證券研究報告|行業周報【本周專題：上游制造公司基本面持續改善，下游品牌商庫存持續去化】。2024年1月豐泰企業/裕元集團（制造業務）/儒鴻單月營業額同比分別紡織品/鞋類產品出口金額同比分別+16.0%/+15.6%，同期中國服裝與衣著附件國際地區表現或有分化，頭部品牌商過去幾個季度大中華區地區增速均相對較快），展望未來：我們判斷伴隨著下游品牌商庫存壓力進一步減輕、上游制造商產能利望同比穩健增長（其中Q1、Q2基數低相對更低【本周觀點】域運動興起過程中運動鞋服滲透率的提升。經過前期股價的大幅調整，考慮基本績有望穩健快速釋放的中高端男裝賽道龍頭【比音勒芬、報喜鳥】，對應估值、高分紅、盈利穩健的優質標的，優先推薦【海瀾之家、富安娜】，行業走勢16%0%-16%-32%2023-022023-062023-102024-02作者研究助理王佳偉相關研究/珠寶投資機會》2024-02-17析》2024-01-28請仔細閱讀本報告末頁聲明P.2請仔細閱讀本報告末頁聲明黃金珠寶：春節假期銷售熱度高漲，持續關注拓店順利、產品設計優質的黃金珠保持高位，同時頭部公司金價把控準確，快速拓店持續，業績增速可期。當前我【重點公司更新】重點標的股票代碼股票名稱投資評級2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E002154.SZ報喜鳥0.310.490.580.6720.99.8002832.SZ比音勒芬2.112.5924.0600398.SH海瀾之家增持0.490.670.750.859.602020.HK安踏體育2.683.394.294.9926.921.302331.HK李寧03998.HK波司登50.2902313.HK申洲國際3.043.043.684.3020.620.6600612.SH老鳳祥3.254.475.185.9021.0資料來源：Wind，國盛證券研究所P.3請仔細閱讀本報告末頁聲明1.本周專題：上游服飾制造改善趨勢符合預期 42.本周觀點：推薦優質品牌，關注制造機會 3.本周行情：紡織服裝板塊跑嬴大盤 104.重點公司近期報告 4.1報喜鳥：2023年業績增長50%~60%，靚麗表現再超預期 4.2歌力思：商譽減值短期拖累利潤，期待2024業績高速增長 4.3森馬服飾：2023年業績同增66%~82%，期待2024年穩健增長 134.4穩健醫療：消費業務降本增效，常規醫用耗材穩健增長 5.本周重點公司公告 6.本周行業要聞 7.本周原材料走勢 16附表：紡織服裝新股日歷 風險提示 圖表1：豐泰企業2023年1月至今單月營收及YOY（新臺幣億元） 4圖表2：裕元集團2023年1月至今制造業務營收單月同比 4圖表3：儒鴻2023年1月至今單月合并營收及YOY（新臺幣億元） 4圖表4：2023年至今各國服裝或紡織類產品出口金額當月同比增速（%） 4圖表5：服飾制造重點公司2022Q1~2023Q4E單季度收入同比增速 圖表6：服飾制造重點公司2022Q1~2023Q4E單季度利潤率 圖表7：海外服飾行業重點國際品牌商2020Q3-2023Q4庫存周轉天數（天） 圖表8：2019年至今美國服裝類批發商庫存及YOY（百萬美元） 圖表9：2019年至今美國服裝類零售商庫存及YOY（百萬美元） 圖表10：2019年至今美國服裝類批發商銷售及YOY（百萬美元） 圖表11：2019年至今美國服裝類零售商銷售及YOY（百萬美元） 圖表12：海外服飾行業重點國際品牌商（核心品牌或主營業務）分地區收入同比增速 圖表13：重點公司估值表（億元，%，倍） 圖表14：A股板塊行情（%） 10圖表15：紡服標的行情（%） 10圖表16：中國棉花價格指數328走勢（元） 16圖表17：中國棉花價格指數237走勢（元） 16圖表18：內外棉價差（元） 16圖表19：紡織服裝新股日歷 P.4請仔細閱讀本報告末頁聲明越南:出口金額:鞋類:當月同比 孟加拉國:出口總額:服裝(包括針織和織襪):當月同比越南:出口金額:鞋類:當月同比 