòng)將有一次更大規(guī)模的測(cè)試儀表招標(biāo)。而電信、聯(lián)通方面由于主設(shè)備采購(gòu)量下降，其相關(guān)需求將主要來(lái)自第三方服務(wù)商采購(gòu)。表3：中國(guó)移動(dòng)TD相關(guān)招標(biāo)情況時(shí)間2008.09.112009.03.092010.062009.01.062009.08.27 主設(shè)備招標(biāo) TD二期 TD三期 TD四期 路測(cè)招標(biāo) TD二期 TD三期 城市數(shù)量 基站數(shù)量

15、（萬(wàn)個(gè)）28 2.3 200 3.9 238+101 10.2 載扇數(shù)量（萬(wàn)個(gè)） 16 26 - 路測(cè)軟件（臺(tái)）測(cè)試終端（臺(tái)） HSDPA專用測(cè)試卡 176 352 194 489 978 - 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)移動(dòng)網(wǎng)站、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我們認(rèn)為隨著網(wǎng)絡(luò)存量市場(chǎng)的增加和網(wǎng)絡(luò)容量的迅速增加（2008-2010都是3G建網(wǎng)高峰期），測(cè)試及相關(guān)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化市場(chǎng)的市場(chǎng)需求也將明顯放大，特別是3G新建網(wǎng)絡(luò)雖已基本搭建完畢，但用戶量仍不到2G總用戶的1/30，隨著后期用戶的規(guī)模增加，相關(guān)網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量、容量?jī)?yōu)化服務(wù)需求將有較大增長(zhǎng)空間。隨著運(yùn)營(yíng)商2G、3G業(yè)務(wù)并行推廣，發(fā)展新用戶、完善業(yè)務(wù)、提高用戶感知度將成為其主

16、要業(yè)務(wù)，網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及優(yōu)化外包化趨勢(shì)越來(lái)越明顯，無(wú)線網(wǎng)絡(luò)測(cè)試、評(píng)估和優(yōu)化建議將逐步采用外包方式進(jìn)行。從技術(shù)角度來(lái)看，3G數(shù)據(jù)應(yīng)用的明顯增加，而且需要2G、3G綜合測(cè)試，這將帶來(lái)相關(guān)測(cè)試、優(yōu)化、維護(hù)的技術(shù)難度、反應(yīng)時(shí)間及其他參數(shù)更加繁多和復(fù)雜，第三方專業(yè)服務(wù)商相比于運(yùn)營(yíng)商更具有優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在第三方服務(wù)商專注于該部分業(yè)務(wù)，具有專家特質(zhì)，能夠系統(tǒng)而且完備的完成相關(guān)服務(wù)，另一方面第三方多為小型民企，人力和運(yùn)作成本較低。將測(cè)試或優(yōu)化服務(wù)打包交給第三方將成為趨勢(shì)，對(duì)于大多數(shù)第三方服務(wù)商而言，網(wǎng)絡(luò)測(cè)試公司對(duì)于測(cè)試相關(guān)的服務(wù)具有更高的專業(yè)性，未來(lái)測(cè)試相關(guān)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化服務(wù)中，無(wú)線測(cè)試設(shè)備生產(chǎn)公司將具有先天優(yōu)勢(shì)。PAGE

17、 52010-06-28公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算：從華星創(chuàng)業(yè)招股說(shuō)明書中了解到，公司與南京移動(dòng)、成都移動(dòng)（日常網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化服務(wù)）一年優(yōu)化服務(wù)合同規(guī)模分別為390萬(wàn)元、643萬(wàn)元，我們認(rèn)為后期日常網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化服務(wù)合同將成為主要合同，我們按照每個(gè)地級(jí)市300萬(wàn)元（省會(huì)城市的一半）每年，三家運(yùn)營(yíng)商，333個(gè)地級(jí)市計(jì)算，每年網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到30億元，網(wǎng)絡(luò)評(píng)估技術(shù)服務(wù)合同：與湖南移動(dòng)簽訂，合同總價(jià)465萬(wàn)元，網(wǎng)絡(luò)評(píng)估一般每年都會(huì)做，且一般以省為單位進(jìn)行，我們按照每個(gè)省400萬(wàn)元，三家運(yùn)營(yíng)商計(jì)算，每年市場(chǎng)規(guī)模約為3.6億元。總體來(lái)看，相關(guān)服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模每年將達(dá)到33.6億元，遠(yuǎn)大于設(shè)備銷售規(guī)模。對(duì)于行業(yè)2

