目 錄1、保險：需求釋放帶動2023H1NBV同比迎全年高點，關注資產端邊際改善催化 3、供需改善+政策催化，NBV同比或迎高點，歸母凈利潤同比或收斂 3、供需改善延續，壽險板塊持續復蘇值得期待 5、負債端高景氣確定性較強，關注資產端邊際改善催化 72、券商：基本面復蘇，關注左側機會 9、2023H1市場交易量同比微負，股債市同比改善 9、券商基本面同比好轉，估值具有安全邊際 123、風險提示 14圖表目錄圖1：2023年上市險企累計壽險保費收入同比改善 3圖2：2023Q2上市險企單月壽險保費同比逐月改善 3圖3：2023H1上市險企財險板塊保費保持增長 4圖4：2023H1上市險企單月同比略有波動 4圖5：2023Q2居民儲蓄意愿略有改善 5圖6：2023Q2保險仍為未來三個月準備支出項目第7位 5圖7：我國65歲及以上人口占比已接近15% 6圖8：2022年中國太保、中國平安活動率有所提升 6圖9：上市險企2020年起銀保渠道占比有所提升 6圖10：2023Q2日均股基成交1.1萬億，同比+8%，環比+13%，2023H1日均成交額同比-1% 9圖2023Q2兩融日均規模同比+3%，環比+3%；2023H1末兩融規模較年初+3% 9圖12：2023H1全市場IPO承銷規模2098億，累計同比-33%；2023Q2為1447億，同比+10%，環比+122% 9圖13：2023H1全市場IPO單數173單，累計同比+1%；2023Q2為105單，同比+24%，環比+54% 9圖14：2023年1-6月再融資承銷規模累計同比+49% 10圖15：2023年1-6月債券承銷規模累計同比+8% 10圖16：2023Q1券商資管同比-19%，環比-7% 10圖17：2023Q1券商資管投向以固收為主 10圖18：2023H1月均新發偏股285億，低于2018、2019年 圖19：2023H1偏股基金凈值-3.6%，凈值拖累保有規模 圖20：2023H1股債市場環境同比改善 圖21：當前券商估值處于低位 13表1：預計上市險企2023H1NBV同比保持較快增長 4表2：2023H1上市險企歸母凈利潤同比較2023Q1同比有所收斂 4表3：中國人壽產品設計逐步更加符合消費者需求 7表4：投資收益率假設下降對上市險企EV影響相對有限 7表5：受益標的估值表-壽險 8表6：受益標的估值表-財險 8表7：預計上市券商2023H1歸母凈利潤同比+18% 12表8：重點標的2023年中報業績前瞻 13表9：受益標的估值表 141、保險：需求釋放帶動2023H1NBV同比迎全年高點，關注資產端邊際改善催化、供需改善政策催化，NBV同比或迎高點，歸母凈利潤同比或收斂2023H1上市險企保費收入同比低開高走，新單同比逐季改善。2023年上半年，上市險企累計壽險保費收入及同比分別為：中國人壽4702億元、同比+6.9%，中國平安3057億元、同比+8.3%，中國太保1551億元、同比+4.0%，新華保險1079億元、同比+5.1%+9.9%1022+9.4%。842.5194.4+31.9%身險板塊長險首年保費529.6億元、同比+16.7%。壽險行業需求端迎來復蘇，預防性儲蓄需求提升疊加政策端負債成本下調預期帶動儲蓄型產品需求釋放，壽險行業單月保費同比呈現逐步擴大趨勢。圖1：2023年上市險企累計壽保費收入同比改善 圖2：2023Q2上市險企單月壽保費同比逐月改善15%10%5%0%-5%-10%

累計壽險保費同比）中國人壽 中國平安 中國太新華保險 中國人保 中國太

100%0%

單月壽險保費同比（）中國人壽 中國平安 中國太新華保險 中國人保 中國太數據來源：各公司公告、研究所 數據來源：各公司公告、研究所3009+8.8145+37.6%5+5.5%+6.1%+5.4%2023H1+2.9%+24.1%。圖3：2023H1上市險企財險板保費保持增長 圖4：2023H1上市險企單月同略有波動60%

