2023年電氣設備行業投資分析報告目錄一、電網投資平穩增長 41、2022年電網投資將保持平穩增長 42、未來電網投資以結構性機會為主 63、配網建設節奏加快 6（1）國內首個“十三五”電網規劃出爐，智能配電網為首要任務 6（2）國務院印發《關于加強城市基礎設施建設的意見》，明確配網發展方向 74、電力體制改革將不斷加快 85、重點公司簡況 10（1）國電南瑞：等待軌交業績釋放 10（2）許繼電氣：受益直流和配網建設 11（3）思源電氣：GIS持續快速放量 11（4）正泰電器：毛利率保持高位，盈利能力提高 12二、智能配網二次設備增長空間大 121、森源電氣：業績保持高速增長，定增壯大實力上升新平臺 152、北京科銳：訂單充足保障良好運營 163、四方股份：網內網外業務高速增長 16三、工控電力電子市場弱復蘇，看好中低壓產品進口替代 171、今年1~8月工業用電同比增長6.2% 172、看好中低壓變頻器進口替代 183、小型PLC有望成為進口替代的突破口 204、重點公司簡況 22（1）匯川技術：產品競爭力提升帶動進口替代加速 22（2）英威騰：拓展細分市場專機，走出業績低谷 23四、期待分布式光伏政策細則落地 241、預計四季度光伏裝機量將持續增長 242、國產多晶硅占比將繼續提升 253、電池組件環節盈利能力同比改善明顯 264、看好光伏板快細分市場及電站環節 27（1）產業鏈細分市場受國內市場發展帶動明顯 28（2）電站環節增長迅速 305、重點公司簡況 32（1）隆基股份 32（2）陽光電源 33五、主要風險 33一、電網投資平穩增長1、2022年電網投資將保持平穩增長2022年1-8月，電網投資完成額達到2236億元，同比增長15.62%，但前8個月電網投資增速呈現逐月放緩趨勢，主要是由于上半年特高壓的集中交貨拉高了增速。預計2022全年電網投資將保持個位數的增長。整體上來看，13年國網一次設備和二次設備的招標量均有一定程度的增長。一次設備方面，避雷器、電容器、直流電源和消弧線圈均有大幅度的增長，同時，受益于特高壓交直流的建設推進，高電壓等級招標量呈現放量趨勢。二次設備中監控和保護同比均穩定增長，保護類增長結構要優于監控類，同時變電站智能化率不斷提高。2、未來電網投資以結構性機會為主根據規劃未來五年國家電網將投入6200億元人民幣，建設20條特高壓線路，以將西南的水電和西北的風電傳輸至中國東部，解決我國能源分布和負荷分布逆向分布的問題。同時，由于配網是我國電網建設最薄弱的環節，供電可靠性與發達國家存在較大差距，國務院常務會議已將“加強城市配電網建設，推進電網智能化”確定為城市基礎建設六項重點任務之一。2022年將是配網投資承前啟后的一年，未來幾年將迎來配網投資高峰期。因此，我們預計未來電網投資的結構性機會主要在特高壓和配網兩方面。3、配網建設節奏加快（1）國內首個“十三五”電網規劃出爐，智能配電網為首要任務2022年9月3日，國家能源局發布《南方電網發展規劃(2022—2021年)》，《規劃》明確提出了未來8年南方電網發展的六個主要目標：穩步推進西電東送、形成適應區域發展的主網架格局、統籌各級電網建設、提高電網服務質量、提升電網節能增效水平、推廣建設智能電網。《規劃》明確了南方電網發展以直流為主的西電東送技術路線，形成適應區域發展、送受端結構清晰、定位明確的同步電網主網架格局。在推廣智能電網方面，明確提出了到2021年城市配電網自動化覆蓋率達到80%；應用微電網技術，解決海島可靠供電問題；基本實現電網信息標準化、一體化、實時化、互動化。適應新能源和電動汽車發展，確保2022年1000萬千瓦風電、500萬千瓦太陽能發電，2021年4500萬千瓦風電、1300萬千瓦太陽能發電無障礙并網；建成滿足2022年10萬輛、2021年100萬輛電動汽車發展需要的基礎設施體系。（2）國務院印發《關于加強城市基礎設施建設的意見》，明確配網發展方向2022年9月中旬，國務院印發《關于加強城市基礎設施建設的意見》。在配電網方面，《意見》明確提出，要將配電網發展納入城鄉整體規劃，進一步加強城市配電網建設，實現各電壓等級協調發展。具體有以下幾方面：1.到2022年，全國中心城市基本形成500(或330)千伏環網網架，大部分城市建成220(或110)千伏環網網架；2.推進城市電網智能化，以滿足新能源電力、分布式發電系統并網需求，優化需求側管理，逐步實現電力系統與用戶雙向互動；3.以提高電力系統利用率、安全可靠水平和電能質量為目標，進一步加強城市智能配電網關鍵技術研究與試點示范。4、電力體制改革將不斷加快2002年4月12日，國務院下發《電力體制改革方案》（國發[2002]5號文件），被視為電力體制改革開端的標志。電改的主要目標包括“政企分開”、“廠網分開”、“主輔分離”、“輸配分開”和“競價上網”。之后國家電力公司被分拆為兩大電網、五大電力公司和四家輔業集團。