一、內外資PE/VC基金概念解讀二、外資人民幣基金三、人民幣PE/VC基金可選擇的組織形式四、我國幾種特殊的基金五、人民幣PE/VC基金的資金來源六、人民幣PE/VC基金的退出當前第1頁\共有82頁\編于星期六\13點一、內外資PE/VC基金概念解讀分類要素GPLP注冊地幣種投資項目退出地當前第2頁\共有82頁\編于星期六\13點外資基金（美國、英國等和離岸基金）完全外資人民幣基金（WOFE模式）中外合資人民幣基金外資純人民幣資金本土人民幣基金本土涉外美元基金當前第3頁\共有82頁\編于星期六\13點1、基金組建二、外資人民幣基金當前第4頁\共有82頁\編于星期六\13點

要設立一個典型的間接純人民幣基金，外國基金管理人需要在中國設立一個股權投資基金管理企業（簡稱“境內基金管理企業”）和一個股權投資企業（簡稱“境內股權投資企業”）。然后，外資基金管理人可以利用境內基金管理企業作為基金管理人，利用境內股權投資企業作為普通合伙人，來發起設立一個境內有限合伙制的人民幣股權投資基金；該基金將吸收境內的投資人作為有限合伙人提供資金。這個典型的結構可以用以前頁圖一表示。當前第5頁\共有82頁\編于星期六\13點境內基金管理企業也可以同時作為普通合伙人（見圖二）。如此則不需另設境內股權投資企業。但是，如果人民幣基金采用了有限合伙制結構，該方法也有一個明顯的不利之處：普通合伙人在人民幣基金中承擔無限責任。因此，如果境內基金管理企業在人民幣基金中擔任普通合伙人，境內基金管理企業獲得的收益分成有被侵蝕的可能。當前第6頁\共有82頁\編于星期六\13點從技術上說，在中國境外的基金管理企業也可行執行基金管理的功能。這是一個稅收上極其優化的結構。但是，從中國地方政府的政策來看，這個結構可能不被接受，因為該安排無助于增加地方政府的稅收收入。但是無論如何，這為結構設立提供了一個額外選擇。基金管理人將來可以予以考慮或嘗試。特別是在股權投資產業發展已有時日，地方政府不再嚴格執行政策之后。請參見圖三。當前第7頁\共有82頁\編于星期六\13點2、外資人民幣基金的機構形式外商投資創業投資企業非法人制外商投資創業投資企業合伙制外商投資企業當前第8頁\共有82頁\編于星期六\13點《外商投資創業投資企業管理規定》2003年與2006年修訂版的比較當前第9頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第10頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第11頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第12頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第13頁\共有82頁\編于星期六\13點3、外資人民幣基金的QFLP問題當前第14頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第15頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第16頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第17頁\共有82頁\編于星期六\13點三、人民幣PE/VC基金的可擇組織形式當前第18頁\共有82頁\編于星期六\13點人民幣基金設立的基本條件和規范當前第19頁\共有82頁\編于星期六\13點

