1、一、行業分類。第2頁二、行業特點。第2頁計算機硬件行業具有一定周期性 受宏觀經濟形勢影響明顯行業增速趨緩 未來成長空間有限行業地位逐步下降 未來增長將慢于IT行業整體上市公司以國內市場為主 國際廠商進入中國加劇行業競爭營收前五名貢獻利潤占八成以上，行業集中度加劇細分行業分化嚴重 專用設備行業前景光明非硬件業務貢獻毛利超過硬件業務 投資比例過大加劇行業風險三、可能影響計算機硬件行業的主要因素。第7頁宏觀經濟國外競爭者技術因素國家政策四、行業經營現狀.。第8頁五、細分行業分析.。第10頁整機行業零部件及外設專用設備行業（主要關注抗周期、高成長的朝陽行業ATM行業）六、投資策略.。第17頁PC 更新

2、換代將使得PC 行業龍頭受益金融電子產品持續高增長將使龍頭公司受益國防投入逐漸加大帶動軍工電子設備行業景氣部分廠商獲益于集成電路行業扶持政策七、行業估值.。第19頁八、重點公司.。第20頁廣電運通（002152）同方股份(600100)證通電子（002197）新大陸（000997）泰豪科技（600590）長城開發(000021)長城信息(000748)一、行業分類計算機硬件行業又稱為計算機設備行業，總共包括25家上市公司。在申萬的行業分類標準中，沒有分出更細的子行業。我們根據各公司的主營業務，大致劃分子行業如下（重點公司用特殊顏色標注）：計算機設備整機600100.SH同方股份600185.S

3、H海星科技600601.SH方正科技000066.SZ長城電腦000977.SZ浪潮信息002027.SZ七喜控股專用設備000748.SZ長城信息000948.SZ南天信息002152.SZ廣電運通002177.SZ御銀股份000988.SZ華工科技600658.SH兆維科技600590.SH泰豪科技600855.SH航天長峰002197.SZ證通電子600076.SHST華光600501.SH航天晨光零部件及外設000021.SZ長城開發000938.SZ紫光股份600734.SHST實達軟件開發與系統集成600850.SH華東電腦000997.SZ新大陸其它600149.SH華夏建通00

4、0981.SZS*ST蘭光600711.SHST雄震二、行業特點計算機硬件行業具有一定周期性 受宏觀經濟形勢影響明顯計算機硬件的收入增速與宏觀經濟環境的關聯性較強，從下圖可以看出，當經濟處于繁榮期（GDP 增速加快）時，計算機硬件行業收入增速也加快；當經濟處于蕭條期（GDP 增速降低）時，計算機硬件行業收入增速也降低。造成這種現象的主要原因是：在經濟繁榮時，企業和個人用戶的資金較為充裕，對計算機產品的需求較為旺盛，相反，在經濟衰退時，他們會削減硬件投資和消費支出。世界和中國2008年經濟呈下滑態勢，對計算機硬件行業產生較大影響。事實上，2008年前三季度計算機硬件行業營業收入同比增長率僅為6%

5、，比07年下降10%。投資收益的減少當然也是收入增長放慢的重要原因之一，但是剔除掉這個因素之后，同比增長率為7.5%，仍比07年下降了7.5%之多。行業增速趨緩 未來成長空間有限作為科技拉動經濟的核心，無論在全球、美國還是中國，IT 行業始終保持著高于GDP 的增速。但是其中硬件行業需求傾向飽和，在全球、美國和中國，增長速度都偏低，接近于GDP 增速。從硬件行業營業收入增速的歷史數據來看，行業增速明顯趨緩，如前面所述，2008年前三季度僅同比增長6%，而在2000年以前，每年行業增速都在30%以上。我們認為計算機硬件行業未來成長空間也是非常有限的，主要基于以下原因：目前行業增長以筆記本電腦為主

6、線，非A 股硬件上市公司強項；國內硬件行業起步晚，技術水平相對落后，缺乏持續發展的動力；產品同質性強，缺乏競爭力，在國際行業巨頭的擠壓下，盈利能力越來越弱；前幾年企業IT支出以硬件為主，目前隨著硬件需求的飽和以及IT投資重心從硬件逐步向軟件轉移，未來硬件行業發展形勢不容樂觀。但是，總體行業成長空間有限并不意味著沒有投資機會，比如專用設備子行業就有比較好的前景。在通用硬件行業，臺式機的市場銷售額增長率正趨于停滯，筆記本電腦市場則保持20%以上的高增長。A 股硬件上市公司在筆記本電腦市場均處于弱勢，不能享受行業高增長的益處。但是專用設備市場卻保持了獨特而較好的需求。行業地位逐步下降 未來增長將慢于

7、IT行業整體IT業主要包括計算機軟件、計算機硬件、通信設備和電子元器件四大子行業。從各子行業收入占比來看，電子元器件和計算機硬件在IT行業總營業收入中的占比都逐漸降低，其中硬件行業占比從高峰期的27%降到 23%左右，近年來保持穩定。通信設備行業有其特定的行業周期，與經濟周期關聯不大，因此也區別于其它三個子行業，但是未來幾年，電信運營商資本投入的增加將帶來通信設備行業新一輪的景氣周期，因此行業占比可以預見的會比之前有所提高。而計算機軟件行業則保持了一貫的增長態勢，在行業中占比穩步提升，2007年為 14%，而從2008年前三季度的數據來看，已經提升到了15.5%。計算機硬件行業增速在2000年

8、到2004年間都低于IT行業增速，而2005年到2007年，則略高于IT行業增速，受當前經濟形勢影響，2008年前3季度硬件行業同比增速為6.25%，重新落后于IT行業增速1.4個百分點。相比較而言，計算機軟件行業表現要好得多，長期以來，除個別年份，軟件行業的增速都高于計算機硬件行業以及IT行業。在當前經濟形勢下，行業間的差別體現得越發明顯，軟件行業逆勢增長26.6%，比硬件行業高20個百分點。無論從行業收入占比來看，還是從行業增速來看，抑或是從未來發展前景來看，計算機硬件行業在整個IT行業中的地位都在逐步讓位于計算機軟件和通信設備行業，缺乏行業整體投資機會。上市公司以國內市場為主 國際廠商進

