關于融資性票據的幾點思考

一、發展貸款賬戶的現實意義1.發行融資性票據的必要性首先，“通過發展金融賬戶，銀行創造了一個新的融資結構，這導致銀行形成了新的非生產性資產。”。這是目前較流行的看法。其實,銀行信貸資金流向股市,僅與我國商業銀行缺乏公司治理結構的經營機制有關。貨幣資金的逐利性決定了其總是朝著預期獲利的方向流動,1990年代中期,大量的銀行貸款資金之所以流向股市,是因為當時股票市場的收益率大大高于銀行貸款利率,而當時票據貼現利率與貸款利率相差無幾。近兩年,股票市場的收益率大幅下降,若再以貸款資金投向股市則無利可圖,但由于商業銀行在爭搶市場份額的經營思想指導下,出現盲目擴張貸款的傾向,造成貸款利率競相趨低的態勢,票據貼現利率的下限只有2.97%,誘發了大量無貿易背景的商業匯票通過向銀行貼現的方式獲取資金流向股市,從而加劇了銀行的風險,這與許多機構利用低成本的銀行遠期信用證套取資金流向期貨市場是同樣的原理。在規范化的融資性票據市場體系中,發行票據具有嚴格的準入制度和信息披露制度,票據發行人需要具備很高的資信等級,在直接融資和利率市場化的機制下,票據發行人和票據投資人各自都會根據風險和收益的配比原則,理性地定位票據的市場價格,所籌措資金的流向和風險總體是可控的,國外商業票據市場現有的模式也證明了此點。其二,“發展融資性票據可以解決中小企業融資難的問題”。融資性票據是一種主要以面向機構投資者直接籌資的金融工具,具有涉及面廣,資金量大,兌付時效性強的特點,并關系到社會金融安全,所以對票據發行人來說具有很高的門檻,并不適合中小企業運用這項金融工具去解決籌資難的問題。在美國,也“只有那些擁有極高信譽等級的著名公司——全國200萬家企業中大約有1200家——才能從貨幣市場上發行商業票據,平均發行量大約1億美元”。可見,發行融資性票據并不是中小企業解決融資難的途徑,但是,通過讓銀行的優質客戶直接融資——發行融資性票據,銀行的貸款額度就會空缺出來,使其被動地調整貸款客戶結構,繼而尋求擴大對中小企業的貸款規模,由此接地緩解中小企業融資難的問題。其三,“《票據法》中‘具有真實的交易關系’的規定排除了融資性票據的合法性”。有學者認為,我國現有的《票據法》中‘具有真實的交易關系’的規定即是指票據的取得必須具有貿易背景,如此,便排除了融資性票據的合法性。這個命題的實質就是我國的《票據法》是否具有票據的無因性。對此,人民銀行在1995年向第八屆全國人大常委會提交的“關于《中華人民共和國票據法》(草案)的說明”中曾有闡述,“票據屬于無因證券。根據這一特性,草案沒有沿用現行銀行結算辦法關于簽發商業匯票必須以合法的商品交易為基礎的規定。這是因為,票據關系都是基于一定的原因關系而發生的……。票據關系與票據原因關系是兩種不同的法律關系,應由不同的法律進行調整和規范……,因此,簽發票據是否有商品交易或者交易是否合法,不屬于票據法規定的內容,應由其他有關的法律加以規范。”顯然,我國《票據法》秉承了《日內瓦統一匯票本票法》中票據的無因性原則,并沒有排除融資性票據的合法性。《票據法》中之所以強調“具有真實的交易關系和債權債務關系”的規定只是針對“利用票據進行違法犯罪活動”的行為而言,并不僅指必須具有貿易背景。融資性票據只要是票據發行人基于有借有還的基礎上,就已具備真實的借貸交易關系和債權債務關系,與《票據法》的規定并不相悖。2.貨幣流動性減弱據人民銀行統計,2003年度全社會的融資總額為35,154億元人民幣,為2001年度的2.1倍,但是作為直接融資的股票和企業債的比重卻由8.5%下降到了4.9%,2003年末我國債券總值占GDP的比重僅為3.3%,而企業債券所占債券總值的比例不到8.7%,反映出融資市場結構失衡,也說明了企業依賴于銀行貸款的嚴重性。