1、債券托管月度分析分市場的債券托管分析上清所債券托管凈增量由負轉正，中債登對總托管量增速貢獻高。截至 7 月末，中債登、上清所債券托管總量達 83.1 萬億元，其中中債登托管量為 62 萬億元，環比增加 7811.88 億元（上月增加 10343.77 億元）。上清所債券托管量為 20.9 萬億元，環比增加 1381.35 億元。圖表1： 中債登和上清所托管總量（億元）圖表2： 中債登和上清所托管凈增量（億元）900,000800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,0002017/062017/072017/082017/09201

2、7/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/070上清所托管 中債托管14,000上清所托管凈增量中債托管凈增量12,00010,0008,0006,0004,0002,0000-2,0002017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072

3、018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07-4,000資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表3： 中債登和上清所對債券托管量增速的貢獻2.5%中債增速貢獻上清所增速貢獻合計托管增速（右）8.02.0%1.5%1.0%0.5%0.0%7.06.05.04.03.02.01.00.02017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/0720

4、18/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07-0.5%-1.0資料來源：Wind， 分機構的余額數據剖析 7 月利率債中國債的托管量穩步上升，而政金債余額較上月大幅減少。7 月記賬式國債托管量為 14.2 萬億元，環比增加 1511.1 億元，國債發行量穩定在 3284 億元。地方政府債托管增至 20.6 萬億元，環比增加 4953.19 億元。政金債托管量為 15.2 萬億元，相比上月減少 59.7 億元。地方政府債超發，7 月全國性商業銀行和城商行等對地方政府債增持明顯，

5、對政金債持有量產生了一定的擠壓。圖表4： 記賬式國債托管量與凈增量(億元)圖表5： 地方政府債托管量與凈增量(億元)160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000債券托管量:記賬式國債凈增量（右）3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000-5002016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06-

6、1,000250,000200,000150,000100,00050,0000債券托管量:地方政府債凈增量（右）12,00010,0008,0006,0004,0002,00002016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06-2,000資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表6： 政策金融債托管量與凈增量(億元)債券托管量：政策金融債凈增量（右）160,000140,

7、000120,000100,00080,00060,00040,00020,00003,0002,5002,0001,5001,0005000-5002016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06-1,000資料來源：Wind， 7 月同業存單托管量仍低于 10 億元，托管凈增量由負轉正，環比增加93.01 億元，較上月上升 2.2 萬億。受某銀行被接管的后續影響，同業存單發行

8、量僅為 13.9 億元（上月 14.7 億），近三個月發行量持續減少。企業債托管量為 3 萬億元，環比減少 21 億元，發行量相比上月有所回升，增至 288 億元。圖表7： 同業存單托管量與凈增量(億元)圖表8： 企業債托管量與凈增量（億元）120,000100,00080,00060,00040,00020,0000債券托管量:同業存單凈增量（右）10,0008,0006,0004,0002,0000-2,000-4,0002016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052

9、018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07-6,00037,00036,00035,00034,00033,00032,00031,00030,00029,00028,00027,000中債:債券托管量:企業債:合計凈增量（右）8006004002000-200-400-600-8002016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019

10、/06-1,000資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表9： 同業存單各類投資者持有數量（上清所）資料來源：Wind， 保險機構資產配置和債券投資從資產結構看，6 月保險公司銀行存款同比增速為 22.94%，增速小幅回落。股票和基金所占比重為 13%基本平穩，債券及銀行存款占比保持穩定，分別為 34%和 15%。保險公司 7 月增持同業存單和中票，減持政金債，對國債的配置力度也不及前 3 個月，和同業存單風險降溫有關。7 月末，保險公司 7 月險企增持國債 18.65 億元，減持政金債 21.65 億元，減持企業債3.55 億元，增持中票 19.39 億元，短融保持不變。而同業存單則

