食品行業(yè)2022年投資策略：靜待邊際改善，關(guān)注供給端改革一、食品行業(yè)復(fù)盤及展望1、基本面回顧：消費(fèi)疲軟、成本上行，板塊有所承壓21

年需求在疫情影響下呈波折中弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。2021

年

1-10

月，我國(guó)社零餐飲累計(jì)收入

37210.7億元/+25.7%，我國(guó)社零商品銷售累計(jì)收入

321300.4

億元/+

13.8%，分別恢復(fù)至

19

年同期

100.8%和

107.9%，需求呈弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)；年內(nèi)變化看，消費(fèi)力在上半年整體呈現(xiàn)波折中恢復(fù)態(tài)勢(shì)，7

月及8

月受到較大范圍的疫情影響有所下挫，9

月開啟新一輪修復(fù)。從復(fù)蘇速度看，商品銷售快于餐飲，鄉(xiāng)村恢復(fù)快于城鎮(zhèn)，限額以上企業(yè)快于整體。從板塊恢復(fù)速度看：1）商品消費(fèi)恢復(fù)速度快于餐飲，預(yù)計(jì)主要因疫情對(duì)餐飲企業(yè)營(yíng)業(yè)產(chǎn)生限制、消費(fèi)力疲軟有關(guān)；2）鄉(xiāng)村消費(fèi)恢復(fù)略快于城鎮(zhèn)消費(fèi)，側(cè)面反應(yīng)鄉(xiāng)村居民在后疫情時(shí)代更強(qiáng)的消費(fèi)意愿；3）限額以上企業(yè)收入恢復(fù)快于整體，側(cè)面反應(yīng)龍頭企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)。板塊比較來看，速凍板塊表現(xiàn)最優(yōu)，休閑食品板塊有所承壓。為剔除基數(shù)影響，我們以相較于

19年的恢復(fù)程度來進(jìn)行比較，速凍板塊表現(xiàn)最優(yōu)，因抗疫紅利、行業(yè)高成長(zhǎng)性等因素影響；休閑食品板塊因行業(yè)更偏渠道依賴性，社團(tuán)分流、平臺(tái)流量分配政策改變等渠道變革影響下板塊收入有所承壓?；{(diào)、鹵制品、肉制品表現(xiàn)居中，基調(diào)因更偏必選、鹵制品因公司逆勢(shì)擴(kuò)張等原因?qū)_行業(yè)的整體壓力。利潤(rùn)端看，21

年開始，PPI/CPI已經(jīng)出現(xiàn)較大幅度的剪刀差，成本壓力之下，行業(yè)內(nèi)公司普遍利潤(rùn)率承壓，疊加部分公司如鹽津鋪?zhàn)印⑶Ш涛稑I(yè)在進(jìn)行渠道改革、全國(guó)化擴(kuò)張過程中增加費(fèi)用投放，21

年以來公司毛利率普遍到

19

年以來低點(diǎn)；年內(nèi)來看，除基調(diào)板塊，行業(yè)毛利率普遍在

21Q2

到低點(diǎn)，Q3

呈現(xiàn)環(huán)比改善。2、市場(chǎng)表現(xiàn)回顧:對(duì)供給側(cè)改革更為關(guān)注，提價(jià)帶動(dòng)股價(jià)修復(fù)2.1、股價(jià)回顧：21

年股價(jià)持續(xù)回調(diào)，10

月起提價(jià)帶動(dòng)下有所修復(fù)從股價(jià)表現(xiàn)來看，食品板塊各公司股價(jià)在

20

年底創(chuàng)新高后，21

年起逐漸因流動(dòng)性下降、市場(chǎng)對(duì)板塊業(yè)績(jī)的悲觀預(yù)期持續(xù)回調(diào)，其他食品(中信)、速凍食品(中信)、休閑食品(中信)、肉制品(中信)、調(diào)味品(中信)相較于

21

年初股價(jià)分別下跌-8.3%、-12.3%、-20.1%、-29.9%、-31.3%。從子板塊表現(xiàn)來看，相較于

20

年，21

年后食品各自板塊股價(jià)表現(xiàn)有所分化，速凍板塊、調(diào)味品板塊因在一季度表現(xiàn)出較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性，股價(jià)在

