1、上市公司收購律師實務協議收購的法律程序公司資本自由流動，是市場經濟存在并正常運行的必要條件之一。因此，公司之間的收購與兼 并也就成為一種經常性的現象。 另外，資本的證券化使得公司收購活動可以越過目標公司管理層而 直接同公司股東進行交易，證券市場的日益規范與完善也為活躍公司收購活動起到不可或缺的作 用。西方市場經濟發達國家如美、法、德、日等國，兼并與收購活動自 19 世紀以來歷經五次兼并 浪潮，近年來更是進行得如火如荼，規模更大，范圍更廣，跨國購并可謂風起云涌。據統計， 1999 年美國公司購并案件 1241 件，總額達 10726 億美元，占世界 28.1% 。相形之下，我國公司購并 則起步較

2、晚。依據中國證監會 2000 年 9 月 28 日頒布的上市公司收購管理辦法中的規定，上市公司收 購是指收購人通過在證券交易所的股份轉讓活動持有一個上市公司的股份達到一定比例、 通過證券 交易所股份轉讓活動以外的其他合法途徑控制一個上市公司的股份達到一定程度， 導致其獲得或者 可能獲得對該公司的實際控制權的行為。 收購人可以通過協議收購、要約收購或者證券交易所的集 中競價交易方式進行上市公司收購，獲得對一個上市公司的實際控制權。可見，實務中上市公司收 購主要有三種方式： 協議收購、要約收購、集中競價收購， 不同的收購方式其程序上有不同的要求。我國證券法在收購方式采納了將公司收購分為協議收購與要

3、約收購的二元說。但是實際上， 由于我國證券市場的特殊性，在上市公司并購的實務中，協議收購是主要的收購方式，而要約收購則 很少見。作為一種獨立的收購方式，依國外法學界的一般觀點，上市公司的協議收購是指，收購人于證 券場所之外與被收購公司的股東達成股份購買協議以謀求對上市公司控制權的行為。 由于協議收購 是僅在收購人與目標公司少數大額股東之間的行為， 而將大多數中小股東排除在外， 這就導致了大 多數中小股東在并購中容易陷于被動的局面，難于貫徹公平原則，而且很難監管。正是基于此，許 多國家都不支持協議收購的方式，即使在證券市場發達、監管措施較完備的國家，如美國、英國、 澳大利亞等，也只是通過判例確定

4、了一些規則，在成文法中是沒有關于協議收購的規定的。我國的協議收購制度與國外比較而言有其特殊性。首先，依據我國證券法第 78 條規定“上市公司收購可采取要約收購或者協議收購的方式。” 由此可見，我國證券法以明文的方式確定了協議收購具有與要約收購比肩的地位。其次， 我國證券法沒有對協議收購的概念作出明確的解釋， 也沒有對協議收購的適用范圍作出 明確的界定。 這是有原因的：與國外證券市場不同， 我國上市公司的股票被分為流通股與非流通股， 國家股、法人股暫不參與流通。正是在這種背景下，證券法認可了協議收購的方式，也因此導 致了我國的協議收購在含義及適用范圍上具有特殊性。依照法學界的一般觀點， 我國的協

5、議收購是指， 收購人與公司股票的特定持有人依照個別簽署 的協議或股份轉讓協議， 取得他人非上市股票的收購行為。 協議收購作為與要約收購相并列的一種 收購方式，僅適用于國家股、法人股這些不能上市流通的股票。收購人是無法通過與流通股股東簽 訂轉讓協議來獲取上市股票的。因為從證券法第 33 條“經依法核準的上市交易的證券、公司債券 及其他證券，應當在證券交易所掛牌交易”的規定看來， 這實際上確定了上市證券場內交易的原則， 從而間接排除了協議收購流通股的可能性。從其適用范圍中可見，證券法中關于協議收購的規 定是針對國家股、 法人股的轉讓而作出的階段性規范， 雖然在目前的狀況下對盤活資產存量優化資 本結