但是，電力體制改革一直存在較大的阻力，特別是08年的“雪災”之后，兩網堅持認為輸變電企業和電力設計院不應該從電網里面分出去，因為輸變電企業和設計院與電網關系緊密，當面臨緊急情況時可以高效率地組織搶修，保障電網安全穩定運行，因此目前輸變電企業和電力設計院等輔業資產仍然保留在電網企業內部，主輔并未真正分離，剝離出去的只是賓館和醫院等“三產”。同時，國家電網在09年收購了平高集團和許繼集團，集標準制定、設備制造、招投標和采購等多重角色為一體，政企合一，引來許多詬病。電力體制改革進展緩慢，一拖再拖。2022年3月兩會期間溫總理《政府工作報告》指出繼續深化電價改革：“要推進資源性產品價格改革，繼續深化電價改革，逐步完善上網電價、輸配電價和銷售電價形成機制，適時理順煤電價格關系。”這是電改首入政府工作報告。2022年3月10號，國務院機構改革和職能轉變方案公布，其中包括重新組建國家能源局，將現國家能源局、國家電監會的職責整合，重新組建國家能源局，由國家發改委管理，不再保留國家電監會。這或許標志著停滯十年之久的電力體制改革將迎來新的轉機。2022年6月，發改委下發通知決定逐步調整我國銷售電價分類結構，將現有的按行業分類的8類銷售電價逐步并為農業生產、工商業及其他用電價格3個類別，合并后會相應擴大農業用電范圍，此舉可減輕學校、農林牧漁生產等單位電費支出每年約30億元。2022年9月，可再生能源電價附加標準由每千瓦時0.8分提高至1.5分，同時火電上網電價平均下調1分左右，未來火電上網電價下調預期依然強烈。五號文成功實施了廠網分開，在發電側實行了競價上網，但是使電網具有了集權、壟斷的性質。目前，我們需要的是電力生產者和消費者之間的直接互動，其中推動占全國70%電力消費的200萬大用戶進入電力市場直接購電是關鍵之一。2022年7月份，國家能源局發布《關于當前開展電力用戶與發電企業直接交易有關事項的通知》（國能綜監管[2022]258號），其中提出，“按照平穩有序的原則逐級開放用戶。近期首先開放用電電壓等級110千伏（66千伏）及以上用戶，有條件的可開放35千伏（10千伏）及以上的工業用戶或10千伏及上的高新技術企業、戰略型新興產業參與直接交易。”實行大用戶直購電，建立實時競爭發電市場，開展“競價上網”，形成以雙邊合同市場為主、實時競爭市場為輔的競爭性電力市場。電力體制改革的核心就是要增強電力生產者和消費者之間的良性互動，同時使電網成為電力的輸送者和服務者，改變國網集權壟斷的地位。同時推進電價形成機制改革，上網電價由發電市場競爭或發電企業與大用戶雙邊合同確定；輸配電價實行政府管制，形成直接反映電網企業效率的獨立輸配電價；居民和中小工商業銷售電價仍實行政府指導價。率先實現輸配業務的財務分開，在開展試點的基礎上逐步實現輸配完全分開。因此，電網將成為電力體制改革的突破口，電網的規劃、調度等權力必須首先獨立出來，組建相應的職能機構，改變電網政企合一的現狀。其次，積極推動電力生產者和消費者的直接互動，建立和完善獨立的電力交易平臺，同時推動分布式電網的發展，使電力市場的交易符合市場經濟的規律，更好地服務社會經濟的發展。再者，要合理的構建區域電網，使電網的運行更加經濟安全穩定可靠，并且符合我國的資源分布和負荷分布。最后，要鼓勵更多的企業參與電力創新，動員全社會力量參與到電力的改革發展之中，唯有如此，才能推動我國電力更好更快地發展，使我國電力真正符合我國的國情，為民所用。5、重點公司簡況（1）國電南瑞：等待軌交業績釋放公司配網業務有望加速，軌交業績釋放尚需時日。電網調度自動化收入下滑，但是由于公司訂單中軟件占比較高，毛利率有所上升。上半年農電/配電自動化的收入表現一般，主要由于上半年公司訂單一般。在國務院強調加強配網建設后，配網有望加快增長。軌道交通保護及電氣自動化收入上半年收入下降，主要由于去年訂單比較少，但今年軌交訂單增長明顯，軌交由于確認時間長，業績釋放尚需等待。風險提示：配網和軌交業務風險，資產注入低于預期風險。（2）許繼電氣：受益直流和配網建設公司從2021年起響應國網號召進行“一體化”管理和“大客戶”營銷體系改革，減員增效的改革舉措力度空前巨大，效果十分明顯，今明兩年公司戰略規劃的改革措施還在持續，營運效率提升將體現為三項費用率的持續下降以及凈利率的持續提升。公司參與了國網新一代智能變電站示范站建設，在電動大巴車充換電站建設擁有豐富設備工程經驗，并且參與了國網分布式微網接入技術研究和標準制定。我們認為公司未雨綢繆儲備的戰略性新業務有望在市場需求大規模出現時搶占先機，形成持續增長的輪動式業績引擎。風險提示：配電自動化投資低于預期；費用率下降的不可持續性；國網直屬企業同業競爭風險。（3）思源電氣：GIS持續快速放量GIS未來空間很大。公司GIS11年第六批開始中標國網110KVGIS集中招標，220KV今年第三批開始中標。公司規劃GIS13年訂單10億。受益智能變電站建設，智能監控系統放量。目前公司變電站監控類設備已經在逐步放量，智能變電站保護類設備從今年第三批開始中標。海外總包業務。目前，公司已成功中標巴基斯坦“伊斯蘭堡新國際機場145kVGIS變電站工程總承包”項目，這是思源自獲得總包資質以來的第一個工程總承包項目，也是思源海外戰略的里程碑式的業績突破。