主要內容成品油海運市場簡介近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期成品油輪分析：運距、終端需求、海運滲透率、運力供給、船隊效率景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹受益標的：招商南油、STNG、Hafnia風險提示1.

成品油海運市場簡介?

成品油輪根據大小可以分為LR2型（Long

Range

80000-120000載重噸），LR1型（60000-80000載重噸），MR型（Medium

Range

25000-60000載重噸）以及Handysize（小于25000載重噸）。主要承運的是石腦油、航空煤油、汽柴油等成品油。圖1：成品油船型分類圖2：成品油在原油產業鏈的位置資料來源:Scorpio

Tankers1.

成品油海運市場簡介成品油周期復盤：與原油輪具有較強相關性，運價波動率較小需求端：成品油需求端與原油庫存周期聯動，相關性較強供給端聯動：LR2、LR1成品油輪在油輪景氣周期可以承運原油，但原油輪除了首航以外無法承運成品油。原油輪運價相比同等大小成品油輪溢價較高時，部分成品油輪會承運原油，進一步導致成品油輪供給下降，從而實現供給端的傳導。俄烏沖突以來，由于歐洲港口停靠大型油輪能力有限，中小型油輪與VLCC

TCE水平出現倒掛供給為航運最大的敵人，2008年，新船訂單占運力比達到60%，開啟了長周期下行，當前消化至5%創有數據統計以來新低圖3：成品油大周期復盤資料來源:Clarksons1.1

成品油海運市場分析框架成品油分析框架：油輪需求=海運量*運距+儲油需求??=進口國終端成品油需求*進口海運滲透率*運距+儲油需求=

（全球成品油消耗量+庫存變化）*海運滲透率*運距+儲油需求油輪供給=總運力（新船交付-退出）*船隊效率（平均航速、裝卸時間、塢修時間等）主要內容成品油海運市場簡介近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期成品油輪分析：運距、終端需求、海運滲透率、運力供給、船隊效率景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹受益標的：招商南油、STNG、Hafnia風險提示2.

近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期受俄烏沖突影響，成品油輪進入景氣周期，MR

TCE水平突破3萬，創2020負油價以來新高：克拉克森4月上調2022年成品油輪需求增速至13.6%，俄羅斯成品油出口占全球11%，主要出口目的地為歐洲短運距。俄羅斯旗下成品油運力占全球3%，制裁后運營受限不考慮俄羅斯運力退出，成品油產能利用率從2021年76%水平上升至89%以上，景氣度有望超2015年水平中期看，除了俄烏沖突導致的運距拉升，歐美發達國家碳中和下進口替代本土生產，進口海運滲透率上升為主要邏輯。與市場預期的不同碳中和并未減少成品油海運需求，反而是成品油海運周轉量增加的核心驅動。碳中和背景下歐美發達國家關閉煉廠，成品油消耗從自產自銷轉為海運進口，煉廠產能東移，反而中東等原油出口國加大成品油出口為成品油海運需求增加的中期邏輯。圖4：俄烏戰爭MR，LR2成品油TCE水平大幅上漲 圖5：1990年至今MR

TCE水平資料來源:Clarksons2.

近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期圖6：4月克拉克森上調成品油海運需求增速6.6pct至13.6%資料來源:

Hafnia，VortexaClarksons圖7：MR

LR1

LR2俄烏戰爭后利用率提升了6%2.

