1企業債務融資實證研究摘要：從關于債務融資的傳統理論中，我們了解到企業的債務融資受多種因素的影響，其中包括企業的盈利能力，償債能力和企業的成長機會等。本文通過研究模型的設定，選取2006年上市公司的有關數據，重復國內外學者實證研究過程，檢驗影響企業債務融資的各種因素的相關性和顯著性，結果發現，若對單一指標進行相關性分析時，影響不太顯著，但若把成長機會(托賓Q)，盈利性ROA，流動比率，非債務稅盾，市盈率(PE)這五個指標組合，采用逐步線性回歸來驗證它們對債務結構的影響，結果是很顯著的。關鍵詞：債務融資；實證研究；相關性檢驗；顯著性測試Keywords:DebtfinancingpiricalresearchcorrelationtestSignificancetest匹一、臣文獻石綜述青舉過巧去2橡0多舉年來抗,資室本結仙構影圣響因貌素實窮證研葉究文護獻很鋼多,撥中外舟學者能就企燃業規凳模、悔盈利引能力員、抵椒押性炸、成獎長機叮會、宋非債帥務避等稅等幻因素濟與企班業資枕本結抄構的則變動避關系恩進行鋼了大年量的頁研究藏。本蘆文按園照負購債融展資影廁響因附素簡頂要歸指納如校下:岡1.宅企業看規模劫。W支ar碰ne雷r(頁19漏77哭)指酸出,唱規模樹大的否企業退具有賽更強筑的負眠債能荒力和嗽更高傳的負執債比容率。弦因為眨大企欄業具苦有較舞雄厚癢的實脆力和傻穩定射的獲她益能鴿力，肯因而享能夠庫利用太長期艙舉債帆中的銹規模換經濟射，甚樂至具復有同陪債權儀人討妻價還迎價的惰能力全（M噸ar腫sh哥，1綠98肺2）橋，而堤且大財公司澇具有衛信息能不對唯稱水絕平較爽低、怪破產乳風險陡低和格融資脾成本敬低等辯發行強長期慨債務勉的優需勢，胞（M郵ic設ha彩el民as轟暈et拾a軍l，根19午99桃；T系it精ma孝n和丑We山ss削el贏s，抹19便88西）。碼因而職可以閘負擔觀更高營的負跳債率忘而且昂傾向濕于發屈行長危期債仁務，者而小帽公司蠻則傾伶向于執發行上短期翻債務弄（F營am幣a和半Je棵ns密en療，1盛98雙3；述Ra球ja伴n和捷Zi稻ng普al丹es鄉，1蹈99李5）賢。B轎ax浙te愁r和胸Cr畢ag乖g共車使用抄了1釀95扛0年壟~1回96崗5年霸期間棟12稼9家變工業蛇企業朋23珍0次乏的證削券發瘦行數助據來厘檢驗耗企業室對融節資工洲具的得選擇撐。他鉗們發刪現：體規模蹦越大朗的企流業越珍傾向稀于通肌過發講行債幸券來肌融資爆，而真負債塵比率痛越高志的企巨業則制越不擱可能毅發行顧債券盆[1敵]根。艱2.鍋盈利護性R著OA創。M蝕ye值rs所和M累aj踩il郵uf道(1果98偷4)搭的融伶資優搶序理射論認曉為,蹤用留紀存收嘉益融槍資的互成本救要低濤于負厲債融壩資,份負債留融資憐的成不本又遠低于嶄股權院融資胸,因誰此,嫌獲利若能力孟越強會的企頌業越唐有條廁件保向留較權多的棋內部更盈余織而不究必依龍賴于鋸外部聽融資圣,從攜而具避有較珍低的腰負債粉比率泉。陸漏正飛棉、辛乞宇(非19局98澤)實稻證結達果顯題示企陰業的娃盈利究能力敘與資緩本結石構顯允著負韻相關攪。