9、入中國加劇行業競爭國內計算機硬件上市公司出口業務比重相對較小，僅有長城開發、長城電腦、七喜控股等少數幾家出口業務比重20%以上。盡管如此，國內計算機硬件上市公司與國際廠商的激烈競爭不可避免。因為在全球經濟疲軟特別是美國和歐盟經濟嚴重下降的背景下，新興市場相對快速的經濟增長和巨大的發展空間將吸引更多的國際IT廠商進入中國市場，中國IT市場的競爭更加激烈，競爭格局面臨重新調整。08年前三季度國內PC廠商方正、同方PC銷量出現明顯下降，主要與Dell、HP等公司加大國內市場投入有關。前面已經提到，國內硬件行業起步晚，技術水平相對落后，缺乏競爭力，因此在與國際廠商的競爭中沒有優勢，可能會受到沉重打擊，

10、引發行業洗牌。營收前五名貢獻利潤占八成以上，行業集中度加劇由于計算機硬件市場競爭日趨激烈，產品同質化嚴重，毛利率一直處于較低水平且呈下滑趨勢，因此規模效益和品牌效應在硬件行業表現的尤為重要。行業龍頭企業的銷售量、盈利能力、研發能力都是二三線廠商所不能比擬的，因此當前特殊經濟形勢更能觸發行業資源加速流向優勢企業，加劇行業集中度。07 年硬件行業上市公司營業收入排名前五位的公司，營業收入占同期全部公司總收入的71.45%，比去年同期（69.61%）上升了1.84個百分點；營業利潤占比83.45%，比去年同期（74.74%）上升了8.71個百分點；凈利潤占比也有明顯上升。08年度計算機硬件行業的集中

11、度仍在加劇。從08年前三季度的業績來看，排名前五位的公司與07年一致，仍然是同方股份、長城開發、方正科技、長城電腦和紫光股份。這五家公司營業收入占同期全部公司總收入的73.01%，比07年度高1.5個百分點，凈利潤占比59.7%，比07年度高9個百分點，其中同方股份與長城開發兩家公司規模最大，它們的營業收入占到了全行業收入的47.13%，凈利潤占到46.49%。細分行業分化嚴重 專用設備行業前景光明（專用設備行業將來可以作為一個專題進行細致研究）計算機硬件行業主要包括整機、專用設備、零部件及外設、軟件開發與系統集成等細分行業，各細分行業表現迥異。細分行業中表現最好的是專用設備制造行業，該細分行

12、業08 年前3季度營業收入比上年同期增長27.07%，增速加快了6個百分點，凈利潤同比增長了75.73%,增速加快了45個百分點。行業內上市公司均以ATM、自助終端等金融電子設備制造為主營業務，而該行業在近幾年得益于國內金融行業的快速發展，相關產品需求猛增，從而帶動了相關上市公司的業績。該細分行業代表公司為廣電運通（002152）。除了專用設備制造行業以外，其它細分行業均受到當前經濟形勢的拖累。包括同方股份（600100）、方正科技（600601）在內的整機制造行業一直以來都是凈利潤占比最高的細分行業，但是從08年前3季度的業績來推斷，該行業2008年度的凈利潤會出現大的下滑，其前3季度營業收

13、入同比增速已由12.5%降到了-4.25%。以長城開發（000021）為代表的零部件及外設制造業，包括華東電腦（600850）在內的軟件與系統集成行業等，營業收入和凈利潤也出現了較大的下滑，一方面是受到硬件行業不景氣所影響，另一方面也受到投資收益的拖累。非硬件業務貢獻毛利超過硬件業務 投資比例過大加劇行業風險傳統的硬件業務目前面臨著價格下降成本上升毛利率低競爭激烈的局面，因此各上市公司紛紛開展其它業務，有的大力開展高毛利率的非硬件業務如軟件、系統集成等，有的不斷加大對股票、基金等的投資比例，有的積極進行業務轉型，開始涉足其它行業領域。07 年硬件行業上市公司硬件業務毛利約為31.5 億元，同比

14、增長僅8.15%，而非硬件業務毛利為32.3 億元，同比增長了34.94%，遠遠高于硬件業務毛利增速。07 年計算機硬件產品單價持續下降、通貨膨脹引起原材料價格普漲以及勞動力成本上升，產品價格下降和成本上升雙重壓力持續壓縮各上市公司硬件業務的利潤空間。在硬件業務競爭壓力進一步加大的背景下，各上市公司大力開展高毛利率的非硬件業務如軟件、系統集成等，使得計算機硬件行業上市公司綜合毛利率回升，并首次出現了非硬件業務毛利大于硬件業務毛利的情況。剔除ST 類公司后，硬件行業上市公司主營業務毛利共增加10.7 億元，其中非硬件業務貢獻8.4 億，占比77.86%，遠遠超過硬件業務的貢獻。(這里因為08年年

15、報還沒出來，所以沒法對此做08年非硬件業務占比的統計分析)硬件上市公司資本市場投資比例過大是值得注意的一個問題，這從一個側面反應了硬件市場的不景氣，也加大了行業風險。07 年施行新會計準則，上市公司進行股票、基金投資形成的交易性金融資產公允價值變動直接計入公允值變動收益。07 年股票市場的繁榮，使得上市公司在該年獲得了大量的投資收益和公允值變動收益，其中軟件板塊的兩項收益之和占利潤總額的比重為21.89%，而計算機硬件板塊中，這一比重為57.15%。在2008 年，由于股市整體運行狀況不佳，上市公司的投資收益和公允值變動收益大幅縮水，導致了凈利潤增速的下降。積極開展多元化業務也是硬件行業上市公

