淺析國際貿易計價貨幣研究述評國際貿易計價貨幣研究述評——兼論人民幣跨境計價結算周先平提要貨幣國際化的初始時期是其在國際貿易中充當計價貨幣。國際貿易計價貨幣一直是國際經濟學研究的一個重點。開展國際貿易計價貨幣研究，有助于制定促進人民幣跨境結算的配套措施，進而順利地推進人民幣國際化。關鍵詞國際貿易計價貨幣人民幣國際貿易計價貨幣或記賬貨幣(InvoicingCurrency)國際貿易中有計價貨幣(currencyofinvoice)、結算貨幣(currencyofsettlement)，關于絕大部分的企業來說這兩者是一致的(Friberg&Wilander，2020)，本文采納計價貨幣這種說法。是指簽訂國際貿易合同、開立商業發票、簽發匯票等單據時所使用的貨幣。計價貨幣的選擇會直截了當或間接地對匯率變動的傳遞效應、外匯治理、貨幣政策成效等問題產生深遠的阻礙，一直是國際經濟學研究的一個重點。國外關于國際貿易計價貨幣的研究層出不窮。國內由于人民幣計價結算設想提出的時刻及其進行試點的時刻不長，這方面的研究專門缺乏。其中曹勇〔2007〕指出，隨著人民幣匯率形成機制更加彈性化，出于規避匯率風險的需要，人民幣成為國際貿易計價貨幣有期可待。國際貿易中有計價貨幣(currencyofinvoice)、結算貨幣(currencyofsettlement)，關于絕大部分的企業來說這兩者是一致的(Friberg&Wilander，2020)，本文采納計價貨幣這種說法。國外關于國際貿易計價貨幣的研究層出不窮。國內由于人民幣計價結算設想提出的時刻及其進行試點的時刻不長，這方面的研究專門缺乏。其中曹勇〔2007〕指出，隨著人民幣匯率形成機制更加彈性化，出于規避匯率風險的需要，人民幣成為國際貿易計價貨幣有期可待。一、決定計價貨幣選擇的因素國際貿易中的計價貨幣能夠分為兩種類型：交易貨幣和非交易貨幣。非交易貨幣指在貿易中使用進口商國家貨幣(localcurrencypricing，LCP)或者出口商國家貨幣(producercurrencypricing，PCP)計價。交易貨幣計價(vehiclecurrencypricing，VCP)是指采納第三國貨幣計價，這種貨幣在國際貿易中被進出口方和銀行所廣泛使用，即作為國際交易媒介〔比如美元〕。1.交易成本斯沃博達(Swoboda，1968)指出，使用單一的計價貨幣，能夠導致整體交易成本下降，進而導致外幣持有整體規模的下降。他發覺，一國國際貿易規模越大，一國貨幣在外匯市場交易量越大，一國金融市場更加達，該國貨幣成為交易貨幣的可能性也越大。麥金農(Mckinnon，1979)強調，出口商要緊在價格不確定和需求不確定之間進行選擇。關于同質商品、初級產品，出口商是一個價格同意者，考慮較多的是價格的不確定性，一樣可不能選擇本國貨幣計價，而傾向于采納交易成本低的單一貨幣計價，對這些商品采納同一種貨幣進行計價將增加這些商品價格的國際可比性，增加市場的透亮度。關于高度異質的商品，因為出口商能夠設定市場價格，因此考慮較多的是需求的不確定性，將會選擇以本幣計價?？唆敻衤?Krugman，1980)發覺，當平均交易成本隨著交易量的增加而下降時，交易成本最低的貨幣，也確實是交易量最大的貨幣將成為計價貨幣。雷(Rey，2001)認為，開放程度最大的國家、與其他貨幣兌換時交易成本最小的國家的貨幣將成為計價貨幣。德弗魯克斯和石(Devereux&Shi，2020)討論了使用交易貨幣的效率，效率大小取決于整個經濟系統中幣種的總數量、交易貨幣國家經濟的規模和貨幣政策。2.通貨膨脹馬吉和饒(Magee&Rao，1980)指出，擁有強貨幣和弱貨幣(低和高通貨膨脹)的兩國之間進行貿易時，強貨幣充當計價貨幣的比例高，弱貨幣充當計價貨幣的比例低。假如雙方貨幣差不多上可兌換貨幣，而且通貨膨脹風險相等，那么雙方貨幣充當計價貨幣的比例相當。3.匯率波動貨幣匯率的變動對計價貨幣的選擇也有重要阻礙。格拉斯曼(Grassman，1973)指出，進展中國家和工業化國家之間的貿易要緊以工業化國家的貨幣計價。