歡迎閱讀本文檔，希望本文檔能對(duì)您有所幫助！歡迎閱讀本文檔，希望本文檔能對(duì)您有所幫助！感謝閱讀本文檔，希望本文檔能對(duì)您有所幫助！感謝閱讀本文檔，希望本文檔能對(duì)您有所幫助！歡迎閱讀本文檔，希望本文檔能對(duì)您有所幫助！感謝閱讀本文檔，希望本文檔能對(duì)您有所幫助！1965年，法瑪在一篇文章中提出了著名的有效市場(chǎng)理論。如果證券的價(jià)格充分反應(yīng)了所有可獲得的信息，那么證券市場(chǎng)就是有效的。有效市場(chǎng)——信息的有效性有效市場(chǎng)應(yīng)具備的特點(diǎn)：（1）當(dāng)企業(yè)需要資金時(shí)，能以合理的價(jià)格在資金市場(chǎng)上籌集到資金。（2）當(dāng)企業(yè)有閑置的資金時(shí)，能在市場(chǎng)上找到有效的投資方式。（3）企業(yè)理財(cái)上的任何成功和失誤，都能在資金市場(chǎng)上得到反映。有效市場(chǎng)理論的假設(shè)：a.信息公開(kāi)的有效性，信息從公開(kāi)到接受也是有效的。b.投資者對(duì)信息做出的判斷是有效的。每個(gè)投資者都根據(jù)所獲得的信息做出正確的、及時(shí)的判斷，每個(gè)投資者對(duì)某種資產(chǎn)的價(jià)格判斷都是一樣的。

c.投資者都能有效地根據(jù)自身的判斷進(jìn)行投資,每個(gè)投資者都能做出及時(shí)準(zhǔn)確的投資行為。d.市場(chǎng)上存在大量的、競(jìng)爭(zhēng)的、追求利潤(rùn)最大化的參與者對(duì)證券進(jìn)行分析和估價(jià)，每一位參與者對(duì)證券進(jìn)行分析和估價(jià)都是相互獨(dú)立的。e.有關(guān)證券的各種信息以隨機(jī)的方式進(jìn)入市場(chǎng)，且每個(gè)信息公布后，市場(chǎng)對(duì)價(jià)格的調(diào)整是相互獨(dú)立的。f.競(jìng)爭(zhēng)的投資者努力迅速地調(diào)整證券的價(jià)格，使價(jià)格反應(yīng)新信息的影響，盡管調(diào)整可能不完全，但這種調(diào)整是不存在蓄意扭曲炒作的。在這些假設(shè)下，人們可以預(yù)期價(jià)格變化將是獨(dú)立和隨機(jī)的。公平博弈模型在某一特定時(shí)點(diǎn)上，研究證券價(jià)格，假設(shè)在特定時(shí)點(diǎn)上證券價(jià)格能及時(shí)全面地反映所有可獲得的信息。公式表示如下：資本市場(chǎng)有效性的含義：在一個(gè)有效金融市場(chǎng)上，以當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格簡(jiǎn)單地買(mǎi)入或者賣(mài)出一項(xiàng)金融資產(chǎn)，并不能夠使投資人實(shí)現(xiàn)任何套利的利潤(rùn)。支撐“有效市場(chǎng)理論”的基本邏輯是：在金融市場(chǎng)上，任何一項(xiàng)資產(chǎn)的相關(guān)信息，能夠有效、及時(shí)和普遍地傳遞給每一個(gè)投資者，幫助投資者迅速建立或修正該項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期，并由投資者相應(yīng)的買(mǎi)賣(mài)行為使這些信息最終反映到該金融資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格上去。Fama（1970）提出了有效市場(chǎng)的三種形式：弱式有效市場(chǎng)證券價(jià)格反映所有可得到的歷史價(jià)格和交易量的信息。在該市場(chǎng)，任何投資者都不能依據(jù)對(duì)歷史價(jià)格的分析獲得非正常報(bào)酬。所有包含在過(guò)去證券價(jià)格變動(dòng)的資料和信息（價(jià)格、交易量等歷史資料）都已完全反映在證券的現(xiàn)行市價(jià)中；。證券價(jià)格的過(guò)去變化和未來(lái)變化是不相關(guān)的，即所有證券價(jià)格的變化都是相互獨(dú)立的。任何投資者均不能通過(guò)任何方法來(lái)分析這些歷史信息以獲取超額收益。即如果市場(chǎng)弱有效形式成立，技術(shù)分析沒(méi)有用。（投資者的行為會(huì)消除任何與股票價(jià)格走勢(shì)相關(guān)的收益機(jī)會(huì)。如果通過(guò)發(fā)現(xiàn)股票的價(jià)格走勢(shì)就能賺大錢(qián)，每個(gè)人都會(huì)這么做，直到利潤(rùn)消失為止。）