6、構有十分積極的意義， 但是協議轉讓因為信息披露、 內幕交易等問題， 一直被市場詬病 ;而且隨 著我國證券市場的發展及國家股、法人股流通限制的取消，協議收購將失去其存在的基礎然而，由于目前我國上市公司中的國家股與法人股均未上市流通， 一般只能采取協議方式收購， 而且其在上市公司股份總額中所占比例較大，往往只有收購國家股或法人股才能達到控股目的， 加 上其收購成本遠遠低于要約收購，所以，目前我國上市公司收購的實踐中，對非流通股一般采取協 議收購方式進行收購。在中國上市公司的收購活動中，歷經 11 年的股市發展，真正通過公開要約方式成功完成上市 公司收購即完全依賴公開要約收購來獲得一家上市公司的控股

7、權的案例還從未出現過。 實踐中發生的大量上市公司收購案例， 全部都是以協議收購的方式進行的。 據相關資料顯示， 2002 年度上市公司共披露 166 起控制權轉移的并購事項， 其中涉及國家股的公司控制權轉移的 130 起， 涉及法人股的公司控制權轉移的 35 起。由此看出，上市公司收購主要是通過協議轉讓國有股和法 人股來實現的，在國家股、法人股不能上市流通的市場環境下，協議收購已成為取得上市公司控制 權的主要手段。如前所述，一方面在我國目前的條件下，協議收購仍然是我國上市公司收購主要的收購形式 ; 另一方面，協議收購有存在信息不公開、 難于監管、 容易損害目標公司少數股東的利益等諸多弊病， 因

8、此協議收購必須嚴格依據法律規定的程序進行。依據我國股票交易暫行條例、中華人民共和國證券法、上市公司收購管理辦法等 相關法律的規定：收購人以協議轉讓方式收購上市公司的，應該在與上市公司股東達成協議后，通 知上市公司，根據持股的比例，作出不同形式的信息披露，并申請股票停牌。若涉及的股權變動須 取得主管部門批準的，應當獲得批準。交易雙方可以將擬轉讓股份的托管并存放收購資金，這樣可 以在很大程度上避免履行協議的風險。 對于涉及觸發要約收購義務的， 應當依法履行要約收購義務， 符合上市公司收購管理辦法規定的豁免情形的，可以進行要約豁免申請或備案。二、協議收購的具體程序1. 收購雙方協商收購事宜盡管收購協

9、議的當事人是收購方以及目標公司的股東。 但是通常情況下， 收購方進行收購之前 會與目標公司董事會提出收購意向， 雙方就收購事項進行磋商和談判， 最終就收購事宜達成一致意 見。在大多數情況下，這些工作是在收購方與目標公司之間秘密進行的。所以協議收購一般都是善 意收購。關于收購協議內容的協商和談判的注意事項， 參見本書關于非上市企業并購的兼并協議部分內 容。2. 征得被收購股權所有人或其代表的同意，以及向有關主管部門申請批準轉讓依據上市公司收購管理辦法第 16 條的規定，涉及國家授權機構持有的股份的轉讓，或者 須經行政審批方可進行的股份轉讓的， 協議收購相關當事人應當在獲得有關主管部門批準后， 方

10、可 履行收購協議。所以，如果股權轉讓協議涉及國家股或者 （國有法人股 ），必須向相應的國有資產管理部門提出 報告，申請批準。另外有些特殊股份的轉讓還必須征得有關主管部門的批準。例如，在轉讓股份為 外資股的情況下， 必須獲得外資管理部門的批準 ;如果上市公司為金融類公司， 那么還必須獲得中國 人們銀行總行的批準。如果出讓的股份為非國有性質，那么股份持有人即為其所有人，只需征得持 股股東的同意即可。3. 收購方與擬被收購的股權人簽訂收購協議股權轉讓協議是上市公司收購中最重要的法律文件， 協議雙方當事人應當在協議中約定收購股 份的數量、價格和履行方式、 期限、雙方的權利義務。 股權收購協議實行的是有

