1、案例介一二.選題原四.結第一章基本信息與分一.行業背二案例介一二.選題原四.結第一章基本信息與分一.行業背二機三.收購過四.收購SWOT分七利一.成交價 二.風險分一.股價反參考文附一.行業背2010 2011 二一.行業背2010 2011 二額、擴大業務范圍和知名度。從法國的EurenovS.A. ofFrance公司，的比塞洛不乏歷史：05 年收購了山工機械，10 5 入 2010 7 2.1 64%，77%2011 年為-2.27 2.2不乏歷史：05 年收購了山工機械，10 5 入 2010 7 2.1 64%，77%2011 年為-2.27 2.25見附錄0-分析可維機電的季度業務

2、增長較穩定，但由于資產負債比較高，以及應收賬款三.收購過-分析可維機電的季度業務增長較穩定，但由于資產負債比較高，以及應收賬款三.收購過-四.收購 SWOT 第三大煤 四.收購 SWOT 第三大煤 1314 2010 7 2011 6 212011 1110 2012 4 182012 10 2013 1 21，并做出5.8 2011 有26 擴張不是一個很好的選擇。2012 2 之間技術差距不斷縮小。2009 年前三個月，中國的挖掘機市場出現明顯的“中進外退 2011 有26 擴張不是一個很好的選擇。2012 2 之間技術差距不斷縮小。2009 年前三個月，中國的挖掘機市場出現明顯的“中進外

3、退迅速攀升，其中三一的增幅高達 119.3%。批準的經濟學分析五.收購獲中 反3反3漸 法實也驗證了這一點，收購完成后 2010 年-為 六.整合模式”無為而治機電困”信息“”七2013 117 猛擴張的業機電困”信息“”七2013 117 猛擴張的業一.協同效應定量分2011 2013 10 年超額收益期與剩余收益期的兩階段貼現現金流模型10易付出的溢價，計算出真實的協同效應11，作為該收購價值，從而判斷其成對卡特彼勒的估值分析1.2011 2013 10 年超額收益期與剩余收益期的兩階段貼現現金流模型10易付出的溢價，計算出真實的協同效應11，作為該收購價值，從而判斷其成對卡特彼勒的估值分

4、析1.22.7%2008后開始逐步降低營運資本。因而表收益期122011年估值結果見附錄風險利率幾乎為0，可忽略，全球平均歷史權益溢價是基于1926年-2014大的7.8%作為市場溢價。查詢卡特彼勒值為1.62.根據CAPM選擇平資本成本約為7.17%受風險利率幾乎為0，可忽略，全球平均歷史權益溢價是基于1926年-2014大的7.8%作為市場溢價。查詢卡特彼勒值為1.62.根據CAPM選擇平資本成本約為7.17%受2020億對卡特彼勒的估值分析2.業凈利率調整為12.2%，稅率不變，凈投資率調整為1.42%，營運資本率調整為對卡特彼勒的估值分析2.業凈利率調整為12.2%，稅率不變，凈投資率

5、調整為1.42%，營運資本率調整為表2013年超額收益期五個指因為收購交易完成后，并購方卡特彼勒的市值由777.95下降為746.01，下降幅度為21.91.6）15。從而此次交易的協同效應協同效應=兼并方的凈現值+溢價=-21.9+1.6=-20.3 這是一種價值損失的收購，該收購降低了公司的估值預期達4.1%142013年估值結果見附錄/查詢2012 年4 月份港幣 二.協同效應的定性收入同比下降應該在于卡特彼勒宣傳的”司存在的多年、蓄意及串通的會計不當行為問題”。2012圖改變16，簡而言之，這相當于簡單的財務合并，短期內也就無所謂降低成本一說。二.協同效應的定性收入同比下降應該在于卡特

6、彼勒宣傳的”司存在的多年、蓄意及串通的會計不當行為問題”。2012圖改變16，簡而言之，這相當于簡單的財務合并，短期內也就無所謂降低成本一說。-收增長圖卡特彼勒成本情 。圖的資產負債比一般3.317，這說明這兩個公司的杠桿水平明顯較高，如果存在最優負-圖卡特彼勒成本情 。圖的資產負債比一般3.317，這說明這兩個公司的杠桿水平明顯較高，如果存在最優負-2012-011201120112011-成1.3最后，這一收購是否出于卡特彼勒剩18過多呢1.3最后，這一收購是否出于卡特彼勒剩18過多呢發部門，又獲得了營業外收入。并購結束后，存貨周轉天數19和現金銷售比率20往往18剩 圖等等，嚴重減少銷售

7、收入21，導致現金銷售比率因機卡特彼勒收圖等等，嚴重減少銷售收入21，導致現金銷售比率因機卡特彼勒收30%三.收購前后杜邦卡特彼勒在收購交易完成后獲利能力逐年大幅下(19.76%37.36%41.57%)析可知一方面是因為總資 購交易完成后獲利能力大幅下跌，是由于財務融資能力差22資產、固定資產使股東權率19.76,37.36% 差總資率權益乘4.53,5.62差差銷售利潤率6.83%, 8.69% 總資產周轉0.64,差差差其他 購交易完成后獲利能力大幅下跌，是由于財務融資能力差22資產、固定資產使股東權率19.76,37.36% 差總資率權益乘4.53,5.62差差銷售利潤率6.83%,

