公司價值評估參考文獻：《價值評估：公司價值的衡量與管理》作者：湯姆.科普蘭蒂姆.科勒電子工業出版社公司價值評估參考文獻：《價值評估：公司價值的衡量與管理》11、貼現現金流估價法實質：內在價值的估計主要因素現金流的多少現金流預期產生的時間先后與現金流相關的不確定性（貼現率）對象公司股權價值（普通股股東）整家公司價值（包括債權人和優先股股東）1、貼現現金流估價法實質：內在價值的估計2現金流量折現模型Ｖ＝∑CFt/(1+k)t

決定因素：現金流量大小CF預期產生的時間分布反映CF風險程度的折現率k現金流量折現模型Ｖ＝∑CFt/(1+k)t3

股權估價與公司估價股權估價折現率：權益資本成本現金流：權益現金流或股利公司估價折現率：WACC現金流：公司自由現金流：滿足所有投資需求和清償債務前的剩余現金流，不受負債率變化影響股權估價與公司估價股權估價4公司現金流與權益現金流公司自由現金流=EBIT(1-t)+折舊-資本支出-營運資本變動股權自由現金流=公司自由現金流–利息(1-t)–本金償付+新發債券-優先股股利公司現金流與權益現金流公司自由現金流=5現金流預期增長模式選擇問題在將來多長一段時間內能夠以快于穩定增長率的速度增長高增長時期增長可能有多快，變化方式如何可能模式已處于穩定增長高速成長后迅速降到穩定增長高速增長后逐漸過渡到穩定增長現金流預期增長模式選擇問題6（1）股權價值估計股利定價模型（見第一章）股權自由現金流定價模型FCFE增長模式二階段三階段FCFE估算中的問題：不同時期公司凈資本支出、營運資本和財務杠桿的水平不同（1）股權價值估計股利定價模型（見第一章）7高增長穩定增長低支付率高支付率高增長過渡穩定增長增長率支付率低支付率提高高支付率股利支付率與預期增長率二階段模型三階段模型高增長穩定增長低支付率高支付率高增長過渡穩定增長增長率支付率8高增長穩定增長高支出低支出高增長過渡穩定增長增長率凈支出水平高支出減少低支出凈資本支出水平與預期增長率二階段模型三階段模型高增長穩定增長高支出低支出高增長過渡穩定增長增長率凈支出水平9（2）公司價值估計公司自由現金流(FCFC)=EBIT(1-t)+D-資本支出-營運資本增加FCFC的增長模式二階段三階段問題貼現率為WACC，而不是權益資本成本增長率以EBIT為基礎，而不是EAT（2）公司價值估計公司自由現金流(FCFC)=EBIT(1-102、相對估價根據類似資產在市場上的定價來確定其價值是相對價值的估計，不是內在價值乘數原理資產相對價值=某財務比率*乘數2、相對估價根據類似資產在市場上的定價來確定其價值11可供選擇的乘數收益乘數F1：P=收益*F1收益=EPS，F1=P/E收益=每股現金收益，F1=股價現金收益比帳面價值乘數F2：P=帳面價值*F2F2=股價/每股帳面價值收入乘數F3：價值=銷售收入*F3可供選擇的乘數收益乘數F1：P=收益*F112其他可能的乘數營業利潤乘數=股價/每股EBIT營業現金收益乘數=股價/每股營業現金收益（=EBIT+D）資產乘數=股價/每股資產其他可能的乘數營業利潤乘數=股價/每股EBIT13關于可比公司的選擇原則：類似的現金流量模式增長潛力風險特征標準：同一行業相同規模關于可比公司的選擇原則：類似的14調整現值法杠桿企業的價值=無杠桿企業的價值+稅收減免的價值調整現值法杠桿企業的價值=無杠桿企業的價值+稅收減免的價值15權益價值負債現值企業價值資產現金流WACC折現于市場乘數收益、現金流或帳面值乘以無杠桿資產價值稅盾價值稅盾負債成本折現于無杠桿權益成本資產現金流折現于調整現值模型預期股利權益成本折現于減折現現金流模型市場乘數模型股利定價模型權益價值負債現值企業價值資產現金流WACC折現于市場乘數收益16企業并購決策企業間的收購是一項帶有不確定性的投資活動，必須應用投資的基本法則：當某企業能夠為收購企業的股東帶來正的凈現值時才會被收購。收購分析常以收購雙方的總價值為中心；收購活動產生的收益被稱為協同效益，但用現金流折現技術難以估計；企業并購決策企業間的收購是一項帶有不確定性的投資活動，必須應17協同效益協同效益=聯合企業AB的價值-（企業A的價值+企業B的價值）協同效益=協同效益協同效益=聯合企業AB的價值-（企業A的價值+企業B18協同效益的來源收入上升稅負減少資本成本降低協同效益的來源收入上升19收入上升進行并購的一個重要原因是聯合企業可能比兩個單一企業產生更多的收入：營銷利得市場和壟斷權利——橫向兼并收入上升進行并購的一個重要原因是聯合企業可能比兩個單一企業產20成本下降橫向兼并的規模經濟效益縱向一體化的經濟效益加強經營活動的合作利于技術轉讓資源互補充分利用資源，實現平穩銷售淘汰無效的管理層成本下降橫向兼并的規模經濟效益21稅負利得獲得稅負利得可能是某些并購發生的強大動力使用有經營凈損失形成的納稅虧損使用未動用的舉債能力使用多余的資金稅負利得獲得稅負利得可能是某些并購發生的強大動力22多角合并能夠創造價值嗎？個人多角化投資可以取代企業多角化投資市場往往被蒙蔽多角化提高了每股收益，但不一定能夠創造持久的價值多角合并能夠創造價值嗎？個人多角化投資可以取代企業多角化投資23公司價值的衡量與管理24公司價值評估參考文獻：《價值評估：公司價值的衡量與管理》作者：湯姆.科普蘭蒂姆.科勒電子工業出版社公司價值評估參考文獻：《價值評估：公司價值的衡量與管理》251、貼現現金流估價法實質：內在價值的估計主要因素現金流的多少現金流預期產生的時間先后與現金流相關的不確定性（貼現率）對象公司股權價值（普通股股東）整家公司價值（包括債權人和優先股股東）1、貼現現金流估價法實質：內在價值的估計26現金流量折現模型Ｖ＝∑CFt/(1+k)t