但蜻是,碼Fr肉an丸k和于Go傘ya壁l(籠20項03企)利嫂用美勝國上童市公坊司1如97滋1～島19堅98職年的染數據幼對融生資優哄序理瘦論進足行檢駐驗,厘卻發心現企黨業發基生財燦務困匙境與牲權益佛融資奶的相強關性構比財址務困五境與桶債務簽融資話的相俗關性駐更高術,這媽與融貍資優子序理軟論完漢全相恢反典[琴2腫]氣。凱3.遙可抵抬押性班。M戀ye庸rs姑(1類97捐7)須認為葬企業晝資產浴擔保抽價值脂與資恰本結邪構正纏相關堅,如吵果企監業的館資產啞中適輩于擔舞保的捉有形醋資產鮮所占葵的比作例越師大,竭則企帝業的迎信用稠越強樣,可攀以較疊多地衛負債霧;相講反,禽如果凳企業逃的商扇標、雕專利在技術言等不武適于言擔保嘉的無姥形資揮產所優占比鳴例較吵大,趴則企抵業負顯債比浙例會唉較小倒。T到it亮ma丸n和擋We煉ss逼el柴s(凳19筋88丹)實厘證發職現,淚企業蝴資產辨的抵橫押價邊值對放負債扭有正盈面的墾影響再;陳葬維云先、張迫宗益勻(2雙00咽2)爛發現毯企業蝴資本雖結構柔與企緊業資葵產抵蜘押價棟值沒落有顯質著的昌相關濕性;榆但王沾娟、職楊鳳躍林(猴20運02隸)卻豬發現口企業在的資細產擔協保價仰值與折負債再率呈撓顯著戰的負護相關障關系光。銹4.錄成長蛙機會醫(托攤賓Q謹)哈。J住en絡se吵n(閥19令86替)指刃出具婚有高鼠成長旱機會澤的企而業會釣減少君舉債蓬,但餐傳統哥觀點眉則認賭為,倆成長夏性強勾的企漿業面鼻臨的杏投資志機會棉較多結,對條資金弟的需冒求也材旺盛句,僅城靠企捕業自摧身留仔利不嚷能滿暫足其惑快速肆成長叢的需鄙要,植而老低股東留不愿勇過多賽地發知行新檢股(叼以免嶄分散仗控制干權和蜘稀釋曾每股顯收益臥),姿因此愁,高眉成長督機會填企業頸需要元較多陷的負越債融蠅資。殲Ba花rc諒la弱y和位Sm解it修h(餅19矮95議)研含究發窯現,必隨著析企業線成長芒機會從的減修少,辟企業榆的總嶺負債鋒率顯軌著上騎升。剝Go火ya理l、到Le鉛hn屠和R腥ac剃ic腫(2扇00狀2)喊以1釋98協0～違19爆95賴年間溝美國效國防秤工業閃企業許為樣滴本,桿發現墳隨著研企業亭成長蔽機會級的減朱少,栗企業哀的總扎負債適率顯賭著上盼升;躲洪錫帖熙、幅沈藝閣峰(售20佳00慧)的乏研究盞結果濤則表栗明,絕成長澤性對民企業也資本醉結構垃沒有伙顯著針的作冒用。類而李栽躍,銅宋順波林,冷高雷敵預期溜,企苗業成鏟長性屬與銀挪行債波務、菠信用倦債務寫負相錘關。堅成長艘性好欺的公國司通襪常會耐選擇蛙股權遮融資愚,而遇不是送債權討融資罰。首改先,呢成長哄性好慎的公貸司發叢展潛爆力大園,未斤來盈鑰利性便好,脖深受造股權狠投資知者歡桐迎。磚另外咐,成漫長性折好的侵公司告,為接避免準將高乓額利薯潤中俯的一耗部分踩分配藥給債提權人必,避脆免向嫩競爭把者披擾露更互多的暖信息六,也繞會盡勢量避貪免向竿外舉浙債澤[急3脊]叫。旨5.琴敏非債役務稅起盾。寬it記ma歐n和耐We迎ss戀el姿s、督王娟援和楊耽鳳林始、肖嚷作平絨的結喝論認妥為非乞債務紙稅盾普與債字務水征平呈歪負相跟關關插系。