18、009年設(shè)備銷售規(guī)模的迅速放大，我們認(rèn)為2010年行業(yè)增長(zhǎng)點(diǎn)將主要來(lái)自服務(wù)市場(chǎng)的增加。測(cè)試系統(tǒng)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先者，3G新增占比較高公司依靠近10年測(cè)試系統(tǒng)研發(fā)的積累，十年一劍，借助3G建網(wǎng)采購(gòu)新產(chǎn)品的機(jī)會(huì)，迅速搶占市場(chǎng)，依靠產(chǎn)品性能和較高的性價(jià)比實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品替代進(jìn)口產(chǎn)品的局面。公司在近兩年三家運(yùn)營(yíng)商集中招標(biāo)中份額居前列，在國(guó)內(nèi)增量市場(chǎng)占比較高。由于產(chǎn)品主要用于移動(dòng)通信系統(tǒng)測(cè)試，所以公司下游客戶都是通信類且以運(yùn)營(yíng)商比重較多。但公司下游客戶相對(duì)均勻，三家運(yùn)營(yíng)商、主設(shè)備供應(yīng)商、第三方服務(wù)商均有收入。來(lái)自最大客戶中國(guó)移動(dòng)的收入占比為36.42%，不存在單純依賴某家運(yùn)營(yíng)商的現(xiàn)象，利用后期公司全面拓展業(yè)務(wù)。我們認(rèn)

19、為面對(duì)每年10億的市場(chǎng)，公司占比仍有上升的空間，公司在運(yùn)營(yíng)商的3G設(shè)備采購(gòu)方面占比較高，運(yùn)營(yíng)商如果有新的產(chǎn)品集采，公司具有較大可能保持訂單份額，另外運(yùn)營(yíng)商各省隨著各期的網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，網(wǎng)發(fā)中心都會(huì)采購(gòu)相關(guān)產(chǎn)品，公司產(chǎn)品和價(jià)格優(yōu)勢(shì)仍然存在。由于品牌效應(yīng)將較好，我們認(rèn)識(shí)后期公司可能在第三方市場(chǎng)具有較好的推動(dòng)作用。從競(jìng)爭(zhēng)角度來(lái)看，由于國(guó)內(nèi)公司已經(jīng)將價(jià)格拉下來(lái)，而且產(chǎn)品性能和國(guó)外差別不大，而且總體市場(chǎng)規(guī)模不是很大，愛(ài)立信等大規(guī)模反撲機(jī)會(huì)不大。表4：公司近幾年主要下游客戶收入分布（萬(wàn)元）20062007中國(guó)移動(dòng) 4165.324755.34中國(guó)聯(lián)通 616.23780.38中國(guó)電信 系統(tǒng)設(shè)備供應(yīng)商 第三方服務(wù)

20、商 601.31131.93數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書PAGE 62010-06-28 2008 20097734.91 11925.51770.32 3692.982284.14 6209.23838.95 5781.612037.08 5135.52公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)公司一方面在占據(jù)現(xiàn)有市場(chǎng)份額基礎(chǔ)上，不斷開發(fā)新產(chǎn)品，公司現(xiàn)在wimax產(chǎn)品、平臺(tái)產(chǎn)品、測(cè)試手機(jī)、第三層信令測(cè)試系統(tǒng)等產(chǎn)品。公司wimax產(chǎn)品今年可以實(shí)現(xiàn)銷售，但主要銷往國(guó)外，但量不會(huì)很大。公司與華星創(chuàng)業(yè)共同建立鼎興眾誠(chéng)公司，各自持股50%，鼎星眾誠(chéng)主要開發(fā)和銷售TD測(cè)試手機(jī)。由于TD測(cè)試手機(jī)前期需要從聯(lián)芯等提供商購(gòu)買，通過(guò)鼎星開發(fā)購(gòu)買