11、限的意思自治原則， 即協議雙方只能在證券法律規范允許的范圍內進行自由的協商。 如果雙方的協議內容超出了有關證 券法的強制性內容，那么這些條款是無效的。我國法律對于上市公司協議收購的限制性規定包括：(1) 在上市公司的收購中，如果已經采取了要約收購方式進行收購，收購人在收購要約期限內， 不能采取協議收購的方式進行收購。這是收購要約法律效力的必然要求。否則，一方面收購人對廣 大股民發出收購要約，同時又和控股股東進行協議收購的話，則很可能損害到中小股東的利益。這 是股東權一律平等的要求。(2) 發起人所持的股份在公司成立后 3 年內不得轉讓。股份一經發行，原則是可以自由轉讓的， 但是法律對發起人自由

12、轉讓其持有的股份的期限， 是為了維持公司財產的穩定， 同時避免發起人利 用手中掌握的信息，進行內幕交易，損害其他股東和公司的利益。(3) 以協議收購方式進行上市公司收購，相關當事人應當委托證券登記結算機構臨時保管擬轉 讓的股票， 并將用于支付的現金存放于證券登記結算機構指定的銀行賬戶。 這就是法律對于股權收 購協議中關于協議涉及的股份和對價的支付方式的強制性要求。(4) 通過協議收購方式獲取被收購公司股份并將該公司撤銷的，屬于公司合并，被撤銷公司的 原有股票由收購人依法更換。(5) 與要約收購一樣，在上市公司協議收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司股票，在 收購行為完成后的 6 個月內不得

13、轉讓。這也是為了防止內幕交易，維護證券市場的穩定、保護中小 股東和公司的利益而設定的。4. 收購方以及目標公司必須履行的法定報告、公告義務收購方以及目標公司在協議收購股權的過程中，雙方簽訂收購協議以后必須履行法定的報告、 公告義務， 這實際上是信息披露制度在協議收購程序的要求。 信息披露制度是證券法的一項基本制 度。它始于 1845 年英國公司法關于公司章程的公開以及招股章程所載內容披露的規定，其目的在 于使投資者在購買股票之前能充分了解發行公司的有關信息， 然后自行決定是否購買。 英國公司法 中的公開制度被美國 1933 年證券法和 1934 年證券交易法采納，目前已被各國接納為證券法的一

14、項基本原則， 該原則在體現為與上市公司收購有關的重要信息均應充分披露， 使面臨收購的目標公 司股東能夠自行作出有根據的決定。因為只有這樣，才能切實消除上市公司收購中的信息壟斷，防 止內幕交易和證券欺詐行為的發生，從而真正保護所有投資者的合法權益。(1) 收購方應當依法履行相應的報告、公告義務收購方依法履行相應的報告、 公告義務實際上是信息披露制度中關于收購協議和收購意圖的披 露。收購者收購要約的具體內容和收購意圖是目標公司股東作出投資判斷(保有或賣出股份 )的主要依據，因此，為保護廣大股東的合法權益，防止有關人士利用內幕信息從事股權交易，各國的上市 公司收購立法都對此做出了相當嚴格的規定。這也

15、是保障股東平等待遇原則得以貫徹的基本前提。 我國對此也有相應的立法規定。依據中華人民共和國證券法第 89 條規定：“以協議方式收購上市公司時，達成協議后， 收購人必須在三日內將該收購協議向國務院證券監督管理機構及證券交易所作出書面報告， 并予公 告;在未作出公告前不得履行收購協議。”這一點在上市公司收購管理辦法第 12 條有更為詳細的規定，以協議收購方式進行上市公 司收購的，必須做的以下幾點：1）收購人在提出股份轉讓申請的次日， 應當就轉讓協議事宜以及接受委托的證券公司名稱做出 公告，并通知該上市公司 ;2）收購人應當在達成收購協議的次日向中國證監會報送上市公司收購報告書;3）收購人應當同時將