11、被增持 26.2 億元，超過以往三個月的減持之和 18.7 億元。由配置資產占比還可以看到，保險公司配置地方政府債占比明顯上升、政金債占比小幅回落。（1）政策方面：自 2018 年 1 月中國保監會、財政部印發關于加強保險資金運用管理支持防范化解地方政府債務風險的指導意見（保監發20186 號），并鼓勵保險機構買地方債以來，2019 年保險公司配置地方政府債比例持續上升。3 月地方政府債占比為 3.26%，而 7 月占比上升至 7.91%。（2）6 月以來同期限地方債和國開債利差繼續拉大且一直保持在零值以上，對于險資這類偏好長期品種、賺票息的機構而言，地方債配置價值凸顯。圖表10：保險公司各類

12、資產配置的同比增速圖表11：保險公司配置的核心資產比重債券股票和基金銀行存款其他債券股票和基金銀行存款其他1200.501008060402000.450.400.350.300.250.200.150.102013/112014/022014/052014/082014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/05-200.052014/112015/012015/032015/05

13、2015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/05-400.00資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表12：保險公司分券種持有總量情況（億元）圖表13：保險公司分券種凈持增情況（億元）1600014000120001000080006000400020002015/012015/032015/05201

14、5/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/070國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單5004003002001000-100國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單 地方政府債2019/042019/052019/062019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表14：

15、保險公司對地方債的配置穩步提升圖表15： 地方債和國開債利差逐漸走高100%90%80%70%記賬式國債地方政府債國家開發銀行債中國進出口銀行債 中國農業發展銀行債政府支持機構債券 商業銀行次級債二級資本工具企業債資產支持證券中期票據超短期融資券中期票據同業存單資產管理公司金融債0.2 10Y/AAA級地方政府債10年-10Y中國開債到期收益率0.0(0.2)(0.4)60%50%40%(0.6)(0.8)30%20%10%0%2019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07(1.0)(1.2)2010201120122013201420152

16、01620172018資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 商業銀行資產配置和債券投資分銀行類型看，我們發現全國性商行同業存單出現了大幅減持， 而農商行卻大幅增持同業存單。銀行間呈現出明顯的結構性信用分層。以6 個月期限為例，高評級（AAA+/AAA）和中低評級（AA+/AA）同業存單的信用在 6 月曾出現分化，目前這一分化出現收斂。圖表16：7 月AA+/AA-/A+/A 級同存發行成功率顯著提高4月5月6月7月100%90%80%70%60%6.05.55.04.5圖表17： 同業存單 6 月的信用分層開始收斂同業存單到期收益率(AA+):6個月同業存單到期收益率(AA):6個月同業

17、存單到期收益率(AAA+):6個月同業存單到期收益率(AAA):6個月50%40%30%20%10%0%AAAAA+AAAA-A+AA-4.03.53.02.52.020152016201720182019資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 銀行有價證券及投資、債券投資額持續增長，股權及其他投資稍有回落。6 月中小型銀行有價證券及投資為 35 萬億元，債券投資為19.86 萬億元，股權及其他投資為 15.19 萬億元。大型銀行有價證券及投資為 30 萬億元，債券投資為 26.49 萬億元，股權及其他投資為 3.56 萬億元。350,000有價證券及投資債券投資股權及其他投資300,00

18、0250,000200,000150,000100,00050,0000 有價證券及投資債券投資股權及其他投資350,000 有價證券及投資債券投資股權及其他投資300,000250,000200,000150,000100,00050,0000圖表18：中小型銀行各類資產配置量(億元)圖表19：大型銀行各類資產配置量(億元)400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0002011/072011/122012/052012/102013/032013/082014/012014/062014/112015/042015/092016

19、/022016/072016/122017/052017/102018/032018/082019/012019/062011/072011/122012/052012/102013/032013/082014/012014/062014/112015/042015/092016/022016/072016/122017/052017/102018/032018/082019/012019/060資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 城商行有縮表的跡象，國有大行和股份行總資產增速趨穩。圖表20：各類銀行總資產同比增速（%）圖表21： 全國性商業銀行持有總量情況（億元）大型商業銀行股份制商