16、司謀生存求發展的道路之一。以行業重點公司同方股份為例，除了對原有的PC業務進行改良以外，還發展了安防系統、數字電視和LED等業務，加強了公司的盈利能力和成長空間。三、可能影響計算機硬件行業的主要因素（相關資料比較少，因此將主要影響因素歸納羅列在此，暫不做詳細分析）宏觀經濟前面已經分析過，計算機硬件行業與宏觀經濟形勢關聯性較強，有一定周期性。目前，受到宏觀經濟方面不利因素影響，企業硬件投資和消費支出被削減，導致硬件市場呈現低迷狀態，國內廠商面臨不利境況。市場需求萎縮使廠商不得不依靠價格戰來爭取更多的市場份額，大部分國內廠商由于缺乏競爭優勢，可能將成為競爭中的犧牲品，繼而引發行業洗牌。國外競爭者計

17、算機硬件上市公司出口比重不大，雖然直接受外需下降影響不大，但全球經濟持續惡化，更多國際IT廠商來中國“過冬”，市場競爭將更加激烈，計算機硬件廠商前景不樂觀。技術因素前面提到過，國內硬件行業起步晚，技術水平相對落后，缺乏持續發展的動力，產品同質性強，缺乏核心競爭力。近年來國際硬件行業的主要增長點在于筆記本電腦的銷售，而國內廠商在這一領域處于絕對劣勢，因此無法分享行業的發展成果。國家政策增值稅轉型改革對軟件行業影響較小，對硬件設備行業來說是一個利好。近日國務院為促進消費將電腦新加入到家電下鄉政策補貼范圍內，補貼標準按照之前制訂的按產品銷售價格的13%給予補貼。我們認為此舉對帶動PC銷量的增長作用不

18、大，因為農村的計算機消費市場非常小，占計算機總銷量的比重不到2，另外農村市場的計算機需求一直是缺乏彈性的。經測算，07年底農村居民對計算機的需求價格彈性為0.27，按13的價格補貼計算，本次家電下鄉政策對計算機整機價格補貼所帶來的銷量額外增長率為3.5，僅占到08年我國計算機整機總產量的萬分之六。四、行業經營現狀硬件板塊上市公司在07 年由于投資收益引起業績猛增，而在08 年各種不利的行業及經濟因素的困擾下，板塊內上市公司業績又回到了谷底。08年前三季度硬件行業整體營業收入同比增長6.28%，而07年全年同比增速為16.34%；由于07 年投資收益較高，導致08 年凈利潤同比下降較快，如果從0

19、8年前三季度的業績來大致推算（前三季度凈利潤*（4/3）=全年凈利潤），則08年凈利潤同比下降29.3%。凈利潤大幅下降的原因是多方面的，其中投資收益銳減是很重要的一個因素。 從細分行業來看，整機、零部件及外設、軟件開發與系統集成業務都出現了明顯下滑，其中后兩者在04年到07年間獲得了較快的增長，但是受全球金融危機影響在08年業績掉頭向下，而整機行業增速自04年以來一直在不斷降低，08年前三季度收入同比更是出現了-4.25%的負增長，是細分行業中下滑最快的。只有專用設備行業一枝獨秀，無論是營業收入還是凈利潤都保持快速上升趨勢，08年前三季度營業收入同比增長27.07%，比07年全年同比增速快6

20、個百分點。凈利潤同比增長了75.73%,增速加快了45個百分點。行業主營業務盈利能力有所改善，銷售毛利率由07年全年的11.55%上升到了08年前3季度的12.13%。作為硬件行業中盈利能力最強的部分，專用設備行業在08年繼續保持了30%以上的銷售毛利率，與07年持平，而軟件開發與系統集成行業則從07年度的17.58% 上升到19.42% ，是行業毛利率微幅上升的主要貢獻者。零部件及外設和整機行業在原來10%的銷售毛利率基礎上又有下降，這主要是市場競爭激烈所造成的。與細分行業業績的變化相對應，硬件行業內部營業收入結構也在發生改變。整機業務仍然占據營業收入的半壁江山，但是與07年相比已經有了大幅

21、的減少，而其它三項業務則相應的有明顯增加。特別是專用設備行業和軟件開發與系統集成行業，雖然在硬件行業中規模最小，但是增長最快。五、細分行業分析整機行業全球趨勢PC產品主要分為臺式機、筆記本和服務器，其中臺式機和筆記本的銷量占比較大。 從需求角度看，PC市場的需求主要來自居民消費需求、企業IT投資需求和政府信息化建設需求。因此，居民消費能力以及企業和政府的IT投資計劃將對PC市場影響較大。1.全球PC銷量增速放緩近年來，受益于全球信息化不斷推進所帶來的對IT產品的需求，以及產品自身性價比的不斷提高，全球PC行業保持穩定增長態勢，據IDC統計，2005年第1季度至2008年第3季度，全球PC銷量季

22、度平均增長率為12.6%。2007年第三季度以來，受歐洲、中東及東非強勁需求拉動，以及低價筆記本創造了新的需求，全球PC出貨量恢復到14.9%以上的增長速度。隨著歐美國家的金融危機進一步向實體經濟蔓延，全球經濟增速將進一步放緩，預計09年全球PC出貨量增速將有所下滑。2.價格戰進一步惡化 目前，PC產業在技術和市場兩個方面發展得非常成熟，PC市場產品同質化趨勢也越來越明顯，為了搶占市場，各大廠商不得不加快新產品開發步伐并加大營銷力度，大打價格戰，因此利潤空間被大幅壓縮。雖然筆記本在取代臺式機方面趨勢顯著，但由于低價筆記本市場的超預期增長，削弱了筆記本作為中高端產品改善廠商盈利能力的作用。3.上