年累計財險保費同比增速

150%

單月財險保費同比增速40% 100%20% 50%0% 0%-20%

202102202106202110202202202206202210202302202306

-50%

202103202107202111202203202207202211202303平安財險 太保財險 人保財太平財險 眾安在線

平安財險 太保財險 人保財太平財險 眾安在線數據來源：各公司公告、研究所 數據來源：各公司公告、研究所預計2023H1NBV2023H1各上市險企NBV+33.8%+29.8%2023Q3Q4NBV全年NBV表1：預計上市險企2023H1NBV同比保持較快增長NBV（百萬元）2022Q12022H12022Q32022A2023Q12023H12023Q32023E中國人壽-25,745-36,004-29,314-39,614中國平安12,58919,57325,84828,82013,70225,40631,60634,606中國太保3,4065,5967,5489,2053,9717,4859,48511,185YOY2022Q12022H12022Q32022A2023Q12023H12023Q32023E中國人壽-14.3%-13.8%-15.4%-19.6%7.7%13.9%-10.0%中國平安-33.7%-28.5%-26.6%-24.0%8.8%29.8%22.3%20.1%中國太保--45.3%-37.8%-31.4%16.6%33.8%25.7%21.5%數據來源：各公司公告、研究所注：2023H1、2023Q3、2023E數據為預測數據。預計2023H12023Q220222022Q2滬深30+6.2+4.520Q230020232023H12023Q1表2：2023H1上市險企歸母凈利潤同比較2023Q1同比有所收斂歸母凈利潤（百萬元）2022Q12022H12022A2023Q12023Q1同比2023H12023H1同比中國人壽15,36546,72445,80927,34878.0%50,2697.6%中國平安25,758110,101106,06338,35248.9%114,8564.3%中國太保9,12729,58128,98211,62627.4%31,9958.2%數據來源：各公司公告、研究所、供需改善延續，壽險板塊持續復蘇值得期待2023Q2問卷調查報告顯示，居民收入感受指數及信心指數分別為49.7%/48.5%，分別較2023Q11.0pct/1.4pct24.5%pct17.5%-1.3pct蓄”的居民占58.0%，季度環比+0.1pct43.8%20.4%15.2%713.0%1.1pct。圖5：2023Q2居民儲蓄意愿略改善 圖6：2023Q2保險仍為未來三月準備支出項目第7位100%0%

消費、儲蓄、投資意愿（）

未來三個月準備增加支出的項目選擇比例（）教育2020Q12020Q22020Q32020Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2更多消費 更多儲蓄 更多投資 選擇比例數據來源：中國人民銀行、研究所 數據來源：中國人民銀行、研究所6514.9%7%圖7：我國65歲及以上人口占比已接近15%25,00020,00015,00010,000-

我國65歲及以上人口數量及占比（萬人；）20151050人口數:65歲及以上（萬人） 比重:65歲及以上（%）-右數據來源：、研究所供給側：代理人渠道轉型見效、銀保渠道受益于財富管理以及產品設計不斷完善代理人渠道轉型效果初顯，銀保渠道重要性有所提升。2020+11.3pct63.4%+3.8%圖8：2022年中國太保、中國安活動率有所提升 圖上市險企2020年起銀保渠道占比有所提升70.060.050.040.030.020.010.00.0