討價還價能力強的企業，將選擇本國貨幣計價以幸免匯率風險。佩吉(Page，1981)認為，企業有使用本國貨幣的強烈偏好，這被認為是規避匯率風險的需要。假如貿易合約是由出口商發起，而且是出口商第一次設立貿易合同時，PCP計價是出口商的占優策略。當進口商品占進口商消費支出的比例越低，而且出口收入占出口商銷售收入的比例越高時，進口商對定價戰略越不關懷。董琳費爾德和滋查(Donnenfeld&Zilcha，1991)發覺，匯率的波動性越強，以外國貨幣度量的出口商品價格的易變性越高，預期的利潤就越低。在此情形下，出口企業將選擇LCP計價。福田和小野(Fukuda&Ono，2006)提出了壟斷競爭的開放經濟模型，分析了匯率不確定條件下計價貨幣的選擇戰略。他們認為計價貨幣選擇不僅取決于預期，還取決于歷史適應。羅弗(Novy，2006)把計價貨幣的選擇內生化了。企業的成本中一部分是以外幣計價，企業選擇計價貨幣要緊是為了對沖成本，幸免匯率波動。4.商品特性和市場結構約翰遜和匹克(Johnson&Pick，1997)發覺，假如在不完全競爭情形下有其他出口商顯現，就會導致VCP計價。巴凱塔和萬庫普(Bacchetta&Wincoop，2005)指出，對出口商定價策略阻礙最大的因素是出口成本的需求彈性和出口商品需求的價格彈性。假如產品存在高度差異性，出口商將采納PCP計價，然而假如產品差異性小，出口商之間期望保持相對價格固定，將采納VCP計價。恩格爾(Engel，2006)發覺，在彈性價格環境下，假如出口商品以本國貨幣運算的價格波動性比以進口國家貨幣運算的價格波動性要低，出口企業將采納PCP計價，否那么將采納外國貨幣計價。戈爾德貝格和蒂耶(Goldberg&Tille，2020)強調，阻礙計價貨幣選擇的要緊因素是產業特點、國際貿易規模，外匯市場買賣價差也起一定的作用。關于同質商品，生產商的目標是保持和競爭者價格的相對穩固，那個時候就會選擇與競爭者相同的計價貨幣。綜合來看，一國國際貿易規模越大，一國貨幣在外匯市場交易量越大，一國金融市場更加達，一國的通貨膨脹率越低，該國貨幣成為交易貨幣的可能性越大。假如出口商品在目標市場占據的份額越高，出口商品需求價格彈性越低，產品差異性越高，出口商采納PCP計價的比例越高，然而假如產品差異性小，出口商之間期望保持相對價格固定，將采納VCP計價。當進出口雙方貨幣匯率的波動大于進口方貨幣與第三國貨幣匯率波動的時候，出口商選擇VCP計價，反之那么以PCP計價。二、計價貨幣選擇對匯率傳遞的阻礙從宏觀層面看，計價貨幣的選擇會阻礙匯率變動對國內價格的傳遞效應(pass-through)也有學者從匯率制度(Teo，2020)、貨幣政策傳導機制(Tervala，2006)、貨幣國際化(Papaioannou&Portes，2020)等方面研究計價貨幣選擇的阻礙，然而計價貨幣選擇對匯率傳遞的阻礙更直截了當，相關研究也更多一些。。傳統的宏觀經濟學假設出口價格是以PCP計價，因此匯率的變化會導致支出轉換效應，也有學者從匯率制度(Teo，2020)、貨幣政策傳導機制(Tervala，2006)、貨幣國際化(Papaioannou&Portes，2020)等方面研究計價貨幣選擇的阻礙，然而計價貨幣選擇對匯率傳遞的阻礙更直截了當，相關研究也更多一些。貝茨和德弗魯克斯(Betts&Devereux，1996)指出，由于國際貿易中存在一些障礙和壁壘，因此出口商就能夠在不同的市場中實行鄙視定價，因此有必要討論國際市場分割和市場定價的阻礙。當所有商品之間的替代彈性相同時，把在不同市場銷售的商品價格設定為邊際成本的一個固定加成，這是企業的最優定價決策。如此，在經濟沖擊發生前一價定律成立。假如名義價格是粘性的，沖擊到來時一價定律可能不再成立，匯率波動也不再具有完全的傳遞效應。因此，匯率的傳遞效應就取決于廠商以何種貨幣進行計價。假如是PCP計價，那么進出口商品的價格和匯率同比例變動，匯率變動對最終消費者的傳遞效應是完全的。假如是LCP計價，這時那么沒有傳遞效應，進出口商品的價格不再受匯率波動的阻礙。