妄說明訊非債輔務稅握盾作百為債艷務稅炮收優坊勢的天替代言形式在降低贊了公訴司的滑實際脖稅負罵,企崖業融范資決朱策時汁理性犧地朝喉著最侮佳資烏本結防構方德向前純進。堂隨著霜20蓋02憲年上匙市公座司企河業所決得稅論“逮先征奮后返填”專的全照面取宅消,杠上市倆公司造將面三臨更杏高的抹所得之稅率箏,可膊以預弊期稅向收效蝕應在冰資本羅結構遲決策相中的動作用霞將會速隨著淺這一波政策針的實擱施而淹愈顯籃重要炮[肉4斷]訴。

唐針總擔的來值看，廈國外向的學蛛者在胖上世揀紀7槽0年塑代左訓右就郊注意翻到了責債務按融資秩結構精研究直同公腐司治六理和藏公司寫價值雨的關秒系。籃我國府研究訴債務扛融資揀結構關的學址者不老多，找并且蠟大多麗是在租研究芝融資加結構檢或債求務融獅資效寧應的瓜體系疑下來煌研究服債務遞融資節結構樓的，補其廣甜度和釣深度榆不足狹。另統外，看國內裹外的混學者滔基本蒸上都中是在馬這樣刷一個爪理論痛框架上下進惠行研旅究：肺在信紙息不纏對稱煙的環爽境下遇，通統過委退托代桌理理條論、勵產業跟組織兵理論苗或信劃息經獸濟學蒼等理仇論，樸分析霸不同蠶的債臭務融賺資結見構對綿降低店或增屯加代龍理成浴本等黃方面級的影奪響，返進而疊通過卷實證寸分析午檢驗譜其對沿公司覆治理勉績效臣和公奴司價搬值的棋影響案。因禿此，正可以乎說，帥目前痕的研互究大師多還文停留眉在靜廈態研武究的趣階段原，尚訓未形殖成系石統的理理論唱體系機。本鄉文通宣過對蝕上市廢公司極面板懲數據箭的實平證分肚析，鳳來進絲一步泳說明還各因壁素對味債務追結構循的影吊響，茅具體育分析莖如下偉：弦二、道研究渠設計寒(一候)昏研究非設計宗1.澇模型親建立霉和變菌量定卻義色1.區1模裝型毒根據身本文成的研打究目眨的，奴我們腥建立抓如下宵的回游歸模畜型，降檢驗邁各種積相關營因素隨對資競本結殊構的床影響捐：懇Y凱跌=夏絕β畝0校倉窩+蛛乞β交1棍X淘1蜘灶+搶風β宗2扣X鞏2蹈嚼+炭…β叮n瘡X氏n息＋加e蠶齊神率銳（鉆公式遠1的）絨其中云，獻Y弟為仔被解孝釋變批量，得β騾0軟為常揚數項痰，毫β恭i規待估較計參幅數，廳X今i餅壇是各譽解釋棚變量未1.欲2征變量津定義構2.表2.皺1債掠務期矩限結踏構變搜量的牛選取禾本文呼采用臘總資款產負箱債率拖和流灰動負陵債率奔作為續衡量毯上市歸公司晚資本供結構輪的指嬌標，站因為爽我們籠認為障市場飲價值曉更能鴉反映豈企業吉當前兵的價危值而染非歷級史價抓值。亮2.腳2.及2解智釋變作量的乏選取搏通過經上述忌對理野論文去獻的慰回顧寇，得鉗知上刮市公斃司的紛資本諸結構沸受到貧公司級規模處，盈蔽利能睡力和攔成長剝機會牛等因慕素的據影響障。因粉此，蒼本文狡借鑒讓國內坡外研昆究成社果，魂在實放證研洪究中鄙把這熱些重逃要的姨影響雕因素絲作為鉆解釋貢變量廟納入圖分析個范疇是。每你個變鎮量指賀標的崖選取自和定渴義說兇明如驗下。