孟加拉國:出口總額:服裝(包括針織和織襪):當月同比織品/鞋類產品出口金額同比分別+16.0%/+15.6%，同期中國服裝與衣著附件出儒鴻：據公司官網數據，2023年公司營業額合計為307.9億新臺幣，同比下滑圖表1：豐泰企業2023年1月至今單月營收及YOY（新臺幣億元）圖表2：裕元集團2023年1月至今制造業務營收單月同比0豐泰企業合并營收（新臺幣億元）YOY2023年2024年資料來源：豐泰企業官網，國盛證券研究所資料來源：裕元集團官網，國盛證券研究所資料來源：豐泰企業官網，國盛證券研究所圖表3：儒鴻2023年1月至今單月合并營收及YOY（新臺幣億元）圖表3：儒鴻2023年1月至今單月合并營收及YOY（新臺幣億元）儒鴻每月營業額（新臺幣億元）YOY50年年2 越南:出口金額:紡織品:當月同比30%20%10% 30%20%10% 資料來源：儒鴻官網，國盛證券研究所資料來源：Wind，越南統計局，孟加拉國央行，國盛證券研究所P.5請仔細閱讀本報告末頁聲明健增長、國內品牌訂單表現相對平淡。圖表5：服飾制造重點公司2022Q1~2023Q4E單季度收入同比增速圖表6：服飾制造重點公司2022Q1~2023Q4E單季度利潤率60%50%40%30%20%10% 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1資料來源：Wind，國盛證券研究所測算，2023Q4E數據系取預測區間中值20%15%10% 中值近期下游國際品牌商也陸續更新季度財務數據情況，整體來看：庫存去化持續推進，終圖表7：海外服飾行業重點國際品牌商2020Q3-2023Q4庫存周轉天數（天）02020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32022Q22022Q3NikeAdidasLululemon資料來源：Wind，國盛證券研究所注：圖上標注報告期系根據各公司與自然年份相近的報告期做了調整，僅供參考。P.6請仔細閱讀本報告末頁聲明水平、批發商庫銷比環比也有改善。圖表8：2019年至今美國服裝類批發商庫存及YOY（百萬美元） 資料來源：美國商務部普查局，Wind，國盛證券研究所圖表9：2019年至今美國服裝類零售商庫存及YOY（百萬美元） 資料來源：美國商務部普查局，Wind，國盛證券研究所圖表10：2019年至今美國服裝類批發商銷售及YOY（百萬美元）美國:批發商銷售額:非耐用品:服裝及服裝Jan-22May-22Sep-22Ja資料來源：美國商務部普查局，Wind，國盛證券研究所圖表11：2019年至今美國服裝類零售商銷售及YOY（百萬美元）0資料來源：美國商務部普查局，Wind，國盛證券研究所），和非洲/大中華區收入分別同比-4%/+2%/入分別同比-3%/-15%/-7%/-2%。P.7請仔細閱讀本報告末頁聲明Bloomberg預測數據，估計Nike/Adidas/Puma/迅銷/Lululemon/deckers/VF/UA公司+2%/+0%/+3%/+9%/+14%/+11%/-11%/-5%，基本與各公司過去圖表12：海外服飾行業重點國際品牌商（核心品牌或主營業務）分地區收入同比增速資料來源：Bloomberg，國盛證券研究所P.8請仔細閱讀本報告末頁聲明相對較好，渠道拓店積極且兌現性較強的個股業績增長確定性相對更強。部分男裝及中高端品牌過去門店持續擴張、收入表現強勢，中長期發展階段成熟的品牌服飾公司預計中長期以穩健運營為主。我們從中挑選低估值、均凈利率分別為13%/18%，2018~2022年平均分紅計算的股息率分別為P.9請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表13：重點公司估值表（億元，%，倍）公司（億元）運動鞋服資料來源：Wind，國盛證券研究所預測注：A股收盤價截至2024年02月23日，H股收盤價截至2024年02月23日。注：安踏體育、李寧、特步國際、申洲國際、滔搏、波司登、周大福市值單位為億港元，波司登、滔搏、周大福22A為21/22財年。周大福歸母凈利潤單位為億港元，匯率為1港元=0.91人民幣元。