近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期周轉量增 LR2TCEMR

TCE成品油航 成品油船 海運量增 速2022年 產能利用 （美元/ （美元/速 航速變化

供給增速

交付占比

退出占比 速 平均運距 4月預測 率 天） 天）200813.750.00%13.8%16.0%1.3%4.9%28596.9%41,30521,168200913.15-4.36%11.4%14.4%2.2%3.4%29717.4%16,9269,176201012.39-5.78%6.0%9.8%3.4%5.4%29404.3%16,00210,667201112.07-2.58%3.7%5.8%1.5%3.4%29012.0%13,42010,635201211.26-6.71%2.2%4.9%2.4%1.2%2853-0.5%14,17210,589201310.91-3.11%2.5%4.4%1.7%5.3%28645.7%13,68313,277201410.910.00%4.0%5.1%1.1%-2.0%2878-1.5%90%18,30212,360201510.88-0.27%5.7%6.5%0.6%6.6%28656.2%91%30,49721,405201610.910.28%6.3%6.9%0.6%5.4%28374.4%89%16,53312,124201710.84-0.64%4.2%5.5%1.2%0.9%28240.4%85%10,07710,220201810.75-0.83%1.9%3.7%1.7%0.8%28120.4%85%11,0028,750201910.7-0.47%4.8%5.4%0.6%-4.0%2907-0.8%80%22,04513,740202010.64-0.56%2.5%3.0%0.6%-11.3%2967-9.5%68%28,58215,251202110.57-0.66%2.0%4.2%2.1%4.7%30979.3%76%7,7276,7402022E10.54-0.28%0.7%2.6%1.5%5.3%334013.6%89%2023E10.540.00%-0.6%2.5%3.2%3.6%34025.5%95%表1：成品油輪產能利用率測算Clarksons備注：（1）假設2014年產能利用率為90%，實際產能利用率高位伴隨效率損失，俄羅斯旗下成品油輪占全球3%，有退出可能尚未計入備注：（2）2013年EEDI

Phrase1新規執行后降速航行常態化，此前產能利用率受航速影響，2023年EEXI生效后航速無法恢復主要內容成品油海運市場簡介近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期成品油輪分析：運距、終端需求、海運滲透率、運力供給、船隊效率景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹受益標的：招商南油、STNG、Hafnia風險提示3.1運距：俄羅斯制裁影響，中東、美國成品油出口增加替代歐洲區域短運距航運需求=（全球成品油消耗量+庫存變化）*海運滲透率*運距+儲油需求成品油全球貿易路徑重構，歐洲大陸及地中海國家貢獻進口平均運距將會顯著增加，

中東、美國、遠東成品油出口運距將大幅增加：俄羅斯成品油出口最主要的目的地是歐洲，占比達39%，其次為美國（26%）、土耳其、韓國、新加坡。貿易路徑角度，波羅的海、黑海區域內1000-3000海里的成品油貿易路徑，將被迫向長運距替代。美國、中東加大針對歐洲的成品油出口。俄羅斯成品油講流向南美、西非。圖8：俄羅斯成品油出口目的地（百萬桶/天）圖9：2021年俄羅斯成品油主要出口國家圖10：歐洲成品油貿易路徑潛在變化Scorpio

Tankers，KplerHafnia，ClarksonsScorpio

Tankers3.1運距：俄羅斯制裁影響，中東、美國成品油出口增加替代歐洲區域短運距?

從進口國角度，

2022

年預測成品油13%

的海運周轉量需求增加中，

歐洲大陸（UK/Cont）,地中海國家預計分別貢獻31%、22%的增長。表2：按進口地區分析成品油海運需求Clarksons按進口地區 2021平均運距

2022

(f)海運量

平均運距變化

海運量增加

海運量增長貢

周轉量增加 海運周轉量

2022海運周轉量 2022年海運周轉量占（千海里） （千海里） （千海里）

（百萬噸）

獻 （十億噸海里

增長貢獻 （十億噸海里） 比EastAsia5.756.400.65-1.0-2%54.413%598.517%SouthEast

Asia2.532.52-0.018.817%20.65%478.914%ISC

南亞次大陸1.411.38-0.03-0.9-2%-2.3-1%52.21%TOTAL

ASIA3.093.210.129.818%72.717%1129.732%LatinAmerica3.893.87-0.024.79%16.14%414.512%North

America4.855.180.331.32%40.810%542.815%TOTAL

AMERICAS4.374.520.156.011%57.013%957.327%UK/Cont1.752.340.5913.425%133.231%432.512%Mediterranean2.833.560.739.718%91.422%311.89%Africa(excl.Med)3.273.19-0.084.28%6.72%283.58%MiddleEast

Gulf3.413.13-0.290.61%-3.7-1%62.52%Others2.813.150.349.919%65.616%352.810%TOTAL3.103.340.2453.5100%422.9100%3530.1100%3.1運距：俄羅斯制裁影響，中東、美國成品油出口增加替代歐洲區域短運距?