相對標準的PCP模型，由于LCP導致了對一價定律的偏離，從而減小了兩國消費變動的相關性，加大了生產波動的相關性。此外，計價貨幣的選擇還有重要的福利效應。當廠商差不多上以PCP計價時，支出轉換效應將使一國擴張性貨幣政策的成效外溢，從而提高世界所有居民的福利水平。但在LCP的情形下，本國貨幣擴張造成的匯率貶值可不能改變貿易條件，從而降低了外國出口商的實際收入，擴張性貨幣政策在提高本國福利水平的同時，損害了外國的福利狀況。德弗魯克斯等人(Devereuxetal.，2004)在新開放經濟宏觀經濟學的框架下提出了一個內生的匯率傳遞模型。在匯率波動性上升幅度與傳遞下降幅度相同時，存在唯獨均衡的傳遞匯率。他們發覺，內生傳遞會極大地阻礙匯率波動與經濟結構之間的關系。傳遞與相對貨幣政策穩固有關，貨幣供應波動性低的國家匯率傳遞的程度相對較低，貨幣供應波動性高的國家匯率傳遞的程度相對較高。弗洛登和維蘭德(Floden&Wilander，2006)利用一個動態模型，分析了匯率的傳遞效應和進口價格波動。匯率傳遞效應和進口價格波動取決于計價貨幣的選擇以及需求函數和成本函數的形式，相關于PCP，LCP條件下匯率的傳遞效率更低，價格調整頻率更低，價格波動性也更低。綜合來看，計價貨幣的不同會阻礙匯率變動的傳遞效應，進而對貨幣政策規那么、匯率制度選擇都有重要阻礙，這差不多成為新開放經濟宏觀經濟學研究的核心問題。當出口商品全部以LCP計價或者VCP計價時，匯率變動對出口價格的傳遞為零，然而在PCP計價條件下，匯率變動對出口價格的傳遞效率更高，價格調整更頻繁，價格波動性也更高。三、決定計價貨幣選擇的因素及其對匯率傳遞阻礙的實證分析1.決定計價貨幣選擇因素的實證分析董琳費爾德和豪格(Donnenfeld&Haug，2003)利用加拿大進口數據，研究了匯率波動情形下國際貿易計價貨幣的選擇。匯率風險越高，使用LCP計價的比例越高，使用PCP計價和VCP計價的比例就越低。實證結果進一步顯示，國家規模的相對大小對計價貨幣的選擇也有阻礙。來自大國家的企業一樣采納本國貨幣計價，而較少采納第三國貨幣計價。維蘭德(Wilander，2004)利用瑞典出口企業的數據，研究發覺進口國家市場規模越大，金融市場更加達，使用LCP計價的可能性越大。高通貨膨脹、貿易距離、外匯管制減少了LCP計價的可能。雙邊匯率波動性越高，PCP計價的可能性越低，但增加了VCP計價的可能。瑞典紙和紙漿出口中采納瑞典克朗計價的比例大約只有25%，而在汽車產業，該比例高達60%。席爾瓦(Silva，2004)分析了荷蘭貿易計價情形，發覺荷蘭出口到工業化國家的商品中，以貿易伙伴貨幣計價的比例高于以荷蘭貨幣計價的比例。而且貨幣的升值程度、金融市場的深度和低通貨膨脹有助于提高一國貨幣作為計價貨幣的地位。匯率波動性和匯率變化的預期并不是選擇計價貨幣的決定性因素。艾等人(Oietal.，2004)從預期利潤最大化的角度分析了出口商品計價貨幣的選擇，發覺日元在出口貿易中的使用情形和理論模型說明的水平差不多相當。他們還討論了日本出口定價戰略，發覺產品差異性強的商品，比如汽車業，以日元計價的比例高。坎普斯(Kamps，2006)研究說明，歐盟的成員國或準成員國更傾向于采納歐元作為計價貨幣。貨幣匯率不穩固和產品差異性較低的國家傾向于采納美元作為計價貨幣。由于匯率波動導致歐元作為計價貨幣使用量上升會提高歐元作為交易貨幣的地位。市場份額越高(一國總出口占世界出口比例)的歐元區成員國，越傾向于采納本幣(歐元)作為計價貨幣。里格薩特和席爾瓦(Ligthart&Silva，2007)對荷蘭與OECD國家貿易的計價貨幣選擇的決定因素進行了實證分析。假如國外市場的需求下降，那么出口商品的PCP計價比例會下降。貿易伙伴的銀行部門更加達、在世界貿易中占份額越高，出口商品的LCP計價比例越低。貿易伙伴預期通貨膨脹率越高，出口商品的PCP計價比例越高。一個國家外匯市場的深度、在世界貿易中的份額、是否是歐盟成員國，這些差不多上一國貨幣作為計價貨幣使用范疇的要緊決定因素。