風險提示：電力設備行業競爭加劇；公司精細化管理低于預期；海外市場拓展低于預期。（4）正泰電器：毛利率保持高位，盈利能力提高受益于原材料價格的下降、新產品銷售規模快速增長、儀器儀表和建筑電器增強智能領域競爭力，加上公司規模效應顯著，成本控制能力突出，公司的盈利能力有望系統性提升。低壓電器低端市場正在逐步萎縮，而高端市場正在向中端市場滲透，因此中端市場在不斷擴大，行業結構由原來的金字塔形向紡錘形發展。公司作為國內低壓電器的龍頭，必將首先受益于行業結構的變化。公司不斷進行外延式擴張加速發展，收購新華集團向系統解決方案供應商轉變，未來收入規模向千億級別邁進。風險提示：經濟復蘇低于預期；原材料價格反彈風險。二、智能配網二次設備增長空間大在電網投資結構調整，加強智能配電網絡建設的大背景下，配網二次設備高景氣有望成為未來兩三年電力設備行業的亮點，我們預計其市場彈性有望超過一次設備。二次設備是指對一次設備的工作進行監測、控制、調節、保護以及為運行、維護人員提供運行工況或生產控制信號所需的低壓電氣設備。主要包括繼電保護裝置、測控裝置、運動裝置、智能終端等。我們認為由于智能電網技術實力強、具有多年電網運行經驗的企業更有機會受益于二次設備發展機會，在智能電網招標中獲得更多的市場份額。電網一次設備智能化是構建堅強智能電網的重要基礎。智能電網建設需要一次設備實現運行控制更靈活、自身狀態更可掌控。目前國內外還沒有真正意義上智能一次設備，一次設備的智能化仍然需要通過一定的二次設備來轉化實現，一般采用智能終端的模式。圍繞智能電網的建設，一次設備智能化的發展空間很大，目前的示范工程還是基本依靠二次側來實現智能化，在今后的發展中，隨著一次設備智能化技術，即狀態建模技術、智能綜合評估技術、一體化集成技術等的發展，吸取國外先進的技術和經驗，配合自主研發和創新，一次設備智能化定將有很大的發展。其中開關設備在智能配電網建設中處于核心地位，新一代智能配電網的建設對開關新技術和新產品提供了更大的需求。2021年，受國內外經濟下滑影響，網外市場配電開關下游需求增速較2022年有所下降，我們判斷未來隨著下游工業行業景氣度的回升、新能源基地的建設、高耗能產業的搬遷，以及電網配電建設的持續投入，行業整體有望回歸20%左右的同比增速。根據日前羅蘭貝格管理咨詢公司發布了《全球與中國輸配電器設備制造行業趨勢》報告數據顯示，我國輸配電行業在2022年前仍將保持穩定增長的態勢，2022年的規模將接近3200億元。華北、華中、華東是最主要的區域市場，西北地區未來的發展潛力大的市場特點。我國西北地區中低壓配電設備市場目前競爭對手少、設備相對落后，改造需求量大。盡管2022~2022年我國對中低壓開關投資在西北地區份額較少，但2021年以來，西部用電量增速持續增加。特別是在2021年以后，西部地區用電增速遠高于其他幾個地區。2022年上半年，全社會用電量增速最高的三個省份都在西部，其中新疆地區增速為33.7%、云南為20.0%、重慶為15.9%。持續的用電量快速增長加之重工業西部搬遷，都為今后幾年西部地區用電量穩定增長提供了保障，相應得對智能配電產品的需求量也會逐漸增多。1、森源電氣：業績保持高速增長，定增壯大實力上升新平臺未來公司將重點發展智能中壓輸配電開關設備領域、電能質量治理領域，并努力成為行業領跑者。伴隨著我國電力消費的持續增長以及智能電網建設投入，智能輸配電設備行業將有更大市場空間。公司開關柜、斷路器等產品競爭優勢明顯，有望受益于智能電網建設。同時，公司SAPF、TWLB兩大核心產品幫助公司鞏固電能質量治理行業領先地位。風險提示：成套業務規模快速增長可能影響公司現金流的風險；元器件及新產品銷售規模擴張和毛利率提升過程存在一定風險。2、北京科銳：訂單充足保障良好運營公司業務90%以上面向電網，是配網建設收益最多的上市公司。公司目前訂單充足，保障了公司的穩定運行。但受國家電網公司和南方電網公司配電設備集中招標計劃進展緩慢以及公司研發費用增加的影響，公司上半年業績未達預期。國網今年將進行兩次配網協議框架招標，公司在第一次招標中得到3.87億元配網設備框架標，以8％的份額位列首位。第二次招標即將展開，公司實力突出，有望再次受益。公司現已從開拓市場、加大技術產品研發力度兩大方面提升公司整體實力，同時加強內部管理控制、積極改進資本運作等方面。風險提示：市場競爭激勵影響產品毛利率；系統外市場擴張進度低于預期。3、四方股份：網內網外業務高速增長受益于變電站智能化建設，公司傳統電網二次設備業務穩健增長。從今年國網前三批集中招標中標結果來看，公司市場地位穩固，保護類和變電站監控設備市占率基本排在第二位的水平，進一步鞏固了公司在電力設備供貨商中的核心地位。公司現已重新規劃了發電廠產品的市場發展規劃和策略，火電產品繼續實現了持續、穩定的增長，水電產品也得到了迅速發展。電力電子以外的業務，實現了鋼鐵行業穩控及SVG的突破。在軌道交通方面，公司的直流保護裝置，打破了國外廠商的壟斷。配網業務方面，收購了“南京摩科”將進一步提高公司在配網方面的實力，提升綜合競爭力。