經(jīng)常地，市場(chǎng)弱有效用下面的形式來(lái)表示：Pt=Pt-1+期望收益+隨機(jī)誤差(et)由于股票價(jià)格只反映新信息（新信息隨機(jī)產(chǎn)生），股票價(jià)格服從隨機(jī)游動(dòng)。推論一：如果弱式有效市場(chǎng)理論成立，則股票價(jià)格的技術(shù)分析失去作用，基本分析還可能幫助投資者獲得超額利潤(rùn)。半強(qiáng)式有效市場(chǎng)證券價(jià)格反映所有公開(kāi)的可獲得的信息。在該市場(chǎng)，任何投資者都不能依據(jù)對(duì)公開(kāi)信息的分析獲得非正常報(bào)酬。證券的價(jià)格中不僅包含了過(guò)去價(jià)格的信息，而且也包含了所有已公開(kāi)的其他信息；公開(kāi)可得的信息包括：歷史價(jià)格和交易量。發(fā)行的會(huì)計(jì)報(bào)表。年報(bào)中發(fā)現(xiàn)的信息。報(bào)紙上的信息，分析師的建議，等等。投資者無(wú)法利用已公開(kāi)的信息獲得超額利潤(rùn)；而公司的內(nèi)線(xiàn)人物（如董事長(zhǎng)或總經(jīng)理等）卻可能取得投資者所無(wú)法得到的信息去買(mǎi)賣(mài)自己公司的股票，從而獲得超額利潤(rùn)。推論二：如果半強(qiáng)式有效理論成立，則在市場(chǎng)中利用技術(shù)分析和基本分析都失去作用，內(nèi)幕消息可能獲得超額利潤(rùn)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)證券價(jià)格反映所有信息即：公開(kāi)的和內(nèi)部的信息。在該市場(chǎng)，任何投資者都不能依據(jù)對(duì)所有公開(kāi)和非公開(kāi)信息的分析獲得非正常報(bào)酬。強(qiáng)有效形式表明任何與股票相關(guān)的信息，即使僅僅一個(gè)投資者知道，也已經(jīng)反映在股價(jià)上。任何人甚至內(nèi)線(xiàn)人也不例外，都無(wú)法在證券市場(chǎng)中獲得超額收益。推論三：在強(qiáng)式有效市場(chǎng)中，沒(méi)有任何方法能幫助投資者獲得超額利潤(rùn)，即使基金和有內(nèi)幕消息者也一樣。三種有效理論的檢驗(yàn)就是建立在三個(gè)推論之上強(qiáng)式有效理論成立時(shí)，半強(qiáng)式有效必須成立；半強(qiáng)式有效成立時(shí)，弱式有效亦必須成立。所以，先檢驗(yàn)弱式有效是否成立；若成立，再檢驗(yàn)半強(qiáng)式有效；再成立，最后檢驗(yàn)強(qiáng)式有效是否成立。順序不可顛倒。技術(shù)分析基本分析組合管理\o"無(wú)效市場(chǎng)"無(wú)效市場(chǎng)有效有效積極進(jìn)取弱式有效無(wú)效有效積極進(jìn)取半強(qiáng)式有效無(wú)效無(wú)效積極進(jìn)取強(qiáng)式有效無(wú)效無(wú)效消極保守市場(chǎng)有效性的啟示

1.在籌資決策中，公司應(yīng)該期望從發(fā)行證券中獲得公允的價(jià)值。2.在有效市場(chǎng)上，希望利用會(huì)計(jì)技巧愚弄市場(chǎng)的公司一般是不會(huì)奏效的。3.在公司信息傳遞中，公司應(yīng)該及時(shí)披露負(fù)面信息而不應(yīng)該推遲發(fā)布或者企圖遮掩。4.在公司面臨著增加收益還是增加現(xiàn)金流量的選擇中，如果要使公司價(jià)值最大化，那么就更應(yīng)該注重現(xiàn)金流量。5.證券發(fā)行時(shí)機(jī)選擇。檢驗(yàn)方法及部分檢驗(yàn)結(jié)果1、弱有效市場(chǎng)的檢驗(yàn)弱有效市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)是證券價(jià)格的隨機(jī)游走，不存在任何可以識(shí)別和利用的規(guī)律。因此，對(duì)弱有效市場(chǎng)的檢驗(yàn)主要側(cè)重于對(duì)證券價(jià)格時(shí)間序列的相關(guān)性研究。具體來(lái)講，這種研究又包括時(shí)間序列的自相關(guān)、操作檢驗(yàn)、過(guò)濾法則檢驗(yàn)和相對(duì)強(qiáng)度檢驗(yàn)等不同方面。（1）時(shí)間序列的自相關(guān)是指時(shí)間序列的數(shù)據(jù)前后之間存在著相互影響。如果股票價(jià)格的升降對(duì)后來(lái)的價(jià)格變化存在著某種影響，那么在時(shí)間序列上應(yīng)表現(xiàn)出某種自相關(guān)關(guān)系。