23、網本增速較快 盡管全球經濟仍將持續低迷，且有進一步惡化的可能，但受益于對臺式機的取代及上網本(低價筆記本電腦)的大受歡迎，筆記本電腦銷量保持著快速增長態勢，DisplaySearch調查數據顯示，08年第三季度全球筆記本電腦出貨量同比增長38%，同時該機構預計第四季度仍將保持快速增長趨勢，同比增速將達44%。 上網本方面，在華碩推出的上網本獲得市場青睞的帶動下，戴爾、宏基、惠普等全球主要PC廠商紛紛擠入這一新興細分市場。Gartner預計08年將實現上網本出貨量820萬臺，至2012年出貨量將達到5,000萬臺。然而由于上網本價格比較低，盈利能力較弱，因此上網本主要靠量取勝，考慮到受低性能、低

24、價格的限制，上網本同質化必然是越來越嚴重，隨著競爭加劇，利潤空間將被壓縮得越來越小。但在短期內，上網本在一定程度上對主流筆記本存在替代效應。國內趨勢目前，國內A股上市中從事PC整機業務的公司有同方股份（600100）、方正科技（600601）、長城電腦（000066）、浪潮信息（000977）和七喜控股（002027）。從08年上半年的情況來看：同方股份、方正科技和七喜控股PC業務收入都出現了負增長，而長城電腦和浪潮信息的PC業務收入增長是以毛利率降低為代價的。整體來看，5家PC上市公司PC業務收入同比下降近9.5%，受到經濟低迷和價格戰加劇的影響較為明顯；而毛利率同比增長0.28個百分點，主

25、要是同方股份、方正科技等廠商逐漸將PC業務重心向毛利率較高的筆記本業務轉移，優化了產品結構。1.市場持續低迷 國內PC 廠商境況不利 從市場數據來看，上半年由于各種不利的經濟因素導致企業投資及消費支出被削減，國內PC 銷量增速因此而持續下滑。特別是在二季度PC 銷量增速僅為11.1%，遠低于一季度20%的增速，市場行情已經開始走向低迷。2.筆記本仍是市場熱點所在 筆記本市場上半年銷量增速也呈現下滑趨勢，二季度銷量增長47.5%，低于一季度及去年全年增速水平，但仍高于去年同期的35.6%。筆記本仍是目前市場熱點所在， 一方面筆記本價格持續下調刺激了產品需求，另一方面廠家不斷細化目標市場，并推出多

26、樣化的產品以滿足目標市場，都使得國內筆記本市場保持較好的增長趨勢。 3.臺式機市場持續萎縮 二季度臺式機增速僅為9.5%，其銷量占PC 之比為72.3%，比07 年的75.3%下降了三個百分點。一方面，臺式機市場主要面向企業級客戶，而硬件開支在企業信息化投資中占比正在逐年縮小，同時經濟增速下滑也迫使企業削減硬件投資；另一方面， 筆記本銷量的快速增長，蠶食了臺式機市場份額。 4.國內PC 廠商面臨不利境況 國內廠商主要在臺式機市場保持較高的市場份額，而在筆記本市場上除了聯想以外，基本上被國外廠商所占領，因此臺式機市場的萎縮，受影響最大的便是國內廠商。另外，硬件行業不景氣，PC 市場價格戰愈演愈烈

27、，行業利潤趨于微利，都將導致國內二線廠商生存環境的惡化。零部件及外設與PC廠商整機業務表現不同的是，從事PC零配件或外設業務的廠商長城開發(000021)、七喜控股(002027)及長城電腦(000066)的相關業務收入均出現了不同幅度的增長。值得關注的是，長城開發硬盤相關產品銷售收入增幅較大，主要原因是公司通過與硬盤制造商希捷建立緊密的合作關系，獲得了大量硬盤磁頭和硬盤板卡訂單。毛利率方面，這三家公司PC相關業務毛利率均有不同程度的下滑，主要原因是行業競爭激烈，產品單價下降，以及原材料和人力成本上升。專用設備行業（主要關注抗周期、高成長的朝陽行業ATM行業）歐美 ATM 發展歷程ATM 與銀

28、行業的發展密切相關，作為提升銀行信息化和減輕柜員壓力的重要手段，ATM 對于提升銀行品牌形象和吸引客戶尤為重要。從國外銀行業的發展歷程來看，ATM 經過了導入、成長和成熟期三個階段。其發展的動力來自三個方面：一是銀行的競爭和個人零售業務的發展迫使銀行通過ATM 減輕柜面壓力和吸引客戶。二是ATM 給客戶帶來的便利性需得以解決（如建立ATM 網絡實行跨行存取款、轉賬）。三是銀行卡的普及給ATM 的投放帶來的強制性需求，同時，ATM 收費機制（銀行投放ATM 可實現盈利）和產業鏈的完善（非銀行ATM 出機機構和ATM 運營商）也在一定程度上加快了ATM 的投放速度。中國ATM 產業布局落后，蓄勢待

29、發我國 ATM 發展起步較晚，雖經十多年的發展，但總體投放水平仍然較低，我們認為，中國ATM 產業仍然處于成長期，未來5 年仍能維持快速增長，關于此論斷，我們可從國際比較、我國銀行業務的發展等因素中得到佐證。與歐美發達國家相比，我國人均ATM 擁有量仍處于較低水平，剔除農村人口，我們以較發達城市每百萬人口人均擁有量（下文用S 代替）做比較指標，從中可以看出，中國較發達城市S為130 臺左右，與美國、日本等發達國家1000 多臺相比相差甚遠，且遠低于世界240臺的平均水平，如果算上二三線城市，差距更大。一方面說明中國ATM 投放落后已是不爭事實，同時也意味著中國ATM 產業仍然有較大的增長空間。