風險提示：新業務拓展風險；國家電網招標規則變化導致公司傳統繼保業務毛利率或市場份額發生改變的風險。三、工控電力電子市場弱復蘇，看好中低壓產品進口替代1、今年1~8月工業用電同比增長6.2%今年1-8月份，全國工業用電量25222億千瓦時，同比增長6.2%，占全社會用電量的比重為72.1%，對全社會用電量增長的貢獻率為66.2%。其中，輕、重工業用電量分別為4203億千瓦時和21018億千瓦時，同比分別增長5.8%和6.3%。同期，全國制造業用電量18494億千瓦時，同比增長5.8%。用電量增速上升，預示經濟將延續溫和復蘇態勢，有助于設備制造業反彈。2、看好中低壓變頻器進口替代中低壓變頻器的發展和工業生產密切相關，預計今明兩年行業整體處于復蘇階段總體增速在10%左右。從市場銷售份額來看，外資品牌由于技術先進、進入時間早等優勢擁有70%左右的中高端市場，代表性品牌有西門子，ABB，安川，施耐德等，我們仍看好中低壓變頻器及工控產品進口替代的大趨勢。中低壓變頻器市場規模分為項目型和OEM行業，其中項目型包括化工、石油、礦業、建材、造紙和汽車等行業，中低壓變頻器在這些行業的應用以改造項目為主。OEM是指品牌生產者不直接生產產品，而是利用自己掌握的關鍵的核心技術負責設計和開發新產品，加工任務委托其他廠家進行生產，OEM行業包括機床工具、機械等。因我國目前國內品牌市場占有率較少，OEM行業比重約占整個中低壓變頻器市場份額的50%~70%；其中紡織機械，電梯，起重機械占比最高。隨著我國低壓變頻器在紡織機械、電梯、起重機械方面的需求量不斷加大；加之國家政策的大力鼓舞；自有品牌份額小，可替代空間大；這些都為國內品牌提供了良好的機遇和發展空間。2022年，紡織機械低壓變頻器供應商前三位分別為丹佛斯，臺達，施耐德；三者市場占有率為33.5%，供應商相對分散，國內品牌目前已步入紡織機械行業，依據《紡織機械行業“十四五”發展指導性意見》，發展高端防治技術裝備將是未來紡織企業產品研發的重點方向，因此我們推測國內品牌即將迎來大的發展和上升空間，未來競爭優勢大，進口替代指日可待。電梯行業為銷售份額前三位匯川技術，艾默生，安川；其中匯川科技以26%的占有額優勢明顯；成為國內中低壓變頻器替代品牌的領軍企業。起重機械行業市場份額較大品牌安川，西門子，富士，這三家公司目前市場占有率達到74%，市場格局目前較為壟斷，國內品牌優勢不足，短期替代難度較大。3、小型PLC有望成為進口替代的突破口PLC是一種專門在工業環境下應用而設計的數字運算操作的電子裝置，用來控制各種類型的機械或生產過程。目前PLC可按DIO（數字輸入輸出電路）與I/O點數進行分類。I/O一般分為三類：1）小型PLCI/O點數在128點以下，一般應用與OEM市場；2）中型PLCI/O點數在256~1024點之間，中型PLC在OEM和項目市場五五開，應用領域廣泛；3）大型PLCI/O點數在1024點以上，一般應用于冶金、汽車、電力和市政等項目型市場。根據中國工控網數據，小型PLC市場規模為34.9億元，占PLC整體市場的40%；中型PLC市場規模為25.7億元，占29%；大型PLC市場規模為13.2億元，占15%。大型PLC主要應用于項目型市場，其中冶金、汽車、電力和市政占據該市場58%的份額。近年來大型PLC在項目型行業普遍增長溫和。目前國內品牌進入大型PLC市場還有一定的技術壁壘，外資品牌相對優勢明顯。中型PLC由其應用特點，廣泛的應用在OEM市場和項目型市場的各個行業，集中度相對較低，沒有一個行業可以占據20%以上的市場份額。機械、包裝機械、暖通空調四大行業占到OEM市場的44%。小型PLC是OEM自動化市場的核心產品，前四大應用行業為：紡織機械、機床、包裝和起重占小PLC市場接近60%的比重。目前本土廠商已經開始進入小型PLC市場，并逐漸占據一定市場份額。近年來國內企業在小型PLC市場持續保持超越行業的較高增速，已成為這一市場不可忽視新生力量。4、重點公司簡況（1）匯川技術：產品競爭力提升帶動進口替代加速雖然房地產新開工數據下滑，但由于市場電梯化率的提升公司上半年電梯一體化控制產品保持了40%以上增長，超出市場預期。受益于注塑機行業的逐漸復蘇，公司的注塑機專用伺服系統也取得了較快的發展，上半年銷售收入增長超過30%。雖然整體設備制造業務恢復緩慢，但公司通用伺服產品憑借在電子設備、機械手、建筑機械、紡織機械及印刷設備等行業的成功擴張，銷售情況表現優異。在新能源產品方面，公司的電動汽車電機控制器產品在客車行業取得快速增長。風險提示：公司電梯一體化專機業務規模的持續增長，以及房地產市場調控的政策影響，該業務存在未來增速放緩的風險。中低壓變頻器、伺服系統及PLC等工控、自動化業務與制造業關聯程度較高，市場全年需求變動趨勢仍依賴宏觀經濟對制造行業的影響。（2）英威騰：拓展細分市場專機，走出業績低谷雖然今年中低壓變頻器整體行業復蘇偏弱，但由于占行業市場70%左右的中高端領域仍被歐美品牌壟斷，變頻器行業和項目型銷售的進口替代給公司帶來的機會將遠超行業自身增長所帶來的彈性。