月均活動率（）中國平安 中國太保2021H1 2021A 2022H1 2022A

80%60%40%20%0%

銀保渠道新業務保費占比（）2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1中國人壽 中國平安中國太保 新華保險數據來源：各公司公告、研究所 數據來源：各公司公告、研究所險企產品設計逐步符合消費者需求，隊伍銷售能力有所提升。原保監會于2017年發1345中國人壽開門紅產品對比 險種 繳費期 保險期間鑫享未來兩全躉交、中國人壽開門紅產品對比 險種 繳費期 保險期間鑫享未來兩全躉交、3、58、10年2023年 鑫瑞年年養老年金躉交、360歲領取至69歲鑫瑞穩贏年金躉交、3、515年鑫耀東方年金躉交、3、510年鑫耀前程年金躉交、3、515年鑫耀至尊年金躉交、1015年鑫耀相伴兩全躉交、3、515、20、30年盛世御享年金3、520年盛世臻品年金3、5終身鑫禧一生年金3、5、10終身鑫彩一生年金3、5、10至80歲鑫盈A年金躉交10年鑫盈B年金躉交10年2021年2018年2017年資料來源：中國人壽公司官網、保險師APP、研究所、負債端高景氣確定性較強，關注資產端邊際改善催化20232023H1上市險企NBV+29.8%+13.9%強，全年同比或有所收斂。20194.025%209年8203年88120242.6%-2.7%EV拖50BP4.5%10%EV投資收益率假設2018A2019A2020A2021A2022A投資收益率假設2018A2019A2020A2021A2022A中國人壽 -4.0%-4.0%-4.2%-4.2%-4.7%中國平安 -3.3%-3.5%-4.4%-4.6%-5.0%中國太保 -3.9%-3.9%-3.7%-3.8%-4.3%新華保險 -3.6%-3.7%-4.0%-4.4%-5.1%變動對EV影響數據來源：各公司公告、研究所50BP4.5%100BP10%。測算方式為分別計算投資收益率假設、風險貼現率假設變動影響并求和匯總。中國平安測算中為投資收50BP4.5%/10.5%。負債端景氣度確定性強，中報增速有望超預期，估值及持倉均位于較低水平。首推負債端改善延續性較強的中國太保，推薦中國平安、中國人壽。關注資產端邊際改善帶來彈性，受益標的新華保險。中國人保有望受益于壽險負債端超預期及財險承保端穩健表現；港股推薦友邦保險、眾安在線和中國財險。表5：受益標的估值表-壽險當前股價及評級表EVPSPEVBVPSPB評級證券代碼 證券簡稱2023/7/172022A2023E2024E2022A2023E2024E2022A 2023E2022A2023E601628.SH中國人壽32.8143.5447.3051.330.750.690.6415.4316.662.131.97買入601318.SH中國平安48.0576.3485.6385.630.630.560.5646.9754.481.020.88買入601601.SH中國太保28.1051.8059.0659.060.540.480.4823.7524.881.181.13買入1299.HK友邦保險80.5044.4151.4157.291.811.571.4124.5728.843.282.79增持601336.SH新華保險40.0881.9385.7084.060.490.470.4832.9931.931.221.26未評級601319.SH中國人保6.037.838.368.920.770.720.684.575.121.321.18未評級數據來源：、研究所178（與最新報告期報告換算匯率一致一致預期。表6：受益標的估值表-財險當前股價及評級表EPSPEBPSPB評級證券代碼證券簡稱 2023/7/172022A2023E2024E2022A2023E2024E2022A 2023E2022A 2023E2328.HK 中國財險8.621.341.521.836.415.664.7210.5611.780.820.73買入6060.HK 眾安在線23.40-1.031.041.50-22.7222.5715.6411.5913.892.021.68買入數據來源：、研究所注：上表數據單位為港元；換算匯率為1港元兌換0.89元人民幣。2、券商：基本面復蘇，關注左側機會、2023H1市場交易量同比微負，股債市同比改善2023H11.05Q21.1+8%，環比+13%2023H11.59+3%；2023Q2+3%，環比+3%。圖10：2023Q2日均股基成交1.1萬億，同比+8%，環比+13%，2023H1日均成交額同比-1%

圖11：2023Q2兩融日均規模同比+3%，環比+3%；2023H1末兩融規模較年初+3%-

50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%

-

2.802.602.402.202.001.801.601.401.202018年2018年4月2018年9月2019年2月2019年7月2019年12月2020年5月2020年10月2021年3月2021年8月年1月2022年6月2022年11月2023年4月數據來源：、研究所 數據來源：、研究所投行：2023H1全市場IPO2023H1IPO173單Q2IPO105+24%。2023H1IPO//-33%/+49%/+8%。圖12：2023H1全市場IPO承銷規模2098億，累計同比IPO承銷規模（億元）-33%；2023Q2為1447億，同比+10%，環比+122%IPO承銷規模（億元）

圖13：2023H1全市場IPO單數173單，累計同比+1%2023Q2為105單，同比+24%，環比+54%-

806040200

500%400%300%200%100%年年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月2023年4月-100%2017年4月2017年10月20182017年4月2017年10月2018年4月2018年10月2019年4月2019年10月2020年4月年10月2021年4月2021年10月2022年4月2022年10月2023年4月數據來源：、研究所 數據來源：、研究所圖14：2023年1-6月再融資承規模累計同比+49% 圖15：2023年1-6月債券承銷模累計同比+8%再融資承銷規模（億元）債券承銷規模（億元）2,500再融資承銷規模（億元）債券承銷規模（億元）-