21、，可以有效的降低采購(gòu)成本，單臺(tái)測(cè)試手機(jī)采購(gòu)可以下降30%左右。加大服務(wù)支持力度，爭(zhēng)取有更大突破隨著運(yùn)營(yíng)商外包化的推行，公司也看好通信網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化外包市場(chǎng)，將逐步加大，公司也將加大服務(wù)開拓及人員配備力量。公司2009年底員工數(shù)量為491人，到2010年底員工數(shù)量將擴(kuò)到700人，公司后期服務(wù)人員就占員工70%以上，服務(wù)團(tuán)隊(duì)的擴(kuò)張利于公司進(jìn)行服務(wù)業(yè)務(wù)的拓展。由于國(guó)內(nèi)有相關(guān)服務(wù)公司上千家，地域特征較為明顯，我們認(rèn)為公司未來(lái)從設(shè)備轉(zhuǎn)向服務(wù)有以下優(yōu)勢(shì)：1、公司具有產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，基于自己的產(chǎn)品提供相關(guān)服務(wù)，公司具有更高的專業(yè)性，且對(duì)服務(wù)的理解和優(yōu)化具有更深的體會(huì)，這方面公司具有先天優(yōu)勢(shì)。另外公司長(zhǎng)期浸潤(rùn)于測(cè)試行業(yè)，

22、能比較深刻理解運(yùn)營(yíng)商未來(lái)網(wǎng)絡(luò)可能需要的測(cè)試服務(wù)，公司有較大的機(jī)會(huì)去發(fā)展?jié)撛诜?wù)項(xiàng)目（例如引入用戶、網(wǎng)絡(luò)規(guī)模參數(shù)做網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量模擬及對(duì)策），引導(dǎo)運(yùn)營(yíng)商使用。2、公司IPO超募資金達(dá)9.66億元，面對(duì)國(guó)內(nèi)上千家優(yōu)化服務(wù)公司并存的市場(chǎng)，我們認(rèn)為公司后期有可能根據(jù)業(yè)務(wù)拓展需要，選擇部分網(wǎng)優(yōu)公司進(jìn)行相關(guān)并購(gòu)，實(shí)現(xiàn)公司服務(wù)業(yè)務(wù)的拓展。公司盈利預(yù)測(cè)及估值我們認(rèn)為公司測(cè)試系統(tǒng)2010-2012年仍將保持較快增長(zhǎng)，其中自動(dòng)測(cè)試分析系統(tǒng)增速快于路測(cè)和便攜式分析測(cè)試系統(tǒng)。由于公司非常重視移動(dòng)網(wǎng)優(yōu)服務(wù)，借助公司專業(yè)技術(shù)優(yōu)勢(shì)及3G產(chǎn)品較高的市場(chǎng)占有率，后期做相關(guān)網(wǎng)優(yōu)服務(wù)具有很大空間，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年將保持快速增長(zhǎng)。隨著產(chǎn)品銷售

23、規(guī)模的增加，我們認(rèn)為測(cè)試系統(tǒng)價(jià)格將保持下降態(tài)勢(shì)，考慮到公司測(cè)試手機(jī)及相關(guān)硬件產(chǎn)業(yè)也存在不同程度的價(jià)格下降，將緩和產(chǎn)品價(jià)格下降帶來(lái)的毛利率下滑，預(yù)計(jì)未來(lái)產(chǎn)品毛利率將保持下滑態(tài)勢(shì)，但下降幅度逐步放緩。移動(dòng)網(wǎng)優(yōu)服務(wù)毛利率未來(lái)將基本保持不變。我們預(yù)計(jì)未來(lái)3年公司總體毛利率為60.19%、58.12%、56.67%。具體預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)見下表。PAGE 72010-06-28公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)表5：公司收入（單位：萬(wàn)元）及毛利率預(yù)測(cè)2008收入路測(cè)分析系統(tǒng) 自動(dòng)測(cè)試分析系統(tǒng) 便攜式測(cè)試分析系統(tǒng) 其他業(yè)務(wù) 移動(dòng)網(wǎng)優(yōu)服務(wù) 合計(jì) 毛利率路測(cè)分析系統(tǒng) 自動(dòng)測(cè)試分析系統(tǒng) 便攜式測(cè)試分析系統(tǒng) 其他業(yè)務(wù) 移動(dòng)網(wǎng)優(yōu)服務(wù) 綜合毛利率數(shù)