決定因素：現金流量大小CF預期產生的時間分布反映CF風險程度的折現率k現金流量折現模型Ｖ＝∑CFt/(1+k)t27

股權估價與公司估價股權估價折現率：權益資本成本現金流：權益現金流或股利公司估價折現率：WACC現金流：公司自由現金流：滿足所有投資需求和清償債務前的剩余現金流，不受負債率變化影響股權估價與公司估價股權估價28公司現金流與權益現金流公司自由現金流=EBIT(1-t)+折舊-資本支出-營運資本變動股權自由現金流=公司自由現金流–利息(1-t)–本金償付+新發債券-優先股股利公司現金流與權益現金流公司自由現金流=29現金流預期增長模式選擇問題在將來多長一段時間內能夠以快于穩定增長率的速度增長高增長時期增長可能有多快，變化方式如何可能模式已處于穩定增長高速成長后迅速降到穩定增長高速增長后逐漸過渡到穩定增長現金流預期增長模式選擇問題30（1）股權價值估計股利定價模型（見第一章）股權自由現金流定價模型FCFE增長模式二階段三階段FCFE估算中的問題：不同時期公司凈資本支出、營運資本和財務杠桿的水平不同（1）股權價值估計股利定價模型（見第一章）31高增長穩定增長低支付率高支付率高增長過渡穩定增長增長率支付率低支付率提高高支付率股利支付率與預期增長率二階段模型三階段模型高增長穩定增長低支付率高支付率高增長過渡穩定增長增長率支付率32高增長穩定增長高支出低支出高增長過渡穩定增長增長率凈支出水平高支出減少低支出凈資本支出水平與預期增長率二階段模型三階段模型高增長穩定增長高支出低支出高增長過渡穩定增長增長率凈支出水平33（2）公司價值估計公司自由現金流(FCFC)=EBIT(1-t)+D-資本支出-營運資本增加FCFC的增長模式二階段三階段問題貼現率為WACC，而不是權益資本成本增長率以EBIT為基礎，而不是EAT（2）公司價值估計公司自由現金流(FCFC)=EBIT(1-342、相對估價根據類似資產在市場上的定價來確定其價值是相對價值的估計，不是內在價值乘數原理資產相對價值=某財務比率*乘數2、相對估價根據類似資產在市場上的定價來確定其價值35可供選擇的乘數收益乘數F1：P=收益*F1收益=EPS，F1=P/E收益=每股現金收益，F1=股價現金收益比帳面價值乘數F2：P=帳面價值*F2F2=股價/每股帳面價值收入乘數F3：價值=銷售收入*F3可供選擇的乘數收益乘數F1：P=收益*F136其他可能的乘數營業利潤乘數=股價/每股EBIT營業現金收益乘數=股價/每股營業現金收益（=EBIT+D）資產乘數=股價/每股資產其他可能的乘數營業利潤乘數=股價/每股EBIT37關于可比公司的選擇原則：類似的現金流量模式增長潛力風險特征標準：同一行業相同規模關于可比公司的選擇原則：類似的38調整現值法杠桿企業的價值=無杠桿企業的價值+稅收減免的價值調整現值法杠桿企業的價值=無杠桿企業的價值+稅收減免的價值39權益價值負債現值企業價值資產現金流WACC折現于市場乘數收益、現金流或帳面值乘以無杠桿資產價值稅盾價值稅盾負債成本折現于無杠桿權益成本資產現金流折現于調整現值模型預期股利權益成本折現于減折現現金流模型市場乘數模型股利定價模型權益價值負債現值企業價值資產現金流WACC折現于市場乘數收益40企業并購決策企業間的收購是一項帶有不確定性的投資活動，必須應用投資的基本法則：當某企業能夠為收購企業的股東帶來正的凈現值時才會被收購。收購分析常以收購雙方的總價值為中心；收購活動產生的收益被稱為協同效益，但用現金流折現技術難以估計；企業并購決策企業間的收購是一項帶有不確定性的投資活動，必須應41協同效益協同效益=聯合企業AB的價值-（企業A的價值+企業B的價值）協同效益=協同效益協同效益=聯合企業AB的價值-（企業A的價值+企業B42協同效益的來源收入上升稅負減少資本成本降低協同效益的來源收入上升43收入上升進行并購的一個重要原因是聯合企業可能比兩個單一企業產生更多的收入：營銷利得市場和壟斷權利——橫向兼并收入上升進行并購的一個重要原因是聯合企業可能比兩個單一企業產44成本下降橫向兼并的規模經濟效益縱向一體化的經濟效益加強經營活動的合作利于技術轉讓資源互補充