蘭表1猴我少國上揮市公甚司資乳本結銳構及恢其決迅定因療素定霜義墨變量倉類型袍變量孔變量多名稱名變量絡定義礎因變桿量個Le外v敏資產熊負債棄率鍵負債蠻合計探／資番產合示計飲解釋淺變量抹SI借ZE急RO滔A唯TA坡NG羨RO花E念TO嫁BI勇N_毫Q麗CU限RT赴RT擾PE話ND勾Ts炮規模妖盈利梁性地可抵蠢押性抹凈資飛產收閥益率壞托賓徒Q值工流動號比率吩市盈濟率組非債巖務稅比盾賓ln堪總資站產泉(財塑務費立用+宣利潤藍總額券)播／資瑞產總湊計漿固定氧資產蠻／總快資產額凈利涌潤／賢股東泊權益猛（股深票市尸價+嘆債務勺的帳復面價質值）農／總傾資產爆流動旦資產虜／流涌動負井債邁普通塞股每蛛股市驗價／控普通兔股每拼股收轎益扣折舊建/總株資產離我把寫這些敞指標熔分為劉四類罵，其繡中覺1.康反映寺公司鑰質量供的指泊標：的（1熔）規謎模。移衡量它規模莖的指再標一忽般用鳳總資予產或財銷售唉總額寨，這伐里采室用總果資產偷的自瞧然對襲數。洪（2守）成餃長機鄰會。忌用托皆賓Q香值來患衡量震，增侵長機巨會一宵般可勻用銷判售增復長率趴或市隔價帳污面比檢率（講即托患賓Q歇）來收衡量敗，銷惱售增完長率冬代表植過去英的成糧長狀淹況，陡而市債價帳菠面比活率反裁映了窄公司祖的未共來成詢長機承會，保上市籌公司歇在進辟行融令資選請擇時舒，可愧能更浴多地語考慮感企業購的市書場價廉值，打因此箱我們冰采用筋托賓始Q來傻衡量歌成長進機會愉。戶2.頂反映煩公司考盈利筒能力掙的指她標乞（1騙）盈肚利性繁。利膠用財沉務費臭用和嫩利潤旱總額疤對總瞎資產剖比來吩衡量狀。（汗2）爽凈資寨產收斜益率楊。用確凈利凡潤對預股東室權益姻比來例衡量盤。卸（3它）市繡盈率給。采持用普丟通股階每股末市價錫／普漸通股胖每股礦收益趕3.岸反映渠獲取體資金裳能力翠的指猴標。念仔可越抵押襲性。野采用罩固定啟資產看占總綁資產辛比率摧來衡擇量。裕4.缸反映療短期課償債調能力菌的指灶標雪露流宗動比牙率。編用流僻動資基產比愧流動屯負債信來衡跳量。啦此外面，我位們還唐考慮轎了固原定資石產折診舊的世避稅賤作用溜，這博也是剖影響迎資本乒結構景的重循要因良素之點一，劇我們胡用折適舊所并占總根資產告的比蔬重來勸描述句，具音體指襲標是拿非債舅務稅巨盾。舟將上恐述具川體變菊量代利入公更式1其，我賊們得捏到回爺歸模橋型的隨具體紀形式章如下霸：淘Y訂陶=圓紫β而0踢桿+考殼β醒1敲SI倍ZE餐+達誦β撒2瞞RO債A投＋昨寨β澡3馳TA匹NG秤+賺使β障4您R允OE敞+拳派β驢5冤格TO愛BI兩N_洋Q伴+旗藥β棕6償CU拘RT秩RT味臨+元塊β臟7此PE鞠伶+巴鴿β體8極ND歷Ts誼＋投e載2.轉樣喪本選領取樹過去病的實俱證分突析，長都是組建立赴在0貪6年妥以前罩數據惜的基迅礎之算上，澆而我弦們選街取了裂20定06通年度緊上市慌公司街的財甜務報摘告作枕為數濁據來午源，掩其中冶包括酸上海斤和深欄圳兩餃家證賠券交急易所良共1士45組0家匆上市矛公司待。鉗表三話：境表四搜：蜘表五勉：抄酒表一粗從顯告著性精來分硬析（炊默認糧P=俘0.駁05哲），盾規模譽，可翼抵押視性，咐凈資東產收證益等晶si秒g值圓均大連于0煌.0濤5，仿所以崖顯著抽性很跟差，糕其余霧幾個妄變量涼的i堵sg政值都殿小于湊0.逆05航。所筑以顯沾著性閥很高準。韻表二存可以笑看出晨，負呀債率墻和其縫他8揉個變灑量之冒間的叼相關乖系數睛為0正.9冰97濃，為蔽高度奉相關合。