公司目前擁有全資子公司、參股子公司共14家，部分子公司銷售情況有所好轉，虧損面收窄。其中電源UPS和電梯一體化等其他類產品增長速度較快，營業收入比上年同期增長181.55%。根據變頻器下游行業需求，公司加大了行業攻堅，由原來的通用變頻器市場逐漸向行業市場、項目市場等中高端市場進行拓展。公司在產品研發、銷售各環節做出改進以適應新的目標客戶，努力在部分細分市場上成為優質品牌。風險提示：國內行業整體需求持續放緩，國內與國外品牌向中端市場擴張導致市場競爭加劇的風險；公司新專機產品研發與市場拓展進度低于預期的風險。四、期待分布式光伏政策細則落地預計四季度將出臺分布式光伏發電細則，就分布式光伏操作性、發電統計、補貼結算方式等方面做出規定，分布式光伏將大規模進入實質安裝階段，將帶動配套細分行業需求的增長。同時大型電站建設仍在穩步推進，可再生能源附加基金上調后，將有充足的資金來補貼地面電站及分布式光伏電站，仍然建議重點關注分布式配套環節及電站環節。1、預計四季度光伏裝機量將持續增長根據solarbuzz統計，2022年前三季度全球太陽能裝機量為23.2GW,其中三季度單季度光伏裝機量為9GW，同比增長20%，環比增長6%。預計四季度光伏裝機量將在三季度的基礎上持續增長，將達到10GW以上，全年光伏裝機量將在33-35GW之間。2、國產多晶硅占比將繼續提升2021年1-8月國內進口多晶硅量為55776噸，2022年1-8月國內進口多晶硅量為51347噸，同比下降8%。在全球太陽能電池出貨量穩步增長的情況，進口多晶硅數量出現了下滑，主要原因是多晶硅雙反后，從歐美進口多晶硅稅率大幅提升，使得國產多晶硅開始體現出一定的優勢。雖然國產多晶硅替代進口多晶硅較為明顯，但從全球有效產能來看，多晶硅產能仍然過剩，多晶硅價格難以有較大漲幅，國內擁有自備電廠的多晶硅生產企業成本優勢明顯，將在替代過程中受益。3、電池組件環節盈利能力同比改善明顯在太陽能需求量持續增長的情況下，國內部分產能的退出，使得今年前三個季度，一線太陽能電池生產企業開工率一直處在較高的水平。產能利用率的提升，以及多晶硅價格下跌帶來的影響被消除，電池組件環節的毛利率同比均出現了上升。預計四季度也將維持穩定。4、看好光伏板快細分市場及電站環節延續我們年初的觀點，建議四季度及2021年仍然重點關注光伏細分市場（單晶、逆變器）、電站以及轉型投向光伏的企業。2022年國家為了促進光伏行業健康發展，出臺一些列的政策，預計四季度將出臺分布式光伏補貼的細則政策，細則政策出臺后，分布式光伏將正式進入快速發展時期。（1）產業鏈細分市場受國內市場發展帶動明顯整個光伏產業鏈中，多晶硅、電池、組件環節全球化率非常高，中國光伏電站需求市場是新興市場，在全球太陽能裝機中的占比并不高，從彈性的角度而言，國內需求市場的發展對這些環節雖然有帶動，但彈性較細分市場及配套環節要弱，尤其是分布式光伏市場啟動后，配套市場將得到快速的發展，我們建議仍然重點關注單晶硅、逆變器市場。單晶硅：行業產能淘汰明顯，集中度已得到快速提升，與多晶硅相比競爭力已逐步加強，市場需求也將會增長。1)單晶產能淘汰明顯，競爭格局明朗：單晶硅生產設備由60公斤量級，逐步發展到目前的沒爐120-150公斤的主流水平，設備變大，使得生產過程中的非硅成本持續下降，從而導致了先前建設的單晶硅產能由于成本過高的原因已基本被淘汰。存活的單晶硅片企業不斷擴充產能，行業已開始快速走向集中化。2)單晶屬于小眾市場，彈性較大：在整個光伏行業中，單晶硅太陽能電站占比不到30%，局部市場需求的增加容易帶動整個單晶市場的快速增長，2022年國家將分布式光伏裝機量納入地方政府考核的目標，政府將優先發展機關單位、學校、醫院等公共場所的光伏屋頂。我們認為政府在安裝太陽能過程中會增加單晶硅太陽能電池的需求。3)單晶成本持續下降，競爭力增強明顯：單晶硅太陽能電池一直較多晶硅太陽能電池貴，使得采用單晶硅電池的太陽能電站收益率低于多晶硅電池，隨著單晶硅片設備的增長，以及非硅成本的不斷降低，單晶硅電站與多晶硅電站收益率的差距越來越小，單晶硅將可能在未來吞噬部分多晶硅電站的需求。逆變器：受到2022-2021年逆變器產品大幅下降影響，部分生產廠家已退出，使得逆變器行業集中度較高，而海外逆變器企業受到價格及售后服務的影響，短期內難以對國內逆變器造成威脅。國內光伏裝機量的快速增長將帶動逆變器需求的增長，14年分布式光伏正式進入實質性階段將進一步帶動逆變器需求的增長。（2）電站環節增長迅速國內光伏電站主要分為兩大類，其中大型電站已具有較大規模，分布式光伏電站則處于剛剛起步階段，一期分布式光伏試點項目為1.8GW。按照規劃，無論大型電站還是分布式電站未來均有巨大的發展空間。1）大型電站建設國內企業在大型電站建設方面主要有兩種模式，一種是總包EPC，另外一種是非嚴格意義上的BT模式，由于大型電站業主均為類似五大電力集團這類企業，這類企業較為強勢，因此總包商需進行堤墊資，從而參與大型電站建設企業需要有較高的資金實力，或者與業主有長期合作關系。