而在歐洲、日本等國,商業票據在社會融資總額中都占有較大的比重,美國更是以平均每年12%的速度遞增,1996年商業票據約占當年流通股票9萬億美元的7.8%,與股票、中長期公司債構成直接融資的主要金融工具,形成合理的社會投融資結構。我國由于缺少多元化的投資工具,人民幣儲蓄額由2001年的73,762億元劇增至2003年的103,617億元的同時,直接融資的比重卻呈現反向走勢。1990年代初以來人民幣儲蓄的持續增長,還造成了我國的貨幣流動性風M1/M2一直徘徊在較低的水平(表一),這說明在我國的貨幣擴張中很大一部分是以儲蓄的形態沉淀了下來,而這部分儲蓄資金既沒有形成消費,也沒有轉化為投資,只是增加了銀行信貸資金的來源,加重了商業銀行在全社會投融資中的比重和風險。貨幣流動性的減緩,顯示金融市場資源配置的效率降低,并會減弱中央銀行運用貨幣政策調控貨幣供應量時的傳導作用,延長時滯效應。發展融資性票據,創新金融工具,活躍貨幣市場,引導居民儲蓄→購買開放式基金→購買票據,化居民儲蓄為直接投資,疏導日益增長的儲蓄資金,提高直接融資的比重。3.利率市場化對票據2年份的影響我國金融業的改革目標之一是逐步實現利率市場化,目前,已對各項貸款利率、票據貼現利率放開了上限,實行下限管理,但如果單純調低貸款利率或票據貼現利率,在商業銀行對貸款利率競相趨低的市場氛圍中,顯然并不能達到利率市場化的目標。我們看到近年來各家信托公司紛紛推出的與融資性票據具有直接融資共性的產品——集合信托計劃,其產品價格——目標收益率完全由市場所決定,收益率的定位全都集中在2.97%(票據貼現利率下限)～5.31%(一年期貸款利率)的區間之內,“1～2年期的預計年平均收益率大都為3.5%”反映出直接融資的方式更能合理體現資金的市場價格。發展融資性票據籌資,通過票據市場的公開發行,將會因票據發行人的不同、發行時點日的不同、發行額的不同而決定其不同的收益率,最終會自然形成短期債券的市場收益率曲線,對人民幣利率體系可起到參照作用和價格發現功能,推進利率市場化的進程。4.融資性票據有利于提升商業銀行的中間業務我國商業銀行目前的貸款資產主要限于貸款和票據貼現,其中票據資產僅占5.1%(2003年底),由于我國社會信用評級體系還不完善,借款人的信息還缺乏透明度,因此,貸款資產難以在商業銀行間進行轉讓,一旦借款人的償債能力下降,貸款資產出現呆滯形態,銀行就會處于被動地位,惟有借助貸款重組的方式來逐年遞減風險,并因此會使銀行的資本充足率下降。但如果商業銀行以購入融資性票據的方式來對債務人進行融資,當其償債能力下降或銀行出于流動性需求時,就可以隨時將這部分票據在市場上沽出,及時化解風險或減少風險,形成對貸款資產主動退出的機制。發展融資性票據,將有助于提升商業銀行的中間業務。銀行可與票據的發行人簽訂“票據發行便利”協議,當票據發行人未能按計劃賣出應發行的票據時,銀行將按照協議將其所剩余額全部買下,以幫助票據發行人籌集到計劃中的資金,而銀行則不論該票據是否售馨,均可獲得協議約定的手續費收入;由于票據很注重兌付的履約性,票據發行人為充分做好兌付時的現金流準備,往往會與銀行簽訂“貸款承諾”協議,以備不時之需。在協議約定期限內,對未使用貸款時日,銀行也可獲得貸款承諾費收入。5.適度開放票據,使企業獲得低成本的資金短期公司債通常是采取無擔保的形式在票據市場上發行,商業本票則由出票人簽發后直接向銀行申請貼現,兩者都是憑借籌資人的良好信譽,因此籌資成本都低于銀行貸款。投資者從票據市場上直接買入票據,由于省去了金融媒介——銀行的運營成本,因此其收益也必然高于銀行存款的收益,投資者可以根據各自對風險的偏好在市場上選擇不同的公司債進行投資。在一個發達的成熟的市場經濟體制中,信用是企業賴以生存和發展的基礎,建立和健全社會信用制度不能完全依靠外部的壓力,更應該依靠的是企業內在的需求。