8、8.69% 總資產周轉0.64,差差差其他資-銷售收固定資3.32,4.27 好差所得稅/2.37%,3.84% 制造成用、一般費用、銷9.97%，8.99%圖 一.成交價本模塊采用相對估值法和Black-Scholes 1. 相對估值法出31.1 2010-2011 年每股賬面價值的增長率（18.2%）20120.3120130.37. 2012、2013一.成交價本模塊采用相對估值法和Black-Scholes 1. 相對估值法出31.1 2010-2011 年每股賬面價值的增長率（18.2%）20120.3120130.37. 2012、20130.300.35UBS 1.2-1.34家

9、H1.34家H24 比公司機電2010 年至2011 年的年平均資產年資產負債率為 77.0，因此，剔除上述家公司中資產負債率超過 90的公司，與異常的歷史市凈率數據，最終確定了按照進行相對估值的 18 家可比公司。241.3 采用市凈率P/B 表采用市凈率的估值2012年2012年1.4 題。 24的近似。2.3運用B-S2011表B-S模型估值中所用到的數將，并利用B-S表估值結28Rc=m*ln(1+Rm/m), Rc 為連續復利利率，Rm為每年m 次復利利率。從而本部分采用敏感性分析模型估計實際交易價格的風險敞口29。分別對5個不確的本部分采用敏感性分析模型估計實際交易價格的風險敞口2

10、9。分別對5個不確的表敏感性分析股價變動-0.7 0.7 -0.7 -0.7 -0.7 的二.風險分、部分主1.的。而 的二.風險分、部分主1.的。而 左。現譽減記5.8。左?，F譽減記5.8。高昂成本30和后的投入，是卡特彼勒收機電后進行擴展中國市為 5.信息不對稱風險5.信息不對稱風險鄭煤三一重年代煤圖2011一.股價反BRAR周指標32表重要時間點股價情緒指由于前兩個時間點，BRAR50 在卡特彼勒宣布收購年代煤礦的當天股價上漲了近 4% 股者應盡快賣出。20131 28 圖2011一.股價反BRAR周指標32表重要時間點股價情緒指由于前兩個時間點，BRAR50 在卡特彼勒宣布收購年代煤礦

11、的當天股價上漲了近 4% 股者應盡快賣出。20131 28 圖卡特彼勒收2012 4 2012 二.系統性風險指模型33對卡特表圖卡特彼勒收2012 4 2012 二.系統性風險指模型33對卡特表年 宣日宣布收機財最高0從上表亦可以看出公司的兩個系統性風市場指數所代表的市場風險和賬面值比代表的賬面-市值風險很顯著35，且交易后均發從上表亦可以看出公司的兩個系統性風市場指數所代表的市場風險和賬面值比代表的賬面-市值風險很顯著35，且交易后均發生了一定程度的（前者下降1.1%， ” 。37當然這只是造。1 StephenA. Ross 第九版M 2ZviBodie投資學第九版M 3 Gary估值實

12、用指南第二版4 干春暉劉祥生企業并購理論實務1 StephenA. Ross 第九版M 2ZviBodie投資學第九版M 3 Gary估值實用指南第二版4 干春暉劉祥生企業并購理論實務案例M 5 劉力公司財務6 7 曹宇波基于B_S 模型的創業板公司估值模型及其Excel 實現8 王東張秋生企業兼并與收購案例9 DavidPStowell和私募股權投資M 、 年-Perkins13 以股權并購方式獲得山工機械 30%10%的股權，成立了中外合 年-Perkins13 以股權并購方式獲得山工機械 30%10%的股權，成立了中外合ProgressRailEurenovS.A.of-JinsungT

13、.E.CCoJCS-MWMHolding5.8億歐元（8.1CleanAir- 8.2 天司份團中機司天司份團中機司鄭司76（為888.86 JohanWalterBergAB 及（Berg -中兗團司晉團兗司太重煤機(新加坡)資中兗團司晉團兗司太重煤機(新加坡)資IMM 國際煤礦機械團司份司鄭造份司鄭造兗造司司 山西汾西礦業山西汾西礦業)兗司份 山西汾西礦業山西汾西礦業)兗司份司司每股內在價值$ 每股內在價值$資產 負債率資產負債率第一拖拉機廣州廣船資產 負債率資產負債率第一拖拉機廣州廣船B-S 0-91-181-1-3 12101B-S 0-91-181-1-3 12101Rm-1-4-1-4-1-6-50-9-50-9-2-6-2-6-0-0-0-0-0-0-0-4-0-3-1-4-0-0-3-1-4-0