20、業銀行城市商業銀行35302520151052012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/060140000120000100000800006000040000200000國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單2015/012015/

21、032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表22：全國性商業銀行分券種凈持增情況（億元）圖表23： 全國性商業銀行持有地方政府債、資產支持證券的比例持續上升500040003000200010000-1000-2000國債政策金

22、融債企業債中票短融同業存單地方政府債2019/032019/042019/052019/062019/07100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%記賬式國債地方政府債國家開發銀行債中國進出口銀行債中國農業發展銀行債 政府支持機構債券商業銀行普通債商業銀行次級債二級資本工具企業債資產支持證券中期票據2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， HYPERLINK / 986.全國性商業銀行 7 月大幅減持同業存單和政金債，同時加倉地方債和國債。 7 月全國性商業銀

23、行國債增持 976.53 億元，政金債減持 28 億元（上月增持 1471.7 億元），企業債減持 17.58 億元，中票增持 17.31 億元，短融減持 163.35 億元，同業存單減持 1665.78 億元（上月減持 488.88 億元）。圖表24： 城商行分券種持有總額情況（億元）圖表25： 城商行分券種凈持增情況（億元）4000035000300002500020000150001000050002015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/

24、032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/070國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單8006004002000-200-400-600-800-1000國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單 地方政府債2019/042019/052019/062019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表26： 農商行和農合行分券種持有總額情況（億元圖表27： 農商行和農合行凈持增情況（億元）4000035000300002

25、500020000150001000050002015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/070國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單8006004002000-200-400-600國債 政策金融債 企業債 中票 短融 同業存單 地方政府債201

26、9/042019/052019/062019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表28： 城商行持有金融債、同業存單比例穩步下降增持地方政府債圖表29：農商行和農合行減持企業債、增配金融債及地方政府債記賬式國債地方政府債國家開發銀行債 中國進出口銀行債中國農業發展銀行債 政府支持機構債券商業銀行普通債二級資本工具企業債資產支持證券中期票據超短期融資券同業存單100%80%60%40%20%0%2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07記賬式國債地方政府債國家開發銀行債中國進出口銀行債中國農業發展銀行債 政府支持

27、機構債券 商業銀行普通債二級資本工具企業債資產支持證券中期票據100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 城商行 7 月增配國債、地方債，減持政金債，同業存單雖然處于減持狀態，但和 6 月相比微乎其微。7 月城商行減持利率債 315 億元，其中國債增持 376 億元，政金債減持 692.05 億元。企業債增持 11.84億元（上月減持 4 億元），中票減持 19.96 億元，同業存單減持 36.93 HYPERLINK / 億元（上

28、月減持 291.65 億元）。農商行和農合行債券配置力度回升，開始增持同業存單和國債、政金債、地方債。7 月農商行和農合行增持國債 336.97 億元（上月減持9.7 億元），增持政金債 316.18 億元。增持信用債 236 億元（上月減持 354.89 億元），較上月明顯上升。圖表30：地方債發行量回落，仍遠高于政金債債券發行量:地方政府債債券發行量:政策性銀行債10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002018-012018-052018-092019-012019-05資料來源：Wind， 我們發現無論何種體量的銀行，7 月

29、都明顯增配了地方債。從發行量看，7 月政金債發行量小幅提升，地方債發行量顯著回落，但地方債的發行量還是遠高于政金債，對后者有擠出效應。廣義基金資產配置和債券投資7 月廣義基金公司債券持有總量為11.71 萬億元，環比下降2.42%，較上月減少 2878.08 億元。其中，占比排名前五的債券分別位國開債（22.78%）、二級資本工具（14.59%）、企業債（14.09%）、農發債（12.32%）和進出口金融債（6.63%）。在資產配置方面，廣義基金持有地方政府債環比明顯回落，持有國債、商業銀行債亦有所下降。由于上月基金對地方政府債的持有量隨著專項債新規頒布而大幅提升，7 月地方政府債明顯回調，環