大型電站建設盈利水平受到交付時間的長短影響顯著，采用自己生產組件進行電站建設，毛利率水平相對較高。通常情況下，電站建設毛利率水平在10%左右，由于電站建設周期短，期間費用較低，如能及時出售，可以獲得較好的收益。2）分布式光伏電站建設8月9日，國家能源局印發《關于開展分布式光伏發電應用示范區建設的通知》，公布第一批分布式光伏發電示范區名單。總共18個示范區項目，橫跨2022-2022年、共計1.823GW，其中2022年開建749MW，剩余項目在2022年完成。雖然第一期示范區只有1.823GW，但標著意義明顯，隨著未來分布式光伏項目細則的出臺，預計分布式光伏發電審批將會放松。國家在分布式光伏發電補貼力度為0.42元/度，但由于日照時間以及工業電價不同，導致不同的區域投資光伏電站收益率差別較大，目前已有部分地區在國家補貼的基礎上出臺了鼓勵措施，例如合肥市政策為：按其年發電量給予項目運營企業0.25元/千瓦時補貼；鼓勵委托專業化公司管理屋頂、光電建筑一體化等光伏電站，按所管理的電站年發電量給予管理公司0.02元/千瓦時補貼。補貼時限為連續的15年。國家將分布式光伏裝機規模納入地方政府考核目標后，我們預計試點城市各地政府也將會出臺相應的激勵措施來促進分布式光伏的發展。分布式光伏的發展除帶動從事EPC總包企業外，對逆變器、電流質量管理等也將有較大的帶動。5、重點公司簡況（1）隆基股份2022年上半年單晶行業過剩產能的淘汰整合初見成效，雖然上半年產品單價與去年同期相比下降26%，公司以量補價，上半年公司實現單晶硅片銷量（不含受托加工）1.24億片，比上年同期增長61%。二季度公司實現凈利潤3686萬元，與一季度相比，大幅實現扭虧為盈。客戶方面，公司2021年國外客戶占30%比例，國內客戶占據70%比例，隨著2022年公司對海外客戶的拓展，2022年上半年國外客戶占據了69%的比例，國內客戶已下降至31%。產能利用率，2022年上半年公司單晶硅棒的產能利用率達到95%，單晶硅片的產能利用率達到100%。硅片制造成本持續降低，公司一直在致力于降低非硅成本，2022年第二季度單晶硅片的非硅單位加工成本已降低至0.82元/瓦，較一季度下降11.9%。公司毛利率經低谷后持續回升，受產品價格下降幅度大于成本下降幅度影響，公司2021年毛利率一直下降至四季度的3.82%，自今年以來，產品價格趨于穩定的情況下，公司非硅制造成本持續降低，毛利率呈現快速回升趨勢，二季度毛利率達到14.91%，環比上升4.6%。（2）陽光電源公司主要從事電站及逆變器生產，今年上半年公司新開拓的光伏電站新增營業收入2.66億元，逆變器受國內光伏電站裝機快速增長帶動，也出現快速增長。公司電站業務方面進展迅速，公司目前在手項目充足，可以保證公司未來幾年電站項目的增長，公司上半年電站業務毛利率為8.5%，但期間費用率較低，預計全年凈利潤水平在8%左右，電站業務的快速發展使得公司業績增長迅速。逆變器業務方面，公司是國內逆變器龍頭，受到國內光伏裝機規模的增長，公司逆變器出貨量也呈現快速增長的勢態，產品價格方面，自今年以來逆變器價格已基本穩定，公司逆變器毛利率也基本維持在30%左右水平。整體上，在價格毛利率基本穩定的情況下，逆變器出貨量大幅增長也將帶動公司業績增長。另外公司在費用率方面控制效果明顯，上半年公司營收100%增長的前提下，公司費用基本不變，使得公司凈利率大幅提升至8.57%。五、主要風險國網投資下降風險；光伏復蘇低于預期風險。

2023年胰島素行業分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會導致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國糖尿病發病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產品已經發展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫生在處方胰島素的時候考慮的問題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內分泌過程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長 PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國內市場容量超過200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價和醫保報銷方面具備優勢 PAGEREFToc368763267\h193、價格合理使得國產二代胰島素進入多省基藥增補目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關鍵1、胰島素是人體內唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應物質。