21Q1

有所修復(fù)，走出相對(duì)獨(dú)立行情，但后續(xù)因流動(dòng)性下降/風(fēng)格切換、對(duì)業(yè)績(jī)擔(dān)憂發(fā)酵等原因，股價(jià)持續(xù)回調(diào)。邁入

10

月后，伴隨以安琪、海天為首的龍頭企業(yè)提價(jià)逐漸落地，調(diào)味品企業(yè)股價(jià)有所修復(fù)；其他板塊或受提價(jià)落地影響、或受市場(chǎng)對(duì)公司業(yè)績(jī)邊際轉(zhuǎn)好的預(yù)期，股價(jià)亦有所修復(fù)。從板塊波動(dòng)影響因素看，當(dāng)前行業(yè)股價(jià)對(duì)供給側(cè)改革的敏感性大于需求側(cè)，股價(jià)對(duì)行業(yè)需求側(cè)相關(guān)事件反應(yīng)較低，如疫情反復(fù)、社零數(shù)據(jù)公布等，我們認(rèn)為這跟疫情對(duì)食品消費(fèi)帶來的是弱約束、行業(yè)需求較難量化跟蹤、庫存周期等因素影響有關(guān)；相反地，市場(chǎng)對(duì)行業(yè)的供給側(cè)改革更為關(guān)注，特別是本次自

9

月底伴隨各企業(yè)提價(jià)逐漸落地，市場(chǎng)預(yù)期有所改善，食品板塊整體股價(jià)迎來了

Q2

以來最大幅度的上漲。2.2、資金回顧：重倉比例持續(xù)下降，超配處歷史低位從資金配置來看，食品板塊主要公司自

21

年重倉持股比例持續(xù)下降，超配比例處于

10

年以來歷史低位。21Q3

食品重倉持股比例環(huán)比下降，但超配比例呈現(xiàn)環(huán)比好轉(zhuǎn)。分子板塊來看，食品板塊內(nèi)各公司自

21

年以來重倉持股比例、超配比例普遍下降。板塊內(nèi)比較來看，21Q3

重倉持股配比呈現(xiàn)調(diào)味品>速凍>鹵制品>肉制品>休閑食品>烘焙食品，超配比例呈現(xiàn)速凍>鹵制品>烘焙食品>休閑食品>肉制品>調(diào)味品。3、22

年展望：靜待

22

年邊際改善，建議關(guān)注供給端改革從需求端來看：1）從

21

年伴隨疫情邁入常態(tài)化，行業(yè)消費(fèi)需求整體呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，盡管

8

月受局部較大規(guī)模疫情爆發(fā)，社零增速有所降低，但行業(yè)整體展現(xiàn)出較強(qiáng)的恢復(fù)韌性，

9

月后環(huán)比改善較為明顯；我們認(rèn)為

22

年行業(yè)需求或在疫情影響下有所波動(dòng)，但整體仍將呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)；此外，我們亦建議關(guān)注行業(yè)需求恢復(fù)催化事件，如政府穩(wěn)消費(fèi)措施、新冠特效藥進(jìn)展有力等；2）22

年，行業(yè)消費(fèi)升級(jí)、消費(fèi)降級(jí)的兩級(jí)分化趨勢(shì)將進(jìn)一步體現(xiàn)，一方面，疫情的爆發(fā)進(jìn)一步加速了消費(fèi)者對(duì)健康、營(yíng)養(yǎng)等方面的訴求，乳制品、零添加醬油表現(xiàn)出一定的需求旺盛度，行業(yè)呈現(xiàn)一定消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)；但同時(shí)，社區(qū)團(tuán)購、拼多多從供給端持續(xù)催化消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品“性價(jià)比”的訴求，行業(yè)呈現(xiàn)一定消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)。從供給端來看：行業(yè)需求疲軟、渠道變革、疫情反復(fù)、成本上漲背景之下，行業(yè)內(nèi)公司開啟一系列供給端改革潮，如食品行業(yè)整體的漲價(jià)潮、調(diào)味品企業(yè)對(duì)社區(qū)團(tuán)購從抗拒到擁抱、休閑食品各企業(yè)進(jìn)行的一系列改革、鹵制品企業(yè)的逆勢(shì)擴(kuò)店，我們認(rèn)為行業(yè)在以供給側(cè)為主的帶動(dòng)下有望呈現(xiàn)邊際改善。22