30、從我國銀行業發展來看，中國銀行業已由相對壟斷時期進入全面競爭時代，各大銀行面臨成本壓力，同時，個人零售業務發展如火如荼，尤其是銀行卡發展速度迅猛，在此背景下，我們認為，國內各大銀行對ATM 的投放力度將加大，可從以下幾個方面進行分析：一方面，銀行需通過ATM 分流柜臺人員工作壓力，這一點可從各大銀行一線城市營業網點客戶的“排隊現象”中得到佐證。從投放ATM 的效益來看，跨行收費機制的建立使ATM 投放變得有利可圖，同時，通過ATM 實現日常的存取款及轉帳等業務，銀行可以大幅降低業務成本，提升銀行服務效率。通過比較銀行每筆交易業務的成本，我們發現，柜臺方式成本為1.07 元，電話銀行0.45 元

31、，ATM 0.27 元，網上銀行僅為0.01 元，但網上銀行無法實現日常的現金業務。從各種交易方式比較看，ATM 方式性價比優勢明顯。另一方面，銀行發卡量正處于快速擴張中，銀行必然需投放ATM 機提高客戶用卡的便利性，目前中國每臺ATM 機支持的卡數量在10000 張以上，遠遠高于國際4000 張的標準配置水平。同時我們注意到，中國歷年每臺ATM 機支持卡數量也呈現出增長趨勢，表明中國ATM機不但超負荷運行，且已滯后于銀行卡的發展，日常生活中ATM 機“排隊現象”也證實了我們的觀點。以上幾點均表明中國ATM 的投放已滯后于銀行業務的快速發展，同時出于成本和競爭因素的考慮，我們認為銀行將加大AT

32、M 投放力度。事實上，中國ATM 產業04 年之前增速較慢，但從05 年開始，銀行加大了ATM 的投放力度，尤其在07 年，國內ATM 銷量增速超過70%，這已說明銀行已經開始加大ATM 投放力度，未來幾年仍將能維持快速增長。目前，市場對ATM 行業擔憂主要有兩點，一是金融危機給銀行業帶來的負面影響，從而會影響銀行對ATM 的投放力度。二是銀行網點經過前期高速增長后，未來網點布局速度減緩將影響其ATM 投放力度。對于第一點，我們認為，中國銀行業受此次金融危機影響有限，而ATM 投資占整個銀行業資本開支比重較小，2007 年數據顯示不到1%，銀行為壓縮開支減緩ATM 投放力度可能性不大。而從長遠

33、來看，ATM 對提升銀行競爭力、降低業務成本、提升銀行競爭力至關重要，而中國銀行業自助服務水平的落后也將促使銀行加大ATM 投資力度。同時，從銀行資本開支看，目前尚未看到銀行壓縮09 年資本開支的跡象，建行近期公司的2009 年固定資產支出預算議案中，總支出為230 億元，主要安排于能夠提升長期盈利能力和核心競爭力的營業網點建設、電子渠道建設、IT 設備和科技項目、生產性基礎設施及辦公設施等方面。而2007、2008 年公告的預算分別是130、165 億元，同比增長分別為27%、39%，這進一步佐證了國內銀行業09 年大幅壓縮資本開支的可能性不大。至于市場的第二點擔憂，我們認為，銀行網點擴張速

34、度的減緩并不意味著ATM 布局速度的減慢，根據我們搜集到的數據，從06 年開始，工行營業網點數量并未增加，但其ATM 采購量仍保持快速增長。我們認為其主要原因是，銀行加大了原營業網點ATM 投放數量來分流柜員工作壓力和提升其自助服務水平，同時，自助服務中心的快速擴張、離行式ATM 的布局（主要在酒店、機場、商場等公共場所）也大大增加了ATM 需求，而這幾個因素對ATM需求的刺激作用在未來幾年仍將延續。此外，我們計算得出工行每個營業點（包括網點和自助銀行）的ATM 僅為1.4 臺，顯然無法滿足持卡人的自動存取款需要，同時亦說明整中國銀行業ATM 布放遠遠不足。基于此，我們認為，網點數量擴張的減緩

35、并未影響ATM 未來的成長速度。綜合以上幾點，我們可判斷中國ATM 產業仍處于成長階段，按照發達國家6-10 年成長期來計算，中國ATM 產業未來5 年復合增長率仍然能保持20%以上。六、投資策略從行業趨勢來看，2007年，受筆記本市場快速發展、新興市場硬件投資需求旺盛等有利因素影響，硬件行業出現了短暫的回暖趨勢。但到了2008年，雖然這些因素仍然存在，但在金融危機引致的全球經濟下滑，以及中國經濟增速放緩的不利情況下，各國企業信息化投資意愿大大減弱，同時，消費者原本對于筆記本產品高漲的需求也受到通脹等因素的影響開始回落。一系列的不利因素，拖累了全球行業回暖趨勢，并間接導致了我國硬件行業增速回落

36、。目前看來，行業的這種回落狀況或許將延續，并重歸于低迷。而對于缺少核心競爭力的國內硬件廠商來說，如果不能及時扭轉不利局面，新一輪的行業洗牌或將臨近，因此我們仍然看淡國內計算機硬件行業。雖然缺乏行業整體投資機會，但是2009年硬件行業還是面臨一定的投資機遇：PC 更新換代將使得PC 行業龍頭受益我們認為在經濟環境不確定的情況下，計算機設備制造行業的轉機主要來之于技術進步導致的計算機設備更新換代所帶來的需求。這種技術進步主要來自于Windows2007操作系統今夏的提前推出。Windows操作系統在全球范圍內使用率為92，完全處于壟斷地位。Windows2007操作系統原計劃在今年年底推出，但由于

37、用戶對上一版Vista系統的諸多抱怨，導致Vista的銷量遠低于微軟的預期，從而使微軟加快了推出性能遠高于Vista的windows2007，目前windows2007已進入全球用戶測試階段，今年夏季推出將有保證。新操作系統推廣將加速硬件設備的更新換代，從而帶動硬件市場的發展，這對于PC 廠商來說無疑是一個巨大的機遇。從windows操作系統推出的歷史來看，在數次windows操作系統重大升級的當年或下一年，我國計算機整機的產量都出現了超過上期同比增速最少10個百分點的增長。Intel 和AMD 的雙核和多核CPU 技術的逐漸成熟、廠家熱炒“寬屏”、“超大屏”概念，使得多核CPU、寬屏液晶顯示