30、比下降50.81%。國債和商業銀行次級債占比亦有所下降，環比降幅分別為9.09%和 12.06%。政金債持有量占比自 2019 年年初至今穩步上升，7 月證金債加權環比增幅為 1.18%。 7 月進出口銀行金融債券首次登陸交易所市場，基金公司持有進出口銀行債環比上升 6.74%。7 月 12 日，進出口銀行成功在深圳證券交易所跨市場發行 1 年期、2 年期金融債券，共計 50 億元。由于進出口銀行金融債相對國債而言具備一定的利率優勢，且登陸深交所后促進了進出口銀行債券投資者多元化，提高債券流動性。故基金公司配資比例提升明顯。圖表31：基金公司分券種持有總量情況（億元）圖表32：基金公司分券種凈

31、持增情況（億元）120000記賬式國債地方政府債國家開發銀行債中國進出口銀行債 中國農業發展銀行債政府支持機構債券 商業銀行普通債商業銀行次級債商業銀行混合資本債 二級資本工具企業債資產支持證券中期票據6000記賬式國債地方政府債國家開發銀行債中國進出口銀行債中國農業發展銀行債 政府支持機構債券 商業銀行普通債商業銀行次級債商業銀行混合資本債 二級資本工具企業債資產支持證券中期票據10000080000600004000020000400020000-2000-400002019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07-60002019/022

32、019/032019/042019/052019/062019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表33：基金公司分券種持有比例情況（億元）圖表34：7 月基金公司持有地方政府債環比明顯回調，國債、商業銀行債亦有所回落記賬式國債地方政府債國家開發銀行債中國進出口銀行債 中國農業發展銀行債政府支持機構債券 商業銀行普通債商業銀行次級債商業銀行混合資本債 二級資本工具企業債資產支持證券中期票據100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07 記賬式國債國家開發銀行債中

33、國進出口銀行債中國農業發展銀行債政府支持機構債券商業銀行普通債 商業銀行次級債商業銀行混合資本債二級資本工具企業債資產支持證券中期票據地方政府債（右）25%200%20%15%150%10%5%100%0%50%-5%-10%0%-15%-20%-50%-25%-30%-100%2019/022019/032019/042019/052019/062019/07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 非金融企業資產配置和債券投資6 月非金融企業存款同比增速為 6.7%，貸款增速為 11.24%，基本保持穩定。其中，各貸款類別占比基本保持穩定，中長期貸款占最大比重，為 58.16%；融資租賃

34、、短中長期貸款以及各項墊款同比增速保持平穩，票據融資增速持續攀升，達到 7.48%。圖表35：非金融企業貸款細項（同比增速，%）圖表36：非金融企業存貸款（同比增速，%）非金融企業存款非金融企業及機關團體貸款短期貸款票據融資融資租賃各項墊款中長期貸款50100806040200-20-402016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06-604030201002007/092008/03200

35、8/092009/032009/092010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/03-10資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 70 短期貸款票據融資融資租賃各項墊款中長期貸款60504030201002015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/06201

36、7/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06圖表37： 非金融企業各貸款細項比重（同比增速， ）資料來源：Wind， 流動性和情緒觀察分券種、分結構的債券換手率下降無論是分券種還是機構，換手率均出現上升，反饋出 7 月交易情緒的增強。7 月份數據顯示，國開債的換手率達到 68.17%，較上期增加14%，國債的換手率 3.56%，較上期增加 0.8%；從機構的類型來看，商業銀行日均換手率仍然維持在低于 1%的水平，證券公司的換手率為20.62%，相比上期增加 0.78%。圖表38

37、：國債、國開債換手率對比圖表39：銀行、保險機構等換手率對比國債國開債（右） 商業銀行 廣義基金 保險機構 境外機構 證券公司（右）4%80%4%70%3%60%3%50%2%40%2%30%1%20%1%10%2017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-070%0%1.8%1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%2012/012012/042012/072012/102013/012013/042013/072013/102014/012014/04201