公司制

有限合伙人制

有限責任制

股份有限公司

發起人數

50人以下

200人以下

2-50人

資金要求

實收資本≧3000萬元單個投資≧100萬元

貨幣出資

實收資本≧3000萬元

單個投資≧100萬元

貨幣出資

實收資本≧3000萬元

單個投資≧100萬元

貨幣出資

承擔風險

以出資額為限承擔有限責任

以出資額為限承擔有限責任

LP：有限責任

GP：無限責任

管理約定

同股同權

可約定委托管理

同股同權

可約定委托管理

GP具有較大管理、決策權

利潤分配

按出資比例

可約定成本計提

按出資比例

可約定成本計提

約定比例

承擔稅負

企業所得稅

個人所得稅

適用財稅

[2007]3國稅發[2009]87號優惠條款

企業所得稅

個人所得稅

適用財稅

[2007]31號國稅發[2009]87號

優惠條款

只對合伙人收益部分收所得稅

各地政府出臺的稅收優惠政策

公司制和合伙制的比較當前第20頁\共有82頁\編于星期六\13點公司制公司制企業是指由二個以上投資人（自然人或法人）依法出資組建，有獨立法人財產，自主經營、自負盈虧的法人企業。公司制的制度相對完善，設有董事會、監事會，這種形式簡單清晰，對出資人有一定保障，也易于被各類市場主體接受。公司制私募股權基金，即按照《公司法》組建即設立創業投資有限責任公司或創業投資股份有限公司，采用公司的運作機制進行創業投資。投資者購買公司股份成為股東，由股東大會選出董事會與監事會，再由董事會委任某一投資管理公司或由董事會自己直接來管理基金資產。目前我國對于私募股權基金的鼓勵政策都是按公司制設立的，美國是創投出現最早、發展最成熟的國家。1946年，第一家創業投資企業“美國研究與開發公司（AmericanResearchandDevelopmentCorporation,簡稱ARD）”成立時采用股份有限公司形式誕生在美國。但目前德國、澳大利亞等國家多采用公司制形式。當前第21頁\共有82頁\編于星期六\13點公司制的優劣勢公司制企業運作優勢明確的法人治理結構上市退出渠道暢通良好的政策環境和稅收激勵機制充分的法律保護股權結構明確，轉讓流程便捷相對成熟的投資主體公司制企業運作劣勢雙重征稅股東干涉經營和決策，權責不夠清晰清算當前第22頁\共有82頁\編于星期六\13點公司之基金結構當前第23頁\共有82頁\編于星期六\13點合伙制定義及特點有限合伙制的起源可以追溯到10世紀左右意大利航海貿易當中廣泛采用的Commenda契約，經過1000多年的發展，有限合伙制創投同樣是由最初的有限合伙協議支配著合伙的全過程。自上個世紀八十年代末以來，美國獨立的有限合伙制創投管理的資本總量占整個創業投資產業獲得的承諾資本總量的比例一直穩定地維持在80%左右。合伙制是指兩個或兩個以上的合伙人訂立合伙協議，共同出資、合伙經營、共享收益、共擔風險，并對合伙企業債務承擔無限連帶責任的營利性組織。中國的《合伙企業法》規定，“有限合伙企業”由普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）組成，普通合伙人對合伙企業債務承擔無限連帶責任，有限合伙人以其認繳的出資額為限對合伙企業債務承擔責任，此項規定明確了有限合伙的法律組織形式，從而適應國內風險投資基金對治理結構的要求。國有獨資公司、國有企業、上市公司以及公益性的事業單位、社會團體不得成為普通合伙人。當前第24頁\共有82頁\編于星期六\13點有限合伙制公司涉及到三個主要參與者：有限合伙人（個人或機構投資者）；一般合伙人（負責風險資金運作的風險資本家）和風險企業家（高科技企業的管理者）。有限合伙制公司的治理結構是指投資者、風險資本家和風險企業家之間的正式和非正式的制度安排，其根本目的在于試圖通過這種制度安排，以達到相關利益主體間的權力、責任和利益的相互制衡、實現效率和公平的合理統一。

當前第25頁\共有82頁\編于星期六\13點在合伙企業中合伙損益由合伙人依照合伙協議約定的比例分配和分擔。合伙企業成立后，各投資人獲取收益和承擔責任的比例就已確定。合伙的基本法律特征：一是依協議自愿成立；二是共同出資、共享利潤；三是合伙經營，即全體合伙人共同經營；四是合伙人以其個人財產對合伙組織債務承擔無限連帶責任。“合伙企業的生產經營所得和其他所得，按照國家有關稅收規定，由合伙人分別繳納所得稅”。這一規定明確合伙企業不作為獨立的所得稅納稅主體，應由合伙人完成收益分配后分別繳納相關所得稅。當前第26頁\共有82頁\編于星期六\13點合伙制的優劣勢有限合伙企業運作優勢：避免雙重納稅LP和GP關系清晰、基金管理運作簡潔高效靈活有效的激勵機制、決策機制約束機制加強風險管理資金使用效率較高有限合伙企業運作劣勢：