38、器等硬件產品成為市場消費主流。這同時也將進一步刺激硬件市場的發展。隨著筆記本價格持續下降，其對臺式機的替代效應越來越強。據預測 0810 年國內筆記本和臺式機銷量復合增長率分別為39%和11%，筆記本銷量增速遠高于臺式機，未來筆記本將成為國內PC 廠商重點爭奪的一塊市場。我國眾多的中小企業信息化需求持續旺盛，對硬件產品需求仍保持12.8%的年增長率。根據發改委的調查，中小企業更加認可本土廠商的產品，其中58.9%的中小企業選擇聯想作為臺式機的首選品牌，遠高于聯想的市場占有率。另外國內廠商產品價格低廉，使得其在較低端的筆記本電腦、PC 服務器、打印機等產品擁有較大優勢。具有規模和品牌優勢的方正科

39、技（600601）和同方股份（600100）值得關注。金融電子產品持續高增長將使龍頭公司受益隨著我國消費水平和消費結構的逐漸升級，以及金融行業的快速發展，帶動了金融電子產品的快速增長，如ATM、POS 機具和自助終端等產品銷量均處在快速增長上升道中，相關細分行業龍頭企業將受益于細分行業的快速發展，從而使得公司業績出現大幅度增長。ATM 行業近幾年一直呈高毛利、高增速的態勢，行業的制造銷售和運營維護上市公司業績均出現大幅度增長，隨著我國ATM 布放力度的逐漸加大和國內品牌對國外品牌替代效應逐漸增強，ATM 行業龍頭企業將迎來35 年高速發展期，我們重點看好國內ATM 制造銷售龍頭企業廣電運通（0

40、02152），國內ATM 運營維護龍頭企業御銀股份（002177），另外我們還關注ATM 制造企業長城信息（000748）。隨著我國消費升級，銀行卡刷卡消費快速增長使得 POS 機具產品銷售呈大幅增長，0810 年POS 機具年新增保有量有望保持40%以上的年增長率，我們重點看好國內POS 機具行業龍頭新大陸（000997）。自主終端產品應用領域并不僅局限于金融行業，還涉及旅游運輸、市政等眾多領域，在我國還處于起步階段，未來我國自助終端需求將迎來一個高峰期，需求量和增速均較高，自助終端制造龍頭將受益于行業快速發展。我們看好南天信息（000948）和長城信息（000748）。國防投入逐漸加大帶動

41、軍工電子設備行業景氣由于前期國家大力發展經濟的需要，軍工行業的發展速度顯得相對比較滯后，軍工電子設備生產企業業績也不盡如人意。隨著我國經濟的快速發展和外圍國際形勢的變化，國家逐步加大對國防的投入，我國軍工設備生產已經迎來了一個快速發展時期。我國國防白皮書明確提出“加強以信息化為主要標志的軍隊質量建設”，表明我國對國防信息化的重視程度。由于國防建設的特殊性，軍工電子設備行業目前呈高毛利和高增長的“雙高”發展態勢，國防信息化建設將極大增強相關軍工電子設備上市公司的業績。我們重點關注生產抗惡劣環境電子設備的長城信息（000748），生產電子對抗、衛星導航等裝備系統的同方股份（600100）。部分廠商

42、獲益于集成電路行業扶持政策07 年8 月份，國家發改委、信息產業部、國家海關總署和國家稅務總局發布了第一批國家鼓勵的集成電路企業名單，國內94 家集成電路產業制造企業榜上有名，這些公司將享受四部門給予的包括研發基金、稅收優惠、人才培養、融資等多方面優惠。目前國內硬件市場競爭激烈、毛利率越來越低，一些實力較強的廠商為了擺脫這種局面，直接或間接的進入利潤較高的集成電路行業等上游行業。目前方正科技控股子公司深圳方正微電子即在名單之中。而長城信息、長城開發等企業也都已經進入這一行業。我們重點關注力圖打造中國最大PCB 生產基地的方正科技（600601）。七、行業估值2003年動態PE（年初股價/當年年

43、報EPS）2004年動態PE（年初股價/當年年報EPS）2005年動態PE（年初股價/當年年報EPS）2006年動態PE（年初股價/當年年報EPS）2007年動態PE（年初股價/當年年報EPS）2008年動態PE（年初股價/當年預測EPS）2009年動態PE（年初股價/當年預測EPS）2008年靜態PE（年末股價/當年預測EPS）2009年動態PE（當前股價/當年預測EPS）整機600100.SH同方股份76.9 71.3 80.7 34.7 14.1 59.9 14.1 18.4 16.6 600601.SH方正科技21.6 26.0 28.9 17.4 19.5 108.7 29.0 37

44、.7 37.2 000066.SZ長城電腦39.3 11.8 12.1 69.7 25.5 #DIV/0!12.0 #DIV/0!15.1 000977.SZ浪潮信息82.6 116.3 214.5 144.8 102.9 165.7 #DIV/0!84.4 #DIV/0!002027.SZ七喜控股0.0 0.0 14.8 23.9 28.3 187.4 238.9 91.5 302.0 專用設備000748.SZ長城信息703.6 -16.6 -13.7 54.9 29.4 #DIV/0!20.2 #DIV/0!26.9 000948.SZ南天信息485.9 89.8 67.5 29.5 2

45、3.8 25.1 14.1 15.7 20.2 002152.SZ廣電運通0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 45.9 19.4 25.3 19.2 002177.SZ御銀股份0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 69.1 14.5 19.2 17.2 000988.SZ華工科技79.5 63.1 67.3 42.6 37.9 73.1 28.9 32.9 33.9 600590.SH泰豪科技45.3 21.2 29.2 13.4 22.0 33.0 11.9 16.0 20.0 002197.SZ證通電子0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 43.3 16.4 22.0 20.0 6