16、上市公司收購報告書抄報上市公司所在地的中國證監會派出機構，抄送證券交易所，通知被收購公司 ;4）收購人還應當就上市公司收購報告書摘要做出提示性公告。參照中華人民共和國證券法第 82 條關于要約收購中收購人的上市公司收購報告書的披露 內容的規定，在協議收購中，收購人有關證券監管機構報送、抄送的上市公司收購報告書，應當載 明下列事項： （一）收購人的名稱、住所 ;（二）收購人關于收購的決定 ;（三）被收購的上市公司名稱 ;（四） 收購目的 ;（五 ）收購股份的詳細名稱和預定收購的股份數額 ;（六）收購的期限、收購的價格 ;（七）收購所 需資金額及資金保證 ;（八）報送上市公司收購報告書時所持有被收

17、購公司股份數占該公司已發行的 股份總數的比例。（2）目標公司的公告義務這實際上是信息披露制度要求目標公司董事會對收購所持意見及理由進行披露。 在上市公司收 購中，雖然收購實際上是收購者與目標公司股東之間的股份交易，與目標公司的董事無關，但由于 上市公司收購會導致目標公司控制權的轉移， 而控制權轉移的后果則往往意味公司經營者的更換和 公司經營策略的變化，這對目標公司原經營者的利益、目標公司股東的利益都至關緊要。實踐中目 標公司的董事為了維護自己的或公司的利益， 常常利用自己經營公司的權力促成收購或采取各種措 施來挫敗收購， 無論是哪一種情況都直接關系到目標公司股東的合法權益。 而且目標公司股東在

18、決 定是否接受收購要約之際，目標公司經營者的態度，往往是一項重要的參考。因此，信息披露制度 要求目標公司董事會公開其對收購所持的意見和理由， 這是防止董事會成員謀取私利的一種有效措 施，也是對董事會成員的一種強有力的監督方式。目標公司依據上市公司收購管理辦法第 15 條的規定要做到以下幾點：1）被收購公司收到收購人的通知后，其董事會應當及時就收購可能對公司產生的影響發表意 見，并附上理由 ;意見書中必須注明董事會是否與收購者就此次協議收購或行使目標公司表決權事項 達成任何合意或諒解等情況 ;持有目標公司股份的董事是否應此次收購而計劃售出或不售出其股份。2）獨立董事在參與形成董事會意見的同時還應

19、當單獨發表意見 ;3）被收購公司董事會認為有必要的，可以為公司聘請獨立財務顧問等專業機構提供咨詢意見。4）被收購公司董事會意見、獨立董事意見和專業機構意見應當一并予以公告。另外需要注意兩點：1）如果是管理層、員工進行上市公司收購的，被收購公司的獨立董事應當就收購可能對公司產 生的影響發表意見。 獨立董事應當要求公司聘請獨立財務顧問等專業機構提供咨詢意見， 咨詢意見 與獨立董事意見一并予以公告 ;2） 上市公司控股股東和其他實際控制人在轉讓其對一個上市公司的實際控制權時，未清償其對公司的負債，未解除公司為其負債提供的擔保，或者存在其損害公司利益的其他情形的，被收購公 司董事會應當為公司聘請審計機

20、構就有關事項進行專項核查并出具核查報告， 要求該控股股東和其 他實際控制人提出切實可行的解決方案， 被收購公司董事會、 獨立董事應當就其解決方案是否切實 可行分別發表意見。 被收購公司應當將核查報告、 解決方案與董事會和獨立董事意見一并予以公告。如果控股股東和其他實際控制人拒不提出解決方案的， 董事會、獨立董事應當采取充分有效的 法律措施維護公司利益。由于上市公司收購事宜的策劃乃至確定，與信息披露的日期之間往往有一個較長的時間跨度， 我國證券法等法律、法規規定，在有關信息披露之前，收購事項屬于內幕信息，有關當事人必 須嚴格保密，并不得進行內幕交易，違反法律義務者要承擔相應的法律責任。中國證監會