合伙人誠信無法保證開設證券賬戶問題政府政策偏向，暫緩有限合伙制的發展配套措施不完善，各地及跨部委標準不一當前第27頁\共有82頁\編于星期六\13點有限合伙制當前第28頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第29頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第30頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第31頁\共有82頁\編于星期六\13點普通合伙人和有限合伙人的收入分配歐式分配：在整個基金到期后結算分配收益，當前這種分配模式在市場上占了絕大多數。美式分配：按照項目形式分配，在一個項目退出后按照約定分配原則分配。為保證LP的權益，GP和LP會協議一個門檻收益率，門檻收益率一般為6.0%-8.0%。當基金結算收益時，要先返還LP的本金，再按門檻收益率分配給LP一個基礎回報，余下若還有收益才會按照80/20分配。當前第32頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第33頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第34頁\共有82頁\編于星期六\13點信托制根據《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》成立并按照2008年《信托告訴私人股權投資信托業務操作指引》操作的信托計劃實際上就是信托制私募基金。信托制私募基金一般由具有特定資質的信托公司專營。同時，信托公司一般不負責基金管理，而是委托專門的基金管理人負責，基金管理人收取管理費和業績提成。當前第35頁\共有82頁\編于星期六\13點信托制結構當前第36頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第37頁\共有82頁\編于星期六\13點信托型的主要缺陷外部：信托計劃本質是一份合同，即不是法人組織，亦不是其他經濟組織，不能以獨立主體身份開展商業活動（集合信托基金均以信托受托人名義運作，投資對象的股東名單上只能是信托公司自身）涉及機構多，成本高，效率低（銀監會、證監會雙頭管理）業務受局限（證監會的法規制）當前第38頁\共有82頁\編于星期六\13點內部：運作機制不能滿足直接投資基金的要求不能滿足直接投資基金“承諾出資”、根據基金管理人的要求按期出資的要求。（設立信托的信任、自愿原則）不能滿足直接投資基金在逐項退出投資對象之后，向投資人靈活返還投資本金要求（信托存續期間信托財產在受托人名下。返還惟有解除信托。信托“分期分批地解除”？）若以復雜的信托合同文本滿足上述要求，將使交易結構復雜至不易理解和操作。“單一項目投資，單次資金需要，單次退出”的投資活動，信托制可行，但這些假設的前提限制了基金規范化、規模化運作的要求。當前第39頁\共有82頁\編于星期六\13點契約制結構投資人基金管理公司基金托管銀行投資扣除管理費后分配利潤信任委托關系契約制基金指不具有組織實體的、以契約為基礎和載體的集合資金形式基金本身不是法人或非法人企業的實體組織形式，而是以相關方（包括發起人、投資人、管理人和托管人）依據簽訂的一系列契約來維系運作的集合資金。當前第40頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第41頁\共有82頁\編于星期六\13點基金與基金管理關系某基金執行管理層自主管理型基金投資管理公司某基金委托關系委托管理型基金當前第42頁\共有82頁\編于星期六\13點有限合伙制基金屬于自主管理型基金信托制基金屬于委托管理型基金公司制基金則可能是自主型也可能是委托型當前第43頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第44頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第45頁\共有82頁\編于星期六\13點四、我國幾種特殊的基金產業基金政府引導基金（政府主導的FOF)當前第46頁\共有82頁\編于星期六\13點我國的PE市場當前第47頁\共有82頁\編于星期六\13點產業投資基金界定產業投資基金是以投資基金運作方式對未上市企業進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向多數投資者發行基金份額設立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產，委托基金托管人托管基金資產，從事創業投資、企業重組投資和基礎設施投資等產業投資。相當于西方發達國家的私募股權基金(privateequityfund)。其本質是官辦PE,即政府主導的PEVC基金當前第48頁\共有82頁\編于星期六\13點