適度開放融資性票據,讓一批信用度高的企業在市場上能獲得低成本的資金,他們發行的票據就能夠成為市場追逐的目標,而提高信用也就會成為企業尋求低成本籌資的內在需求了。“真正的信用貨幣不是以貨幣流通(不管是金屬貨幣還是國家紙幣)為基礎,而是以匯票流通為基礎。”在培育企業信用的同時,也在同步創建整個信用社會。二、關于貸款權運用的一些概念1.《票據法》的修訂融資性票據的具體形式為商業本票、銀行(遠期)本票、短期公司債,我國現行《票據法》的調整對象卻僅限于商業匯票和銀行(即期)本票,缺少對商業本票、銀行(遠期)本票的規范。匯票和本票兩者是有區別的:(1)本票只有出票人和持票人兩個關系人,匯票則有出票人、持票人和承兌人三個關系人;(2)本票的債務人為出票人,匯票的債務人則為承兌人;(3)本票是無條件支付的承諾,匯票則是無條件支付的委托。基于兩者的差別,本票通常被用于融資交易,匯票則適合于貿易交易,所以有必要對我國現行的《票據法》進行補充修訂,將商業本票和銀行(遠期)本票也列入《票據法》的調整對象。匯票、本票和支票一樣,可以背書轉讓,同時前手須對后手負責,并承擔票據不獲付款時被追索的清償責任,基于這個特性,本票并不適合作為向投資者公開發行并可買賣轉讓的融資工具,否則,本票買賣中的所有前手都將面臨意外的風險——當本票無法兌現時被追索連帶保證責任,因此本票只適合于持票人對出票人的資信充分了解的前提下使用,如出票人簽發本票向給予授信的銀行申請貼現融資。作為向投資者公開發行并可買賣轉讓的融資性票據——需要引入“短期公司債”的概念,債券發行人的信息須向社會公開披露,兌付責任由其獨立承擔,投資人憑借自己對該債券信息的判斷,在債券市場上買入或賣出,買賣中的所有前手(發行人除外)無須承擔意外風險。但我國目前尚無獨立的公司債實體法,僅在《公司法》中有“公司債券”的一個章節及《證券法》中有涉及公司債的部分條款。發展融資性票據,并把它作為直接融資的一個重要分支,就有必要制定獨立的《公司債法》,對短期公司債和中長期公司債的概念、發行、持有與買賣轉讓行為進行具體的界定,使其規范地發展。2.建立以登記方式為前提,實行以登記制為前提的發行階段、以申報登記為中心的區域市場公司債的發行源于短期資金的需求,并要結合當時市場的利率水平,具有很強的時效性,按照現行《公司法》所設定的低起點(對發行人的凈資產額的起點為3000萬元人民幣)的審批制的方式,則顯然無法滿足及時性的要求,并且會增加“設租”的機會和“尋租”的行為,這是與市場經濟中的公平性原則所相悖的。在發行公司債的試行階段可實行高起點的登記制的準入制度,即須經人民銀行授權的貸款信用評級機構對其上年度信用狀況和本項債券償債能力分別評估并達到規定級別,資本金具有相當規模以上的公司法人才可享有發行短期公司債的資格,在此基礎上實行申報登記,并由承銷商擔任發行保薦人,由此可提高發行階段的效率。發行人應公布經審計的會計年報,債務存續期內還須公布季度會計報告,確保信息披露及時、真實、完整。3.利率市場化定價作為直接融資的公司債,應憑借發行人的信用,采取無擔保的形式發行。短期債的期限應在一年之內,如需續發,必須縮減原發行的額度,以釋放風險。作為融資性票據,本身應是附息票據,為方便市場買賣計算收益率,可統一采取貼現價的方式發行。利率實行市場化,其定價應能體現違約風險收益,即依據資本資產定價模型:R=Rf+β(Rm—Rf),其中R為發行債券的收益率;Rf為無風險收益率,可參照國債利率;β為風險度,即違約風險貼水;Rm為債券市場平均利率。美國穆迪評級機構針對不同級別的借款人的違約概率,制定不同風險級別的風險貼水率(表二)。4.短期公司的交易根據我國《證券法》的規定,公司債的發行、交易限在證券交易所進行。如果準許發行商業本票,將會限在銀行間的票據市場上進行交易,兩個市場在交易主體和對象上都存在著各自的局限性。其實,短期公司