從出口國角度，中東、遠東成品油出口將會增加，貢獻了49%、

20%的周轉量增量。美國受益于向歐洲出口增加，預計貢獻15%的周轉量增加表3：按出口地區分析成品油海運需求出口國 2021平均運距 2022

(f)海運量 平均運距變化

海運量增加

海運量增長貢

周轉量增加 海運周轉量

2022海運周轉量

2022年海運周轉量占比（千海里） （千海里） （千海里） （百萬噸） 獻 （十億噸海里）

增長貢獻 （十億噸海里）UK/Cont2.001.94-0.071.53%-6.3-1%277.38%Baltic2.232.970.74-21.2-40%-2.9-1%178.25%Mediterranean3.873.970.09-2.0-4%-1.40%274.98%North

America3.433.440.0118.034%63.015%432.412%LatinAmerica4.985.000.021.53%8.12%154.34%EastAsia(inc.FE

Russia)3.644.110.475.711%85.720%565.116%MiddleEast

Gulf3.864.150.2938.071%206.049%849.624%ISC

南亞次大陸3.693.740.058.917%36.19%249.57%Africa(excl.

Med)0.590.730.133.16%6.11%23.31%Others4.213.95-0.2514.828%28.47%525.415%TOTAL3.103.340.2453.5422.93530.1100%Clarksons3.2

終端需求：歐美放開，成品油消費增長帶動需求恢復，成品油庫存低位需求持續性可期?

歐美出行放開，成品油終端消費恢復：成品油消費與出行需求相關，參考美國TSA數據，游客水平已經恢復接近至2019年。主要成品油消費也有希望修復回19年水平。圖11：成品油需求有望恢復至2022年水平圖12：美國旅客恢復接近至2019年水平TSA、IEA、HafniaTSA、IEA、Hafnia3.2

終端需求：歐美放開，成品油消費增長帶動需求恢復，成品油庫存低位需求持續性可期航運需求=運輸需求（海運量*運距）+儲油需求?

=（全球成品油消耗量+庫存變化）*海運滲透率*運距+儲油需求成品油補庫存空間充足，補庫存持續性充足：庫存角度，OECD亞洲、北美、歐洲汽柴油庫存處于2010年以來新低，潛在補庫存空間充足。圖13：北美、歐洲、OECD亞洲汽柴油庫存新低（百萬桶）IEA，JODI，Xinhua，EnergyAspects，Scorpio

Tankers3.3

進口海運滲透率：煉化產能東移，碳中和背景發達國家煉廠關閉，海運滲透率提升與市場預期的碳中和影響成品油海運需求不同，受碳中和影響，歐美煉廠關閉加大成品油進口，進口海運滲透率提升，歐美國家進口替代是驅動成品油海運需求增長的主要邏輯。航運需求=（全球成品油消耗量+庫存變化）*海運滲透率*運距+儲油需求2018年以來，成品油平均運距從2800海里，提升至2021年的3097海里，受俄烏沖突影響，2022-2023有望提升至3340海里以上。圖14：2018年以來，全球成品油運距加速拉升Clarksons3.3

進口海運滲透率：煉化產能東移，碳中和背景發達國家煉廠關閉，海運滲透率提升圖15：全球煉廠產能主要由中東遠東貢獻

（百萬桶/天）圖16：歐洲、美國煉廠產能下降，中東遠東煉廠產能增加（百萬桶/天）TSA、IEA、Hafnia以澳大利亞為例，BP宣布在2020年底關停在澳大利亞的Kwinana

煉油廠，該煉油廠日產量14.6萬桶。2021年2月，美孚宣布關停Altona煉油廠。澳大利亞每年50%成品油需進口，進口數量自2015年期逐年增加（2020年受疫情影響除外）。為填補Kwinana、Altona關停帶來的供給空缺，澳大利亞需額外進口成品油23.6萬桶/天。（8600萬桶/年）。參考Scorpio