38、4/072014/102015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/07-0.2%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%研究源于數據資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 資本市場和銀行間流動性概覽第一財經研究院的中國金融條件指數反映融資條件及經濟松緊程度。7 月中國金融條件指數平均值為-0.87（前值-0.69）。央行凈投放資金增加的前提下（0 為均值，指數

39、越低代表金融環境越寬松）， 結合DR001 在七月初均跌破 1%（7 月 5 日跌至 0.7%），整體資金面進一步充裕。第一財經研究院中國金融條件指數(日)圖表40：中國資本市場流動性5.04.03.02.01.00.0(1.0)(2.0)2015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/

40、07(3.0)資料來源：第一財經研究院， 中國大類資產流向境外機構對債市偏好仍大于對股市偏好，債券持有量環比增加明顯。最新數據顯示境外持有機構環比增加 16.9%，境外機構在投資者中占比達 0.8%，同比略增 0.09%，境外機構配置內地債券的環比在過去三個月中持續上升，從 2.75%升至 16.09%；債券通北向資金的換手率變化不大。資金南來北往反映出內地股票市場凈流入的減少。最新 7 月份數據顯示，通過陸股通流入境內資本市場 120.25 億，相比 6 月環比減少 306 億，通過港股通流入境外資本市場 190.54 億，環比減少57 億，流入境內資本市場資金凈額為-70.29 億。圖表4

41、1：境外機構行為（億元）圖表42：資金的南來北往（億元）境外機構環比變動 境外持有占比(右)2520151050-5-10-15-20-250.9%0.8%800600凈流入北上資金：陸股通南下資金：港股通0.7%4000.6%2000.5%00.4%0.3%0.2%0.1%-200-400-600-8002015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/0

42、82018/102018/122019/022019/042019/06-1,000研究源于數據0.0%資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表43：債券通資金北向通換手率月換手率日均換手率（右）10%0.50%9%0.45%8%0.40%7%0.35%6%0.30%5%0.25%4%0.20%3%0.15%2%0.10%1%0.05%0%0.00%資料來源：Wind， 一級市場概況國債發行情況7 月國債發行量降至 3284.5 億元，而國債發行加權票面利率回調為 2.91%。圖表44：國債發行量（億元）和加權平均利率（%）國債發行量票面利率（右，%）10,0009,0008,0007

43、,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00004.54.03.53.02.52.01.51.00.52017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/070.0研究源于數據資料來源：Wind， 信用債發行情況高評級信用債發行量增加，中低評級信用債發行仍較為困難。7 月信用債發行量

44、較上月明顯上升。分評級來看，AAA 級信用債仍居高位，AA+級信用債上升明顯，環比增加 152 億元。研究源于數據圖表45：信用債發行情況（分評級）（單位：億元）AAA AA+ AA AA- A+ A A- BBB 及 以 下16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/070資料來源：Wind， 地方債發行情況截止 7 月 31 日，2019 年地方債發行總額為

45、 33931 億元，其中江蘇省以 2261 億元的發債總額居于第一位。發行量其次大的四個省份依次是廣東省、四川省、浙江省及山東省。地方債發債總額（億元）圖表46：2019 年初至今地方債發行情況（單位：億元）2,5002,0001,5001,000500江蘇省廣東省四川省浙江省山東省河北省河南省湖北省陜西省北京湖南省福建省安徽省江西省重慶新疆維吾爾貴州省廣西壯族自云南省上海遼寧省內蒙古自治區天津黑龍江省甘肅省山西省吉林省0資料來源：Wind， 國開債發行情況7 月國開債發行量上升至 1654 億元，加權票面利率為 3.06%，相比上個月有所增加。圖表47：7 月國開債發行量較上月顯著上升（單位

46、：億元）國開債發行量票面利率（右，%）3,0002,5002,0001,5001,00050005.04.54.03.53.02018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072.5資料來源：Wind， 同業存單發行情況同業存單凈融資環比增加 3675 億元，受包商事件影響，上月同業存單凈融資額出現大幅減少，7 月數據顯示同業存單逐漸走出事件影響。圖表48：同業存單凈融資額下行（單位：億元）凈融資額(右，億)