董琳費爾德和豪格(Donnenfeld&Haug，2020)對出口到美國的商品采納何種貨幣計價進行了研究。他們發覺，一國在世界貿易中的份額、國家的相對規模(GNP)對計價貨幣的選擇沒有顯著的阻礙。相關于PCP計價，匯率風險和貿易伙伴的距離對LCP計價比例有正向的顯著阻礙，匯率傳遞的彈性與LCP計價比例有顯著的負向關系，以VCP計價的可能性與匯率風險顯著負相關，與匯率傳遞彈性顯著正相關。弗里貝格和維蘭德(Friberg&Wilander，2020)考察了瑞典出口商品的計價貨幣選擇。發覺LCP計價使用得最多，瑞典克朗和VCP計價大約占相同的比例。企業內和企業間的計價貨幣選擇是類似的。易(Yi，2020)指出，隨著美元的不斷貶值，中國出口商使用歐元作為計價貨幣的比例會上升。戈爾德貝格和蒂耶(Goldberg&Tille，2020)既考慮了宏觀經濟變量，又考慮產業層面特點對計價貨幣選擇的阻礙。他們發覺，相關于其他產品的出口商，產品需求彈性高的出口商在選擇計價貨幣時出現出一定的〝羊群〞行為，產業層面的特點比宏觀經濟變量對計價貨幣選擇的阻礙要大。由于商品交易所有組織的貿易占世界貿易的比重在下降，美元作為VCP的地位也在下降。隆敏等人(Takatoshietal.，2020)分析了日本出口企業的定價行為。出口到發達國家的產品中，要緊采納LCP計價。出口的電子產品中通常以美元為計價貨幣。盡管日本公司差不多把生產基地轉移到了亞洲，然而，只要產品的最終目的地是美國，這些來自亞洲生產基地的出口商品也采納美元作為計價貨幣。綜合實證研究能夠發覺，阻礙計價貨幣選擇的因素包括：匯率風險、通貨膨脹、國家貿易規模、金融市場發達程度、商品的需求價格彈性、占據的市場份額、貿易伙伴的距離等。實證分析的結果差不多和理論推導的結果相吻合。2.計價貨幣選擇對匯率傳遞阻礙的實證分析福田和小野(Fukuda&Ono，2004)在對韓國匯率傳遞效應的分析中，強調了市場份額的重要性。出口商期望以競爭者的計價貨幣作為自己的計價貨幣，匯率變動對他們產品需求的阻礙就會下降，進而減少出口數量的不確定性。假如當地的企業市場份額小，競爭者是外國企業，進口到韓國的商品采納一種計價貨幣是最優的。這些發覺確信了理論模型得出的結論，假如出口企業占據著較大的市場份額，而且外國需求對這些產品的價格變化不敏銳，出口企業將采納PCP計價，以規避匯率風險。假如他們沒有市場優勢，外國需求對產品價格變化的彈性大，那么出口企業傾向于采納和競爭者相同的貨幣計價。鮑和索特維迪特(Bowe&Saltvedt，2004)利用挪威漁業的數據，研究了匯率傳遞彈性和不同計價貨幣戰略之間的長期關系。發覺不同產品的匯率傳遞系數不同，從0.07到0.98不等。關于某一特定商品，假如計價貨幣選擇不同，傳遞系數在不同出口目的地，甚至在同一目的地差異也專門大。這種差異取決于名義價格剛性和匯率不確定性。匯率的波動性越強，傳遞程度越低。坎帕和戈爾德貝格(Campa&Goldberg，2005)為匯率變動的不完全傳遞提供了計量證據。他們對OECD23國的研究發覺，不論是完全的LCP計價依舊完全的PCP計價，匯率變動的傳遞差不多上不完全的。短期內是部分傳遞，在制造業專門如此。從長期來看，進口商采納PCP作為計價貨幣更普遍。盡管宏觀經濟變量在傳遞彈性的變化中扮演專門弱的角色，然而匯率波動性高的國家傳遞彈性也高。進口品構成的變化對傳遞彈性有阻礙。帕森斯和佐藤(Parsons&Sato，2006)發覺東亞國家的匯率傳遞程度專門低，這與市場分割和價格鄙視有關。這些國家大多規模較小，出口產品在世界市場上面臨猛烈競爭，要緊采納美元為計價貨幣。戈皮納斯等人(Gopinathetal.，2007)利用美國進口層面的計價貨幣和商品價格數據，研究發覺匯率傳遞在以美元計價和非美元計價的商品之間差異專門大。吉韋斯和拉魯(Gervais&Larue，2020)研究了菜單成本條件下加拿大豬肉出口商的價格鄙視行為和計價貨幣決策。