24、據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我們預(yù)計(jì)2010-2012年收入分別為4.83億元、701億元、9.54億元，增長(zhǎng)率分別為47.43%、45.17%、36.15%。歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為1.63億元、2.27億元、2.90萬(wàn)元，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為46.52%、39.27%、27.83%。2010-2012年EPS分別為3.02元、4.21元、5.38元。我們分別選取通信設(shè)備行業(yè)幾家以產(chǎn)品及服務(wù)為主要業(yè)務(wù)的上市公司及創(chuàng)業(yè)板做測(cè)試儀表類的公司作為可比對(duì)象。其中前一類公司2010年平均市盈率為42.55；后一類上市公司2010年平均PE為50.64。綜合上述因素我們給予公司12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格為151.06

25、元，對(duì)應(yīng)2010-2012PE分別為50、35.9、28.08倍。現(xiàn)在價(jià)格已經(jīng)基本合理，給予公司持有評(píng)級(jí)。我們盈利預(yù)測(cè)中，暫沒(méi)有考慮公司利用超募資金進(jìn)行并購(gòu)給公司帶來(lái)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，同時(shí)由于公司后期存在較高的送股預(yù)期，建議投資者逢低介入。表6：行業(yè)上市公司估值對(duì)比 代碼 002115002231 002417 002093 600485300025 300045 300007PAGE 820092010E2011E 2012E5293.30 16126.80 23383.86 30399.02 37998.771230.04 2692.03 4172.65 6258.97 8762.56 1492

26、.15 2861.79 4149.60 5394.47 6743.09 210.33 218.63 300.00 370.00 420.00 5439.60 10845.61 16268.42 27656.31 41484.46 13665.42 32744.86 48274.52 70078.77 95408.8878.18%83.93%84.13%42.80%50.92%67.95%70.98%72.74%77.03%49.43%42.81%62.18%68%70%75 %43%43%60.19%67% 66%69% 69%74% 73%44% 44%43% 43%58.12% 56.67

27、%簡(jiǎn)稱 三維通信 奧維通信 三元達(dá) 國(guó)脈科技 中創(chuàng)信測(cè)華星創(chuàng)業(yè) 華力創(chuàng)通 漢威電子最新價(jià)每股收益（元） 市盈率 格（元） 09A 10E 11E 12E 09A 10E 11E 12E 14.05 0.63 0.52 0.68 0.86 22.44 27.11 20.55 16.29 11.66 0.22 0.18 0.20 0.00 52.29 66.29 58.24 -23.30 0.55 0.53 0.68 0.86 42.36 43.56 34.46 27.02 13.86 0.35 0.34 0.48 0.64 39.74 40.43 28.80 21.74 14.06 0.19 0

28、.47 0.62 1.08 72.85 29.66 22.82 12.9745.93 41.41 32.97 19.5028.30 0.33 0.57 0.76 0.95 85.76 49.76 37.08 29.87 36.13 0.74 0.72 0.97 0.00 67.92 49.99 37.25 -25.26 0.84 0.46 0.59 0.82 80.77 54.81 42.68 30.962010-06-28公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)300050 世紀(jì)鼎利 78.15 51.52 39.01 30.41 148.14 2.06 3.02 4.21 5.38 71.91 49.03 35.21

29、 27.54 數(shù)據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心風(fēng)險(xiǎn)提示產(chǎn)品價(jià)格下降超過(guò)預(yù)期運(yùn)營(yíng)商對(duì)測(cè)試產(chǎn)品采購(gòu)也采用集中招標(biāo)方式，隨著市場(chǎng)的放大，采購(gòu)量增加，如果運(yùn)營(yíng)商壓價(jià)，產(chǎn)品價(jià)格下降超過(guò)我們預(yù)期，將會(huì)影響相關(guān)產(chǎn)品的毛利率水平。公司優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)開拓低于預(yù)期我們看好公司未來(lái)優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)的發(fā)展，但如果公司優(yōu)化服務(wù)市場(chǎng)開拓低于預(yù)期，將影響公司的盈利水平。PAGE 92010-06-28資產(chǎn)負(fù)債簡(jiǎn)表 單位：百萬(wàn)元 報(bào)表項(xiàng)目 貨幣資金 應(yīng)收賬款 預(yù)付款項(xiàng) 應(yīng)收利息 應(yīng)收股利 其他應(yīng)收款 存貨 流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì) 長(zhǎng)期股權(quán)投資 固定資產(chǎn) 在建工程 無(wú)形資產(chǎn) 長(zhǎng)期待攤費(fèi)用 遞延所得稅資產(chǎn) 非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì) 資產(chǎn)總計(jì) 短期借款 應(yīng)付