Tankers預測，假設損失的供給產能由沙特和新加坡替代，每年需要額外23艘MR型油輪或11艘LR1/LR2，成品油海運需求額外增長2.1%。3.3

進口海運滲透率：煉化產能東移，碳中和背景發達國家煉廠關閉，海運滲透率提升682657

628604479469

459515503420

4083662932502638007006005004003002001000428

434383550

556613

633

640

596

636686661

708819900800700600500400

3423002001000圖17：澳大利亞成品油產量持續下滑（千桶/天）圖18：澳大利亞成品油進口持續增加（千桶/天）IEA,

JODI,

Xinhua

Scorpio

Tankers，申萬宏源研究IEA,

JODI,

Xinhua

Scorpio

Tankers，申萬宏源研究3.4

供給：船廠手持訂單占比新低，船廠產能緊張，船隊老齡化中期供給增速低位油輪供給=總運力（新船交付-退出）*船隊效率（平均航速、裝卸時間、塢修時間等）短期供給：船廠新船訂單占比歷史系第，新船交付壓力較小：成品油輪新船訂單占運力比僅5%，為克拉克森數據統計以來最低值，橫向比較，處于所有主流船型最低值。圖19：橫向：新船訂單現有運力比5%，所有船型最低圖20：新船訂單占運力比數據統計以來最低ClarksonsClarksons3.4

供給：船廠手持訂單占比新低，船廠產能緊張，船隊老齡化中期供給增速低位?

短期供給：環保新規趨嚴，老齡船淘汰可期。歐盟已向IMO施壓，要求其加快實現2030年溫室氣體排放目標，并可能在2023年前實施排放交易體系（ETS），減少航運產業溫室氣體排放成為重點。新造節油型船舶溫室氣體排放量較低，低效能老齡船將被改造或報廢。當前15年以上handy&MR占比29%，LR1占28%，

成品油輪即將迎來老船替代高峰。圖21：15年船齡以上占MR29%，LR1型28% 圖22：成品油輪將迎來替代周期（千載重噸）ClarksonsClarksons?

中期供給：二手船油輪性價比仍高于新船，成品油新船訂單中期難以增加。從新造船等價（NB

Parity）和二手船價格指標來看，雖然LR1、MR油輪二手船價格持續上漲，但仍然低于當前新造船價格按同樣船齡估算折舊后的價格，在這種背景下，船東購買二手船優先級高于新船。3.4

供給：船廠手持訂單占比新低，船廠產能緊張，船隊老齡化中期供給增速低位圖23：LR1二手船價格仍然低于新造船等價水平(百萬美元）圖24：MR二手船價格仍然低于新造船等價水平(百萬美元）Clarkson、HafniaClarkson、Hafnia遠期供給：船廠產能緊張，集裝箱、LNG高附加值訂單搶占船臺，油輪對船廠吸引力較弱，遠期供給處于低位控：新造船價格上漲，集裝箱、LNG船需求大增，油輪較難與高附加值船型競爭。新造船產能緊張，頭部船廠船臺已經排至2025年。雖然新造船價格上漲，

但上一輪造船周期產能出清較為充分，活躍船廠數量持續下滑，新增產能有限。新造船產能緊張，頭部船廠船臺已經排至2025年。上一輪造船周期產能出清較為充分，活躍船廠數量持續下滑，產能有限。集裝箱、LNG船需求大增，油輪較難與高附加值船型競爭。3.4

供給：船廠手持訂單占比新低，船廠產能緊張，船隊老齡化中期供給增速低位圖25：新造船訂單上漲，但活躍船廠數量下滑（家）圖26：LNG船廠交期已經排至2025年（艘）TSA、IEA、HafniaClarksons3.4

供給：船廠手持訂單占比新低，船廠產能緊張，船隊老齡化中期供給增速低位圖28：油輪造價低于集裝箱和LNG船，船臺獲取困難圖27：新造船價格接近2009年以來高點TSA、IEA、HafniaTSA、IEA、Hafnia3.5

船隊效率&環保新規：降速航行，運價彈性大增，老齡船退出加速油輪供給=總運力（新船交付-退出）*船隊效率（平均航速、裝卸時間、塢修時間等）船隊效率影響勻速：（1）空載狀態經營人對船速的控制，景氣度高會考慮提速，景氣度低反之（2）滿載航速租約對航速的要求（3）船舶性能（4）環保公約對碳減排的限制。（5）碼頭裝卸時間等目前IMO已經明確全球航運業碳排放強度降低目標，減排壓力嚴峻，新船、老船最大航速受限。根據IMO要求，2030年要求全球碳排放強度降低40%（以2008年為基準，下同），2050年要碳排放量降低50%。圖29：環保新規HyundaiMipo