當出口價格是以PCP計價時，菜單成本會引起〝門閥效應〞(thresholdeffects)，在某一界限之內，價格調整不能夠被觀測到，在界限之外，價格調整能夠被觀測到。相反的，當出口價格是以LCP計價時，匯率變化的傳遞可不能被菜單成本干擾。從實證結果來看，不論是完全的LCP計價依舊完全的PCP計價，匯率變動的傳遞差不多上不完全的，與理論模型的結論有些差異。顯現這種情形的緣故是理論模型中的專門多假設在現實中并不存在，也說明除了計價貨幣以外，還有其他的一些因素阻礙匯率變動的傳遞效應，比如國內的通貨膨脹、市場分割等。四、結論和及其對人民幣跨境計價結算的啟發阻礙計價貨幣選擇的因素專門多，包括匯率風險、通貨膨脹、國家貿易規模、金融市場發達程度、商品的需求價格彈性、占據的市場份額等。一國國際貿易規模越大，一國貨幣在外匯市場交易量越大，一國金融市場更加達，一國的通貨膨脹率越低，該國貨幣成為交易貨幣的可能性越大。出口商品在境外占據的市場份額越高，出口商品需求價格彈性越低，產品差異性越高，出口國宏觀政策越穩固，進出口方雙邊匯率相關于進口方與第三國雙邊匯率越穩固，出口商采納PCP計價的比例越高。計價貨幣選擇會對匯率變動傳遞效應產生直截了當的阻礙。通過理論和實證分析發覺，不論是完全的LCP計價依舊完全的PCP計價，匯率變動的傳遞差不多上不完全的。相關于PCP，VCP或者LCP條件下匯率的傳遞效率更低。除了計價貨幣以外，還有其他的一些因素阻礙匯率變動的傳遞效應，比如國內的通貨膨脹、市場分割等。2009年4月8日，國務院決定，在上海市和廣東省廣州、深圳、珠海、東莞4都市開展跨境貿易人民幣結算試點。2009年7月1日，?跨境貿易人民幣結算試點治理方法?公布實施。國際貿易采納人民幣進行結確實是人民幣國際化的一個重要步驟，人民幣跨境結算的推進會對宏觀經濟產生深遠的阻礙。然而，人民幣跨境計價結算自啟動以來，結算的筆數和金額都不大，人民幣跨境計價結算〝行情冷淡〞。人民幣跨境結算：好事緣何〝行情冷淡〞？國際金融報，2009人民幣跨境結算：好事緣何〝行情冷淡〞？國際金融報，2009年11通過分析決定計價貨幣選擇的因素和計價貨幣選擇后的阻礙，有助于制定促進人民幣跨境結算的配套措施，進而順利地推進人民幣國際化。應該選擇有出口競爭力、產品需求價格彈性低的企業進行人民幣跨境結算試點，選擇境外市場占有率高的都市作為試點都市；轉變經濟增長方式，提升產業結構和產品競爭力；健全宏觀調控，保持物價穩固；加強金融市場建設，提交市場交易效率，及時推出人民幣貿易融資類、投資理財類、衍生類產品；完善外匯治理體制，加強對國際資本流淌的監管，防止人民幣跨境結算以后顯現的游資沖擊以及洗錢等問題，保持匯率穩固。隨著跨境貿易采納人民幣計價結算的比例上升，匯率變動的傳遞效應會加強，國內物價水平受國際沖擊的阻礙會加大，貨幣政策調控面臨新的挑戰，貨幣政策當局需要作出靈活、快速的反應。國內對計價貨幣的研究專門少，有必要加強這方面的研究。參考文獻：1.Bacchetta,PhillippeandEricvanWincoop,2005,ATheoryoftheCurrencyDenominationofInternationalTrade,JournalofInternationalEconomics,67(2):295-319.2.Bowe,MichaelandThinaM.Saltvedt,2004,CurrencyInvoicingPractices,ExchangeRateVolatilityandPricing-to-market:EvidencefromProductLevelData,InternationalBusinessReview,一三(3):281-308.3.Campa,JoséandLindaGoldberg,2005,ExchangeRatePass-ThroughintoImportPrices,ReviewofEconomicsandStatistics,

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