2017年32017年3月2017年8月2018年1月2018年6月2018年11月2019年4月2019年9月2020年2月2020年7月2020年12月2021年5月2021年10月2022年3月2022年8月2023年1月2023年6月2017年3月2017年8月2018年1月2018年6月2018年11月2019年4月2019年9月2020年2月2020年7月2020年12月年5月2021年10月2022年3月2022年8月2023年1月2023年6月數據來源：、研究所 數據來源：、研究所2023Q15.85-19%，環比+1pct2023H1股+1708-17%；2023H1-3.6%，57.2-1%。圖16：2023Q1券商資管同比-19%，環比-7% 圖17：2023Q1券商資管投向以收為主220,000120,00020,000-80,000

110%80%50%20%-10%2017年2017年3月2017年9月2018年3月2018年9月2019年3月2019年9月2020年3月2020年9月2021年3月2021年9月年3月2022年9月2023年3月

100%0%

2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1專項資管規模（億元） 定向資管規模（億元集合資管規模（億元） 集合YOY-右軸定向YOY-右軸

權益類 固收類 商品及金融衍生品類 混合類數據來源：中基協、研究所 數據來源：中基協、研究所圖18：2023H1月均新發偏股285億，低于2018、2019年

圖19：2023H1偏股基金凈值-3.6%，凈值拖累保有規模-

股+混保有（億元） 偏股基金指數-右

2,5002,0001,5001,0005002020年2020年1月2020年3月2020年5月2020年7月2020年9月2020年11月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月月2022年7月2022年9月2022年11月2023年1月2023年3月2023年5月數據來源：中基協、研究所 數據來源：中基協、研究所2031滬深300/萬得全A/中證綜合債漲跌幅分別為-0.8%/+3.1%/+2.7%（2022H1分別為-9.2%/-9.5%/+1.8%2023單Q2滬深300/萬得全A/-5.1%/-3.2%/+1.8%。圖20：2023H1股債市場環境同比改善6,0005,5005,0004,5004,0003,5002022年2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月

滬深300 萬得全A 中證綜合債（右軸）數據來源：、研究所、券商基本面同比好轉，估值具有安全邊際預計2023H1+18%，當前估值仍處于低位。22023H1840+18%，2023Q2417-14%，環比-2%2023下半年714PB（LF）1.28倍，位20176家券商20177%。表7：預計上市券商2023H1歸母凈利潤同比+18%40家上市券商整體（單位：億元）2018年2019年2020年2021年2022年2023H1E經紀業務收入621742114013731120569YOY-19.7%19.4%53.7%20.4%-18.4%-1.1%日均股基成交額411755809,04211,34310,21510,549YOY-17.4%35.5%62.0%25.4%-9.9%-0.8%投行業務收入337416580618576255YOY-22%23%39%6.5%-6.8%-0.8%資產管理收入305314389499454207YOY-4%3%24%28%-9%-6%大投資業務收入723136715781797873895YOY-31%89%15%14%-51%79%自營投資收益率（年化）2.98%5.20%5.06%4.67%1.93%1.98%利息凈收入366422534600575239YOY9%15%27%12%-4%-14%營業收入（調整后）2,2743,4404,4045,1633,8992,331YOY-19%51%28%17%-24%17%管理費1,4701,7632,1032,5302,3131,203同比-5.6%19.9%19.2%20.3%-8.6%12.9%歸母凈利潤6401,0871,4561,8911,252840YOY-38%69.8%34.0%29.9%-33.8%18.2%凈利率（調整后）28%31.6%33%37%32%36%ROE（年化）4.35%6.97%8.35%9.56%5.72%7.25%數據來源：、研究所圖21：當前券商估值處于低位證券指數 TOP6券商平均2.31.81.30.82016年1月 2017年1月 2018年1月 2019年1月 2020年1月 2021年1月 2022年1月 2023年1月數據來源：、研究所注：TOP6券商包括中信證券、海通證券、、國泰君安、廣發證券、重點標的中報同比高增長預測排序：東方證券+178%至+209%（已披露預告），國金證券+55%至+65%（已披露預告），+22%，國聯證券+17%，興業證券+8%，中信證券+3%，東方財富-6%。預計江蘇金租2023年中報歸母凈利潤13.7億，同比+15%。總市值-7.14 歸母凈利潤（億元） 歸母凈利潤同比 環比（億元）2022A總市值-7.14 歸母凈利潤（億元） 歸母凈利潤同比 環比（億元）2022A2023H12023Q22022A2023H12023Q22023Q2600958.S