屋S瘡ig犧值車為0牙.0掀00敵，所耗以是悼極具以有顯泛著性室，可蟻以選提做是毒具有溜代表固性的糟指標濟。笨表三煎（表學Co辨ef購fi海ci窩en汪t謎Co撲rr飼el刻at班io灣ns妄(a荒)倍）中述可看捏到，瞇任意宜2個慶變量版之間賴的相傅關性戚都很凡小所密以多謝個變晨量共路線的錯可能忍性極搞小。濱表四判和表威五是謀使用研了逐胃步回革歸（溉向前直引入暢）的誓方法柔，重撤新組鵝合變鈔量，嫌可以完看出辦重組橡后其伙顯著田性極嫁高，述而且紅e模易型的旺改變市值大墳于另除外4旨個，訂所以屆變量營市盈撫率是幫很好泛的預助測變容量。與從表為五獸Co喚ef騰fi艦ci插en笨ts寒(a票2獨)奪可以住看出航，各蜓變量柜對應侍系數潤的檢縮驗值吼都小塑于0柏.0青5，癥拒絕鼻原假券設，膛說明旨它們隙都有飾顯著蔥性意隱義。隆泥胳綜合祝上述謙檢驗玩結果辦,煌可以冷得出諷三個沫結論屑:申第一困，上射述8吃個因言素8咳對我場國企爸業負鎖債率澆基本階上有漏一定暗解釋仇能力島;棒其次鈔，在系具有哄一定佩解釋慣能力疏這些聲變量茫對我伶國企糧業負勢債率勉的解事釋也單不穩壓定;除緩最后靜沒有練足夠落的證些據表笨明錄,我葵國企往業負妖債率見與8俊個變嘉量中鼻的一歐個或防幾個慧存在植穩定養的關夠系趕,實筍際上抗大多叫數變斥量對捉我國期企業艘負債浸率不兩具解敘釋力笛。燒上述粘檢驗晚過程嚇排除御了過明去不胳同實秩證研絞究中震,花模型直設定歪和代缸理變辟量定扭義不彈一致陶的問丈題;勵研究此樣本康的選川取和或原始因數據顯的質得量等喊外部藝因素饒也受欄到控金制。闊因此浴,脾分析聲回歸覺結果矛時墾,基來本上父不用座考慮座模型程以外傘的因根素對扭回歸睜結果井造成皇的影潤響。亦如果用非債遞務稅余盾,眨市艘盈率郵(P你E)刮,柴規模娘,嗚凈資如產收替益率劑RO磁E,掠流訪動比僚率鴿，治盈利魂性R務OA像,泊可抵形押性餐,根成長泥機會褲(托坦賓Q眨等因飲素對甜企業聲資本葡結構滲具有畫顯著也的影肉響、近相關炮資本閘結構枕理論腐具有父很強屬的穩棉健性隨的話嚼,撲那么元上述秋回歸散的結刮果應單該具愚有內盲在的鉗一致看性。矛因此貿可以紫認為揭多數精資本鉛結構社理論反堅持既的舌非債榜務稅寇盾,赤市肅盈率皇(P棋E)釘,醒規模沃,弓凈資副產收仙益率務RO觀E,租流我動比叮率,捎盈隆利性攪RO遮A,扇可斥抵押李性,捐成塔長機紙會浴，驢托賓抗Q以等突8個照變量攤對我如國現球實中況的企撿業資斬本結亞構基沖本上鋤有一末定程襲度的盒解釋萌力療,相汁應的弦資本吵結構普，理國論索觀點承具有夕一定矛程度細的穩重健性躁。悠四、銀其它艇研究秤結論病綜合毒以上有顯著羅性水著平測謹試結飲果來事看，作單個尿指標濁對負殼債率辱的影洲響有嗽限，儀會受虹到企芹業外蜂部不異同經星濟環目境和番法律片體制愿的影隸響，痕原因侵可能鳳是在索進行筑研究駐時選舉取的麥樣本稅行業坡和數嘴量不妙同,蔽而且輔只主伸要考農慮了無公司匯內部丹因素刃(即義公司膝特征預因素秧),料而沒穗有考包慮公儉司的亂外部薦環境替因素讓,如誰通貨啊膨脹圓、利濟