46、00501.SH航天晨光351.4 52.8 27.8 28.6 89.4 #DIV/0!6.0 #DIV/0!8.0 零部件及外設000021.SZ長城開發33.3 35.0 21.7 17.6 10.3 44.0 10.8 11.4 18.3 000938.SZ紫光股份146.1 81.4 -96.2 174.8 108.0 139.7 #DIV/0!57.9 #DIV/0!軟件開發與系統集成600850.SH華東電腦549.2 266.4 157.0 86.5 49.8 84.5 66.5 33.8 87.7 000997.SZ新大陸43.3 32.5 45.3 62.9 28.8 99

47、.5 15.4 21.9 28.5 從這些子行業未來的發展前景以及增長率來看，個人認為，可以給整機行業10倍市盈率，給零部件及外設行業15倍市盈率，給專用設備和軟件開發與系統集成2025倍市盈率。在這樣的判斷前提下，我們從上表可以看出，整機行業和零部件及外設行業上市公司是整體高估的，但是同方股份和長城開發估值相對合理。相反，專用設備行業整體被低估，從個股來看相對低估的是南天信息、廣電運通、御銀股份、泰豪科技、證通電子、航天晨光。軟件開發與系統集成行業中，估值水平差異較大，相對高估的是華東電腦，相對合理的是新大陸。八、重點公司廣電運通（002152）廣電運通立足 ATM，邁向同心多元化廣電運通主

48、營業務包括ATM 和AFC（城市軌道交通售檢票設備）產品銷售、ATM 營運業務及設備維護，從公司發展戰略來看，未來公司仍然以ATM 為主導，同時向AFC、ATM 營運、ATM 設備維護及ATM 加鈔、清算等相關業務拓展，實施同心多元化策略。從目前收入結構來看，ATM 仍然是其收入和利潤的主要來源，因此未來ATM 行業的發展對其至關重要。ATM競爭優勢明顯，高速成長仍將延續由于銀行對ATM 的安全性、穩定性、品牌有著十分嚴格的要求，這就決定了ATM 是典型的在位優勢十分明顯的行業，即便這樣，公司經過十多年的發展，憑借其自身的技術積累和市場推廣，其產品已得到市場認可，并已逐步取代NCR、Diebo

49、ld、Wincor Nixdorf 等國際品牌，目前已進入農、中、建、交、招商等幾大國有商業銀行和股份制銀行，其中在農行和中行市場份額超過50%，整體市場占有率07 年已位居第二，08 年有望排名第一。事實上，公司ATM 收入在其市場占有率逐步提升的背景下也保持了高速增長趨勢。在經過前幾年的高速增長后，ATM 業務未來幾年能否保持快速增長想必是投資者十分關注的問題。我們認為，公司ATM 業務能否保持高速增長與ATM 行業的成長性、行業政策、公司的競爭力及行業競爭格局、公司客戶群密切相關。解決以上疑問，也就基本上回答了其成長性問題。從 ATM 行業成長性看，我們在細分行業分析中已從國際比較（包括

50、每百萬人口ATM 擁有量、每臺ATM 支持銀行卡數量）、國內ATM 增長因素（自助銀行、銀行競爭加劇、分流柜臺壓力、ATM 成本）、銀行開支計劃等幾個方面對其進行了論證。在ATM 行業保持快速成長的背景下，國家政策也給予國產ATM 設備大力扶持，在此次電子信息產業振興規劃初稿中，已明確提出積極推動具有自主知識金融ATM 機設備在國內市場的應用，而此措施在已往政策中并未提及，我們認為，此次對國產ATM 的扶持政策雖然未下發具體措施，但此信號仍對國產ATM 企業的發展不失為一針強心劑，值得我們注意的是，未來幾年，農行、郵儲、農信社和城市商業銀行的改制上市將會觸發其加大ATM 的采購力度，ATM 需

51、求超預期的可能性較大。從公司競爭力來看，與國際廠商相比，公司產品在性能上與其不相上下，但在成本和售后服務上具備明顯的優勢，這也是公司產品逐步替代進口產品的主要原因。廣電運通在全國各大城市已建立自己的銷售和服務團隊，與NCR、Diebold、Wincor Nixcorf 等國際廠商在中國以代理為主的銷售方式相比，其服務優勢尤為突出。同時，從毛利率的對比來看，公司成本優勢也較為突出。與國內廠商相比，廣電運通具備明顯的技術、規模和品牌優勢，公司目前在技術上已基本實現所有模塊功能。尤其是在單張存鈔、出鈔、多張存鈔及循環核心模塊取得突破，目前單張存鈔、出鈔和多張存鈔模塊已在銷往國外和國內中小銀行ATM

52、機中應用，一旦時機成熟，有望在國內大中型銀行中普遍推廣，公司此類技術中已遙遙領先國內其他廠商。事實上，廣電運通是國產品牌中唯一一家進入大型銀行，且其產品被大批量采購的廠商，其規模和品牌優勢十分明顯，07 年市場份額達21%，而國產第二名廠商御銀股份占比不到5%，其規模差異可見一斑。此外，我們從行業競爭格局看，ATM行業目前處于相對壟斷的格局，且新進入者要進入銀行批量采購需經過入圍、試用等階段，中間耗時4年以上，故未來幾年我們認為ATM 行業競爭格局仍然較為穩定，廣電運通的龍頭地位將不會受到威脅。在ATM 行業成長較為明確，公司競爭優勢明顯和行業競爭格局較為穩定的背景下，公司客戶群發展對其仍然十

53、分重要。理論上講，國有商業銀行、股份制銀行和城商銀行均是其潛在客戶，從目前收入構成來看，農、中、交、建行以及郵儲是公司的主要客戶，其中，農行和中行收入占比達50%以上，是公司收入的主要來源。建行目前仍然處于小批量試用階段，但從農行和中行的經驗來看，公司產品從入圍到大批量采購周期一般為4 年左右（農行2000年入圍，2004 年批量采購，中行03 年入圍，07 年大批量采購），而公司入圍建行是在06年，預計09 或10 年在建行將有所突破，具體情況仍需緊密跟蹤。另外，郵儲銀行在07 年掛牌成立后，對ATM 需求加速，但目前郵儲ATM 招標入圍廠商較雜，并未形成強勢廠商，但這對廣電運通而言并非壞事