Dockyard3.5

船隊效率&環保新規：降速航行，運價彈性大增，老齡船退出加速減排標準具體要求EEDI船舶能效設計指數EEDI

全稱是Energy

Efficiency

Design

Index，中文譯為船舶能效設計指數，是根據船舶在設計最大載貨狀態下，以一定航速航行所需推進動力以及相關輔助功率所消耗的燃油計算出的CO2

排放量（g

CO2/t·nm），是衡量新船CO2

效能的一個指標。IMO

在設立了EEDI

標準后通過設定最大允許EEDI

指數，然后在未來幾年內逐步減小（2015

年

10%，2020年

20%，一直到

2025

年后到達

30%）要求新建船比老船碳排放要低。EEXI現有船舶能耗指數對于現有船，2023

年年檢時，取得的

EEXI

值要小于要求

EEXI

值。EEXI是一次性審核指標，船舶改造滿足

EEXI

的要求就會發給相應證書，如果改造后仍不滿足，就要求強制限制主機功率或強制安裝節能設備，直到滿足要求為止CII碳強度指標等級1、共分為

A-E

共五個等級；顯示

A

級或B

級的船舶可從港口獲得獎勵而那些沒有獲得A

級或B

級的船舶，必須在碳減排方面持續改進，并進行記錄和驗證；連續三年被評為

D

級或E

級的船舶必須提交一份改進行動計劃，說明如何達到要求的C

級或以上2、降速：CII

要求值的降低速率。相對于

2019

年基線，

2020-2022

每年

1%，2023-2026

每年

2%，2027-2030

待定EEOI船舶能效運營指數用于測量溫室氣體排放、CII

評級的重要參考指數AER全年能效比用于測量溫室氣體排放、CII

評級的重要參考指數表4：衡量船舶排放及能耗標準以及具體要求IMO3.5

船隊效率&環保新規：降速航行，運價彈性大增，老齡船退出加速降速航行常態化：針對新造船的EEDI新規Phrase1至Phrase3的陸續實施，新造船航速下行，可以看到2012-2022年，雖然成品油景氣度在2014-2015、2020年階段性提升，但整體航速并未大幅增加。EEXI生效，存量船最大航速受限，高景氣度提速困難：2023年1月1日起，針對現有船舶的EEXI

CII生效，在技術措施上，EEXI要求絕大部分現有船舶通過技術改造的手段，從2023年起達到等同EEDI體系2022年的對應水平。如果打不到要求，船舶需要采取提高能效的措施，如：主機功率限制EPL（公司18.5萬船舶已全部完成EPL，9.5萬船舶正在進行）、技術改進（如減少主機耗油率、其他節能措施等），如果仍不能滿足，船舶不能夠繼續營運。圖30：運價反彈并未引起航速上行Clarksons3.5

船隊效率&環保新規：降速航行，運價彈性大增，老齡船退出加速?

旺季提速受限，運價彈性大增：受EEXI影響，在降速航行11節水平，大部分老船可以滿足EEXI生效初期的碳排放要求。但在景氣周期旺季，船舶無法在空載段通過提速周轉，會導致供需曲線更加陡峭，同樣的供需改善，運價彈性大增。預計EEXI生效后，考慮淡旺季10-20%的環比需求變化，淡季運價影響不大，旺季運價彈性大幅增加，淡旺季差別更加分明圖31：成品油輪將迎來替代周期（千載重噸）Clarksons主要內容成品油海運市場簡介近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期成品油輪分析：運距、終端需求、海運滲透率、運力供給、船隊效率景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹受益標的：招商南油、STNG、Hafnia風險提示4.

景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹景氣度進入新階段，與2009-2020不同，航運長周期改善，景氣度持續性有望超預期，資產價格上漲，重置成本支撐估值：（1）與2009-2020年新造船市場處于周期底部不同，在長周期下行階段，運價改善會伴隨新產能的擴張，持續性及估值受限。本輪成品油伴隨著集裝箱、散貨帶動的新造船周期的上行，新造船二手船價格上漲，新增產能受限，供給增速有限。MR新造船相比2020年初上漲16%，5年船齡二手船價格相比2020年初上漲5%景氣周期掛鉤通脹，運費彈性驚人。航運周期底部，運價由成本最低的船舶成本決定，每一輪航運周期，運價數十倍的漲幅的本質在于景氣周期運費從成本掛鉤變為與貨值掛鉤，一次性把多年跑輸的通脹一次性修復。成品油輪掛鉤出口國和進口國成品油價差，在碳中和煉廠東移背景下，進口國擴產能力有限，預計進口國出口國成品油價差進一步拉大，從而進一步支撐成品油運費創新高。圖33：成品油輪新造船相比20年初上漲16%（百萬元）圖32：成品油輪資產價格進入上行（百萬美元）Clarksons4.