（2）操作檢驗(yàn)是一種非參量統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)方法。這一方法將股票價(jià)格的變化方向用正負(fù)號(hào)表示，價(jià)格上升為正，下降為負(fù)。如果價(jià)格變化的自相關(guān)性強(qiáng)，應(yīng)能看到一個(gè)較長(zhǎng)的同號(hào)序列，表示價(jià)格的連續(xù)下降或連續(xù)上升。（3）過(guò)濾法則檢驗(yàn)時(shí)通過(guò)模擬股票買(mǎi)賣(mài)過(guò)程來(lái)檢驗(yàn)隨即游走理論的可信性。這一方法將股票價(jià)格變化作為買(mǎi)入賣(mài)出股票的指示器。如果價(jià)格上升，表明股市看好，則在次日買(mǎi)入一定比例的股票；如果價(jià)格下降，表明股市看跌，次日賣(mài)出一定比例的股票。如果股價(jià)變化存在著某種相關(guān)關(guān)系，這種買(mǎi)入賣(mài)出方法的收益應(yīng)顯示出一定的特性。（4）相對(duì)強(qiáng)弱檢驗(yàn)也是模擬證券投資過(guò)程對(duì)隨即游走理論進(jìn)行檢驗(yàn)的。檢驗(yàn)著首先選擇一個(gè)與股票價(jià)格變化有關(guān)的指標(biāo)，然后按照這一指標(biāo)數(shù)值的指示決定買(mǎi)入賣(mài)出某種股票的數(shù)額。根據(jù)以上檢驗(yàn)的方法，有效市場(chǎng)理論的研究者做了大量地實(shí)驗(yàn)。如：（1）利用相關(guān)性檢驗(yàn)方法，摩爾發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格的前后期變動(dòng)序列之間的相關(guān)系數(shù)平均為-0.06，表示股價(jià)變動(dòng)的前后期之間不存在序列相關(guān)關(guān)系。（2）法馬以1957年至1962年期間道瓊斯工業(yè)指數(shù)的30種股票作為樣本，計(jì)算出價(jià)格序列殘差的相關(guān)系數(shù)為0.03，表明各期股價(jià)不存在相關(guān)性。（3）格蘭杰和摩根斯坦采用一種譜分析方法對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行研究，他們發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格運(yùn)動(dòng)沒(méi)有依賴(lài)性。總的來(lái)說(shuō)，八十年代以前對(duì)西方多數(shù)證券市場(chǎng)的大量經(jīng)驗(yàn)研究表明證券市場(chǎng)是弱態(tài)有效的，而八十年代以來(lái)的多數(shù)經(jīng)驗(yàn)分析卻一些出現(xiàn)了不支持市場(chǎng)是弱態(tài)有效的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，表現(xiàn)為有效市場(chǎng)中的異常現(xiàn)象，被稱(chēng)之為異象，稍候會(huì)有詳細(xì)介紹。2、半強(qiáng)型有效市場(chǎng)的檢驗(yàn)對(duì)半強(qiáng)型有效市場(chǎng)的檢驗(yàn)，主要側(cè)重于市場(chǎng)反應(yīng)速度的研究，即研究股票價(jià)格對(duì)各種最新公布的消息，如：、拆股、股利政策的變化、盈余信息等的反應(yīng)速度。其檢驗(yàn)往往采用“事件研究”方法，通過(guò)對(duì)某一特定事件發(fā)布前后的股價(jià)表現(xiàn)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，研究股價(jià)在什么時(shí)候?qū)υ撌录龀龇磻?yīng)及做出何種反應(yīng)，從而確定股價(jià)對(duì)公開(kāi)信息做出的反應(yīng)是否符合半強(qiáng)式有效假設(shè)，如果某事件出現(xiàn)以后，股價(jià)能在短時(shí)期內(nèi)得以迅速調(diào)整并自動(dòng)恢復(fù)到均衡，從而使得任何以該事件為基礎(chǔ)的交易不能獲得超額利潤(rùn),則表明市場(chǎng)是有效的；反之，市場(chǎng)是失效的。檢驗(yàn)結(jié)果，如：波爾和布朗運(yùn)用累計(jì)超常收益分析法對(duì)年度會(huì)計(jì)盈余信息的公布對(duì)公司股價(jià)的影響進(jìn)行了研究，認(rèn)為美國(guó)的股票市場(chǎng)系滿(mǎn)足半強(qiáng)式有效市場(chǎng)。