21、在收到上市公司收購報告書后十五日內未提出異議的， 收購人可以公告上市公司收 購報告書，履行收購協議。5. 協議收購雙方履行收購協議，辦理股權轉讓過戶等相關手續協議收購相關當事人完成上述程序之后， 進入協議履行階段。 雙方應當按照協議中約定的關于擬轉讓的股份的數量、價格、支付方式、履行期限等規定履行收購協議。當事人還應當按照證券交易所和證券登記結算機構的業務規則和要求， 申請辦理股份轉讓和過 戶登記手續：(1)公告上市公司收購報告書后，相關當事人應當委托證券公司申請辦理股份轉讓和過戶登記 手續;接受委托的證券公司應當向證券交易所和證券登記結算機構申請擬收購部分股份的暫停交易 和臨時保管 ;予以暫

22、停交易和臨時保管的，應當做出公告 ;證券交易所可以根據證券市場管理的需要， 做出被收購公司掛牌交易股票暫停交易的決定 ;證券交易所在收到股份轉讓申請后三個工作日內完成審核， 對所申請的股份轉讓做出予以確認或者不予 確認的決定(2)證券交易所對所申請的股份轉讓予以確認的，由接受委托的證券公司代表轉讓雙方向證券 登記結算機構申請辦理股份過戶登記手續，受讓人在過戶登記手續完成后二個工作日內做出公告。證券交易所不予確認的， 接受委托的證券公司應當在收到證券交易所通知的當日， 將不予確認 的決定通知轉讓雙方和被收購公司， 并代表轉讓雙方向證券登記結算機構申請解除對該部分股票的 臨時保管 ;出讓人應當在獲

23、悉不予確認決定后二個工作日內做出公告 ;(3) 股份轉讓過戶登記手續完成后，由接受委托的證券公司代表受讓人向證券登記結算機構申 請解除該部分股票的臨時保管， 受讓人在提出解除保管申請后的二個工作日內做出公告， 該部分股 票在證券交易所恢復交易。三、協議收購的特別情況上述五個階段即為一般協議收購所應當遵循的法定程序。 但是在法律規定的特殊情況下， 其中 可能還包括強制要約收購的程序。所謂強制要約收購，是指當一持股者持股比例達到法定數額時， 強制其向目標公司同類股票的全體股東發出公開收購要約的法律制度。 依據上市公司收購管理辦 法第 13 條、第 14 條的規定，在協議收購的過程中如果出現以下兩種

24、情況，那么收購方應當以 要約收購方式向該公司的所有股東發出收購其所持有的全部股份的要約：1. 以協議收購方式進行上市公司收購，收購人所持有、控制一個上市公司的股份達到該公司已 發行股份的百分之三十時，繼續增持股份或者增加控制的 ;2. 以協議收購方式進行上市公司收購，收購人擬持有、控制一個上市公司的股份超過該公司已 發行股份的百分之三十的。這一制度的理論依據在于： 在當今上市公司股權日益分散的情況下， 持有一個上市公司百分之 三十股權的股東， 已基本上取得了該公司的控制權。 該股東不但可以依據公司章程自由選派高級管 理人員，對公司的日常經營，管理作出決定，而且在市場上進一步購買該公司的股票以達到絕對控 股地位，也并不是一件難事。小股東因此被剝奪了應享有的權利，實際上處于任人支配的地位。從 公平的角度說，小股東有權享有將其持有的股票以合理的價格賣給大股東的權利。所以，要求持股 達到百分之三十以上的大股東，以合理價格作出全面收購要約，是完全必要的，可以保護小股東的 利益。1999 年之前，上市公司國有股、法人股的協議轉讓比例基本上不受限制，往往在 30% 以上， 并都獲準豁免全面要約收購義務。從 1999 年開始，股份轉讓的比例有所下