當前第49頁\共有82頁\編于星期六\13點我國主要的產業基金當前第50頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第51頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第52頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第53頁\共有82頁\編于星期六\13點政府引導基金2008年由國家發改委、財政部和商務部聯合發布的《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》(以下簡稱《指導意見》)中指出：“創業投資引導基金(以下簡稱“引導基金”)是指由政府設立并按市場化方式運作的政策性基金，主要通過扶持創業投資企業發展，引導社會資金進入創業投資領域。引導基金本身不直接從事創業投資業務。”引導基金的宗旨是發揮財政資金的杠桿放大效應，增加創業投資資本的供給，克服單純通過市場配置創業投資資本的市場失靈問題。特別是通過鼓勵創業投資企業投資處于種子期、起步期等創業早期的企業，彌補一般創業投資企業主要投資于成長期、成熟期和重建企業的不足。當前第54頁\共有82頁\編于星期六\13點資金來源:支持創業投資企業發展的財政性專項資金；引導基金的投資收益與擔保收益；閑置資金存放銀行或購買國債所得的利息收益；個人、企業或社會機構無償捐贈的資金等。組織形式：獨立事業法人的形式設立當前第55頁\共有82頁\編于星期六\13點

引導基金的運作方式：（一）參股。引導基金主要通過參股方式，吸引社會資本共同發起設立創業投資企（二）融資擔保。根據信貸征信機構提供的信用報告，對歷史信用記錄良好的創業投資企業，可采取提供融資擔保方式，支持其通過債權融資增強投資能力。（三）跟進投資或其他方式。當前第56頁\共有82頁\編于星期六\13點引導基金受托管理機構應當符合下列資質條件：（1）具有獨立法人資格；（2）其管理團隊具有一定的從業經驗，具有較高的政策水平和管理水平；（3）最近3年以上持續保持良好的財務狀況；（4）沒有受過行政主管機關或者司法機關重大處罰的不良紀錄；（5）嚴格按委托協議管理引導基金資產。

當前第57頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第58頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第59頁\共有82頁\編于星期六\13點五、人民幣基金的資金來源----LP問題國外LP來源分析：

數據來源：清科數據庫，諾亞財富當前第60頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第61頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第62頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第63頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第64頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第65頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第66頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第67頁\共有82頁\編于星期六\13點當前第68頁\共有82頁\編于星期六\13點母基金的運作當前第69頁\共有82頁\編于星期六\13點六、人民幣基金的退出公開上市(IPO)一般來說，IPO即首次公開上市，是私募股權投資基金最理想的退出方式。因為與其他退出方式相比較，IPO方式具有以下優勢:第一，提高上市公司的市場價值。為企業發展籌集更多資金，并增強了原有股份的流動性；第二，提高了企業客戶、供應商和融資機構的信譽和知名度，有利于企業進一步發展；第三，企業成功上市使風險資本家獲得數目可觀的資本收益，因而有動力為企業提供最優服務。當前第70頁\共有82頁\編于星期六\13點(二)兼并收購(M&A)與公開上市相比，收購或兼并的最大優勢就是可以拿到現金或可流通證券，它使得風險投資機構可以從風險企業一次性完全退出，剩余風險很小或幾乎沒有。此外，由于收購方可通過兼并獲取協同效應，擴大市場份額，或進入新市場，擴展產業鏈，風險投資家通常要求其支付收購溢價，提高自身的回報率。同時，出售費用成本也低于IPO方式，面臨的談判只是少數幾個買方，而不是整個市場，而且還適用于各種類型和規模的公司，較少受資產規模、經營年限、連續盈利等法律規定的約束，因而比IPO簡便快捷。當前第71頁\共有82頁\編于星期六\13點(三)回購(MBO)回購是指被投資企業出資購買私募股權投資基金所持有的股權。主要包括管理層收購(MBO),員工收購(EBO),賣股期權與買股期權。由于以并購方式退出會影響企業的經營獨立性,使得企業所有者極易喪失對企業的控制權,而股份回購較好地克服了收購或兼并所存在的缺陷,因而對于風險企業來說更為有利。由于管理層擔心在兼并收購中失去對企業的控制權,也害怕風險投資者為實現退出而出賣公司和管理層的利益;風險投資者則擔心在創業公司業績不佳時難以退出,