科文和平克頓對(duì)公司接管前后的收益率進(jìn)行的研究發(fā)現(xiàn)，在消息公布之前目標(biāo)公司的股價(jià)開(kāi)始上升，這表示信息進(jìn)入價(jià)格；在消息公布的當(dāng)天股價(jià)發(fā)生向上階躍，反映出目標(biāo)公司的股東所獲得的接管溢價(jià)；而在消息公布以后價(jià)格沒(méi)有繼續(xù)上升或者發(fā)生反轉(zhuǎn)，說(shuō)明價(jià)格對(duì)信息的反應(yīng)是正確的。這個(gè)結(jié)論與半強(qiáng)式有效假設(shè)一致。3、強(qiáng)有效市場(chǎng)檢驗(yàn)對(duì)強(qiáng)式有效市場(chǎng)的檢驗(yàn)?zāi)壳吧袩o(wú)比較成熟的、規(guī)范的方法，這方面的研究主要集中在觀(guān)察那些特定的交易者，如專(zhuān)業(yè)投資者或內(nèi)幕人員，他們依賴(lài)于某些特定的公開(kāi)或內(nèi)幕消息進(jìn)行交易，看其能否獲得超額收益。而由于對(duì)內(nèi)幕人員交易難以獲取數(shù)據(jù)，因此，通常是對(duì)專(zhuān)業(yè)投資者的業(yè)績(jī)進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)專(zhuān)業(yè)投資者在不占有內(nèi)幕信息的條件下，是否能憑借專(zhuān)業(yè)技能（包括技術(shù)面分析和基本面分析能力）獲得超額收益，也可檢驗(yàn)投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)建議的效果，即檢驗(yàn)采納投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)的建議的交易策略，是否能比不采納其建議的交易策略收益更高。檢驗(yàn)結(jié)果。如：詹遜，他運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）來(lái)衡量經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的互助基金經(jīng)營(yíng)實(shí)績(jī)。研究發(fā)現(xiàn)，即使不考慮運(yùn)營(yíng)成本，多數(shù)基金業(yè)績(jī)無(wú)法超越指數(shù)業(yè)績(jī)。因而，滿(mǎn)足強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)的結(jié)論。格里姆布拉特和提特曼，義普利托對(duì)互助基金業(yè)績(jī)做了進(jìn)一步研究。其研究結(jié)論都是相類(lèi)似：過(guò)去業(yè)績(jī)表現(xiàn)好的基金并不表明未來(lái)也經(jīng)營(yíng)得比較好。貢獻(xiàn)最大價(jià)值理論在于：為判斷資本市場(chǎng)的金融資源配置效率提供了一種方法或標(biāo)準(zhǔn)。金融資源有效配置的關(guān)鍵，要看社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活中是否具備一個(gè)有效的資本市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制及在其作用下金融產(chǎn)品價(jià)格能否準(zhǔn)確反映金融資源的稀缺程度。如果金融資源配置是有效的，那么，各種金融產(chǎn)品的價(jià)格就應(yīng)當(dāng)正確地反映其內(nèi)在投資價(jià)值，并使各交易者的邊際投資收益率趨于一致，超額利潤(rùn)現(xiàn)象得以消除。相反，如果金融產(chǎn)品價(jià)格對(duì)各種信息，包括過(guò)去、現(xiàn)在和預(yù)期信息反應(yīng)滯后，就意味著信息傳播的低效率和金融交易者對(duì)信息反應(yīng)的遲鈍，這種情況下的金融資源配置必然是低效率的。因此有效市場(chǎng)理論實(shí)際上是：信息效率理論。有效市場(chǎng)理論體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)學(xué)家們一直夢(mèng)寐以求的東西,那就是競(jìng)爭(zhēng)均衡。她實(shí)際上是亞當(dāng)·斯密“看不見(jiàn)的手”在金融市場(chǎng)的延伸。有效市場(chǎng)理論的成立,保證了金融理論的適用性。