47、3個月NCD利率6個月NCD利率5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072.5%5,0004,0003,0002,0001,0000-1,000-2,000-3,000研究源于數據資料來源：Wind， 城投債發行量情況7 月城投

48、債發行量基本保持穩定，凈融資額為 10820 億元，發行量相比上月有所減少，為 39533 億元，環比減少 254 億元。圖表49：城投債發行量與償還量（單位：億元）圖表50：城投債發行量情況（分評級，億元）60,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,0002018/062018/072018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07-40,000總發行量(億元)總償還量(億元)凈融資

49、額(右，億元)16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002019/062019/07060,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,000-40,000AAAAA+AA-A+A-A-1A-3BBB及以下或無評級總償還量(億元) 凈融資額(億元)研究源于數據2018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/05資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表51：城投債凈發行量正增長（單位：億元）總發行

50、量到期償還量凈發行量60,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,0002018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/07-40,000資料來源：Wind， 海外市場觀察從資產端看，7 月美國銀行業貸款和債券投資均出現明顯提高。由于市場已經 price in 了 7 月末 25bp 的降息，美國銀行業債券類投資較上月緩慢增長 3.4%。資產端占比最大的貸款和租賃（占美國銀行業總資產 58

51、%）環比增長 1.4%；交易類資產增速大幅下滑 29.7%，現金類資產增速下滑 37%。圖表52：各機構持有美債對總持倉增速對美國債持有貢獻養老金貨幣市場基金共同基金壽險公司產險公司到期未償還國債外國銀行美國分支機構美國商業銀行國債世界其他地區家庭部門和非盈利機構（不含儲蓄債券） 主要機構總持倉增速（右軸）6%5%4%3%2%1%0%-1%2009/092009/112010/012010/032010/052010/072010/092010/112011/012011/032011/052011/072011/092011/112012/012012/032012/052012/07201

52、2/092012/112013/012013/032013/052013/072013/092013/112014/012014/032014/052014/072014/092014/112015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/03-2%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%-

53、2%資料來源：Bloomberg， 圖表53：美國銀行資產端變化較年初 較上月銀行貸款、租賃債券類資產其他資產 交易資產 現金資產銀行間貸款-45 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -50510資料來源：Bloomberg， 相較于 6 月美聯儲資產負債表結構，7 月美聯儲資產負債表并沒有明顯變化，資產端美國國債仍然占據較大份額，負債端準備金余額有所上調，但流通中的貨幣并無明顯變化。圖表54： 美國商業銀行資產端結構（十億$）圖表55： 美國商業銀行資產端各類占比160001400012000100008000600040002000018000證券-銀行信貸貸款和租賃-

54、銀行信貸 貸款和租賃損失準備聯邦基金及銀行的逆回購對商業銀行貸款現金資產交易資產其他資產聯邦基金對商業銀行貸款0%交易資產1%其他資產8%及銀行的 逆回購0%貸款和租賃損失準備1%貸款和租賃-銀行信貸58%證券-銀行信貸22%現金資產10%研究源于數據資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg， 圖表56： 美國商業銀行負債端結構（十億$）圖表57： 美國商業銀行負債端各類占比其他存款 大額定期存款 從美國銀行借款 從其他銀行借款 交易負債 應付相關外國辦事處凈額 其他負債180001600014000120001000080006000400020000從其他銀 交易負債行

55、借款1%11%從美國銀行借款0%其他負債4%大額定期存款12%應付相關外國辦事處凈額0%其他存款72%資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg， 各期限及類型的美債交易量在七月均出現下降，其中通脹保護型債券下跌幅度最大，同比減少 63%，可能與美聯儲 7 月末的鷹派降息有關。美聯儲持有流動性資產較上月也有明顯下降。圖表58：各期限/類型美債成交走勢（同比）總計短期國庫券通脹指數債券3年或3年以下3-6年（含6年）6-11年（含11年） 11年以上6040200-20-40-602017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/12201