30、票據(jù) 應(yīng)付賬款 預(yù)收款項(xiàng) 應(yīng)付職工薪酬 應(yīng)交稅費(fèi) 應(yīng)付利息 應(yīng)付股利 其他應(yīng)付款 流動(dòng)負(fù)債合計(jì) 長(zhǎng)期借款 應(yīng)付債券 長(zhǎng)期應(yīng)付款 預(yù)計(jì)負(fù)債 遞延所得稅負(fù)債 非流動(dòng)負(fù)債合計(jì) 負(fù)債合計(jì) 股本 資本公積 盈余公積 未分配利潤(rùn) 少數(shù)股東權(quán)益20092010E2011E2012E公司調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)利潤(rùn)簡(jiǎn)表 單位：百萬(wàn)元 報(bào)表項(xiàng)目20092010E2011E2012E85.78 1321.88 1406.03 1622.32 營(yíng)業(yè)收入 71.63 105.81 153.44 10.61 0.00 0.00 0.94 31.78 0.00 45.80 0.00 14.59 3.06 0.0015.07 0.00 0

31、.00 1.38 50.01 0.00 8.95 14.29 3.06 0.0030.62 0.00 0.00 2.00 75.84 0.00 10.59 14.00 3.06 0.00209.01 營(yíng)業(yè)成本 31.68 營(yíng)業(yè)稅金及附加 0.00 銷售費(fèi)用 0.00 管理費(fèi)用 2.73 財(cái)務(wù)費(fèi)用 107.21 資產(chǎn)減值損失 0.00 投資收益 105.13 營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 2.12 營(yíng)業(yè)外收入 13.71 營(yíng)業(yè)外支出 3.06 利潤(rùn)總額 0.00 所得稅費(fèi)用 120.31 凈利潤(rùn) 0.00 少數(shù)股東損益 5.96 每股收益327.45 482.75 700.79 954.09 123.85 192.

32、16 293.46 413.38 8.65 12.07 17.52 25.48 37.65 54.6623.85 74.4261.47 91.72 133.15 181.28 0.82 -11.67 -23.87 -26.50 0.81 0.00 1.211.00 0.00 0.001.00 0.00 0.001.00 0.00 0.00 43.64 0.24 39.61228.68 1515.74 1713.52 2025.31 公允價(jià)值變動(dòng)收益75.61 107.74107.59 159.81 224.87 286.66 19.87 25.82 33.57 0.890.240.24126.

33、56 185.39 258.20 330.06 15.19 22.25 30.98111.37 163.14 227.21 290.45 0.020.000.000.00 5.37965.61 102.63 134.06298.50 1622.58 1851.79 2149.83 歸屬于母公司凈利潤(rùn) 111.34 163.14 227.21 290.45 19.00 0.00 24.39 4.53 18.14 11.81 0.00 0.00 0.64 78.52 0.00 0.00 0.00 0.00 0.15 0.00 78.66 40.00 16.42 3.210.00 3.70 39.4

34、8 8.57 20.00 14.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.15 0.00 54.00 32.73 3.210.00 2.82 58.65 15.00 20.00 14.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.15 0.00 54.00 55.45 3.212.062 3.021 4.20883.78 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心23.36 現(xiàn)金流量簡(jiǎn)表 單位：百萬(wàn)元 20.00 報(bào)表項(xiàng)目 14.00 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量 0.00 投資活動(dòng)現(xiàn)金流量 0.00 籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量 0.00 現(xiàn)金及

35、現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額147.10 期末現(xiàn)金余額 0.00 每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流(元)20092010E2011E2012E 218.83 0.00 -2.55 216.2896.04 134.49 127.01 -74.73 -44.77 -44.00 478.46 1146.37 499.77 1236.091.15 84.1685.75 110.47 630.65 1321.88 1406.03 1622.32 2.402.492.354.050.00 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 0.00 主要財(cái)務(wù)指標(biāo) 0.00 指標(biāo)項(xiàng)目 0.15 營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率0.00 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率147.25 毛利率 54.00 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率 84