血糖的含量過高和過低都會對人體產生不利影響，過高的血糖含量會引起心血管疾病以及視網膜等組織的病變，而過低的血糖含量則會使人體能量供應不足，產生暈厥等癥狀。胰島是人體內調節血糖濃度的關鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達到體內血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現異常，使得體內血糖濃度過高。2、胰島素分泌異常會導致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習慣聯系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國糖尿病發病率快速提升我國居民生活水平提升較快，但保健意識未相應跟上，這直接導致我國糖尿病發病率急劇提升。目前我國已經超越印度成為全球糖尿病患者數量最多的國家，糖尿病患者人群已達9,000萬。巨大的患者人群也為糖尿病治療產品提供了廣闊的市場空間。我國糖尿病發病率隨著年齡的增長而迅速提升，國內人口結構的老齡化也將推升糖尿病發病率。從糖尿病發病的絕對人口數量來看，目前我國城市人口發病數量較農村略多；但是從潛在人口來看，農村患前驅糖尿病（葡萄糖代謝異常）的人口遠多過城市，農村的糖尿病治療市場蘊含著巨大的增長潛力。4、胰島素產品已經發展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動物臟器中獲取，但是動物源性胰島素注射到人體內之后會引起較強的排異反應，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術的發展，到20世紀80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結構類似，人工合成胰島素逐步替代動物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時候，人們發現通過改變體外合成胰島素的結構，能夠控制其在體內發揮效果的時間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應運而生，這是第三代胰島素。那么在國內這三代胰島素的使用情況如何？第一代動物源性的胰島素由于療效問題在國際上基本已經被淘汰，在國內僅在農村地區使用；第二代胰島素由于療效穩定，價格相對便宜，性價比較高，是目前國內使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國內推廣，但由于價格相對較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產工藝差別較大第一代胰島素來自于動物，主要從屠宰場豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開始，人們首次通過基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類為載體合成，通化東寶和禮來通過大腸桿菌培養體系合成，諾和諾德通過酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類似物。二、醫生在處方胰島素的時候考慮的問題1、隨著病程的推進，胰島素使用量逐步加大對于胰島素依賴型的I型糖尿病患者，只能通過終生胰島素的注射來治療。對于占患者大多數的非胰島素依賴型的II型糖尿病患者，在初次診療的時候一般會選用口服降糖藥來進行治療，在治療后期機體對于口服降糖藥不敏感的時候才轉為胰島素治療。我們首先來了解一下幾類口服降糖藥的機理，目前口服降糖藥主要分為三大類，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強機體對胰島素敏感性、降低營養物質吸收等方面來降低血糖。機體對于口服降糖藥有一個耐受的過程，胰島β細胞在藥品刺激下超負荷運分泌胰島素，時間長了之后可能會逐步喪失功能，一旦體內無法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來補充，這個時候就需要口服降糖藥和胰島素的聯合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會開始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國內使用胰島素病人的比例處于提升的過程之中。2、胰島素的注射模擬體內分泌過程胰島素的使用需要模擬體內分泌的過程，因此臨床胰島素的分為基礎胰島素和短效胰島素。