并為股票價(jià)格的形成機(jī)制和期望收益率變動(dòng)構(gòu)造了一個(gè)科學(xué)、嚴(yán)密、規(guī)范的模式。有效市場(chǎng)理論的另一個(gè)貢獻(xiàn)就是使在分析資本市場(chǎng)時(shí)使用概率微積分得以正當(dāng)化，描述的市場(chǎng)是一個(gè)線(xiàn)性系統(tǒng)。Bachlier作為有效市場(chǎng)假說(shuō)奠基人之一，將數(shù)學(xué)工具分析運(yùn)用到股市，提出投機(jī)者的期望利潤(rùn)為零的論斷。而他在建立模型時(shí)，是通過(guò)概率論規(guī)律，即高斯的正常定律來(lái)建立股市行變化的模型。由此產(chǎn)生了股市行情的表現(xiàn)可能是由一種隨機(jī)程序所控制的想法。模型是用線(xiàn)性關(guān)系表示的，下期的價(jià)格是本期價(jià)格加上一個(gè)隨機(jī)項(xiàng)決定的，隨機(jī)項(xiàng)服從態(tài)分布。即今天價(jià)格（收益率）的變化與昨天無(wú)關(guān)，他們是相互獨(dú)立的隨機(jī)變量，當(dāng)其觀(guān)察值趨于無(wú)窮時(shí)的概率分布就便成了正態(tài)分布。正態(tài)分布具有穩(wěn)定的均值和存在差。股票價(jià)格（收益率）是一個(gè)隨機(jī)游走現(xiàn)象。傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為長(zhǎng)期的變化趨勢(shì)有其深刻的經(jīng)濟(jì)原因（經(jīng)濟(jì)相關(guān)因素有其比較確定的線(xiàn)性關(guān)系），而短期的不規(guī)則漲落原因則是外在的隨機(jī)因素。因此，EMH的多數(shù)實(shí)證研究都是建立在線(xiàn)性模型的基礎(chǔ)上，來(lái)探測(cè)金融數(shù)據(jù)的線(xiàn)性結(jié)構(gòu)的。但如果市場(chǎng)是非線(xiàn)性的動(dòng)力系統(tǒng)，那么，使用標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)分析（特別是隨機(jī)游走模型時(shí)）就會(huì)得出錯(cuò)誤結(jié)果。意義1．理論意義提高證券市場(chǎng)的有效性，根本問(wèn)題就是要解決證券價(jià)格形成過(guò)程中在信息披露、信息傳輸、信息解讀以及信息反饋各個(gè)環(huán)節(jié)所出現(xiàn)的問(wèn)題，其中最關(guān)鍵的一個(gè)問(wèn)題就是建立上市公司強(qiáng)制性信息披露制度。從這個(gè)角度來(lái)看，公開(kāi)信息披露制度是建立有效資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)，也是資本市場(chǎng)有效性得以不斷提高的起點(diǎn)。2．實(shí)踐意義(1)有效市場(chǎng)和技術(shù)分析。如果市場(chǎng)未達(dá)到弱式下的有效，則當(dāng)前的價(jià)格未完全反映歷史價(jià)格信息，那么未來(lái)的價(jià)格變化將進(jìn)一步對(duì)過(guò)去的價(jià)格信息作出反應(yīng)。在這種情況下，人們可以利用技術(shù)分析和圖表從過(guò)去的價(jià)格信息中分析出未來(lái)價(jià)格的某種變化傾向，從而在交易中獲利。如果市場(chǎng)是弱式有效的，則過(guò)去的歷史價(jià)格信息已完全反映在當(dāng)前的價(jià)格中，未來(lái)的價(jià)格變化將與當(dāng)前及歷史價(jià)格無(wú)關(guān)，這時(shí)使用技術(shù)分析和圖表分析當(dāng)前及歷史價(jià)格對(duì)未來(lái)作出預(yù)測(cè)將是徒勞的。如果不運(yùn)用進(jìn)一步的價(jià)格序列以外的信息，明天價(jià)格最好的預(yù)測(cè)值將是今天的價(jià)格。因此在弱式有效市場(chǎng)中，技術(shù)分析將失效。(2)有效市場(chǎng)和基本分析。如果市場(chǎng)未達(dá)到半強(qiáng)式有效，公開(kāi)信息未被當(dāng)前價(jià)格完全反映，分析公開(kāi)資料尋找誤定價(jià)格將能增加收益。但如果市場(chǎng)半強(qiáng)式有效，那么僅僅以公開(kāi)資料為基礎(chǔ)的分析將不能提供任何幫助，因?yàn)獒槍?duì)當(dāng)前已公開(kāi)的資料信息，目前的價(jià)格是合適的，未來(lái)的價(jià)格變化與當(dāng)前已知的公開(kāi)信息毫無(wú)