P.10請仔細閱讀本報告末頁聲明醫藥農林牧漁家電非銀行金融電力設備鋼鐵食品飲料建材交通運輸滬深300國防軍工品牌服飾電力有色金屬基礎化工房地產石油石化商貿零售電子元器件汽車銀行建筑餐飲旅游機械輕工制造紡織制造煤炭通信計算機傳媒醫藥農林牧漁家電非銀行金融電力設備鋼鐵食品飲料建材交通運輸滬深300國防軍工品牌服飾電力有色金屬基礎化工房地產石油石化商貿零售電子元器件汽車銀行建筑餐飲旅游機械輕工制造紡織制造煤炭通信計算機傳媒 A股品牌服飾A股加工制造A股珠寶首飾A股家紡H股鞋服H股制造 日安安探紅歌三九美七太海報錦森比播貴奈正起路蜻力夫牧邦匹平瀾喜泓馬音時人兒時步者蜓思戶王服狼鳥之鳥集服勒通珠股生基黃愛祥股靈寶份金迪份天晶裕維超申互虹苑元珍盈洲太國國集妮國國紡際際團際際織集控夢羅水富潔萊星安股生家娜份活紡股新時股股自股股股東A集集份紡尚份份然份份份方團團布度利體登國衣郎育際尚尚外飾家團飾芬圖表14：A股板塊行情（%）16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00資料來源：Wind，國盛證券研究所注：A股漲跌幅區間為2024年2月19日到2月23日，圖表單位均為%。圖表15：紡服標的行情（%）35.0030.0025.0020.0015.0010.00 5.00 0.00-5.00-10.00資料來源：Wind，國盛證券研究所注：A股漲跌幅區間為2024年2月19日到2月23日，H股漲跌幅區間為2024年2月19日到2月23日，圖表單位均為%。P.11請仔細閱讀本報告末頁聲明估計非經常損益主要系政府補助。?哈吉斯：我們判斷2023年品牌收入同比增長20%~30%/流水增長20%~30%。量品牌產品持續推新，聚焦通勤、假日、運動場景，我們判斷門店經營質量穩健提升、帶動店效同比增長。?主品牌：我們估計2023年品牌收入同比增長10%~20%/流水增長20%~2?寶鳥：公司深度拓展合作大客戶，我們估計2023年寶鳥業務銷售有望穩健增長現金流管理基本正常，營運有望繼續優化。2023Q1~Q3存貨周轉天數/應收賬款周轉天判斷伴隨著公司終端持續增長、經營活動的正常進行，后續存貨結構有望持續優化。報喜鳥品牌新開店計劃預計持續，同時寶鳥業務估計穩健增長，P.12請仔細閱讀本報告末頁聲明1、海外業務不及預期致使商譽減值，短期拖累業績表現。歐美地區消費環境及預期較計提及商務減值金額0.9~1.0億元。我們判斷2023年收入增長20%~25%，渠道擴張順利推進，收入表現領先行業。渠道擴張戰疊加公司主動提升經營效率，我們判斷2023年店合考慮公司近期經營表現及2023年計提商譽減值0.9~1.0億元，我們預計公司P.13請仔細閱讀本報告末頁聲明品功能性及面料研發、全面落實產品經理制，以實現促進銷售、控本降費、效率增長。P.14請仔細閱讀本報告末頁聲明渠道、品牌協同共建一站式醫用耗材平臺。品方面：公司聚焦三大場景，優化產品結構的同時持續產品創新、推出爆款SKU，風險提示：下游消費需求波動；國內市場競爭加劇風險；品類及門店擴張風險；海外業P.15請仔細閱讀本報告末頁聲明太平鳥：關于聘任公司副總經理的公告。寧波太平鳥時尚服飾股份有限公司（以下簡稱威先生為公司副總經理。任期自董事會審議通過之日起，至本屆董事會屆滿之日為止。事、高級管理人員、實際控制人及持股5%以上的會的通知》獲悉，經審議，上海黃金交易所同意吸收公司成為上海黃金交易所會員。公（數據來源：體育大生意）快推進老舊商場、體育館、演出場所、博物館、展覽館等改造升級。培育打造街區、演觀影、觀展、滑雪、露營、觀鳥等休閑消費與餐飲、住宿、零售等基礎服務有機融合，推出一批融合消費示范案例。支持南山滑雪場等爭創國家體育旅游示范基地。（數據來源：體育大生意）億美元的成本。作為削減成本計劃的一部分，耐克表示，它正在尋求簡化產品種類、提（數據來源：體育大生意）P.16請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表16：中國棉花價格指數328走勢（元）資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表18：內外棉價差（元）圖表17：中國棉花價格指數237走勢（元）資料來源：Wind，國盛證券研究所0資料來源：Wind，國盛證券研究所P.17請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表19：紡織服裝新股日歷擬募集資金（億元）A11281.SHA22478.SZ資料來源：Wind，國盛證券研究所展也會受到影響。P.18請仔細閱讀本報告末頁聲明免責聲明國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金