基礎胰島素主要用于保持體內胰島素含量穩定，而短效胰島素主要用于進餐后血糖濃度快速升高的時候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內胰島素的分泌與進餐時間幾乎同步，因此注射胰島素的時候也應模擬體內分泌的過程，在進餐時注射起效快短效胰島素，而用長效胰島素維持基礎濃度，理論上凌晨3-4點應該是體內胰島素含量最低的時候。根據上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類，一類是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類是用于維系體內胰島素濃度的長效胰島素。對于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類達到波峰，用于降低餐后體內迅速上升的血糖，而在血糖波峰過后，又能夠快速代謝掉，避免出現低血糖風險；而對于長效胰島素，要求是注射后能夠在體內穩定的釋放，不出現明顯的波峰與波谷。那么胰島素類藥品為什么會有長效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內吸收的過程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會以六聚體的形式存在，在體內逐步分解為單體后發揮作用。超短效胰島素就是通過改變胰島素部分結構，但保留有效部位，這樣生產的胰島素類似物會以二聚體的形式存在，進入體內后迅速分解為單體發揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發現胰島素與大分子的魚精蛋白結合能夠大大延緩體內釋放速度，由此便形成了長效的魚精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎上添加大分子蛋白形成聚合物從而達到緩釋的目的。在三代胰島素類似物中，科研人員通過改變胰島素結構使得其釋方速度變慢，形成了長效產品，詳細原理請見下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產的胰島素注射筆基本區別不大，胰島素注射筆上標有劑量刻度，每次使用能夠較為精準的定量，其使用的注射筆用針頭非常細小，因此能減少注射時的痛苦和患者的精神負擔。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時候優先考慮腹部；而使用長效胰島素的時候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對較少的上臂，臀部或大腿。三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長接下來我們會對胰島素的市場容量做一個測算，以便使得投資者有一個定性的認識。在測算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數量的5%，按照9200萬的患者數量來計算，I型糖尿病患者數量大概在460萬人。II型糖尿又稱非胰島素依賴型糖尿病，病患者約占患者數量的90%，約為8,200萬人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據患者病情而定，一般會在口服胰島素逐步失效的情況下，開始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒有精確的數據統計，我們在走訪臨床醫生的過程中了解到了一些經驗性的數據，大多數臨床醫生認為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進行治療，如果按照上面我們測算的II型糖尿病患者8,200萬人，那么需要使用胰島素進行治療的II型糖尿病患者數量約為1,600萬人。合并以后，我們認為國內需要使用胰島素糖尿病患者的數量約為2,000萬。2、胰島素的使用費用前面我們已經談到目前市場上胰島素分為三代，每一代之間的價格差別比較大，并且國產胰島素與進口胰島素之間也有價格差別。我們選取最具代表性的兩家企業來進行價格的比較，國產選取通化東寶（二代胰島素為主），進口選取諾和諾德（占據國內胰島素市場70%以上的市場份額）。通過以上表格我們對不同類型胰島素的價格有了一個大致的了解，那么一個糖尿病人一天應該使用多少胰島素呢？在臨床上醫生對糖尿病人胰島素用量的方法比較復雜，個體差別較大，為了便于計算，我們采用簡易的計算方式——按病人體重來測算。對于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設糖尿病人的平均體重為65kg（男性，女性患者體重平均數值），一個糖尿病人每天平均使用量約為40IU（如果是I型糖尿病人用量還會略高一些約為45IU/天）。長效胰島素由于只維持體內基礎胰島素濃度，患者使用量會小一些，大概為0.2IU/kg，對應每天使用量為13IU。對病人每天胰島素用量有了一個大致的認識，我們就可