景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹?

終局思維可以參考當前煤炭，碳中和背景下船東改投LNG船，未來資本開支受限。參考近期新造船訂單，油輪船東無論是招商輪船，Tsakos

Group，Fredriksen

Group主要資本開支均在LNG船領域，碳中和背景下，需求端歐美澳關閉煉廠海運進口需求增加，但新造船資本開支下降，當前成品油輪船隊景氣度持續性有望超預期。圖34：成品油煉化利潤上行，抬高運費上限Scorpio

Tankers，Kpler主要內容成品油海運市場簡介近期變化：全球供應鏈重構，成品油輪進入景氣周期成品油輪分析：運距、終端需求、海運滲透率、運力供給、船隊效率景氣度預判：

持續性超預期，景氣周期掛鉤通脹受益標的：招商南油、STNG、Hafnia風險提示5.

成品油輪標的：招商南油、STNG、Hafnia、INSW1 Scorpio

Tankers720723,410,779.002 TORM

A/S560562,741,234.003 Hafnia560562,694,339.004 Sinokor

Merchant500502,493,393.005 招商南油444482,186,110.006 中遠海能（內貿為主）430431,900,8017 International

Seaways430432,114,9428 SCFGroup313341,576,4079 MitsuiOSK

Lines291301,351,84710 A.P.Moller

Holding240241,014,076成品油輪市場較為分散，目前海外標的上市的主要是奧斯陸上市的Hafnia，以及美股上市的Scorpio

Tankers，International

SeawaysSTNG：Scorpio

Tankers運力排名第一Hafnia

運力排名第三INSW：International

Seaways除了原油輪外，成品油輪位列第七表5:MR&Handy

船東排名Rank Owner

Group 船隊數量（艘）

新船訂單（艘）

總運力（艘）

總運力（載重噸）Clarksons，申萬宏源研究表6：油輪運力假設（艘）20182019202020212022E2023E2024E純外貿MR油輪18171815151515純內貿MR油輪11111111111111兼營MR油輪98812121212MR油輪38363738383838Handy油輪6666666Panamax油輪2222222Aframax油輪1110000化學品船11111112121212LPG5333333合計63596061616161油品船舶數量47454646464646油輪租入212444油輪運力合計47474748505050預測外貿船舶數量18272715303030預測內貿船舶數量29202033202020資料來源：公司公告、Clarksons注：MR油輪內貿、外貿、兼營劃分為假設值5.1

招商南油：蘇伊士以東成品油輪龍頭?

招商南油是招商局集團旗下中小船型液貨運輸服務商。公司立足于液貨運輸主業，專注于成品油、原油、化學品、氣體運輸等具有相對優勢的市場領域，同時積極拓展船員勞務、燃油供應等關聯多元化業務。2021年期末，公司擁有及控制運力61艘，共計226萬載重噸。5.1

招商南油：蘇伊士以東成品油輪龍頭2022年歸母凈利潤（億元）2022年PE估值估值（億元）外貿歸母凈利潤1110112內貿歸母凈利潤31850總估值162純外貿成品油運輸61062兼營外貿成品油運輸51891內貿歸母凈利潤31850總估值202表8：交通運輸行業重點公司估值表Wind?

假設2022-2024年MR

TCE為25000、30000、30000美元/天，預測招商南油2022-2024年歸母凈利潤為14.0、17.1、17.2億元，對應9、7、7倍PE。采用分部估值法，內貿業務穩定，給與行業平均18倍PE；外貿業務彈性較大，運價每上漲1萬美金/天，外貿增加7億稅前利潤，增加6億稅后利潤，參考可比公司，保守估計給予10倍PE；兼營外貿成品油輪船隊，能夠賺取內貿穩定的利潤，又能進入外