54、，伴隨郵儲對ATM 采購量的放大，其入圍廠商集中化乃大勢所趨，我們認為廣電運通憑借其品牌和技術優勢，進入郵儲大批量采購廠商的可能性較大。需要說明的是，市場普遍擔憂公司ATM 出口將受金融危機影響而大幅下滑，我們認為對此無需過分擔憂，公司出口占比不大，國內市場的增長可抵消出口下滑帶來的負面影響。同時，ATM 主要出口國家集中在伊朗、越南、印尼、南非、突尼斯等亞太、中東及非洲地區，而這些地區受此次金融危機影響較小，且ATM 需求仍然處于高速增長期。綜合以上幾點，我們認為公司ATM 業務未來幾年仍將保持快速增長，而公司目前訂單較去年同期也有較大增長，這進一步保證了公司09 年的ATM 收入，一旦公司

55、在建行和工行取得突破，其增速有望超出我們預期。AFC受益軌道投資加快，長期前景明朗在立足ATM 的基礎上，公司已將其業務延伸至AFC(城市軌道交通自動售票和檢票)領域，在售票領域，公司產品繼承了ATM 的核心技術優勢，其售票產品性能已達到世界領先水平，并先后中標廣州地鐵2、4、8 號線、北京地鐵1、2 號線以及八通線，合同金額達1.55 億元。其檢票系統設備也已研發成功并得到應用。從AFC的發展前景來看，根據“十一五”規劃，即到2010年，中國軌道交通總投資將超過5000億元人民幣，其中地鐵投資2000億元，按照AFC占整個軌道交通投資額的1%、平均每線1318 個車站計算，建設一條線路的總投

56、資將超過100 億元，AFC 系統約為1 億元。按照全國20 多個大中城市地鐵規劃測算，AFC 系統未來市場蘊含著近100 億元的市場規模。與此同時，國家在AFC 招標中對國產化率有著明確的規定，要求AFC設備產品的國產化率不得低于70%，這為國內AFC設備商提供了重要的發展機遇。但同時我們注意到，從AFC市場競爭格局來看，系統集成商話語權較強，而硬件設備商和模塊供應商處于弱勢地位，主要原因在于硬件設備廠商較多，市場競爭激烈。而系統集成商招標過程中選擇余地較大，各設備商往往通過低價格的方式尋求中標，這勢必將降低設備商的利潤率。在公司成為系統集成商前，該項業務毛利率有下滑的風險。但從公司1.5億

57、的中標合同來看，2006和2007年履行金額不到1200萬元，故2008、2009、2010年公司AFC業務與07年相比有較大增長。風險分析及補充說明公司風險主要來自兩方面：一是產品價格下滑，隨著銀行ATM 采購規模的擴大，ATM 價格有下滑的趨勢，但成本下滑可在一定程度上抵消價格下滑帶來的風險，同時，ATM 行業競爭格局的趨穩意味著其價格大幅下滑的可能性不大。另一方面，網上銀行的興起對ATM 有一定的替代作用，但網上銀行無法實現現金業務，而中國人的現金消費習慣以及對網上銀行安全性的顧慮表明其對ATM 的替代作用較小。需要說明的是，廣電運通是一家軟件企業，并非市場某些投資者認為的制造型企業，我

58、們從公司歷年增值稅退稅（國家規定只有自主開發的軟件產品才可以退稅，退稅率為14%）中可計算出公司自主開發的軟件收入，進而可計算出其占ATM 收入的比重，從計算結果中我們可以看出，公司07 年自主開發的軟件收入占整個ATM 的收入達40%以上（加上外購的軟件，ATM 機中軟件占比超過50%），說明ATM 產品最主要的仍然是軟件，而并非的簡單制造，而ATM 的高附加值也說明了軟件是ATM 機的競爭優勢所在。同方股份(600100)總體情況： 計算機業務：截止3 季度末，公司電腦銷售略有下滑，主要在于下游需求與往年相比有波動，但是由于該項業務貢獻的利潤一直不高，對于公司整體業績影響很小。 數字電視：

59、公司未來在數字電視業務上將逐漸將重點向網絡運營業務集中，公司完成向同方凌訊注資1.54 億元，用于投資地面數字電視廣播網項目。目前凌訊已與超過20 個地區的廣電部門達成合作意向，其中有五個市級項目公司簽訂合作協議，正與三省級地區商談合作意向。另外，公司連續中標CMMB、地面無線電視網的發射設備并在此細分領域市場占有率保持第一。 微電子：受到二代身份證發放基本完成的影響，微電子業務短期將出現下滑。未來預計受到RFID 和北斗衛星導航產業發展對核心芯片的促進，未來發展空間較大。 粉煤灰利用：216500KVA 礦熱爐項目已于2007 年8 月8 日開工，2008年6 月投產，生產規模為年產1.8

60、萬噸鋁硅鐵合金。并進一步研制開發鋁硅鈦合金。 Led 順義項目：目前設備已經到位，但是配套能源供應還未完成，預計明年初能夠實現試生產。本期工程有15 臺MOVCD，預計能夠實現年產量12 億顆。由于公司目前已經進行LED 生產，未來能夠較快的進入正常生產狀態。預計短期內的產品良率在60%左右。同方工業公司： 今年總體完成情況良好，在07 年實現7000 萬凈利潤的基礎上完成8000萬凈利潤。 造船業務：目前手持的訂單一個都沒有取消。現在可以生產2 萬噸的船，公司主要選擇多用途船型，面向海外市場，08 年有可能實現3-4 億收入，09 年將是交貨高峰期。 RFID 業務：RFID 在軍隊推廣取得